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1、静水深流，变者图强 2009年医药投资策略,安信证券研究中心 洪露 赵楠2008年12月 上海,医药股具备防御性特征,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,医药股估值水平较低-PE(TTM),数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,医药股估值水平较低-PB,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,医药行业发展健康，前景明朗,数据来源：统计局，安信证券研究中心,08年1-8月,主营收入和利润总额分别为4645、460亿元，同比增长了28.8%和39.8%,数据来源
2、：wind资讯，安信证券研究中心,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,上市公司业绩大幅提升,08年1-9月，上市公司营业收入和利润总额分别为1579亿元、142亿元，同比分别增长19.7%、40.5%；若剔除证券投资、浙江医药和新和成影响，利润总额同比增长62.7%,预期09年ROE保持一定的增长,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,08年三季报，ROE为10.15%，同比增长了2.52个百分点；剔除 浙江医药、新和成的ROE为8.41%，同比增长了0.69个百分点。,国产药品规模扩大，带动整个医院用药金额增长,数据来源：IMS，安信证券研究中心。,医院采购药品金额（亿元）,医院采
3、购药品增长率（）,数据来源：IMS，安信证券研究中心。,政策性利好医改将带来市场扩容,中央和地方政府均增加卫生投入2020年，基本建立覆盖城乡居民的基本医疗卫生制度逐步提高政府卫生投入占卫生总费用的比重从重点保障大病起步，逐步向门诊小病延伸加强政府对药品价格的监管，有效抑制虚高定价建立基本药物目录加强对重大疾病防治技术和新药研制关键技术等研究促进中医药继承和创新,数据来源：国家发改委，安信证券研究中心,核心观点,估值较低整个医药经济运行情况健康上市公司业绩增长显著预期09年ROE保持一定的增长医改利好应给予医药股进一步溢价 对行业“领先大市-A”的投资评级，建议注意投资风格的转换。,建议重点配
4、置非周期性的两类公司,核心竞争力突出、高增长明确、给予一定估值溢价的公司：双鹭药业、恒瑞医药、科华生物主业增长明确，估值优势明显的公司：丽珠集团、仁和药业、沃华医药、江中药业,建议重点配置非周期性的两类公司,核心竞争力突出、高增长明确、给予一定估值溢价的公司：双鹭药业、恒瑞医药、科华生物,双鹭药业：基本情况,管理层实际控制的公司 总股本24,840万股 徐明波的背景：出身于军事医学科学院的技术专家 有股权激励计划，2009年行权,数据来源：公司公告、安信证券研究中心,双鹭药业：研发资源型企业 低成本快速扩张,数据来源：SFDA网站，安信证券研究中心整理,新药审评愈严格，带来批文价值重估,数据来
5、源：SFDA网站、安信证券研究中心,07年10月1日，实施新修订的药品注册管理办法以来审批药品数量,双鹭药业：R&D费用投入+政府补贴,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,公司2001年以来研究开发费支出情况,近年公司获得政府科研补贴情况,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,双鹭药业：借助技术平台 低成本扩张产品线,开发成本低、周期短、速度快,生物技术产品规模化制造平台,生化药物制造平台,数据来源：安信证券研究中心,蛋白多肽溶液制剂技术平台,长效缓释制剂技术平台,快速切入仿制药物市场，扩张产品线,增加规格、剂型、新适应症、长效,双鹭药业：特殊的发展历程,双鹭药业：生物技术平台上多领域扩展，
6、逐步清晰产品线 恒瑞医药、丽珠集团、华东医药：单一治疗领域，逐步向其他领域扩展 恒瑞医药从抗肿瘤扩展到心血管、手术用药、抗生素 华东医药从器官移植扩展到心血管、糖尿病 丽珠集团从胃肠道扩展到抗感染、心血管、生殖系统、中药 双鹭药业血液系统、抗肿瘤和烧伤；扩展到免疫调节、抗病毒、骨质疏松等；逐步聚焦抗肿瘤、肝病及辅助治疗药,双鹭药业：以代理为主的营销体系,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心，注：周转天数均为08年三季报数据，PEG时间为11月20日。,双鹭药业：贝科能-医院购药金额排名第10位,数据来源：公司公告，安信证券研究中心,IMS数据显示：08年上半年，贝科能在医院终端购药金额为3
7、.34亿元，同比增长51.72%，增速加快了6.41个百分点。排名第10位.,发展空间还很大尚未进入上海、北京、广东、浙江、江苏等省市医保正在积极申请新的全国医保针对不同适应症二次开发提高已覆盖省的单位产出,双鹭药业：参股优势技术型企业，低成本对外扩张,分享研发资源型企业的高速成长星昊医药12%股权较低成本获取前景看好的在研品种瑞康医药25%股权及治疗男性不育的818项目分享综合气调技术行业高成长亿事达 40%股权加强营销网络信息化进程融路信通51%股权 投资规模仅1649万，稳健的投资风格，充分整合外部资源,研发创新型标杆企业：恒瑞医药,公司拥有国内最大的抗肿瘤药物生产基地，是国家定点麻醉药
8、品生产厂家。研发经历了普药（基础用药）、避工艺仿制（通用名药）、“Me-too 仿创药”（创新药）；公司三个研发平台：美国恒瑞，上海恒瑞、连云港恒瑞；2007年研发投入1.6亿元,占销售收入的8.16%。,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,恒瑞医药：抗肿瘤专科领域内快速成长,数据来源：南方经济研究所、安信证券研究中心,数据来源：南方经济研究所、安信证券研究中心,2003-2007年中国抗肿瘤药物市场规模及增长率,2007年全球销售额最大十类药品销售额及增长情况,IMS数据显示：08年上半年,国内抗肿瘤药物医院购药金额86.46亿元，同比增长26.04%
9、，医院购药额排第五。,恒瑞医药：民族抗肿瘤药先锋企业,2007年恒瑞在抗肿瘤药市场份额中排名第二,数据来源：南方医药经济研究所，安信证券研究中心,恒瑞医药：2007年抗肿瘤重点产品占有率均在前两位,数据来源：南方医药经济研究所，安信证券研究中心,恒瑞医药：医院采购金额排名第七,数据来源：IMS，安信证券研究中心，注：2008H为半年数据,2006-2012年中国诊断试剂市场规模CAGR16%,数据来源：Kalorama information，安信证券研究中心,821,1,499,2,026,CAGR=16%,单位：百万欧元,2006-2012年诊断试剂市场CAGR为16，其中分子生物CAGR
10、为20，免疫CAGR为18，生化CAGR为15，到2012年中国诊断试剂市场整体容量将达到20亿欧元.,诊断试剂行业的强劲增长将持续至2012年后,2007-2011目前趋势,驱 动 力,当收入水平增加，加之政府在公众卫生保健和疾病控制方面的努力，诊断和治疗费用会增加,由传染病向生活方式型疾病的转变增加了预防性治疗和诊断的开支,国内人口增长预期为年复合增长率0.6，1线大城市增长最快为每年6.6,更加广泛的国家医疗保健的覆盖以及快速发展的商业医疗保险鼓励更多的体外诊断开支,人口老龄化导致人均更高的卫生保健开支,城市化加速（2011年将有47的城市人口，而现在只有43）,迅速增加的可支配收入以及
11、更加富裕家庭,2012-2016年长期趋势,趋势将持续但速度缓慢,数据来源：Kalorama information，安信证券研究中心,各类诊断试剂在终端的增长情况,数据来源：Kalorama information，安信证券研究中心,科华生物：国内诊断试剂龙头公司,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心,数据来源：wind资讯，安信证券研究中心，注：中生北控收入仅为诊断试剂，利润为整个公司盈利（含部分药品）。,科华生物：国内诊断试剂龙头公司,数据来源：中国药品生物制品检定所，安信证券研究中心，2007年数据。,建议重点配置非周期性的两类公司,主业增长明确，估值优势明显的公司：丽珠集团、仁和
12、药业、沃华医药、江中药业,丽珠集团:产品结构,2008年中期各类药品主营收入占比,2008年中期各类药品毛利贡献占比,数据来源：公司公告、安信证券研究中心,数据来源：公司公告、安信证券研究中心,丽珠集团:各类制剂药增长情况,2005-2008年中期各类制剂收入,2005-2008年中期各类制剂主营利润,数据来源：公司公告、安信证券研究中心,数据来源：公司公告、安信证券研究中心,丽珠集团:医院采购金额排名11位-处方药有优势,数据来源：IMS、安信证券研究中心,2008年上半年主要化学制剂药医院市场采购情况,数据来源：公司公告、安信证券研究中心,数据来源：南方医药经济研究所、安信证券研究中心,C
13、AGR=40%,2009年丽珠集团回购B股敏感性分析,注：以09年主业预测为计算基础，未考虑证券投资影响。回购资金最高限额为1.6亿港元,数据来源：安信证券研究中心,零售市场受益于第三终端药店的扩容,数据来源：SFDA南方医药经济研究所零售研究系统，安信证券研究中心,注：2002年受益于药品分类管理制度的实施，同比出现高增长,中国OTC市场的领先者和新锐,领先者江中药业：“初元”上市，公司成长可期新锐仁和药业：逐步完成医药资产整体上市,江中药业：中国OTC市场的领先者,数据来源：中国非处方药物协会，安信证券研究中心,2007年度中国重点医药生产企业非处方药销售统计排名,江中药业：健胃消食片单产
14、品神话,2007年在中国胃肠用药市场销售额排名第四，中药排名第一。2000-07年CAGR29，2008年含税收入将突破10亿元，在中药领域，销售规模排名第二，销售量排名第一。,2007年中国胃肠用药市场销售排名情况,数据来源：健康网，安信证券研究中心,江中健胃消食片上市以来销售情况（20002008E）,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,江中药业：“初元”上市，成长可期,“初元”将成为公司另一个大产品初元拥有良好的产品定位，“病人的、康复的、专业的礼品”；探病礼品中国市场容量有80亿元；市场没有形成专业的领导品牌，竞争压力小；500多人的销售队伍，铺货覆盖全国26个省市；截至08年三季度
15、初元销售规模接近3000万，09年销售规模有望超过亿元。短期内公司股价刺激因素：东风药业有望近期剥离2007年东风药业亏损2,127万元，折合每股0.07元。,仁和药业：产品线丰富,公司拥有丰富的产品线；妇炎洁系列产品成为妇科洗液市场的双寡头之一，销售规模超过3亿元；感冒用药仁和可立克和优卡丹保持较快的增长，08年销售规模均接近2亿元；二线品种胃康灵、湿毒清也保持较快的增长，有望成为公司的大品种。,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,仁和药业：难以效仿的营销模式,大广告策略名人效应与强势媒体合作先款后货,仁和药业：持续资产注入，完成集团医药资产整体上市,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,沃华医药：聚焦心血管大的用药领域,数据来源：南方医药经济研究所，安信证券研究中心,沃华医药：心可舒片受益于基本药物目录,独家中药产品心可舒片以及部分中药普药品种有望进入新的国家基本药物目录。,数据来源：公司数据、安信证券研究中心,沃华医药：内外兼修,中药新药“脑血疏”口服液已于08年上市，该产品临床用于出血性中风，是国内独家中药品种，未来有望成为公司第二个大产品；营销迈向纵深；09年公司计划收购一家医药企业，收购完成后将改变公司产品单一，销售规模较小的状况。,重点公司盈利预测及投资评级,数据来源：安信证券研究中心，注：时间为11月17日。,致谢！安信证券研究中心 洪露 赵楠,
