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1、1.区分经营资产和金融资产1.货币资金（1）货币资金本身是金融性资产，但是有一部分货币资金是经营活动所必需的。（2）在编制管理用资产负债表时，有三种做法：将全部货币资金列为经营性资产。根据行业或公司历史平均的“货币资金/销售收入”百分比以及本期销售额，推算经营活动需要的货币资金额，多余部分列为金融资产。将其全部列为金融资产。【提示】考试时会明确采用哪一种处理方法。2.短期应收票据两种情况：（1）以市场利率计息金融资产（2）无息应收票据经营资产3.短期权益性投资金融资产【提示】它是暂时自用多余现金的一种手段，因此是金融资产4.长期权益投资经营性资产【提示】购买长期股权就是间接购买另一个企业的资产
2、。当然，被投资企业也可能包含了部分金融资产，但通常很难划分且比例不大，因此无论控股比例如何均处理为经营资产。5.债权性投资对于非金融企业，短期和长期的债权性投资都是金融性资产6.应收项目（1）大部分应收项目是经营活动形成的，属于经营资产。（2）“应收利息”是金融资产。（3）“应收股利”分为两种：长期权益投资的应收股利属于经营资产；短期权益投资形成的应收股利，属于金融资产。7.递延所得税资产经营性资产形成的递延所得税资产，应列为经营资产；金融性资产形成的递延所得税资产，应列为金融资产。8.其他资产通常列为经营资产1.短期应付票据分两种情况：（1）以市场利率计息金融负债（2）无息应付票据经营负债2
3、.优先股从普通股股东角度看，优先股应属于金融负债3.应付项目（1）大多数应付项目是经营活动中应计费用，包括应付职工薪酬、应付税款、应付账款等，均属于经营负债。（2）“应付利息”和“应付股利”（包括优先股的应付股利和普通股的应付股利），均为筹资活动的应计费用，因此属于金融负债。4.递延所得税负债经营资产形成的递延所得税负债，应列为经营负债；金融资产形成的递延所得税负债，应列为金融负债。5.长期应付款融资租赁引起的属于金融负债；其他属于经营负债6.其他负债通常列作经营负债名称上不能直接给予提示的金融负债：（1）一年内到期的非流动负债（2）应付股利（3）应付利息（4）融资租赁引起的长期应付款（5）优
4、先股（五）管理用现金流量表1.区分经营现金流量和金融现金流量经营现金流量经营现金流量是指企业因销售商品或提供劳务等营运活动以及与此相关的生产性资产投资活动产生的现金流量；经营现金流量，代表了企业经营活动的全部成果，是“企业生产的现金”，因此又称为“实体经营现金流量”简称实体现金流量。融资现金流量（1）债务现金流量是与债权人之间的交易形成的现金流，包括支付利息、偿还或借入债务，以及金融资产购入或出售。（2）股权现金流量是与股东之间的交易形成的现金流，包括股利分配、股份发行和回购等。实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投
5、资人和债权投资人）的税后现金流量。2.现金流量的确定（1）剩余流量法（从实体现金流量的来源分析）（2）融资现金流量法（从实体现金流量的去向分析）实体现金流量=股权现金流量+债务现金流量其中：股权现金流量=股利-股权资本净增加（外部）=股利-股票发行（或+股票回购）债务现金流量=税后利息-新借债务本金（或+偿还债务本金）=税后利息-净债务增加【提示】（1）如果实体现金流量是负数，企业需要筹集现金，其来源有：出售金融资产；借入新的债务；发行新的股份。（2）如果实体现金流量是正数，它有5种使用途径：向债权人支付利息（注意，对企业而言，利息净现金流出是税后利息费用）；向债权人偿还债务本金，清偿部分债务
6、；向股东支付股利；从股东处回购股票；购买金融资产。（3）股权现金流量、债务现金流量是站在投资人的角度考虑现金是流入还是流出。【扩展】简化公式（第9章）管理用利润表2.管理用利润表的基本公式税后经营净利润-税后利息费用=净利润3.税后经营净利润确定的两种方法（1）直接法税后经营净利润=税前经营利润（1-所得税税率）（2）间接法税后经营净利润=净利润+税后利息费用=净利润+利息费用（1-所得税税率）平均税率法：所得税税率=所得税费用/利润总额管理用资产负债表净经营资产=净金融负债+股东权益传统杜邦体系权益净利率=总资产净利率权益乘数总资产净利率=销售净利率总资产周转率权益净利率=销售净利率总资产周
7、转率权益乘数管理用财务分析体系改进分析体系的核心公式改进分析体系的分析框架融资总需求=净经营资产的增加=预计净经营资产-基期净经营资产 预计需要外部融资额=融资总需求-可动用的金融资产-留存收益增加预计需要外部融资额增加的销售收入经营资产销售百分比增加的销售收入经营负债销售百分比可动用金融资产-预计销售额预计销售净利率(1-预计股利支付率)一、内含增长率的测算1.含义: 没有可动用的金融资产，且外部融资为零时的销售增长率。2.计算方法一：根据外部融资销售增长比的公式，令外部融资额占销售增长百分比为0，可动用金融资产为0，求销售增长率。0=经营资产销售百分比-经营负债销售百分比-（1+销售增长率
8、）/销售增长率预计销售净利率（1-预计股利支付率）方法二：公式法公式中使用的指标理论为预测期数据，若题中给出指标不变或沿用基期，则可以使用基期指标。方法三：扩展公式法三、外部资本需求的测算（一）外部融资销售增长比的运用外部融资额=外部融资额占销售增长百分比销售增长额 注意的问题：公式中的增长率指销售收入增长率。销售增长率=（1+通货膨胀率）（1+销量增长率）-1若存在通货膨胀：基期销售收入=单价销量=P0Q0预计销售收入=P0（1+通货膨胀率）Q0（1+销量增长率）销售增长率=（预计销售收入-基期销售收入）/基期销售收入=P0（1+通货膨胀率）Q0 （1+销量增长率）- P0Q0/（P0 Q0
9、）（二）外部融资需求的敏感分析1.计算依据：根据增加额的计算公式。外部融资需求=增加的销售收入经营资产销售百分比-增加的销售收入经营负债销售百分比-可动用的金融资产-预计销售额预计销售净利率（1-预计股利支付率）2.外部融资需求的影响因素：（1）经营资产占销售收入的比（同向）（2）经营负债占销售收入的比（反向）（3）销售增长（取决于与内含增长率的关系）（4）销售净利率（在股利支付率小于1的情况下，反向）（5）股利支付率（在销售净利率大于0 的情况下，同向）（6）可动用金融资产（反向）基于管理用财务报表的可持续增长率（1）根据期初股东权益计算的可持续增长率：可持续增长率=销售净利率期末净经营资产
10、周转次数期末净经营资产期初权益乘数本期利润留存率（2）根据期末股东权益计算：可持续增长率=销售净利率期末净经营资产周转次数期末净经营资产权益乘数本期利润留存率1-销售净利率期末净经营资产周转次数期末净经营资产权益乘数本期利润留存率二、可持续增长率的测算（一）含义：可持续增长率是指不发行新股，不改变经营效率（不改变销售净利率和资产周转率）和财务政策（不改变资本结构和利润留存率）时，其销售所能达到的最大增长率。1.根据期初股东权益计算可持续增长率可持续增长率=销售净利率期末总资产周转率期末总资产期初权益乘数本期利润留存率2.根据期末股东权益计算的可持续增长率可持续增长率=本期增加留存收益/期初股东
11、权益=本期增加留存收益/（期末股东权益-本期增加留存收益）= 本期增加留存收益/期末股东权益1-本期增加留存收益/期末股东权益本期增加留存收益/期末股东权益=（销售收入期末资产销售净利率 本期利润留存率）/（期末资产期末股东权益）=期末总资产周转率期末权益乘数销售净利率本期利润留存率=期末权益净利率利润留存率可持续增长率= 销售净利率期末总资产周转率期末权益乘数本期利润留存率1-销售净利率期末总资产周转率期末权益乘数本期利润留存率= 期末权益净利率本期利润留存率1-期末权益净利率本期利润留存率3.若满足5个假设：(1)预计销售增长率=基期可持续增长率=预计本年可持续增长率=预计资产增长率=预计
12、负债增长率=预计所有者权益增长率=预计净利润增长率=预计股利增长率（2）如果某一年的公式中的4个财务比率有一个或多个比率提高，在不增发新股的情况下，则实际增长率就会超过上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会超过上年的可持续增长率。（3）如果某一年的公式中的4个财务比率有一个或多个比率下降，在不增发新股的情况下，则实际增长率就会低于上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会低于上年的可持续增长率。（4）如果公式中的4个财务比率已经达到公司的极限，只有通过发行新股增加资金，才能提高销售增长率。4.可持续增长的思想，不是说企业的增长不可以高于或低于可持续增长率。问题在于管理人员必须事先预计并且加
13、以解决在公司超过可持续增长率之上的增长所导致的财务问题。【提示】确定高增长时注意的问题若同时满足三个假设（资产周转率不变、资本结构不变、不发股票）预计销售增长率=预计可持续增长率= 本期利润留存率销售净利率权益乘数总资产周转率1-本期利润留存率销售净利率权益乘数总资产周转率【提示】只有销售净利率和利润留存率的预测可以用简化公式推，其他都不可以。1.有效集理解：有效资产组合曲线是一个由特定投资组合构成的集合。集合内的投资组合在既定的风险水平上，期望报酬率是最高的，或者说在既定的期望报酬率下，风险是最低的。投资者绝不应该把所有资金投资于有效资产组合曲线以下的投资组合。图4-8 投资于两种证券组合的
14、机会集 图4-10 机会集举例机会集需注意的结论有效集含义：有效集或有效边界，它位于机会集的顶部，从最小方差组合点起到最高期望报酬率点止。无效集三种情况：相同的标准差和较低的期望报酬率；相同的期望报酬率和较高的标准差；较低期望报酬率和较高的标准差。（四）相关系数与机会集的关系图4-9 相关系数机会集曲线结论关系证券报酬率的相关系数越小，机会集曲线就越弯曲，风险分散化效应也就越强。r=1，机会集是一条直线，不具有风险分散化效应；r1，机会集会弯曲，有风险分散化效应；r足够小，曲线向左凸出，风险分散化效应较强；会产生比最低风险证券标准差还低的最小方差组合，会出现无效集。结论（1）资本市场线揭示出持
15、有不同比例的无风险资产和市场组合情况下风险和期望报酬率的权衡关系。在M点的左侧，你将同时持有无风险资产和风险资产组合。在M点的右侧，你将仅持有市场组合M，并且会借入资金以进一步投资于组合M。（2）资本市场线与机会集相切的切点M是市场均衡点，它代表唯一最有效的风险资产组合。（3）个人的效用偏好与最佳风险资产组合相独立（或称相分离）。相关系数r12组合的标准差p（以两种证券为例）风险分散情况r12=1（完全正相关）p=A11+A22组合标准差=加权平均标准差p达到最大。组合不能抵销任何风险。r12=-1（完全负相关）p=|A11-A22|p达到最小，甚至可能是零。组合可以最大程度地抵销风险。r12
16、10p加权平均标准差资产组合可以分散风险，但不能完全消除风险。（六）风险的分类【提示1】可以通过增加组合中资产的数目而最终消除的风险被称为非系统风险，而那些反映资产之间相互关系，共同变动，无法最终消除的风险被称为系统风险。【提示2】在风险分散过程中，不应当过分夸大资产多样性和资产个数作用。一般来讲，随着资产组合中资产个数的增加，资产组合的风险会逐渐降低，当资产的个数增加到一定程度时，资产组合风险的降低将非常缓慢直到不再降低。重点把握的结论1.证券组合的风险不仅与组合中每个证券报酬率的标准差有关，而且与各证券报酬率之间的协方差有关。2.对于一个含有两种证券的组合，投资机会集曲线描述了不同投资比例
17、组合的风险和报酬之间的权衡关系。3.风险分散化效应有时使得机会集曲线向左凸出，并产生比最低风险证券标准差还低的最小方差组合。4.有效边界就是机会集曲线上从最小方差组合点到最高期望报酬率的那段曲线。5.持有多种彼此不完全正相关的证券可以降低风险。6.如果存在无风险证券，新的有效边界是从无风险资产的报酬率开始并和机会集相切的直线，该直线称为资本市场线，该切点被称为市场组合，其他各点为市场组合与无风险投资的有效搭配。7.资本市场线横坐标是标准差，纵坐标是期望报酬率。该直线反映两者的关系即风险价格。四、资本资产定价模型（CAPM模型） 资本资产定价模型的研究对象，是充分组合情况下风险与要求的收益率之间
18、的均衡关系。（一）系统风险的衡量指标1.单项资产的系数含义某个资产的收益率与市场组合之间的相关性。结论市场组合相对于它自己的贝塔系数是1。（1）=1，说明该资产的系统风险程度与市场组合的风险一致；（2）1，说明该资产的系统风险程度大于整个市场组合的风险；（3）1，说明该资产的系统风险程度小于整个市场组合的风险；（4）=0，说明该资产的系统风险程度等于0。【提示】（1）系数反映了相对于市场组合的平均风险而言单项资产系统风险的大小。（2）绝大多数资产的系数是大于零的。如果系数是负数，表明这类资产收益与市场平均收益的变化方向相反。计算方法（1）回归直线法：利用该股票收益率与整个资本市场的平均收益率的
19、线性关系，利用直线回归直线方程求斜率的公式。即可得到股票的值。（2）定义法影响因素（1）该股票与整个股票市场的相关性（同向）；（2）股票自身的标准差（同向）；（3）整个市场的标准差（反向）。【提示】资产组合不能抵消系统风险，所以，资产组合的系数是单项资产系数的加权平均数。（二）资本资产定价模型（CAPM）和证券市场线（SML）资本资产定价模型的基本表达式根据风险与收益的一般关系：必要收益率=无风险收益率+风险附加率资本资产定价模型的表达形式：Ri=Rf+（Rm-Rf）证券市场线证券市场线就是关系式：Ri=Rf+（Rm-Rf）所代表的直线。横轴（自变量）：系数；纵轴（因变量）：Ri必要报酬率；斜
20、率：（Rm-Rf）市场风险溢价率（市场风险补偿率）；截距：Rf无风险报酬率。市场风险溢价率（Rm-Rf）反映市场整体对风险的偏好，如果风险厌恶程度高，则证券市场线的斜率（Rm-Rf）的值就大。证券市场线资本市场线描述的内容描述的是市场均衡条件下单项资产或资产组合（无论是否已经有效地分散风险）的期望收益与风险之间的关系。描述的是由风险资产和无风险资产构成的投资组合的的期望收益与风险之间的关系。测度风险的工具单项资产或资产组合对于整个市场组合方差的贡献程度即系数。整个资产组合的标准差。适用范围单项资产或资产组合（无论是否有效分散风险）有效组合斜率与投资人对待风险态度的关系市场整体对风险的厌恶感越强
21、，证券市场线的斜率越大，对风险资产所要求的风险补偿越大，对风险资产的要求收益率越高。（Rm-Rf）【提示】投资者个人对风险的态度仅仅影响借入或贷出的资金量，不影响最佳风险资产组合。（Rm-Rf）/m（三）资本成本的影响因素一、债务资本成本的因素特点估计债务成本就是确定债权人要求的收益率。【提示】债务筹资的成本低于权益筹资的成本。应注意的问题（1）区分历史成本和未来成本作为投资决策和企业价值评估依据的资本成本，只能是未来借入新债务的成本。（2）区分债务的承诺收益与期望收益对于筹资人来说，债权人的期望收益是其债务的真实成本。因为存在违约风险，债务投资组合的期望收益低于合同规定的收益。（3）区分长期
22、债务和短期债务由于加权平均资本成本主要用于资本预算，涉及的债务是长期债务，因此通常的做法是只考虑长期债务，而忽略各种短期债务。值得注意的是，有时候公司无法发行长期债券或取得长期银行借款，被迫采用短期债务筹资并将其不断续约。这种债务，实质上是一种长期债务，是不能忽略的。二、税前债务成本的方法估计（一）税前债务成本1.到期收益率法2.可比公司法适用范围公司没有上市的债券，可以找到一个拥有可交易债券的可比公司作为参照物。基本做法计算可比公司长期债券的到期收益率，作为本公司的长期债务成本。注意的问题可比公司应当与目标公司处于同一行业，具有类似的商业模式。最好两者的规模、负债比率和财务状况也比较类似。3
23、.风险调整法适用范围没有上市的债券，也找不到合适的可比公司基本公式税前债务成本=政府债券的市场回报率+企业的信用风险补偿率【提示】政府债券的市场回报率满足条件：（1）与企业债券预期期限相同（到期日接近）（2）到期收益率信用风险补偿率的确定信用风险的大小可以用信用级别来估计。具体做法如下：（1）选择若干信用级别与本公司相同的上市的公司债券；（2）计算这些上市公司债券的到期收益率；（3）计算与这些上市公司债券同期的长期政府债券到期收益率（无风险报酬率）；（4）计算上述两个到期收益率的差额，即信用风险补偿率；（5）计算信用风险补偿率的平均值，并作为本公司的信用风险补偿率。（二）税后债务成本税后债务成
24、本=税前债务成本（1-所得税税率）【提示】由于所得税的作用，公司的债务成本小于债权人要求的收益率。一、 普通股资本成本的估计（1）普通股资本成本是指筹集普通股所需的成本这里的筹资成本，是面向未来的，而不是过去的成本。（2）未来普通股有两种方式：一种是增发新的普通股，另一种是留存收益转增普通股。（一）资本资产定价模型权益资本成本=无风险利率+风险溢价 Ks=Rf+（Rm-Rf)1.无风险报酬率的估计一般来说：选择长期政府债券的名义到期收益率（1）政府债券期限的选择通常选择法选择理由选择长期政府债券的利率比较适宜。（1）普通股是长期的有价证券； （2）资本预算涉及的时间长；（3）长期政府债券的利率
25、波动较小。（2）选择票面利率或到期收益率通常选择法选择理由应当选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表。不同时间发行的长期政府债券，其票面利率不同，有时相差较大。长期政府债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有到期一次还本付息的。因此，票面利率是不适宜的。（3）选择名义利率或实际利率 通货膨胀的影响对利率的影响名义利率是指包含了通货膨胀因素的利率，实际利率是指排除了通货膨胀因素的利率。两者的关系可表述如下式：1+r名义=（1+r实际）（1+通货膨胀率）对现金流量的影响如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并消除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流
26、量。包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量。两者的关系为：名义现金流量=实际现金流量（1+通货膨胀率）n 式中：n相对于基期的期数决策分析的基本原则原则名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现。实务中的处理方式通常做法一般情况下使用含通胀的名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与此同时，使用含通胀的无风险利率计算资本成本。使用实际利率的情况（1）存在恶性的通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数）时，最好使用排除通货膨胀的实际现金流量和实际利率；（2）预测周期特别长。2.贝塔值的估计（1）计算方法：利用第四章的回归分析或定义公式（2）关键变量的选择关键变量
27、选择注意有关预测期间的长度公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度；如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度。不一定时间越长估计得值就越可靠。收益计量的时间间隔使用每周或每月的收益率。使用每日内的收益率会由于有些日子没有成交或者停牌，由此引起的偏差会降低股票收益率与市场收益率之间的相关性，也会降低该股票的值。使用每周或每月的收益率能显著地降低这种偏差。年度收益率较少采用。（3）使用历史值估计权益资本的前提值的关键驱动因素：经营杠杆、财务杠杆、收益的周期性使用历史值的前提 如果公司在经营杠杆、财务杠杆和收益的周期性这三方面没有显著改变，则可以用历史的值估计
28、权益成本。3.市场风险溢价的估计Rm-Rf（1）含义： 通常被定义为在一个相当长的历史时期里，市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异。（2）权益市场收益率的估计关键变量选择选择理由选择时间跨度由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此，较短的期间所提供的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度。既要包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期。选择算术平均数还是几何平均数多数人倾向于采用几何平均法。【提示】 几何平均数方法下的权益市场收益率 算术平均数方法下的权益市场收益率其中：Kt式中：Pn第n年的价格指数； Kt第t年的权益市场收益率。 几何平均法得出的预期风险溢价
29、，一般情况下比算术平均法要低一些。（二）股利增长模型1.基本公式2.增长率的估计（1）历史增长率（2）可持续增长率假设未来保持当前的经营效率和财务政策（包括不增发股票和股票回购）不变，则可根据可持续增长率来确定股利的增长率。 股利的增长率=可持续增长率=留存收益比率期初权益预期净利率（3）采用证券分析师的预测 证券分析师发布的各公司增长率预测值，通常是分年度或季度的，而不是一个唯一的长期增长率。对此，有两种解决办法：将不稳定的增长率平均化：计算未来足够长期间（例如30年或50年）的年度增长率的几何平均数。 根据不均匀的增长率直接计算股权成本3.发行成本的影响新发行普通股的成本:筹资净额：P0（
30、1-f）（三）债券报酬率风险调整模型 Ks= Kdt + RPc式中：Kdt税后债务成本； RPc股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。【提示】风险溢价是凭借经验估计的。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在3%5%之间。对风险较高的股票用5%，风险较低的股票用3%。二、留存收益资本成本的估计留存收益资本成本的估计与普通股相似，但无需考虑筹资费用。三、有发行费用时资本成本的计算发行债券和股票需要发行费用，计算资本成本应当考虑发行费用，需要将其从筹资额中扣除。四、优先股资本成本的估计Kp=【提示】优先股成本的估计方法与债务成本类似，不同的只是其股利在税后支付，其资本成本
31、会高于债务。五、资本成本变动的影响因素影响因素说明外部因素利率市场利率上升，公司的债务成本会上升，也会引起普通股和优先股的成本上升。市场风险溢价市场风险溢价由资本市场上的供求双方决定，个别公司无法控制。市场风险溢价会影响股权成本。税率税率是政府政策，个别公司无法控制。税率变化直接影响税后债务成本以及公司加权平均资本成本。内部因素资本结构适度负债的资本结构下，资本成本最小。增加债务的比重，会使平均资本成本趋于降低，同时会加大公司的财务风险，财务风险的提高，又会引起债务成本和权益成本上升。股利政策改变股利政策，就会引起股权成本的变化。投资政策公司的资本成本反映现有资产的平均风险。如果公司向高于现有
32、资产风险的新项目大量投资，公司资产的平均风险就会提高，并使得资本成本上升。第六章 资本预算五、互斥项目的优选问题（一）项目寿命相同，但是投资额不同，利用净现值和内含报酬率进行优选结论有矛盾时:【提示】此时应当以净现值法结论优先。（二）项目寿命不相同时1.共同年限法（重置价值链法）【提示】通过重复净现值计算共同年限法下的调整后净现值速度可以更快。2.等额年金法第三节 投资项目现金流量的估计二、投资项目现金流量的估计方法3.固定资产的平均年成本（1）含义：固定资产的平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。（2）计算公式：（3）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而
33、不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。对于更新决策来说，除非未来使用年限相同，否则，不能根据实际现金流动分析的净现值或内含报酬率法解决问题。【提示】更新决策的两种处理方法：方法一：互斥方案选择方法二：差量分析法（售旧购新） 前提：新旧设备尚可使用年限一致。固定资产的经济寿命含义：最经济的使用年限，即是固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。新建项目现金流量的估计（不考虑所得税）垫支营运资本，指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额，即增加的经营营运资本。在确定投资方案相关的现金流量时，应遵循的基本原则是：只有增量的现金流量才是与项目
34、相关的现金流量。三、所得税和折旧对现金流量的影响税后成本=支出金额（1-税率）税后收入=收入金额（1-税率） 折旧与摊销抵税=折旧与摊销税率（二）考虑所得税后的现金流量 项目终结的回收残值现金流量分析回收残值现金流量=最终变现残值+ 残值变现净损失抵税（或-残值变现净收入纳税）残值净损失（或净收入）是指最终变现残值与税法规定的账面净残值对比【总结】1.初始NCF：利用原有旧资产，考虑丧失的变现价值及变现损益对所得税的影响。变现损益：将变现价值与账面净值对比。2.营业流量：（1）固定成本付现？（2）折旧计算方法：始终按税法的规定来确定。按照税法规定计提折旧。即按照税法规定的折旧年限、折旧方法、净
35、残值等数据计算各年的折旧额。【提示】双倍余额递减法年折旧率=2/预计使用年限100%年折旧额=固定资产账面净值年折旧率最后两年平均摊销=（固定资产账面净值-预计净残值）/2年数总和法（年限合计法）年折旧率=尚可使用年限预计使用寿命的年数总和100%年折旧额=（固定资产原价-预计净残值）年折旧率（3）折旧抵税的年限孰短法税法规定尚可使用年限5年，企业估计尚可使用年限4年。（提前报废状况）所以折旧抵税年限为4年。税法规定尚可使用年限5年，企业估计尚可使用年限6年。（超龄使用问题）所以折旧抵税年限为5年。（4）支出处理资本支出还是费用支出3.终结流量：当最终残值与税法规定的账面净残值不一致时，要考虑
36、对所得税的影响。【注意】如果遇到提前报废（自己计算税法规定的账面净残值），账面净残值=原值-已提折旧第四节 投资项目的风险衡量与敏感性分析一、投资项目的风险衡量（一）加权平均成本与权益资本成本1.计算项目净现值的两种方法方法现金流量的特点折现率实体现金流量法以企业实体为背景，确定项目对企业实体现金流量的影响。确定现金流出量时不考虑利息和偿还本金。以企业的加权平均资本成本作为折现率。股权现金流量方法以股东为背景，确定项目对股权现金流量的影响。利息和偿还本金为相关的现金流出量。以股权资本成本作为折现率。2.结论（1）两种方法计算的净现值没有实质区别。不能用股东要求的报酬率去折现企业实体的现金流量，
37、也不能用企业加权平均的资本成本折现股权现金流量；（2）折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小；（3）增加债务不一定会降低加权平均成本；（4）实体现金流量法比股权现金流量法简洁。（二）使用加权平均资本成本的条件使用企业当前的资本成本作为项目的资本成本，应同时具备两个条件：一是项目的经营风险与企业当前资产的平均风险相同；二是公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。（三）投资项目风险的衡量方法1.可比公司法适用范围若目标公司待评价项目经营风险与公司原有经营风险不一致（不满足等风险假设）。调整方法寻找
38、一个经营业务与待评价项目类似的上市公司，以该上市公司的值作为待评价项目的值。计算步骤卸载可比企业财务杠杆：资产=类比上市公司的权益/1+（1-类比上市公司适用所得税税率）类比上市公司的负债/权益加载目标企业财务杠杆目标公司的权益=资产1+（1-目标公司适用所得税税率）目标公司的负债/权益根据目标企业的权益计算股东要求的报酬率股东要求的报酬率=无风险利率+权益市场风险溢价计算目标企业的加权平均资本成本加权平均资本成本=负债税前成本（1-所得税税率）负债比重+股东权益成本权益比重 【提示】资产不含财务风险，权益既包含了项目的经营风险，也包含了目标企业的财务风险。二、投资项目的敏感性分析（二）敏感性
39、分析的方法 投资项目的敏感性分析，通常是在假定其他变量不变的情况下，测定某一变量发生特定变化时对净现值（或内含报酬率）的影响。1.最大最小法方法1主要步骤最大最小法（1)给定计算净现值的每个变量的预期值。（2)根据变量的预期值计算净现值，由此得出的净现值称为基准净现值。（3)选择一个变量并假设其他变量不变，令净现值等于零，计算选定变量的临界值。（4)选择第二个变量，并重复（3)过程。通过上述步骤，可以得出使基准净现值由正值变为负值（或相反)的各变量最大（或最小)值，可以帮助决策者认识项目的特有风险。2.敏感程度法【提示】敏感系数的正负号只是表明方向，判断敏感程度大小应根据绝对值的大小判断 3.
40、特点 优点：计算过程简单，也易于理解。 缺点：（1）在进行敏感性分析时，只允许一个变量发生变动，而假设其他变量保持不变。（2）没有给出每一个数值发生的可能性。 总结方法评价风险的角度敏感分析最大最小法根据净现值为零时选定变量的临界值评价项目的特有风险敏感程度法根据选定变量的敏感系数评价项目的特有风险（二）债券价值的影响因素1.面值：面值越大，债券价值越大（同向）。2.票面利率：票面利率越大，债券价值越大（同向）。3.折现率：折现率越大，债券价值越小（反向）。债券定价的基本原则是：折现率等于票面利率时，债券价值就是其面值；如果折现率高于票面利率，债券的价值就低于面值；如果折现率低于票面利率，债券
41、的价值就高于面值。4.到期时间对于平息债券，当折现率一直保持至到期日不变时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐接近其票面价值。如果付息期无限小则债券价值表现为一条直线。总结：随着到期日接近，平息债券价值的变化种类新发债券不考虑付息期之间的变化流通债券考虑付息期之间的变化当票面利率高于必要报酬率 （溢价)直线下降波动下降（先上升，割息后下降，但始终高于面值)当票面利率低于必要报酬率（折价)直线上升波动上升（先上升，割息后下降，有可能高于、等于或小于面值)当票面利率等于必要报酬率 （平价)水平线，不变波动（先上升，割息后下降，有可能高于或等于面值)（1）平息债券（最终都向面值靠近）付息期无限小（不考
42、虑付息期间变化）溢价：随着到期时间缩短，债券价值逐渐下降（直线下降）平价：随着到期时间缩短，债券价值不变（水平直线）折价：随着到期时间缩短，债券价值逐渐上升（直线上升）【扩展】其他条件相同情况下，对新发债券来说：溢价发行的债券，期限越长，价值越高；折价发行的债券，期限越长，价值越低；平价发行的债券，期限长短不影响价值。（2）流通债券：流通债券的价值在两个付息日之间呈周期性波动。（3）零息债券：随着到期时间的缩短，债券价值逐渐上升，向面值接近。（4）到期一次还本付息债券：随着到期时间的缩短，债券价值逐渐上升。5.利息支付频率债券付息期越短价值越低的现象，仅出现在折价出售的状态。如果债券溢价出售，
43、则情况正好相反。结论:对于折价发行的债券，加快付息频率，价值下降；对于溢价发行的债券，加快付息频率，价值上升；对于平价发行的债券，加快付息频率，价值不变。6.折现率与到期时间的综合影响随着到期时间的缩短，折现率变动对债券价值的影响越来越小。三、债券的到期收益率1.平价发行的债券，其到期收益率等于票面利率；2.溢价发行的债券，其到期收益率低于票面利率；3.折价发行的债券，其到期收益率高于票面利率。当到期收益率高于投资人要求的必要收益率，该债券值得投资。普通股价值的评估方法1.有限期持有类似于债券价值计算2.无限期持有现金流入只有股利收入（1）零增长股票（2）固定增长股票【注意】 公式的通用性：必须同时满足两条:1）现金流是逐年稳定增长； 2）无穷期限。区分D1和D0：D1在估值时点的下一个时点，D0和估值时点在同一点。RS的确定：资本资产定价模型g的确定1）固定股利支付率政策，g=净利润增长率。2）不发股票、经营效率、财务政策不变，g=可持续增长率。（3）非固定增长股票：计算方法-分段计算。二、普通股的期望报酬率（一）计算方法：找到使未来的现金流入现值等于现金流出现值的那一点折现率。1.零增长股票：R=D/P02.固定增长股票：R=D1/P0+g3.非固定增长股票计算方法：逐步测试结合内插法优先股价值的评估方法（二）期权
