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1、LORD ABBETT CHINA工程机械行业2007年投资策略研究投资研究部 胡志伟研究结论固定资产投资增速是投资工程机械板块的主要矛盾固定资产投资增速在20%25%之间，是工程机械板块风险最小的区间固定资产投资增速在25%30%之间，应结合信贷等其他宏观指标，考虑规避风险固定资产投资增速在30%以上，可能招致严厉的调控措施，将对工程机械板块形成整体性的打击估值建议以06年20倍、07年15倍作为基准估值重点关注线索产品结构良好的公司：旋挖钻机、挖掘机出口份额大、增长快的公司风险因素宏观调控全球经济增长减速和贸易保护LORD ABBETT CHINA2目录2007年的主要影响因素分析决定性的
2、因素：国内需求其他因素：出口估值讨论重点公司LORD ABBETT CHINA3决定性因素：国内需求LORD ABBETT CHINA4工程机械行业销售收入与固定资产投资关系密切资料来源：天相投资顾问LORD ABBETT CHINA5投资有可能保持较快的增长重点项目、各级政府的投资冲动银行的放贷压力企业自有资金LORD ABBETT CHINA6“十一五”期间的基建投入巨大：铁路“十一五”铁路投资1.25万亿，年均2500亿元；铁路“十一五”9000公里高速铁路建设计划45%涉及桥梁隧道施工；混凝土设备、汽车起重机、旋挖转机“十一五”铁路建设2万公里。混凝土设备、汽车起重机LORD ABBE
3、TT CHINA7“十一五”期间的基建投入巨大：新农村新农村建设基础建设部分主要包括：农村公路（投入、大型灌区续建配套改造和中部四省大型排涝站改造土建项目比重较大，拉动铲土运输机械“十五”建设规模“十一五”规划规模 投入期末公路网总里程（万公里）期末高速公路总里程（万公里）新改建农村公路（万公里）期末农村公路总里程（万公里）资料来源：诺德基金研究整理1924.13063LORD ABBETT CHINA2306.5120 200亿/年3108“十一五”期间的基建投入巨大：城市轨道交通城市上海 广州北京 天津 南京 深圳 成都 杭州 沈阳 哈尔滨 青岛 西安合计2010年规划里程（km）400
4、255270 76 119 220 16 82 40 14 16 501558现有里程（km）123 111114 26 22 104 0 0 0 0 0 0500新建里程（km）277 144156 50 97 116 16 82 40 14 16 501058资料来源：诺德基金研究整理LORD ABBETT CHINA9固定资产投资增长的2个场景场景1：高高低低场景2：持续25%左右最大的风险在于投资增速过快导致的紧缩措施出台，建议时刻关注投资增长数据，30%以上为红区，25%-30%为黄区。比较理想的是政府在07年初采取预防性的措施，有助于保证投资高速稳定增长。LORD ABBETT C
5、HINA1007年行业整体增速可能放缓2004-2006年装载机月度销量资料来源：天相投资顾问LORD ABBETT CHINA2004-2006年液压挖掘机月度销量11主要产品增长空间（不出台严厉调控措施前提下）2003年2004年2005年2006年E2007年E2008年E应用领域行业格局公路、铁路等的桥梁施工、 国内品牌发展迅速，目前已占旋挖钻机n.a.n.a.n.a.80.0%50.0%30.0%市政建设、地下连续墙、水 70%市场；三一重工占40%市场份利工程额进口品牌占80%份额，民族品牌挖掘机66.0%-15.5%5.0%50.0%30.0%20.0%公路、铁路、水利建设、市政
6、工程、建筑施工质量已达到韩日产品水平，市场接受程度有望提高，大中吨位柳工、三一及山推合资公司，小吨位玉柴、山河智能领先叉车40.0%25.2%18.0%40.0%25.0%25.0%物料搬运主要设备，应用广泛进口品牌林德、TCM占据高端，杭叉、合力占据中低端混凝土机械0.0%40.0%20.0%15.0%水利、公路、铁路、港口、码头、市政等集中度较高、三一、中联份额占70%徐重（徐工集团）和浦沅（中联汽车起重机51.3%27.7%-12.2%25.0%20.0%20.0%铁路、水利建设、市政工程 重工）销售量占全国销售量将近70%推土机58.6%-24.7%-14.3%20.0%15.0%15
7、.0%公路、铁路、水利建设、市政工程、建筑施工山推市场份额约为45%装载机61.2%25.3%18.0%14.0%12.0%10.0%煤炭、矿石等物料装卸，公铁路水利基础设施建设、市政工程、建筑施工国内品牌主导，柳工、龙工份额领先，均为18%左右资料来源：诺德基金，2006LORD ABBETT CHINA12主要产品受宏观调控影响分析（出台调控措施）汽车起重机装载机叉车挖掘机推土机2004年 度 主 要 产 品 销 量 增 长 情 况装载机叉车挖掘机汽车起重机推土机2005年 度 主 要 产 品 销 量 增 长 情 况-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-20%-10%0%1
8、0%20%资料来源：中金公司总体而言，装载机、叉车增长确定性较高，受调控影响较小推土机受调控影响较大，且自然增长比较缓慢挖掘机从调控影响中迅速复苏，显示出比较强劲的自然需求LORD ABBETT CHINA13主要公司产品结构主要产品000157000425000528000680000923002097600031600262600335600375600710600761中联重科徐工科技柳工山推股份河北宣工山河智能三一重工北方股份鼎盛天工星马汽车常林股份安徽合力起重机械50%、混凝土机械36%、环卫机械6%、路面机械4%铲运机械50%、压实机械25%、路面机械8%装载机80%、挖掘机10%
9、、压路机推土机45%、机械配件36%、挖掘机16%、压路机推土机85%、挖掘机、装载机、松土器压桩机40%、挖掘机37%、旋挖钻机20%、潜孔钻机2%、配件及阀门混凝土机械70%、路面机械7%、履带起重机5%矿用车80%、备件10%、挖掘机9%筑路机械72%（平地机44%压路机7%摊铺机20%厂拌设备1%）、路面养护机械1%（铣刨机）、工程机械6%（装载机3%推土机2%转运车1%）液力机械9%混凝土搅拌车75%、散装水泥车20%、混凝土泵车装载机70%、压路机5%、平地机5%、工业性作业17%叉车80%600815600835600984厦工股份上海机电 电梯及自动扶梯67%、印刷包装机械9%
10、、焊接器材9%、人造板8%、工程机械4%建设机械 摊铺机64%、架桥机23%资料来源：诺德基金研究整理如果出台严厉的宏观调控措施，对于整个工程机械板块都会是沉重的打击，但产品结构相对较好的企业当能领先反弹。深色背景部分表示公司的产品结构对于宏观调控措施相对不敏感。LORD ABBETT CHINA14其他因素: 出口LORD ABBETT CHINA15出口05年出口金额/占主 06年上半年出口/占主营收入比例 营收入比例国际市场开拓与出口体系建设000157中联重科0.62亿/2%0.71亿/3%签约向印度出口66台起重机，价值约1亿元。出口增长有望加速。000425徐工科技3.16亿/19
11、.6% 2.6亿/16.1%目前出口主要集中在印度、中东、非洲、东南亚、俄罗斯、摩洛哥（100多台，50%市000528柳工2.6亿/9.5% 2.31亿/8.4%场）；欧洲、北美尚未大规模开发，美国今年实现40-50台销售，欧美市场或要2-3年才会出现明显效果。已超越卡特彼勒成为印度第一大装载机供应商。主要出口市场包括俄罗斯、非洲（北非、中非、南非的销售占主营收入的10%）、以000680山推股份2.7亿/17.3% 1.79亿/11.5%及中东（主要是两伊，沙特传统上是卡特彼勒的市场）。公司在阿尔及利亚和伊朗有两家代理商。07年推土机出口有望增长30%。000923河北宣工0.79亿/18
12、.5% 0.60亿/23.8%05年与意大利H&P公司、奥地利Bet公司、International Tractor等公司签署独家代理协002097山河智能0.56亿/16%0.37亿/12%议，在欧洲、美洲等地区销售小型液压挖掘机，目前最大出口目的地为意大利，其他为澳大利亚、瑞典、美国、新西兰和奥地利。对于非成熟市场，如中东、中亚和东南亚，公司拟进行直接开拓。600031三一重工1.84亿/7.3% 2.28亿/10.4%在170多个国家实现销售。印度是出口重点，06年股份公司对印度出口1亿元；公司已着手在印度建设组装厂。600262北方股份1.16亿/18.6% 0.38亿/11.7%主要
13、通过第二大股东Terex公司进行。600335鼎盛天工1.3亿/29.2% 5.42亿/26.6%600375星马汽车n.a.n.a.600710常林股份1.43亿/10% 1.2亿/14.3%600761安徽合力3.6亿/20.1% 3.3亿/26.6%600815厦工股份0.2亿/1%0.08亿/4%600835上海机电4.2亿/6%1.9亿/5.6%600984建设机械n.a.n.a.公司与上海英格索兰贸易有限公司签订OEM协议，在07-11年间独家向该公司供应8620型和7620型摊铺机，其中第一年至少购买80台。资料来源：诺德基金研究整理2006年1-9月，出口增长最快的工程机械产品
14、依次是：履带挖掘机、装载机、塔式起重机、混凝土泵。深色背景部分提示出口可能对公司形成实质性影响。LORD ABBETT CHINA16估值讨论LORD ABBETT CHINA17国际公司估值资料来源：Bloomberg，申万证券研究所国际公司估值水平大致是：06年15倍，07年13倍LORD ABBETT CHINA182006年12月22日估值水平证券代码证券简称收盘价交易日期 06年12月22日每股收益(EPS)报告期 2005年年报预测每股收益中值年度 2006预测每股收益中值年度 200705年业绩对 06年业绩对 07年业绩对应PE 应PE 应PE000157中联重科18.530.
15、610.951.20 30.26 19.49 15.45000425S徐工6.79(0.24)(0.11)0.1161.73000528000680000923002097600031600262600335600375600710600761600815600835600984柳工山推股份S宣工山河智能三一重工北方股份鼎盛天工星马汽车常林股份安徽合力厦工股份上海机电建设机械15.107.145.3027.0728.338.804.824.304.1521.384.239.583.800.440.18(0.26)0.570.450.170.040.170.020.470.070.19(0.35
16、)0.690.41(0.05)0.610.990.270.060.230.110.670.150.410.070.83 34.32 21.88 18.190.50 39.67 17.41 14.280.95 47.49 44.49 28.541.36 62.96 28.66 20.770.57 51.76 32.59 15.580.08 130.27 84.12 59.000.31 24.86 19.06 13.900.19 234.46 39.04 22.430.85 45.49 31.91 25.150.14 57.16 28.91 30.210.65 51.23 23.37 14.775
17、8.46资料来源：万得资讯建议的基准估值：06年PE20倍，07年PE15倍。LORD ABBETT CHINA19重点公司LORD ABBETT CHINA20重点公司07年主要增长点LORD ABBETT CHINA21证券代码证券简称07年主要看点000157中联重科1、泉塘工业园扩建有望07年上半年完成，增加3500台汽车起重机、250台履带起重机生产能力，对应销售收入为43亿元，届时大吨位起重机优势加强、瓶颈打破；2、按揭销售06年上半年完成6.17亿元；3、曲线MBO完成，事业部整合完成，有望提高效率。000528柳工1、桥、箱、液压件技改07年初完成，装载机产品除发动机外均自行生
18、产；2、轻便、小吨位产品06年9月推出，07年有望销售3000台，08年5-6000台；3、挖掘机国内及出口市场增长迅速，06年国内销售1300台，出口100台，07年有望销售2000台以上，挖掘机采用康明斯发动机、川崎液压件；000680山推股份1、进入叉车、路面机械领域；2、成立山推研究院；3、大力发展配件业务，除发动机外购外，其余均可自产。002097山河智能募集资金建设项目扩大产能一倍以上，预计07年下半年开始逐渐产生效益。600031三一重工1、旋挖钻资产注入有望明显增厚利润（约0.26元）；2、履带式起重机05年下半年正式进入市场，处于快速成长期，06年实现销售收入2亿元，07年有
19、望实现5亿以上。600761安徽合力1、3.5吨以上中大型叉车达产；2、堆高机产销量增加；3、出口持续增长600835上海机电集团公司持续的资产注入重点公司（1）：山推股份投资要点按照06年12月22日收盘价7.14元计算，06年PE17倍左右，07年低于15倍，在工程机械板块中属于最低之列推土机业务国内外销售平稳增长挖掘机业务有望高速增长零配件业务有望取得突破主要风险推土机业务对宏观调控比较敏感挖掘机业务在合资公司，股份公司占30%股份，对合资公司没有完全的控制力触媒零配件业务突破性发展06年业绩高于预期（预期0.40元）LORD ABBETT CHINA22重点公司（2）：中联重科投资要点
20、按照06年12月22日收盘价18.53元计算，06年PE19.5倍，07年15倍左右，在工程机械板块中属于较低水平泉塘工业园完工突破产能瓶颈06年三季度起泵车自制底盘开始试用，若接受程度较高，有望大规模应用提高毛利率出口业务有望取得突破主要风险自制泵车底盘应用不理想宏观调控风险触媒出口持续增长06业绩高于预期（预期0.95元）持有土地增值计入07年利润（增厚0.20元）LORD ABBETT CHINA23长期关注公司（1）三一重工安徽合力山河智能柳工LORD ABBETT CHINA24长期关注公司（2）徐工科技关注凯雷收购后对公司进行的整合和给公司带来的资源建设机械关注公司与英格索兰的长期
21、合同进展和可能的深入合作宣工股份关注员工控股后带来的变化LORD ABBETT CHINA25风险因素LORD ABBETT CHINA26风险因素宏观调控紧缩政策或对行业造成冲击全球经济增长趋缓和贸易保护可能引发出口增长受限LORD ABBETT CHINA27LORD ABBETT CHINA谢谢！一诺千金厚德载物免责条款：本报告版权归诺德基金管理有限公司所有，仅供参考。未获得诺德基金管理有限公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制和修改。本报告基于诺德基金管理有限公司及其研究员认为可信的公开资料，但诺德基金管理有限公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。
