企业债券融资操作实务ppt课件.ppt

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1、,企业债券融资操作实务,目 录,第一章 企业债券发行市场环境 4 第二章 企业债券介绍及融资优势 10第三章 企业债券发行条件介绍 16 第四章 企业债券发行工作流程 15第五章 发行方案要素设计 22,1.1 货币政策由紧及宽，但仍难大幅放开1.2 企业债市场发行规模回落，城投类企业债监管趋严1.3 高等级企业债发行规模下降，无担保和土地抵押增信方式增多1.4 企业债发行利率高企，但产业类债券发行利率显著低于城投债1.5 企业债券市场展望：三季度或将迎来企业债的发行良机,第一章 企业债券发行市场环境,1.1 货币政策由紧及宽，但仍难大幅度放开,随着GDP增长速度下滑、房地产市场松动、企业盈利

2、恶化、资金外流、PMI 预警，紧缩货币政策终结的宏观基础已经完全具备。从2011年4季度初开始，货币政策微调转向已悄然露出端倪，从对小微企业信贷支持和涉农资金的网开一面，到对农村信用社存款准备金率恢复常态，再到11月30日宣布对金融机构存款准备金率下调0.5个百分点，定向微调启动，货币政策宽松的大幕徐徐拉开。但2012年1月份的CPI超预期上涨，表明未来通货膨胀的成本推进压力犹存。货币过快过多地放松，势必造成通货膨胀的死灰复燃。我们认为货币政策由紧及宽，但仍难以大幅放开，企业融资环境虽然有所好转，但前景仍然艰巨，企业的融资成本仍将保持在较高水平。,1.2 企业债发行规模居高不下，城投债发行依然

3、火爆,2011年企业债券市场平稳发展，全年共有186家企业（集合债按1家）累计发行企业债204期，发行企业同比增加29家，期数同比增长12.09%；合计发行3485.48亿元，发行规模稳定在较高水平。2010年6月10日，国务院发布了国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知（国发201019号），要求地方政府和相关部门在年内清查地方融资平台债务。主管部门继续鼓励城投类企业债券的发行。,图表1 2000年以来企业债券发行情况,1.3 高等级企业债发行规模下降，无担保和土地抵押增信方式增多,2011年，主体评级为AA的企业债券的发行持续增加，全年共89家，发行规模合计1146.30亿元

4、，同比分别增长14.10%和14.30%；市场规模占比为33.02%，较上年提高5.32 个百分点。主体评级为AA-的企业债券的发行明显增加，全年共63家，发行规模合计600亿元，同比分别增长80.00%和66.99%；市场规模占比为17.28%，较上年提高7.35个百分点。主体评级为AAA 的企业债券的发行规模有所下降，合计1509亿元，同比下降14.65%；市场规模占比43.47%。企业债券增信方式涉及外部担保、土地使用权抵押、股权质押、采矿权抵押、组合担保等多种方式。2011年，无担保信用债券发行规模达到了2410.50亿元，同比增长50.66%，占比从2010年44.11%上升到201

5、1年的69.16%；发行期数达到101期，占总发行期数的比重从2010年的39.0%上升到2011年的49.51%。同时，土地质押方式发行的企业债券27期，同比增加19期；发行规模281亿元，同比增长441.43%，占总发行规模的比重从2010年的1.43%达到2011年的8.06%。一方面，优质企业更加倾向于发行无担保债券，以简化发行程序，降低发行成本。另一方面，部分企业为了降低发行成本，通过土地抵押方式进行增信。,（左）2011年主体分级别家数占比；（右）2011年增信方式按期数占比。,1.4 企业债发行利率波动，产业类债券发行利率低于城投债,2011年企业债发行利差波动较大，受6月底城投

6、债信用事件影响，AA及AA+级企业债下半年发行利率明显上升，利差较上半年明显扩大；进入四季度，资金市场出现回暖迹象，12 月5 日央行下调存款准备金率释放了近4000 亿元流动性，资金陆续回流至银行体系，同时年末银行信贷规模较小，机构配置资金需求较为旺盛，银行间资金面由紧张逐步宽松，带动国债利率下行，但投资者对信用市场的信心未恢复，AA及AA+级企业债发行利率继续走高，导致利差进一步扩大。但进入2012年，随着投资者信心的逐步恢复和货币政策的由紧及宽，企业债的发行利率呈现下降趋势。虽然，企业债券发行利率维持在较高水平，但同期发行的产业类债券的利率显著低于城投债。,图表2 2011年11月至今部

7、分企业债发行情况（红色部分为产业类债券）,1.5 企业债市场展望：三季度或将迎来企业债的发行良机,受云南省投资控股集团重组事件影响，投资者对城投债券的认可程度有所下降，政府负债风险受到市场关注，企业债券发行规模及节奏相应有所反映。为加强债券存续期监管，促进债券市场健康发展，2011年7月国家发改委颁布国家发改委办公厅关于进一步加强企业债券存续期监管有关问题的通知（“1765 号”文），监督企业债券规范运作程序，及时诚信披露信息，合规使用债券资金。2011年第四次金融工作会议上提出要“建设规范统一的债券市场”、“防范化解地方政府性债务风险”、“规范地方政府举债融资机制”，有助于推进企业债券市场化

8、规范化的进程，促进企业债券市场的长期健康发展。2012年，随着“云投”事件的恶劣影响逐步消化，投资者信心的恢复，以及货币政策的适度转向，预计2012年的企业债券发行利率将会呈现出前高后低的趋势。我们预计在2012年三季度左右将会迎来企业债券发行利率的低点，考虑到企业债的运作需要3-6个月的周期，当前将是启动企业债券发行工作的较好时期。,第二章 企业债券介绍及融资优势,2.1 企业债券融资品种简介2.2 企业债券与中票、短融的区别2.3 与银行贷款相比成本低且固定 2.4 与短融中票相比融资方式更灵活2.5 其他优势,2.1 企业债券融资品种简介,2.2 企业债券与中票、短融的区别,2.3 与银

9、行贷款相比成本低且固定,案例：2009年2月23日浙江省能源集团有限公司发行47亿元5年期无担保企业债券，主体评级为AAA，发行利率为3.98%。考虑到承销、评级、审计、律师等中介机构费用，该债券综合融资成本仍与5年期银行贷款成本相比有显著优势。当时5年期银行贷款利率为5.86%（已折算为按年付息），年均成本差1.65% 1.85% ，每年节约融资成本7755-8695万，5年共节约财务成本3.88亿元左右。,2.4 与短融中票相比融资期限更灵活,企业债券与中期票据和短期融资券相比较优势在于期限更为灵活；中期票据与短期融资券总额不超过净资产的40%，但企业债券在测算发行规模时不考虑短期融资券的

10、所占用的额度；中期票据和短期融资券需要滚动发行才能满足公司长期资金需求，长期融资成本高。,2.5 企业债券融资其他优势,企业债券融资与银行贷款融资是筹集项目建设资金的两个独立的渠道,募集资金可直接作为项目资本金，撬动大量银行贷款，有放大效应,在项目建设中，项目资本金是制约项目建设的关键因素。企业债券的资金使用较银行贷款更为灵活，不但可以在发行成本低廉时替换贷款，还可以通过向子公司增资等方式充实项目资本金，撬动后续的银行贷款，带来更大的综合效益。,在实际操作过程中，两种融资手段可以同时使用，相互补充，相互促进。开发多样的融资渠道，是经众多企业实践证明了的正确选择。,提高市场信誉，提升企业形象,债

11、券市场是主流机构投资者的市场，包括商业银行、保险公司、财务公司、基金公司等众多金融机构，发行企业债券有助于扩大投资者结构，提高企业知名度。在资本市场上树立良好的信用形象，为公司今后持续融资、实现战略目标打下基础。,第三章 企业债券发行条件介绍,3.1 发行条件规定3.2 政策解读3.3 企业债券发行最新政策动向,3.1 发行条件规定,16,用于固定资产投资项目的，应符合固定资产投资项目资本金制度的要求，原则上累计发行额不得超过该项目总投资的60%； 用于收购产权（股权）的，比照上述比例执行； 用于调整债务结构的，不受上述比例限制，但企业应提供银行同意以债还贷的证明； 用于补充营运资金的，不超过

12、发债总额的20%。,最近三年没有重大违法违规行为；募集资金的投向符合国家产业政策和行业发展方向；已发行的企业债券或其他债务未处于违约或者延迟支付本息状态。,股份有限公司净资产不低于3000万元，有限责任公司和其他类型企业净资产不低于6000万元； 累计债券余额不得超过其净资产的40%； 最近三年平均可分配利润足以支付企业债券一年的利息。,其他要求,财务要求,募集资金投向要求,3.2 政策解读,17,17,企业自身发行债券（包括一年期及以上的债权性有价证券，不包括短期融资券，下同）的累计余额，不超过该企业归属于母公司的所有者权益（不包括少数股东权益）的40%。企业集团任一企业自身发行债券的累计余

13、额与该企业直接与间接控股子公司发行债券的累计余额之和，均不超过该企业所有者权益（包括少数股东权益）的40%。所有者权益以三年连审或三年加一期（季度）连审的财务报告为准。,净资产,发改委监管体系下的净利润，需要按照归属于母公司的净利润口径计算。发债企业需最近三个会计年度连续盈利。企业最近三个会计年度归属于母公司所有者的平均净利润足以支付其自身发行债券（包括拟发行的债券和已发行但最近三个会计年度未支付过利息的债券）一年的利息，以实际发行利率计算。,净利润,3.2 政策解读（续）,从目前发改委审核尺度而言，补充营运资金的发债规模及用于偿还银行贷款的发债规模合计不宜超过本次发债总规模的40%；用于固定

14、资产投资项目以及并购项目的发债规模原则上应占发债总规模的50%以上。发债资金用于偿还已完工（即已竣工决算）项目贷款或用于偿还已收购产权（股权）贷款的，占当期债券发行总额的比例不受限制，但不超过项目总投资或收购对价的60%。,募集资金投向比例结构,从已发行企业债券的募集资金投向而言，存在很多项目建设主体与发债主体不一致的情况。发债资金用于参股固定资产投资项目的，按照发行人直接与间接持股比例之和作为占项目总投资的比重计算其投资数额（上市公司社会公众持股比例可计算为第一大股东的持股比例），累计发行额不超过投资数额的60%。,项目建设主体,固定资产投资项目可是审批制项目，也可是备案制项目，审核或备案手

15、续需符合国家相关政策规定。对于审批制项目而言，原则上应向发改委提交项目可行性研究报告的批复，对于备案制项目而言，需向发改委提交项目备案表。如项目涉及土地、环评、规划，还需同时提交土地使用证（或土地预审意见）、环评批复或用地规划许可证等相关文件。,项目审批手续,用来申报的固定资产投资项目可是手续齐备但尚未开工项目，可是在建项目，也可是已完工但尚未竣工结算项目。,项目进度,3.3 企业债券发行最新政策动向,3.3 企业债券发行最新政策动向（续）,第四章 企业债券发行工作流程,4.1 企业债券市场监管架构4.2 企业债券发行程序总览4.3 各环节主要工作程序4.4 各中介主要工作职责4.5 法律业务

16、基本介绍4.6 评级业务基本介绍4.7 发行工作时间安排,4.1 企业债券审批监管架构,在国家发改委主导下，发改委、人民银行、证监会、交易所和中央国债登记结算公司各司其职的监管架构。2008年已将先核定规模、后核准发行两个环节，简化为直接核准发行一个环节。由国家发改委总体审核发行申请材料相关要件后会签人民银行与证监会，下达发行批文。取得发行批文后完成债券登记托管手续，并由主承销商组织发行。企业债券须在发行批准文件印发之日起两个月内完成发行；原则上不能分批发行。债券发行当天向发改委、人民银行及证监会提交利率备案函。债券上市后向国家发改委提交债券发行总结。,根据发行前确定的债券发行场所，企业债券将

17、在中央国债登记结算公司或中国证券登记结算有限公司履行登记托管及兑付手续,4.1 企业债券审批监管架构（续）,确定主承销商、选择会计师事务所、信用评级机构、律师等中介机构；进行尽职调查；确定信用增级方案,与国家发改委沟通，征求专业司局对项目的意见，取得发行初步意见,承销团销售债券,主承销商向发行人划付募集资金,向国家发改委报送发行材料,与主管机关沟通；根据反馈修改、补充材料,4.2 企业债券发行程序总览,4.2 企业债券申报及审核流程(续),企业债发行审核流程,4.3 各环节主要工作程序,甄选并确定各中介机构根据企业财务状况、资金需求状况确定债券融资规模开展三年连审的审计工作确定募集资金投向，收

18、集相关批文及文件初步沟通国家发改委，征求专业司局意见确定债券增信方式根据融资期限、增信方式及市场情况初步确定债券发行方案,前期准备阶段,各中介机构提供尽职调查清单发行人提供相关资料中介机构进行现场尽职调查确定债券申报方案组织承销团全套申报材料的制作及核查申报材料上报国家发改委如发债企业为地方企业，则需首先上报地方发改委如发债企业为中央企业，则需首先上报国资委,材料制作阶段,专业司局审核募集资金投资项目发改委出具反馈意见根据反馈意见修改、补充材料，并报发改委财金司证券处发改委签出会签文沟通人民银行、证监会人民银行、证监会会签投资者路演、推介取得发行批文确定最终发行利率,发行审批阶段,完成登记托管

19、刊登募集说明书摘要完成债券销售划拨募集资金债券在银行间市场或交易所市场上市流通举行发行仪式（如有）向发改委提交发行总结如发债企业为中央企业还需向国资委提交发行总结,债券发行阶段,4.4 企业债券申报文件,全 套 申 报 文 件,主承销商,承销团,会计师,担保人（1）,律师,审计,进行主体及债项评级,出具法律意见,牵头协调,分销,投资者,认购,注：（1）如采取第三方担保方式 （2）如发行抵押担保债券，则需聘请有资格的评估机构进行资产评估 （3）如设立专项账户，则可聘请商业银行作为专项账户监管人；若发行抵押担保债 券，则可聘请商业银行作为抵押资产监管人,发行人,评级,评估机构（2）,商业银行（3）

20、,对抵押资产进行评估,为债券提供担保,专项账户监管及资产监管,4.4 各中介主要工作,4.4 各中介主要工作（续）,4.4 各中介主要工作（续）,4.5.1 企业债券发行方案设计相关法律要素,4.5.2 企业债券发行方案设计相关法律要素,4.5.3 企业债券发行方案设计相关法律要素,4.5.4企业债券常见法律问题及案例分析,问题1：债券担保的设置,根据2007年10月12日发布的银监发200775号文（中国银监会关于有效防范企业债担保风险的意见），因部分银行存在忽视企业信用风险、盲目为企业发债提供担保的问题，为有效防范企业债券发行担保风险，保障银行资产安全，银监会要求各银行进一步完善融资类担保

21、业务的授权授信制度，将该类业务审批权限上收至各银行总行（公司总部），并一律停止对以项目债为主的企业债进行担保，对其他用途的企业债券、公司债券、信托计划、保险公司收益计划、券商专项资产管理计划等其他融资性项目原则上不再出具银行担保；已经办理担保的，要采取逐步退出措施，及时追加必要的资产保全措施。,商业银行不再为企业债券提供担保,无担保资产抵押担保第三方担保应收账款质押担保土地使用权质押、股权质押建立偿债基金组合增信（联合运用两种以上增信方式）,担保创新,企业债的担保影响企业债筹集资金的成本，担保安排是否确实有效是否迎合投资人的心理预期直接影响到企业债的评级，从而最终影响企业债的发行利率.。目前受

22、市场欢迎程度热最高的是第三方不可撤销连带责任担保，08年发行的企业债中有80%的债券都采用的是第三方不可撤销连带责任担保。 但是由于城投公司企业债寻找合适的第三方担保不太容易，故2008年发行的城投企业债只有西安基投、昆明城投、嘉兴城投、宁波交投、上海城投、云南城投这几只采用了第三方担保。其他城投公司均采用资产抵押、应收账款质押的方式来为企业债担保。 其中可以借鉴的创新案例推荐“常城建债”，该企业债采用常州市城市建设风险准备金作为第三方不可撤销连带责任保证担保，个人认为是变相的财政担保。,4.5.5企业债券常见法律问题及案例分析,问题2：发债主体常见问题,由于企业债的发行条件对发债前的重大资产

23、重组并没限制，一般企业可以通过注入新的资产来达到增大净资产的目的，增加债券发行额度。已经发行成功的08无锡公用债，在07年无锡市国资委对其以实物资产增资50.39亿元，使其净资产由增资前的21.81亿元(2006年12月31日)增加到74.83亿元（2007年12月31日）。,发债主体净资产太少，导致债券发行额度较低,通过资产重组增加其发行前一年净利润，平均前面两年使净利润足以支付一年债券利息。以城投公司为例，通过将其财政返还、政府补贴等收入还原到账面来增加企业净利润。（08西安基债、08天保债等都有巨额补贴收入，08重投债发行前有1.2亿元的应缴税金）,发债主体前三年净利润太少，平均不足以支

24、付债券一年利息,通过资产重组的方式，以经营期限够三年的公司收购不够期限主体的相关资产，满足相关经营期限的要求。,发债主体持续经营期限不够三年,4.5.6企业债券常见法律问题及案例分析,问题3：多品种债券设计方案,浮息产品,分期还本产品,回售及利率调整产品,2011扬州经济开发区开发总公司企业债：本期债券为5年期，同时设置本金提前偿付条款，第3年、第4年、第5年分别按20%、30%、50%的比例偿还本金。 2010 年寿光市金财公有资产经营有限公司企业债券：本期债券的本金在2013 年至2020 年分期兑付在2013 年至2017 年每年分别偿还本金的10%,总计偿还本金的50%；在2017 年

25、偿还10%本金的同时如有投资者行使回售选择权,则继续偿还投资者回售的本金；在2018 年至2020 年分别偿还2017 年兑付日后剩余本金的20%、40% 和40%。 2007年深圳市中小企业集合债券：债券规模为10亿元人民币期限5年，票面利率为5.7%，本金分期偿还，2010年偿还4亿元，2011年和2012年分别偿还3亿元,2010年江苏索普（集团）有限公司 企业债：本期债券为5年期固定利率债券，在存续期限的第3年末附发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权。,2004年中国华电集团公司企业债券；发行规模2000万元；期限为10年；计息方式：在存续期内各年起息当日的一年期整存整取定期储蓄

26、存款利率加2.3%的基本利差。2004年中国长航油运企业债券；发行规模10亿元；期限为10年；计息方式：票面年利率为基准利率与基本利差之和；基准利率为发行首日和其他各计息年度起息日适用的中国人民银行公布的一年期整存整取定期储蓄存款利率；基本利差为2%,在债券存续期内固定不变。,信用评级 信用评级是指信用评级机构依据规范化的程序，采用一定的分析方法，给出关于受评对象的信用风险的判断意见，并将结果用一个简单的级别符号表示出来。 主体评级 主体信用评级是对受评对象按期足额偿付其一般无担保债务的能力和偿债意愿的综合评价，评定的等级代表其长期的违约可能性大小。债项评级 债项信用评级是指对发行人发行的特定

27、债务的评级，评定的是该具体债务的违约可能性及违约后的损失程度；其与主体评级之间的差异取决于债务本身的增信条件和优先程度。,4.6.1什么是信用评级,AAA级：债务安全性极高，违约风险极低。；AA级： 债务安全性很高，违约风险很低。；A级： 债务安全性较高，违约风险较低。；BBB级：债务安全性一般，违约风险一般。；BB级： 债务安全性较低，违约风险较高；B级： 债务安全性低，违约风险高；CCC级：债务安全性很低，违约风险很高；CC级： 债务安全性极低，违约风险极高；C级： 债务无法得到偿还。,长期评级反映的是一年及以上债务的相对信用风险,长期债务信用等级符号：,投机级,投资级,注：除AAA级，C

28、CC级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。,4.6.2信用等级符号,作为监管机构进行监管的基准（ SEC于2002年向美国参议院政府事务委员会提交的一份报告显示，当时至少有8部联邦法律、47部联邦监管规则、100多部地方性法律和监管规则将NRSRO评级作为监管基准）（标普总裁迪万-沙马为英国金融时报撰文，指出监管机构对评级结果的过分依赖，造成了对评级机构观点的过分关注，应该废除使用评级机构的监管指令，避免让信用评级成为政策决策的唯一依据；美国证券交易委员会（SEC）26日批准了一项清除委员会监管规则对评级机构信贷评价引用的计划。降低投资人与发行人之间

29、的信息不对称；提供简单客观的关于信用风险的度量工具； 作为相关债务工具定价的参考依据；为发行人提供客观公正的资信能力证明，树立良好的信用形象；提高债券发行的效率。,4.6.3信用评级的意义,企业债券管理条例（1993年8月） 第十五条 企业发行企业债券，可以向经认可的债券评信机构申请信用评级。国家发展改革委关于进一步改进和加强企业债券管理工作的通知（发改财金 2004 1134号） 第七条（一） 发行人应当聘请有资格的信用评级机构对其发行的企业债券进行信用评级。国家发展改革委关于下达2007年第一批企业债券发行规模及发行核准有关问题的通知（发改财金 2007 602号） 第三条 发债企业应聘请

30、具有企业债券评级从业资格的信用评级机构出具信用评级报告，评级机构应在报告中同时公示债券信用等级和发行人长期主体信用等级。关于调整保险资金投资政策有关问题的通知（保监发 2010 66号） 第二条（一） 将可投资有担保债券的信用等级，调整为具有国内信用评级机构评定的A级或者相当于A级以上的长期信用级别；,4.6.4企业债券信用评级-相关的法律、法规和部门规章,上海证券交易所公司债券上市规则2.1 发行人申请债券上市，应当符合下列条件：（一）经有权部门批准并发行；（二）债券的期限为一年以上；（三）债券的实际发行额不少于人民币五千万元；（四）债券须经资信评级机构评级，且债券的信用 级别良好；（五）申

31、请债券上市时仍符合法定的公司债券发行 条件；（六）本所规定的其他条件。2.2 对于符合2.1条 所列上市条件的债券，本所根据其资信等级和其他指标对其上市交易实行分类管理，不能同时达到下列条件的债券，只能通过本所固定收益证券综合电子平台进行上市交易：（一）发行人的债项评级不低于AA;（二）债券上市前，发行人最近一期末的净资产不 低于15亿元人民币；（三）债券上市前，发行人最近三个会计年度实现 的年均可分配利润不少于债券一年利息的1.5倍；（四）本所规定的其他条件。,4.6.4企业债券信用评级-相关的法律、法规和部门规章,中国证券登记结算公司关于完善债券结算业务安排有关事项的通知 公司债券、企业债

32、券、分离交易的可转换公司债券，可办理质押式回购，但前提条件是必须达到以下条件之一：债券发行人必须是中央政府直属机构或国有独资中央直属企业；债券必须由中国工商银行股份有限公司、中国银行股份有限公司、中国建设银行股份有限公司、中国农业银行股份有限公司、中国交通银行股份有限公司、国家开发银行提供全额无条件不可撤销连带责任担保或者提供足额资产抵押担保；主体评级和债券评级为AA（含）级以上。,4.6.4企业债券信用评级-相关的法律、法规和部门规章,独立客观公正性原则； 定性分析和定量分析相结合原则；合理谨慎性原则；基于债权人的角度；贯穿经济周期（Through The Cycle）。,4.6.5企业债券

33、信用评级-基本原则,行业分析,区域分析,宏观经济、行业政策行业生命周期、行业竞争状况,区域经济状况区域经济政策区域资源及条件,业务经营分析,管理与战略分析,财务分析,公司治理状况、管理体制、发展战略等,会计政策、资产结构与质量、运营效率、盈利能力、资本结构与财务安全性、现金流、财务弹性,债券条款分析,第三方担保、抵押、质押等,债券信用等级,外部经营环境分析,发行人素质分析,信用增级分析,4.6.6企业债券信用评级-评级框架,地方政府融资平台公司：指由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。由于城投公司与政府关系紧密

34、，我们的评级主要考察当地政府的支持力度和企业自身的经营状况两大方面；在具体评级时，我们首先立足企业本身，考察城投公司自身的盈利状况、现金流水平及发展前景对债务保障程度的高低； 但若城投公司所从事的业务偏重于公益性而不具有收益性或收益水平很低，其收入和利润来源需依赖于地方政府的财政补贴，这种情况下，地方政府的支持力度将是我们考察的重要因素，如财政实力、政策扶持等对最终信用级别的确定有重大影响的因素。,4.6.7地方融资平台类企业评级-关注点,概念： 企业债券信用增级是指债券发行人为了吸引更多的投资者，改善发行条件，降低融资成本，通过各种增信方式来降低债券违约概率或减少违约损失率，以降低债券持有人

35、承担的违约风险和损失，提高债券信用等级的行为。作用：拓展发行人的筹资机会：发行审批虽然没有出文明确对级别要求，但一般只有较高级别才能通过；增加债券的需求，有利于债券的成功发行：保险机构投资、债券流通方面、债券上市方面等；降低发行人融资成本：对投资者的影响-提高了债券安全性；对债券市场的影响-提高市场流动性、增强市场稳定性，分散降低市场风险。,4.6.8企业债券信用增级-概念及作用,不同期限不同信用等级企业（公司）债票面利率情况,4.6.9企业债券信用增级-票面利率情况,2007年10月之前，企业普遍采用银行担保的方式对债券进行增信：该增信方式得到了投资者的普遍认同，取得了良好的增信效果，但是同

36、时也导致了金融市场系统风险的集中。中国银监会叫停银行担保： 2007年10月12日，银监发【2007】75号文要求各银行“停止对以项目债为主的企业债进行担保，对公司债券、信托计划、保险公司收益计划等其他融资性项目原则上不再进行担保”根据国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知（国发201019号）叫停政府隐性担保：地方政府在出资范围内对融资平台公司承担有限责任，实现融资平台公司债务风险内部化。要严格执行中华人民共和国担保法等有关法律法规规定，除法律和国务院另有规定外，地方各级政府及其所属部门、机构和主要依靠财政拨款的经费补助事业单位，均不得以财政性收入、行政事业单位的国有资产，或其

37、他 任何直接、间接形式为融资平台公司融资行为提供担保。 企业债券的增信方式已成为重要问题：如何提升企业债券信用级别、各种增信方式对债券的信用提升程度已成为发行人、承销商、投资者以及评级机构关注的重要问题。,4.6.10企业债券信用增级-债券市场增信方式的变化,其他措施,发行人内部增级,第三方担保,集团公司担保寻找其他公司担保商业性担保公司提供担保,增级方式,组合使用,资产抵押/质押股权质押收费权抵押,4.6.11企业债券信用增级-方式,1、以2008年1月1日至2009年7月8日间我国已上市的企业（公司）债券为样本，一共包含72只债券，其中，无担保债券15只，有担保债券57只；有担保债券中抵/

38、质押担保债券25只，非银行第三方担保债券32只。银行担保样本选取的是2007年由银行担保的77只债券。2、债券利差等于债券票面利率减去债券发行当日同等期限的国债到期收益率。,4.6.12企业债券信用增级-增级方式与债券平均利差的关系,4.6.13企业债券信用增级-第三方担保与抵/质押担保比较,2010年共发行182只企业债券，其中67只采用了第三方担保、10只抵押担保、28只质押担保、3只抵押担保和质押担保的增级方式，有74只无担保措施，无担保债券比例有所上升。,4.6.14企业债券信用增级-2010发行债券增级情况,（一）保证担保（母公司担保、其他第三方担保） 合格担保人？ 中华人民共和国担

39、保法（中华人民共和国主席令1995第五十号）对合格担保人有明确的许可和禁止性规定。 第七条规定“具有代为清偿债务能力的法人、其他组织或者公民，可以作保证人。第八条规定国家机关不得为保证人，但经国务院批准为使用外国政府或者国际经济组织贷款进行转贷的除外”。第九条规定“学校、幼儿园、医院等以公益为目的的事业单位、社会团体不得为保证人”。第十条规定“企业法人的分支机构、职能部门不得为保证人。企业法人的分支机构有法人书面授权的，可以在授权范围内提供保证”。 保证责任。证监会公司债券发行试点办法第十一条：“为公司债券提供担保的，应当符合下列规定：（一）担保范围包括债券的本金及利息、违约金、损害赔偿金和实

40、现债权的费用；（二）以保证方式提供担保的，应当为连带责任保证，且保证人资产质量良好；（三）设定担保的，担保财产权属应当清晰，尚未被设定担保或者采取保全措施，且担保财产的价值经有资格的资产评估机构评估不低于担保金额；（四）符合物权法、担保法和其他有关法律、法规的规定。” 操作方式：对担保人进行信用评级-担保人的级别不低于被担保人级别； 担保人出具担保函。 增信效果：债项级别不低于担保人级别，增信等级取决于联合违约概率。,4.6.15企业债券信用增级-保证担保,（二）抵/质押担保（土地使用权、应收账款、股权、海域使用权、林场等等） 哪些资产可以抵/质押？关于抵押担保，担保法1995 对可以抵押的财

41、产和不可以抵押的财产作出了明确的规定。第三十四条规定“可以抵押的财产有：抵押人所有的房屋和其他地上定着物；抵押人所有的机器、交通运输工具和其他财产；抵押人依法有权处分的国有的土地使用权、房屋和其他地上定着物；抵押人依法有权处分的国有的机器、交通运输工具和其他财产；抵押人依法承包并经发包方同意抵押的荒山、荒沟、荒丘、荒滩等荒地的土地使用权；依法可以抵押的其他财产”。第三十七条规定“不得抵押的财产有：土地所有权；耕地、宅基地、自留地、自留山等集体所有的土地使用权；学校、幼儿园、医院等以公益为目的的事业单位、社会团体的教育设施、医疗卫生设施和其他社会公益设施；所有权、使用权不明或者有争议的财产；依法

42、被查封、扣押、监管的财产；依法不得抵押的其他财产”。关于质押担保，担保法对可以质押担保的财产作出了明确的规定。第七十五条规定“可以质押的权利有：汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单；依法可以转让的股份、股票；依法可以转让的商标专用权，专利权、著作权中的财产权；依法可以质押的其他权利”。其中以股票、可以转让的商标专用权，专利权、著作权中的财产权出质的，应当订立书面合同，并在相关管理机构办理出质登记，质押合同自登记之日起生效。2007年10月1日开始实施的中华人民共和国物权法扩大了抵押担保范围，所允许抵押的财产包括所有法律和行政法规未禁止抵押的财产，从而为广泛开展资产抵质押担保融资提供了法律

43、依据。,4.6.16企业债券信用增级-抵/质押担保,抵质押倍数是指抵质押资产公允价值与债券本金或本息和之比；通常来说，抵质押倍数越高，对债券的增级效果越好，对债券持有人的利益保护越高，但也使债券发行人处于抵质押状态的资产规模增加。,抵质押物具有很好的内在投资价值，基本面状况良好， 抵质押倍数可以适当降低；,增信效果与抵质押倍数有关，影响抵质押倍数的主要因素包括,抵质押物有活跃的交易市场，投资者众多，变现能力强，抵质押倍数可以适当降低；,抵质押期限越长，抵质押物在抵质押期限内承受的风险和不确定性越大，要求的抵质押倍数会较高；,抵质押物价值受市场波动影响大，价格变动趋势不确定性较大，要求的抵质押倍

44、数会较高；,抵质押物价值稳定性,抵质押物流动性,抵质押期限,抵质押物质量,在债券的存续期内亦需要对抵质押物进行持续的监控并对抵质押倍数设置一定的警戒线，当抵质押倍数低于警戒线时，需追加新的抵押物,4.6.17企业债券信用增级-抵/质押担保,评级受理阶段,评级准备阶段,现场尽职调查阶段,分析与撰写评级报告,审核阶段,评审阶段,通知、沟通客户,复议,跟踪评级,56,4.6.18企业债券信用评级工作流程,4.7 发行工作安排,材料制作阶段时间表,注：可根据具体情况进行调整,4.7 发行工作安排（续）,注：可根据具体情况进行调整,审核阶段时间表,4.7 发行工作安排（续）,发行上市阶段时间表,第五章

45、发行方案要素设计,5.1 期限分析5.2 含权分析5.3 还本分析5.4 增信分析,资金需求：受拉动内需政策影响，投资需求开始增加，而鉴于目前利率水平，在满足投资者需求的基础上，适当延长发行期限，有利于发行人使用更加稳定的资金，锁定融资成本。成本考量：以无担保债券为例，主要投资者集中于商业银行和基金，其负债结构以中短期资金为主，决定了其偏好于投资久期较短的品种，使得无担保品种的期限利差有所拉大，并在中等信用级别的产品中显得尤为明显。从近期一级市场发行的无担保固定收益产品中可以看出这一利率差异：法规限制：企业债券管理条例规定发行利率不得高于同期银行存款利率40%。目前人民银行会签时对此条规定予以

46、严格限制，但由于银行基准存款最长期限为5年，超过5年的企业债券不再受此限制，因此建议期限长于5年，可定为6-7年。（存款利率见下表：2011年7月银行存款利率）,期限分析：尽可能以加权缩短久期,5.1 期限分析,如果债券为无担保债券，为了尽可能弥合供求双方对期限的差异，建议设计投资者回售权以适当缩短久期，吸引商业银行等投资机构。同时，为了充分考虑发行人的利益，在投资者进行回售选择之前，给与发行人上调利率的选择权，以便发行人能够主动的利用价格杠杆调整投资者的回售行为。,含权分析：弥合供求差异，有效缩短久期,5.2 含权分析,还本分析：一次还本VS分期还本,一次还本：作为常规品种，被绝大多数债券所

47、采用，其特点在于操作简便易行，减少后期工作繁琐程度。由于其操作简单，可以配合含权品种采用。分期还本：在少数债券中使用，一方面适当缩短久期、有利于销售，另一方面有利于企业合理安排还本资金，减少兑付期现金流出压力。对于城投类企业来说，分次还本的优势是减少对财政的冲击。但对于含权品种而言，不适宜同时使用分期还本，以免造成产品过分复杂，影响市场流动性。案例：2009年11月19日发行的益阳城投债，发行规模9亿元、发行期限为7年，主体评级AA-，债项评级AA；每年付息一次，同时自债券发行后第5年起，逐年分别按照债券发行总额30%、30%和40%的比例偿还债券本金。,单位：元,表：09益阳城投债还本付息计算表,5.3 还本分析,目前企业债券采用的担保形式主要有以下几种：,5.4 增信方式分析,谢谢！,