国有资本参与风险投资机制分析.docx

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1、浦东新区国有资本参与创业风险投资机制研究浦东新区国有资产监督管理委员会浦东新区科学技术委员会上海浦东科技投资公司2007年10月摘 要自1985年我国引入创业风险投资模式至今，众多具有国有资本背景的创业风险投资公司其经营绩效并不理想，同时鉴于当前政府参与创投的重要意义以及其能应对“市场失灵”的重要作用，研究浦东新区国有资本参与创业风险投资的机制，提高其效率和效用具有鲜明的意义。本文首先研究国资参与创投的历史与现状，分析其“国有资本，政府直接管理”、“国有资本，国有企业管理”、“国有与民营资本混合，民营企业管理”和“国有与境外创投合作”等四种管理模式的优缺点，并结合国资参与创业风险投资的定位、意

2、义和必要性等得出当前其存在的问题；其次，基于问题，通过借鉴美国、日本、以色列和新加坡等的国资参与创投的成功经验，得出其一系列共性的成功精髓；再次，结合浦东当前的相关现状，指出其“缺乏科学项目评估机制”和“约束过多，激励不足”等问题；最后本着“发挥国有资本的引导作用，带动社会资金向初创期中小企业投资”的机制设计思路，对其政策目标、考核机制和退出机制进行了目标设计，并提出了“国资投入保障”、“社会资源整合”等5点资源整合方面的要求。创业风险投资作为一种不同于常规的融资方式，能够满足处于创建期与成长期创业企业对资金的要求，强有力地推动高新技术产业的发展。发达国家研究开发、成果转化和产业规模化经费的比

3、例是1:10:100，中国则为1:1.1:1.5。我国科技成果成功转化率低和产业化进程缓慢，其重要原因之一就是资金投入不足。自1985年我国引入创业风险投资模式至今，众多具有国有资本背景的创业风险投资公司其经营绩效并不理想。创业风险投资作为科技创新的一种重要投资工具，被中央领导提高到非常重要的高度。不仅被写进中央的各种文件，而且还成为国务院发布的实施国家中长期科学和技术发展规划纲要 (2006-2020年)的若干配套政策的重要内容。因此，本课题致力于对这些年来创业风险投资在中国发展遇到的许多问题和困境进行系统总结，深度分析研究问题产生的根源，并且结合浦东实际，提出系统的国有资本参与创业风险投资

4、的改革方案。一、国有资本参与创业风险投资的情况（一）我国创业风险投资的历史创业风险投资在中国的发展，大约有近20年的历史，大体分为四个阶段：第一个阶段是从1985年到1997年，当时大多数人都还不了解创业风险投资这个概念。我国出现了一个开发区热，先后设立国家级和省市级“高新技术产业开发区”50多家，创业风险投资基金或创业风险投资公司在一些高新区相继设立。同期，境外创业风险投资进入中国市场的步伐也随之加快，出现了外资或中外合作创业风险投资公司。第二个阶段是从1998年到2000年，被称之为创业风险投资的第一个春天。在1998年政协一号提案关于尽快发展我国创业风险投资事业的提案的催化下，至1999

5、年7月，全国共有92家创业风险投资公司组成74亿元的创业风险投资基金，1999年由于创业风险投资的高速发展，被誉为创业风险投资年。随着新浪、搜狐、网易的出现，很多企业开始了解并涉足创业风险投资。第三个阶段是从2001年到2003年，网络经济遭遇低潮，创业风险投资在全球，也包括中国开始变得更为谨慎；创业风险投资全行业陷入低谷。受全球互联网泡沫影响，我国的创业风险投资在发展过程中积累的问题逐渐凸现出来，如创业风险投资机构管理体制不健全，经营不规范等。 第四个阶段是从2004年至今，创业风险投资在逐步成熟的过程中也随之步入一个高潮时期。创业风险投资复苏并快速增长，创业风险投资的政策环境趋好。美国搜索

6、引擎巨头Google在2004年的成功上市，引发了网络IT业和创业风险投资业的又一个全球性热潮。在中国，特别是2003年中国证监会取消“无异议函”后，很多外资VC投资的创业企业在NASDAQ上市，如携程网、掌上灵通网、中芯国际、盛大网络、德信无线、前程无忧、空中网等。许多国外的风险资本纷纷进入中国，如国际著名投资公司3i以及Blue Run等公司和基金于2005年度在中国大陆设立办事处。（二）我国创业风险投资的现状2005年至今，我国政府已经基本上解决了创业风险投资的合法性、税收优惠的政策导向等问题，而且，外资创业风险投资境内投资问题也在完善当中。不过仍然存在政策上的缺陷而有待解决的地方，如：

7、公司法和退出机制还有待完善。2005年11月国家十部委联合推出创业风险投资企业管理暂行办法；2006年我国政府已经将创业风险投资和资本市场作为发展科技的重要手段，具体体现在国家中长期科学和技术发展规划纲要及其配套措施。“十一五规划”中明确提出自主创新战略并将国家发改委确定为全国创业风险投资牵头单位。根据China venture提供的统计资料，截至2006 年底，可用于投资中国市场的创业风险投资资本总额为200.42 亿美元，比2005 年度增长16.5%。其中，2006年新增创业风险投资资本金额达到44.429 亿美元。2006年中国市场共发生362 起创业风险投资案例，与2005年的298

8、起案例相比增长率为21.5%；创业风险投资总金额为21.81亿美元，与2005年的投资总金额14.30亿美元相比增长率为52.5%。 中国创业风险投资发展报告2006显示，到2005年底，全国已有创业风险投资机构319家，管理的资本达到631.6亿元。中国创业风险投资机构累计投资3916项，其中高新技术投资项目达到2453项，投资额达到326亿元。以上数据说明，我国创业投资机构关注的基本上是科技型中小企业，投资于高新技术领域的比例较高。中国正在成为继美国、以色列之后的第三大创业国和创业风险投资国。表1-1 2002-2006 年中国市场创业风险投资规模及其增长率图1-1 2002-2006 年

9、中国市场创业风险投资金额及其增长率 （三）国有资本参与创业风险投资的历史根据国有资本保值增值结果计算与确认办法的定义，“国有资本指国家对企业各种形式的投资和投资所形成的收益，以及依法认定的国家所有者权益。对于国有独资企业或公司，其国有资本等于该企业的所有者权益；对于拥有国家投资的有限责任公司和其他具有多元投资主体的企业，国有资本是企业所有者权益中国家应享有的份额。”从来源来看，国有资本包括政府各类财政资金、政策性银行资金、国有控股和国有独资公司提供的资本，是相对于国内企业(简称民间资本)、外资机构创业资本、金融机构创业资本和其他类型的商业性创业资本而言的。从国有资本在创业投资中所占的权重看，国

10、资在中国一直有着举足轻重的地位，对中国创业投资业的影响重大。国资在创业投资中的定位准确与否直接影响到中国创业投资事业的未来发展。表1-2 我国创业投资资本总量来源的年度比较年份资本来源1994199519961998199920002001政府58.7%56.5%55.7%49.1%45.7%34.6%34.3%企业4.7%8.2%9.4%16.2%24.1%35.6%37.0%在我国，国有资本介入创业风险投资经历了两次高潮。第一个高潮是1991年国家关于高新技术开发区可以创办创业风险投资的规定出台之后，上海、江苏、浙江、重庆等地分别成立创投机构；第二次高潮是在19992000年间，继国务院办

11、公厅转发七部委关于建立创业风险投资机制的若干意见后，我国曾掀起设立创业投资企业的热潮。广东省、安徽省、陕西省以及广州市和深圳市等政府机构开始大手笔进入创业投资市场。相对第一次高潮而言，第二次高潮的特点是：(1)政府进入的规模要大得多，仅广州市科技局就先后出资6亿元直接介入；(2)由政府聘请职业经理人经营创业投资公司，如深圳创新科技投资公司的经营者是原申银万国证券的阚治东。 表1-3 政府直接投入创业资本的情况(2001年) 单位：(亿元)机构名称创立时间注册资本管理资本政府股权深圳创新科技投资有限公司19991630深圳市政府财政出资，50%股权。上海市科技投资公司19925.58.3上海市政

12、府财政出资，29%股权。广东省创业风险投资集团20006.512广东省政府财政出资1亿元。广州科技创业风险投资公司199936广州市科技局投资，100%控股。浙江省科技创业风险投资公司199311.25浙江省科委58%，浙江省财政厅42%。江苏省高新技术创业风险投资公司199236.5江苏省财政厅控股天津科技发展投资总公司19971.62.5天津市财政29%，天津市科委43%。沈阳科技风险开发事业中心19920.81沈阳市科委科技三项费用重庆科技创业风险投资有限公司19922.262.68重庆市科委、高新区及财政控股60%。山西省科技基金发展总公司19930.31.1山西省科委每年科技三项费用

13、的1/3安徽省科技产业投资有限公司19991.53政府控股陕西省高新技术产业投资公司19992.052.05政府控股这些由政府直接出资设立的“创业风险投资机构”，由于无法改变产权虚置以及所有者缺位等产权制度缺陷，均未收到预期的效果。由于普遍缺乏为获得创业投资高收益而承担高风险的动力，加之创业投资的相关条件不成熟，导致他们中的绝大多数或者听命于政府部门，或者偏离了创业投资方向，纷纷涉足房地产和证券投机等非创业性的风险领域。上述原因导致政府直接介入创业投资的第一次高潮迅速于19941995年进入低潮，第二次高潮也于2003年跌入低谷。2004年国务院关于投资体制改革的决定提出“要建立和完善创业投资

14、机制”，其中一个重要的环节便是发展创业投资企业；2005年11月15日，国家发展改革委等十部委联合发布创业投资企业管理暂行办法。办法确立了国家发展和改革委员会作为全国创业投资企业管理的国务院管理部门地位，并在第二十二条中规定，国家与地方政府可以设立创业投资引导基金，通过参股和提供融资担保等方式扶持创业投资企业的设立与发展；2007年7月，财政部和科技部联合发文科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法，为创业投资引导基金的运作提出明确指引。（四）国有资本参与创业风险投资的形式国资参与创业风险投资分为以下三种形式：1、中小企业技术创新基金科技型中小企业技术创新基金是我国政府应对国际竞争而采取的符

15、合WTO规则的制度安排，是对科技型中小企业创新、成长全过程的支持，也是积极探索市场经济条件下政府支持企业竞争前研发的举措。创新基金不以赢利为目的，通过对中小企业技术创新项目的支持，增强其创新能力。基金的资金来源为中央财政拨款及其银行存款利息。根据中小企业和项目的不同特点，创新基金分别以贷款贴息、无偿资助、资本金投入等不同的方式给予支持。1999年成立的国家科技型中小企业技术创新基金已逐渐成为我国创业投资的政策性“天使基金”。从1999年2003年，经评审、评估共批准立项4957项，中央财政实际投入34.61亿元，平均资助强度为70.6万元/项；至2002年底，全国己有34个省、计划单列市以及国

16、家高新技术产业开发建立了地方创新基金或专项配套资金28亿元。还吸引了一大批金融机构、科技担保、创业风险投资对创新基金资助项目的支持。据初步统计，创新基金资助过的项目，有1/3以上获得了创业投资企业、战略投资企业的投入，吸引商业银行等金融机构的资金，接近创新基金本金的10倍。2、创业（风险）投资公司创业投资公司是一种主营投资业务的机构，从行业管理角度说，它没有政府颁发的金融许可证，但所从事的是一种地道的金融性业务，这就需要创业投资公司加强自律、规范运作。创业投资公司原来采取股份有限公司或有限责任公司形式，自2007年6月1日起，根据中国新的合伙企业法规定，创业投资公司可以采取合伙企业的形式，但国

17、有独资公司和国有企业只能作为有限合伙人身份出资，不参与管理。创业投资公司的主营业务是：采用普通股、优先股、可转换债券等工具对高新技术企业投资；为创业投资基金代理投资业务；股权转让；融资咨询；为融资对象短期资金需求提供担保；参与被投资企业的经营管理等。在这里需要特别明确的是创业投资公司的主营业务，是以其自有货币资本直接投资于创业企业的股权。目前国内创业投资公司相当多的是国有独资或控股形式，还有一些是民营企业、个人、外商及其他拥有资本的企业、机构入股共同出资成立的创业投资公司。此外，外商以直接投资方式进人中国创业投资领域的可成立独资、合资或合作形式的创业投资公司并享有优惠待遇。在2007年合伙企业

18、法实施后，逐步发展有限合伙人制度下的创业投资公司有望成为中国创业投资公司的主要组织形式。经过多年发展，政策性创业投资公司一支独秀、一股独大的局面已得到改观，出现政策性创业资金、国内企业创业资本、外资机构创业资本和金融机构创业资本等多元的创业资本格局，但政策性创业资金占主体的地位并没有发生改变。3、创业投资基金和创业投资引导基金目前国内的创业投资基金大多是以政策性资本为主，同时吸收企业法人资本组建的，尚不存在真正意义的商业性创业投资基金。由于中国经济转型时现普遍存在市场分离和信息不对称的现实，创业投资基金可分为全国性和区域性创业投资基金。由于中国技术水平和经济管理环境的限制，一般商业性创业投资基

19、金难以自由运作。没有相关制度安排和保证，民间资金就不敢参与创业投资基金。因此，政策性创业投资基金担负着引进海外创业基金借以扩大示范效应、促进技术和制度创新、锻炼和培养创业投资人才的责任与义务。为鼓励创业投资的发展，政府开始尝试设立政策性创业投资引导基金。2005年，国务院下发的关于实施国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020年）若干配套政策的通知中提出把“鼓励有关部门和地方政府设立创业风险投资引导基金，引导创业风险投资企业投资于种子期和起步期的创业企业”，作为鼓励加快创业投资发展重要配套政策。同年，在十部委联合发布的创业投资企业管理暂行办法中更是明确提出：“鼓励国家和地方设立创业投

20、资引导基金，通过参股和提供融资担保等方式扶持创业投资企业的设立与发展”。在实践中，2006年3月，国家开发银行联合中新创投在苏州工业园区设立10亿元创业风险投资引导基金；2006年9月，北京海淀中关村创业风险投资引导基金成立，每年可获得不少于7000万元的财政资金支持；继北京之后，上海浦东新区创业风险投资引导基金于2006年10月成立，并计划在整个“十一五”期间提供20亿元财政资金支持；2007年7月，中央财政安排1亿元出资的首个国家级创业投资引导基金成立，支持科技型中小企业创业投资。（五）国有资本参与创业风险投资的管理模式1、国有资本、政府直接管理中国的国有风险资本基本上属于政府资本、政府管

21、理的模式，比如科技型中小企业技术创新基金。首先，其资本全部来自于国家财政部和国有政策性银行；其次，其管理中心是科技部下属机构。除此以外，各省、市政府也设立了创业风险投资项目。这种模式可以通过良好的设计来达到发展科技与经济的目的，以更充分地发挥其优势，其绩效主要源于运作机制、管理机制以及员工的投入。在这方面，科技型中小企业技术创新基金自成立之日就开始注意，并且相关政府部门做了许多努力来完善这种新型的政府基金的运作模式，不断地改进管理机制，加强受益项目的后续管理。当然，出于政治因素的考虑、各种因素的平衡也可能导致将资金分散投入到许多不同的行业、省份或企业，而并没有真正将其投人到能够获得更高利润的领

22、域。一方面，使其难以吸引优秀的基金管理者或私人风险资本，另一方面，基金自身的不断发展则成为一个不可回避的问题，甚至还可能引发官僚和政治腐败。2、国有资本、国有企业管理中国的创业风险投资公司大部分是国有或国家控股的公司。就公司的组织形式而言，与美国、日本等国家的情形有较大差异。比如，清华科技创业投资有限公司是由清华大学企业集团与首钢总公司联合国内金融机构、创业投资基金、上市公司及大型企业集团等共同设立的一家主要从事对高新技术项目(企业)进行创业风险投资与管理的有限责任公司。这种模式在中国的创业风险投资机构中是相当普遍的，因为创业风险投资在中国处于起步阶段，而创业风险投资公司也是模仿国有信托投资公

23、司的模式建立起来的。另一方面，国有创业风险投资机构又难以找到很好的模式，因为投资公司的模式特别是有限责任公司制，是中国目前创业风险投资唯一合法的形式。但是，风险资本的本质在于高风险、高回报，投资者期望尽快实现收益。这两个原因使得私人风险资本不太愿意与国有企业进行合作。所以，投资公司的形式目前虽被采纳，但并非最佳选择。3、国有与民营资本混合、民营企业管理政府提供配套资金或共同投资的模式普遍存在于我国的许多地区。政府将资金投资到最需要的领域，同时设立配套资金与私有资本共同向中小企业提供资金。这样一来，政府与私有资本共担风险。同时，政府实现了其利用少部分资金来吸引和鼓励较大规模私人风险资本投资的目的

24、。民营资本通过合作的方式设立创业风险投资公司在中国非常有限，由于中国创业风险投资在法律和制度方面存在缺失或有很大缺陷，限制了民营资本参与创业风险投资的发展。一方面，具有很高技术含量的企业大都被国外成熟的创业风险投资公司抢得先机，另一方面，受国有资本的挤压，民营资本参与创业风险投资的空间很有限。4、国有资本与境外创业风险投资合作外资创投机构在我国创业风险投资市场中占据重要位置。外资创投机构在投资总额、平均单项投资额、投资数量上继续领先于本土创投机构，全面主导了中国创业投资行业的发展。截至2006 年底在可用于投资中国市场的200.42 亿美元创业风险投资资本之中，外资背景资本金额为159.69亿

25、美元，占全部资本总量的79.7%。 国内国有资本与境外资本合作共同进入到创业风险投资的市场主要有4种模式，其共同的特点是境外资本的管理公司，都要通过控制境内的创业风险投资管理工具，向联合成立的资金中输入投资管理。合作的实体可以是合资企业也可以是本土的企业，其具体的操作方式视融资成本和投资的导向而定。图1-2：国内国有资本与境外VC四种典型合作模式二、国有资本参与创业风险投资的理论探讨（一）国资参与创业风险投资的定位国有经济是服从国家维护社会安定和为社会服务的经济，是国家职能的延伸。凡属于有关国家安全和提供重要的公共产品行业，应保持国有。如十五届四中全会的决定指出：国有经济要控制的行业领域包括：

26、设计国家安全行业、自然垄断行业、重要公共产品和服务行业以及支柱产业和高新技术产业中的重要骨干企业。这一定位是国有经济为国家职能服务，而不是为了获取利润。从这一定位中可以看出，国有经济所占有的行业和领域非常小。一些支柱产业和高新技术产业也只是一些重要骨干企业，而不是整个行业都受到国有经济所控制，这样国有经济就从许多行业和领域中退出，从而这一定位就为国有企业改革提供了理论依据，成为有进有退，有所为有所不为的标准。国有资本参与股份制并不妨碍完成国有经济使命，将国有资本与社会资本结合起来，更能发挥国有资本的作用。至于一些非盈利的纯熟公益事业、私人资本不会介入的企业，只有国有资本单独经营，其亏损应由国家

27、财政补助，这表明了国有经济的特点，不与民争利的基本属性。从长远看，政府在创业投资发展过程所扮演的角色应定位在营造宽松的投资环境上，如建立健全创业风险投资的法律、法规体系，建立更规范的监管机制，引导和制定政策，清除体制弊端。引导创业风险投资公司实行规范的现代企业制度、规范的公司制度和规范的市场化投资制度，吸收除国有资本以外的其他资本，实行股权多元化制度等。（二）国资参与创业风险投资的意义国资承担了比国企更高的使命，在整个社会经济发展、经济结构调整和产业升级方面，发挥着重要的作用。随着国有经济布局和产业结构调整的加快，投资于以新产业新技术发展为主的风险企业，可以更好地发挥国资在产业升级、社会经济结

28、构调整中的引导作用。在代表未来社会进步和发展方向的创新产业领域，国有资本的积极参与，势必会引领其他资本，进而带动全社会风险资本与知识资本的结合，不断完善国家技术创新系统，提升社会整体创新能力，对我国创新型国家建设具有重要的战略意义。其一，政府的目标是长远的经济繁荣和可持续发展，在意支持创业投资所产生的外部性，而不在意创投本身能即时带来多少效益，即不以追求商业利润或与私人部门分享利润为目标，而是以税收、就业、区域发展、出口和经济发展形式作为追求目标。其二，政府在目前情况下还是国内投资的主体之一，掌握着许多资源及资源的支配权，尤其是资金方面。政府有国家或地方的财力做后盾，输得起，可以进行长线的项目

29、投入，而且可以调动其它社会资源为创投业服务。其三，可以有效应对“市场失灵”。创业投资有着鲜明的外部经济性，如果仅仅依靠市场原则自发地进行配置创业资本就可能出现市场失灵。政府通过宏观政策方面的调节来分散、分担商业性创业资本的经营风险，通过政策性资金吸引、引导、鼓励、扶持商业资本进入创业投资领域。（三）国资参与创业风险投资存在的必要性政府扶持中小企业的发展已成为国际上通行的做法。在诸多扶持手段中，财政资助是各国政府最常用也是最主要的方式之一。其中，政府资助中小企业最主要的三种形式是：直接资助（包括有偿使用和无偿使用）信用担保和权益投资。现在我国创业风险投资结构并不十分合理，基本倾向于企业发展的中后

30、期，而对初期和前期的投入缺乏重视。创业风险投资不能迅速到位，已经成为众多具有发展潜力的高新技术企业发展的掣肘。由于缺乏足够的资金支持，我国高技术企业科技成果的市场转化率偏低。据国家科技部和国家统计局相关资料显示，我国每年仅专利技术就有7万多项，但专利技术的实施率仅仅为10，科技成果转化为商品并且取得规模效益的比例为1015，远远低于发达国家6080的水平，高技术产业产值仅占工业总产值的8左右，也大大低于发达国家的3040的水平。这其中，缺乏资金支持不能说不是一个重要因素。中国下一步的发展要依靠目前这一批具有创新机制的中小企业，国资参与创业风险投资主要目的就是要解决这些中小高新技术企业在创业期间

31、面临的资金困难和管理困难的问题。国资投资于以新产业新技术发展为主的创业企业，可以更好地发挥国资在产业升级、社会经济结构调整中的引导作用。在代表未来社会进步和发展方向的创新产业领域，国有资本的积极参与，势必会引领其他资本，进而带动全社会风险资本与知识资本的结合,完善我国国家技术创新系统，提升社会整体创新能力，对我国创新型国家建设具有重要的战略意义。（四）国资参与创业风险投资存在的问题目前中国国有资本创投资金的运作模式出现越位、错位与缺位并存的局面。现阶段的问题是显而易见的，关键在于如何准确剖析问题、并从根本上解决问题。首先，政府主观上有促进发展创业投资事业发展的迫切愿望，希望创业投资能够象美国等

32、创业投资发达国家那样带动高科技产业的发展，但多数地方政府为了带动民间资本的投入，给民间资本当好表率，却采取了用政府资金直接投资创业企业或创业项目的方法，而管理和服务方法较为粗放。政府对高科技企业的资金支持和投资，一般很少讲求回报，大部分是相关专家拍脑袋决定的，缺少专业投资机构的市场化运作。每年科技部、信息产业部等相关部委都有一定数额的资金划拨给下属企业，但决定权却大部分掌握在一些技术专家手中，而这些专家并不是市场和投资的专家，因此造成投资与回报的脱节。结果国有资本不但没有起来表率作用，相反浪费了资源，造成国有资产的流失。完全由政府拨款建立或国有资本投资的创业风险投资基金，存在着公司治理机制的缺

33、陷，很难成功，这种失败的案例并不鲜见，如1985年由国家科委设立的中创公司在1997年遭遇清盘的命运，充分说明此类完全由政府主导的创业风险投资公司治理上的弊端。其次，民间资本需要的外部环境比如法律法规、政策环境、退出渠道等却不健全，民间资本进入创业投资不但要承受商业风险，而且要承担政策法律性风险，造成大量的民间资本不能或不敢进入，有些已进入的民间资本处于停滞观望状态，有的已从创业投资领域撤出。政府的优势是在宏观或者中观层面的调控上，而多年的实践证明政府在微观上并没有优势可言。再次，政府的运作程序与创业风险投资需要的冒险和进取精神、灵活性和商业性是不相适应的。政府资金受到的监督环节多，要求透明度

34、高，决策程序相对长；在现有体制下，政府创投公司面临的投资限制比较多，灵活性不够；政府独资或控股的公司，难以给出有效的约束机制和激励机制，难以防范道德风险。原因就在于国有资本的主力集中在实业投资领域，其考核机制、收益实现基本上遵循着实业资本的规则。国有资本保值增值结果计算与确认办法中规定的考核标准包括国有资本保值增值率及有关分析指标（资本积累率、净资产收益率、总资产报酬率和不良资产比率）。这些简单的资产增值、保值理论与创投投资交易行为不相配，前者是一种静态的管理，不是资本运作的管理模式。国有资本长期习惯的债权投资思维和实业投资思维依旧，限制了本土创业风险投资的发展。由于上述问题的存在，使政府出资

35、成立的投资公司的投资往往容易走到企业发展阶段的后端，也容易导致与民争利。三、国外国有资本参与创业风险投资的模式研究（一）创业风险投资在国外的作用为弥补中小企业资金需求与市场供给之间的差距，国外政府对中小企业创新发展的支持政策或计划，可分为四种类型：n 政府专项资金直接支持中小企业创新n 政府财政为中小企业创新融资提供支持计划n 税收激励政策n 政府行为的创业风险投资计划创业风险投资作为支持政策之一，从全球范围观察，高科技产业的发展与创业风险投资密不可分，许多著名的高科技企业都是在创业风险投资公司的资助下创立和发展起来的。发达国家的经验表明，政府的政策措施在风险资本市场的发育和发展过程中具有十分

36、重要的作用，20世纪六七十年代的美国，八九十年代的新加坡和九十年代一些欧洲国家的经验都已经证明了这一点。虽然具体情况有所不同，但总体来看，各国政府通过宏观调控在增加创业风险投资资本、降低投资者风险、增加市场流动性、促进技术转化方面做出了显著贡献。图3-1 各国政府扶持创业风险投资的举措国外政府在给予创业企业直接支持方面，可以选择完全不参与或介入很深。在许多情况下，政府可以设立政策性资本帮助创业企业成长，待到它成熟时则减少直接参与的比例。（二）美国国有资本参与创业投资发展的模式美国是创业投资的发明国，也是创业投资体系最为发达和完善的国家。美国创业资本于1945年正式诞生。经过几十年的发展，已经成

37、为支持创新的一支重要力量。目前制度健全、监管得力的美国创业资本市场是世界各国政府发展创业资本竞相模仿的典范。对美国的调研表明，一国的创业投资活动会明显增加该国的专利数量。研究表明，虽然近几年的创投资本占研发经费平均比率不到3%，却占了产业发明的15%。美国的许多国有风险资本项目，包括中小企业投资公司(SBIC)、中小企业创新研究项目(SBIR)、中小企业技术转让项目(STTR)、新市场创业风险投资项目(NMVC)实际上都是与私人风险资本结合在一起进行的。目前，美国政府虽然设立了一些公共创业风险投资项目，旨在培养一种分配有限资本资源的机制，但更为重要的是建立共同融资机制。统计数据表明，在美国许多

38、高科技领域的研发费用中，非政府资本都占有较高比重，这说明私人创业风险投资家愿意在高科技的研发中作更多的投人，这也说明美国国有资本对非政府资本的引导有效地达到了预期的目标。1、小企业投资公司计划（SBIC）美国小企业投资公司计划（SBIC）是1958年发起的，政府向民间设立的“小企业投资公司”提供低息优惠贷款，由这些投资公司对小企业进行创业投资。在美国，小企业是500个人以下规模，占有经济增长率和新增就业岗位的50。政府通过SBIC计划直接在小企业投资（低息优惠贷款），并鼓励非政府性的投资参与，公营和私营企业的投资可以同时投资进去。同时，鼓励私营资本加盟国营公用资本。SBIC的运作，已经投入了4

39、8个美国的州，到现在还是最大，也是历史最悠久的政府支持的计划。据历史资料，在低息优惠贷款的刺激下，从1959年到1963年短短5年间，小企业投资公司即迅速发展到692家，资本总规模达4.64亿美元，但在随后的时期内遭受挫折。针对短期贷款支持的缺陷，1992年美国国会通过小企业股权投资促进法，对小企业投资公司改按“参与证券计划”给予金融支持：即小企业管理局以政府信用基础，为那些从事股权类投资的小企业投资公司公开发行长期债券提供担保。公开发行的长期债券所自然产生的定期利息也由小企业管理局代为支付，只有当小企业投资公司实现了足够的资本增值后才一次性偿付债券本金，并支付小企业管理局10%左右的收益分成

40、。由于通过“参与证券计划”，小企业投资公司获得的资金具有了长期性质，就无须再如以前那样，只能短借短用，而得以能够向小企业提供长期股本投资。“参与证券计划”的实施不仅改进了小企业投资公司的投资方式，而且有效地促进了小企业投资公司的复兴。据调查，从1994年4月25日实施改革以来，新设立的小企业投资公司数额迅猛增长。截止到1998年7月14日，在四年多一点的时间里，光新设立的小企业投资公司就有138家，初始注册资本达18亿美元，超过了以往35年的总和。2、威斯康辛模式美国威斯康辛州为代表的政府创投基金最显著的特点是政府不从注册资本公司中获得任何收益。州政府一般采取两种方式投资，第一种方式是直接投资

41、1000万美元(投资的现值也就是1000万美元)，10年后分红，每年折现率是7。第二种方式是政府给子保险公司税收优惠来扶持注册资本公司。即注册资本公司从保险公司筹集到注册资本1000万美元，这样保险公司的税收优惠总额是1000万美元，从第二年末开始可以获取100万的税收优惠，直到第十一年末。如果贴现率为7，税收优惠的现值为6564096美元。如果注册资本公司和政府直接投资同样的企业，则会产生同样的直接收入、就业效应及乘数效应，对将来政府税收也有相同影响，但政府由此产生的成本收益却截然不同。3、政策启示美国政府支持中小企业投资公司结果，可谓“有心栽花花不开、无心插柳柳成荫”。由于计划实施的种种不

42、足，导致小企业投资公司在快速发展一段时间后就陷入了困境。主要原因是政府优惠贷款的做法并不完全符合创业投资公司的特点和发展规律。由于创业投资风险大、周期长，中小型企业投资公司得到的是低息贷款，因为还款付息的压力和经营人员的急功好利，使得不少中小型企业投资公司取得贷款后，并非真正用于中小企业的创业投资，而是以高利息转贷款给其它企业，稳得利差。同时这些中小企业投资公司因为有了政府得大力支持，缺少有效的竞争压力和激励机制，难以培养和吸引高素质得投资经理，对项目得投资管理不善而造成亏损。但是，SBIC计划的实施，对于促进美国创业投资资本的快速起步起到了功不可没的作用。政府以不同形式设立创投基金在资金来源

43、和政府预算成本方面差异很大。以政府财政直接出资为例，政府的成本是所有投资的现值，这部分成本一定程度上可以由将来政府从基金投资中获得的收益抵补。倘若政府给予保险公司税收优惠，鼓励其向注册资本公司投资，主要的资金来源是保险公司，政府的成本则是一个周期内每年税收优惠造成的税收损失的现值。由于政府只是提供税收优惠，因此除非有特殊规定(如允许政府分享注册资本公司的收益)，否则政府不会从注册资本公司收益中获利。美国创投基金的经验证明：由政府出资、政府管理的基金，政府首要考虑的是基金的目标及衡量基金绩效的标准。如果以增加就业和发展当地经济为目标，就不能过于强调利润最大化。同样如果对基金涉足的产业、企业发展阶

44、段和投资地区做出限制，也就不宜强求基金收益率；其次，政府要有长远打算，势必保证有先期的资本或有担保及可靠的收入来源：第三，人才从哪里来和如何以激励性的结构保证基金管理者进行合理投资和利润。（三）日本国有创业投资发展的模式在日本模式中，政府在创业投资中扮演的角色是双重的，既是投资环境的培育者，又是创业投资的直接参与者。日本政府为促进创业投资基金发展建立了相应的机构并推出了许多政策，主要有：1963年通过了小企业投资法，三家国有的“小型商业投资公司”分别在东京、名古屋和大阪成立，建立“中小企业金融公库”、“国民金融公库”、“工商金融公库”等为中小企业提供优惠贷款；1974年日本国际贸易和工业部开始

45、成立创业企业中心，专门从事帮助本国创业企业的发展；通产省于1975年设立了“研究开发企业培植中心”，该中心的业务就是对创业企业向金融机构申请贷款提供债务担保，担保比例为80%；日本科学技术厅下设的新技术开发事业团对于大的新技术企业提供5年内无息贷款。政府还通过立法，充分运用预算、财政投资、津贴补助、税收和金融手段支持创业企业发展尖端技术。日本的创业投资基金主要采取两种组织形式：一种是半官方或准国家投资公司，另一种是各类创业投资公司。前者主要包括通产省下设的创业投资公司、科技厅下属的“新技术事业开发团”以及“财团法人中小企业培育会社”等官方、半官方机构；而后者则主要是大金融机构、大企业集团附属的

46、创业投资机构，它们占据了日本创业风险投资的主体地位，独立的私人创业投资公司发展相对滞后。日本政府参与创业投资，资金支持措施明显强于对投资体系的全面培育，而对于创业投资体系建设中的市场环境、人才培育都相对滞后。例如，日本的二板市场即柜台交易市场(OTC)发展缓慢且不稳定，直到1991年10月，才推出柜台交易的最高形式JASDAQ系统，比美国的NASDAQ系统整整晚了20年；另外，从事创业投资的人才缺乏，现有从业人员知识结构单一，不能适应创业投资基金快速发展的需要；阻碍创业投资基金参与创业企业经营管理的“禁止垄断法”也直到 1994年才开始解禁。种种不利因素，导致日本的创业投资基金发展并非顺利。近

47、几年，日本政府开始积极筹划，加大了支援力度，努力改善创业风险投资发展的外部环境，以期推动创业投资的良性发展。同时创业投资企业也开始审时度势，进行战略调整。政府在继续强化资金支援措施的同时，努力开展全方位的培育和扶植工作。（四）以色列国有创业投资发展的模式以色列被誉为世界第二硅谷，其高科技产业取得的成就和发展速度令全世界瞩目。以色列创新技术企业数量仅次于美国，在纳斯达克股票市场上市的高新技术企业数量紧追美国与加拿大，排名世界第三。过去1O年，以色列高新技术业出口增长了3倍，2001年高新技术出口占工业出口的57。这些惊人的成就与以色列的创业投资业密不可分，创业投资已成为以色列高科技产业发展的重要

48、资金来源和助推器。1、YOZMA基金以色列之所以能够很快发展成为创业投资业的后起之秀，在很大程度也得益于政策性创业投资引导基金的示范效应。1992年，以色列政府为了进一步促进创业投资业的发展，设立了l亿美元的创投基金，同时成立了国有独资的创投基金公司YOZMA，以色列进入了创业投资的第一个高潮。YOZMA基金主要募集国内私人资本和境外资本，经过3年的发展，YOZMAI创立了10个创投基金，每个至少拥有2000万美元的资本金，这些基金必须符合：(1)每个基金必须由YOZMA、国外创业投资公司和境内私人资本所构成；(2)基金中政府比例占40%，其余60%由基金管理公司自行募集；(3)基金会采用合伙制，YOZMA作为有限合伙人，不参与基金日常管理；(4)基金必须投资于以色列高技术公司；(5)