钢铁行业投资策略：政策驱动下的估值提升1221.ppt

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1、Table_BaseInfo,行业投资策略,0.8,0.7,证券研究报告深度报告,行业研究,Page,1,黑色金属一年该行业与上证综指走势比较,Table_IndustryInfo钢铁行业 2013 年投资策略Table_Title,谨慎推荐（调高评级）2012 年 12 月 21 日,1.1,黑色金属,上证综指,政策驱动下的估值提升,1.0,0.9,D-11 F-12 A-12 J-12 A-12 O-12,宏观经济乍暖还寒政策上，“十八大”召开，政府换届尘埃落定，政策趋势稳步明朗。进一步明确“城镇化”是拉动中国经济发展的主旋律。加上“财富倍增”计划，成为当今乃至今后中国发展的核心目标。20

2、12 年钢铁行业经济下滑，盈利处于最低点,相关研究报告：钢铁和新材料行业数据周报 2012-12-17钢铁和新材料行业数据周报 2012-11-27钢铁和新材料行业数据周报 2012-11-192012 年三季报总结和年报展望：三季度行业亏损加大，关注钢管类公司 2012-11-13钢铁和新材料行业数据周报 2012-11-12证券分析师：郑东电话：010-66025270E-MAIL：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120023证券分析师：陈健电话：010-88005308E-MAIL：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120045独立性声明：,钢铁行业在宏观经济转

3、型大背景下，2012 年一季度首次出现全行业亏损，三季度达到最低点，钢价大幅下降，钢产量创新高，日均粗钢产量达到 195 万吨以上，全年预计粗钢产量达到 7.2 亿吨，同比增长 4.8%。2012 年年底，受换届及政策转暖预期影响，钢价逐步回升，铁矿石原材料价格也大幅反弹，钢价平均反弹 15%，而铁矿石涨幅为 30%以上。尽管经营压力年末有所缓和，但整个行业的盈利水平仍维持在盈亏平衡之间。“去库存”随周期波动，“去产能”短期难以解决在宏观经济转型大背景下，钢价大幅下降，贸易商资金断裂，库存大幅降低。在政策预期回暖的大形势下，以及季节性因素，市场有补库的需要；但行业产能过剩压力加上自身结构性不合

4、理问题仍然严重，产量依然继续创出新高，受制度性影响，“去产能”短期内难以解决，“去库存”将随季节和贸易商资金状况而周期波动。2013 年运行展望：城镇化建设将利好行业回暖在城镇化方面，则概括为积极稳妥推进城镇化，增强城镇综合承载能力，基础设施建设、环境保护、信息化等，政策利好将刺激需求，如基础设施、能源建设、高端制造等都将利好行业回暖。但产能过剩压力依然较大，产能利用率仅 80%。需求和“补库存”带动钢价回升有限，铁矿石价格稳中趋升维持高位，行业整体业绩回升，但仍处困境。投资策略：政策驱动下的估值提升，调高评级为“谨慎推荐”钢铁板块自 09 年以来整体跌幅 62%，已处于严重超跌，估值已趋于底

5、部。板块的平均 PB 为 0.82 倍，基本处于 1994 年以来的最低水平，估值优势逐步显现。钢铁行业将随着整体经济的复苏而回升，政策驱动下的估值提升，将带动板块具有整体性交易机会。我们上调评级至“谨慎推荐”。并重点关注资产注入、主题投资、政策红利等个股机会。业绩弹性主要取决于每股含钢量。我们主推：宝钢股份、包钢股份、新兴铸管、攀钢钒钛、八一钢铁、方大特钢、大冶特钢、玉龙股份和金洲管道等。四季度存在业绩进一步下滑的可能，短期建议规避业绩风险。新材料行业关注安泰科技、黄河旋风、豫金刚石、宁波韵升、中科三环等。重点公司盈利预测及投资评级,公司,公司,投资,昨 收盘,总 市值,EPS,PE,作者保

6、证报告所采用的数据均来自合规渠道，代 码分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断 600019并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其 600010,名称宝 钢股份包 钢股份,评级谨 慎推荐谨 慎推荐,（元）4.685.56,(百 万 元)819.56357.15,2012E0.660.01,2013E0.340.04,2012E7556,2013E14139,它任何第三方的授意、影响，特此声明。,000629600172002443,攀 钢钒钛黄 河旋风金 洲管道,谨 慎推荐谨 慎推荐谨 慎推荐,3.837.449.00,328.9939.6826.55,0.210.330.36,0.330

7、.480.46,272325,171620,资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,Page,2,内容目录投资策略主要观点.4宏观环境整体乍暖还寒.4钢铁行业“去库存”随周期波动，“去产能”短期难以解决.42012 年钢铁行业盈利水平几近亏损边缘.42013 年看政策力度，中性情况下业绩回升向好，但仍难摆脱困境.4钢铁行业 2012 年总结和 2013 年展望.52012 年钢铁全年运行回顾经济下滑，盈利处于最低点.52013 年运行展望城镇化建设将利好行业回暖.5预计 2013 年粗钢产量继续增长，钢价大幅反弹有限.52013 年铁矿

8、石价格稳中趋升，维持高位.6钢铁行业上市公司业绩和估值分析.72012 年整体业绩同比下滑 120%左右，几近亏损.72013 年钢铁行业业绩有所回升，仍将处于困境之中.8钢铁上市公司处于超跌并趋于估值底部.9敏感性分析：钢价及成本对公司的盈利影响分析.12投资策略：政策驱动下的估值提升，调高评级为“谨慎推荐”.13钢管类公司产能扩张，受益下游油气建设和城市管网改造需求增长.14新材料行业投资策略：把握政策驱动的阶段行情.14金刚石行业：稳定增长，盈利能力强.15稀土永磁材料行业：若上游稀土材料价格企稳，存在短期交易性机会.16国信证券投资评级.18分析师承诺.18风险提示.18证券投资咨询业

9、务的说明.18,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,表,Page,3,图表目录图 1：CISA 钢材价格指数.5图 2：我国粗钢日产水平走势（万吨/日）.5图 3：螺纹钢和线材价格走势（元/吨）.6图 4：冷轧、热轧、中厚板价格走势（元/吨）.6图 5：国内铁矿石、焦炭均价（元/吨）.7图 6：海运价格走势.7图 7：铁矿石国际报价.7图 8：进口铁矿石国内港口车板价(63%,印粉)（元/湿吨）.71：钢铁供需平衡表（单位：万吨）.62：2012 年前三季度各细分板块收入和盈利合计数的同比增长率.83：2012 年三季度和二季度扣除非经

10、常性损益后的净利润环比比较.84：各板块历年毛利率变化.85：各板块净利率变化.96：A 股部分行业区间涨跌幅（截至 2012-12-06）.107：国外主要钢铁公司估值情况表（2012-12-11）.118：钢铁行业上市公司 PB、吨钢市值、PE、吨钢毛利比较.129：钢铁行业上市公司钢价、毛利率变化与 EPS 的敏感性分析.1310：新材料相关公司归属于母公司股东的净利润及其增长率变化.1411：新材料相关公司毛利率变化.15,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,Page,4,投资策略主要观点宏观环境整体乍暖还寒政策上，“十八大”党代会召开，政府换届尘埃落定，政策趋势稳步

11、明朗。进一步明确“城镇化”是拉动中国经济发展的主旋律。加上“财富倍增”计划，成为当今乃至今后中国发展的核心目标。经济上，国外，美国量化宽松一二再，再而三，将促大宗原材料价格上涨；欧债危机逐渐出现转机，希腊等债务牵动整个欧元区，经济形势尚待观察。国内，在国内外经济疲弱的大环境下，整体国内经济继续在抑通胀和稳增长的博弈中寻求平衡。国内投资虽有所放松形势，城镇化带来的投资，在规模上和结构上都将与以往不同，更强调的是投资的质量和城镇化的“深度”。钢铁行业“去库存”随周期波动，“去产能”短期难以解决钢铁行业在宏观经济转型大背景下，2012 年一季度首次出现全行业亏损，三季度达到最低点，钢价大幅下降，贸易

12、商资金断裂，库存大幅降低。在政策预期回暖的大形势下，以及季节性因素，市场存在补库需要；但行业产能过剩压力加上自身结构性不合理问题仍然严重，产量依然继续创出新高，受制度性影响，“去产能”短期内难以解决，“去库存”将随季节和贸易商资金状况而周期波动。2012 年钢铁行业盈利水平几近亏损边缘从各板块的盈利增长统计来看，2011 年前三季度普钢板块扣非后的净利润合计为172 亿元，而 2012 年前三季度全行业净利润为-123 亿元，扣非后的净利润增幅为-171.61%。三季度业绩收入和利润基本都呈下滑趋势。普钢收入下滑 12%，净利润同比下滑 120%。如果扣除宝钢净利润中包含出售资产的大量非经常性

13、损益后，整个普钢板块的净利润下降的幅度还会更大。2012 年年底，受换届及政策转暖预期影响，钢价逐步回升，铁矿石原材料价格也大幅反弹，尽管经营压力缓和，但整个行业的盈利水平仍维持在盈亏平衡之间。2013 年看政策力度，中性情况下业绩回升向好，但仍难摆脱困境2013 年国信宏观的初步预计是在 GDP 增速 8.1%，固定资产投资增速 21%。投资的方向主要是以满足消费增长为目标的。如：加快培育一批拉动力强的消费新增长点。特别是在城镇化方面，则概括为积极稳妥推进城镇化，增强城镇综合承载能力，基础设施建设、环境保护、信息化等，明年需求增速的提升已是大概率事件，考虑高库存、高产能经济状态的客观存在，2

14、013 年经济总体将呈现“量升价稳”状态。中性情况下，钢铁行业仍将继续维持微利；政策会适度宽松，盈利略微向好。如果政策进一步宽松，市场预期或许会推动钢铁上市公司股价上升，形成行业整体交易性机会。但钢铁行业整体状况仍将受制于上游铁矿石成本压制，下游需求增长缓慢，行业产能过剩压力加上自身结构性不合理问题仍然严重，产量依然继续创出新高，因此，未来钢材价格反弹有限，铁矿石价格稳中趋升，维持高位。行业整体业绩虽有回升，但仍难摆脱困境。投资策略：政策驱动下的估值提升，调高评级为“谨慎推荐”钢铁板块自 09 年以来板块整体跌幅 62%，已处于严重超跌和估值底部。钢铁板块的平均 PB 为 0.82 倍，基本处

15、于 1994 年以来的最低水平，估值优势逐步显现。钢铁行业将随着整体经济的复苏而回升，政策驱动下估值提升，以及市场货币流动性的宽松，将带动板块具有整体性交易机会。个股上涨的动力主要来自于钢材价格的上涨、业绩的回升和政策性利好。业绩弹性主要取决于每股,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,3,Page,5,含钢量。我们上调评级至“谨慎推荐”。并重点关注政策红利、资产注入、主题投资等个股机会。主推：宝钢股份、包钢股份、新兴铸管、攀钢钒钛、八一钢铁、方大特钢、大冶特钢、玉龙股份和金洲管道等。新材料板块重点关注：黄河旋风、安泰科技、钢研高纳、豫金刚石、宁波韵升、中科三环、银河磁体等。钢

16、铁行业 2012 年总结和 2013 年展望2012 年钢铁全年运行回顾经济下滑，盈利处于最低点2012 年受全球经济低迷，内需和出口不旺的影响，钢铁行业今年进入寒冬。但钢铁产能和产量继续创出新高，产能压力进一步恶化。钢材价格阶段性暴跌，铁矿石价格高位回升。钢价持续下跌，上市公司盈利持续下滑。目前，钢铁行业的盈利处于历史低点，前三季度普钢板块上市公司净利率仅为-0.4%，处于亏损状态。2012年 9 月以来，钢价持续反弹，带动钢厂业绩开始企稳。但我们预计全年价格反弹空间受制于产能过剩和下游需求低迷。行业经营处于盈亏边缘。2013 年运行展望城镇化建设将利好行业回暖2013 年政策利好将刺激基础

17、设施建设、能源建设、高端制造等的投资增长，并带动钢铁下游需求增长。钢铁产能过剩情况下，产量增长依然较快，供需压力依然很大。钢材价格回升有限，铁矿等原料成本仍将维持高位。行业整体业绩回升，但仍难摆脱困境。预计 2013 年粗钢产量继续增长，钢价大幅反弹有限根据 bloomberg 数据，自 2012 年初至今螺纹钢、热轧、冷轧、线材、中厚板均价分别比去年全年均价下跌-16.32%、-14.29%、-11.47%、-16.85%和-16.25%。2012年年初至今五个品种价格已经分别下跌了-16.17%、-8.41%、-12.46%、-18.58%和-11.42%。全国主要钢材品种库存总量自 3

18、月份开始持续下滑，至目前的 1209万吨。随着价格回升，产量迅速回升，加上冬季下游需求减缓，也压制了价格继续上涨。中钢协最新旬报显示，11 月中旬全国粗钢日均产量为 195.99 万吨，位于高位。今年 2、月份粗钢日均产量均在 180 万吨左右。进入 4 月份后，随着下游建筑业，装备制造业开工的逐步恢复，粗钢产量有较大幅度上升，其中 5 月上旬粗钢日均产量为 204.53 万吨创出历史新高，随后日均产量持续下滑。9 月中旬以来，随着钢价的回升，部分钢厂盈利出现好转，从而刺激钢材产量也开始重新恢复增长。,图 1：CISA 钢材价格指数,图 2：我国粗钢日产水平走势（万吨/日）,180170,综合

19、指数,长材指数,板材指数,250,粗钢日均产量（万吨）,YOY,50%40%,160150,200,30%,140130120110,150100,20%10%,1009080,50,0%-10%,0,-20%,Jul/90,Jul/92,Jul/94,Jul/96,Jul/98,Jul/00,Jul/02,Jul/04,Jul/06,Jul/08,Jul/10,Jul/12,资 料来源：中钢协，国信证券经济研究所整理,资 料来源：Wind，国信证券经济研究所整理,自 7 月中旬后，铁矿石库存持续下滑。截止到 2012 年 12 月 7 日，国内铁矿石港口库存铁矿石 8880 万吨，自 7 月

20、中旬的 1 亿吨高点，下跌 11%。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,较,Page,6,截止到 2011 年年底，我国累计粗钢产能在 8.5 亿吨左右，2012 年预计产能仍然有3000-5000 万吨左右的惯性增长，我们预计 2012 年我国粗钢产能将在 8.9 亿吨左右，2013 年粗钢产能在 9.1 亿吨左右。2011 年前 11 个月粗钢产量为 6.6 亿吨，全年预计在 7.2亿吨左右，2013 年预计全年粗钢产量 7.4亿吨，12年增长 3.2%。根据我们前面对粗钢产量的预测，由此测算出 2012 年我国粗钢产能利用率在80.56%，预计 2013 年粗钢产能利

21、用率约 81.37%。2012 年产能表观消费量比例130%，产能过剩率约 30%；2013 年产能表观消费量比例 128.7%，产能过剩率约28.7%。,图 3：螺纹钢和线材价格走势（元/吨）,图 4：冷轧、热轧、中厚板价格走势（元/吨）,5500,螺纹钢,线材,热轧,冷轧,中厚板,600050005500,45004000,50004500,400035003500,3000Jan/11,Apr/11,Jul/11,Oct/11,Jan/12,Apr/12,Jul/12,Oct/12,3000Jan/11,Apr/11,Jul/11,Oct/11,Jan/12,Apr/12,Jul/12,

22、Oct/12,资 料来源：bloomberg，国信证券经济研究所整理表 1：钢铁供需平衡表（单位：万吨）,资 料来源：bloomberg，国信证券经济研究所整理,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012 E,2013 E,粗 钢产能YO Y粗 钢产量YO Y产 能利用 率出 口钢材 量出 口粗钢 量YO Y进 口钢材 量进 口粗钢 量YO Y粗 钢净出 口YO Y粗 钢表观 消费 量YO Y,3400428.92%2747325.25%80.79%14231498104.45%29303084-21.17%-158650.12%2860517.5

23、6%,4203623.62%3480626.69%82.80%2052216044.19%25822718-11.87%-558-64.82%3492322.09%,5141822.32%4214621.09%81.97%43014527109.60%18511948109.60%2579109.60%38434109.60%,6076118.17%4876315.70%80.25%6265659545.66%1687177645.66%481945.66%4348645.66%,660008.62%497902.11%75.44%59236235-5.46%15431624-5.46%461

24、1-5.46%45335-5.46%,700006.06%5664013.76%80.91%24602589-58.47%17631853-58.47%736-58.47%56508-58.47%,764219.17%6265010.61%81.98%4256448073.01%1643172973.01%275173.01%5997573.01%,8500011.23%684289.22%80.50%4888514514.85%15581621-6.25%352428.11%648788.18%,890004.71%716994.78%80.56%43994631-10.00%1387144

25、3-11.00%3188-9.54%685115.60%,910002.25%740513.28%81.37%461948625.00%145615155.00%33475.00%707043.20%,资 料来源：wind，国信证券经济研究所整理在中性假设下，2013 年政府政策放松的可能性增大，城镇化、保障房、基础设施建设等投资都将推动钢铁下游的需求增长。但我们预计如果政策力度有限，下游需求仅是缓慢回升，2013 年粗钢产量仍将维持增长，由于产能过剩和需求不足的压力，钢价趋势性大幅回升的可能性很难出现；钢价上下震荡，最好预期是中度反弹。2013 年铁矿石价格稳中趋升，维持高位截止到 12 月

26、 14 日，中钢协统计的国产铁矿石(62%，干基铁精矿含税)平均价格862.74 元/吨，进口铁矿石(62%，干基粉矿不含税)到岸价格为 119.78 美元/吨。整体来看，铁矿石价格在 2011 年 10 月跌下来之后，有所回升，到今年 4 月后又缓步持续下跌。9 月探底后，铁矿石随钢价快速反弹。铁矿石国际报价中，Platts中国北方(62%)CFR 中间价从 9 月 6 日的 88 美元/干吨，快速反弹至目前的 134,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,Page,7,美元/干吨，反弹幅度近 50%；进口铁矿石国内港口车板价也从最低点反弹了近 40%。从 2012 年年初至

27、今铁矿石的均价较去年均价下跌了 20%。我们预计 2013 年国内铁矿石均价将维持在 800 元/吨以上，铁矿石价格稳中趋升，维持高位。焦炭价格小有回升，截止到 12 月 14 日全国平均价格 1490 元/吨。,图 5：国内铁矿石、焦炭均价（元/吨）,图 6：海运价格走势,35003000,国内铁矿石（元/吨）焦炭（元/吨）到岸价格:进口铁矿石(62%,干基粉矿不含税)(中钢协)（美元/吨）,200180,60,图巴朗-北仑/宝山南非-北仑/宝山,西澳-北仑/宝山综合BDI(左),50004500,2500,160140,50,4000,2000150010005000,1201008060

28、40200,403020100,3500300025002000150010005000,Jan-09,Jul-09,Jan-10,Jul-10,Jan-11,Jul-11,Jan-12,Jul-12,资 料来源：Mysteel，中钢协，国信证券经济研究所整理图 7：铁矿石国际报价,资 料来源：Mysteel，国信证券经济研究所整理图 8：进口铁矿石国内港口车板价(63%,印粉)（元/湿吨）,210,Platts:中国北方(62%):CFR:中间价（美元/干吨）MBIO:青岛(62%):CFR（美元/公吨）,1600,天津,京唐,日照,连云港,190170150130110907050资 料来

29、源：中钢协，国信证券经济研究所整理,140012001000800600400资 料来源：Mysteel，国信证券经济研究所整理,钢铁行业上市公司业绩和估值分析2012 年整体业绩同比下滑 120%左右，几近亏损从各板块的盈利增长来看，三季度业绩基本都呈现下滑趋势。普钢收入下滑 12%，净利润下滑 120%。如果扣除宝钢净利润中包含出售资产的大量非经常性损益后，整个普钢板块的净利润下降的幅度还会更大。2011 年前三季度普钢板块扣非后的净利润合计为 172 亿元，而 2012 年前三季度则为-123 亿元，扣非后的净利润增幅为-171.61%。三季度普钢板块扣非后净利润为-69 亿元，比二季度

30、的-30 亿元，下滑了 129%。其他板块中下滑比较多的还包括，金属制品下滑 154%，特钢下滑 80%，炭素下滑78%，磁性材料下滑 41%，金刚石下滑 26%。三季度增长的板块只有铁矿增长12.4%，自动控制增长 11%。三季度由于下游需求低迷，钢价持续下跌，导致行业亏损进一步加速下滑。稀土磁性材料由于上游稀土材料价格持续下跌，自身产品价格也不断下跌，盈利在三季度进一步下滑。短期上游限产对稀土材料价格起到一定支撑作用，但长期看随着产能的进一步扩张，以及下游需求疲软，产品价格仍有下跌空间。因此，短期或许会因产品价格反弹，存在一定交易性机会，但中长期来看，如果下游需求没有明,请务必阅读正文之后

31、的免责条款部分,全球视野,本土智慧,率,（,（,显改善，稀土磁性材料的业绩下滑风险依然存在。表 2：2012 年前三季度各细分板块收入和盈利合计数的同比增长率,Page,8,板 块名称普钢特钢合金磁 性材料耐 火材料金 属制品铁矿自 动控制金 刚石炭素,营 业收入-11.90%-7.50%1.34%-8.44%6.71%-4.19%-60.24%23.27%11.23%-11.49%,营 业利润-154.48%-53.02%-35.85%-3.23%-31.30%-103.50%3.85%24.67%-8.39%-56.03%,利 润总额-104.76%-52.77%-33.24%-1.33%

32、-27.95%-96.94%5.81%22.71%-2.36%-45.85%,净 利润-120.73%-56.74%-33.09%-1.98%-29.72%-89.37%100.99%16.01%-6.75%-48.22%,归 属母公司 股东的净 利润-118.71%-55.67%-28.17%-2.25%-29.28%-93.32%17.82%17.93%-7.69%-47.84%,扣 非后归属 母公司股 东的净利润-171.61%-55.49%-28.08%-5.18%-32.23%-100.29%73.21%23.00%-14.16%-61.19%,经 营活动 产生 的现金 流量 净额-

33、0.57%-67.20%43.17%17928.12%96.60%221.98%-12.29%630.88%201.34%2118.32%,资 料来源：wind，国信证券经济研究所整理金刚石行业的三季度单季扣非后净利润环比下滑 26%，主要也是受到下游需求不足和产品降价影响。表 3：2012 年三季度和二季度扣除非经常性损益后的净利润环比比较,二 季度单 季扣 除非经 常,三 季度单 季扣 除非经 常,三 季度扣 除非 经常性 损益后,板 块名称普钢特钢合金磁 性材料耐 火材料金 属制品铁矿自 动控制金 刚石炭素,性 损益后 的净 利润（合计）亿元）-30.022.730.635.170.80

34、1.844.210.191.021.41,性 损益后 的净 利润（合计）亿元）-68.890.560.543.050.70-0.994.730.210.760.31,的 净利润（合 计）环 比增长-129.46%-79.69%-13.95%-41.07%-12.89%-153.82%12.40%10.89%-25.76%-77.68%,资 料来源：wind，国信证券经济研究所整理预计四季度预计钢铁行业整体业绩与三季度基本持平。原因是三季度钢价下滑比较多，9 月中旬后钢价虽然有所回升但四季度钢价仍然位于低位，与三季度的均价接近。同时，铁矿石价格同步回升，原料成本的上升，使得钢铁企业的盈利能力没有

35、明显提高。2013 年钢铁行业业绩有所回升，仍将处于困境之中普钢板块的毛利率近几年一路下滑，从 2007 年的 14%，下跌到今年前三季度的4.72%，三季度较二季度进一步下滑。表 4：各板块历年毛利率变化,板 块名称普钢特钢合金磁 性材料耐 火材料金 属制品铁矿自 动控制金 刚石炭素,2006 年13.87%10.03%16.33%16.40%38.59%15.57%15.41%14.95%2.83%12.50%,2007 年13.97%8.46%15.86%16.56%38.58%14.04%17.91%17.88%25.39%19.82%,2008 年9.73%7.32%15.82%22

36、.03%35.53%12.35%12.73%20.69%23.04%32.94%,2009 年7.21%8.96%14.66%26.20%36.32%11.78%14.61%17.12%27.73%17.34%,2010 年8.01%11.36%17.26%25.49%32.74%9.82%17.87%20.07%27.60%27.07%,2011 年6.74%12.56%18.36%30.53%29.91%8.31%17.55%17.91%31.48%32.93%,2012 年1 季度4.55%11.66%17.65%30.34%27.58%6.07%31.11%12.53%27.15%29

37、.22%,2012 年 上半年5.06%11.86%17.62%30.93%27.99%7.31%28.67%14.18%30.53%27.99%,2012 年 前3 季度4.72%11.50%17.72%29.95%28.14%7.00%29.61%13.90%29.22%26.85%,资 料来源：wind，国信证券经济研究所整理,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,Page,9,同样，金属制品板块的毛利率也在不断下滑中，从 2007 年的 14%下滑到今年前三季度的的 7%。毛利率较高的板块包括：稀土永磁材料、耐火材料、铁矿、金刚石和炭素，都在27%以上。其中，稀土永磁材

38、料的毛利率近几年连续攀升，盈利能力在不断增强，从 2007 年的 16.56%上涨到到今年中期的 30.93%。但三季度开始下滑，前三季度平均毛利率水平降为 29.95%，主要是由于产品价格下降幅度大于成本下降幅度。铁矿板块的毛利率前几年比较低，主要是受到*ST 大成和攀钢钒钛的数据影响，今年毛利率大幅提升，是因为今年这两家公司才正式转变为铁矿企业。炭素制品的毛利率较高主要是由于方大炭素收入中包含铁矿的收入，铁矿的毛利率较高所致。从中报数据看，方大炭素的毛利率为 23.49%，中钢吉炭的超高功率石墨电极毛利率为 9%。3 季度毛利率继续下滑，到 26.85%，而 2011 年是 33%。从净利

39、率情况，各板块几乎全部下滑。其中普钢最低，按整体法计算的净利率为-0.4%。磁性材料按照整体法计算的销售净利率最高，前三季度为 14.2%，但 3 季度明显下滑，上半年为 15.52%；其次为金刚石行业，净利率 11.6%，三季度也略有下滑。表 5：各板块净利率变化,板块名称普钢特钢合金磁性材料耐火材料金属制品铁矿自动控制金刚石炭素,2006 年6.21%4.27%6.63%5.56%13.89%5.22%5.63%6.74%-28.00%0.80%,2007 年6.11%3.74%7.41%5.61%14.93%5.26%5.55%7.11%7.48%3.79%,2008 年2.05%1.8

40、3%6.52%7.97%13.33%3.86%1.52%7.41%-5.49%11.54%,2009 年1.22%1.78%6.51%19.73%13.52%3.88%-3.37%6.51%8.76%-0.49%,2010 年2.18%3.81%7.77%11.74%11.28%2.84%3.90%7.64%9.97%8.92%,2011 年1.02%5.15%8.93%14.03%8.58%2.08%1.28%6.47%14.16%10.32%,2012 年1 季度-0.79%2.22%6.36%14.07%6.77%-0.26%12.13%5.46%10.95%4.98%,2012 年上

41、半年0.38%2.87%6.47%15.52%6.28%0.57%9.29%5.79%11.88%7.79%,2012 年前 3 季度-0.40%2.41%6.43%14.20%5.96%0.30%9.11%6.09%11.60%6.91%,资 料来源：wind，国信证券经济研究所整理在中性假设下，预计钢铁行业 2013 年毛利率和净利率提高导致业绩会有回升，但仍难摆脱困境。钢铁上市公司处于超跌并趋于估值底部自年初以来，黑色金属行业整体下跌 12.35%，自 2009 年 8 月以来累计下跌 62%，跌幅已经很大。从估值上来看，截止到 2012 年 12 月 7 日，以整体法计算的钢铁板块的平

42、均 PB为 0.82 倍，全部 A 股 PB 为 1.6 倍，钢铁板块 PB 是全部 A 股 PB 的 0.51 倍，基本处于 1994 年以来的最低水平。目前鞍钢股份、华菱钢铁、河北钢铁、安阳钢铁、马钢股份、本钢板材等公司的 PB 已经跌到 0.7 以下。宝钢股份、新兴铸管、太钢不锈、武钢、杭钢、凌钢等 PB 也小于 1，估值优势逐步显现。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,表 6：A 股部分行业区间涨跌幅（截至 2012-12-06）,Page,10,代码000001.SH000300.SH399001.SZ801020.SL801030.SL801040.SL8010

43、50.SL801060.SL801070.SL801090.SL801110.SL801140.SL801170.SL801180.SL801190.SL,简称上证综指沪深 300深证成指采掘化工黑色金属有色金属建筑建材机械设备交运设备家用电器轻工制造交通运输房地产金融服务,09 年 08 月 4 日后涨跌幅-41.40%-41.78%-41.75%-46.85%-50.81%-62.03%-36.62%-28.46%-35.31%-31.49%10.10%-33.90%-51.59%-40.29%-41.75%,过去一周涨跌幅2.82%3.50%2.77%1.26%2.58%3.76%2.4

44、8%8.99%2.78%6.06%4.64%2.57%4.02%7.81%3.82%,过去一月涨跌幅-4.01%-4.27%-6.74%-10.45%-10.87%-3.68%-6.93%-1.62%-10.25%-2.11%-1.68%-9.17%-4.59%-2.10%-1.14%,过去一季涨跌幅-1.11%-0.64%-2.62%-6.35%-9.20%1.11%-7.64%4.91%-10.18%2.17%3.65%-9.95%-1.98%5.12%2.66%,年初至今涨跌幅-7.74%-6.06%-9.50%-17.69%-11.35%-12.35%0.05%0.29%-22.15%

45、-9.86%6.62%-15.19%-13.51%13.35%-0.23%,资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图 20：钢铁板块估值与 A 股市场估值水平比较,16,全部A股（左),普钢(左),普钢/A股(右),94年以来平均(右),02年以来平均（右),0.90,1412,0.800.70,0.60100.5080.4060.30,420资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理,0.200.100.00,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,马钢,表 7：国外主要钢铁公司估值情况表（2012-12-11）,Page,11,中 文简称浦 项制铁安 赛乐米 塔尔钢 铁新

46、 日铁中 国钢铁 公司宝 钢股份纽 科钢铁日 本钢铁 工程控 股公司（JFE）谢 韦尔钢 铁塔 塔钢铁 公司现 代钢铁奥 钢联集 团公司EVRAZ PLC盖 尔道武 钢股份河 北钢铁 集团美 国钢铁 公司山 西太钢（太钢 不锈）神 户制钢 株式会 社萨 尔茨吉 特集团均值,注 册地韩国卢 森堡日本中 国台湾中国美国日本俄 罗斯印度韩国奥 地利俄 罗斯巴西中国中国美国中国日本德国,总 市值(亿 美元)277.59247.65212.21136.49132.89129.5397.9196.7771.4267.0057.0053.0343.8043.4042.5931.5330.7129.8728.

47、8096.32,P/E7.26122.716.9622.2810.467.149.5316.8116.5631.0953.2915.4129.4026.84,P/B0.690.450.711.410.731.700.511.320.900.780.901.030.960.760.620.820.810.500.510.85,资 料来源：Bloomberg，国信证 券经济 研究所 整理国外主要钢铁公司的 PB 均值为 0.85 倍，国内一些钢铁公司的 PB 已经接近甚至低于国际水平。以目前的价格和连续 5 年年均股息来计算的钢铁上市公司股息率均值为 2.27%，武钢股份、山东钢铁、鞍钢股份、宝钢

48、股份、河北钢铁等公司的股息率超过 4%，已经具备长期投资的价值。当然，我们的假设是虽然钢铁企业业绩有周期性波动，但随着经济的回暖，在 5 年以上的周期当中，一些钢铁龙头企业的业绩依然能够支撑其分红。因此，在现在估值的底部区域买入相关公司，从长期投资的角度来看，目前股息率已经具有投资的吸引力。图 20：钢铁行业上市公司 PB、吨钢市值比较3.00,2.502.00,重钢,包钢,1.50,柳钢,方大,抚顺特钢,1.00,八一,韶钢新兴,南钢,酒钢,西宁特钢大冶,首钢,三钢闽光杭钢 新钢,凌钢本钢,武钢,太钢,宝钢,0.50,华菱,河北钢铁,鞍钢,0.00,0,500,1000,1500,2000,

49、2500,3000,3500,4000,4500,5000,资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：横轴是吨钢市值（元/吨），纵轴是 PB，吨钢市值基于 2011 年实际产量计算。从 PB 和吨钢市值比较来看，华菱钢铁、河北钢铁、杭钢股份、马钢股份、新钢股,请务必阅读正文之后的免责条款部分,全球视野,本土智慧,；,。,份、本钢板材、鞍钢股份等 PB 较低，同时吨钢市值较低。表 8：钢铁行业上市公司 PB、吨钢市值、PE、吨钢毛利比较,Page,12,公 司名称抚 顺特钢首 钢股份宝 钢股份包 钢股份西 宁特钢大 冶特钢太 钢不锈方 大特钢武 钢股份酒 钢宏兴鞍 钢股份南 钢股份本 钢板材

50、马 钢股份重 庆钢铁凌 钢股份河 北钢铁柳 钢股份新 钢股份新 兴铸管韶 钢松山杭 钢股份八 一钢铁三 钢闽光华 菱钢铁均值,吨 钢市值（元/吨）431932893210311424282404193318231617140113171151102410009569278997946926856756696185584351517,P/B,1.501.050.732.491.181.030.811.520.751.070.550.990.660.641.970.840.621.490.740.991.160.731.150.930.601.05,PE（2012 年预 测值）23-1036776