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1、利率期限结构,利率期限结构是指债券的到期收益率与到期期限之间的关系，该结构可以用收益率曲线表示，或者说收益率曲线表示的就是债券的利率期限结构。,不同期限债券利率随时间一起波动,1,短期利率低，收益率曲线向上倾斜，反之则反,2,三个事实,收益率曲线几乎都是向上倾斜的，表明长期利率往往高于短期利率,3,纯粹预期假说,01,分割市场假说,02,流动性升水假说,03,纯粹预期假说将金融市场视为一个整体，强调不同期限证券间的完全替代性。假定：金融市场不同期限的资产是完全可替代的。人们对于特定的债券没有任何偏好，投资者仅仅关心债券的预期收益率。（所以，言其“纯粹）金融市场是有效率的，人们在不同期限的债券之
2、间进行套利没有转换成本。,纯粹预期假说,长期利率与短期利率的关系 长期债券的利率等于债券生命期内短期利率的平均值。,结论,例题,策略一 投资于一个两年期债券,策略二 连续投资于两个一年期债券,套利之下，策略一和策略二的收益率趋于相等,简化一般的,结论,若预期的各短期利率高于现行短期利率，则当前长期利率高于短期利率，收益率曲线向上倾斜。反之，若预期的各短期利率低于现行短期利率，则当前长期利率低于短期利率，收益率曲线向下倾斜。如果投资者预期短期利率保持不变，则收益率曲线呈水平状。,对收益率曲线形状的解释,人们对特定期限的债券有着特别的偏爱，并且不可改变，亦即不受其他期限债券预期收益率的影响。不同期
3、限的债券完全不可相互替代，一种期限债券的预期回报率对另一种期限债券的需求没有任何影响，从而各种期限债券的利率只是由该种债券的供求决定，也就是说市场是分割的。,市场分割假说,主要从风险的角度进行解释 假设投资者是风险厌恶者，就不会选择偏离自己未来用款计划的期限，不同的投资者有不同的支出计划，就会形成不同期限债券各自的市场。,市场分割的原因,收益率曲线的不同形状是由不同期限债券的市场供求差异决定的 如果长期债券市场出现供给大于需求的同时，短期债券市场却出现供给小于需求的情形，长期债券价格会下降，导致长期利率上升，短期债券价格会上升，导致短期利率下降，就有可能出现长期利率高于短期利率的现象，收益率曲
4、线向上倾斜。,市场分割假说对收益率曲线形状的解释,无法解释第一个事实和第二个事实，因为它将不同期限的债券市场看成完全分割的市场。市场分割假说可以解释第三个事实，即典型的收益率曲线总是向上倾斜的。因为在现实经济中，人们更偏好期限更短，风险较小的债券，而债券发行者一般倾向于发行长期债券以满足经济发展之需，使得短期债券价格较高，利率较低，长期债券价格较低，利率较高，因此收益率曲线向上倾斜。,市场分割假说对三个事实的解释,假定不同期限债券是不能完全替代的。投资者倾向于投资期限较短的债券，因为这些债券的利率风险相对较小。只有当正的流动性升水存在时，投资者才愿意投资期限较长的债券。,流动性升水假说,长期债
5、券的利率等于其生命期限内短期债券利率水平的平均值加上流动性升水。,结论,如果预期未来短期利率上升，加上流动性升水，则使收益率曲线陡峭地上升。如果预期未来短期利率不变，加上流动性升水，则使收益率曲线也会稍微的地上升，而不是如纯粹预期假说所解释的那样收益率曲线呈水平状。如果预期未来短期利率轻微下降，加上流动性升水，则使收益率曲线呈水平状，而不是如纯粹预期假说所解释的那样呈下降形状。如果预期未来短期利率大幅下降，加上流动性升水，则使收益率曲线也只是平缓下降。,对收益曲线形状的解释,对收益曲线形状的解释,即由于短期利率上升，导致未来短期利率平均值更高，长期利率随之上升，所以不同期限债券利率随时间一起波动。当短期利率偏低，投资者通常预期它将升至某个正常水平，这就形成正值的期限补偿，长期利率将大大高于当期短期利率，收益率曲线随之陡直地向上倾斜。即典型的收益率曲线总是向上倾斜的。因为投资者偏好短期债券，故随着债券期限延长，期限补偿亦相应增加，即便未来短期利率预期平均值保持不变，长期利率也将高于短期利率，从而使得收益率曲线总是向上倾斜。,流动性升水假说对三个事实的解释,
