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1、上海房地产市场发展周期与金融运行关系研究摘要：房地产市场是宏观经济的一个子系统，具有周期运行的特点。本文通过实证分析，认为上海房地产市场周期发展态势基本形成，其受宏观经济周期、金融政策影响颇深，对实际利率较为敏感，直接影响商业银行信贷结构，虽然投资品属性日益明显，但与股票市场此消彼长的局势尚未形成。一、上海房地产市场发展周期(一)上海房地产发展周期的实证分析本文采用三种指标对上海房地产发展周期进行实证分析。由于数据限制，分析大多从1990年开始。1.商品房开发投资额增长率单一指标分析注：除特别说明外，本表及后文数字均来源于上海市统计局。从表1、图1可以看出，19921999年是一个比较完整的从
2、上升到回落的投资增长率周期。1994年房地产开发投资额增长率达到432.8%，为历史最高；1999年则下降为-10.8%，为历史最低。2000年之后新的周期开始，但波动幅度明显减小。2.商品房平均销售价格增长率单一指标分析从表2、图2可以看出，除了1997年、1999年，上海市房地产平均销售价格基本都处于上升通道中，但增长速度有所不同。19911997年增长较快，此后放慢，2001年之后又快速增长。如果以价格增长率来划分周期的话，可以认为19912000年是一个周期，而2001年开始一个新的周期。3.房地产综合指数分析采用以下公式计算房地产综合指数。房地产综合指数房地产开发施工面积增长率*0.
3、1+房地产开发竣工面积增长率*0.1+商品房开发投资总额增长率*0.2+商品房销售额增长率*0.4+商品房平均销售价格增长率*0.1+房地产业产值增长率*0.1。从表3、图3可以看出，上海房地产市场在90年代前半期经历了一个高涨阶段，后半期进入相对低谷。而2000年之后逐渐回升，但增长速度明显比90年代前期减小。(二)上海房地产市场发展周期的基本结论综合上述分析，上海房地产发展可以分为以下三个阶段：第一周期(19781991)。这个周期是起步阶段，随着经济改革在各行各业的逐步展开，上海房地产业从无到有，逐步发展起来。但总体规模仍比较小，年度投资额均低于10亿元。第二周期(19921999)。这
4、个周期是一个完整意义上的周期，经历了一个大起大落的过程，大致可以分为过热和调整两个阶段。(1)过热。19921994年三年时间，固定资产投资中的房地产开发投资就实现了从10亿元向100亿元的突破，1994年达到117.43亿元，当年增幅432.8%。(2)调整。随着国家开始进行适度从紧的宏观调控，房地产业自然成为此次调控的重点。上海的房地产投资增速也开始逐渐减缓。1997、1998、1999年甚至出现了负增长。第三周期(2000一至今)。受国家住房制度改革、商业银行开办住房抵押贷款业务等的推动，房地产业开发投资增长率开始回升，2000年恢复正增长。但这一轮发展并没有形成类似上一轮超过100%的
5、增幅，这可能与基数规模已经较大有关。二、上海房地产市场发展周期与金融运行的关系研究(一)上海房地产市场发展周期与经济金融指标相关关系分析下文主要利用前文中的房地产综合指数，与经济、金融指标进行相关分析。1.与GDP增长率相关关系分析从图4可以看出，尽管房地产综合指数波幅较大，但与GDP增长率的趋势却基本一致，90年代前期较高，后期走低，本世纪后进入一个新的增长阶段。进行相关分析，它们的相关系数达到0.899。从图5可以看出，上海房地产发展综合指数与居民消费物价涨幅在上个世纪变化趋势比较一致，近年来逐渐背离。经过相关分析，19921997年两者的相关关系为0.703，而1998年以后则变为-0.
6、580。反映房地产商品的投资品属性逐渐显现，甚至开始向与一般消费品价格走势呈相反的方向发展。这也可以部分地解释为什么近年来货币供应量涨幅较大，而居民消费物价涨幅不大的现象，因为房地产商品价格涨幅较大，吸收了部分货币，但其价格指未被统计人消费物价指数。3.与存贷款规模相关关系分析从图6可以看出，上海市房地产市场发展综合指数与存款、贷款、储蓄存款增长率的变化趋势比较相似。相关分析发现，房地产市场发展综合指数与存款、贷款、储蓄存款增长率相关系数分别为0.881、0.748、0.829。反映房地产市场周期波动受社会资金量的影响较大。进一步做回归分析发现，银行存款每增长1%，房地产综合指数就上涨3.8。
7、4.与房地产信贷相关关系分析如图7所示，上海房地产综合指数与中资商业银行房地产信贷相关关系并不明显。19982003年房地产合成增长指数与房地产贷款、个人消费房贷、房地产开发贷款余额的相关关系分别为0.849、0.856、0.832，与其增长率相关系数分别为-0.094、-0.919、0.118。显示房地产信贷是房地产市场发展的重要支撑，但房地产信贷变化趋势与房地产市场变化趋势却不尽相同。出现这种情况的主要原因：一是房地产融资的外资化。外币贷款已经占到房地产贷款的一定比重，因此单单考虑本币房地产贷款已经不能反映房地产信贷对房地产市场的推动作用。二是个人消费房贷业务新开办时的爆发式增长。个人消费
8、房贷业务在我国是全新的业务种类，初期增速极快，后期自然回落，使住房信贷呈现一种非常态发展趋势。三是信贷统计也存在一定的误差，一些银行并未将房地产贷款正确地统计在相应科目中。5.与信贷结构相关关系分析19932003年上海市房地产综合指数与中长期贷款占比相关系数为-0.249，而20002003年提高到0.966。2000年之后，上海市金融机构中长期贷款比重上升。主要受两个因素影响。一是积极财政政策下基本建设投资增加，商业银行信贷基本建设贷款增加；二是房地产信贷比重增加。房地产信贷一般以中长期为主。目前，上海市中资金融机构自营性房地产贷款余额约占人民币贷款余额的二分之一。随着市场的发展，房地产企
9、业资金需求规模扩大，而资金来源渠道少，房地产开发资金高度依赖银行信贷。2004年18月，上海市房地产开发建设共到位资金1140.61亿元，其中以定金及预收款为主体的其他资金占比51.8%；其次是国内贷款275.97亿元，占24.2%；自筹资金265.19亿元，占23.2%。按照定金及预收款70%来自银行计算，上海房地产开发资金至少有60.46%来自银行贷款。6.与利率相关关系分析19922003年上海市房地产市场综合指数与名义利率之间正相关，相关系数为0.893，与实际利率(名义利率一居民消费价格指数)的相关系数为-0.851，反映房地产市场对实际利率变动相当敏感。7.与股票市场相关关系分析上
10、海市房地产综合指数与上海证券交易所股票成交增长率相关系数为0.812，与上证综合指数相关系数为 0.166。这反映我国的股票市场与房地产市场资金流动未形成此消彼涨的局面，相关关系还不明显。8.对房地产综合指数的回归分析从上面的分析可以看出，GDP增长率、实际利率与房地产市场周期波动的关系最为密切。我们选取这两个变量与房地产综合指数进行回归分析，得出的方程是REI-145.92-3.56r+15.96GDP(-2.36)(-1.95)(3.07)R20.87REI：上海房地产市场综合指数，r：实际利率，GDP：GDP增长率。从中可以看出，房地产巾场发展受宏观经济与金融(以实际利率为代表)影响明显
11、。GDP每增长一个百分点，就可以使房地产综合指数增长15.96，而利率每提高l%，就会使房地产综合指数降低3.56。在当前的市场发展模式下，GDP增长必须保持相当速度，才能支撑房地产市场的发展。9.相关关系总结上海房地产：市场发展周期与经济金融运行的相关关系十分密切。房地产市场对实际利率敏感，反映房地产商品具有投资品的性质，资金价格杠杆对房地产市场调控作用明显。目前房地产信贷主要是中长期贷款，而由此引致的上海市商业银行信贷结构不平衡值得关注。上海市房地产市场外资化程度加深。外资已经成为上海房地产市场的主要资金来源之一，其中含有部分预期人民币升值的游资，房地产市场风险及由此引致的金融风险加大。上海房地产市场发展与银行信贷相关程度比较高，与股票市场资金未形成此消彼涨的格局，反映出房地产金融产品还比较匮乏，房地产业对银行信贷高度依赖。信贷政策、利率等对房地产市场发展周期的影响持续加大，央行可利用各种货币政策工具进行调控和引导。
