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1、,11-08,11-09,11-11,12-02,12-04,11-10,11-12,12-01,12-03,68,计算机设备行业,table_research,30,0,2011A 2012E,1,table_report黑电成本领先而小鲁，照明产业协同而小天下,方正证券研究所证券研究报告徐力执业证书编号：S1220512060003联系人：吴刚,兆驰股份(002429)table_main投资要点,公司深度报告2012.07.31 买入方正公司研究类模板,TEL：010-68584814Email：历史表现table_stockTrend22%,公司业绩增长强劲受益于迅猛发展的液晶电视代工
2、业务以及 LED 照明的推动，公司 2012年上半年营业收入同比增长 56.32%，净利润同比增长 51.18%，以卓越的成本控制能力树立了行业标杆。,12%2%-8%-18%,2010,全球彩电产能转移带来行业发展契机液晶电视代工生产逐渐成为全球化趋势。日资品牌、欧美品牌均纷纷将电视的加工外包，预计全球液晶电视代工生产在今后几年有望呈现两位数的增长率。近年大陆专业液晶代工企业逐渐壮大，预计 2015 年，大陆企业的代工生产比例将达到 7.7%。,成交金额,兆驰股份,沪深300,LED 照明为公司注入新的活力,LED 照明市场被认为是未来 LED 最重要且最具发展前景的应用之一。,盈利预测,随
3、着 LED 发光效率的提升、综合成本的逐步降低，以及各国政府大力推广,单位:百万元,table_predict2013E,2014E,节能政策，LED 照明将迎来巨大的发展机遇。预测未来三年内，公司将享,主营收入,4473.46 6694.76 8438.4310369.20,受 LED 照明市场井喷行情。,(+/-)净利润(+/-)EPS(元)P/E,48.20%407.6018.83%0.580.00,49.65%593.2045.53%0.8414.49,26.05%731.8823.38%1.0311.75,22.88%893.0622.02%1.269.63,以卓越的成本控制能力和产
4、品创新能力树立行业典范。公司在产品成本控制方面，改进设计，实现产品设计标准化；在采购成本控制方面，集中采购，扩充产业链；在制造成本控制方面，优化工艺，以自动化减少人力。公司的销售净利率及人均净利润因此远高于同行其他企业，在成本方面的优势十分明显。,核心员工持股，417 万股股权激励,相关研究table_reports数据来源：港澳资讯，方正证券研究所请务必阅读最后特别声明与免责条款,公司于 12 年 7 月 30 日发布限制性股权激励计划，将拿出 417 万股以二级市场 50%价格授予公司核心管理与技术人员共 195 人。此举大大提高了员工生产积极性，为公司三年腾飞计划奠定基础。目标价 16.
5、8 元，首次给予“买入”评级预计 2012-14 年 EPS 为 0.84、1.03、1.26 元，对应动态 PE13.9x，估值较低，同时看好公司 13 年的 LED 照明封装应用协同一体化与 14 年产业园达产，公司享受高成长溢价，可比公司平均市盈率 20X，对应目标价16.8 元，给予公司“买入”评级。风险提示：外汇波动对出口的影响；代工行业竞争加剧；产能释放低于预期,研究源于数据,研究创造价值,1、,1.1,1.2,1.3,2,table_page,兆驰股份公司深度报告,目录图表目录.3公司概览.4上半年营业收入同比增长 56.32%，净利润增长 51.18%.4液晶电视、LED 是驱
6、动公司前进的两大动力.4股权结构合理，管理效率极高.52、行业成长潜力巨大，适逢发展好时机.62.1 公司受益全球液晶电视产能转移浪潮.62.2 引入 LED 照明生产，提升整体盈利能力.92.3 产能扩充，保障直下式 LED 电视的批量生产.113、成本控制与产品创新.123.1 成本控制能力卓越.123.1.1 产品成本控制：改进设计，实现产品设计标准化.133.1.2 采购成本控制：集中采购，扩充产业链.143.1.3 制造成本控制：优化工艺，以自动化减少人力.143.2 产品创新：重视研发投入，以产品差异化获得回报.144、管理效率领先于同行.154.1 重视员工培训，管理层激励到位.
7、154.2 重视计算机技术的应用，加强信息系统的建立.164.3 ODM 经营模式为公司赢得优质客户源.165、目标价 16.8 元，给予“买入”评级.196、风险提示.20,研究源于数据,研究创造价值,3,table_page,兆驰股份公司深度报告,图表目录图表 1：营收和净利润的分季度变化趋势.4图表 2：公司的收入构成变化趋势.5图表 3：公司与实际控制人之间的产权及控制关系.6图表 4：全球液晶电视代工生产一览.7图表 5：全球液晶电视代工生产比例.8图表 6：不同国家和地区液晶电视代工生产规模.9图表 7：全球禁用白炽灯时间表.10图表 8：2011 年中国部分白光 LED 平均价格
8、变动表（单位：元/PCS）.10图表 9：全球 LED 照明渗透率及预测.11图表 10：公司的液晶电视产能分布.11图表 11：兆驰与其他相关厂商产品平均毛利率比较.12图表 12：兆驰与其他相关厂商产品平均净利率比较.12图表 13：2011 年国内主要彩电企业人均营业收入及净利润比较.13图表 14：公司使用自动化设备前后效率对比.14图表 15：公司的研发支出与研发费用率.15图表 16：公司的“菜单式”营销模式.16图表 17：公司“量身定做”产品的营销模式.17图表 18：ODM 经营模式与 OEM 经营模式的比较.17图表 19：ODM 经营模式与品牌经营模式的比较.18图表 2
9、0：公司具有国际影响力的客户.19图表 21：公司产品销售收入成本预测（单位：百万元）.19,研究源于数据,研究创造价值,70%,60%,50%,0,4,table_page,1、,兆驰股份公司深度报告公司概览,兆驰股份成立于 2005 年 4 月，2010 年 6 月 10 日在深圳证券交易所挂牌交易。公司属于电子及通信设备行业中的消费类电子产品制造业，主营业务是家庭视听消费类电子产品的研发、设计、制造、销售。公司提供的主要产品包括：数字液晶电视、数字高清机顶盒、蓝光视盘机。2011 年，公司进入 LED 封装和应用领域，LED产品一方面用于公司的液晶电视机背光，另一方面用于开发 LED照明
10、产品。公司的主要经营模式为 ODM，即为其它品牌制造商、经销商、零售商设计和制造产品，并以其品牌销售。在全球经济不景气、海外部分电视品牌经营不善的背景下，液晶电视外包趋势愈加明显。液晶电视外包的趋势大大促进了公司代工业务的快速发展。1.1 上半年营业收入同比增长 56.32%，净利润增长 51.18%2012 年上半年公司实现营业收入 24.5 亿元，同比增长 56.32%；获得净利润 2.28 亿元，同比增长 51.18%。公司自 2010 年上市后至今，营业收入和营业成本在每个季度均有较快增长，与此同时，净利润也呈直线上升态势。可见，尽管由于受到原材料价格提高、人工成本上升等各方面因素的影
11、响，营业成本逐年攀升，但公司仍然保持了超高的经营效率，净利润有相当乐观的稳定增长。图表 1：营收和净利润的分季度变化趋势,分季度营业收入变化趋势,分季度净利润变化趋势,180000160000140000120000100000800006000040000200000,1600080%14000120001000040%800030%600020%400010%20000%,70%60%50%40%30%20%10%0%-10%,营业收入(万元）营业收入同比增长,营业成本（万元）营业成本同比增长,净利润（万元）,净利润同比增长,数据来源：公司定期报告，方正证券研究所1.2 液晶电视、LED
12、是驱动公司前进的两大动力2011 年公司产品结构最显著的调整在于以 LED 产品及配件取代了多媒体音响、组件及材料。基于全世界 LED 节能照明未来的需求空间，为积极培育新的利润增长点，结合公司技术和销售模式与主业的叠加优势，公司 2010 年底投资设立了全资子公司深圳市兆驰节能照明有限公司。2011 年公司正式进入 LED 封装和应用领,研究源于数据,研究创造价值,5,table_page,2011年公司的收入构成,兆驰股份公司深度报告域，当年即实现营业收入 3013.57 万元，实现毛利率 5.86%，在产品结构中占据 0.68%，基本取代了 2010 年公司产品结构中多媒体音响、组件及材
13、料占据的 0.69%的比例。2012 年 1-6 月，公司的LED 照明业务实现营业收入 4906.24 万元，占营业总收入的 2.04%，其所占比重的上升趋势十分明显。由于液晶电视和 LED 的快速增长，公司将更专注于这两块业务，预计视盘机将不再是公司重点发展的业务，今后占营业收入的比重将逐年下降。图表 2：公司的收入构成变化趋势2010年公司的收入构成,3.64%0.68%,4.08%,0.27%,0.42%,16.84%32.02%63.22%78.84%,液晶电视,数字机顶盒,视盘机,LED产品及配件,液晶电视 数字机顶盒 视盘机 多媒体音响 组件及材料,数据来源：公司公告，方正证券研
14、究所1.3 股权结构合理，管理效率极高公司的主要股东中，新疆兆驰和鑫驰投资分别持有公司 64.19%和 2.99%的股权，董事长顾伟先生为公司的实际控制人，持有新疆兆驰 91.65%的股权，间接持有公司 58.83%的股权。其中，新疆兆驰是由公司的管理层出资设立；鑫驰投资是由公司的核心业务人员出资设立。通过新疆兆驰和鑫驰投资，形成的特有的股权结构可以充分发挥激励约束机制的作用，能够调动各方的积极性，统一公司主要参与者的利益，保证公司团队的稳定和团结合作，保持公司的稳定经营和快速发展。,研究源于数据,研究创造价值,6,table_page,兆驰股份公司深度报告图表 3：公司与实际控制人之间的产权
15、及控制关系资料来源：公司公告，方正证券研究所2、行业成长潜力巨大，适逢发展好时机在全球液晶电视代工的产能向中国大幅转移以及节能减排成为全球共识的的大背景下，公司未来将要作为重点大力发展的液晶电视代工以及 LED 产品都有巨大的成长潜力，可乘时代东风，获得大步发展。2.1 公司受益全球液晶电视产能转移浪潮由于近几年激烈的价格竞争战，液晶电视的毛利率偏低，各品牌厂商逐步将液晶电视生产外包给专业代工厂，液晶电视的代工生产逐渐成为全球化趋势。2010 年液晶电视代工生产量的增长率高达 40%，为 2007 年以来代工生产的增长高峰，达到了 5540 万台。2011 年世界经济低迷，液晶电视市场需求受挫
16、，2011 年液晶电视代工生产的增长率仅为 7%。由于近几年激烈的价格竞争战，液晶电视的毛利率偏低，各品牌厂商逐步将液晶电视生产外包给专业代工厂，液晶电视的代工生产逐渐成为全球化趋势。2010 年液晶电视代工生产量的增长率高达 40%，为 2007 年以来代工生产的增长高峰，达到了 5540 万台。2011 年世界经济低迷，液晶电视市场需求受挫，2011 年液晶电视代工生产的增长率仅为 7%。,研究源于数据,研究创造价值,7,table_page,160140120100806040200,兆驰股份公司深度报告图表 4：全球液晶电视代工生产一览2007 2008 2009 2010 2011
17、2012 2013 2014 2015,0.70.60.50.40.30.20.10,自产（百万台）代工增长率,代工（百万台）液晶电视出货量增长率,数据来源：方正证券研究所整理受欧美消费者信心萎缩、日元强势上扬等负面因素拖累，曾经风光无限的日系彩电企业集体巨亏，索尼、松下、夏普纷纷下调彩电销售预期。为了节约成本，日系家电企业不得不加大外包比例。目前松下公司的外包比例为 10%，其预期目标是在几年内提高到30%40%。索尼计划以台湾 EMS 厂为中心扩大释出液晶电视的外包订单，2011 年度索尼液晶电视委外代工比重将由 2010 年的50%扩大到 75%。日立公司则已经停止电视机制造业务，计划将
18、该业务全面移交给中国等海外生产厂家。此外，夏普也表示将把 32英寸以下的普及型机种以海外工厂、委外代工方式为主，自身将专注于发展 60 英寸、70 英寸的大尺寸液晶电视产品。由于四家日本彩电企业在 2010 年出货量近 6000 万，占全球 30%左右，日系厂商将制造外包，将使台湾、大陆的液晶代工厂受益。除日资品牌外，欧美品牌和国内品牌在市场价格竞争激烈，利润逐渐降低的大趋势下，纷纷将部分产品的加工外包，自身专注于品牌和服务的建设。如海尔就在 2009 年底开始转型，将彩电制造外包。预计全球液晶电视代工生产在今后几年有望呈现两位数的增长率。由于液晶电视占有率第一、二位的三星电子与 LG 电子等
19、韩国企业减少了 OEM 生产比重，增加了自产比重，2011 年液晶电视代工生产比例为 29.2%，相比 2010 年减少了 0.3%。但大部分的电视品牌企业在盈利情况恶化的情况下，为提高与一流企业的竞争力，增加了代工生产比重。而 2012 年全球液晶电视代工生产比重有有望增加至 32.5%，到 2015 年其比率有望达到 47.1%，几乎占据电视机生产的半壁江山。,研究源于数据,研究创造价值,8,table_page,120%100%,兆驰股份公司深度报告图表 5：全球液晶电视代工生产比例,80%,26.2%26.8%24.3%29.5%29.2%32.5%,36.6%42.9%,47.1%,
20、60%,40%20%,73.8%73.2%75.7%70.5%70.8%67.5%,63.4%57.1%,52.9%,0%,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,自产,代工,数据来源：方正证券研究所整理基于在液晶显示器代工方面的多年经验，台湾以冠捷科技为首的 OEM 企业等稳步进行着液晶电视的 OEM 代工，2010 年冠捷科技液晶电视出货量达 1480 万台，连续多年位列全球液晶电视代工量首位。2011 年代工生产比重 29.2%中，台湾企业的市场占有率以 21.4%稳居第一，其后欧洲 OEM 企业为 4.2%,中国 1.9%,日本占据了
21、1.4%。以往日系彩电的代工一般交给以冠捷为首的台湾代工厂进行，但近年大陆专业液晶代工厂逐渐壮大，以兆驰等公司为代表的代工企业不断侵占台湾厂商的份额。预计到 2015 年，大陆企业的代工生产比例将达到 7.7%。当前的消费类电子产品正面临巨大的革新，市场需求不断变化，产品研发周期缩短，区域需求多样化，订单量减少，基于以上这些行业特点，大陆高端制造商在外观设计，响应速度和服务意识上不断提升，加之大陆在劳动力成本方面的优势，使得许多进口商和超市客户将订单逐渐从台湾厂转向大陆制造商，且这一趋势在未来的几年将变得更加显著。如公司正在合作的客户夏普、飞利浦、东芝、西屋、ESI 等都表示会将订单重心逐渐从
22、台湾厂转向本公司。随着制造成本压力的增加及中国液晶电视代工厂商规模的快速扩张，中国液晶电视代工厂商机会增加，由于兆驰优秀的成本控制能力，及与品牌客户长期密切合作的关系，在品牌厂商加速产品外包的趋势中将给公司带来前所未有的机遇。,研究源于数据,研究创造价值,9,table_page,35%30%25%20%15%10%5%0%,兆驰股份公司深度报告图表 6：不同国家和地区液晶电视代工生产规模,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,中国,台湾,日本,欧洲,其他,数据来源：方正证券研究所整理2.2 引入 LED 照明生产，提升整体盈利能力2010
23、年公司投资设立了全资子公司深圳市兆驰节能照明有限公司，兆驰节能照明公司的主营业务是 LED 电视背光源所用发光器件，中大功率 LED 发光器件，各类适合室内、室外的 LED 照明产品的研发、设计、制造、销售。节能照明公司提供的主要产品：LED 电视背光源所用发光器件、中大功率 LED 发光器件、各类适合室内室外的 LED 照明产品等，形成了较齐全的产品线。2011 年，兆驰节能照明公司组建了稳定的管理团队、技术精英团队，为今后的发展打下了坚实的基础。目前的主要客户有：欧普、三雄激光（日本）、TCL 灯具、三菱化学（日本）、超霸电子 GP（欧洲），得到一线照明品牌的高度认可。兆驰节能照明公司 L
24、ED 封装技术已达到国际先进水平，是国内第一家用于 LED 直下式背光的企业。LED 照明市场被认为是未来 LED 最重要且最具发展前景的应用之一。与白炽灯、荧光灯等传统照明光源相比，白光 LED 具有节能、环保、色彩可调、寿命长的优势，是未来照明发展的必然趋势。近年来，随着 LED 发光效率的提升、综合成本的逐步降低，以及各国政府大力推广节能政策，LED 照明将迎来巨大发展机遇。,研究源于数据,研究创造价值,10,table_page,兆驰股份公司深度报告图表 7：全球禁用白炽灯时间表资料来源：市场公开资料，方正证券研究所整理目前，量产白光 LED 的发光效率已经达到 120 lm/W。与此
25、同时，据 LEDinside 调查统计，至 2011 年 12 月，取代传统 60瓦白炽灯泡的 LED 灯泡最低售价已降至 18.9 美元，取代传统40 瓦白炽灯泡的 LED 灯泡最低售价已降至 11.1 美元，因而，LED 照明产品经济回报的吸引力日益增强。根据高盛于 2011 年11 月发布的研究报告，在全球光通量消耗占比达到 85%的户外及工商业终端市场，LED 照明产品的投资回报周期已降至 3-5 年。2011 年中国各类 LED 灯珠的普遍跌幅超过 20%，目前 LED 球灯泡、LED 射灯、LED 筒灯的全周期成本都明显低于传统照明，已经具备明显的竞争优势。在户外照明灯具中，用于替
26、代 250W 高压钠灯的 LED 灯具中，LED 路灯和隧道灯的全周期成本都要低于传统照明成本，成本差距约在 30左右，LED 路灯和隧道灯的竞争优势已经显现。随着 LED 灯具价格的不断下跌和性能的不断提升，LED 在照明领域的渗透率将大幅攀升。图表 8：2011 年中国部分白光 LED 平均价格变动表（单位：元/pcs）,型号/名称（光通量 lm）,2011 年各季度平均价格,全年平均增长幅度,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,0805（1.54.5lm）0603（1.54.5lm）3528（28.5lm）3020（28.5lm）3014（718lm）5050（625
27、lm）1W 大功率（50140lm）,0.22030.21260.21420.21750.2770.58433.632,0.20670.19610.19270.20120.25230.54323.301,0.18520.17780.16850.17680.22560.47652.835,0.17310.16750.15270.16250.20580.43282.4954,-21.4%-21.2%-28.7%-25.3%-25.7%-25.9%-31.3%,数据来源：方正证券研究所整理根据 DIGITIMES 统计，2008 年全球 LED 照明市场规模约为 18.67 亿美元，至 2010 年
28、增至 41.11 亿美元，此期间内年复,研究源于数据,研究创造价值,至,11,table_page,兆驰股份公司深度报告合增长率近 50%，但相较于 2010 年 1260 亿美元的全球照明市场规模，LED 照明渗透率仅约为 3.2%，其预测未来三年内，LED照明市场的复合增长率将达到 97%，2013 年，LED 照明的市场规模将超过 300 亿美元。图表 9：全球 LED 照明渗透率及预测,140000120000100000800006000040000200000,25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%,2008,2009,2010,2011,2012,2
29、013,传统照明（百万美元）,LED照明（百万美元）,LED照明渗透率数据来源：市场公开资料，方正证券研究所2.3 产能扩充，保障直下式 LED 电视的批量生产为了进一步满足不断扩大的市场需求，公司 2011 年 12 月在深圳市光明新区租赁了面积为 5 万平方米的新工厂，新的产能在2012 年上半年完全达产。2012 年上半年，公司完成了 32 寸、39寸、42 寸直下式 LED 电视机的批量生产。29 寸侧光式 LED 一体机及 37 寸、46 寸、55 寸直下式 LED 一体机预计在第三季度进入批量生产。目前光明工厂共有 8 条 32-55 寸直下式 LED 电视机生产线，集模组制造、整
30、机装配为一体的生产线使生产效率、产品质量得到了更好的保障，产能呈现逐步攀升的趋势，产能完全释放后可以满足今年下半年订单的需求。其中松岗工厂的 8 条侧光式 LED生产线可改为直下式 LED 生产线，目前已改 4 条。因此直下式 LED最高单月产能可达 25-28 万台。图表 10：公司的液晶电视产能分布,主要产品液晶电视机生产线数量产能（万台/月）,光明工厂32 寸及以上直下式LED 电视机8 条18.7,松岗工厂26-32 寸侧光式及直下式 LED 电视机8 条16,沙井工厂26 寸及以下侧光式LED 电视机12 条36,合计28 条70.7,资料来源：公司 2012 年半年报，方正证券研究
31、所另外，公司预计将于 2013 年下半年建成达产的龙岗基地“兆驰产业园”占地面积 14.9 万平方米，建筑面积约 47.6 万平方米，总投资 15 亿元人民币。建成后，现有四个工业基地将会全部集中,研究源于数据,研究创造价值,12,table_page,兆驰股份公司深度报告起来，解决工厂分散问题，预计能够节省物流成本 4000 万左右，大大提升运营效率。将主要用于数字液晶电视、数字机顶盒、视盘机、LED 照明等高端电子产品，产能将是目前的 4 倍，可以彻底解决目前的产能瓶颈问题。3、成本控制与产品创新3.1 成本控制能力卓越在生产经营的过程中，公司形成了追求效率和降低成本的企业文化和经营理念，
32、在竞争激烈、行业毛利率低的竞争环境中卓有成效，与同行业企业相比，有明显的成本优势。2011 年公司的产品平均毛利率为 13.67%，与国内的主要家电、代工类企业相比，毛利率处于中等水平，但其销售净利率 2010 年为 11.36%，2011 年为 9.11%，均大幅高于其他液晶电视及代工企业，不仅远高于海信电器这样的黑电龙头企业，更是把冠捷科技这样的老牌液晶电视代工厂商甩于身后。可见，公司在液晶电视代工业务这一细分领域中，成本优势十分明显。公司的毛利率与 LED 企业的平均毛利率相比差距较大，但净利率却没有相差多少。可见虽然 2011 年公司才开始进入 LED 照明领域，但在成本控制方面做得比
33、较好，且随着公司对 LED 的投入加大以及经验的不断累积，预计未来在 LED 细分领域也将发挥出更大的成本优势。图表 11：兆驰与其他相关厂商产品平均毛利率比较,公司代码002429.SZ600060.SH000100.SZ000016.SZ,公司名称兆驰股份海信电器TCL 集团深康佳 A,2008 年10.91%17.76%15.72%19.15%,2009 年12.73%19.03%15.21%18.77%,2010 年16.16%17.34%14.08%15.60%,2011 年13.67%20.87%15.86%16.43%,彩电、代工类企业LED企业,600839.SH002005.
34、SZ002052.SZ002137.SZ0903.HK002449.SZ300241.SZ300219.SZ002638.SZ300269.SZ300162.SZ,四川长虹德豪润达同洲电子实益达冠捷科技国星光电瑞丰光电鸿利光电勤上光电联建光电雷曼光电,17.49%13.79%21.48%7.77%4.63%34.81%32.56%27.13%30.71%29.01%37.57%,18.48%21.33%19.62%7.19%5.85%33.43%26.61%33.47%31.45%29.61%39.35%,16.32%20.87%16.44%6.82%5.37%30.73%30.98%35.6
35、1%32.39%29.03%36.57%,15.62%23.30%23.17%5.81%5.96%22.68%27.15%33.60%34.23%26.48%28.30%,数据来源：公司年报，方正证券研究所图表 12：兆驰与其他相关厂商产品平均净利率比较,公司代码,公司名称,2008 年,2009 年,2010 年,2011 年,研究源于数据,研究创造价值,3,3,13,table_page,兆驰股份公司深度报告,002429.SZ600060.SH000100.SZ000016.SZ,兆驰股份海信电器TCL 集团深康佳 A,5.31%1.58%1.15%2.28%,8.82%2.73%1.5
36、9%1.11%,11.36%3.95%0.91%0.59%,9.11%7.28%2.75%0.15%,彩电、代工类企业LED企业,600839.SH002005.SZ002052.SZ002137.SZ0903.HK002449.SZ300241.SZ300219.SZ002638.SZ300269.SZ300162.SZ,四川长虹德豪润达同洲电子实益达冠捷科技国星光电瑞丰光电鸿利光电勤上光电联建光电雷曼光电,0.94%-2.86%5.35%3.13%1.05%19.35%16.58%9.49%13.02%16.18%14.15%,1.71%3.71%1.59%1.08%1.76%18.80%
37、11.78%10.56%15.62%14.21%21.07%,1.14%7.36%-5.72%1.97%1.46%17.02%16.82%14.46%14.65%11.55%18.91%,0.62%12.56%1.11%2.10%1.09%11.62%11.38%13.56%16.75%9.96%12.55%,数据来源：公司年报，方正证券研究所在人均贡献值方面，与国内主要的彩电企业进行横向比较，根据各公司 2011 年年报披露的数据，发现兆驰股份 2011 年的人均营业收入高达 110 万元，仅次于海信电器和冠捷科技，领先于其他公司。而人均净利润贡献值达 10 万元，仅略低于海信电器人均 11
38、万元的净利润贡献值，远高于 TCL 集团、冠捷科技、卓翼科技等公司的人均净利润贡献值。这充分显示了公司在制造业领域卓越的生产效率，堪称国内制造业企业成本控制的典范。图表 13：2011 年国内主要彩电企业人均营业收入及净利润比较,公司代码002429.SZ600060.SH000100.SZ000016.SZ600839.SH0903.HK002369.SZ002052.SZ002137.SZ,公司名称兆驰股份海信电器TCL 集团深康佳 A四川长虹冠捷科技卓翼科技同洲电子实益达,员工人数40551577656190197246039829516283338032718,营业收入（亿元）44.7
39、3235.24608.34162.18520.03698.9912.3820.1417.24,净利润（亿元）4.0817.1216.710.243.237.610.980.220.36,人均营收（万元）1101491088286237445363,人均净利润（万元）10110.10.530.61,数据来源：公司年报，方正证券研究所3.1.1 产品成本控制：改进设计，实现产品设计标准化公司通过产品设计标准化来控制产品成本，如基础标准零部件数据库优化（外购零部件种类由 1 万减至 3 千）、功能模块数据库建立（电源、输出输入、高频头等核心功能模块）。标准化的部件,研究源于数据,研究创造价值,14,
40、table_page,兆驰股份公司深度报告设计可以降低产品采购成本和制造成本，通用化程度很高，在采购过程中可以做到大批量采购，议价能力强，呆滞物料少；标准化的设计提高开发效率、降低制造成本；产品质量稳定、市场反应加快、售后服务便捷。3.1.2 采购成本控制：集中采购，扩充产业链公司在原材料采购上分四个方面控制成本：（1）通用原件：如贴片电阻、电解电容，通过招标、竞标确定中标供应商；（2）差异化的物料采购：采用固定的计算公式分多个供应商进行议价；（3）集中大规模采购：将一些独家供应商的关键原件集中几个月统一采购；（4）扩充产品产业链：作为整机的一部分，LED 背光模组实现自我生产后，能够较原来对
41、外采购成本节省约 30%。3.1.3 制造成本控制：优化工艺，以自动化减少人力公司自主研发了自动化产品测试、组装设备，将生产过程中的IC 烧录、单板测试集成到一个测试工装上，在极大减少人力成本的同时，提高了产品制造的直通率；同时，公司采用了立式、卧式的自动化插件设备，节约了大量的人力，提升了生产效率。公司于2009 年自行开发出一套自动化产品测试、组装设备，以提高效率。图表 14：公司使用自动化设备前后效率对比,生产项目烧录（单位：每间烧录房）基板测试（单位：每条测试线）组装测试（单位：每条测试线）,生产模式原模式自动化模式原模式自动化模式原模式自动化模式,生产占用工人人数24 人8 人8 人
42、2 人6 人2 人,时间节省4.5 倍4 倍3 倍,成本改善38.4 万元14.4 万元9.6 万元,数据来源：招股说明书，方正证券研究所3.2 产品创新：重视研发投入，以产品差异化获得回报公司自设立以来，一直坚持走自主创新道路。公司在产品开发上擅长将多个产品系列的功能和技术相互渗透、彼此融合，如将DVB-T、DVD、PVR、WIFI 等功能模块灵活的集成在产品内，通过这些功能组合，积极开发有市场针对性及满足用户个性化、差异化需求的产品。公司差异化组合产品的特色，使得公司获得了较高的利润率水平。公司属于研发主导型企业，一直注重研发投入力度，2011 年公司的研发支出为 9689 万元，占据营业
43、收入的 3.21%。,研究源于数据,研究创造价值,15,table_page,1600014000120001000080006000400020000,兆驰股份公司深度报告图表 15：公司的研发支出与研发费用率,3.35%3.30%3.25%3.20%3.15%3.10%3.05%3.00%2.95%,2007,2008,2009,2010,2011,研发支出（万元）,研发费用率,数据来源：招股说明书，公司年报，方正证券研究2011 年末租赁的光明新区厂房旨在生产直下式 LED 电视机（以下简称“DLED”）。2011 年公司研发了 32 寸至 55 寸的DLED，发明贴片技术，大幅减少所用
44、灯珠的数量（32 英寸电视直下式 LED 背光所需灯珠为 3*11 颗，成本从 11 美金降至 4.5 美金）。与传统的电视机相比，一体机的功能和性能略有提高，但其简化了零件数目，使得成本大为降低；并且重量轻，装配简单，再配合公司自主研发的解码、电源、背光驱动一体化的解码板，使生产效率成倍提高。而且 LED 电视中所采用的 LED 灯珠均为兆驰节能照明公司自主研发生产，成本低并且质量可靠。目前公司仅液晶面板是外购的，其它如造型、背光、结构、电源、电子、软件等都为公司自主研发，受外部条件制约小，研发的成本低、效率高、速度快。随着 DLED 装配的简化，工厂的生产效率大大提高，预计单位时间内的产量
45、将提高 70%以上，可极大的提高产能。在 LED 照明领域，技术创新带来的成本优势也很明显。公司自主研发了透镜贴片技术，通过电路板控制扩大散光，实现透光 70%以上，LED 照明销售均价已下降到 0.8 美元/瓦。4、管理效率领先于同行在做好成本控制的同时，公司在人力资源管理、信息系统管理、营销管理等方面也走在同行的前列。4.1 重视员工培训，管理层激励到位2011 年，公司完成了涉及 21 个部门，233 个岗位，共计近百小时动画培训的“方圆计划”（员工培训计划）。“方圆计划”的完成使得公司在新员工培训、人才贮备等方面有了系统化、高效化的新内涵。在内部管控方面，公司积极完善绩效考核机制、建立
46、健全薪酬福利制度。公司发行前兆驰投资占有公司 72.82%的股权，鑫驰投资占有公司 3.5%的股权。兆驰投资为公司管理层投资设立，鑫驰投资为,研究源于数据,研究创造价值,16,table_page,兆驰股份公司深度报告公司员工投资设立。管理层和核心员工的持股使公司管理层和员工的个人收益与公司发展同向，提升了员工的工作积极性和工作效率。公司于 12 年 7 月 30 日发布限制性股权激励计划，将拿出 417万股以二级市场 50%价格授予公司核心管理与技术人员共 195 人。此举大大提高了员工生产积极性，为公司三年腾飞计划奠定基础。4.2 重视计算机技术的应用，加强信息系统的建立公司充分重视信息技
47、术的应用，发挥计算机、智能设备和互联网的优势，提升公司整体运作效率。自成立以来，公司就导入神州数码公司的 ERP 系统，对公司的生产制造、供应链、销售、财务等各个重要环节的工作进行一体化的信息管理。2011 年公司自主研发了“目式”订单跟踪系统，对订单涉及的研发、采购、生产各个重要环节的进度和状态进行信息管理，其中红灯对于订单进度的掌控，是行业首创的订单管理方法。以上信息化管理手段的运用大大提高了公司的运作效率，使生产运行从材料进厂到产品出库始终处于受控状态，既确保了产品质量和交货期，又为公司成本管理和产品研发提供系统支持。2011 年，公司应收账款周转率、存货周转率分别达到 7.7 次、6.
48、4 次，周转率水平较高，这是公司管理及效率优势的集中体现。4.3 ODM 经营模式为公司赢得优质客户源公司的主要经营模式为 ODM，该模式又分为“菜单式”和“量身定做”营销两种方式：（1）“菜单式”营销公司研发和销售人员通过对目标市场进行调研，就目标消费群、销售通道、卖点、功能、价格、产品趋势等进行详尽分析，将公司的技术开发与市场需求 紧密结合，使技术开发服务于市场，服务于客户，开发出具有集成化、多功能化的消费电子产品，然后由客户选择下单后公司进行生产，产品生产完成后贴上客户的品牌销售给客户。因此，在此方式下，公司是通过产品集成的高技术附加值获取利润。图表 16：公司的“菜单式”营销模式资料来
49、源：招股说明书，方正证券研究所整理（2）“量身定做”产品,研究源于数据,研究创造价值,产品定价,17,table_page,兆驰股份公司深度报告公司根据品牌商的产品规划要求进行产品设计和开发，然后按品牌商的订单进行生产，产品生产完成后贴上客户的品牌进行销售。“量身定做”产品的关键是，一方面公司产品设计人员对于客户产品需求的理解程度决定了公司设计出来的产品能否符合客户产品需求；另一方面，公司产品开发设计、样品试制周期长短一定程度上构成公司对客户需求的响应速度，较快的响应速度保证了公司持续获得客户订单的能力。图表 17：公司“量身定做”产品的营销模式资料来源：招股说明书，方正证券研究所整理（3）公
50、司 ODM 经营模式与其他经营模式的比较分析由于经济全球化及国际分工深化，中国已是全球消费电子产品最大的生产制造基地，众多国内的 ODM/OEM 制造商为全球的品牌制造商提供 ODM/OEM 服务，并在这一领域取得了快速发展和良好经营业绩。而 ODM 则优于 OEM，主要表现在以下方面：图表 18：ODM 经营模式与 OEM 经营模式的比较,差异技术开发原材料采购,ODM 经营模式具有自主研发能力，能与前端品牌制造商和后端原材料供应商进行合作开发自主采购，可以议价定价有主动权，具备研发、设计、采购等方面的溢价,OEM 经营模式基本无自主研发能力大多为来料加工，不参与定价被动接受，通常只收取加工
