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1、第八章 金融衍生工具市场,导入案例70年代湖人航空公司,由于美元比英镑疲软英国人到美国度假旅游比较便宜，预定湖人航空的英国旅游者非常多，以至超过了公司的客运能力，为此Freddie Laker借用美元增购了5架DC-10型客机。湖人航空的收入主要是英镑-来自英国的游客，湖人航空出现了收入和支出的不匹配。,1981年，美元趋于坚挺，湖人支出的增加，外汇交易风险敞口日益显现。美元越坚挺，公司就要用越来越多的英镑偿还债务。美元的升值最终导致了湖人航空公司的破产。,湖人航空公司为什么没有预测汇率的变化呢？预测并不能解决金融价格风险的问题，那我们是否就无能为力了呢？可以寻找转移价格风险的办法,海湾战争受
2、害者：大陆航空公司,1990年8月2日，伊拉克入侵科威特，航空燃料油价格猛涨一倍多。大陆航空公司10月份燃料支出比6月份多了8100万美元，这笔额外开支对大陆航空公司的打击特别大，10月24日，公司决定出售部分飞机回笼现金来弥补亏损。,11月，航空燃料油价格略微下跌，但仍然比原来水平高80%。1990年12月3日，大陆航空公司第二次造访美国破产法庭（获得暂缓向其债权人还债的保护）寻求第11条款的保护。1993年4月大陆航空公司结束破产保护状态。,1996年油价再次走高，但这次大陆航空公司成功防范航空燃油价格走高的风险。通过对其油料成本进行期货的套期保值，大陆航空公司在原料价格大幅度上涨的情况下
3、依然保持了盈利。,中航油事件,中航油是我国最大的进口航空用油公司，中航油在2003年第一次航油市场价格为每桶20多美元时出售了200多万桶2004年航油卖出期权（即空头看涨期权），卖价为36美元/桶。佣金收入为200多万美元。中航油预期2004年航油价格会低于36美元/桶，如果市场真的如此，期权的买方将不会行权。,这样200万美元的佣金即成为公司的赢利。如果2004年航油市场价高于36美元/桶，期权的买方将行权，即中航油必须以36美元/桶的价格卖出200多万桶石油。高出部分即为公司亏损。,进入2004年以来，航油价格由于多种因素的影响，出乎意料的直线上升，在油价高于36美元/桶后，公司的损失不
4、断扩大，这时，中航油不但没有采取措施来规避价格上涨带来的风险，反而将赌注越下越大，他们预期航油价格不可能达到每桶48美元，先后两次将行权价格提高到45美元/桶和48美元/桶，同时将头寸从200多万桶放大到最后的5000多万桶，翻了将近25倍。,即油价在高于48美元/桶的价格上每上升1美元，合约的净损失为5000万美元。在此过程中，由于要保持头寸，在油价上涨的过程中，必须不断追加保证金。如果保证金不能按期到位，交易所为了保护债权人的利益，将会采取强行平仓的方式，平仓后，巨额损失变现。这次事件中，中航油头寸的保证金总缺口最后达到了5.5亿美元之巨。,中航油事件反思,金融衍生工具有两种用途，其一是套
5、期保值，其二是用于投机。前者是企业常用的规避风险的有效方式。后者则完全是投机者基于自己对标的产品价格波动的预期来进行操作以期获得超额利润的手段。,中航油作为中国最大的进口航空用油公司，不断需要在现货市场上购买航空用油，国际油价的上涨，将使购油成本增加，从而造成损失。中航油应该使用金融衍生工具规避国际油价波动带来的风险。在规避油价上涨带来的风险时，正确的方法应该是多头（购买）远期合约或期货，或看涨期权。将远期的交易价格锁定在今天约定的执行价格上。,然而中航油在此次事件中完全忘记了自己的定位，将自己作为投机者在期货市场上进行投机活动。作为一个油料进出口公司，他们完全高估了自己的专业背景，应该是没有
6、资格和条件进行投机活动的。,第一节 金融衍生工具市场概述,随着金融国际化和自由化的发展，金融衍生工具不断创新，交易量迅速增长，市场规模急速扩大，交易手段日趋多样化、复杂化。20世纪90年代以来，金融衍生工具已成为国际金融市场上频繁运用的交易手段。,一、金融衍生工具的定义金融衍生工具可以定义为价值依赖于基本标的资产价格的金融工具。,金融衍生工具是在原生物基础上，产生的新工具。没有原生对象不可能产生衍生工具。所以，我们说金融衍生工具的一个重要特征就是附着性，比如，我们常说市场风险四类，利率、汇率、商品和股票，实际上它们就是四类的原生物，而金融衍生产品就是附着在原生物上的工具，如远期汇率、利率掉期、
7、股票期指和商品期货等。,二、金融衍生工具的特征1、杠杆比例高一般只需要支付少量的保证金或权力金就可以签订大额合同或交换不同的金融工具。,2、定价复杂金融衍生工具是由基础金融工具未来的价值衍生而来，而未来价值是难以预测的。,3、风险大创造金融衍生工具的初衷是用来转移风险，但是金融衍生工具无法消除风险。相反，金融衍生工具的高杠杆比例的特点放大了它的风险。,金融衍生工具的交易结果取决于交易者对基础工具未来价格的预测准确程度，而基础工具价格的变幻莫测使这一预测很难把握，而高杠杆比例又使得基础工具的轻微变动导致金融衍生工具价格的大起大落。股指期货,巴林银行倒闭事件,巴林银行：历史显赫的英国老牌贵族银行，
8、世界上最富有的女人伊丽莎白女王也信赖它的理财水准，并是它的长期客户。,尼克李森：国际金融界“天才交易员”，曾任巴林银行驻新加坡巴林期货公司总经理、首席交易员。以稳健、大胆著称。在日经225期货合约市场上，他被誉为“不可战胜的李森”。,1994年下半年，李森认为，日本经济已开始走出衰退，股市将会有大涨趋势。于是大量买进日经225指数期货合约和看涨期权。然而“人算不如天算”,事与愿违，1995年1月16日，日本关西大地震，股市暴跌，李森所持多头头寸遭受重创，损失高达2.1亿英镑。,这时的情况虽然糟糕，但还不至于能撼动巴林银行。只是对李森先生来说已经严重影响其光荣的地位。李森凭其天才的经验，为了反败
9、为胜，再次大量补仓日经225期货合约和利率期货合约，头寸总量已达十多万手。,要知道这是以“杠杆效应”放大了几十倍的期货合约。当日经225指数跌至18500点以下时，每跌一点，李森先生的头寸就要损失两百多万美元。,事情往往朝着最糟糕的方向发展，2月24日，当日经指数再次加速暴跌后，李森所在的巴林期货公司的头寸损失，已接近其整个巴林银行集团资本和储备之和。融资已无渠道，亏损已无法挽回，李森畏罪潜逃。,巴林银行面临覆灭之灾，银行董事长不得不求助于英格兰银行，希望挽救局面。然而这时的损失已达14亿美元，并且随着日经225指数的继续下挫，损失还将进一步扩大。因此，各方金融机构竟无人敢伸手救助巴林这位昔日
10、的贵宾，巴林银行从此倒闭。,一个职员竟能短期内毁灭一家老牌银行，究其各种复杂原因，其中，不恰当的利用期货“杠杆效应”，并知错不改，以赌博的方式对待期货，是造成这一“奇迹”的关键。虽然最后很快抓住了逃跑的李森，但如果不能抓住期货风险控制的要害，更多的“巴林事件”还会发生。,4、跨期交易金融衍生工具的交易，通常是双方约定在未来某一时间、按照约定的条件进行交易或是否交易。,5、交易成本低金融衍生工具的杠杆比例高，衍生工具市场交易效率高、费用低，是导致金融衍生工具交易成本低的主要原因。6、全球化程度高,二、金融衍生工具的分类,根据金融衍生工具自身交易的方法及特点，可以分为远期、期货、期权和互换这四个基
11、本类型。根据标的资产的不同，金融衍生工具可以分为股票衍生工具、利率衍生工具、货币衍生工具和信用衍生工具。,（一）根据金融衍生工具自身特点,1、远期合约指双方约定在未来某一确定的时间，按确定的价格买卖一定数量的某种金融资产的合约。它通常是在两个金融机构之间或金融机构与其公司客户之间签署的，一般不在规范的交易所内交易。,该种金融资产称为基础金融工具，约定的价格称为交割价格，未来的确定日称为交割日。远期合约中同意以约定价格购买基础金融工具的一方称为多头，同意以约定价格出售基础金融工具的一方称为空头。在远期合约到期时，交易双方必须进行实物交割。,2、期货合约是期货交易所制定的标准化合约，对合约到期日及
12、其买卖的资产的种类、数量、质量做出了统一规定。,3、期权交易是买卖权利的交易。期权合约规定了期权的买方有权在约定的时间或时期内、以约定的价格买进或卖出某一特定种类、数量、质量资产的权利，但不负有必须买进或卖出的义务。,4、互换合约是一种为交易双方签订的在未来某一时期相互交换某种资产的合约。更为准确地说，互换合约是当事人之间签订的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流的合约。较为常见的是利率互换合约和货币互换合约。,（二）根据标的资产的不同,1、股票衍生工具指以股票或股票指数为基础资产的金融衍生工具，主要包括股票期货、股票期权、股票指数期货、股票指数期权及上述合约的混合交易合约
13、。,2、利率衍生工具指以利率或利率的载体为基础资产的金融衍生工具，主要包括远期利率协议、利率期货、利率期权、利率互换及上述合约的混合交易合约。,3、货币衍生工具指以各种货币作为基础资产的金融衍生工具，主要包括远期外汇合约、货币期货、货币期权、货币互换及上述合约的混合交易合约。,4、信用衍生工具产生背景：传统的信用风险管理如分散投资、防止授信集中化、加强对交易对手的信用审查、要求交易对手提供抵押或担保等措施一般都需大量人力和物力投入。而且，传统管理方法只能一定程度上降低信用风险水平，而很难使投资者完全摆脱信用风险，无法适应现代信用风险管理发展的需要。,20世纪90年代以来，信用衍生产品的出现和发
14、展为投资者的信用风险管理提供了新的对冲工具，也为金融机构开拓出新的业务品种和利润来源。,信用衍生工具实质上是对传统金融衍生工具进行再造，赋予其管理信用风险的新功能。金融机构可以将原来只能依靠内部管理或多样化分散的信用风险通过市场对冲来解决。其最大的特点是将基础资产保留在表内，将信用风险从市场风险中分离出来并提供风险转移机制。,案例：利用信用互换对冲信用风险,信用违约互换指银行或金融机构通过向交易对手每年支付一定的费用，将银行的信贷资产和所持债券等一些基础资产的信用风险剥离，转移这些资产因信用事件而产生的潜在损失。信用违约互换是最早出现的信用衍生工具，在当前国际信用衍生工具市场上占据了最大的交易
15、份额。,信用违约互换类似于传统的信贷担保，但它所涵盖的范围却比信贷担保要宽泛，信贷担保只有在信贷违约事实上已经发生时才能够得到赔偿，而信用违约互换则可以在任何信用事件发生下得到赔偿，比如借款人信用等级下降、被认为不能偿付等。,在信用违约互换中，信用保险买方如果每年支付固定的费用给信用保险卖方，那么一旦信贷资产存在违约风险，它便可以从卖方那里得到事前约定的偿付额度。,假定银行A对X公司有一个信贷敞口，然而它担心由于X的某个项目正在变“坏”，其信用等级可能会下降，同时它又不想中止与X的关系，于是它就和B银行协商完成一个信用违约互换，银行A定期支付给银行B固定的费用，而银行B则承诺在X公司发生信用事
16、件时，比如信用等级下降，支付给银行A一定的补偿。,这是一个双赢的操作，银行A通过互换将对X公司的信用风险转移给了银行B，而银行B在获得对X公司信用敞口的同时，也赚取了一笔信用贴水。由此可见，信用违约互换仅仅剥离了信贷资产的内在信用风险，而将由其他因素引起的风险仍保留在原始资产内，如利率变动所产生的市场风险。,第二节 金融远期合约市场,一、金融远期市场的特点1、远期合约的优点第一，远期合约是适应规避现货交易风险的需要而产生的，克服了现货交易无法规避价格风险的缺点。,第二，远期合约是非标准化合约。它不在交易所交易，而是在金融机构之间或金融机构与客户之间通过谈判后签署远期合约。,第三，在签署远期合约
17、之前，双方可以就交割地点、交割时间、交割价格、合约规模、标的物的品质等细节进行谈判，以便尽量满足双方的需要。因此远期合约的主要优点是灵活性较大。,2、远期合约的缺点第一，由于远期合约没有固定的、集中的交易场所，不利于信息交流和传递，不利于形成统一的市场价格，市场效率较低。,第二，由于每份远期合约千差万别，这就给远期合约的流通造成较大不便，因此远期合约的流动性较差。,第三，远期合约的履约没有保证，当价格变动对一方有利时，对方有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的违约风险较高。,常见远期合约有远期利率协议（FRA）、远期外汇合约和远期股票合约。这里以远期利率协议为例，介绍金融远期市场。,一、远
18、期利率协议的概念远期利率协议(Forward rate agreements)，指交易双方为了规避未来的利率波动风险，或者为了在未来利率波动上进行投机的目的而在订立协议时预先商定，在将来的某一特定日期，按规定的币种、数额、期限和利率进行交割的一种协议。,实际上，远期利率协议的买方相当于名义借款人，而卖方则相当于名义货款人，双方签订远期利率协议，相当于同意从未来某一商定日期始，按协定利率借贷一笔数额期限已确定的名义本金。只是双方在清算日时，并不实际交换本金，而是根据协议利率和参照利率之间的差额及名义本金额，由交易一方支付给另一方结算金。,例子,假定某公司预期在未来三个月内将借款100万元，时间为
19、6个月。我们假定借款者将能以LIBOR（伦敦银行业间协定利率）的水平筹措的资金，现在的LIBOR是6左右。借款者担心未来三个月内市场利率会上升。若借款者什么也不做，3个月内可能在借款时付出较高的利率。,为了避免遭受这种利率风险，在今天借款者就可以购买一份远期利率协议，期限6个月，时间自现在开始3个月内有效，简称39远期利率协议。这时一家银行可能对这样的协议以6.25的利率报价，从而使借款者以6.25的利率将借款成本锁定。,现在假定市场利率在3个月后上升到7。假若没有远期利率协议，借款者将不得不以市场利率借款，即7借款。借款6个月后，他不得不多支付 1000000（76.25）0.53750美元
20、。,按照远期利率协议的交易规则，这个借款公司将收到3750美元以补偿6个月100万美元美元借款的额外利息支付，这个清算额正好冲销了较高的借款成本。因此该公司通过远期利率协议的交易锁定了其借款成本，降低了利率波动的风险。因此，远期利率协议交易不发生实际的资金借贷行为，最后只按利差结算。,二、重要术语,为了规范远期利率协议，英国银行家协会于1985年颁布了远期利率标准化文件（FRABBA），作为市场实务的指导原则。目前世界上大多数远期利率协议都是根据FRABBA签订的。该标准化协议使每一笔FRA交易仅需一个电传确认即可成交，大大提高了交易速度和质量。,FRABBA对远期利率协议重要术语规定,1、名
21、义本金额指双方约定要交易的金额，但是该本金不需要进行交换，只是用作双方计算利差的本金数额；2、合同利率在协议中双方商定的借贷利率；3、参照利率在确定日用以确定结算金的在协议中指定的某种市场利率,一般是权威的市场利率，如伦敦同业拆借利率LIBOR；,4、结算金在结算日，根据合同利率和参照利率的差额计算出来的，由交易一方付给另一方的金额；5、交易日远期利率协议成交的日期；6、起算日一般在交易日后两天；7、确定日确定参照利率的日期；,8、结算日名义借贷开始的日期，也是交易一方向另一方交付结算金的日期；9、到期日名义借贷到期的日期；10、合同期结算日至到期日之间的天数；,（三）远期利率协议的交易过程,
22、案例分析,假定今天是2007年1月8日星期一，双方同意成交一份“36”名义金额为100万美元，协定利率为4.75%的远期利率协议。其中“36”是指起算日和结算日之间为3个月，起算日至名义贷款最终到期日之间的时间为6个月。交易日与起算日时隔一般两个交易日。,在本例中，起算日是2007年1月10日星期三，而结算日则是2007年4月10日星期二，到期时间为2007年7月10日星期二，合同期为2007年4月10日至2007年7月10日。在结算日之前的两个交易日为确定日，确定参照利率。,参照利率通常为确定日的伦敦银行同业拆放利率。我们假定参照利率为5.5%。这样，在结算日，由于参照利率高于合同利率，名义
23、贷款方就要支付结算金给名义借款方。,（四）远期利率协议结算金的计算,在远期利率协议下，如果参照利率超过合同利率，那么卖方（即名义贷款人）就要支付买方（即名义借款人）一笔结算金，以补偿买方在实际借款中因利率上升而造成的损失。,一般来说，实际借款利息是在贷款到期时支付的，而结算金则是在结算日支付的，因此结算金并不等于因利率上升而给买方造成的额外利息支出，而等于额外利息支出在结算日的贴现值，具体计算公式如下：,式中：Rr表示参照利率，Rk表示合同利率，A表示合同金额，D表示合同期天数，B表示天数计算惯例（如美元为360天，英镑为365天）。,分子表示由于合同利率与参照利率之间的差异所造成的额外利息支
24、出，而分母是对分子进行贴现，以反映结算金的支付是在合同期开始之日而非结束之时。卖方应向买方支付的结算金为：,（五）远期利率协议的功能,远期利率协议最重要的功能在于通过固定将来实际交付的利率而避免了利率变动风险。签订FRA后，不管市场利率如何波动，协议双方将来收付资金成本或收益总是固定在合同利率水平上。,由于远期利率协议交易的本金不用交付，利率是按差额结算的，所以资金流动量较小，这就给银行提供了一种管理利率风险而无须通过大规模的同业拆放来改变其资产负债结构的有效工具，这对于增加资本比例，改善银行业务的资产收益率十分有益。,与金融期货、金融期权等场内交易相比，远期利率协议具有简便、灵活、不需支付保
25、证金等特点，更能充分满足交易双方的特殊需求。但与此同时，其信用风险和流动性风险也较场内交易金融期货合约要大。但其市场风险较金融期货小，因为它最后实际支付的只是利差而非本金。,第三节 金融期货市场,20世纪70年代初，西方国家出现了严重的通货膨胀，固定汇率制也被浮动汇率制所取代，这种情况反映到金融市场上就是利率、汇率和证券价格的急剧波动，原有的远期交易由于其流动性差、信息不对称、违约风险高等缺陷而无法满足人们急剧增长的需要，金融期货应运而生。,一、定义金融期货合约指协议双方约定将来某一特定时间按约定条件（包括价格、交割地点、交割方式）买入或卖出一定标准数量某种特定金融工具的标准化协议。,二、金融
26、期货的主要功能,、风险转移功能 规避风险是通过套期保值的交易行为实现。投资者通过购买相关的金融期货合约，在金融期货市场上建立与其现货市场相反的头寸，并根据市场的不同情况采取在期货合约到期前对冲平仓或到期履约交割的方式，实现其规避风险的目的。,套期保值有两种基本类型,第一种，若对未来行情的预期为看涨，而且这种看涨的行情对自己的现货交易不利，可做期货多头，即买进期货，待价格上涨后再卖出平仓，用期货交易低买高卖获得的盈利来弥补现货市场价格上涨的风险；,第二种，若对未来行情的预期为看跌，而且这种看跌的行情对自己的现货交易不利，可做期货空头，即先卖出期货，待价格下跌后再以低价买进平仓，用期货高卖低买的收
27、益弥补现货市场因价格下跌带来的损失。,例：某投资者以每股50元的价格买进了1000股A公司的股票，买进后担心其会下跌，怎么回避股价下跌的风险？做套期保值的操作。在期货市场卖出1000股3个月后交割的A公司股票的期货合约，期货价格也为每股50元。,一个月后，假如A公司股票价格下跌至40元/股，该投资者在现货市场亏损10000元，但在期货市场盈利10000元，期货市场盈利正好弥补了现货市场的亏损。,一个月后，假如A公司股票价格上涨至60元/股，该投资者在现货市场盈利10000元，但在期货市场亏损10000元，现货市场盈利正好弥补了期货市场的亏损。,从整个金融期货市场看，其规避风险功能之所以能够实现
28、，主要有三个原因：其一是众多的实物金融商品持有者面临着不同的风险，可以通过达成对各自有利的交易来控制市场的总体风险。例如，进口商担心外汇汇率上升，而出口商担心外汇汇率下跌，他们通过进行反向的外汇期货交易，即可实现风险的对冲。,其二是金融商品的期货价格与现货价格一般呈同方向的变动关系。投资者在金融期货市场建立了与金融现货市场相反的头寸之后，金融商品的价格发生变动时，则必然在一个市场获利，而在另一个市场受损，其盈亏可全部或部分抵销，从而达到规避风险的目的。,其三是金融期货市场通过规范化的场内交易，集中了众多愿意承担风险而获利的投机者。他们通过频繁、迅速的买卖对冲，转移了实物金融商品持有者的价格风险
29、，从而使金融期货市场的规避风险功能得以实现。,（）发现价格功能金融期货市场的发现价格功能，是指金融期货市场能够提供各种金融商品的有效价格信息。某一金融期货合约的成交价格，可以综合地反映金融市场各种因素对合约标的商品的影响程度。,三、金融期货市场的主要交易规则,（一）标准化合约和集中交易金融期货在期货交易所或证券交易所进行集中交易，期货合约是由交易所设计，经主管机构批准后向市场公布的标准化合约，期货合约设计成标准化的合约是为了便于交易双方在合约到期前分别做一笔相反的交易进行对冲，从而避免实物交割。,（二）保证金制度和逐日结算制为了降低期货交易中的风险，期货交易双方在成交后都要通过经纪人向交易所或
30、结算所缴纳一定数量的保证金。设立保证金的目的是当交易者出现亏损时能及时止损，防止出现不能偿付的现象。,保证金交给开户的经纪公司，并通过经纪人在交易所附设的清算所开立账户。一般初始保证金比率为期货合约价值的5%-10%。,双方成交时交纳的保证金叫初始保证金，以后每天都要以交易所公布的结算价格和成交价格对照，调整保证金账户余额。由于市场行情的变化，交易者的保证金账户会产生浮动盈亏。,结算所实行无负债的每日结算制度，就是期货交易所要根据每日市场的价格波动对投资者所持有的合约计算盈亏并划转保证金账户中相应的资金。,（三）涨跌停板制度指期货交易所规定单个交易日内期货价格的最高允许涨跌幅度。当单日期货价格
31、波动幅度超过这一限制时，期货交易所将会停止当天交易，进一步交易将在第二天进行。,设置涨跌停板的主要目的是限制风险，保障期货交易者在期货价格出现猛涨或狂跌时，免受重大损失。涨跌停板幅度的大小，主要取决于期货价格波动的频繁程度和波幅的大小。在美国一些成熟的期货交易所，现已不设涨跌停板，以使期货价格能真实地反映商品供求关系，迅速地发现价格。,四、金融期货的主要品种金融期货按交易工具分三个种类：外汇期货、利率期货、股票指数期货。,五、股票价格指数期货,股票指数期货是一种在期货市场上通过标准化股票指数期货合约的买卖来规避股票市场系统性风险的金融工具。是将股票价格指数改造成一种可以买卖的商品，利用这种商品
32、的期货合约对系统性风险进行保值，因为股票价格变动指数基本上代表了整个市场股票价格变动的趋势和幅度。,股指期货的主要特点,1、交易对象股票指数期货合约是以股票指数为基础的金融期货。利用股票指数期货可以规避股市波动所带来的系统性风险。,2、合约价值股指期货合约的价格是以股票指数的“点”来表示的。例如，S&P500指数六月份为260点，这260点也是六月份的股票指数合约的价格。以指数点乘以一个确定的金额数值就是合约的价值。,在美国，绝大多数的股指期货合约的金额是用指数乘以500美元，例如，在S&P500指数260点时，S&P500指数期货合约代表的金额为260*500=13000美元。指数每涨跌一点
33、，该指数期货交易者就会有500美元的盈亏。,恒生指数期货合约乘数为50港元，例如，投资者在3月5日买进一张6月份交割的恒指期货合约，作价指数为6000点，4月15日，该投资者对冲，对冲时指数为6200计算该投资者的盈亏。（62006000）5010000,、现金结算方式股指期货合约的交易者不愿意交收该股指所代表的实际股票，他们的目的在于保值和投机，而采用现金交割和最终结算，既简单快捷，又节省费用。,股票指数期货的套期保值,投资者于1992年2月2日购进某公司股票1400股，当日股价指数为141.00，人们普遍认为股价会进一步下挫，投资者决定进行股指期货空头套期保值。,2月2日行情,现货市场：股
34、价为51.375/股，1400股现值为=1400*51.375=71925美元期货市场：出售3月份期货合约总值=141.00*500=70500美元,3月31日行情,结果市场并未下跌，3月底交割时股票指数151.13点。现货市场：股价为61.375/股，1400股现值为=1400*61.375=85575美元期货市场：买入3月份期货合约总值=151.13*500=77065美元,现货市场收益=85575-71925=13650美元期货市场收益=70500-77065=-6565美元实际获利=13650-6565=7085美元,股指期货正式推出,中国金融期货交易所正式上市沪深300股指期货合约，
35、首批挂牌交易5月、6月、9月和12月4个合约。,沪深300股指期货仿真交易合约表,六、金融期货与远期合约的区别,1、交易场所不同2、合约标准化程度不同3、价格决定方式不同4、交易保证和结算方式不同5、履约方式不同6、交易的参与者不同,第四节 金融期权市场,期权交易是在期货交易的基础上产生和发展的，但由于它在套期保值、转嫁价格风险等方面比期货交易更具灵活性，因而吸引了大批投资者，并使其自身获得迅猛的发展。,一、金融期权合约的含义金融期权是买卖双方订立合约，并在合约中规定，由买方向卖方支付一定数额的权利金后，即赋予了买方在规定时间内按双方事先约定的价格购买或出售一定数量的某种金融资产的权利。,二、
36、金融期货与期权的比较,共性：都是远期交易的标准化合约，都要通过公开竞价进行交易。,区别,三、期权交易的策略,期权的基本交易策略主要有：购买看涨期权、购买看跌期权、出售看涨期权、出售看跌期权,案例：看涨期权的交易,如果某投资者买入某股票的看涨期权，有效期3个月，协议价15元/股，一份合约为100股，每股期权费0.5元，3个月后，随着市场的不同变化，该投资者可以有不同的选择。,3个月内该股票价格涨到15.5元/股，与协议价的差额为0.5元，因此可以执行期权，但盈亏相抵。3个月内该股票价格涨到15.5元/股以上，执行期权，扣除期权费以后还有盈余。,3个月内股票价格为15.2元/股，高于协议价，低于协
37、议价与期权费之和，可以执行期权，略有亏损，但亏损低于期权费。,3个月内股票价格等与协议价格，那么无论是否履行期权合约，都会出现亏损，而且亏损额与期权费相等。3个月内股票价格低于协议价，那么就应该放弃行使期权，损失期权费。,看涨期权盈亏平衡点=协议价+期权费,案例：看跌期权的交易,如果某投资者买入某股票的看跌期权，有效期3个月，协议价15元/股，一份合约为100股，每股期权费0.5元，3个月后，随着市场的不同变化，该投资者可以有不同的选择。,3个月内该股票价格跌到14.5元/股，与协议价的差额为0.5元，因此可以执行期权，但盈亏相抵。3个月内股票价格跌到14.5元/股以下，可以执行期权，扣除期权
38、费以后还有盈余，且市场价格跌地越低，盈利越大。,3个月内股票价格跌至14.7元/股，低于协议价，但高于协议价与期权费之差，期权的买方可以执行期权，略有亏损，但亏损低于期权费。,3个月内股票价格等于协议价格，那么无论是否履行期权合约，都会出现亏损，而且亏损额与期权费相等。3个月内股票价格高于协议价，那么就应该放弃行使期权，损失期权费。,看跌期权盈亏平衡点=协议价-期权费,四、金融期权的主要品种,股票期权股票指数期权利率期权货币期权金融期货合约期权,权证到底是什么？,2007年4月，炒股仅一个月的李女士误将首创权证当作普通股票，在行权期过后还懵懂不知，价值30万元的5.7万份首创权证化为乌有。,权
39、证的定义（Warrant）,权证是由上市公司发行的，给予持有权证的投资者在未来某个时间或某一段时间以事先确认的价格买入或卖出一定量的该公司股票的权力。,权证的分类,根据买或卖的不同权利，可分为认购权证和认沽权证。认购权证持有人有权按约定价格在特定期限内或到期日向发行人买入标的证券。认沽权证持有人则有权卖出标的证券。,权证的要素,(1)行权比例(认股数量)行权比例是指1份权证行权时对应的标的证券数量。比如某认购权证的行权比例为0.1,那么10份权证行权可以买入1份标的证券。,(2)行权价格（认股价格）权证约定的投资者买入或卖出股票的价格。,(3)权证的存续期（认股期限）权证是一个到期退市的交易品
40、种，每一个权证都有一个“生存周期”，短则几月，长则几年，过了这个“生存周期”，权证就不存在了。在有效期内，投资者可在二级市场上买卖转让权证。,(4)权证的行权日在行权日当天，投资者可以选择执行权证，也可选择放弃权证。,怎样阅读权证的发行公告书？,举例来说：A公司发行以该公司股票为标的证券的权证，假定发行时股票市场价格为15元，发行公告书列举的发行条件如下：,发行日期：2005年8月8日；存续期间：6个月；权证种类：欧式认购权证；发行数量：5000万份；发行价格：0.66元；行权价格：18.00元；行权期限：到期日；行权比例：1：1。,上述条款告诉投资者由A公司发行的权证是一种股本认购权证，该权
41、证每份权利金是0.66元，发行总额为5000万份，权证可以在六个月内买卖，但行权则必须在六个月后的到期日进行。,如果到期时A公司股票市场价格为20元，高于权证的行权价18元，投资者可以18元/股的价格向发行人认购市价20元的A公司股票，每股净赚1.34元；如果到期时A公司股价为15元，低于行权价18元，投资者可以不行权，从而仅损失权利金0.66元/股。,三、如何进行权证交易,权证的买卖与股票相似，投资者可以通过券商提供的诸如电脑终端、网上交易平台、电话委托等申报渠道，输入其股东账户、权证代码、价格、数量和买卖方向等信息就可以买卖权证。,权证买卖单笔申报数量不超过100万份，申报价格最小变动单位
42、为0.001元人民币。权证买入申报数量为100份的整数倍。权证卖出申报数量没有限制，对于投资者持有的不到100份的权证如99份权证也可以申报卖出。,如何识别权证类型码,关键看第三个字母：沪市认购B 是（buy warrant）深市认购C是(Call warrant)沪市认沽、深市认沽-P（put warrant）,案例：南航JTP1（580989）,行权方式:欧式 存续期起始日:2007-06-21 存续期终止日:2008-06-20权证上市日:2007-06-21 行权日:2008-06-20行权价:7.4300元 行权比例:1:0.5000,行权比例为1：0.5，表示每2份认沽权证可以向南
43、航集团出售1股南方航空股份。南航JPT1的行权价为7.43元，表示只有当南方航空股票价格低于7.43元时，该认沽权证才有内在价值，行权才能获得收益。,如果一个投资者以1元/份的价格买入南航认沽权证，则盈亏平衡点 价格=7.43 1/0.5=5.43元只有当南方航空股票价格低于5.43元时，权证行权所获的收益才能弥补其权证买入成本，并获得正的收益。,权证板块何去何从,上帝欲使其灭亡，必先使其疯狂。作为中国权证市场最后的独苗，长虹权证将于今年8月11日到期。随着长虹权证谢幕，中国权证市场将在经过6年轮回后，从疯狂走向灭亡。,这个市场的自然消失，本身就是对中国权证创新的功过是非最好的解读。管理层要么
44、尽快推动新的权证上市，要么就要眼睁睁看着最后一只权证离开，何去何从。,疯狂“末日轮”,2005年，作为股改的配套创新产品，中国内地诞生了第一只权证宝钢权证。首开先河的T+0交易机制，令投资者兴奋不已。但正是这一特性，使权证一经推出就陷入疯狂炒作。许多投资者既不关心行权价，也不看交易期限，只是纯粹跟着K线图高抛低吸，被误导了。,2010年6月底，只剩最后一个交易日的宝钢权证，早盘一度飙涨64.29%，几经停牌后尾盘短短5分钟之内暴跌85%，堪称惊心动魄。,发狂的资金不仅疯炒末日轮，也特别青睐认沽权证，最具代表性的是南航认沽。2007年6月21日，南航认沽上市开盘价为0.084元，4个交易日连续涨
45、停，最高涨至2.603元。2008年5月21日，仅剩余最后一个月存续期的南航认沽，创下了除上市首日外的最低价0.305元后，突然遭遇疯狂炒作。到5月30日，南航认沽最大涨幅接近3.5倍。,“出生缺陷”致灭亡,在高峰期，市场有95只权证品种，成交金额过万亿。但短短6年，便走向消亡。作为股改的附属品，太过疯狂的炒作，加上权证定价机制的缺陷，以及监管不力，都让管理层不敢再继续了。,第五节 金融互换市场,一、金融互换的概念金融互换是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换不同金融资产或负债的合约。不同于其他金融衍生工具往往是一次性交易，互换是一系列现金流的交换，会持续一段时间。,二、
46、金融互换产生的理论基础,比较优势理论是英国著名经济学家大卫.李嘉图提出的。根据比较优势原理，一国在两种商品生产上较之另一国均处于绝对劣势，但只要处于劣势的国家在两种商品生产上劣势的程度不同，处于优势的国家在两种商品生产上优势的程度不同，则处于劣势的国家在劣势较轻的商品生产方面具有比较优势，处于优势的国家则在优势较大的商品生产方面具有比较优势。,两个国家分工专业化生产和出口其具有比较优势的商品，进口其处于比较劣势的商品，则两国都能从贸易中得到利益。即两国按比较优势参与国际贸易，通过“两利取重，两害取轻”，两国都可以提升福利水平。,事实上，中国的田忌赛马故事也反映了这一比较优势原理。田忌所代表的一
47、方的上、中、下三批马，每个层次的质量都劣于齐王的马。但是，田忌用完全没有优势的下马对齐王有完全优势的上马，再用拥有相对比较优势上、中马对付齐王的中、下马，结果稳赢。,比较优势理论的原理除了可以用于对国际贸易问题的分析以外，还有较为广泛的一般适用性。如大学教授一般都要聘请助教，专门负责对学生的日常辅导，负责批阅学生的作业，同时还要帮助教授做好讲授课程的有关准备工作。,但我们知道，一位学术造诣高深的教授，完全可以在承担教学和科研工作任务的同时，兼顾这些工作，而且教授直接对学生进行辅导，学生们的收益一定会更大、更多。,又如经验丰富的外科大夫除了能够给病人动手术以外，肯定还完全能够胜任对病人的护理，完
48、全能够亲自为一个外科手术作各方面准备。但外科大夫往往都要专门聘请护士小姐。,再如企业的高级资深管理人员，除了可以全面打理公司业务外，还能非常熟练地处理公司的日常业务档案，至于文件的打印，资料的分类、整理、归档等等，公司经理们更应是行家里手。但他们同样还是要专门聘请秘书和打字员。,究其原因，无非是因为社会的在劳动分工中，普遍存在着比较优势。教授、外科大夫、公司经理同助教、护士小姐、总经理秘书相比，前者尽管在各方面都享有绝对优势，但他们更大的优势或比较优势分别在教学和科研、主刀动手术和企业的经营管理方面。,后者虽然处在全面劣势地位，但他们在辅导学生的学业和批阅学生作业、对病员进行常规护理和处理公司
49、的一般文件打印归档的日常事务上的劣势相对较小，或者说他们在这些方面具有比较优势。,互换是比较优势理论在金融领域最生动地运用。根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可以进行互换：1、双方对对方的资产或负债均有需求2、双方在两种资产或负债上存在比较优势,概括起来，金融互换实际上是一个市场参与者利用其在一个金融市场上的比较优势得到在另一个市场上的所需的资产或负债的交易。,比如在1981年，世界银行需要用瑞士法郎或德国马克这类绝对利率水平较低的货币进行负债管理，与此同时IBM公司则希望筹集美元资金以便同其美元资产相匹配，避免汇率风险。,由于世界银行在欧洲债券市场上信誉卓著，筹集美元资金的成本低于I
50、BM公司，而IBM公司发行瑞士法郎债券的筹资成本低于世界银行。在存在比较优势的情况下，世界银行和IBM公司分别筹集自己具有优势的资金，并通过互换，获得自己所需的资金，从而降低筹资成本。,金融互换的发展历史虽然较短，但品种不断创新。除了传统的货币互换和利率互换外，各种新的金融互换品种不断涌现。,三、利率互换,（一）利率互换的概念利率互换是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。,双方进行利率互换的主要原因是双方在固定利率和浮动利率市场上具有比较优势。利率互换不需要交换本金，只需要在每期进行利差交割
