《106医药行业投资策略.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《106医药行业投资策略.ppt（61页珍藏版）》请在三一办公上搜索。
1、,沿着创新和整合之路前行2011年医药行业投资策略,罗 鶄 A0230208100457 娄圣睿 A0230210070007 薛 娜 叶 飞 A0230208050446 2010.11,2,2,2,投资要点,世界是平的：人口老龄化，慢性病首当其冲，如何提高效率研发更多新药；世界药品市场增长转向新兴市场；世界药品研发和制造中心转向印度和中国。制药行业的发展模式也随之变化，从传统一体化走向虚拟一体化，从传统的研发、生产、营销一体化转向寻找研发、生产外包合作伙伴再到药企之间研发、生产和营销全方位合作。中国有综合实力的药企将受益于虚拟一体化，研发水平提升，国际化进程加快。中国转型中期，将沿着创新和
2、整合之路前行：中国医药行业还有30年成长，回顾日本和印度制药企业创新历程，中国药企创新才处于突破阶段。一、创新很难，但转型中期，创新能力一定会大幅提升：品种创新中国专利药面世；模式创新虚拟一体化驱动下的中国药企和跨国药企全面合作；品牌和渠道创新中药企业向药用消费品拓展，打造品牌和渠道创新。二、整合必然，集中度低的医药产业一定会走向整合：外资在中国加快收购；部分强竞争力的中国制药企业，具备了整合能力；中国医药流通业进入全面整合阶段；在公立医院改革推动下，中国医疗服务行业也将开始整合之路。年末，考虑跨年度估值下移，估值处于合理区间：医药板块2010年预测市盈率40倍，估值溢价120%，即使考虑20
3、11年30%净利润增长，估值合理，部分已然高估。投资策略：进攻和防御兼顾，创新+突破传统估值是主线。宏观环境不明朗，未来半年医药板块仍有望跑赢市场，我们建议医药组合兼顾进攻和防御，均衡选择股票。创新+突破传统估值具有进攻性，多数医药优质公司仍有绝对收益，但防御性更为突出。首推恒瑞医药：未来12-18个月我们最看好股票，是医药板块创新标杆，仿制药业务三年翻番，创新药业务是新的增长引擎，虚拟一体化模式下公司将是跨国药企中国最佳合作伙伴，2011下半年我们认为恒瑞医药将突破传统估值，预测市盈率达到50-100倍，12-18个月目标价格100元。,3,3,3,投资组合,创新整合向医疗服务领域拓展：马应
4、龙,创新药：恒瑞医药、海正药业、人福医药、华兰生物、天士力模式创新：恒瑞医药、海正药业、人福医药、康美药业创新器械：仙琚制药心脏起搏器、海南海药人工耳蜗品牌和渠道创新：在当前时点，我们认为仁和药业弹性最大；云南白药、东阿阿胶和江中药业仍然是药用消费品行业中我们的最爱。,我们推荐两家医药流通企业，国药股份和上海医药。人福医药和仁和药业也都会有所作为，特别是仁和药业，旗下6个子品牌，外资通过并购中国知名品牌进入OTC领域，已显品牌价值。,4,4,4,主要内容,1.世界是平的：完全一体化走向虚拟一体化2.中国：转型中期，创新与整合3.估值合理4.投资策略：创新+突破传统估值附录：我国临床中的一类新药
5、,5,5,5,1.1 人口结构失衡,在2000年，世界人口的10%（6.06亿）为60岁以上老人到2050年，60岁以上老人占比将超过21%（20亿）中国成为老龄化最快的国家，60岁以上老人，2000年处于世界平均水平，2050年将达到31%,资料来源：联合国、申万研究,6,6,6,1.1 慢性病占比大幅提升,2050年，75%的60岁以上老人患有一种慢性疾病，50%的患有两种以上的慢性疾病 人类对健康的追求是永恒的，医药行业需求驱动力强劲，特别是新兴市场,资料来源：WHO、申万研究,7,7,7,1.2 全球药品市场：在新兴市场驱动下2011年将达到8800亿美元,资料来源：Frost&Sul
6、livan、申万研究,8,8,8,1.3 但是，研发投入产出率在下降,新药产出下降：过去十年大药厂双倍投入研发，然而回报下降，今天新药产品仅为10年前1/2，虽然双倍数量的化合物处于早期临床阶段。人口老龄化，需要更多的创新药物解决疾病；提高创新力和创新效率，是驱动产业发展和进步的必要路径。,资料来源：Frost&Sullivan、申万研究,9,9,9,1.3 传统研发模式改变势在必行,资料来源：Zinnov、申万研究,西方国家成功研发1个新药需要16年时间、投入13亿美元。如何降低成本、提高效率成为改变新药传统研发模式重中之重。,10,10,10,1.4 世界是平的：全球制药行业逐步走向虚拟一
7、体化,传统价值链,完全一体化：制药企业研发、生产、营销一体化。,未来运营模式：价值链聚焦虚拟一体化,基础研究：外包给科研机构或和科研机构共同合作。临床研究：研发外包（CROs）药品制造：生产外包(CMOs)营销&配送：营销外包(CSOs),资料来源：Zinnov、申万研究,11,11,11,1.4.1 虚拟一体化：价值链的高端也都外包,传统的仅外包附加值低的生产和临床前研究。虚拟一体化推动企业将附加值更高的临床研究和营销也都外包。,资料来源：Roland Berger Survey、Zinnov、Tata Strategic Analysis、申万研究,12,12,12,1.4.2 研发外包（
8、CRO）：中国研发和临床试验优势居东方之首,中国国有研发机构和大学拥有大量的医药研发资源：每年有160万科技和工程毕业生（中国有10倍于美国的大学生），大量科技人才库。其他优势：成本节约30-50%；时间节约30%；受试者基因库优势；广泛的基础设施。,资料来源：National Science Board、申万研究,全球化改变实验室活力，中国研发和临床试验优势居东方之首,13,13,13,1.4.2 研发外包（CRO）：中国有望赶超印度,印度CRO领先中国：除了成本、时间和受试者基因库外，印度企业远早于中国开展CRO，取得了远高于中国的成长，同时印度制药行业国际化程度高，但印度的科技人才库和基
9、础设施不如中国。毋庸置疑：CRO将极大提升两国创新力，而中国凭借后发优势，有望赶超印度。,资料来源：OPPI、ShangPharmaCorporation、申万研究,14,14,14,1.4.3 生产外包（CMO）：软硬件，中国和印度都有较大差距,通过美国GMP的药厂数：印度超过100家，远远超过欧洲传统原料药出口国意大利，也高于世界最大原料药出口国中国。在美国FDA备案的原料药DMF数量：2000-2009年，印度药企向美国FDA递交了超过2000个DMF，远超同期意大利、中国的数量。美国FDA仿制药ANDA文号：2009年美国FDA批准的ANDA，印度占比近三成；而中国目前的ANDA数量还
10、是个位数。,资料来源：OPPI、Tata Strategic Analysis、申万研究,印度获得美国FDA批准的工厂数、DMF数和ANDA数都居世界之首,15,15,15,1.4.3 生产外包（CMO）：差异化方可赢得竞争,中国通过美国FDA制剂认证的企业，目前只有华海药业一家，其他27家都是原料药企业。目前有恒瑞、海正、人福、上药、美罗等多家企业正在准备美国FDA制剂认证，如果仅仅是简单的制剂生产，到美国市场显然是做赔本买卖。差异化方可赢得竞争：1、难度较大的注射剂：恒瑞已在做注射剂认证，海正也在准备注射剂认证；2、缓释控释制剂：制剂难度也较大；3、依托研发优势挑战专利：恒瑞、海正、华海都
11、具备这方面优势；4、原料药和制剂药上下游一体化：利用原料药优势，托起制剂药；5、人福医药采取了先有美国市场，并生产外包的模式；6、生产外包：成为跨国大药厂的原料或制剂生产外包商。,资料来源：OPPI、Business insight、申万研究,从印度实力看，美国市场仿制药竞争相当激烈,16,16,16,1.4.3 生产外包（CMO）：跨国大药厂还主要集中于原料药,资料来源：OPPI、申万研究,印度药企公布的合作订单都是API。中国的海正和华海也主要以API为主；其他厂家则都是中间体。,17,17,17,1.4.3 生产外包（CMO）：降低成本和专业能力是驱动力,资料来源：Frost&Sulli
12、van、申万研究,18,18,18,1.4.4 虚拟一体化带来了全新的合作模式,印度制药企业国际化程度高，中国药企总体水平远低于印度，但在研发和本土市场方面，中国也有部分药厂可以和印度药企抗衡。,创新药研发：恒瑞医药2011年将进入创新药收获期，其研发实力正在赶超印度药企。中国市场营销：在抗肿瘤、麻醉药等细分领域，中国药企的营销优势明显。正在认证符合美国FDA制剂生产车间：通过认证后将缩短和印度药企的生产差距。印度大药厂已经在欧美市场和跨国大药厂多年竞争：竞争关系转化为合作关系，势必加大难度。,虚拟一体化驱动全新的合作模式：过去，跨国药企仅是为利用中国药企原料药生产，随着虚拟一体化时代到来，跨
13、国药企和中国药企面临研发、生产和营销全新合作模式。在此过程中，中国药企研发水平提升，融入国际市场进程加快。,研发合作：利用中印崛起的研发实力，介入新药临床研究，共同推动新药上市。生产合作：关闭在欧美国家产能，利用中印药企低成本、良好的反工艺水平，转移生产。营销合作：利用中印药企的本土营销实力，将专利过期药品整合进入本土药企；将本土药企通过欧美认证的制剂，利用跨国药企已有的营销通路，销往承认品牌仿制药国家。,19,19,19,主要内容,1.世界是平的：完全一体化走向虚拟一体化2.中国转型中期：创新与整合3.估值合理4.投资策略：创新+突破传统估值附录：我国临床中的一类新药,20,20,20,2.
14、1 转型中期：创新+整合,创新,品种创新：经过多年积累，中国企业的专利药将面世；模式创新：虚拟一体化，不同于传统的仅仅是转移生产，未来五年跨国大药厂将从研发、生产到营销和中国药厂合作，实现共赢，中国药厂研发实力提升、跨国药厂的仿制药品种补充至中国药厂渠道、中国药厂生产的仿制药以及创新药通过跨国药厂渠道走向世界，国际化进程加快。品牌和渠道创新：中药企业向药用消费品拓展，打造品牌和渠道创新。,整合,外资在中国加快收购。部分强竞争力的中国制药企业，具备了整合能力。中国医药流通业进入全面整合阶段。在公立医院改革推动下，中国医疗服务行业也将开始整合之路。,沿着创新和整合之路前行,创新很难，但中国转型中期
15、，创新能力一定会大幅提升整合必然，集中度低的医药产业一定会走向集中,21,21,21,2.2 从日本医药行业看中国：中国还有30年成长,日本经济快速发展。50-60年代日本大量引进国外技术。,1961-1980年，日本医药产业迎来了黄金的二十年，药品总产值年增长率保持在两位数，其后驱动力：,1961年普及全民健康保险。产业政策环境较为宽松。,资料来源：日本统计局、申万研究,22,22,22,2.2.1 日本医药行业发展驱动力和影响因素,发展推动力：1961年全民医保拉动了需求引擎。50-60年代大量引进国外技术，1976年实施专利法，推动了企业技术创新。产业政策宽松。,日本医药产业发展有多个转
16、折点,八十年代日本开始了降价之路降价给产业带来了致命打击，日本制药企业创新能力强，但国际知名企业少。降价结束了日本医药行业的高速成长，90年代日本经济停滞不前，进一步影响了行业增长。,23,23,23,2.2.2 中国30年成长预测,预计未来30年医药卫生费用CAGR11.8%，医药卫生费用占GDP比重从2007年的4.81%上升至2040年的9%。,预计未来30年药品消费CAGR10.5%，药品费用占医疗卫生费用比重从2007年的33%下降至2040年的20%。,药品市场2008-2015年CAGR16%2015-2020年CAGR12.6%2020-2030年CAGR9%2030-2040
17、年CAGR6.6%,资料来源：申万研究,24,24,24,2.2.3 中国医药行业成长驱动力,相当于1961年的日本,中国经济快速成长2011年医疗保险全覆盖，2020年实现全民医保中国研发机构技术创新已有一定积累产业政策相对宽松：鼓励创新、差别定价有利于中国的全球环境：虚拟一体化的国际产业模式人口老龄化隐忧：如果人口快速老龄化，中国政府还会有宽松的产业政策吗？,25,25,25,从日印药企看中国创新,26,26,26,2.3.1 日本引进技术的“蚕食政策”,日本的“蚕食政策”,50年代起，日本开始大量引进先进的专利技术，仅1950年到1970年，购进专利技术达1万多项。日本引进专利技术时，不
18、是单独的模仿，而是在引进、模仿的同时，不断的加以更新、改进，从而围绕外国的基本专利，衍生出许多带有日本特色的小专利，亦称从属专利或依从专利。,资料来源：公司资料、申万研究,27,27,27,2.3.1 日本创新之初成立大量研发机构,1954年开始日本主要制药企业纷纷成立研发机构。注重仿创和研发投入，日本制药企业创新能力在国际领先。,资料来源：公司资料、申万研究,28,28,28,2.3.1 日本开发大量新药上市,1970-1987年日本本土开发的新药、引进国外新药和美国FDA上市新药旗鼓相当。,资料来源：美国FDA、日本药监局、申万研究,29,29,29,2.3.2 印度仿制药环境类似中国，但
19、创新能力强于中国,中国和印度专利法实行较晚，前期的空档为企业留下了较多仿制机会，也在很多药品上较早完成了进口替代。从专利申请数量看，中国医药企业注重知识产权保护。但印度创新能力强于中国，90年代末、本世纪初，印度制药企业就已经开发新化合物、成功挑战专利。,资料来源：中国知识产权网、印度专利局、申万研究,30,30,30,2.3.2 从研发投入也可看出一斑,中国医药研发投入强度处于世界极低水平。,资料来源：科技部、申万研究,31,31,31,2.3.3 中国新药不新,比较美国上市新药和中国一类新药上市数量，中国前几年并不少，但没有一例是真正的专利药。中国新药不新。,资料来源：美国FDA、中国SF
20、DA、申万研究,32,32,32,2.3.3 中国制药行业创新还处于突破阶段,中国制药行业创新还处于突破阶段，比较类似日本60年代、印度2000年初。中国政府逐步加大创新支持：启动“国家重大新药创制”，重点支持新药研制和构建高水平的技术平台。国内注重研发的制药企业恒瑞医药、海正药业持续高投入，在研创新药产品梯队丰富。,资料来源：公司公告、申万研究,33,33,33,2.3.3 恒瑞医药在研产品管线,34,34,34,2.3.3 海正药业在研产品管线,35,35,35,2.4 中国药企整合之路,跨国药企加大在华并购,赛诺菲：34.7亿人民币收购美华太阳石，通过收购获得已有品牌（好娃娃、康妇特及其
21、三四线城市销售网络），进入中国OTC领域。奈科明：14.3亿人民币收购广东天普51.34%股权。,政府推动基本药物集中度提升,促进基本药物生产向优势企业集中，基本药物主要品种销量居前20位企业所占市场份额应达到80%以上。,资料来源：SFDA南方医药经济研究所、申万研究,36,36,36,2.4 中国药企整合之路,资料来源：中国医药商业协会、各公司年度报告、IMS、申万研究,流通行业整合,2009年中国前三大医药流通企业市场份额23%，相当于美国90年代初的市场格局，我们预期2020年中国医药流通业将走向高度集中，前3-5大流通企业市场集中度有望超过70%。我们预期至2015年国药控股仍将维持
22、一超多强局面，2015年后还将遥遥领先，2020年国药控股市场份额中在前五强70%中将占据半壁江山，市场规模将超过5000亿元。,37,37,37,2.4 中国药企整合之路,资料来源：Frost&Sullivan、申万研究,医疗服务行业整合,从医疗服务可获得性看（每千人病床位、每千人医生数），在亚洲，中国远低于日本、韩国、澳大利亚，也低于中国的台湾，仅高于印度，医疗服务资源还有较大提升空间。中国医疗服务业单体运行，随着公立医院改革启动，社会资本参与，提升行业效率，医疗服务业有很大整合空间。,38,38,38,主要内容,1.世界是平的：完全一体化走向虚拟一体化2.中国转型中期：创新与整合3.估值
23、合理4.投资策略：创新+突破传统估值附录：我国临床中的一类新药,39,39,39,3.1 市场表现出色,资料来源：Wind、申万研究 截止日：2010年11月12日,今年医药板块表现出色，跑赢市场近35个百分点，在全市场中数一数二。,40,40,40,3.2 和历年比，板块市盈率处于年末合理区间,资料来源：Wind、申万研究 截止日：2010年11月12日,41,41,41,3.3 相对溢价处于历史高点,资料来源：Wind、申万研究 截止日：2010年11月12日,42,42,42,主要内容,1.世界是平的：完全一体化走向虚拟一体化2.中国转型中期：创新与整合3.估值合理4.投资策略：创新+突
24、破传统估值附录：我国临床中的一类新药,43,43,43,4.1 宏观环境不明朗，医药板块仍有望跑赢市场,宏观环境不明朗：通胀压力大，有加息预期。国际环境仍有诸多不确定性：欧债危机。医药行业增长确定，当前高估值通过明年高增长化解。,未来半年医药板块仍有望跑赢市场，是较好的防御性板块,44,44,44,4.2 投资策略：进攻和防御兼顾，创新+突破传统估值是主线,投资主线：创新+突破传统估值,首推恒瑞医药：未来12-18个月我们最看好股票，是医药板块创新标杆。2013年仿制药推动公司制药工业收入达到80亿，相比2010年翻番；创新药梯队阿帕替尼、法米替尼2011年底-2012年上市；虚拟一体化模式下
25、，跨国药企的中国最佳合作伙伴。我们认为恒瑞医药将突破传统估值，预测市盈率达到80-100倍，12-18个月目标价格100元。,投资策略：进攻和防御兼顾,市场可能从上涨逐步走向防御，我们建议医药组合兼顾进攻和防御，均衡选择股票。创新+突破传统估值具有进攻性多数医药优质公司仍有绝对收益，但防御性更为突出。,45,45,45,4.3 投资组合,创新药：恒瑞医药、海正药业、人福医药、华兰生物、天士力模式创新：恒瑞医药、海正药业、人福医药、康美药业创新器械：仙琚制药心脏起搏器、海南海药人工耳蜗品牌和渠道创新：在当前时点，我们认为仁和药业弹性最大；云南白药、东阿阿胶和江中药业仍然是药用消费品行业中我们的最
26、爱,创新,整合,我们推荐两家医药流通企业，国药股份和上海医药。人福医药和仁和药业也都会有所作为，特别是仁和药业，旗下6个子品牌，外资通过并购中国知名品牌进入OTC领域，已显品牌价值。,向医疗服务领域拓展,马应龙,46,46,46,公司盈利预测表,资料来源：公司数据、申万研究,47,47,47,公司盈利预测表（续）,资料来源：公司数据、申万研究,48,48,48,主要内容,1.世界是平的：完全一体化走向虚拟一体化2.中国转型中期：创新与整合3.估值合理4.投资策略：创新+突破传统估值附录：我国临床中的一类新药,49,附录：我国临床中的一类新药（一）,资料来源：药监局、PDB、申万研究,50,附录
27、：我国临床中的一类新药（二）,51,附录：我国临床中的一类新药（三）,资料来源：药监局、PDB、申万研究,52,附录：我国临床中的一类新药（四）,资料来源：药监局、PDB、申万研究,53,附录：我国临床中的一类新药（五）,54,附录：我国临床中的一类新药（六）,资料来源：药监局、PDB、申万研究,55,附录：我国临床中的一类新药（七）,资料来源：药监局、PDB、申万研究,56,附录：我国临床中的一类新药（八）,资料来源：药监局、PDB、申万研究,57,附录：我国临床中的一类新药（九）,资料来源：药监局、PDB、申万研究,58,附录：我国临床中的一类新药（十）,资料来源：药监局、PDB、申万研究
28、,59,59,59,信息披露分析师承诺罗鶄、娄圣睿、叶飞：医药。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料。,股票投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）：相对强于市场表现20以上；增持（outperform）：相对强于市场表现520；中性(Neutral)
29、：相对市场表现在55之间波动；减持(underperform)：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡(underweight)：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投
30、资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深300指数,60,60,60,法律声明,本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http:/网站刊载的完整报告
31、为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中
32、的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。,61,61,61,上海申银万国证券研究所有限公司罗 鶄,申万研究 拓展您的价值,SWS Research CHINA Value Revealed,
