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1、一、3M分析M1：（Market）公司面对的是两个市场：1）传统幕墙市场 2）BIVP，即：光伏建筑一体化对于第一个市场而言，只是常规发展，我们更关心的是第二个，即BIVP的市场，我们认为这个太阳能的光伏建筑一体化前景广阔，当前有数字说建筑能耗占社会能耗的26%，节能建筑在未来是大势所趋。M2：（Market Share）公司的市场份额，也是公司的竞争优势的分析：从“护城河”角度观察，严格讲是没有确实的护城河存在，来阻止其他的竞争者介入这个市场的，如前所述，这个市场前景广阔而且利润率不错，自然会有更多的企业参与到这个竞争中来，只是时间的问题。目前看来，本企业的有下列竞争优势：1. 先发优势：公
2、司原本是一个传统的幕墙工程公司，如今找到与新能源的契合点，找到了一个复合型的蓝海，所以得以在几年之间快速扩张发展，迅速建立领先优势。2. 管理团队优势：公司的管理团队稳定持久，核心成员是八十年代末毕业于无机材料专业的大学生（主要的管理层甚至是同班同学），多年来专注于幕墙行业。3. 营销渠道优势：光伏建筑一体化的客户，大多与传统幕墙项目客户重叠，可以利用传统幕墙业务客户和分销商网络来推销光伏建筑一体化4. 成本优势：年内收购了威海中玻（公司一名薄膜光伏板主要供应商）的另外20%的股份，以可以按具有竞争力的价格获得原材料供应，代价是180万美元，（总投资合计310万美元）5. 研发优势：与高校合作
3、：包括武汉理工大学、中山大学、湖南大学从上面的因素看，在未来几年可以期待公司继续保持一定的优势快速扩张，预期M2是保持或者因为竞争对手的出现而微降低，但总体而言是比较乐观的。M3：（Margin）从过去三年的情况看，传统幕墙和BIVP各自的毛利率是稳定的，但是，因为BIVP的销售额增速高于传统幕墙业务，所占的比重逐渐增大，所以公司的整体毛利率是提升的。（当然提升也有限度的，最多提升到接近于BIVP的毛利率的37%也就会停止的）二、管理层分析查询网上资料得到如下信息：2003年春节，在富友富勤融资有限公司董事会主席、首席执行官唐唐的建议下，刘红维与其同去新加坡私募现场，并推荐兴业太阳能。随后，唐
4、唐为兴业太阳能提供行业战略管理咨询等服务，协助其进入资本市场，先后去了香港等各地与投资方接触，而在引入后续的两轮风险投资之前，刘红维与唐唐就签订了股权转让协议，唐唐以3百万元人民币获得当时的珠海兴业注册资本6%的权益。实际上，这是自2000年3月以来兴业太阳能完成公司高管MBO后所发生的第一次股权转让。2004年，Cathy Way、SIIS Investment(No.13)、New Wave、China Venture等成为第一轮投资方，投资250万美元；2007年5月，以智基创投股份有限公司（下称智基创投）为首的PE成为第二轮投资方，入资800万美元,智基创投旗下IP Cathay(智龙
5、基金)出资350万美元，其他Asset&Ashe Management Limited旗下的Asset&Ashe以及华鸿创投（VinceraCapitalManagementCo.,Limited）旗下的HuaVII、VGC I两家投资基金也同时跟投了该项目。当智基创投到兴业太阳能做尽职调研时，除了考察其经营业绩等，还对团队管理层进行调查，兴业太阳能的核心团队，孙金礼、谢文、熊唐和刘红维4人同是大学同学和校友，他们的专业背景都是学无机材料学。刘红维用当时流行的“三个代表”形容其核心团队的构成：代表了相同的教育背景；代表了相同的经济基础；代表了相同的文化理念。管理层的教育和工作背景在公司年报中，
6、得到如下信息：董事会主席：刘红维，46岁，95年加入公司，86年毕业于武汉工业大学的无机材料工程专业，在玻璃制造行业有9年经验，在幕墙工程领域有14年经验。03年担任武汉理工大学兼任教授，04年获中国建设部委任为幕墙门窗标准化技术委员会专家之一，目前为珠海政协委员。直接和间接拥有本公司股权合计40.17%。副主席：孙金礼，46岁，95年加入公司，86年毕业于武汉工业大学的无机材料工程专业，（看起来是他和刘红维的同班同学），拥有本公司股权合计0.23%（通过估算，他还通过Strong Eagle Holding间接持有6%左右）其他管理层成员：谢文拥有公司股权0.23%。（通过估算，他另外还通过
7、Strong Eagle Holding间接持有3.2%左右）Strong Eagle Holding是管理层集体持股的一种方式，分别由刘红维、孙金礼、谢文、等几人所持有，其中刘红维占53%，孙金礼占15%，谢文占8%。从大股东和核心管理层的历史和教育背景而言，他们是一群实业家，这是一个好的团队的特征，而不是资本玩家。薪酬福利观察09年董事酬金：09年合计829万元，公司共有董事8名，其中执行董事3名，非执行董事5名（包括3名独立非执行董事）这829万其中：刘红维、孙金礼、谢文分别是243万，206万，206万。而在08年，这三人分别报酬分别是72万，50万，50万看来公司上市之后，领导们的待
8、遇是水涨船高了，不过在上述各人的报酬中，有一半以上是option（三人合计报酬655万，option是374万），所以现金报酬方面还不算太高。三、特殊事件分析1，购股权：在2009年共发行了2548万购股权，行使价为4.3港元，有效期为2019年。（应该就是给了三个执行董事），如下表：公司当前股份数是4.91亿股，这些购股权相当于现在总股本的5.2%左右，摊薄效果不大。2，2010年回购占总股份0.2%，回购价格3.4HK，虽然数额不大，但至少公司不认为目前股价高估。3，上市至今未发现高管减持情况。四、行业政策分析从网上摘抄部分资料产业环境：太阳能光伏作为新能源产业的重要组成部分，近年来在我国
9、得到了快速发展。但由于缺乏统筹规划，产业政策不明晰，准入门槛较低，已出现盲目投资和产能过剩的问题。数据显示，2001年我国光伏电池产量仅3兆瓦，2008年已达2000兆瓦，据世界第一。6年时间增长600多倍。利润的丰厚促使更多、更大的资金在近两年涌入光伏电池产业，目前，我国的光伏电池产量已占全球总产量1/3。由于我国光伏产业95%的市场在海外，严重依赖欧洲特别是西班牙、德国市场，发展随时受到国家政策变动的影响。对于太阳能市场来说，60%-70%的员工是在系统安装这一块，无论组件来源地是哪里都需要这些人设计和安装。政策环境：1，金太阳示范工程财政补助资金管理暂行办法：光伏发电项目原则上按光伏发电
10、系统及配套输配电工程总投资50%给予补助，偏远地区独立光伏发电系统按总投资70%。2，建筑部估算：我国现有建筑面积约400亿平方米，每年新增建筑面积约20亿平方米。按此计算，15年内可增加约300亿，其中光电建筑可使用面积超过100亿平方米。可以说，我国光伏建筑一体化应用市场前景及其广阔。3，财政部印发太阳能光电建筑应用财政补助资金管理暂行办法：20元/wp国家补贴：补贴17/w传统幕墙的价格是：1000/m2 （ 占建筑成本 的15%。）BIVP的则是2500/m2国家的这个17/W补贴，相当于750/m2所以BIVP还是比传统目前贵不少，国家补贴可以拉平一半左右五、竞争对手分析金刚玻璃（3
11、00093）中期报告摘录：A，报告期内，公司用非募集资金投资两个光伏发电示范工程项目，合计800KWP 太阳能光项目名称项目金额目进度发电并网集成应用大楼示范工程166060%金太阳光电建筑一体化发电示范工程230025%合计3960 万元B，抓紧4 兆瓦光伏玻璃生产线的建设，争取下半年进入规模化生产，力争今年的光伏玻璃组件产值达到8,000 万元。C，继续加强金太阳公司的组织建设和技术队伍建设，并把它推向市场，参与光伏玻璃发电系统和安防玻璃系统的工程业务竞争，作为公司主营产品的配套服务，发挥其主业特色，力争今年的光伏玻璃工程业务达到4,000 万元。评论：金刚玻璃的主业是特种玻璃生产，目前正
12、向光伏玻璃生产和安装衍生。中国南玻（000012、200012）中期报告摘录：A，收入分类如下：太阳能事业部介绍如下：宜昌多晶硅项目于2009年10月进入商业化运营，通过生产工艺的不断改善与优化，其生产技术指标均有较大的改善，并在行业中处于领先地位。太阳能光伏电池项目下半年已经恢复批量生产，通过对工艺技术的不断改进和提高以及对生产线流程的改造和优化，电池片的合格率、A片率均有显著提高，电池转化效率也提高到17.3%以上，公司打造完整太阳能光伏产业链计划得以实现。 太阳能事业部2009年共计实现营业收入1.37亿元（已抵扣事业部内关联交易），亏损2,624万元（已扣除少数股东损益）。 评论：中国
13、南玻的太阳能产业处于上游，虽然收入增加很快，但仍处于亏损状态。这说明多晶硅虽然需求旺盛，但价格竞争激烈，产能过剩依旧严重。B，公司对于太阳能产业展望：太阳能光伏产业在经历了金融危机的严峻考验后，2009年下半年太阳能电池及组件的市场需求逐步得到恢复。多晶硅的价格也在2008年的暴跌后，2009年基本趋于稳定。预计2010年公司光伏产业全面进入商业化运营，且产品产量、质量均呈稳定上升的趋势，预期将成为公司利润的新增长点。随着全球经济的回暖，可再生能源的开发及利用也将成为各国占领未来经济制高点的重要举措，太阳能光伏产业未来仍有广阔的发展空间。 评论：公司依旧坚持对太阳能的投入，预计成为新的利润增长
14、点。泰豪科技（600590）年报中期报摘录：公司主业是：智能建筑产业、发电机及电源产业、装备信息产业。09年年报中新年度工作计划：2009 年公司确立了“创新思路 优化结构 实现公司快速发展”的主题，将着力做好以下工作：（1）优化核算单位激励机制，实现公司产业又一次快速增长；（2）进一步完善企业内部控制规范；（3）推动公司技术创新，围绕三大产业提升核心竞争力与核心产品能力，推动重点研发项目的有效进行，支持公司产业市场的快速增长；（4）重点推进节能灯具、建筑太阳能、导航项目的研发及产业化，争取成为公司业务的重要支撑；评论：2009年公司的发展计划前三点是空话，唯有第四点，表明管理层的战略意向。阳
15、光能源(0757.HK)09年报摘录：本集團於回顧年度內強化研發能力，持續擴充產能，保持在太陽能單晶硅錠及硅片製造行業的領先地位；同時又發揮本身競爭優勢成立錦州錦懋光伏科技有限公司，發展下游太陽光電及太陽光電建築一體化模組及系統業務，擴大產品組合，踏出延伸產業鏈的重要一步。本集團各種積極的舉措於年內取得累累碩果，承建的300千瓦光伏發電站成功併網發電，其後又中標中國政府13.5兆瓦金太陽示範工程項目，顯示本集團的技術水平及產品品質備受肯定。评论：阳光能源主业是太阳能硅片制造和销售，安装光伏系统只占1%，但企业正将这块业务做为新的发展。华基光电(0155.HK)09年年报摘录：華基光電致力於降低
16、生產成本和提高產品轉換率的技術更新項目，以配合中國可再生能源補貼政策的要求。根據中國財政部二零零九年三月宣佈的政策，中央政府將對大中城市的光伏建築一體化(BIPV)項目實施補貼政策，而鄉村和邊遠地區的光伏建築一體化(BIPV)將由專項再生能源基金撥款融資。集團將乘中國政府新再生能源政策的東風，積極尋求合適的商業合作夥伴，有效地開發大規模的光伏建築一體化(BIPV)項目。还有很多企业，我不在文章中累述了，大家有兴趣可以自己查着玩玩。航天机电 600151电池、组件、硅料南京中电光伏纳斯达克 电池天威保变 600550硅片、电池、组件无锡尚德纽约 电池、组件特变电工 600089组件阿特斯纳斯达克
17、 组件申能股份 600642可再生能源技术开发浙江昱辉伦敦 硅片交大南洋 600661电池、组件赛维LDK纽约 硅片杉杉股份 600884电池河北晶澳纳斯达克 电池岷江水电 600131参股西藏华冠科技天合光能纳斯达克 硅片、组件乐山电力 600644参股新光硅业林洋新能源纳斯达克 电池、组件江苏阳光 600220电池、硅料天威英利纽约 硅片、电池、组件风帆股份 600482硅片、电池、组件江阴浚鑫伦敦 电池、组件新华光 600184电池、组件中电电气(南京)光伏科技有限公司江苏林洋新能源有限公司深圳市拓日新能源科技股份有限公司中国光伏集团东营光伏太阳能有限公司江苏中能光伏科技发展有限公司（协
18、鑫硅业）六、市场动态这部分就简单引用证券时报一篇报道：上市公司掀起了新一轮光伏产业投资热潮。 进入光伏产业不到一年，投资的4条生产线还有2条没有建成投产，横店东磁（002056）就宣布了第三笔光伏领域的投资，即动用8.73亿元建设300MW晶体硅太阳能电池片及50MW组件项目。公司频频加码光伏产业的动作，有力证明了当前光伏市场需求的强劲。“公司已建成的2条生产线投产后情况良好，下游需求也很旺盛。”横店东磁董秘办一人士表示，公司看好未来行业前景，根据市场情况作出了上述投资计划。据东海证券袁琤测算，若公司另外2条生产线在8月后顺利投产，4条生产线全部满产，预计月收入将达8000万左右，下半年公司业
19、绩将进一步释放。 本周内加码投资光伏产业的上市公司不在少数。三安光电（600703）目前正在商谈合作投资地面聚光太阳能产业的事项；佛塑股份(000973)拟投资研发晶硅太阳能电池的一种关键材料。美国等太阳能发电新兴市场更是吸引了国内大批公司的注意，金智科技（002090）拟以不超过900万美元在美国投资设立全资子公司，专业从事美国太阳能相关产业投资。 据光大证券王海生等分析，美国未来几年光伏市场总量将出现爆发性增长，并取代德国成为未来太阳能发电市场的发动机。美国参议院能源委员会7月21日投票通过的美国千万太阳能屋顶计划，是迄今为止规模最大、补贴额度最高的新政策。据悉，美国将从2012年开始，投
20、资2.5亿美元用于该项计划，从2013-2021年，每年投资5亿美元用于太阳能屋顶计划。 在美国上市的尚德电力控股有限公司的扩产计划则已在进行之中。该公司媒体关系经理张建敏告诉记者，公司今年所有的订单都已安排完，产能扩张至1.4GW是非常肯定的事情。去年底以来，光伏市场需求启动很快，不仅是德国、捷克、意大利等传统光伏市场，美国等新兴市场的需求都起来了。对于光伏行业在金融危机后为何能快速完成从“冷”到“热”的转变，张建敏表示，原因在于金融危机只是影响了行业的资金链，而行业基本面并没有变化，诸如能源替代、人口增长、能源消耗增加等导致行业需求加大的因素没有改变。光伏行业未来的需求仍十分乐观，至少到2
21、014年市场需求预计都不会下滑。“目前的问题不是需求什么时候下滑的问题，而是需求会增加多少的问题。”张建敏说。七、结论：结论1：兴业太阳能管理层无问题，从资本市场表现来看，是实业家的架势。结论2：兴业太阳能长期看行业壁垒不高，但短期（3年内），行业中许多优势不减。结论3：政策环境优势明细，各国政府都大力支持太阳能产业。兴业太阳能处于国内外暖风频吹的环境。结论4：光伏建筑成本仍较高，20年的发电收入仍不抵一次性投入和维护费用，所以，失去政府支持，此类项目会减少。但我认为，光伏建筑材料价格将呈下降趋势。一方面，上游厂商技术创新；另一方面是光伏材料生产企业众多，价格竞争激烈。令人愉悦的是这一重大不确
22、定因素与兴业太阳能无关，就如淘金者和卖水给淘金者的人。结论4：上游厂商正逐渐进入下游工程实施产业。这是个好现象，说明这个市场正蓬勃发展，且在短期内（3年）不会到达增长极限。八、空头分析：结论之后的空头分析是重要的冥想，即使已经做出了购买决定，也需要冥想。设想一切可以卖空股票的因素以及潜在的不利因素；设想我想买入股票时，为什么有些人更愿意卖出；设想出现无法预见的糟糕情况时，我所能对应的策略等等。1，既然公司无问题、行业无问题、政策无问题、增长无问题，为何香港只给出10倍的市盈率？为何IPO价格只有1.05HK（流血上市）？2，IPO 1年后股价涨了4倍。以目前价格4HK，还有多少获利空间？估值还可能继续上升么？3，地方投资紧缩，房地产价格下降50%，会对这家公司产生多少影响？是否仍能盈利？4，企业盈利的大头“火车站项目”出现意外情况或由于各种原因，公司不再拿到政府项目，企业生存是否面临问题？6，令人讨厌的国家队（中国节能）雄心勃勃的在这个行业攻城略地，这会对企业产生多大影响？企业在多大程度上能打开国际市场？这些问题的回答过于主观，再说，观点的正确性也不会随着读者的认同而增加，所以，我就不再文章中讨论了。（本人持有兴业太阳能）
