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1、正合观点以美、日为鉴：汶川地震对房地产市场的影响 人类自诞生之日起，便孜孜不倦地探索自然、改造世界，进而与地球和谐共存。地震作为人类所面临的预测难、危害大的一种自然灾害，对社会经济发展产生深远而复杂的影响。本文将以美国1994洛杉矶大地震、1995年日本阪神大地震（阪神-淡路）以及台湾921大地震为例，分层次（房地产行业宏观环境、中观房地产市场、微观购房者消费选择模式）详细分析汶川大地震对成都、乃至中国房地产业所产生的影响。一、案例研究背景介绍1、美国1994年洛杉矶地震洛杉矶是全美仅次纽约、人口密度最大、零售商业总额排名第二、以商业及旅游业为主要产业的特大城市，占地3540平方公里，经济总量
2、占全美的6.45%。1994年1月17日，美国北部山脉地带发生6.7级地震，此次地震离洛杉矶市中心只有32.19公里，造成洛杉矶高达300亿美元经济损失。其中，62人死亡，9000多人受伤，25000人无家可归，毁坏建筑物2500余座，洛杉矶城市内部高速公路损坏，通向洛杉矶市区及其他地区的11条城际主干道被迫关闭。2、日本1995年阪神大地震1995年1月17日日本兵库县南部发生7.2级地震。本次地震是日本第一个袭击市中心区的大地震，影响范围波及整个日本第二大经济圈关西经济圈（该经济圈产值占日本国内生产总值的17%），造成经济损失1000亿美元，人员死亡6433人，灾民32万人。其中，震中神户
3、市作为兵库县首府，面积544平方公里，人口近143万，地处日本第三大工业区和交通枢纽地带阪神工业区。阪神工业区有日本第二大城市大阪和第六大城市神户，制造业产值占全国的13%，工厂数占全国的15%，钢铁产量占全国的24%，纺织业占全国的20%，机械制造业占全国的19%，电器产值占全国的10%。阪神工业区还生产汽车零部件、化学制品，造纸、造船业发达。震灾对日本经济造成的损失不仅限于阪神工业区，还波及邻近工业地带和日本的对外贸易。神户市作为受灾最严重的地区，死亡高达5471人，房屋损坏67421间。3、台湾921大地震（集集大地震）1999年9月21日台湾南投县集集镇发生7.3级地震，台中县、南投县
4、为本次地震的主震区。其中，台中县占地2051平方公里，人口150. 2万人，下辖市（丰原市与 大里市）镇（东势镇、大甲镇、清水镇、沙鹿镇、梧栖镇）乡；而南投县占地4106平方公里，人口54万，以高山为主。主震区主要产业均以农业、机械为主，旅游与电子业为辅，经济总量占全台湾比例非常小。本次地震波及整个台湾岛，经济损失高达112亿美金，18万家庭房屋受毁，造成13711人死亡， 11306人受伤。地震袭击台东主要发达地区，其中地震中心区域台中县和南投县GDP占台湾省7.6，受灾严重的区域GDP占台湾省超过50。由于台湾房地产泡沫自80年代开始破灭，截至今日才开始逐渐复苏。在台湾资产泡沫发生以后，政
5、府对资产价格支持的政策一直偏中性。故台湾案例在本报告中仅做局部经验借鉴。二、汶川地震对区域房地产宏观环境的影响根据PEST宏观环境分析模型，我们将对房地产行业宏观环境从经济（Economic）、政治（Political）、社会（Social）、以及科技（Technological）四个方面展开分析。1、 经济方面 报告分析要点：GDP、CPI、货币政策 、财政政策、上游原材料价格GDP汶山大地震对2008年中国经济总体增长的影响有限。地震不改变中国宏观经济稳定增长的长期趋势，预计未来12年房地产行业的景气发展度依然取决于国家各类宏观调控政策力度。本次四川汶川大地震高达8级，波及范围达到约10万
6、平方公里。根据对三大地震城市案例研究得知，尽管地震短期冲击经济发展，但从宏观中期看并不会对经济增长产生负面影响。日本阪神大地震与美国洛杉矶大地震在7级以上地震发生后，经济活动暂时性受到干扰，在经历震后一个季度内的调整，生产活动迅速被调到地震前的状态。案例研究：三大地震对国家灾后总体经济增速的影响对比地震前1年地震前1年(4Q)地震年地震年(1Q)地震年(2Q)地震年(3Q)地震次年台湾4.7%3.7%5.4%4.2%6.6%5.1%6.0%日本0.6%0.7%1.5%0.4%1.5%N/A3.9%美国2.3%2.4%3.5%3.1%3.8%N/A2.3%虽然四川是农业大省，但震区并非农业主产区
7、；同时，虽然四川全省和重庆市的人口大约是全国的10，但四川、重庆经济规模相对较小，2007年GDP分别占到全国的4.3%和1.7%（洛杉矶经济总量占全美6.45%、日本阪神工业区占全日本17%以上，台中县和南投县占台湾7.6），固定资产投资分别占到全国的4.1% 2.3%，房地产投资分别占到全国的5.3%和3.4%。基此可以看出，汶川大地震对中国经济增长的负面影响与国际案例相比较要微小得多，中国经济增长的恢复期会比国际案例缩短很多。根据以上分析，我们初步判断四川地震对2008年中国GDP增长的影响仅会局限在第二季度；而之后的重建工作还有助于实现下半年固定资产投资增长。汶川地震将导致局部农业生产
8、和运输中断，短期增加国内通胀压力。在2008年第一季度继续维持高通胀的现状下，我们预计货币政策将以结构上的调整为主，在灾区实施差异化经济政策，显现“局部温和倾向”，但全国信贷总量不变，挤压部分资产价值高估城市的信贷量。CPI四川经济仅占中国GDP 的4%，但农产品增加值占全国的6%左右，粮食产量占全国的5.8%，猪肉产量占全国的11%。汶川地震将导致局部农业生产与交通终端，短期将对全国的粮食及猪肉价格造成一定影响，增加国内通胀压力。货币政策当前国内外经济形势变化更趋复杂，中国政府为保证经济的长期稳定、健康发展，会继续从严宏观调控货币政策。但当前抗震救灾为首要任务的前提下，我们预计货币政策在灾区
9、实际操作中将显现“局部温和倾向”，这表现在：l 暂缓灾区存款准备金率：央行5月15日再次上调存款准备金率的背景下，央行决定，对受灾严重的成都、绵阳等6市州，地方法人金融机构5月20日暂不提高存款准备金率；同时，追加救灾支农再贷款限额15亿元和再贴现限额10亿元。l 增大贷款额度：央行两次对地震灾区增加再贷款额度，共计70亿元。l 各类贷款优惠利率：对用于救灾及灾后重建的各类新发放贷款，包括“三农”客户贷款、中小企业贷款、一般法人客户贷款、个人客户贷款以及项目贷款等，均可在现行利率政策范围内执行最优惠利率；对灾区居民新发放的个人住房按揭贷款，可执行下浮15%的优惠利率。等等。值得注意的是，在现阶
10、段高通胀的经济形势下，我们判断在灾区实施的货币倾斜政策，仅是结构上的调整，而非以增多货币供给导致社会总需求膨胀为代价的（否则会影响今年CPI控制目标），此类倾斜将以其他地区信贷更加紧缩为代价。基此可得：可能四川省内的受重灾区的影响的轻灾城市（例如成都）将面临相对宽松的贷款政策环境，这可能有利于房地产市场的迅速复苏；而前期房价增长的城市（例如深圳）可能短期将面临更为严厉信贷政策，加长自去年开始的房地产市场调整周期。财政政策在目前高通胀、严控货币政策的前提下，我们预计地震灾区的救灾及重建政策将以财政政策为主，货币政策为辅。近几年，中国财政实力不断壮大：2003年至2007年，全国财政收入累计约17
11、万亿元，比上一个五年增加10万亿元，年均增长22.1。与此同时，中央财政赤字率和债务率保持很低水平，表明中央政府财政状况良好，不仅可动用财力充裕，而且有较大的减税和发债空间。基于目前现阶段复杂的国内外经济形式，我们判定在未来的灾区重建工作中，政府将以利用财政政策为主。这体现在：l 财政支付转移与财政资金划拨：根据国务院常务会议决定，中央财政今年先安排700亿元，建立灾后恢复重建基金，明后年继续作相应安排。同时，中央财政安排250亿元，加大对抗震救灾的资金投入。l 实施税收优惠政策：5月19日，财政部、国家税务总局发布关于认真落实抗震救灾及灾后重建税收政策问题的通知，要求财政税务机关贯彻落实好现
12、行税收法律、法规中可以适用于抗震救灾及灾后重建的有关税收优惠政策，优惠税种包括企业所得税、个人所得税、房产税、资源税、契税、城镇土地使用税、车船税、进出口税收等。基于以上分析，政府每年需要增加财政开支几千亿元，灾区可能将享受到明显的财政政策倾斜。扩张性财政政策在灾区将有明显体现；加之差异化的信贷政策和各界社会重建资金的援助，投入效果对区域经济为正面。而且这种正面效应，在中长期对四川的非重灾区大都市，经济促进作用或许更明显；而区域基础设施的重新规划、改善带来更大的投资潜力。原材料灾后重建将导致原材料和劳动力的短缺，四川非重建城市的房地产开发公司将面临建安成本提高的潜在风险。中国目前处于高通涨时期
13、，房地产上游原材料（如钢筋、水泥、砂石等）价格日益攀升。而本次地震的灾后重建工程将无疑放大原材料需求。此外，由于水泥、钢铁等行业的运输条件、成本限制，并且四川地区地处盆地，运输不便，注定了灾区重建的主要材料来源地以当地或附近企业为主力。下面我们将简单测算灾区重建的钢铁、水泥需求量。截至5月20日，汶川大地震导致超过540万人无家可归，按人均面积20平方米计，则需重建房屋1.08亿平方米，共需324 594万吨的钢铁（钢铁用量按3055公斤/平方米计）、23762808万吨的水泥（水泥按220260公斤/平方米计）。考虑到公共建设配套的修建，灾区重建的钢铁、水泥用量可能翻倍。根据统计，2007年
14、中国生产粗钢4.89亿吨，同比增长15%，出口5488万吨，基本实现供给平衡。由于地震影响，四川攀钢、长城特钢等钢铁生产基极受到破坏影响，产能预计存在降低的可能，同时考虑到全国钢铁出口合同订单量提高及出口合同的履行，突发的地震导致钢铁需求放量。我们预计灾后重建将可能将引发一定程度的钢铁供给短缺。此外，由于水泥的保管问题，以及运输条件、运输成本问题，水泥供应更多只能依赖川渝水泥基地的生产能力。据统计，2007年四川省新增产量为1314万吨，周边各省新增产量为1562万吨， 2008年预计四川及周边省份的新增产量为3500万吨左右，在正常生产的前提下依然存在1500万吨的缺口。加之地震影响，江油双
15、马水泥、黔江水泥、都江堰拉发基水泥生产基地受损，且2007年中停产高环境污染、低安全效益的小水泥。基于种种因素的叠加，我们预计将导致水泥供应远不能满足灾后重建的需求。由于大规模的重建工作将于今年下半年开始、明年进入高峰期。我们预见，明年将是建筑原材料最为紧张的一年，政府将采取资源战略平衡原则，在短期内通过行政手段实施价格控制，为灾区重建提供足量的原材料和劳动力供应；而在四川轻灾非重建城市将可能面临原材料供应短缺的风险，进而推高该地房地产公司的建安费用。在前期房地产市场宏观调控、量价走低的大环境下，房地产开发公司将在短期内无法提高房屋售价，对冲建安成本走高的影响，存在开发项目利润率下降、现金流进
16、一步恶化的运营风险。2、政治方面报告分析要点：家庭地震财产险、住房抵押贷款处理家庭财产地震险的严重缺位与民法通则对债务、债权人的关系判断，将对地震带城市及辐射区城市的房地产市场产生长期深远的影响。地震险中国现阶段家庭地震险部分缺位：寿险涵盖地震引发的人身损失，财产险免责地震引发的各类财产损失。而针对企业设计的地震财产险也往往以主要合同的附加险形式出现，且收费较高，要求苛刻，因此鲜有保险公司承保。目前针对家庭设计的地震险局部缺位现状，主要源于两大原因：地震的高破坏力超过保险公司的利润要求与赔付能力、保监会的制度性安排要求：l 地震属于不可抗自然灾害，风险过高，一旦出险，涉及面和赔偿金额将超过保险
17、公司的理赔能力。保险公司出于控制风险、保持利润的角度考虑，一般不保地震财产险。l 保监会为保证保险行业的健康发展，也做出相关制度性安排。在1993年中国人民银行下发银发全国性保险条款及费率的通知文件免责地震于财产损失后，2000年保监会下发关于企业财产保险业务不得扩展承保地震风险的通知，详细规定各保险公司企业财险项下不得扩展地震责任，如果有事关国计民生的重大项目确实需要扩展地震责任的，必须逐案报保监会批准。在政策实施后，考虑到企业对地震险的实际需求（比如建筑工程单位倾向于在拓展条款基础上，约定增加地震险），2001年10月保监会下发企业财产保险扩展地震责任指导原则规定，放宽了保险公司承保企业地
18、震风险的限制，各公司从管理到审批，对于地震业务都拥有了相当大的自主权。而家庭财产地震保险则未曾提及，长期被关在制度大门之外。 另一方面，根据民法通则，抵押品的灭失并不导致债务人和债权人之间关系的终结，地震所导致的房屋抵押品损坏，从法律上看并不能终止住房抵押贷款人向银行偿还贷款的义务，同时银行有权从追索贷款者的其他财产中优先受偿。可以预见，本次汶川大地震将引发购房者对地震险的重新关注，并根据中国地震险（或配套类似险种）的制度性安排而对四川及中国房地产行业产生深远影响：l 由于本次重灾区集中在农村，住房商品化程度不高，银行的呆坏账相对较少，考虑到降低灾区重建人民的债务负担，银监会5月23日根据金融
19、企业呆账核销管理办法（2008年修订版）规定，要求各银行业金融机构对借款人因本次地震造成巨大损失且不能获得保险补偿，或者以保险赔偿、担保追偿后仍不能偿还的债务，应认定为呆账并及时予以核销。l 灾区的“核销政策”不仅能缓冲地震险制度性空缺对房地产行业的负面影响，同时也能触发部分灾区房屋重大受损的富裕人民快速爆发刚性需求；l 地震险若继续缺位从长期看,毫无疑问将影响购房者在四川的购房投资意愿。其中以外地人置业、投资为主体的成都房地产行业将受到致命的需求考验，进而影响成都市城市化进程，对成都城乡统筹改革试验区的工作推进是极负面的影响；l 反之，若政府实施类似案例研究中的任一巨灾保险模式，在灾后地区进
20、行试验性运行，配合相对宽松的信贷政策，将有效释放大规模的刚性需求。案例研究：两种巨灾保险模式巨灾保险模式商业化运作管理模式政府主导财政支持模式代表国家挪威日本美国成立时间/背景挪威政府1979年开始推动建立巨灾风险基金，1980年实施1964年新泻地震后，日本政府1966年颁布地震保险法1994年洛杉矶大地震后保险公司停止缩减了地震险业务； 1996年加州议会成立加州地震局，承担地震保险职能 主要特点l 立法规定所有购买火灾保险的投保人必须同时购买巨灾保险，保费收入纳入基金。l 在挪威境内开展火灾保险的保险公司都是该基金的成员。l 由保险公司来制定并收取巨灾保险的保费，并负责赔偿事项。l 巨灾
21、风险的赔款将根据保险公司的市场份额在成员公司之间进行分摊。l 直接保险公司向家庭出售附带地震保险的家庭财产保险。l 直接保险公司将业务全额分出给日本地震再保险株式会社，后者将50%业务以非比例超额再保险的方式，转分保给政府。政府对家庭财产地震保险提供后备保证金和政府再保险的政策支持。l 初级巨灾损失100%由参与该机制的保险人与再保险人承担；中级巨灾损失由参与该机制的保险人与再保险人承担50%，政府承担50%；高级巨灾损失由政府承担95%，被保险人承担5%。家财地震险不考虑赢利，其费率厘定不含利润部分。l 家财地震险保险金额由最初为主险保险金额的30%发展到目前的50%；一次地震全国总赔偿限额
22、由最初3000亿日元发展到目前的37000亿日元。3、社会报告分析要点：灾区房屋重建计划、城市旧改未来13年重灾区的住房重建将进入实施阶段，而非重灾区的城市旧改力度也将加大。毫无疑问这两项城市级开发项目的实施将会对四川房地产市场产生深远影响。目前灾区房屋重建计划的详细政策及规划尚未出台；但是我们预计政府将利用住房保障、小产权，解决灾区人民的住房需求问题。灾区重建计划对房地产市场的影响，将更具重修具体方案而定，目前我们仅能暂凭现存可能方案，评估该影响的可能属性。灾区住房重建计划截至20日，本次汶川大地震导致超过3000万平米建面的建筑倒塌、1.2亿平方米的房屋受损。预计，今年投资的700亿重建基
23、金主要用于过渡安置房重建、基础设施建设、农业补贴、疾病治疗等领域。根据国际经验，完整的住房重建包括四个阶段：避难场所、临时过渡住房、永久性住房修建及街区恢复、生活重建。目前重灾区正在进行第一阶段规划，其中主要的一项是临时安置点的规划。根据住房和城乡建设部5月18日公布“512”地震灾后过渡安置房规划导则，本次地震受灾群众的过渡安置住房建设工作主要从以下几个方面解决：l 临时安置点的建设将采取无偿捐赠和下达任务结合的办法，由20个省市在4个月内为四川灾区300万受灾群众建100万套过渡住房，这将大大缓解当前承担灾民临时安置任务的成都、德阳、绵阳及周边城市的接待压力。l 这些过渡安置房的使用寿命为
24、1-3年，1-3年后拆除过渡安置房，依据规划修建永久性住房。考虑到永久性住房的修建周期等因素，住房与城乡建设部可能在6月就要启动灾后重建规划。而缺乏地震财产险的永久性房屋重建工作将面临众多挑战。例如，倒塌住房的产权认定、倒塌住房剩余土地价值的判定等。结合发达国家灾后住房重建经验与中国国情，我们估计住房重建政策将以地震损失住房为基础，按国家财政补贴、家庭支出及商业优惠利率信贷支持、住房保障体制支持等方式，会出台多套根据家庭经济能力差异的住房重建方案。（表1）表1：灾区住房重建计划对区域房地产市场影响房屋损坏类型住房支付力住房重建方案市场影响分析倒塌具备住房支付力实物补贴：评估倒塌房屋产权的土地价
25、值，政府投入部分财政支持，同时个人补差价（可通过商业优惠抵押贷款方式；差价与住房套型等相关），借助专业开发公司力量进行住房重建。此类住房为全产权。由地震引发的刚性需求不在商品房市场得到满足，对商品房市场产生冲击；有实力开发商可能存在新的重建开发机会现金补贴：评估产权土地价值，政府回收土地，支付土地租金，并给与住房损失补贴资金流向商品房销售市场，成都房地产市场或由刚性需求释放带来的成交放大不具备住房支付力实物补贴：放弃倒塌房屋产权，个人不补/少补，以小产权房批租方式或廉租房的方式进行住房重建。此类住房无全产权或仅使用权。降低小产权房对商品房市场的冲击，长期正面影响中偏强现金补贴：评估产权土地价值
26、，政府回收，并给与住房损失补贴资金流向商品房租赁市场，对房地产销售市场正面影响度中偏强损坏需维修不受支付力影响专门的财政维修仅仅负责房屋加固维修对商品房销售租赁市场无影响案例研究：美国1994年洛杉矶地震在1994年，洛杉矶受灾区大约60%的房屋缺乏地震保险。为了促进房地产市场与灾区经济稳步恢复，美国洛杉矶政府将总计高达120亿美金财政调拨与公众捐助，分配组装成七个互为补充的住宅恢复计划。（图1）按住房重建阶段，美国洛杉矶住房重修计划如下：l 过度临时安置阶段：1993年美国正经历经济缓慢复苏阶段。政府通过财政支付转移，修建部分临时安置，分配给灾区人民。同时为了刺激资产市场，将未能分配到临时居
27、住灾区人民，发放Federal Emergency Management Agency(FEMA) 临时居住补贴（给于23个月最高达1150美金/月的租金资助）与HUD Section 8补贴（为低收入房屋租赁者提供18个月的住房租金补贴）l 永久性房屋修建阶段：政府为刺激经济增长，提高灾区经济恢复能力，放松各类小商业贷款，为各中小型商业机构提供最高可达150万美金的、利率为4%8%的低息贷款Small Business Administration (SBA) 商业贷款，用于重新启动商业活动，创造灾区良好的经济货币政策环境。针对房屋销售市场，政府为吸引各住房投资机构参与灾区重建的兴趣，加大对
28、集合住宅项目的信贷批准力度，成立HUD贷款，为集合住宅项目提供金额最高可达1亿美金的无息贷款建设贷款；与此同时，政府成立Small Business Administration (SBA) 小业主贷款，为小业主提供物业最高可达20万美金、利率为4%8%的低息贷款，用于维修住房、房屋抵押贷款等，提供住房消费支持。针对部分贫穷客户，政府提出Federal Emergency Management Agency(FEMA) MHR高达1万美金的房屋补贴，作为SBA未满足需求的补充。针对租赁市场，政府提供Federal Emergency Management Agency(FEMA) IFG：为住
29、房租赁者提供最高可达12200美金的租赁补贴，作为SBA租赁客户未满足需求的补充。旧城改造成都市在过去几年的时间里，已对城北四大片区、城东逐年进行了城市旧改。本次汶川大地震对成都市旧城改造进度可能会提出更高的要求：不符合国家抗震设防要求的区域会进城市旧改、本次地震中所造成的危房纳旧城改造范畴。根据成都市旧城改造的经验，将采就地安置/临近安置与现金补贴两种方式。若家庭地震险或类似配套政策能顺利推出，预计城市旧改引发的房屋升级刚性需求，将在拆迁补贴的支持下，得到有效释放。4、社会报告分析要点：抗震标准规范日本抗震体系经历了38年 发展，每次地震后都在原有标准上进行调整修改。目前，日本抗震体系贯穿房
30、屋建筑施工要求、使用质量监控与房屋交易管理三阶段。l 施工标准确定：在施工阶段，施工方按日本建筑抗震要求（主要由“日本建筑抗震规范 ”与“日本建筑抗震设计方法”构成）进行建筑施工。值得注意的是，日本的抗震标准要求跟随地震灾害演变发生、建筑新材料的发明使用、建筑结构技术的进步，平均每35年进行一次修正完善；l 过程质量监控：日本1998年建立“建筑监管局”，主要负责按照最新的建筑抗震要求，对所有在建与已建各类商品房进行质量鉴定，并向公众公示权威鉴定书，接受咨询质疑；l 交易管理：仿照美国，日本建立地震特别研究区（SSZ，special studies zone），要求房地产中介机构在对二手房交易
31、进行推荐时， 按照SSZ规范对房屋抗震能力进行介绍 ，并向消费者出示“建筑监管局”出具的房屋质量鉴定。案例研究：日本抗震规范体系的建立与完善本次汶川大地震使房地产市场各参与主体都对抗震规范的重要性意识加深，并对建筑抗震能力提出更高的要求。我们预计政府后期会出台相关防震规范，要求四川地区各城市按地震带分布（图），分级分层严格实施抗震规范标准。由于成都不处于地震带，可能对开发商建安成本的增加相对较低，对房地产市场是个利好。图：四川省建筑地震裂度分布与此同时，若政府能对在建所有商品房进行质量鉴定，并出具权威的鉴定书，不仅可达城市抗震减灾的效果，也能有效对冲购房者对地震带来房屋质量的负面心理影响，并有
32、利于地震险的推出（参险评估）。总结分析：PEST宏观环境分析模型对区域房地产宏观环境的影响经济指标走势GDPl 四川地震对2008年中国GDP增长的影响仅会局限在第二季度；而之后的重建工作还有助于实现下半年固定资产投资增长；l 地震不改变中国宏观经济稳定增长的长期趋势，未来12年房地产行业的景气程度依然起决于国家各类宏观调控政策力度。CPIl 短期将对全国的粮食及猪肉价格造成一定影响，增加国内通胀压力。货币政策l 货币政策整体继续从紧，区域结构性放松是以非震区货币政策的进一步紧缩为代价；l 轻灾区城市（如成都）在相对宽松的贷款政策环境下，房地产市场存在迅速复苏的可能性；而前期房价增长的城市（如
33、深圳）可能短期将面临更为严厉信贷政策，加长自去年开始的房地产市场调整周期。财政政策l 扩张性财政政策在灾区将有明显体现。这种正面效应在中长期对四川的非重灾区大都市，经济促进作用或许更明显；l 区域基础设施的重新规划、改善带来更大的投资潜力。上游原材料价格及人力成本l 上游原材料的需求放大将打破2007年钢铁、水泥等上游产业的供求平衡，造成供应短缺，形成原材料涨价的驱动力；l 政府将短期内通过行政手段实施价格控制，为灾区重建提供足量的原材料和劳动力供应；l 四川轻灾非重建城市将可能面临原材料供应短缺的风险，进而推高房地产公司的建安费用。加之四川是劳务大省，灾后农民忙于灾区重建，人力短缺，劳动力成
34、本将会绝对发生上升，这将降低开发商开发项目利润率下降、恶化现金流风险。政治地震险N/Al 地震险若继续制度性缺位，从长期看将影响购房者在地震带四川的购房投资意愿；l 反之，地震险配合相对宽松的信贷政策，能有效释放大规模的刚性需求。社会重建计划N/Al 根据住房重建具体方案而定；l 不同的方案对房地产行业发的影响属性不同，程度不同。旧改l 本次地震加快四川旧城改造的力度与进程；l 若地震险或类似政策能顺利推出，城市旧改引发的房屋升级刚性需求，将在拆迁补贴的支持下得到有效释放。技术建筑抗震规范l 对抗震规的重要性意识与规范本身的要求提高；l 抗震规范标准的严格 ，增加开发商建安成本；l 若对在建的
35、所有商品房进行质量鉴定，并出具权威的鉴定书，不仅可达城市抗震减灾的效果，也将对冲购房者对地震带来房屋质量的负面心理影响。三、汶川地震对区域房地产市场影响的中观分析报告分析要点：房地产市场恢复周期、土地市场、房地产二级市场、房地产三级市场、城市规划我们将以美国洛杉矶大地震与日本阪神大地震为例，详细分析本次汶川大地震对房地产市场中观层次的影响。案例研究：美国1994年洛杉矶地震洛杉矶大地震发生时的经济背景：美国经济经历8年以上的扩张期后，在1990年海湾战争前步入了收缩期。通过2年的经济结构调整，从1993年开始，美国经济重新进入经济恢复期；在1994年1月洛杉矶发生大地震前一年，美国GDP稳定保
36、持3%以上的增长，而失业率与CPI则控制在相对合理水平（1993年至1995年美国失业率分别为6.8%、6.1%、5.6%，CPI增长率分别为2.9%、2.6% 、2.8%）。洛杉矶大地震对房地产市场的影响：在美国洛杉矶地震发生后，受灾后住房修建计划影响，住宅供给套数稳步增长（图2），经历23个月的恢复重建，配合全面走稳的宏观经济环境，住宅物业销售价格止跌缓慢回升。这表明，洛杉矶区域已从地震的负面影响中恢复，并重新获得居住人口与投资者的吸引力。图2：洛杉矶新增住宅供给图3：洛杉矶住宅单元销售价格中位数洛杉矶新增住宅价格中位数洛杉矶房地产市场从地震影响中迅速恢复除了经济稳步、温和的长期增长因素外
37、，更重要的是政府持续投入大量重建资金，以财政政策的倾斜保证洛杉矶经济与社会的稳定，同时也确保了当地商业复苏。案例研究：日本1995年阪神大地震阪神大地震发生时的经济背景：日本房地产市场在经历了7080年代多年的持续繁荣和后期的泡沫化后，从92年起资本市场泡沫破裂，此时日本的汇率升值处于尾期、流动性从过剩已经转为偏紧，房地产市场陷入了长达14年的下降趋势中。阪神大地震对房地产市场的影响：日本政府为了减缓1995年1月阪神大地震对房地产和股市的影响，95年期间采取了较为激进的货币放松政策，一年内平均贷款利率大幅下调大约1.5个百分点，从年初的3.5下降至年末的2.0，对房地产形成有力的金融支持。地
38、震没有显著加剧日本资产市场长达10多年的下降趋势，这体现在：l 相对于992005年间每年的地价指数变化，9598年间每年地价指数下跌的幅度相对较小：95年阪神大地震后，日本土地价格指数与住宅地价指数仅是小幅下降（95年和96年日本“全国所有地价指数”分别下降3和4，其中“全国住宅地价指数”下跌幅度更小，只分别下跌1.6和2.6），远低于93和94年的下降幅度。这说明了阪神大地震并没有显著加剧当时的日本房地产市场的下跌趋势。（图3）l 1995年阪神地震对股市形成了大约持续6个月的小幅冲击，之后半年内市场一度逐步恢复到地震发生前的水平），随后市场继续其长达约10年的漫漫熊市。（图4）图3：日本
39、地价与住房地价的走势图4：日经指数走势与房地产板块走势（缺）案例研究：阪神大地震消费者购房意愿调查地震在短期内对自住购买者与投资者影响巨大，根据日本房屋与城市发展部于19921996对1995年阪神大地震后奈良县的购房消费者（所有消费者及亲戚在此之前都未经历地震）进行的详细研究显示： 在地震后，购房意愿由震前的50.4%迅速下降为14.5%，降幅高达71.23%，而对公屋（中国所称的廉租房）与私人商品房的租赁需求大幅上扬：公屋租赁需求由震前的46.1%上升为79.1% ，升幅为71.58%；私人商品房租赁需求由震前的2.6%上升为5.6%。（图5）图5：地震前后消费者购买租赁意愿变化 奈良县紧
40、邻阪神地震区域，但未被官方定义为地震区。在此次地震中，奈良县居民住所被地震摇晃，但地震未破坏其住所，影响其生命财产安全；奈良县居民可以便捷的前往灾区观察灾情。根据以上案例分析，我们对本次汶川大地震对房地产市场中观层次的影响概述为如下几个方面。1、房地产市场恢复周期：经济复苏期（GDP增长率3%以上）的洛杉矶大地震（中性的货币政策支持 ）对当地房地产市场的影响恢复期大约为23个月，而经济衰退期（GDP增长率1%1.5%）日本阪神大地震（放松的货币政策支持）只对股市形成了大约持续6个月的小幅冲击，并没有加剧当时的日本房地产市场的下跌趋势。根据中国宏观经济形势判断，在经济基本面不发生重大改变的前提下
41、，可以预计：本次地震只会对四川区域的资产市场造成短期负面冲击；但是由于四川房地产市场前期已处于宏观调控期，且开发商、特别是品牌开发商囤积了大量土地，面临银根紧缩，急需回现的困境，我们认为成都房地产市场的恢复周期将可能超过6个月的时间，具体的恢复时间将取决于市场信心的建立速度、货币政策的金融支持力度。2、 房地产二级市场：地震不会改变中国经济中期继续快速稳步发展的趋势，而中期房地产发展更多取决于中国宏观经济调控政策。根据宏观形势分析，短期内轻灾区城市（如成都）将处于相对宽松的贷款政策环境，这为房地产市场的复苏奠定了政策条件；所以短期内房地产二级市场的走势可能更多取决于购房者购买心理。由于成都二级
42、市场购房者本地客户与外地各半，我们将分别分析这两类客户的购房心理。本地客户：从“阪神大地震消费者购房意愿调查”案例分析可以看出：地震在短期内对自住购买者将造成一定的心理阴影；而在中国现阶段地震险制度性缺位、以及灭失抵押品不终止债务债权关系的法律框架下，这种购买负面心理可能会得到加剧。我们预计，政府如果出台类似地震险的保障业主权益的政策条例，则本轮地震所引发的各类换房刚性需求将得到快速释放，整个市场将迅速重拾上升趋势。反之，刚性需求将会受到压抑，而轻灾区的投资需求将寻求另外更为安全的城市，整个成都房地产市场将继续保持漫长的调整状态。但是考虑到四川轻灾非重建城市将可能面临原材料供应与劳动力供应短缺
43、、建安成本与劳动力成本继续抬高的风险，我们认为即使调整阶段出现恐慌抛盘，二级市场的价格下调空间有限。外地客户：地震将可能引发外地客户（仅在成都工作的客户）在成都投资需求与自住需求的出逃，所以成都二级市场在未来是否能稳定企稳，关键依赖政府重塑“天府成都、宜居成都”的新形象，并通过地震鉴定结果稳定外地客户的购买心理。否则，成都房地产市场将面临一般的购买需求消失的可能性。3、房地产一级市场：在宽松的货币金融支持下，日本土地价格指数与住宅地价指数仅是小幅下降，跌幅远低于93和94年的下降幅度，可见地震对衰退期日本的土地价格影响并非如我们想象中巨大。处于宏观调控中的中国房地产市场，今年土地价格与去年相比
44、已近腰斩。根据前述对房地产二级市场走势的判断，我们预计在灾区保持宽松的货币政策的前提下，若配合地震险等配套政策的 ，二级市场刚性需求得到释放。但考虑到开发商紧张的现金流，土地市场的走势可能不会处于明显的上升趋势。若二级市场继续保持调整状态，但考虑到二级市场价格下调空间有限。我们预计土地市场将处于震荡调整。4、房地产三级市场：从“阪神大地震消费者购房意愿调查”案例分析可以看出：虽然震后购买需求不明显，但租赁市场将保持兴旺，进而带动住房租金的大幅上扬。考虑到成都市商品房较高的空置率，我们预计地震后三级租赁市场会保持一定的活跃度，租金会小步提高。关于三级销售市场的表现，我们认为与二级市场十类似，取决
45、于地震险的出台。若政府出台类似地震险的保障业主权益的政策条例，二级市场的换房需求将为三级市场将带来大量旧房，我们判断这可能会拉低整个三级市场的供应质素，影响三级销售市场的活跃度。反之，三级销售市场将保持目前的平淡格局，不会发生明显改变。5、城市格局与规划执行：本次汶川地震将对成都市城市规划与规划执行产生重大深远的影响，片面追求集约化土地利用的策略可能将在规划执行、土地出让阶段受到市场的质疑。均质高密的城市规划格局策略将可能实现局部调整：在成都二环以内土地功能将发生转变，以高密公建为主，结合建筑技术革新，消除消费市民对高密建筑的恐慌。而在二环以外，将以低密建筑为主。四、汶川地震对区域房地产市场的
46、微观分析我们将以日本阪神大地震前后个体消费者的购买倾向改变为例，详细分析本次汶川大地震对房地产市场微观消费者的影响。报告分析要点：建筑产品、产品溢价能力、购买区域、住宅物业价值要素重要度排序1、建筑产品地震对购房者选择住宅物业类型产生重大影响，预计未来购房者倾向低密度抗震产品，在未来6个月市场恢复阶段，低密、多层将引领市场复苏。开发商将主动寻求高层建筑抗震减灾技术革新。与此同时，地震将为多层住宅带来最大的溢价空间，别墅其次。而高层建筑将面临销售价格回落、价格体系重建的挑战。案例研究：日本1995年阪神大地震消费者购房产品类型意向调查根据日本房屋与城市发展部于19921996对阪神大地震后奈良县
47、的购房消费者购房意向的的详细研究表明，地震对住宅产品将产生深远影响。l 虽然未被此次地震影响生命与财产安全，地震前倾向购买高层与超高层集合住宅的消费者数量，在地震后下降了93.9%，仅占购房人群6.1%比例的购房消费者倾向选择高层与超高层集合住宅，大大低于地震前16.9%的比例。高层建筑将面临销售价格回落、价格体系重建的挑战。（图6）l 高达70.8%的购房人群在地震后倾向选择联排别墅与多层住宅，比地震前上升了35.37%，这意味着在未来6个月市场恢复阶段，低密、多层将引领市场复苏。（图6）l 地震对高层住宅与多层住宅的影响最大：超高层居民在准备换房升级时，震前25.9%的高层居住选择率在震后下降为7.9%，降幅高达69.5%；而多层住宅在地震后受欢迎度大幅增加，增幅为489%。开发商将主动寻求高层建筑抗震减灾技术革新，以突破销售壁垒，与此同时，多层具备进一步提价的市场潜力（图7）l 相比较，地震对超高层居民在换房时选择各类别墅产品与小高层产品的影响不大，增幅分别为10.99%、15.14%。（图7）l 进一步基于消费者对住房产品类型震前-震后的需求变动分析，可以发现：地震对多层住宅产品与别墅产品的价格支持具备正面影响：其中多层住宅产品价格由地震带来的溢价空间最大，无论是产品升级客户还是首次购买者，多层住宅都将成为
