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1、上海易居房地产研究院,专题报告,专题报告,2011 年 12 月,存款准备金率下调对楼市的影响,报告摘要 本次存款准备金率下调时货币政策走向宽松的信号从历次存款准备金率的调整来看，无论是上调还是下调都不是单次进行的，这次下调存款准备金率只是个开始，随后还会有第二次、第三次的下调；另外，存款准备金率的调整，往往利率调整等其他货币政策手段一起实施.因此，11 月 30 号央行下调存款准备金率标志着货币政策走向宽松。存款准备金率下调节奏将相对较慢，货币政策不会快速放松和 2008 年三个月内 3 次下调存款准备金率相比，这轮存款准备金率下调节奏将明显较慢，不会出现短期内密集下调存款准备金率的现象。同
2、样，上轮货币政策放松时期，存款准备金率的调整和降低基准存贷款利率几乎同步进行，而本轮货币政策放松则不会重复上轮的步伐，短期内央行不太可能降息，货币政策将呈现出逐步缓慢的放松。本次下调存准率对楼市影响甚微，货币政策全面放松有望促进楼市复苏由于当前楼市仍处于深度调控器，加上这轮存准率下调节奏慢，其他货币政策手段短期难以实施，因此这次下调存款准备金率对楼市难以产生实质性的影响。明年下半年，货币政策全面放松后有望促进楼市复苏。,执笔人：上海易居房地产研究院,高级研究员 苏艳,1,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868
3、811,上海易居房地产研究院,专题报告,下调存款准备金率对楼市的影响11 月 30 日晚，央行突然宣布下调存款准备金率 0.5 个百分点，这是三年多来央行首次下调存款准备金率。调整之后，大型金融机构由 21.5%的历史最高水平降至21%，中小金融机构由 18%降至 17.5%，这一政策变化，引发各界强烈关注和热议。在中央坚持楼市调控政策不放松的形势下，央行下调存款准备金率对楼市将有怎样的影响？货币政策将怎么变动？本文主要从实证角度，分析历次存款准备金率调整对楼市的影响，并结合当前货币政策变化和楼市面临的特殊环境，得出相关结论。一、存款准备金率的概述存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金
4、清算需要而准备的在中央银行的存款，中央银行要求的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。中央银行通过调整存款准备金率，可以影响金融机构的信贷扩张能力，从而间接调控货币供应量，当中央银行提高法定存款准备金率时，商业银行可提供放款和创造信用的能力就下降，因为存款准备金率提高，货币乘数就变小，从而降低了整个商业银行体系创造信用、扩大信用规模的能力，其结果是社会的银根偏紧，货币供应量减少。反之亦然。因此，存款准备金逐渐成为货币政策的一个重要工具。二、我国存款准备金率调整及对楼市的影响（一）我国存款准备金率调整周期2000 年以来，我国存款准备金率主要由一个下调周期和两个上调周期组成。存款准备金率
5、下调周期为：从 2008 年 9 月 25 日起，除工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮政储蓄银行暂不下调外，其他存款类金融机构人民币存款准备金率下调 1 个百分点，10 月 15 日，央行将全部金融机构存款准备金率下调 0.5 个百分点，主要金融机构存款准备金率由 17.5%下调至 17.0%，随后 12 月 5日和 22 日又连续下调 2 次，由 17.0%下调至 15.5%，这主要是在 2008 年全球金融危2,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868811,1988.9,1998.3.2
6、1,1999.11.21,2003.9.21,2004.4.25,2006.7.5,2006.8.15,2006.11.15,2007.1.15,2007.2.25,2007.4.16,2007.5.15,2007.6.5,2007.8.15,2007.9.25,2007.10.25,2007.11.26,2007.12.25,2008.1.25,2008.3.18,2008.4.25,2008.5.20,2008.6.15,2008.6.25,2008.9.25,2008.10.15,2008.12.5,2008.12.22,2010.1.18,2010.2.25,2010.5.10,201
7、0.11.16,2010.11.29,2010.12.20,2011.1.20,2011.2.12,2011.3.25,2011.4.21,2011.5.18,2011.6.20,2011.11.30,图 1,上海易居房地产研究院,专题报告,机的影响下，我国货币政策由“紧缩”向“适度宽松”大转向，下调存款准备金率就是实施宽松货币政策的一个重要举措。而和存款准备金率的下调周期相比，两个上调周期则明显经历周期较长、调整次数较多。第一个上调周期始于 2003 年 9 月，央行上调存款准备金率 1 个百分点，拉开了长达五年的存款准备金率上调的长途征程，随后央行共上调存款准备金率 21次，存款准备金率由
8、 6%上调至 17.5%。其中 2006 年 7 月至 2008 年 6 月两年时间，存款准备金率密集上调 19 次。2007 年随着猪肉价格一路狂涨，CPI 数值不断创造新高，国民经济面临着巨大的通胀压力，为了稳定通胀预期和防止经济过热，频繁上调存款准备金率是央行紧缩性货币政策的重要手段之一。第二个上调存款准备金率周期是 2010 年 1 月至 2011 年 6 月，共计上调 12 次，由 16.0%上调至 21.5%，成为存款准备金率的历史新高点，这轮上调周期，主要是为了应对流动性过剩、调整信贷额投放和应对通胀危机。1998 年以来我国主要金融机构存款准备金率走势图25%20%15%10%
9、5%数据来源：中国人民银行（二）存款准备金率对房价的影响从图 2 可以看出，存款准备金率和房价同比涨幅有一定的负相关关系，即上调存款准备金率一段时间后，房价同比涨幅会随之回落；下调存款准备金率一段时间后，房价同比涨幅则明显回升。3,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868811,00.01,00.05,00.09,01.01,01.05,01.09,02.01,02.05,02.09,03.01,03.05,03.09,04.01,04.05,04.09,05.01,05.05,05.09,06.01,06.0
10、5,06.09,07.01,07.05,07.09,08.01,08.05,08.09,09.01,09.05,09.09,10.01,10.05,10.09,11.01,11.05,11.09,图 2,上海易居房地产研究院,专题报告,1、下调存款准备金率对房价的影响2008 年 10-12 月份，央行将存款准备金率连续下调 3 次，同时连续降低基准利率 5 次，货币政策由“紧缩”转向了“适度宽松”。从房价同比涨幅走势看，在房价同比涨幅连续回落了 15 个月后，2009 年 3 月，房价同比涨幅开始从谷底上行，距离存款准备金率下调仅 6 个月时间。2000 年以来存款准备金率和房价同比涨幅走势
11、图,25%20%15%10%5%0%,存款准备金率（左轴）,70个大中城市房屋销售价格指数同比增长（右轴）,14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%,数据来源：中国人民银行，国家统计局从对房价环比涨幅的影响来看，在 2008 年 9 月份，央行不仅开始下调存款准备金率，在同月央行也宣布降低一年期贷款基准利率 0.27 个百分点，在这一系列宽松货币政策的影响下，加上中央和地方政府开始出手救助楼市，房价环比涨幅在 2009年 1 月份就开始走出谷底，房价环比跌幅开始收窄，这仅仅距离初次下调存款准备金率 4 个月的时间。4,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072
12、,电话：021-60868892,传真：021-60868811,07.01,07.02,07.03,07.04,07.05,07.06,07.07,07.08,07.09,07.10,07.11,07.12,08.01,08.02,08.03,08.04,08.05,08.06,08.07,08.08,08.09,08.10,08.11,08.12,09.01,09.02,09.03,09.04,09.05,09.06,09.07,09.08,09.09,09.10,09.11,09.12,图 3,2.0%,上海易居房地产研究院2007-2009 年存款准备金率和房价环比涨幅走势图,专题报告
13、20%,1.5%1.0%0.5%,08年10月 17.0%08年12月 16.5%08年12月 15.5%,18%16%14%,0.0%-0.5%-1.0%,房价环比涨幅,存款准备金率,12%10%8%,数据来源：中国人民银行，国家统计局因此，下调存款准备金率对房价有明显的刺激效果，但是下调存款准备金率对楼市的刺激作用受多种因素综合影响，如下调存款准备金率的频率、时机等，以及如降息、增加货币供应等其他货币政策手段是否快速实施等。一般来说，如果下调存款准备金率预示着货币政策快速走向宽松，对楼市的刺激性效果较大，反之则较小。同时也与当时宏观经济环境和楼市调控政策密切相关，如果楼市处于深度调控期，简
14、单的一次下调存款准备金率，对房价的影响甚微。2、上调存款准备金率对房价的影响始于 2003 年 9 月的存款准备金率上调周期，正是我国住房市场快速商品化的阶段，房价同比涨幅处于上升通道，2003 年 9 月和 2004 年 4 月 2 次上调存款准备金率后，2005 年 1 月房价同比涨幅开始实质性回落，距离第一次上调存款准备金率 15个月时间，随后，2007 年 5 月份开始，房价同比涨幅在 5%左右徘徊了两年后，再次快速向上攀升。受经济过快增长、通胀有所抬头等因素的影响，2006 年 7 月开始央行上调存款准备金率，随后的 2007 年央行频频上调存款准备金率，2008 年 2 月份，房价
15、同比涨幅开始下行，距离第一次上调存款准备金率 16 个月的时间。而第二个存款准备金率上调周期，当时我国楼市正值繁荣时期，房价呈现出快速上涨的势头。2010 年 1 月央行上调存款准备金率，房价同比涨幅在 2010 年 4 月触顶回落，仅距离第一次上调存款准备金率 3 个月的时间，这主要是受 2010 年 4 月份“国十条”这一严厉调控政策的影响，房价涨幅得以迅速回落，存款准备金率下5,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868811,图 4,上海易居房地产研究院,专题报告,调仅仅起到辅助作用。可见，上调存款准备金
16、率对房价有一定的抑制效果，但上调存款准备金率对房价的影响同样受多种因素共同影响，只有存款准备金率密集上调时，才表明货币政策明显紧缩，对房价的抑制作用才会相对明显。（三）存款准备金率对商品房成交量的影响从下图 4 可以看出，存款准备金率的变化对商品房成交量有所影响，在存款准备金率上调周期，商品房成交量增长缓慢或者有所下降，而在存款准备金率的下调周期，商品房成交量呈现出明显上升。1、下调存款准备金率带动商品房成交量上升2008 年 10 月存款准备金率开始下调，并且短期内下调 3 次。央行同时频繁下调存款准备金率和降息，明显推行适度宽松的货币政策，这对楼市是重大利好的消息，2009 年楼市开始复苏
17、，2009 年和 2010 年全国商品房成交量均创下历史高点。可见，下调存款准备金率能够释放大量的流动资金进入市场，从而带动楼市成交量上升。2000 年以来存款准备金率和商品房成交量走势图万平方米,120000100000800006000040000200000,25%20%15%10%5%0%,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,商品房销售面积（左轴）,存款准备金率（右轴）,注：预计 2011 年全年成交量增长 7%左右，图中数据由该增长率推算。数据来源：中国人民银行，国家统计局6,联系地址：上海市广延路
18、383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868811,图 5,50%,上海易居房地产研究院2000 年商品房成交量同比增长率走势图,专题报告,40%,45.1%,43.6%,30%20%10%,28.0%,20.3%,19.6%,25.8%,13.4%,11.5%,25.1%,10.1%,10.0%,0%-10%-14.7%-20%,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011.1-10,数据来源：国家统计局2、上调存款准备金率对商品房成交量有抑制作用2002-200
19、3 年，房改释放的大量需求开始涌向商品房市场，带动了楼市成交量的稳步增长。2003 年 9 月央行首次上调存款准备金率，随后 2004 年 4 月的再次上调存款准备金率和 10 月份加息，货币政策紧缩信号明显，2004 年商品房成交量同比增长率明显低于 2000-2003 年。而为应对通胀、经济过热，2006 年 7 月至 2008 年 6月连续 19 次上调存款准备金率，和加息、货币供应紧缩一起，货币政策出现了前所未有的紧缩，M1 同比增长率在 2008 年 11 月份跌至 6.63%，成为 M1 同比增速的历史最低点，2008 年商品房成交量明显下降。为了应对流动性过剩等问题，2010 年
20、 1 月份央行开始不断上调存款准备金率，到 2010 年 10 月份央行开始加息，货币政策紧缩性明显，和强有力的房地产调控政策一起，对商品房成交量有了明显抑制。三、本次下调存款准备金率对楼市影响的预判（一）本次下调存款准备金率的主要特征1、本次存款准备金率下调是货币政策走向宽松的信号一方面，从历次存款准备金率的调整来看，无论是上调还是下调都不是单次进7,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868811,上海易居房地产研究院,专题报告,行的，因此，这次下调存款准备金率只是个开始，接下去还会有第二次、第三次的下调，而
21、最终调整次数往往和货币政策实施的强度相关；另一方面，存款准备金率的调整，往往是和基准利率调整、货币供应量变动等其他货币政策手段一起实施，存款准备准备金率在货币政策手段中最为灵活，是货币政策变动的先行手段。因此，11 月 30 号，央行下调存款准备金率 0.5 个百分点，明显标志着货币政策走向宽松。2、存款准备金率下调节奏将相对较慢，货币政策不会快速放松和 2008 年底短短三个月内 3 次下调存款准备金率相比，这轮存款准备金率下调节奏将明显较慢，不会出现短期内密集下调存款准备金率的现象。同样，上轮货币政策放松时期，存款准备金率的调整和降低基准存贷款利率几乎同步进行，而本轮货币政策放松则不会重复
22、上轮的步伐，短期内央行不太可能降息，货币政策将呈现出逐步缓慢的放松。（二）本次下调存款准备金率对楼市的影响预判1、短期内对楼市的影响甚微从短期来看，这次下调存款准备金率对楼市难以产生实质性的影响。一是，这次下调存款准备金率节奏较慢，且短期内难有加息等手段并行实施，货币政策放松速度较为缓慢。二是现阶段楼市仍处于深度调控期，限购、限贷等房地产调控政策短期内不会放松。因此，仅仅一次的上调存款准备金率，对楼市难言是明显的利好消息。2、长期来看，货币政策逐步放松后有望促进楼市复苏尽管存款准备金率的下调不能够直接影响楼市走势，但是它作为货币政策调整的重要信号，标志着货币政策开始转向宽松。如果在明年下半年，
23、央行逐步增加降息、增加货币供应等宽松性货币政策手段，将会对楼市产生相对明显影响。从上轮货币政策放松对楼市的影响看，2008 年 9 月央行开始下调存款准备金率，随后连续3 次下调存款准备金率，同时连续 5 次下调利率，货币政策快速转向，房价环比跌幅在 2009 年 1 月份触底，随后跌幅逐步收窄，同比涨幅在 2009 年 3 月份触底回升；在成交量方面，2009 年楼市也异常繁荣，商品房成交量同比涨幅高达 43%以上。虽8,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868811,上海易居房地产研究院,专题报告,然这轮宽
24、松货币政策难以产生上轮那么明显的影响，但是货币政策放松到一定程度，将会对楼市产生实质性的影响，市场有望从底部复苏。竭诚为您提供房地产咨询和研究服务上海易居房地产研究院是全国著名的一流房地产专业研究机构，致力于推动产学研一体化的发展，具有理论结合实践的强大研究能力。在政策趋势研究、产业发展研究、市场趋势研究、区域发展规划研究、企业战略研究、重大项目研究等领域具有领先于业内的核心优势。经常性的为各级政府相关部门、行业协会组织、房地产开发企业、金融机构等提供各种咨询和课题研究服务。希望能有机会为贵单位提供服务，与您一起洞察和分析房地产大政、大局、大势。联系方式地址：上海市广延路 383 号文武大楼五
25、楼邮编：200072电话：021-60868892传真：021-60868811邮箱：网址：http:/www.yiju.org免责声明本报告的信息均来源于公开资料，本机构对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考。本报告版权仅为本机构所有，未经许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为上海易居房地产研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。9,联系地址：上海市广延路 383 号文武大楼五楼,邮编：200072,电话：021-60868892,传真：021-60868811,
