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1、中信建投证券研究所CHINA SECURITIES RESEARCH投资资讯部中信建投证券研究所分析师：刘献军liuxianjun吴旻wumin总第232期2008年6月3日INFORMATION EXPRESS焦点研究：央企资产注入价值评估n 焦点研究 央企资产注入价值评估n 中国石化 期待浴火重生n 天富热电 煤化工项目值得期待n 沈阳化工 半年业绩大幅预增前期关注中国联通 小股东利益受表决影响沧州大化 TDI为龙头化肥做后盾新中基 产品持续涨价HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN本报告所有分析和报道均为分析员综合市场观点而来，仅作参考。本报告不得翻印或复印。在任何情况下，本
2、报告不视作发售或邀请购买任何股票之建议，投资者据此报告所作的任何投资决策，风险由投资者自负。新 资 讯 总第230期【焦点研究：央企资产注入价值评估】为什么继续关注央企资产注入？08、09 年是央企整合的高峰年。即使按最保守的目标，未来两年半的时间内，央企仍需缩减50 家以上，与过去6 年的缩减总量相当。央企是“大小非”解禁风潮下的避风港。“大小非”解禁引发实业资本与金融资本对股票定价权之争，但是，央企则基本不存在这一问题。未来的市值管理将持续推动央企的资产注入。市值作为考核指标，能够反应目前经营决策对未来影响的预期，预计终将被管理层采纳。分别优劣，关注资产注入的正效应能产生利润一次性增厚效应
3、的资产注入。关注注入资产的盈利能力与规模、定向增发价格与注入资产的评估价等各方面因素的影响。能够顺利改善公司治理、发挥协同效应的资产注入。资产注入引发的协同效应却能带动上市公司的内生性增长，提升上市公司投资价值。根据政策方向 寻找投资机会七大行业：国有经济保持绝对控制权的七大行业的央企，有望得到较多的政策支持，其中，军工、电力行业的机会更为突出。36 家A 级央企：旗下的上市公司将在各自行业整合中扮演重要角色，关注钢铁、有色、地产行业A 级央企下属上市公司的资产注入机会。科研院所并入生产企业。重点关注股票：国电电力、国投电力、西飞国际、火箭股份、中国卫星、成发科技、五矿发展、天地科技、中化国际
4、、中国神华、中国远洋、鞍钢股份。【公司优选：中国石化 期待浴火重生】进口原油增值税先征后返75%政策的出台，一定程度改善了中国石化的盈利情况，目前炼油的盈亏平衡点接近90 美元/桶（指实际采购成本）。现金流问题。对公司来说，损益表已经受到了高油价的严重损害，接下来就是现金流和资产负债表，目前公司没有修正08 年1200 亿的资本支出计划，公司一年400 亿的折旧，在利润为0 的情况下面，公司的负债要增加800 亿元，08 年一季度公司的资产负债率已经达到了60%，考虑这个800 亿的话，资产负债率又要上升10 个点，而且油价上涨之后，对于公司的营运资金要求也大大提高了。关于成品油调价问题。国家
5、会出于两种理由调整国内成品油价格，第一是国家财政压力过大，补贴政策难以为继；第二是大面积的油荒。普光气田产能建设有序推进。普光气田主体产能建设一期工程将于2008 年12 月底正式投产。具体计划为2008 年3 月9 月完成普光301、302、303 等3 个平台9 口井的投产准备工作，2008 年12 月这9 口井正式投产，到09 年6 月其他15 个平台投产。天然气价格改革。我们国家对于成品油价格改革的思路已经非常清晰，现在剩下的只是一个时机选择的问题。但对于天然气价格的改革思路，一直没有得到明晰。近期国家召开的一次会议透露改革的思路如下：大的方向是跟国际价格接轨，可能的定价方式是老气老价
6、，新气新价，国家重点管的以后会是管输这一块。上游业务。08 年原油的产量预计在4200 万吨。目前公司在加大上游业务的投入：第一是加大勘探力度，提高设备投入，加快更新设备的步伐，主要的投入方向包括地震勘探、钻井和测井；第二，挖掘开发上的潜力，从公司的思路来看，这一块会是着重点，因为这是最现实见效最快的方法；第三，母公司海外资产的收购问题，目前母公司海外资产的规模还不是很大，短期内不大可能会放进来。投资建议。从目前的形势来看，中国石化短期业绩存在着显著的不确定性，大级别的机会需要原油价格的一个中期调整。当前主要的投资机会来自于超跌引起的价格反弹。表：进口原油增值税返还100%不同油价下中国石化的
7、盈利情况 单位：亿元原油价格正常合计EBIT税后净利润增值税返还每股EPS（元/股）90772.6591.0905.31.7395424.7324.9955.61.4810076.876.81005.81.25105-271.1-271.11056.10.91110-619.0-619.01106.40.56115-966.9-966.91156.70.22120-1314.7-1314.71207.0-0.12125-1662.6-1662.61257.3-0.47130-2010.5-2010.51307.6-0.81135-2358.4-2358.41357.9-1.15140-2706
8、.3-2706.31408.2-1.50145-3054.2-3054.21458.5-1.84150-3402.1-3402.11508.8-2.18【公司优选：天富热电 煤化工项目值得期待】公司与深圳立业集团共同发起设立新疆天立能源有限公司，具体实施年产30 万吨煤制甲醇项目。该项目目前已签订了建设工程设计合同，正在进行工业装置施工图设计。公司于2008 年3 月26 日举行煤制甲醇项目开工仪式，正式开始动工建设。由于建设煤化工项目需要大量的资金，通过引入深圳立业集团解决了公司发展煤化工的资金问题，从而避免了通过二级市场再融资。新疆天立能源公司是公司煤制甲醇项目的载体，其主要从事煤化工生产
9、及相关产品的销售经营，注册资本亿元，其中深圳立业集团占股份，天富热电占股份。由于天富热电不能合并该公司报表，未来煤化工项目的收益将通过投资收益的形式来体现。新疆是我国重要的能源战略储备区，煤炭预测储量2.19万亿吨，占我国的40%。而石河子市又是新疆煤炭资源的中心，石河子及周边地区已经探明的煤炭储量高达10亿吨，具有发展煤炭采掘、加工、发电以及资源综合利用的优越条件。石河子地区水资源丰富，新疆境内较大的内陆河玛纳斯河就流经该地区，年平均径流量12-14亿立方米，当地建有多个水力发电站来利用丰富的水利资源。根据规划，新疆天立能源有限公司石河子煤化工基地以煤制甲醇、二甲醚项目为主，项目总体规划为年
10、产240万吨煤制甲醇，总投资120亿元，计划5年内全部建成投产。该项目一期为30万吨/年甲醇，投资14亿元，预计2010年初投产预计公司08和09年每股收益分别为0.67和1.09元（未考虑煤化工收益），考虑到煤化工项目未来将带来巨大的投资收益以及09年SiC项目将开始量产并贡献盈利，维持公司“强烈推荐”评级。【公司优选：沈阳化工 半年业绩大幅预增】沈阳化工2008 年5 月28 日公告，公司2008 年上半年业绩同比2007 年上半年预增在100%以上。公司2007 年上半年实现净利润8250.73 万元，实现每股收益0.195 元。公司2007 年一季度实现净利润9588.71 万元，每股
11、收益0.227 元。业绩大幅度增加的原因主要是主要产品PVC 糊树脂和丙烯酸及酯销售状况良好。同时08 年所得税由33%降低到25%。沈阳化工的主要产品PVC糊树脂和丙烯酸及酯销售状况良好。不仅同比好于2007 年，而且环比也超过2008 年1-3 月份。预计：如果2008 年6 月份公司的主要产品PVC 糊树脂和丙烯酸及酯销售状况不出现意外，公司二季度业绩将超过一季度。2008 年3 月份以来公司丙烯酸及酯价格稳定增长幅度超过15%，给公司带来良好的收益，随着丙烯酸及酯13 万吨/年项目的达产，将能为公司带来良好的盈利预期，并成为公司2008-2009 年业绩的主要增长点。2008 年5 月26 日，国家税务总局公布了石脑油消费税免税管理办法，根据管理办法，进口石脑油以及国产用作乙烯、芳烃类产品原料的石脑油免征消费税。此举将刺激国内炼厂进口石脑油补充国内资源缺口，有助于缓解中国乙烯业日益严重的原料短缺问题。公司CPP 项目2008 年10 月的投产将为公司带来良好的盈利。投资建议：维持对公司的盈利预期：预计08-10 年的每股收益0.73、1.11、1.65 元，公司业绩三年复合增长率在50%以上，未来12个月的合理目标价位为23-26 元，给予“买入”评级。3HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN
