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1、经理报酬激励强度的综合评价研究徐莉萍 刘越 邓永梅(湖南大学会计学院 410079)【摘要】本文旨在建立一个运用多维度定量指标判断经理报酬激励强度的评价方法，有利于全面认识各上市公司经理报酬的激励程度。根据评价结果把经理报酬激励强度分为激励不足、适中、过度，并实证研究不同激励强度上市公司治理结构的特征，进而提出改进经理报酬激励公平和效率的有效手段，提高对不同类型企业高管薪酬管理的针对性。【关键词】公司治理结构 经理报酬激励强度 效率指标 公平指标自中国平安2007年年报公布了董事长马明哲逾6000万的年薪后，高管薪酬就处于舆论的中心。2009年中国上市公司100强公司治理评价2009年4月23
2、日，风险咨询和内部审计专业机构甫瀚公司联合中国社会科学院世界经济与政治所公司治理研究中心、国家行政学院领导人员考试测评研究中心共同发布了2009年中国上市公司100强公司治理评价报告。该专项研究是对中国上市公司按市值(截至2008年6月30日)排名的前100家样本公司进行调查和分析。报告中指出中国百强上市公司高管报酬20072008年度进一步呈现了超大幅度的跃升趋势。在全体高管人数增长18.63%的情况下，全体高管成员(包括董事和监事)的报酬总额增长幅度却高达111.23%。全体董事会成员的平均报酬水平为46.92万元，比上一年度的27.03万元增长了73.58%。 伴随着高管薪酬的节节攀升，
3、企业的盈利能力却逐年下降。相关统计显示，沪深两市披露2008年年报的1624家上市公司，整体盈利能力同比下降21.71%。面对日益膨胀的高管高薪，2009年4月和9月，政府连颁两部 “限薪令”，可见高管薪酬已经到了不可不管的地步。高管薪酬不只是一个公司的“家务事”，而且与社会息息相关。一个高管，尤其是国企高管的高薪达到普通人难以接受的程度时，势必引起社会心理的失衡，刺痛社会公平的神经。在上述背景下，本文立足于解决两个问题：第一，打破当前定性判断高管薪酬激励过度与激励不足的方法，建立一个定量判断高管薪酬激励强度的评价方法。第二，采用这一评价方法，能合理确定高管薪酬激励强度的边界，为政府监管高管薪
4、酬提供依据。一、文献回顾及理论分析（一）文献回顾在对高管薪酬设计的“效率性原则”产生影响的因素研究中,部分学者考察了高管薪酬水平与公司业绩的相关性，如：Murphy(1990)1、Rosen(1992) 2等认为高管薪酬与公司绩效并不相关。但是BrianG .M.M ain，Alistair Bruce和Trevor Buck (1996) 3等更多学者研究发现，随着市场化程度的深入，资本市场的发展与成熟，高管薪酬与公司绩效的相关性逐步提高。近年来，我国对高管薪酬激励的研究也逐渐升温。不成熟的资本市场下，高管薪酬与企业绩效往往是不相关的 (魏刚4,2000;李增泉5,2000)。但随着资本市场
5、的成熟，两者的相关性得到了提升(张晖明6,2002;杜兴强7,2007)。而Firth等人2006年证明了两者的相关性主要取决于产权性质，发现国有资产管理机构控股的上市公司中，薪酬与业绩不相关；但在私有产权或国有企业控制的上市公司中，高管薪酬受到了股东财富或会计盈余的影响8。另一部分学者则考察了高管薪酬水平与公司规模的相关性，早在1959年，Baumol就提出企业最大化是企业规模而不是利润的假说因为时间久远并没有找到原文，此观点已得到高管薪酬研究者的普遍认可。Baumol W. Business hehavior , value and growth .New York,1959；Basu S
6、harma和Anthony(2000)对加拿大和澳大利亚的公司进行研究，发现管理人员的薪酬更多的决定于公司收入增长而不是利润增长9。堪新民与刘善敏(2003)、李琦(2003)、杜胜利与翟艳玲(2005)等国内学者研究发现，我国企业规模对高管薪酬的决定有重要影响。在对高管薪酬设计的“公平性原则”产生影响的因素研究中, 过去的研究中已出现了少量从企业内部平均、行业平均、区域平均等方面评价高管薪酬的文献。Deutsch(1985)的研究发现过大的薪酬差距会不利于组织合作，影响组织业绩10；Cappoli和Sherer(1990) 11的研究发现，过大的薪酬差距往往与更大的不满情绪和更差的工作质量相
7、联系。Gibbons和Murphy(1990)发现CEO 薪酬的变化与行业或市场绩效明显负相关12。但现实中这种对薪酬差距的不满情绪并没有引起实务界的重视，过去的薪酬契约设计中鲜有考虑到公平性。薪酬差距并不必然引起人们对收入分配的不满，如果薪酬差距是由劳动贡献、知识能力等原因产生，当然会得到企业员工、行业内部、整个社会的认可。但如果差距是由于公司治理、内部人控制、薪酬委员会不作为等原因造成，则必然得不到利益相关者的认同。一些学者注意到公司治理结构对高管薪酬的设计具有决定性影响。股东大会选举出董事会，董事会再选聘管理层并确定其薪酬，被认为是现代企业管理层激励机制运行的基本模式。在该模式下，董事会
8、完全控制和决定高管的薪酬契约，由此可能制定出符合股东利益最大化的最优薪酬契约(詹森和麦克林，1976；Holmstrom，1979)。而随着公司治理结构的失效， Bebchuk，Fried and Walker(2002)与Bebchuk and Fried(2003)发现经理人对自身报酬的制定有着相当的影响力，这些影响力可能来自较弱的董事会、市场监管、分散的股权结构、对股票及股票的相机处理 13-14。Brickley (1985)实证研究结果证明机构大股东的存在导致较低水平的CEO薪酬和CEO总报酬中高比例的长期激励15。国内学者周建波、孙菊生(2003)也发现在公司治理机制弱化的公司，经
9、营者存在利用股权激励机制为自己牟利掠夺股东利益的行为16。林俊清等(2003)研究高管团队薪酬差距时发现，内部董事比例大小和薪酬差距成正比，从而得出CEO存在“专断薪酬”的现象17。通过以上的综述发现，过去的学者们主要从现象上，从效率的单一视角研究高管薪酬。一方面，这是由于代理人的行为很难观察，委托人已经养成了通过提高代理人报酬来降低代理成本以保证自己利益的习惯，而忽视了委托人对代理人的报酬激励是否过度？高管薪酬是否存在合理的边界？另一方面，学者们鲜有意识到通过加强监督，即通过对公司治理结构的调整实现制度上的根本保证，以达到合理配置高管激励与监督治理成本的目的。目前，国内外学者还没有一套确定企
10、业高管薪酬激励强度是否合理的定量评价方法。本项研究打破过去仅从效率视角研究高管薪酬，创新提出从效率性与公平性双重视角设计经理报酬强度的定量评价指标，并寻找高管薪酬激励过度与激励不足企业的公司治理结构特征，为薪酬委员会的有效、理性决策提供支持。（二）理论分析高管薪酬激励强度的评价指标设计原则是薪酬管理或控制的重要依据。一方面，高管薪酬的制定必须具有激励性，激发上市公司高管不断地提高公司绩效；另一方面，高管薪酬的制定又必须兼具公平性，考虑到社会公平、行业公平、企业内部公平因素，了解其他利益相关者的薪酬水平，避免他们之间薪酬差距过大所带来的效率损失。分配公正的概念建立在Adams(1965)公平理论
11、(equity theory)和Leventhal的公正判断理论(justice judgment model)基础之上。公平理论着重于个人对分配不公正的反应；公正判断理论主要侧重于个人在进行公正判断时所采用的标准。公平(Equity)是个人产出与投入之比与他人相等时的一种主观感受，公平感是影响组织成员关系的一个非常重要的因素18。柏培文(2008)运用道格拉斯生产函数计算国有M公司员工和管理层的投入产出比，探讨M公司内部收入分配的公平性问题。研究表明，人并非为 “自利”行为，有公平偏好19。因此，我们不仅要顾及企业内部员工对分配不公正的反应；而且还要关心企业外部广大社会成员对分配不公正的反应
12、。社会收入差距是微观企业收入分配的客观反映，企业收入分配涉及到国家经济和社会的各个方面，企业分配应当考虑社会的公平和稳定。Jensen和Merphy(1990)提出衡量高管薪酬激励强度的标准不是绝对报酬额，而是相对报酬的思想。借鉴该思想，采用赋权数的综合性指标来构建一个高管薪酬激励强度的评价指标体系，见图1。效率指标和公平指标同等重要，分别赋值50%、50%。在效率指标中，公司业绩是被广泛认为是经理报酬的重要决定因素；企业规模与高管管理工作的复杂性紧密相关，由于不同的工作复杂性要求高管们在经营管理中不同程度的人力资本付出，公司规模成为仅次于公司业绩的第二大衡量管理者薪酬水平的指标；Index1
13、和Index2分别赋值30%、20%。在公平指标中，经理与职工报酬的差距比管理层内部的薪酬差距更能表达薪酬的公平性；行业和地区的经理报酬 高管薪酬与经理报酬本是有差异的两个概念，但是在高管薪酬的研究中，高管整体与个体的薪酬资料很难取得，所以在我们高管薪酬激励强度的研究中，主要研究经理报酬(CEO)激励强度。在数据的选择上采用总经理(CEO)报酬替代高管薪酬。差异受生产环境、历史原因、国家政策的影响，反映评价经理报酬激励强度的功能较弱。所以Index3、Index4、Index5分别赋值为20%、15%、15%。高管薪酬激励强度评价指标100%效率维度50%公平维度50%经理报酬绩效比Index
14、1：30%经理报酬企业规模比Index2：20%经理职工薪酬比Index3：20%经理报酬行业比Index4：15%经理报酬地区比Index5：15%图1 高管薪酬激励强度评价指标作者认为，采用效率与公平二个维度、五个主要指标可以在一定程度上有效评价我国上市公司的高管薪酬激励强度。进而，将总样本量按高管薪酬激励强度分为激励不足、激励适中、激励过度三种类型。然后，按以上分类再能开展激励强度不同的公司特征的实证研究，以期提出可行的高管薪酬管理的政策建议。二、研究设计（一）高管薪酬激励强度评价指标体系的运用1.样本及数据本文选取20032007年沪深两市A股上市公司为样本，并对样本进行了以下处理：由
15、于ST和*ST企业面临退市的危险，部分处于停产和改制的状态，不具备研究价值，剔除此类样本。为使样本具有可比性，剔除年度内经理变更的样本。剔除未详细披露经理报酬及模型中其他变量情况的公司。对数据库的部分样本数据进行了手工检验和更正。研究中的数据主要取自CSMAR数据库，部分数据来源于上市公司年报。研究中使用了SPSS、EXCEL等统计软件。2.我国高管薪酬激励强度的描述性统计分析对高管薪酬激励强度指标的描述性统计分析结果如表1所示：样本公司经理报酬激励强度评价指标呈正态分布；样本公司为实现经营目标所需付出的激励成本递减，单位薪酬创造的价值由03年的103元增长到2007年的567元，即经理报酬业
16、绩敏感度在提高，增加经理报酬对提高公司业绩起到重要作用；随着样本公司规模的扩大并没有同时成比例的增加经理的报酬，03年到07年样本企业经理报酬规模比整体上呈下降趋势，由于大规模企业经营活动、组织结构的复杂性，经理相应要获得更高的报酬，所以，可能存在经理报酬激励不足；经理、职工的薪酬差距逐年扩大，03年经理职工报酬比最高为50，07年比值扩大到150，平均来看，03年经理职工报酬比约为5，07年约为10，日益扩大的薪酬差距说明可能存在经理报酬激励过度；不同行业经理报酬的差异显著，在1404个样本中，经理报酬最低的只占行业平均水平的5%，经理报酬最高的达行业平均水平的26倍；进一步对地区报酬比的描
17、述性统计分析结果如表2所示：经理报酬呈现地区差异，东部地区经理平均报酬是中西部地区的2倍，东部地区经理的报酬最高达2285万元，是其它地区的13倍。总的来说，我国经理报酬激励强度是过度与不足并存，并且，金融、房地产行业高于其他行业、东部地区高于中西部地区。表1 经理报酬激励强度评价指标的描述性统计MinimumMaximumMeanStd.DevNINDEX12007 -31470.6945 17318.4931 567.2557 2386.0377 409 2006 -34986.3341 10549.6286 225.3092 2961.7397 396 2005 -28565.7908
18、7105.3375 172.5953 2050.0359 387 2004 -49771.9694 11407.8742 166.3984 6771.0629 89 2003 -71843.5737 18779.8560 103.6522 7194.0523 123 总样本-71843.5737 18779.8560 346.1418 3562.3649 1404 INDEX22007 101.4694 181177.7613 13370.6022 20133.5228 409 2006 1148.1293 492146.3746 18307.7087 36043.6564 396 2005
19、590.3621 179216.7325 17360.9351 22349.5606 387 2004 2263.3116 181754.0835 24089.7205 38771.7444 89 2003 1848.5741 177114.9959 28345.3034 31577.1953 123 总样本101.4694 492146.3746 18488.2965 28879.3019 1404 INDEX32007 1.0123 154.1876 9.9385 15.2685 409 2006 1.0462 153.9787 8.8362 11.9399 396 2005 1.0014
20、 86.4452 7.9420 10.0091 385 2004 1.0006 50.2836 5.5970 7.2528 89 2003 1.0213 31.5987 5.1571 5.4844 123 总样本1.0006 154.1876 8.3838 11.9872 1402 INDEX42007 0.0593 16.5505 1.0285 1.5441 409 2006 0.0661 19.3187 1.0224 1.3533 396 2005 0.0633 10.4327 1.0387 1.0652 387 2004 0.1022 26.1643 1.8906 3.6803 89 2
21、003 0.0933 11.9750 1.0909 1.3163 123 总样本0.0593 26.1643 1.0897 1.6016 1404 INDEX52007 0.0657 19.3556 1.0267 1.3905 409 2006 0.0272 13.5296 1.0206 1.1708 396 2005 0.0451 13.3019 1.0467 1.2506 387 2004 0.1421 14.0678 1.1863 0.9547 89 2003 0.0785 10.8882 1.1069 1.3119 123 总样本0.0272 19.3556 1.0476 1.2598
22、 1404 表2 地区报酬比的描述性统计地区项目MinimumMaximumMeanStd. DeviationN西部经理职工薪酬比1.2037 43.4839 6.2585 5.8470 241经理报酬总额12000 1507600 219873.1925 208908.4654 241中部经理职工薪酬比1.0662 86.4452 7.5918 8.6024 465经理报酬总额28000 2370000 264280.7327 280087.6226 466东部经理职工薪酬比1.0610 154.1876 9.3444 15.4766 656经理报酬总额36000 22850000 459
23、360.5065 1156554.9409 6573.我国经理报酬激励强度的具体界定本文采用两次均值法，界定经理报酬激励过度、适中和不足的范围。首先，确定各个指标反映经理报酬激励强度的区间范围(见表3)；其次，由于不同指标确认的经理报酬激励不足、适中、过度的样本不同，本文把同时满足三个指标所确认的范围的样本归集为一类，如果样本只同时满足2个或2个以下的指标范围，以经理职工报酬比确认的范围为标准归集，具体分配结果见表4：根据上述原则确认的经理报酬激励强度不足、适中和过度的样本数分别为485， 884、136，各占样本总数的32.23%，58.74%、9%，数据显示高管极端的高薪只存在于少数企业中
24、，大多数企业经理的报酬是和业绩相匹配的，结果基本符合正态分布。表3 经理报酬激励强度评价指标的界限分布下限N集中区间N分布上限NINDEX12003-2012.8909 10 -2012.89093593.55141133593.5514192004-4274.0528 7 -4274.05282497.8433902497.843342005-728.666442 -728.6664985.5239309985.5239702006-659.926729 -659.92671284.67883361284.6788522007-317.782227 -317.7821929.35733621
25、929.357438INDEX2200312192.35435412192.354387108.14437487108.144314200414136.2884014136.288110963.119153110963.1191820058148.04561648148.045644456.273621744456.27364020067698.51391657698.513950620.262922650620.26292620075981.07581635981.075836177.419722636177.419738INDEX320032.1276602.127610.87266910
26、.87261320042.5527372.552712.42035812.4203720053.38751623.387517.535722617.53573320063.93841643.938418.911722018.91173320072.7173992.717315.506726315.506765INDEX420030.5028550.50282.3387722.33871520040.7746490.77466.1041476.1041520050.52721530.52722.02022252.02024320060.49851540.49852.07182282.071835
27、20070.47871630.47872.37872312.378733INDEX520030.4739550.47392.3449762.34491120040.5199330.51992.0175522.01751620050.50921580.50922.05912252.05913820060.53361550.53362.01472292.01473320070.49911450.49912.13811922.138190表4 三种经理报酬激励强度不同企业的样本数分类样本数占总样本的比例经理报酬激励不足48532.23%经理报酬激励适中88458.74%经理报酬激励过度1369.04
28、%（二）高管薪酬激励强度差异的实证检验1.变量选择与定义研究经理薪酬激励强度评价指标的最终目的是合理确定经理报酬、降低代理成本。代理成本由激励成本、监督成本两个变量构成，且两者的成本呈此消彼涨、相互协调和补充的关系。在确定合理的激励成本（如：制定总经理薪酬激励契约）的过程中，公司治理效率是薪酬委员会决策有效性的重要保障。所以，本文从评价与改进公司治理结构入手，来评价激励强度、设计经理薪酬。通过“新三会”的监督（包括股东大会监督股东大会监督主要从所有权结构对总经理(或CEO)薪酬设计的影响。、董事会监督和监事会监督）来实证研究公司治理对总经理(或CEO)薪酬设计的影响。具体把影响经理报酬的因素归
29、纳为股权因素、董事会因素、监事会因素，各指标见表5。表5 公司治理特征变量的描述变量符号变量名称说明Big1第一大股东持股比例第一大股东持股数占总股数的比例HF10赫芬达尔10指数前十大股东持股比例的平方和SOE国有股比例国有股占总股数的比例BD-Scale董事会规模董事会成员人数ID-Ratio独立董事比例独立董事占董事会人数的比例SC-Scale监事会规模监事会人数Dual两职兼任若两职兼任Dual=2；否则 Dual=12.模型设计我们根据表4把样本企业分为经理报酬激励不足、适中、过度的三类企业。将研究变量(第一大股东比例、赫芬指数、国有股比例、董事会规模、独立董事比例、两职兼任)与控制
30、变量(企业规模、资产负债率、净利润率)带入薪酬回归方程，检验他们对薪酬的影响,寻找不同激励强度类型企业的公司治理结构特征。构建模型如下： PAYi=a0+a1Big1+a2HF10+a3SOE+a4BD-Scale+a5ID-Ratio+ a6SC-Scale + a7Size+a8Lever+a9Roe +a10Dual(i=-1、0、1代表三种类型的企业)三、实证研究结果1.均值T检验 均值检验结果见表6，经理报酬激励不足的企业第一大股东持股比例最高，激励适中的企业次之，激励过度的企业最低，说明提高第一大股东持股比例可以约束经理报酬；赫芬指数从另一个角度表明，股权越集中越能够制约经理利用自
31、身权力提高自己的薪酬；由于大多数国有企业的人事任命和报酬制度不可避免的会受到行政影响，且出于社会影响的考虑，经营者往往也不愿领取高薪，即使按照合同领取时也不敢多拿，所以经理报酬激励不足的企业国有股比例最高；在经理报酬激励过度的企业中董事会规模更大、独立董事比例更高，说明董事会的监督力较弱，并且可能还存在董事和经理共同攫取股东利益的现象；经理报酬激励强度不足的企业监事会人数最多，说明监事会有效发挥了监督功能；数据显示三类企业的两职兼任比例差不多，与常理不符，这可能与样本量有关，因为两职兼任会降低董事会制约和监督经理的有效性，所以经理报酬激励过度的企业两职兼任的比例应高于其他类型的企业。整体看，七
32、个影响因素变量均值检验T值显著。表6 公司治理特征变量的均值检验变量名称类型样本数均值T值Std.Big1-148641.9020 53.81010.000088438.0897 70.09750.000113631.6701 25.58890.000HF10-14860.2150 33.72420.00008840.1886 43.58040.00011360.1530 15.63260.000SOE-14860.3464 30.56380.00008840.2978 35.98530.00011360.2050 10.70750.000BD-Scale-14869.3663 98.0060
33、0.00008849.4000 135.07100.00011369.6324 48.65390.000ID-Ratio-14860.3075 49.80400.00008840.3197 62.44600.00011360.3215 28.18500.000SC-Scale-14864.2119 66.72650.00008844.130090.7910.00011363.9485 36.34990.000Dual-14861.8354 109.00030.00008841.8948 183.51240.00011361.8976 64.03590.000说明：-1代表经理报酬激励不足的企业
34、；0代表经理报酬激励适中的企业；1代表经理报酬过度的企业。2.回归分析 本文首先对所有变量进行Spearson相关性分析，发现变量间的相关性较低，均在0.5以下，因此方程不会产生共线性问题。 本文对激励强度不同的三类型企业分别进行模型回归分析，结果见表7：在经理报酬激励不足的企业中，大股东持股比例对总经理报酬有显著的反向作用，这表明降低大股东持股比例可以加大对总经理的激励强度；而在经理报酬激励过度的企业中，大股东持股比例对经理报酬的影响并不显著。国有股持股比例无论在何种企业对经理报酬影响都很小，表明我国经理薪酬政策逐步市场化，政府的主导作用在减弱。在经理报酬激励适中的企业中,董事会的监督作用与
35、经理报酬成正比例关系，且显著；但在激励过度和不足的企业中，都没有起到监督作用，这和描述性统计结果一致。较高的独立董事比例对经理报酬激励过度的企业的总经理报酬起到抑制作用，充分行使监督职能。企业规模对经理报酬激励不足的企业影响微小，而在其它类型的企业中影响显著。企业面临的财务风险和经理报酬正相关，且经理报酬激励过度的企业经理报酬对风险最敏感。企业综合绩效对激励过度的经理报酬影响微乎其微，表明我国确实存在企业管理层业绩与报酬脱节现象。表7 三种类型企业经理报酬与公司治理特征的回归结果分析模型一模型二模型三变量预测符号对应系数T值对应系数T值对应系数T值常数-862639-3.5738-202769
36、4-9.3754-23946218-7.3134Big1-0.1536-2.1572-0.1437-2.5327-0.0622-0.5570HF10+0.01240.16470.11021.8373-0.0943-0.7898SOE-0.0197-0.3532-0.0025-0.0663-0.0703-0.8078BD-Scale-0.0182-0.37050.07702.3279-0.0417-0.4432ID-Ratio-0.00700.1460-0.06401.9540-0.0521-0.6628SC-Scale-0.0723-1.4914-0.0234-0.71540.12220.43
37、83Dual+-0.0372-0.8128-0.0972-3.12260.07871.0779Size+0.02310.51580.05021.57220.16702.0143Lever+0.22634.72340.348310.81350.61837.3974ROE+0.13983.08850.22256.9480-0.0194-0.2351R 20.0856 0.1899 0.4180 调整的R 20.0662 0.1805 0.3707 D-W统计量1.45231.56741.8946F统计量4.4165 20.2561 8.8336 四、结论与政策建议本文通过研究发现大股东持股比例只对
38、经理报酬激励不足和激励适中企业的经理报酬起到显著抑制作用。在这两类企业中提高股权集中度，会使经理报酬激励不足更加严重，而对激励过度的企业抑制作用却很小，表明在我国大力发展机构投资者以改善公司治理状况而的时机并未成熟。同时发现经理报酬激励强度过度的企业具有以下特征：第一大股东持股比例低，股权缺乏制衡；董事规模大、监事人数少；两职兼任比例高；这些特征容易导致公司治理机制缺乏效率。还发现公司综合绩效与经理报酬激励强度不相关，经理可能利用手中权利损害利益相关者的利益，获取高额报酬。本文建议政府对于激励过度的企业，可以采用“限薪令”或者“按职工工资一定倍数定薪”的方式进行薪酬管理；而对于激励不足的企业应
39、以市场化、契约化的方式进行薪酬管理。就企业内部的治理，经理报酬激励不足的企业侧重于股权结构和监事会职能的改革，经理报酬激励过度的企业侧重于董事会规模和结构的改革，避免了“一刀切”的做法，对所有企业采用同样的措施。本文研究中还存在着以下的局限和不足：首先，就经理报酬激励强度评价指标而言，单用五个评价指标并不能全面的评价经理报酬的激励强度；在具体运用指标时，利用二次均值法确定各个指标区间的方法还有待现实的检验。其次，就研究样本而言，本文选取20032007年的上市公司为样本，而2005年证监会才要求上市公司披露每一位高管的薪酬，因此，由于经理年度现金报酬信息披露不完整剔除了较多样本，这可能会影响研
40、究结论。参考文献1M.G.Jensen and K.J.Murphy.Performance pay and top-management incentivesJ. Jounral of Political Economy,1990,98(2):64-2252Rosen S. Contracts and the Market of Executive Contract EconomicsD. Oxford,1992.3Brian G. M. Main, Alistair Bruce and Trevor Buck, 1996, Total Board Remuneration and Comp
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42、ance and CEO compensation in China, Journal of Corporate Finance,2006,(12):693-7149Busu Sharma and Anthony E.Smith. Firm Performance and Executive Compensation in Australia and CanadaJ.The Journal of Comparative International Management, 2001, 12:56-7810Deutsch, M. Distributive justice: A social psy
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