康迪拉耶夫长波理论.DOC

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1、康迪拉耶夫长波理论(一)大波浪周期经济循环的成因自由市场与经济循环是事物的两面，市场一旦容许开放而自由买卖，价格的上落便跟随而来，价格波动的综合结果便是市场的盛衰循环，市场循环的成因乃来自人类的特性，概括有三点值得注意：一、市场竞争，当某个市场开始时，首先进入市场的企业盈利会大增，从而吸引其它公司进入竞争，这种竞争会令闲置的人力、资源及资金得到有效运用，对经济造成兴旺的景象。到了竞争的末期，竞争转趋恶性，公司盈利下降，但人力、资金及资源仍然受到广泛的需求，因此，人力、资金及资源的回报却下降，通胀上升，利率高企，最后不少劣质公司倒闭，生产力下降，人力、资金及资源的需求下降，经济从而步入衰退阶段。

2、二、时间差距。经过集体竞争的时间过程，所有市场因素将会出现改变，最后令竞争者总体所得反而比个别预期回报的总和更低。三、人类对前景的预期行为。人类从事经济活动，必须对前景有所估计，但人类对市场的预期，最直接的便是根据即有趋势评定，因此，自由市场竞争最后必须发展成为恶性竞争，最终令整体市场利润下降。综合而言，市场经济一方面由于个体竞逐利润而推动经济繁荣，但亦由于自由竞争引致资源浪费，恶性竞争将经济推向衰退，形成市场及经济的盛衰循环，市场竞争虽然亦有不利的一面，但这是一个汰弱留强、推动知识及科技发展的机制。长波原理及物价指数循环分析家Dick Siken认为，西方工业革命近二百年来的经济盛衰周期，大

3、致上都与科技发展的兴衰阶段吻合，他把这一现象划分为四个主要阶段，每个阶段大致在54-60年之间，分别是：1798年至1853年 棉花阶段1853年至1908年 铁路阶级1908年至1959年 汽车阶段1959年至2010年 电脑及信息阶段事实上，早在中美洲的玛雅人及古以色列人，都懂得并注意到灾难和恢复为55-60年周期。直至1926年，前苏联农业经济学家尼古拉康迪拉耶夫（Nicholai Kondratieff）发表了一套类似的周期理论，他根据美国曾经出现3个通货膨胀及通货紧缩的经济周期波动，认为西方资本主义经济盛衰的长期循环，倾向于重复一种持续半个多世纪的扩张与紧缩的周期。由于这是一个极长期

4、的循环，经济学界一般称之为“长波理论”或“大波浪理论”。康氏长波理论认为资本主义的盛衰乃是由科技及知识的创新所带动，认为当经济到达周期性低位时，经济状况异常恶劣，由于存在超额的生产力，因而缺乏资本投资的诱因，此时所发生的战争称之为“浪底战争”，它们扮演推动经济的催化剂，其结果导致了经济的复苏和价格的上涨。随着时间的进展，信心逐渐恢复，生产能力已开始接近充分就业；然后经济持续扩张，过度投资将导致通货膨胀的出现而达致过热现象，最后出现了爆炸性上升以完成上升的周期。康氏认为，这一上升波大约持续20年左右。当经济进入颠峰状态，此时又发生另一类型战争，称之为“浪顶战争”，它常常发生在经济完全恢复，而且价

5、格飚升因为政府要用增加货币供应的惯常手法来支付战争开支的时候。浪顶战争将导致大量失业的产生，从而加速经济的衰退。当周期下跌时，会出现一次突然性急跌，这一期间一般会较短，康氏认为大致在5-7年左右。随后经济出现中兴的升潮，升浪完成后经济会进入一段稳定状态，这段时期称为第二期高原，一切似乎在复苏中，这一过渡或高原期大约为期10-15年。最后一切转坏，经济急剧恶化，市场一片死寂，该段萧条期一般在10-15年左右。 现实的经济资料证明，长波理论与现实相当吻合。从西方经济史看，美国的批发物价指数二百多年来的经济数据可代表经济盛衰的周期，由1780年至今，美国经济大致上可划分为四个长波周期（参见图一），分

6、别如下： 第一长波周期，由1785年的谷底至1843年谷底。美国历史上第一个长波周期始自美国独立战争（1775-1781年）的波谷，并在1812年英美战争中进入长波浪顶，然后是战争后的“和睦时代”，从而进入第二期高原的稳定状态。 第二长波周期，由1843年谷底至1896年谷底。第二个长波周期伴随着美国南北战争而引发物价飚升并至1864年的浪顶，随后在内战结束的“重建”时期进入第二期高原的稳定状态。第三长波周期，由1896年谷底至1945年谷底。第三个长波周期由第一次世界大战前的物价急升引致1920年进入浪顶，而战后的20年代步入稳定时期，这一隐定状态曾有效地支撑了股票市场达致1929年的牛市高

7、峰，但这一时期最终被崩盘、大萧条和直至1942年的通货膨胀所取代。目前，第四个长波周期正在运行之中，它包括两次战争（1939-1945年二次大战的浪底战争及1964-1974年越南战争的浪顶战争）和一次衰退（1974-1975年），这一方面内容随后会提到。值得我们留意的是，康迪拉耶夫是在1926年发表这一长波周期的，当时没有人相信，短短几年后的1929年，美国股市史上最大的一次股灾被他不幸言中。更有甚者，长波周期曲线在1987年穿越到零线以下时，股票市场竞然又真的发生了世界性的大崩盘（见图二）。不过世界经济在20世纪90年代之后并没有象预言的那样进入长期的空头市场，相反美国股市迎来了长达十多年

8、的牛市历程，莫非长波周期过时了，抑或周期出现了延伸，近年美国及西方经济陷入通缩及衰退，与长波有关吗？ （3月20日） （二）长波九个阶段康迪拉耶夫长波周期是根据西方资本主义经济的长期波动而统计出来的周期理论，虽然仅参考过去三个经济周期，但却有相当的说服力。上篇笔者指出该理论成功地验证了1929年和1987年经济或股市的大崩溃。因而这一理论对目前仍然具有重要的参考价值，尤其是对极长期的经济、股市或商品市场的波动，更值得化时间研究。康氏认为长波周期可分为四大部分，分别是：上升部分、见顶部分、高原部分、萧条部分。其中又包括九个不同阶段，这些不同时期都有着不同的政治、经济及文化特征，分析者可根据这些特

9、征以辩别不同的周期阶段（参见图三）。一、 上升部分，这一部分又可分成以下四个阶段：1、经济复苏期。此时经济疲弱，国内生产总值下跌，通胀下降，商品价格低企；政治由保守走向自由开放，商业法例放松，文化、宗教意识减弱，但种族及家庭观念仍较为保守。2、经济扩张期。此时经济增长较快，人们的信心逐渐恢复，生产能力也开始接近充分就业，通货膨胀平稳，利率水平偏低，此时信用不但充裕而且廉价。这段时间科技发展成为主要的推动力量，企业界开始汰换机械设备，扩充生产能力，提高生产力，创造新的财富。人们通常普遍引用先前所发展的科技，例如：19世纪20-30年代的运河、19世纪中叶的铁路、20世纪20年代的汽车及60年代的

10、电子。这方面，政府的积极政策对商业起颇大的帮助。同时文化方面的公民及妇女权益开始高涨，而令宗教兴起。3、经济过热期。随着经济扩张，商品价格持续上升，通胀加剧；而政治偏向开放，国内工会力量增强，国外贸易及军事磨擦加剧，战争经常在这段时间内出现，称之为“浪顶”战争；文化方面，年青一代发展成反建制心态，社会不满情绪增加，贫富悬殊，社会两极分化。4、爆炸上升期。经济增长见顶，商品及地产价格爆炸性上升，通胀高企，利率大幅上升，市场情绪极端乐观；政府法例增多，社会不满情绪加剧，工会势力强大；公民权益要求高涨，妇女解放，家庭观念、性观念等出现转变。上述是长波上升部分的四个阶段，可合称为长波的第一部分，这一部

11、分大致约20年左右。事实上，观察一个市场或经济的循环，并不能笼统地只看市场价格或经济指标，我们必须了解整个地区政治、经济及文化的状况，才能有效判别其市场及经济的不同阶段。二、见顶部分，这一时期只有一个简单的回落期：5、见顶回落期。此时经济上，生产放缓 ，商品价格大幅下跌，通胀回落，这次下降通常是由于“浪顶”战争结束的后遗症所引起，并加速了失业的发生，即使没有战争，通胀及利率高企亦会打击经济的增长；政治丑闻、内阁倒台、政治危机都常在此阶段出现；文化上，自由开放的风气开始收敛，保守意识开始抬头，家庭观念开始巩固。这一时期是因经济过热而见顶，康氏认为运行的时间大致在5-7年左右，这是长波的第二部分。

12、三、高原部分，第二期高原有两个阶段： 6、经济反弹期。此时经济出现回升，通胀及利率稳定；政治上，法例倾向贸易保护主义，政府开始重整税务及控制金融政策，保守主义抬头；社会风气会出现180度的转变，家庭及性观念回归保守。7、经济回落期。由于经济过热时累积的问题过大，令经济反弹后再度回落，生产收缩，通胀大幅下降，公司倒闭增加，商品价格下跌；政府政策偏向保守，工会势力衰落；文化上，社会观念倾向保守，宗教意识较强。第二期高原分为反弹期和回落期，通常这一时间在10-15年之间，这是长波的第三部分。四、萧条部分，衰退或萧条期亦包括两个阶段：8、持续滑落期。经济进入萧条时期，消费信心疲弱，生产力下跌，通货收缩

13、，商品价格大幅下跌；政府保守主义势力加剧，政治斗争激化，国家陷入战争，称之为“浪底”战争；文化上，社会观念回归保守，宗教意识转浓。9、经济打底期。商业一片死寂，商品价格在底位徘徊，此时通常会以“浪底”战争作为结束，但战争扮演着推动经济复苏的步伐，所以战争不具备通货膨胀的压力，因而政治的旧有架构亦被迫出现改变。文化上，社会及家庭观念上仍然维持保守的态度。通常的萧条期运行时间约在10-15年，但若以缓慢衰退的方式出现，则经济滑落期会有所延长，这是长波的第四部分。上述长波中最令分析家出错的，相信是第6阶段的经济反弹期，或称之为“第二期高原”，这段经济“回光返照”期一过，经济便陷入大萧条中。康氏长波周

14、期过人之处，除了准确解释美国过往二百年来通胀及经济的盛衰，更准确计算由于长波周期的经济影响，将人类社会带进“浪顶”与“浪底”战争的时间。 （3月25日）（三）长波周期历史痕迹千年价格周期究竟康氏的长波理论真确性有多大，至今仍争论不体。不过早在十九世纪后半叶，英国的经济学家William Stanley Jevons教授也察觉这类的循环，同时，伦敦经济学院的Phelps Brown与Sheila Hopkins亦发现英国在12711954年之间，也呈现这种有规律的50-52年期周期。因此循环理论家Jake Bernstein在其著作The New Prosperity中，引述了多份主要的研究报告

15、，论证了经济50至60年循环的确存在，现简介如下：一，1500至1869年的欧洲小麦价格循环。1921年Lord William Bereridge发表的统计显示，在上述时间的资料中，市场所呈现的周期包括： 3.415年，4.415年，5.1年，5.67年，8.05年，12.84年，19.9年，35.5年，54年及68年。其中，他特别指出，54年为最重要的周期，其周期跨越度亦是最为明显的。二，1200至1932年英国经济及趋势循环。分析家Robext De Gersdorff的研究英国七百年来的批发物价及消费物价指数，发现主要的周期平均为54年，同时54年大致上可分为3个十八年的周期。De G

16、ersdorff亦发现，在英国的七百年里面，往往出现了两个高通胀的54年周期，然后再有两个低通胀的54年周期，以“梅花间竹”形式出现，换言之，高通胀的周期平均以108年出现一次。以下是De Gersdorff的十二个周期划分：1， 高通胀周期 12881339，13391393；2， 低通胀周期 13951437，14371509；3， 高通胀周期 15091571，15711621；4， 低通胀周期 16211672，16721723；5， 高通胀周期 17231780，17801834；6， 低通胀周期 18341886，18861932；循环分析家Jake Bernstein所引述的另一

17、个重要证明，该研究是根据英伦南部由1271年至1954年的一蓝子消费品价格指数，应用现代统计学方法进行，所得的结果显示，重要的周期浪顶在55.5年出现一次。图四是英伦南部一蓝子消费品的价格指数，若以趋势偏离法（Detrending）的分析，所得的周期大约在50至60年之间，与长波周期理论极为吻合。上述分析在1975年进行，预期下一次的浪顶会在1982年左右出现，现实上在1980年，世界经济出现高通胀期，美国消费物价指数升上接近15%的高峰，而黄金则创出850美元/盎司的历史性高峰；美元则在七十年代末的高通胀期大幅下跌，美元兑马克于1980年1月跌至3.4马克，贬值100%。由此可见，长波周期对

18、于金融市场所产生的影响是异常巨大的。虽然长波周期仅参考三个经济周期的波动特征，但由上述人类千年周期的趋势来看，康氏发现的经济扩张与收缩周期是具有长期性基础的。战争周期康氏长波理论，其中一个有意思的部分，是能够准确计算在长波周期内将要发生的战争所出现的时间，并指出这是什么性质的战争，它对经济以其社会的影响有多大等均有明确的阐释。因而，长波周期不仅是一套对经济周期产生影响的理论，且对人类社会的变迁均有一定的述说。因此，笔者找来一份近代史国际间发生战争的时间周期图，图五是1820年至1958年的国际战争指数，由图中可见，19世纪初以来的八次战争高峰期全部都与长波周期的“浪顶”及“浪底”战争时期保持一

19、致。以美国历史为例，“浪顶战争”与“浪底战争”的发生时间及具体事件分别如下：17751782年 美国独立战争 （浪底战争）18131814年 国际联盟对抗拿破仑 （浪顶战争）18461848年 美国、墨西哥战争 （浪底战争）18611865年 美国南北战争 （浪顶战争）18951898年 美国占领夏威夷及菲律宾 （浪底战争）19141918年 第一次世界大战 （浪顶战争）19391945年 第二次世界大战 （浪底战争）19641974年 越南战争 （浪顶战争）上面的浪底战争时间相距大约为50-60年，而浪顶战争的时间相距亦约为50-60年，换言之，战争的周期大约为27-30年左右。若长波周期持

20、续有效，则由越南战争开始至下一个战争高峰期可出现在2001-2004年之间，由于前一个是浪顶战争，将美国带入高通胀年代，经济陷入崩溃边缘；而这一次应是浪底战争，相信是由经济严重衰退而导致开战，应不会造成通胀的压力，反而对经济复苏起催谷的作用。值得我们关注的是，近期于中东爆发的美伊战争正好在长波周期指出的时间之窗内，如无意外，应是上面所推算的、由经济衰退而引发的“浪底战争”。虽然，这场战争乃是美国冲着石油而来，在全球一片反对声音之下仍然一意孤行，带有侵略成分。但是从全球经济角度出发，这场战争就算不能扭转全球经济近年衰退的周期步伐，但短期内刺激经济复苏仍会产生重大作用的。是故，长波周期准确指出浪底

21、战争的时间范围为我们提供一个清晰的周期脉络，为洞悉全球金、股、汇及商品市场的波动将创造一个良好的分析基础。 （4月2日）（四）利率及CRB长波长波理论所探讨的是资本主义经济中，自由市场所产生的经济力量对于经济、生产、利率、商品价格的影响。历史证明，市场价格并无所谓趋势均衡状态的存在，其出现的乃是人类对前景的希望与恐惧心理所产生的周期性循环。美国利率周期在美国联邦储备局于1913年成立之前，美国的长期利率基本上反映了经济周期及通胀的起跌，并不受金融政策所左右。联储局成立后，虽然政策性干预市场的举措不断，但美国经济仍然出现十分显著的盛衰周期，反映金融货币政策始终无法改变市场“无形之手”的力量。美国

22、长期利率走势（图六），由1800年至今，大致上与康氏长波理论的周期吻合。美国利率的长波浪顶，分别出现在1800年1863年1920年1981年，时间间隔分别是63年、57年、61年等，息率均在10厘或以上。长波浪底方面，分别出现在 1830年 1890年1945年，时间间隔分别是60年、55年等，而息率水平处于4厘或以下。就以美国利率最近的一个长波来看，由1945年二次大战之后低见2厘开始，美国利率随着其经济的快速复苏同步回升。八十年代初冷战进入高潮，激发美苏军事竞赛，当时的里根政府逐大量举债，美息急升至创记录的14厘，通货急剧膨胀，最后在1985年美国被迫召开“G七”会议以抑制美元大幅升值，

23、从而美息结束长达四十年的升市，到本世纪前夕已跌至4厘水平。此时，以科技股为主的纳斯达克股市疯狂爆升、泡沫显现，联储局遂数度调升联邦基金利率，试图压抑疯狂的股市和过热的经济。可惜，此举反而引发了科技股爆跌，美股也同时到达牛市顶部，经济亦渐渐步入衰退， 2001-2002年度联储局共进行十余次的减息行动，长期利率降至1.25厘，为1945年以来的最低水平。因此，由1945年的低位起，54-60年的长波周期将落在1999年至2005年之间，而目前跌至历史最低水平的美息正好处在长波浪底的时间之窗内。因此，我们认为，不管美国经济状况如何，由于利率已到达极低水平，再下调的空间已不多，未来美息反弹或重新启动

24、新的长波升浪的可能性将大大提高。因而有专家认为，美国为对付通缩，未来数月最多只会消减四分一厘；同时为控制失业和防止进一步衰退，联储将大开印钞机，进而美元必会贬值。此外大量资金流入金融体系，令贷款素质下降，形成呆坏账上升，这样利率便有上扬的条件。而市场资金充裕又将驱动原材料价格大幅急升，一些资源国货币如加拿大元、澳大利亚元、新西兰元等已不断升值，而加拿大为压抑通胀已将利率上调，由此估计未来6至8个月后全球将由目前的通缩期进入到另一个通胀期。CRB周期观乎美国立国以来的商品价格走势，差不多每五十年左右便出现一次“急升爆跌”的狂潮，显示人类并没有从历史中吸取教训，依然继续犯过去的错误，几乎每一代人均

25、出现一次投机的浪潮。图七是由二十一种不同的工业与农业商品构成的美国商品研究局综合指数（CRB Composite Index）。十九世纪以来，商品价格的高峰期是以大幅急升后跟随着暴跌的形式出现。浪顶分别出现在1814年、1864年、1920年及1980年，时间平均为50-60年。至于浪底的时间，CRB综合指数在19世纪末至20世纪初的周期基本稳定在51-53年之间，分别为1792年、1843年、1896年。但20世纪初开始提前在1933年出现，突然缩短至仅有37年。但十多年后，CRB于50-60年代陷入长达二十年的大调整。由此可见，浪底提前出现并未引发大的投机狂潮，相反引发后来的长期弱势使浪顶

26、周期向后推至1980年代。因而，分析最近一次CRB的长波周期，应由两个时间点上作判断。（1）若从1933年起计54-60年的长波周期底部，时间为1987-1993年。然而，1987年除了出现股灾外，一切经济萧条景象并未如期出现，因此这一周期在商品市场上的效用并不高。（2）若我们以美国长期利率的浪底1945年起计，54-60年的长波周期底部将在1999-2005年之间。事实上，1999年CRB的确出现一个重要的底部，同时在2002年初又一次探出底部，在浪底时间之窗内出现双底形态，使CRB的长波浪底成功构筑的可能性大大增加。CRB综合指数由1980年代的浪顶所引发的商品价格的二十年熊市很有可能会在

27、近年结束。而过去在1986、1993年的大型回升仅仅是商品价格的超卖反弹，并未有效阻止其下跌的大趋势。因此，2002年前后CRB指数的回升意味着全球经济快将结束通货紧缩期，从而进入缓速的经济增长阶段。 （4月10日）（五）商品价格长波长波理论的精妙之处，在于所描述的下跌浪的形态，是先出现一次急挫，随之反弹，然后进入“第二期高原”的稳定状态，三部曲完成之后，经济才陷入萧条或衰退时期。若我们将着眼点放在美国商品研究局综合指数（CRB）最近的一次长波周期上，对解释长波周期的内部结构可谓相当形象和具体。目前的CRB长波周期始于第二次世界大战之后，从走势显示，大部分的商品价格已经在1980年完成爆炸性上

28、升的阶段；1981-1984年则在突然性的下跌后完成见顶回落期；1986、1993年先后出现两次反弹，或称之为“第二期高原”；换言之，1994年大幅跌至2002年初的新低，由于已进入长波浪底的时间之窗，相信国际商品价格的第一个长期拐点已经出现。 为了印证CRB指数的有效性，笔者找来两帧与其有关联的商品价格走势图，以作相互比较。金属铜周期图八是反映工业情况的金属铜价格的长期走势，其长波浪底由二次大战后的1945年起步，70年代开始步入上升通道，并在80年代初进入急升而到达长波浪顶，整个长波上升期共用了35年，超过了理想型长波周期的上升波段所需的时间，这是长波的第一部分。随后出现突然急挫，至198

29、6年见底，运行时间为7年，这是长波的第二部分。随后于1988年和1995年再创出两个高点，虽然这段时间铜市一再创下新高，但其它金属商品如黄金等在80年代初创下历史峰位后已显著回落，对比之下铜市应为第二期高原的反弹阶段，这一时期仅运行了9年。最后，1996年铜价见顶后一泻千里，2001年创下1973年以来的新低，下跌衰退期则运行了7年。近年来，国际铜市在长期底部反复徘徊，今年初受到中东局势的影响，曾出现了先冲高后回落的现象。金属铜作为战略物资，是重要的工业原材料，因而战争初期一度刺激铜价上涨，但随着战争的胶着，有利于经济恢复的预期已不复存在，故近日又跟随原油、黄金、债券等避险商品大幅下跌。事实上

30、，金属铜的价格与需求量及经济形势密切相关，影响未来铜市的因素有四点值得注意。其一，从铜市的长期供求来看，经历了2001、2002年的生产过剩以后，今年由于产铜大国智利的几大国营生产商联合减产并大量囤积库存，令LME及COMEX的两大期交所的库存将大幅下降。其二，2002年开始中国已取代美国成为铜的第一大消费国，其经济持续增长将拉动金属铜的需求从而抵消美国等西方工业国因经济疲软而减少对铜的消费。其三，美元在中东战争中充当资金避难所而短暂反弹后，其贬值之途仍将持续，这样，对以美元报价的商品来说，无疑会吸引保值资金流入从而助长金属铜的涨势。其四，椐近日国际货币基金(IMF)最新发表的一份报告中，暗示

31、全球经济能度过当前的疲软期，美国经济重新陷入衰退的机率已下降至只有15%。同样，知名财经杂志经济学人日前亦撰文指出，虽然今年全球的增长率预计只有2.4%，如果油价走低，银根放松，企业能够及时清偿债务、处理积压，GDP增长或可在2004年提高到3.2%，预计全球经济将于2004年年中复苏。随着中东战事的结束，铜市相信会有一次反弹；中短期则由于美、欧、日经济的不明朗对铜价会产生一定的抑制作用。但从长波周期的角度出发，铜市现正处于长波浪底的时间之窗，中长期而言，铜市掀起另一个长波升潮已经蓄势待发。小麦周期图九是反映农业情况的小麦价格走势图，由小麦近一百年的图表中，可以发现小麦已经历了两个长波周期。第

32、一个长波由1890年左右的底部进入上升周期，1917年到达长波浪顶，随后仅用了6年时间于1923年走完见顶回落期；并用15年左右于三、四十年代完成第二期高原及最后的下跌萧条期。小麦的第二长波亦由二次大战前后进入升浪，1974年到达颠峰期的浪顶，但高位未能维持，1976年突然急促下跌而完成见顶回落期；此后，小麦长期维持宽幅震荡的盘局，直至1996年突破大型三角形并创下历史记录，同时亦结束长达19年的第二期高原。及后小麦一泻如注，长波第四阶段的见底萧条期在2000年亦基本完成。从小麦的基本情况分析，近年全球小麦受旱灾或水灾影响而产量持续减少，世界第一大小麦出口国美国的收获季节受到推迟，第二大出口国

33、澳大利亚收成是18年来最低的，第三大出口国加拿大的生产受到了40年来最严重的旱灾影响。而全球小麦需求则稳定增长，预计全球小麦库存将不断下降，美国小麦库存为20多年来的最低水平，而全球小麦库存亦是1994年以来的最低水平，小麦库存量已下降至不足年消费量的23%。显然，从小麦的基本面看，全球小麦已再次具备上升的条件，况且从长期走势中，明显地呈现一个30年的周期，底部分别是：1909年、1940年、1970年、2000年；同时，月线图中的小麦亦非常清晰地出现50个月左右的周期，由上一个低点的1999年底推算，下一个时间之窗可能在今年底或明年初之间。因此，小麦价格在2000-2003年所造的长波浪底显

34、得更为牢靠了。通过对上述工农业的两大商品分析，长波浪底出现的时间及形态与CRB基本相近。可以预见，国际商品市场经过近20多年的大熊市之后，业已完成浪底的周期。在美国等发达国家经济疲软、股市回落、利率低企、货币供应增加而引发美元贬值，从而推动全球商品价格大幅上扬，新的长波上升周期已经或将蠢蠢欲动。 （4月17日） （六）贵金属价格长波黄金周期黄金作为贵重金属，在高尖端国防及科技领域应用非常广泛；同时具有保值和货币职能，故黄金亦是全球最主要的储备通货。在过去颇长的岁月中，黄金价格一直动荡不安，因而一些人称金价为“恐慌指数”，一定程度上说明了黄金价格的情绪反应关系着人们对前景的预期而影响了黄金的需求

35、。第二次世界大战后，西方各大工业国为了平抑通胀、恢复金融秩序，推行“金本位体制”，以每盎司黄金兑换35美元的，此模式一直维持至70年代。但经战后二十多年的发展，美国国力有所下降，而其它工业国尤其德、日等战后重建国家的经济迅速崛起，美元购买力比价显着下跌，造成国内通胀上升、失业增加、经济放缓即所谓的“两高一低”的滞胀局面。 而被迫于1971年由时任美国总统的尼克逊宣布废除“金本位制”，金价兑美元遂脱缰上升，1980年1月最高858美元/盎司，时间上与大部分商品价格的浪顶非常一致，但随着全球黄金储备过高而引发慢长的熊市征程。从金价五十多年的走势来看，笔者发现其走势与长波形态相当接近。以长波形态分析

36、，1980年到达858美元浪顶之后，黄金出现了第一次急跌，1982年6月最低见到296 美元。及后出现大幅反弹，价格相对稳定在300至500美元水平之间波动，1987年高见502美元完成“第二期高原”之后金价又展开新的跌潮，1999年及2001年两度下见252-255美元近二十年的低位，随着近年国际局势的紧张而出现回弹，今年2月金价最高升至390美元(见图十)。美国著名波浪大师柏切特（Robert Prechter）认为，黄金自1980年858美元开始正在运行ABCXABC的调整，由1982年至1994年的十二年横向走势，是水平三角形的X浪，之后会有另一组大型ABC浪下跌，A浪已在1999年的

37、252美元结束，B浪会反弹至390美元附近，随后的C浪目标为200美元之下。他认为黄金未来下跌的预期乃因近年持续通缩所引致。近期金价的确在390美元高位下挫，波浪大师的预测无疑非常准确，但未来真的会下见200美元吗？我们不妨从多个方面对黄金加以分析。影响金价波动的因素，归纳起来有三类：供求因素、经济因素和政治因素。 其中供求因素是黄金价格的决定性因素。五年前由瑞士央行引发的西方多国中央银行争相抛金浪潮，致使金价一直受压，及后各国在1999年秋签署“华盛顿协议”把未来5年的沽金量限制在每年400吨以内，使黄金供应立减。此外，金价长期低迷使金矿生产商的开采积极性大降，每年黄金产量大幅减至3000吨

38、至3500吨，而黄金现在的需求量每年却高达4000吨。与此同时，欧洲央行规定欧元含黄金储备15%，随着欧元的上涨，其势必增加相应的黄金储备；法、德两国为增强国际发言权，也可能会增加黄金储备。更为重要的是，亚洲各国尤其中国对黄金的需求加大，中国已改变多年的黄金政策，允许私人持有黄金和设立黄金交易所，人民银行去年将黄金储备由500吨增至600吨，上海推出的公斤庄投资金条供不应求。经济因素方面，近年美国经济一路下滑，科技股泡沫爆破引发美股进入熊市，联储局大幅削减利率至仅1.25厘，令货币供应大增；财政及贸易赤字又再抬头，2002年收支赤字占GDP的六个百分点，接近五千亿美元，已到危险边缘，因而只有通

39、过美元大幅贬值来减低贸赤。政治因素方面，随着美国遭受“911”恐怖袭击以至近日的美伊战事，国际局势变得动荡不安，迫使国际资金纷纷抛售美元资产，寻找更加安全的金融避险工具。综合上述多项因素，造成了金价由去年12月开始大幅上升，当然今年初金价创下390美元近五年的高点有战争的溢价成份，随着战事的明朗短期大幅回落是可以想象的，但黄金绝不因此而步向熊途。至于通缩的压力，我们发现1929-1932年严重通缩期金价竟然可以大涨七成，因此通缩并非金价下降的惟一理由。从长期角度看，金价目前还处于历史的底位，在经济不景之下美息仍会长期处于低水平，持有黄金的成本显得非常便宜；同时美元中长期而言必会持续贬值，对非美国购金者来说亦相对便宜。所以黄金发动多年不遇的大牛市的条件已经具备。再由长波来说，由1945年二战之后的浪底起，54-60年后是1999年及2005年。明显地，1999年及2001年所造的252-255美元是长波的当然浪底。若从30年循环计算，1971年废除“金本位制”起，时间亦正好落在浪底之中的2001年上。白银周期从长波周期看世界经济及政局的变化，我们往往会发现政府的种种政策，企图在稳定经济将其周期性的波动程度减至最低。但事实上适得其反，政府政策在周期的影响下制定，其后果反而对经济的波动产生推波助澜的作用。以20世纪20年代为例，西方资本主义国家推行新的