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1、装订线安徽工业大学 毕业论文摘要公司治理作为一种制度安排，其目的在于界定公司中最主要利益主体之间的相互关系，在要素所有者之间分配收益及制订公司战略和解决公司经营管理问题。由此，公司治理中所涉及的相关者的利益关系决定着公司的发展方向和业绩。上市证券公司是我国资本市场的重要参与者和组织者，一方面作为中介机构，发挥着媒介资金供需、构造资本市场、优化资源配置等功能；另一方面作为上市公司，大多是通过借壳或重组上市公司实现上市流通的。我国上市证券公司金融行业特征及其特殊的上市方式，决定了研究其公司内部治理与公司绩效之间的相关性有助于完善公司内部治理结构，提高经营效率，进而促进资本市场的稳定和发展。本文共分
2、六个部分。第一部分介绍了公司治理与公司绩效研究状况和本文的研究意义。第二部分概述上市证券公司的形成与发展。第三部分多角度分析了我国上市证券公司内部治理现状。第四部分依据相关理论和研究成果，提出研究假说，并选取了研究变量。第五部分从股权结构、董事会特征、高层管理人员激励三个方面实证检验了我国上市证券公司内部治理与公司绩效的相关性。第六部分根据前文的理论分析、现状分析和实证检验，得出了本文的基本研究结论。关键词:上市证券公司，内部治理，公司绩效，相关性 AbstractAs an institutional arrangement of the corporate governance, its
3、aim is to define the relationship between the main shareholders of the company, distribute the company income to all the factor owners, make the companys strategies and solute the management problems. Thus, the corporate governance involves to stakeholders interest relationships, which determine the
4、 development directions and Performance of companies. The listed securities companies are major participants and organizers in Chinas capital market. First as financial intermediaries，they play very important role in financing and resource allocation in stock market; other，as the listed company，most
5、 of them became the listed company by backdoor listing or restructured listing. In China，the listed securities companies have special characteristics. Researching the relationship between internal governance and corporate Performance is he1pful to improve the internal governance，increase operational
6、 efficiency and make the capital markets more stable and developed quickly.The paper is divided into six parts. The first part introduced the research status of corporate governance and corporate performance and the research significance of this paper. The second part is overview stock company liste
7、d on the formation and development. The third part multi-angle analysis listed securities companys internal governance status in China. The fourth part according to relevant theories and research results proposes the study hypotheses and select the research variables. The fifth part empirical the re
8、lationship of corporate governance and corporate performance of the listed securities companies from three aspects of ownership structure，board governance，senior management incentive. The last part reaches the basic conclusion according to above analysis.Keywords: listed securities company，corporate
9、 governance，corporate Performance，relationship 目 录一、引言1（一）研究背景与意义1（二）研究综述11. 股权结构与公司绩效22. 董事会特征与公司绩效33. 高层管理人员激励与公司绩效3（三）研究方法与研究思路4二、我国上市证券公司的形成与发展6（一）我国上市证券公司的形成6（二）我国上市证券公司的发展8三、 我国上市证券公司内部治理现状分析10（一）我国上市证券公司的股权结构101. 股权性质102. 股权集中度11（二）我国上市证券公司的董事会特征121. 董事会规模132. 董事会结构143. 董事质量15（三）我国上市证券公司的监事会特
10、征161. 监事会规模与结构162. 监事质量18（四）我国上市证券公司的高级管理层特征及激励191. 高级管理层质量192. 董事长与总经理两职分合状况203. 高级管理人员激励20四、变量的选取与研究假设22（一）变量的选取及说明221. 因变量公司绩效指标222. 自变量223. 控制变量22（二）研究假说23五、实证检验:内部治理与公司绩效的相关性25（一）股权结构与公司绩效相关性251. 模型建立252. 相关性分析253. 回归分析26（二）董事会特征与公司绩效291. 模型建立292. 相关性分析293. 回归分析29（三）高层管理人员激励与公司绩效311. 模型建立312. 相
11、关性分析313. 回归分析31六、结论和政策建议32结束语34参考文献35IV 一、引言（一）研究背景与意义我国的证券业经过了近30年的快速发展，经历了从无到有，从无到初具规模的发展历程。1985年9月，深圳经济特区证券公司经人民银行批准试办，诞生了中国第一家专业证券公司，从此以后，中国证券公司的发展突飞猛进，截止到2011年12月31日，中国上市证券公司总数已达18家。这18家上市公司按照公司法、证券法及中国证监会相关法规的要求，建立了公司治理制度，完善了公司治理结构，形成了股东大会、董事会、监事会和经营管理层相互分离、相互制衡的公司治理结构。但是我国大部分的上市证券公司都是通过借壳，或者重
12、组上市公司实现上市流通的。我国上市证券公司特殊的上市方式以及金融业的特殊性，迫切需要我们研究上市证券公司治理的绩效如何？上市证券公司的股权结构是怎样影响公司治理绩效的？股东及其他相关者的利益是否得到了有效保护？董事会的运作机制完善吗？监事会的监督机制是否有效?上市证券公司采用的激励和约束机制是否有效，能够促进管理层为公司的发展而努力吗？本文在梳理国内外关于公司内部治理与公司绩效相关性研究文献的基础上，运用公司治理的相关理论，循我国上市证券公司内部治理现状分析一构建模型一实证检验的研究思路，从股权结构、董事会、管理层激励等三个方面考察了我国上市证券公司内部治理与公司绩效的相关性，进而给出了基本结
13、论。本文研究的意义在于：(l)丰富我国公司治理问题的研究。公司治理是国内外理论和实务界研究的一个重要课题。国内学者对我国的公司治理问题进行了广泛的研究，取得了大量的研究成果。但大多以从事实体经济的一般企业作为研究对象，专门研究证券公司治理结构的论文并不多。本文以我国上市证券公司为研究对象，对其内部治理现状加以梳理、分析，一定程度上填补了我国公司治理问题研究的空白。(2)为证券公司完善治理结构、提高经营效率和业绩提供参考依据。合理、完善的内部治理是保证我国证券公司提高经营效率、保持和增强行业竞争力的重要因素。本文采用实证分析方法了检验我国上市证券公司内部治理与公司绩效的相关性，以此可以为证券公司
14、寻求提高公司绩效的内部治理结构完善路径提供参考。（二）研究综述有关公司治理最早的论述可追溯到亚当斯密 亚当斯密（17231790）是经济学的主要创立者。的国富论1，他在该书中提出了经营者和出资人利益不一致的代理问题。一般认为，公司治理概念最早由威廉姆森 奥利弗伊顿威廉姆森(OliverEatonWilliamson，1932.9.27 ) “新制度经济学”的命名者。(Williamson，1975)2提出，从公司治理概念提出以来，学术界对公司治理问题进行了大量的研究。在公司内部治理的绩效研究方面，主要如下几个方面的研究成果：1. 股权结构与公司绩效伯利和米恩斯3(Berle和Means，193
15、2)认为，分散的公司股权结构会使公司绩效无法达到最优，原因是股东缺乏动力和意愿对经营者进行监督，但增加经营者的持股比例，可促进绩效的提高。Jensen和Meckling4(1976)将股东分为内部股东和外部股东两类，内部股东持股比例的增加能够提高绩效，从而增加公司价值。Grossman和Hart(1980)5认为，公司股权结构过于分散会影响到公司绩效。但Demsetz(1983)6认为，股权结构是股东追求利润最大化的内生约束，股权结构集中与利润的增加并无关系。Holderness和Sheehan7(1988)比较了股权集中的上市公司和股权分散的上市公司之间的经营业绩，发现会计利润率与托宾Q 托
16、宾Q是指资本的市场价值与其重置成本之比。之间无显著的差别，得出股权结构与公司绩效之间无相关性的结论。孙永祥和黄祖辉(1999)8研究发现托宾Q值与第一大股东持股比例的相关性具有倒“U”形态。Pederson和Thomsen(1999)9分析了欧洲12国435家大公司，研究结果发现公司股权集中度与公司净资产收益率(ROE)显著正相关。Lehmann和Weig(2000)10的实证结果表明，股权集中度与ROA和ROE具有显著的负相关。许小年和黄燕(2000)11认为，股权的集中程度及其构成对公司绩效有很大影响。陈小悦和徐晓东(2001)12认为第一大股东持股比例与企业业绩具有正相关性。董麓、肖红叶
17、13，在2001年的研究中发现股权集中度、国家股所占比例、法人股比例和流通股比例对我国上市公司业绩没有显著影响”。高明华、杨静(2002)14认为随着股东人数增加，股权集中度对公司绩效的负面影响会减少。朱德胜和刘晓芹(2007)15以中国沪深两市上市公司2001一2004年间900家上市公司为研究样本，在考虑股权结构内生性的基础上，研究了股权结构与公司业绩的关系。发现只有国有股与业绩呈显著的“U”型关系，股权结构的其它变量在内生性的框架下并没有通过显著性检验。Kapopoulos & Lazaretou(2007)16选取了希腊275家上市公司的数据，对绩效采用托宾Q和财务利润率两种方法来测量
18、，并把股权结构分为管理者持股和重要投资者持股两种类型，实证结果显示:无论采用股权结构的哪种形式，它都与绩效正相关，这表明股权越集中在内部股东或外部股东手中，管理者行为越能得到有效监督和约束。另外，作者也发现，良好的公司绩效也会增加管理者或大股东对期权股票的拥有，一旦兑现后，必然会增加他们的持股水平。也就是说，二者是相互影响的。Drakos & Bekiris(2010)17采用2000一2004年希腊146个上市公司的面板数据，在考虑到希腊资本市场运作与发达资本市场之间有差异的情况下，构建了一个联立方程组模型，作者先把股权结构分为内部股权和外部持股，他们认为:为了确定股权结构与公司绩效之间的关
19、联，关键需要正确地分辨出哪一个股权变量是内生的，通过检验，他们发现内部股权是内生的，并且它对公司绩效有正的影响，但公司绩效对外部股权却没有显著性影响。2. 董事会特征与公司绩效Morck(1988)18等研究发现董事持股与公司绩效(托宾Q)具有明显的非单调关系。Borokhovich，Parrino和Trapani(1996)19的研究证实，和内部董事相比，独立董事更容易作出更换公司业绩较差的CEO的决策。Agrawal和Knoeber(1996)20认为，外部董事制度与以托宾Q衡量公司绩效的具有负相关关系。Beasley(1996)21发现独立董事比例和虚假则一务报告发生率具有负相关性。Ye
20、rmack(1996)22认为董事会规模与公司价值之间有负相关的凹性曲线关系。Elron(1997)23认为董事会成员在年龄、受教育程度、专业方向和职业经历以及文化背景等方面的差异会直接或间接地影响公司绩效。陈哲(2002)24认为独立董事所占比例与公司绩效存在着负相关关系。何卫东和张嘉颖(2002)25认为非执行董事比例不影响公司的托宾Q值。Hillman和Dalziel(2003)26认为，董事在公司中持股比例会影响经营者的激励程度。向朝进(2003)27认为独立董事所占比例与公司绩效呈正相关性。李维安(2004)28经实证分析认为公司治理绩效和董事会治理之间呈现倒U形的曲线关系。周德友(
21、2006)29认为董事会的激励特征与公司绩效存在显著的线性正相关关系，但结构特征与公司绩效的关系不显著。王跃堂，赵子夜和魏晓雁(2006)30系统地检验了董事会独立性和公司绩效的关系，发现独立董事比例和公司绩效显著正相关。宋增基、卢溢洪和张宗益(2009)31虽发现董事会规模负向作用于公司绩效，但二者在统计上并不显著。向锐、冯建(2008)32通过研究发现董事会独立性、董事报酬、独立董事的出勤率与公司绩效存在着显著的正相关关系；董事会会议频率与公司经营绩效存在显著的负相关关系。范林榜、李锦生、潘善启(2010)33经研究认为董董事会特征和公司绩效具有弱负相关性。3. 高层管理人员激励与公司绩效
22、Hall和Liebman(1998)34认为高层管理人员报酬和公司绩效有着强相关关系。Morek，shleifer和Vishny(1988)35认为，经营者持股比例的增加会对公司绩效有着积极的影响。MeConnell和Servaes(1990)36认为高层管理人员持股与企业价值之间有曲线关系。Rechner和Dalton(1991)37认为两职合一公司的股票的边际收益率较高，但是结果不具有统计显著性。Baliga，Moyer和Rao(1996)38的研究发现两职分离与公司绩效并无显著的相关性。李增泉(2000)39、魏刚(2000)40、杨瑞龙和刘江(2002)41研究了我国上市公司高级管理人
23、员激励与公司业绩之间相关关系，发现经理报酬与公司业绩不存在显著的正相关关系。赵西萍、李有根和李怀祖(2002)42经实证研究，认为经理报酬受公司绩效影响比较显著。周嘉南、黄登仕(2006)43认为中国上市公司高管人员的报酬与公司绩效存在正相关关系。薛求知、韩冰洁(2007)44分析了沪深股市1242家上市公司的2005年数据，结果表明上市公司业绩与经理人年度薪酬存在显著正相关关系。徐向艺、王俊祥、巩震(2007)45认为，非年薪制激励形式优于年薪制和股权性报酬激励形式，高管的薪酬水平与公司绩效存在显著负相关。（三）研究方法与研究思路本文对公司内部治理的绩效研究，主要是借助于模型与定量方法，例如
24、对股权结构与公司绩效相关性的实证研究、对董事会与经营绩效相关性的实证研究、对经营者激励与公司绩效相关性的实证研究。而对公司内部治理与实证结果的分析，主要采用定性的方法进行分析。本文力争做到在定量分析的基础上，吸收定性分析的特长，将二者有机结合起来。本文依据公司内部治理理论及相关研究结论，对我国上市证券公司内部治理现状的考察、公司内部治理与公司绩效相关性假说的提出采用了规范分析方法。在对我国上市证券公司内部治理与公司绩效相关性进行检验时采用了实证分析方法。全文研究体现了规范分析与实证分析的结合。本文在分析我国上市证券公司内部治理现状的基础上，选取适宜变量，设定研究假说，构建模型，从股权结构、董事
25、会治理、高层管理人员激励等三个维度实证检验了上市证券公司内部治理与公司绩效的相关性，并给出了基本结论(具体见图1.1)。我国上市证券公司治理与绩效研究研究文献梳理相关概念界定相关理论研究假设研究设计内部治理的现状研究实证分析基本结论图1.1 研究思路图二、我国上市证券公司的形成与发展（一）我国上市证券公司的形成上市证券公司能成为投资大众地投资对象，因而容易吸收投资大众地储蓄资金 ，扩大了筹资地来源，可以扩大资本；上市证券公司地股权就分散在千千万万个大小不一地投资者手中，这种股权分散化能有效地避免公司被少数股东单独支配地危险，赋予公司更大地经营自由度；上市证券公司股票行情及定期会计表册地公告，起
26、了一种广告效果，有效地扩大了上市证券公司的知名度，提高了证券公司的信誉；上市证券公司主权分散及资本大众化地直接效果就是使股东人数大大增加，这些数量极大地股东及其亲朋好友自然会购买证券公司的产品，成为上市证券公司的顾客；上市证券公司可以扩大融资渠道，提高与对手的竞争实力。 基于上面种种原因，中国首家上市证券公司宏源证券（股票代码000562）诞生了。宏源证券股份有限公司，前身是1988年2月经中国人民银行批准设立的中国建设银行新疆信托投资公司。1993年2月改组为股份制企业，以社会募集方式设立新疆宏源信托投资股份有限公司；1994年2月在深圳证券交易所上市，成为新疆第一家上市公司，也是新疆唯一具
27、有主承销商资格的证券商。1997年以来，公司加快了发展步伐，建立了完善的法人治理结构，健全高效的经营管 理体制和规范系统的内部控制制度，保证了各项业务的持续健康发展。截止2000年6月，公司证券业务得到长足发展，证券业务比重达到80以上，为公司2000年改制奠定了基础。2000年3月6日，中国证监会以证监机构字200042号文批复同意宏源信托改组为证券公司，彻底剥离和处置非证券类资产及相应的负债。2000年9月20日中国证监会以证监机构字2000210号文批复同意宏源信托整体改组为宏源证券股份有限公司。改制完成后，公司成为由中国信达资产管理公司控股、依托中国建设银行集团，并集上市公司、金融机构
28、、证券公司三位一体优势为一身的中国第一家上市综合类证券公司。随着宏源证券公司的上市，其他证券公司纷纷加快了上市的步伐，截止到2011年12月31日，我国沪深两市共有18家上市证券公司，它们是太平洋证券、西南证券、中信证券、国金证券、海通证券、光大证券、招商证券、华泰证券、兴业证券、东吴证券、方正证券、宏源证券、东北证券、国元证券、国海证券、广发证券、山西证券、长江证券，具体数据见下表2.1。表2.1 我国上市证券公司的上市时间和公司治理、绩效指标公司名称上市时间上市时第一大股东持股比例上市时前十大股东持股比例净资产收益率太平洋证券2007-12-2813.3483.5530.08西南证券 西南
29、证券借壳ST长运于200119上市2001-1-928.2499.063.88中信证券2003-1-631.7569.732.11国金证券 国金证券借壳成都建设于199787上市1997-8-727.3571.036.19光大证券2009-8-1833.9283.938.65续前表2.1 我国上市证券公司的上市时间和公司治理、绩效指标公司名称上市时间上市时第一大股东持股比例上市时前十大股东持股比例净资产收益率招商证券2009-11-1728.7881.0916.49海通证券 海通证券借壳都市股份于1994224上市，1994年海通证券由国家控股，剩余股未流通，因此前十大股东持股比例与第一大股东
30、持股比例一致。1994-2-2474.8974.8914.2华泰证券2010-2-2624.4270.962.73兴业证券2010-10-1323.7358.347.56东吴证券2011-12-1230.2256.203.13方正证券2011-8-1041.1865.071.53宏源证券1994-2-228.5767.427.04东北证券 东北证券借壳S锦六陆于1997227上市1997-2-2757.8563.9822.37国元证券 国元证券借壳S*ST化二于1997616上市1997-6-167575.023.73国海证券2011-8-527.1679.793.26广发证券 广发证券借壳S
31、延边路于1997611上市1997-6-117575.7920.76山西证券2010-11-1537.5681.247.09长江证券 长江证券借壳S*ST石炼于1997731上市1997-7-3183.3383.3412.53资料来源：证券之星的资料库由表2.1可知，我国上市证券公司发展规模的趋势，如下图2.1所示：图2.1 我国上市证券公司发展规模趋势图从图中可以看出：1997-2007年上市证券公司的发展规模基本保持不变，而2008年是一个转折点，显而易见，从2008开始我国上市证券公司的规模突飞猛涨，至2011年底已达到18家上市证券公司。（二）我国上市证券公司的发展我国上市证券公司的发
32、展包括许多方面，本节着重从公司的治理和绩效方面变化来反映我国上市证券公司的发展状况，上市公司的治理主要选取第一大股东持股比例（L1）和前十大股东持股比例（CR10），上市公司的绩效主要选取净资产收益率（ROE）。公司的治理和绩效指标不止这三项，详细的分析见第三章，本节旨在用这三个指标来初步分析上市证券公司的发展，具体数据见表2.2。表2.2 2011我国上市证券公司的治理与绩效指标公司名称第一大股东持股比例前十大股东持股比例净资产收益率太平洋证券股份有限公司11.5669.247.41西南证券股份有限公司40.4575.782.38中信证券股份有限公司20.5141.9214.52国金证券股份
33、有限公司27.3571.037.14海通证券股份有限公司5.8736.096.89光大证券股份有限公司33.9279.347.19招商证券股份有限公司28.7880.088.14华泰证券股份有限公司24.4269.995.37兴业证券股份有限公司23.7357.175.17东吴证券股份有限公司30.2256.203.13方正证券股份有限公司41.1865.071.81宏源证券股份有限公司66.0569.549.07东北证券股份有限公司30.7172.22-4.91国元证券股份有限公司23.5568.013.8国海证券股份有限公司26.0476.502.82广发证券股份有限公司21.1277.4
34、06.52山西证券股份有限公司37.5678.073.24长江证券股份有限公司14.7254.923.78资料来源：上海交易所和深圳交易所的资料库 由表2.1和表2.2可以得出图2.2和图2.3，如下：图2.2 上市证券公司第一大股东持股比例的变化由图2.2可知：我国上市证券公司中有8家公司第一大股东持股比例相比上市时是下降的，还有8家公司的第一大股东持股比例是保持不变的，仅有2家证券公司的第一大股东持股比例相比上市时是上升的，分别是西南证券和宏源证券，总体说来，我国上市证券公司的股权结构是趋于分散化。图2.3 我国上市证券公司的绩效变化由图2.3可知：我国上市证券公司中有11家公司的绩效相比
35、上市时是下降的，其中东北证券的绩效为-4.91%，下降幅度最大；有4家上市证券公司的绩效相比上市时是上升的，分别是中信证券、国金证券、华泰证券和宏源证券，其中中信证券的涨幅最大；剩余3家上市证券公司的绩效相比上市时保持不变。总的说来，我国上市证券公司绩效不容乐观，在上市的途中遇到瓶颈，需要通过调整自身的治理结构等方面来改善绩效。三、 我国上市证券公司内部治理现状分析证券公司是我国资本市场的重要参与者和组织者，其公司治理及经营状况是否健康稳健对我国资本市场发展有着举足轻重的作用。截止2011年末，我国沪深两市共有18家上市证券公司，它们是太平洋证券、西南证券、中信证券、国金证券、海通证券、光大证
36、券、招商证券、华泰证券、兴业证券、东吴证券、方正证券、宏源证券、东北证券、国元证券、国海证券、广发证券、山西证券、长江证券，其中，宏源证券是A股第一家上市券商。本节主要从股权结构、董事会特征、监事会特征和高级管理层特征及激励四个角度分析我国上市证券公司内部治理通常，人们所关注的公司治理实际是上指公司的直接控制或内部治理结构。狭义来说，公司内部治理是股权结构、董事会、高级管理层等方面的制度安排，它是直接作用公司内部的控制要素和激励手段。吴敬琏(1994)把公司治理结构定义为“由所有者、董事会和高级经理人员三者组成的一种组织结构。现状。（一）我国上市证券公司的股权结构股权是股东作为公司的出资者拥有
37、的各项权利，包括自益权和共益权。自益权是股东在享有所有权的基础上，在不破坏公司经营的限度内享有相对独立自主的经营权;共益权股东可参与公司管理、监督、决策等事务的权利。股权结构，指公司不同性质股东持有的股份或不同股东主体持有的股份在企业总股本中所占的比例，它体现公司所有权形式和结构，决定公司治理的方式、章程和绩效。本文主要从股权性质和股权集中度两个角度分析我国上市证券公司股权结构。1. 股权性质股权性质指股东的身份性质，在我国一般指国有股东、法人股东、自然人股东。根据我国证券公司所有权性质，可以将我国上市证券公司第一大股东分为国有法人股份和非国有法人股份两种类型。其中，国有法人股份包括国有股和国
38、有控股股东，非国有法人股份主要是指民营企业、个人等持有股份。我国上市证券公司股权性质具体情况如下表3.l所示。从下表3.l中可以看出，在我国18家上市证券公司中，第一大股东性质为国有法人股的有12家，非国有法人股6家;只有长江证券、海通证券、广发证券和太平洋证券的第一大股东不是控股股东，其余的14家上市公司的第一大股东都是控股股东。因第一大股东的股权性质是最能够反应股权性质的关键指标之一，由此易知，我国上市证券公司的控股股东主要为国有法人股，第一大股东的股权性质比较单一，也从另一个角度说明了我国证券公司的产生是由政府主导、而非市场选择的事实。这种特殊的股权性质，容易造成出资人的缺位和股东的“非
39、人格化”，使得我国证券公司内部治理具有一定的特殊性。表3.1 2011年我国上市证券公司第一大股东的股权性质及控股情况第一大股东股权性质是否控股太平洋证券股份有限公司非国有法人否西南证券股份有限公司国有法人是中信证券股份有限公司国有法人是国金证券股份有限公司非国有法人是海通证券股份有限公司国有法人否光大证券股份有限公司国有法人是招商证券股份有限公司国有法人是华泰证券股份有限公司国有法人是兴业证券股份有限公司国有法人是东吴证券股份有限公司国有法人是方正证券股份有限公司非国有法人是宏源证券股份有限公司国有法人是东北证券股份有限公司非国有法人是国元证券股份有限公司国有法人是国海证券股份有限公司国有法
40、人是广发证券股份有限公司非国有法人否山西证券股份有限公司国有法人是长江证券股份有限公司非国有法人否资料来源：同花顺软件系统数据2. 股权集中度股权集中度是指公司股份在前若干位大股东中的集中情况，是衡量上市公司股权结构分布的指标。股权集中度通过分配公司控制权来影响企业在市场上的行为，进而对公司治理机制产生作用，从而影响公司绩效。如果控制权市场发达，市场并购重组机制对经理人较强的市场约束。如表3.2所示，至2011年末，在所有的上市证券公司中，宏源证券的第一大股东持股比例最高为“66.05%，第一大股东持股比例最低的为海通证券，持股比例为5.87%的证券公司，第一大股东平均持股比例为28.21%。
41、表3.2 2011年我国上市证券公司的股权集中度总资产净资产总股本第一大股东持股比例前五大股东持股比例前十大股东持股比例太平洋证券494048.08211967.18150331.3311.5648.4969.24西南证券1776758.96989408.26232255.4640.4563.7175.78中信证券148280388659290.001101690.8420.5138.7941.92国金证券886470.51324078.44100024.2127.3568.8471.03海通证券9887637.674500618.20822782.125.8723.7836.09光大证券43
42、32914.022146504.00341800.0033.9274.6579.34招商证券6885722.662465721.79466109.9828.7862.3680.08华泰证券8574237.033320800.00560000.0024.4254.4869.99兴业证券2194593.74842600.00220000.0023.7342.8357.17东吴证券1585993.30738000.00200000.0030.2245.5156.20方正证券2616147.271421300.00610000.0041.1856.9465.07宏源证券2128701.89711606
43、.45146120.4266.0568.3369.54东北证券1253396.66308787.8963931.2430.7169.9572.22国元证券2259707.191478967.30196410.0023.5551.5568.01国海证券1117523.88268075.9471678.0626.0462.4476.50广发证券7681075.093163861.25295964.5721.1262.9677.40山西证券1310138.10595150.40239980.0037.5672.6878.07长江证券2866205.571150048.40237123.3814.72
44、42.9454.92均值4037739.421849821.42336455.6528.2156.1866.59资料来源：同花顺软件系统数据如表3.2所示，2011年末，我国上市证券公司存在着第一大股东持股比例过大的问题，股权集中程度非常高，在所有上市证券公司前五大股东的平均持股比例56.18%，说明我国证券公司股份过度集中，也暗示其内部治理存在着中国特色，具有一定的研究价值。（二）我国上市证券公司的董事会特征本文对我国上市证券公司董事会特征的研究，主要包括：董事会规模、独立董事比例、董事长与总经理两职分合状况、董事会成员学历及年龄等几个方面。1. 董事会规模董事会规模是指董事会中全体董事的总人数。董事会的监督能力随着董事人数的增加而提高，但董事会规模过大会带来协调和沟通上的困难，导致董事会监督成本上升和效率低下。实践中，很多国家对公司董事会规模有法律限制。我国公司法规定，有限责任公司的董事会规模为3至13人，股份有限公司的董事会规模为5至19人，对于人数较少或者规模较小的有限责任公司，
