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1、第一章 财务战略概况本章学习目标l 了解财务战略的内容和特征（如财务战略与发展战略的关系，财务战略包括哪些基本内容、不同发展阶段财务战略的特点）l 理解财务战略目标的内容与选择、财务战略的规划与实施（基本的财务战略目标及特点）l 重点掌握财务战略规划的测算（熟悉标准资产负债表、管理资产负债表，能够进行财务预测与融资量的计算）l 能够对实务中财务战略目标的定位、财务战略组织实施的合理性做出客观判断（根据实际案例判断财务战略及公司组织结构的合理程度）本章学习方法本章学习重点不是具体的计算技术，而是侧重于从公司战略的全局性角度讲解财务工作内容和工作目标；计算能力的考核体现在财务规划的测算；理解上侧重
2、对公司投融资方式和组织架构合理性的判断，筹资合理性的判断方面更需要关注。本章考试大纲变化本章教材内容与去年相比，基本没有变化，只是修订了以往的一些笔误。如原大纲中投资战略模式选择的“市场资本化率”变更为“市值”。知识点列表知识点名称学习建议一财务战略目标（一）发展战略与财务战略了解（二）财务战略目标的作用与内容熟悉（三）财务战略目标选择熟悉（四）不同发展阶段的财务战略重点掌握二财务战略规划（一）财务战略规划的作用了解（二）财务战略规划的基础重点掌握（三）财务战略规划的内容掌握三财务战略实施（一）财务战略实施的组织掌握（二）财务战略的实施与监控熟悉知识点精讲一、财务战略目标“战略”一词具有悠久的
3、历史，它来源于希腊的军事用语，是指战争全局的筹划和指导原则。后用于其他领域，泛指重大的、带全局性的或决定全局的谋划。（一）发展战略与财务战略发展战略是企业在对现实状况和未来趋势进行综合分析和科学预测的基础上，制定并实施的中长期发展目标与战略规划。譬如，IBM公司致力于咨询服务业务而放弃PC业务、TCL跨国并购、可口可乐试图购买汇源果汁等都是企业发展战略的具体表现形式。财务战略是企业发展战略的一个子系统，是对企业财务活动制定并实施的中长期目标和战略规划。财务战略属于公司职能部门战略，除财务战略外，公司还可以有品牌战略、营销战略等具体职能部门制定的战略。这些战略都是围绕公司发展战略进行，财务战略与
4、其他战略比较，综合性更强，对企业发展战略的直接影响更大。【要点提示】需要注意的是，财务战略不仅仅从属于发展战略，它还能够对发展战略产生重要影响。例如，财务战略对公司战略等具有制约作用，选择什么样的财务战略会影响发展战略的实施。1发展战略的作用与制定（1）作用 企业制定和实施发展战略具有以下作用：1）发展战略可以为企业找准市场定位，明确发展方向。随着经济发展和企业竞争日趋激烈，技术进步日新月异，消费者行为和国家政策的制定都有很大的不确定性。因此，明确企业发展方向，找到适合企业发展的路径和清晰的市场定位，是任何一家企业都面临的关键问题，是保证企业持续、稳定、健康发展的前提与核心。一个企业明确了市场
5、定位，也就明确的今后的发展方向。这对一个企业来说是非常重要的。定位准确，就为企业未来发展奠定了一个良好的基础；定位不准确，企业可能就难以发展。如何准确进行企业的市场定位？这就需要制定企业的发展战略。首先进行战略分析，譬如结合外部环境与内部资源情况分析的SWOT分析工具，针对企业外部环境分析和内部环境分析，找到外部环境为我们提供的机会以及外部环境存在的威胁；同时分析企业内部资源优势和劣势，从而确定进行准确的市场定位。案例美邦服饰、如家酒店、老年店等。2）发展战略是企业执行层行动的指南，可以有效避免企业日常经营管理和决策迷失方向，盲目决策，浪费资源，丧失发展机会。企业的发展必须考虑长期和可持续性的
6、特点。发展战略一旦确定，将引导企业将核心竞争力建设和关键资源配置到与战略发展一致的轨道中来；同时不被短期利益所迷惑，关注企业长期和可持续性发展。目前，国内部分企业一味以赚快钱的理念来经营企业，完全没有长远发展的战略规划，或者即使有，也没有很好地执行，无法发挥发展战略应有的作用。案例“只要赚钱的项目就都是好项目”。3）发展战略是企业管理和内部控制的最高目标，有助于企业强化风险管理，提高决策水平，提升企业经营效率、效果和效益。企业管理和控制的最终目的是实现发展战略，发展战略明确了企业运营管理的方向，对提高运营管理的效果和风险管控能力具有促进作用。所有的风险都是基于发展战略实施过程中的风险；所有的内
7、部控制与管理都是围绕发展战略制定与实施展开的。譬如：跨国并购风险与管控、多元化风险与控制既是公司的战略选择的方向，同时也衍生出相应的风险需要管控。（2）战略制定 企业应当在深入分析外部环境和内部资源的基础上，综合考虑宏观经济政策、国内外市场需求变化、技术发展趋势、行业及竞争对手状况、可利用的资源水平和自身优势与劣势等影响因素，制定科学合理的发展战略。发展战略的制定通常分为确定发展目标和编制战略规划两个层次。第一个层次为确定发展目标。企业发展目标作为指导企业生产经营活动的准绳，通常包括盈利能力、生产效率、市场竞争地位、技术领先程度、生产规模、组织结构、人力资源、用户服务、社会责任等。企业不同发展
8、阶段、不同环境和条件发展目标可能存在差异。制定发展战略目标应注意的问题：发展目标应当突出主业，不能过于激进，不能盲目追逐市场热点，不能脱离企业实际，否则可能导致企业过度扩张或经营失败。与此同时，发展目标也不能过于保守，否则会丧失发展机遇和动力。例如，一方面，当前国内企业普遍热衷于从事房地产行业，偏好于赚快钱，放弃了自己的主营业务与核心竞争力，更忽视了房地产行业的风险；另一方面，也有企业忽视了行业发展带来的机遇，从而错失了发展的大好机遇。第二个层次为编制战略规划。在确定发展目标后，需要编制战略规划。企业应当在战略规划中明确企业发展的阶段性和发展程度，制定每个发展阶段的具体目标和工作任务，以及达到
9、发展目标必经的实施路径，即制定实现发展目标的具体措施与阶段性过程。企业案例：百信鞋业、三株药业、巨人集团、太子奶等公司发展历程表明，缺乏明确的战略目标和战略执行与管控，企业很容易失去控制，走上盲目扩张的道路。2财务战略的特征与内容财务战略作为发展战略的子系统，既是发展战略的重要组成部分，又具有其独特性。财务战略是实现发展战略的关键因素。企业应当通过加强财务战略管理来促进发展战略目标的实现。（1）企业财务战略的特征1）从属性。 财务战略应体现企业整体发展战略的要求，为其筹集到适量的资金并有效合理地投放，以实现企业整体发展战略。所有职能部门战略都应围绕公司发展战略而制定，对发展战略的实现起到支撑作
10、用。2）系统性。财务战略应当始终保持与企业其他战略之间的动态联系，并努力使财务战略能够支持其他子战略。公司战略有多种形式，各种形式的战略最终目标都是为了实现公司整体发展战略，财务战略如此，品牌和营销战略亦然。但企业只要存在，就必然会发生资金流动，任何战略活动的实施都离不开财务战略的支持，财务战略天然地就与其他战略之间存在千丝万缕的联系。研发战略需要大量资金，风险亦很大，因此高科技公司现金持有量很高。反映了财务战略对公司研发战略的动态协调。3）指导性。财务战略应对企业资金运筹进行总体谋划，规定企业资金运筹的总方向、总方针、总目标等重大财务问题。财务战略一经制定便应具有相对稳定性，成为企业所有财务
11、活动的行动指南。例如，股利发放政策、投资回报率的基本要求都是根据财务战略制定的。财务战略成为制度安排和决策依据，指导相关决策。4）艰巨性。在企业所有战略管理系统中，财务战略的制定与实施比较企业整体战略下的其他子战略而言，往往更为复杂与艰巨，其中的一个重要原因是“资金固定化”的特性，即资金一经投入使用，其使用方向与规模在较短时期内就很难予以调整。再加上企业筹资与投资往往需要借助于金融市场，而金融市场复杂多变，这就增加了财务战略制定与实施的复杂性与艰巨性。与生产活动、研发活动不同，财务活动涉及大量利益关系；资金固化的特性也导致资金使用效果需要较长一段时间检验，且财务结果容易受多种因素影响。（2）财
12、务战略内容（重点）企业财务战略的内容应当根据企业的实际情况和发展战略确定，主要包括筹资战略、投资战略、收益分配战略和并购战略等。1）筹资战略筹资战略是根据企业内外环境的现状与发展趋势，适应企业整体发展战略（包括投资战略）的要求，对企业的筹资目标、原则、结构、渠道与方式等重大问题进行长期、系统的谋划。筹资应遵循低成本原则、稳定性原则、可得性原则、提高竞争力原则等。低成本原则关注融资成本的高低。但成本不是融资考虑的唯一因素，其他因素也很重要。稳定性原则关注的是债务期限结构、融资结构与资产投资方向的匹配问题。通常，长期资产需要长期融资来源支撑，短期资金需要短期资金来源支撑。保持一定的融资稳定性，不至
13、于让企业随时面临偿债甚至破产清算的压力。可得性原则要求考虑资金流动是否存在阻碍，包括是否存在外币资金管制、企业资本结构是否适应投资者的要求、企业公司治理等是否符合证券监管机构的管制要求等。根据提高竞争力原则，企业往往采取定向融资方式吸引投资者投资，获取资金时可能会考虑对方的战略投资者地位。该原则通常不仅仅考虑资金成本高低，更希望通过建立投资关系获取对方品牌、管理、渠道等方面的好处或经验。企业应当根据战略需求不断拓宽筹资渠道，对筹资进行合理搭配，采用不同的筹资方式进行最佳组合，以构筑既体现战略要求又适应外部环境变化的筹资战略。【要点提示】企业应当学会充分利用金融工具，在满足上述原则基础上多渠道开
14、拓融资来源。当常规融资渠道面临困境时，企业还要考虑特殊的融资方式，如票据贴现、资产证券化、期权式融资等。要更好地理解筹资战略，还需掌握和理解企业的融资方式。融资方式主要包括内部融资、债权融资、股权融资和资产销售融资。企业可以选择使用内部留存利润进行再投资，即内部融资。内部融资的优点在于不受外部条件约束；其不足之处在于融资额度有限，且常常会影响公司股利发放。股权融资是指企业为了新的项目而向现在的股东和新股东发行股票来筹集资金。股权融资的优点在于当企业需要的资金量比较大时（比如并购），股权融资就占很大优势，因为它不像债权融资那样需要定期支付利息和本金，而仅仅需要在企业盈利时向股东支付股利。这种融资
15、方式也有其不足之处，比如，股份容易被恶意收购从而引起控制权的变更，并且股权融资方式的成本也比较高。债权融资大致可以分为贷款和租赁两类。贷款分短期贷款与长期贷款。从银行或金融机构贷款是当今许多企业获得资金的普遍方式。贷款能够增加企业利息负担，同时导致财务杠杆大幅度上升；但好处是利息可以抵税。租赁是企业债务的另一种形式。销售资产融资的优点是简单易行，并且不会稀释股东权益；其不足之处在于，这种融资方式比较激进，一旦操作了就无回旋余地，而且如果销售的时机选择不准，销售的价格可能会低于资产本身的价值。企业筹资不是无限制的，往往会有各种限制，管理层还需要了解限制企业融资的其他因素（如债务融资约束和股利约束
16、）。上述几种融资方式的具体特征参见表1-1。表1-1 融资方式融资方式含义优点缺点内部融资使用内部留存利润进行再投资。不受外部约束。融资额度有限常常会影响公司股利发放。债权融资可以分为贷款和租赁两类。贷款分短期贷款与长期贷款。税盾作用等。财务杠杆过高，较高的还本付息压力，可能引起破产股权融资企业为了新的项目而向现在的股东和新股东发行股票来筹集资金，如IPO、配股和增发等。当企业需要的资金量比较大时占优势。股份容易被恶意收购从而引起控制权的变更成本较高高昂的承销费资产销售通过资产变现的形式释放资金。简单易行，不用稀释股东权益。较激进，一旦操作就无回旋余地；如果销售的时机选择不准，销售的价格可能会
17、低于资产本身的价值【要点提示】企业目前除了可以考虑采用债权、股权等传统融资手段外，通过PE、VC等风险投资也是企业发展初期常用的融资来源之一。【例1-1】某企业集团是一家大型国有控股企业，持有甲上市公司65%的股权和乙上市公司2000万股无限售条件流通股。集团董事长在2008年的工作会上提出，“要通过并购重组、技术改造、基地建设等举措，用5年左右的时间使集团规模翻一番，努力跻身世界先进企业行列”。根据集团发展需要，经研究决定，拟建设一个总投资额为8亿元的项目，该项目已经国家有关部门核准，预计两年建成。企业现有自有资金2亿元，尚有6亿元的资金缺口。企业资产负债率要求保持在恰当水平，集团财务部提出
18、以下方案解决资金缺口：方案一：向银行借款6亿元，期限4年，年利率10%，按年付息；方案二：向银行借款6亿元，期限1年，年利率4.5%，按年付息；方案三：直接在二级市场上出售乙公司股票，该股票的每股初始成本为18元，现行市价为30元，乙公司预计未来成长潜力不大；方案四：由集团按银行同期借款利率向甲公司借入其尚未使用的募股资金6亿元。方案五:发行集团公司股票3000万股，共计6亿元，发行后集团公司第一大股东的股权被稀释，公司股权分散，不再属于国有控股。方案六：不再向股东支付现金股利，这可以再节省出2亿元现金；同时采取租赁设备的方法，减少另外的4亿元资金支付。要求：假定你是集团总会计师，请比较各个融
19、资方案后选择较优方案，并说明理由。【参考答案】（1）如果选择方案一：该方法属于长期负债融资。企业资产负债率将上升或：财务风险将提高；或：偿债能力将下降；或：资产负债率将难以保持在恰当水平；同时由于是长期借款，借贷利率很高，会给公司带来较大的付息压力；（2）如果选择方案二：该方法属于短期负债融资。资产负债率还是上升，财务风险较大，不过融资成本大幅下降。需要注意的是，该项目属于长期投资项目，公司短期债务融资将无法实现与长期投资项目的期限匹配，存在较大的风险；（3）如果选择方案三：该方法属于销售资产融资。集团在二级市场上出售乙上市公司的股权，变现速度快或：资金到帐快；无还本付息压力或：可使资产负债保
20、持在恰当水平；可提升集团当年利润或：可获得投资收益；或：可使净资产收益率上升；乙公司未来成长性较差，不会由于出售其股份而导致机会成本太高。（4）如果选择方案四：该方法属于违规资金占用。根据国家有关上市规则规定，上市公司应按照招股说明书规定的用途使用募股资金，控股股东不能违规占用上市公司资金或：募股资金有特定用途，不得挪用；或：占用上市公司资金不合规、不合法；或：募股资金不得随意拆借，方案四不具可行性。（5）如果选择方案五：该方法属于股票融资。虽然发行股票既不会提高负债率，也不会发生相应成本，但发行股票后将导致集团公司股权稀释，有可能使得公司丧失国有股权地位。而控股权是非常重要的，因此该方案不可
21、取。（6）如果选择方案六：该方法属于内部融资和租赁融资混合方式。公司通常都会保持稳定的股利政策，如果公司大幅度消减股利支付，很可能会引起投资者的反对进而影响公司股价。相对而言，对于租赁融资的方法比较可取。 综合而言，公司应选择方案三实现融资需要。【解题思路分析】本题属于一道根据已知条件的分析判断题。这种题型主要考察考生的分析、判断能力，要求给出判断的理由。本题考核内容主要是学员对筹资原则的理解以及不同融资来源和方式对企业的各种潜在影响。因此，学员需要掌握基本融资原则和各种融资方式的利弊，同时一定要注意题目中给出的限制条件，如公司资产负债率的硬性标准为多少，这会影响公司融资方式的选择。2）投资战
22、略。投资战略主要解决战略期间投资的目标、原则、规模、方式等重大问题。企业在投资战略设计中，需要明确投资目标、投资原则、投资规模和投资方式等。投资目标包括收益性目标、发展性目标和公益性目标等。收益性目标是企业生存的根本保证，确保实现可持续发展则是企业投资战略的直接目标，而公益性目标在近年来越来越被企业所重视，它有利于企业长远发展和维护企业良好的社会形象。例如：越来越多的企业参与社会慈善事业，较好的树立了企业形象，也突出的履行了企业社会责任；企业投资可以在获得可持续发展的基础上给投资者稳定的回报，因此收益性和发展性也是任何企业投资的最根本目标。投资原则包括集中性原则、适度性原则、权变性原则和协同性
23、原则等。l 集中性原则要求企业把有限资金集中投放到最需要的项目上。蒙牛初期发展期间的资金全部用于品牌建设。l 适度性原则要求企业投资要适时适量，风险可控。大成基金投资重庆啤酒。l 权变性原则要求企业投资要灵活，要随着环境的变化对投资战略做出及时调整，做到主动适应变化，而不刻板投资。这一要求突出了投资战略需要紧密关注市场环境、技术环境、政策环境甚至是消费市场环境。例如：老福特固执坚持福特汽车设计理念；IBM放弃个人电脑业务发展；施乐不屑与佳能在微型复印机竞争等等案例，都与企业是否适应外部环境变化息息相关，体现了权变性投资原则的重要性。l 协同性原则要求按照合理的比例将资金配置于不同的生产要素上，
24、以获得整体上的收益。企业还需要对投资规模和投资方式等做出恰当安排，确保投资规模与企业发展需要相适应，投资方式与企业风险管理能力相协调。投资规模不宜扩张过快，避免公司资金、管理、人员、信息系统都无法跟上投资扩张的速度，从而使得企业倒在快速扩张的中途；投资时需要关注投资风险和企业管理投资风险的能力与水平，不可在缺乏严谨的风险控制程序和能力的基础上去追求高风险高回报项目，导致企业处于巨大风险之中。【要点提示】上述原则适应于不同的企业业务模式、发展阶段和境况。3）收益分配战略。从广义来讲，企业的收益需要在其利益相关者之间进行分配，包括债权人、企业员工、国家与股东等。然而前三者对收益的分配大都比较固定，
25、只有股东对收益的分配富有弹性，所以股利分配战略成为收益分配战略的重点。目前，收益分配战略则拓展到员工与企业投资者之间，有时甚至会形成严重的利益冲突。例如：富士康公司由于工人生活条件及待遇问题，发生了多起员工轻生事件，反映了劳资双方冲突以及收益分配不平衡等问题。股利分配战略要解决的主要问题是确定股利战略目标、是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等重大问题。从战略管理角度，股利分配战略目标为：促进公司长远发展；保障股东权益；稳定股价，保证公司股价在较长时期内基本稳定。错误的公司股利发放战略，不仅会导致公司股价下跌，也可能会引起债权人等利益相关者的不满，有时公众也会抱怨。例如：英国石油公司在污
26、染墨西哥湾的情况下试图大幅发放股利引起公众不满，导致企业形象受损。4）并购战略。企业实施并购战略通常可以达到快速实现战略和经营目标、扩大市场份额、补充或获得资源与能力、获得协同效应等目的。在实施并购战略时，企业要合理评估并购战略可能带来的风险，比如难以对目标企业进行正确预测与评估、达致协同效应的条件过高、需要承接一些不需要或者不必要的附属业务、并购义务过重等，为此企业在实施并购战略时应当充分评估目标企业的情况，合理估计并购价格，制定合适的并购方式和策略，以确保并购后的整合能够成功，协同效应能够实现，从而为企业整体战略的实施奠定基础。例如： 为了获取汽车生产技术，上海汽车集团成为韩国双龙汽车第一
27、大股东；TCL为了实现其国际化战略并购汤姆逊彩电；吉利汽车并购沃尔沃，试图在更高的平台整合汽车行业。【要点提示】企业并购战略既是公司重要的发展战略，由于其往往涉及到大量的财务问题如评估定价、融资来源等问题，因此也可以视为重要的财务战略举措；也可以视为投融资战略的整合财务策略。（二）财务战略目标的作用与内容财务战略目标的作用是贯彻落实企业发展战略、明确企业财务管理与决策的发展方向、指导企业各项财务活动。它是做好财务战略规划、制定财务战略并组织实施的前提。财务战略目标通常有持续盈利能力目标、长期现金流量现值目标、企业可持续成长目标、经济增加值最大化目标等。财务战略目标既从属于企业发展战略目标，也从
28、属于企业财务管理目标。通常来讲，财务管理目标包括利润最大化、每股收益最大化、股东财富最大化等。财务战略目标是财务管理目标的具体化，而且更加侧重于长远目标和可持续发展。1.持续盈利能力目标创立企业的主要目的是盈利，盈利是反映企业综合能力的一项重要指标。持续盈利能力目标要求企业把持续获利作为其财务战略的目标，企业赚取的利润越多，表明企业财富增加得越多，就越接近企业的发展目标。之所以非常强调持续性，主要是考虑到利润计算的短期性特征，突出长期稳定的盈利才是财务战略追求的目标。持续盈利能力目标的优缺点见表1-2。表1-2 持续盈利能力目标的优缺点持续盈利能力目标优点（1）盈利能力的计算以会计核算为基础，
29、比较容易量化和验证，也比较可靠；（2）指标直观，比较容易考核；（3）将盈利目标及其可持续性融为一体，在一定程度上可以防止企业的短期行为或者片面追求短期利润的行为。缺点（1）没有考虑货币时间价值和资本成本，容易导致盈利指标虚高，业绩反映不实；（2）没有考虑所获得的利润和投入资本之间的关系，企业通过不断追加投资以获取持续盈利和企业在资本一定的情况下通过提高现有资本利用效率以达到持续盈利目的是不同的，但是持续盈利能力财务战略目标在这一点上并不清晰；（3）没有考虑获得的利润所承担的风险，如实现的销售利润所形成的应收账款的收账风险、获得的投资收益所承担的市场风险、相关资产的流动性风险等。2.长期现金流量
30、现值目标在长期现金流量现值目标下，企业财务战略决策者的工作核心是有效管理现金流量，其财务战略目标是使归属于企业所有者的预计未来现金流量的现值最大化。企业的长期所有者不仅关心企业的盈利能力，更关心企业的长期净现金流量，因为长期现金流量越充裕，表明企业财务实力越强，所有者的回报也就越高。长期现金流量现值目标的优缺点见表1-3。表1-3 长期现金流量现值目标的优缺点长期现金流量现值目标优点（1）考虑了货币时间价值和资本成本，使业绩目标更加客观、合理；（2）考虑了收账风险等，可以有效避免财务目标偏重于会计利润，降低资金风险；（3）有助于实现企业价值最大化，协调企业管理层和所有者之间的利益关系。缺点（1
31、）未来现金流量的可控性和预测性相对较差，影响该财务战略目标的可操作性（研究表明，利润的可预测性高于现金流）；（2）容易导致企业为了追逐现金流量最大化而影响资金使用效率和财务管理效率；（3）该目标有时难以与企业的生产目标、销售目标、成本目标等相协调，从而容易出现与实务的脱节。有利于估值计算，但对于业务指导不具有可操作性，与数量、成本等指标联系不够。3.企业可持续成长目标企业可持续成长目标认为，在现代市场经济中，企业发展的可持续性比管理效益和效率更为重要，企业财务战略的基本目标应当是追求企业的可持续成长。成长是企业存在和发展的基础和动力，追求成长是财务战略管理者精神本质的体现。从财务角度来看，企业
32、的成长性是提高盈利能力的重要前提，是维持长期现金流量的基础，是实现企业价值最大化的基本保证，成长能力往往是财务能力体系中最为核心的能力。企业可持续成长目标的优缺点见表1-4。表1-4企业可持续成长目标的优缺点企业可持续成长目标优点（1）综合考虑了各方面因素，最切合企业整体发展战略目标要求；（2）能够有效解决企业长期协调发展问题，避免单一财务指标目标的局限性。缺点（1）在财务上较难量化，目标过于笼统，容易与具体财务目标和活动相脱节；（2）受经济不确定性和经济周期、产业周期及产品生命周期的影响，企业要始终保持可持续成长有很大的挑战性。4.经济增加值最大化目标现代企业战略财务管理要求企业建立以价值管
33、理为核心的战略财务管理体系。价值管理是一个综合性的管理工具，它既可以用来推动价值创造的理念，并深入到公司各个管理层和一线员工中，又与企业资本提供者(包括企业股东和债权人)要求比资本投资成本更高的收益的目标相一致。经济增加值最大化目标可以满足价值管理的要求，有助于实现企业价值和股东财富的最大化。表1-5 经济增加值最大化目标经济增加值最大化目标含义经济增加值（EVA）是企业投资资本收益超过加权平均资本成本部分的价值，或者企业未来现金流量以加权平均资本成本率折现后的现值大于零的部分。计算公式经济增加值（投资资本收益率加权平均资本成本率）投资资本总额项目说明其中投资资本总额等于企业计算期所有者权益和
34、有息负债总额的平均数，有息负债一般仅指有息长期负债；投资资本收益率是企业息前税后利润除以投资资本总额后的比率；加权平均资本成本加权平均资金成本根据各项资金占全部资金的比重和各个别资本成本加权平均计算确定。加权平均资本成本负债比重负债的税后成本权益比重权益资本成本【要点提示】计算时，负债成本要使用税后成本。优点（1）考虑了资本投入与产出效益；（2）考虑了资本成本的影响，有助于控制财务风险；（3）有助于企业实施科学的价值管理和业绩衡量。缺点（1）对于长期现金流量缺乏考虑。（2）有关资本成本的预测和参数的取得有一定难度。（三）财务战略目标的选择现代企业财务管理正逐步向价值创造和以价值最大化为基本目标
35、的方向转化。因此，在现代经济环境下，财务战略目标的选择应当以价值为基础，综合考虑各方面因素，来设计企业业绩的衡量指标体系和具体的发展目标。在传统的业绩衡量指标体系中，产量和市场份额等指标在提供财务业绩信息方面存在较大缺陷，有可能出现在亏损的情况下产量和市场份额还在增加的情形，从而不能及时反映出企业价值的损失；产值、销售收入及其增长指标，忽视了生产成本、销售费用和管理费用等；会计净利润、每股收益指标只注重账面利润，忽视了资本成本等。价值管理是一个综合性的管理工具，采用价值管理，能使管理者将决策重点放在价值的驱动因素上，将远景总体目标及管理程序协调起来。基于价值的管理强调在各个层面上都能作出有助于
36、增加价值的决策，从而要求上至总经理下至一线员工都能树立创造价值的观念，并能深刻理解影响企业价值的关键性变量，将价值最大化战略转化为具体的长期和短期目标，以期在组织内部传达管理部门的期待目标。价值管理的有效性已经被可口可乐、通用电器、爱默生电器等诸多公司的成功运用所证实。在价值管理理念下，企业可以设计一套以价值为基础的财务和非财务业绩衡量指标体系，作为管理层实现其战略目标而应当完成的指标（通常财务指标是过去发展的结果，往往是会计信息的基本特征；非财务指标代表未来的发展趋势，最终会影响财务业绩并体现在公司未来价值之中）。这些指标衡量的目标与价值管理战略目标一致，并可以对传统的业绩衡量指标起到很好的
37、补充作用。关键性的非财务业绩衡量指标主要包括设备利用率、生产周期、交货成本及其时间、应收应付款项周转率、单位产品成本、劳动生产率和废品率等。关键性的财务业绩衡量指标主要以经济增加值最大化为核心，再辅之以长期盈利能力、长期现金流量现值等目标，如总资产收益率、资本收益率、净现值等。综合评价手段，如平衡计分卡。（四）不同发展阶段的财务战略（重点内容）企业财务战略管理的目的之一就是控制企业的总体风险（包括经营风险和财务风险）。经营风险和财务风险都高的战略会使企业的总体风险处于很高的水平，增加企业破产的可能性，从而使企业的评估等级降低，不利于企业的健康成长。经营风险和财务风险都低的战略尽管可以控制企业的
38、总体风险，使企业的总体风险处于一个较低的水平，但企业价值在股市上往往被低估，很容易受到“猎食者”的关注或者被敌意收购。企业管理当局往往将企业的财务风险与经营风险作反向搭配，使财务风险服务于经营风险。为了控制企业的总体风险，企业在不同的时期应当采用不同的财务战略。参见图1-1。 销售额 引入期成长期成熟期衰退期图1-1 产品生命周期1.起步阶段的财务战略在企业生命周期的引入期，由于企业未来的经营状况具有很大的不确定性，因此，企业生命周期的初始阶段是经营风险最高的阶段。新产品是否有销路，是否被既定客户接受，如果受到发展和成本的制约，市场能否扩大到足够的规模，如果所有这些方面都没有问题，企业能否获得
39、足够的市场份额来确立其在行业中的地位，以上这些都是复杂的风险。对大多数企业来说，这时的经营风险控制比财务风险控制更为重要。因为再好的融资方案也不能代替企业的经营战略使企业取得成功，如果企业的基本业务经营不好，那么再好的融资方案也仅仅是延缓它的灭亡而已。因此，在创立期，企业的融资来源一般是低风险的权益资本。股份制公司可以通过发售股票的方式吸引风险投资者进行投资，有限责任公司可以通过实收资本进行融资。这时企业的资金需求很大，内部积累一般满足不了资金缺口，股利政策基本偏向于低股利甚至是零股利政策。风险投资者因为承担巨大的风险，所以要求更高的回报，这些回报主要来源于股价的上涨所带来的未来出售股票的收益
40、。参见表1-6。表1-6初创期公司的财务战略初创期的公司经营风险很高财务风险低资金来源风险资本股利政策低股利甚至是零股利成长前景高速或不确定 2.成长阶段的财务战略在企业生命周期的成长期，产品试制成功，一旦新产品或服务能够成功地进入市场，销售数量就会快速增长，企业的经营风险也会有所降低。这不仅代表了产品整体业务风险的降低，而且也表明企业需要调整战略，企业战略应当调整到营销管理上来。竞争策略重点强调营销活动，以确保产品销售增长令人满意以及企业增加市场份额和扩大销售量。这表明企业风险尽管比初始阶段低了，但在销售额快速增长的成长阶段仍然很高。因此，要想控制资金来源的财务风险，就必须继续采用权益融资，
41、但也可以进行一定的负债融资。由于这一阶段的企业的评估等级有所提升，为了获取低成本和高弹性的资金，企业可以采取发行认股权证、可转换债券等方式进行融资。在此阶段，企业开始产生现金流入，可以提高股利分配水平以吸引新的投资者。处于成长期的企业的融资来源主要是新进入的投资者所注入的资金和少量负债所筹集的资金，资产负债率开始升高，以利用财务杠杆效应。此外，公司的光明前景还驱动着股票价格上涨。参见表1-7。表1-7成长期公司的财务战略成长期的公司经营风险高财务风险低资金来源成长型的权益投资者股利政策不分或少分红利成长前景高速市盈率高每股净利润低股价趋势向高，波动大3.成熟阶段的财务战略在企业生命周期的成熟期
42、，企业战略出现重大调整，由以前的关注市场和市场份额转移到关注盈利能力和获取利润上来。由于产量过剩，激烈的价格竞争标志着成长阶段的结束。一旦这个行业已经稳定，销售额很大而且相对稳定、利润也较合理，那么就标志着成熟期的开始。在成熟期，企业的经营风险很小，产生了大量的现金流，同时企业的再投资机会变少，资金需求降低。此时，企业开始大量利用负债进行筹资，以利用财务杠杆效应，进行合理避税，因而资产负债率变高。由于再投资机会减少，企业很难找到能够满足股东原先要求的预期报酬率的投资项目，所以企业会提高股利支付率，把富余的资金分配给股东，以实现股东财富的最大化。此时，股票价格趋于平稳。参见表1-8。表1-8成熟
43、期公司的财务战略成熟期的公司经营风险中等财务风险中等资金来源留存收益加负债股利政策高支付率成长前景中到低市盈率中等每股净利润高股价稳定，小幅震荡4.衰退阶段的财务战略在企业生命周期的衰退期，企业逐渐从行业中退出，销售业绩开始下滑，高额的固定成本使得企业常常处于亏损的境地，因而公司的财务战略应当转向考虑使用短期资金。在这一阶段，企业的资金来源渠道主要是借款，以进行合理避税，最大限度地提高企业利润。在衰退期，企业慢慢濒临倒闭，现金净流量减少，所产生的利润基本上都会通过股利的形式分配给股东。参见表1-9。表1-9衰退期公司的财务战略衰退期的公司经营风险低财务风险高资金来源负债成长前景不好市盈率低目前
44、每股盈利中每股盈利的未来发展前景向下股票价格下降，波动大【要点提示】杜邦分析法，将ROE分解为销售利润率（盈利能力）、资产周转率（运营效率）和财务杠杆（债务融资水平）乘积；微软公司从高经营风险向高财务风险转变过程，反映了为股东提供回报的驱动因素。【例1-2】阅读材料，回答问题：（1）X公司的产品利润率很高,但占有的市场份额很小。为了扩大生产规模，公司力图通过向银行借款融资来满足资金需要。但银行经过对X公司考核后认为X公司不符合贷款条件。X公司转而希望通过上市股权融资来获取资金来源，但由于公司市场份额很低并没有通过监管机构的审核。最后，公司获得了来自于风险投资的青睐，但对方提出一定要限制公司的股
45、利政策发放，甚至要求股利要减少为零。X公司董事会认为这会伤害到投资者的利益，因此也打算放弃风险融资的机会。（2）Y公司产品处于快速增长的市场中且占有较高的市场份额，但公司一直无法通过生产经营活动创造稳定的正现金流量。Y公司经过市场调研做出判断，决定进一步吸引投资并扩大生产规模。Y公司希望获取银行的资金支持，并向对方提出了2亿元的借款，该借款额度将使得供公司资产负债率达到60%；此外，Y公司决定减少股利支付额度，通过消减股利的方式来获取内部资金。（3）Z公司主导产品成为公司现金流的主要贡献者，每年度产生大量现金，但由于公司生产的产品属于传统产业，未来市场的成长性前景一般。Z公司为此向银行借入大量
46、借款提高了资产负债结构比例，同时Z公司不断向股东支付现金股利或者通过股票回购的方式提高现有股票市价。但Z公司的这一战略受到了公司财务经理的强烈质疑，他们认为Z公司此举增加了公司财务风险，而且公司应开辟新的投资方向来提高资金使用效率。要求：（1）请分析X公司的董事会决定是否合适，为什么？（2）试分析Y公司的上述财务行为的正确与否，并说明理由。（3）请分析Z公司财务经理的疑问是否合理，并说明理由。【分析与提示】（1）董事会决定不合适。原因如下：X公司属于低市场份额的初创期，产品风险较高，此时获得银行借款会进一步提高财务风险，银行也不会对其进行融资；此外，对于未来发展具有很大不确定性的企业，上市融资也会比较困难，通常具备上市资格的企业都已经进入了成长期或成熟期；风险投资是最适合企业现阶段发展的融资战略，但风险投资要求减少股利发放是合适的，初创期的企业应减少或不发放现金股利，以增加资金来源。因此董事会以股利减少伤害投资者为理由并不合适。（2）Y公司财务战略部分正确，部分不正确，原因如下：Y公司产品属于成长期，市场处于上升和膨胀的过程，公司应扩大生产规模。Y公司通过大幅增加负债融资的行为不妥，因为成长期企业可以适度负债，但此时经营风险仍
