《家电行业2013年投资策略：弱周期_重结构-2012-12-24.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《家电行业2013年投资策略：弱周期_重结构-2012-12-24.ppt（34页珍藏版）》请在三一办公上搜索。
1、弱周期，重结构家电行业2013年投资策略,长城证券研究所朱政执业证书编号：,家电行业研究小组021-61680362S1060511010023,核心观点2013年，行业的周期弹性不会出现 地产是影响家电周期弹性的核心因素，地产量升价涨的规律难以打破，房价上涨必将引来调控，导致行业的周期弹性受到政策约束。2013年，结构性因素将延续主导地位 在总量缺乏弹性的背景下，结构性因素仍将凸显其重要性。结构性因素来自于消费需求的变迁，越来越多的消费者开始从价格消费转向品质消费，这一变化导致了品质导向型企业与成本导向型企业之间的分化，两者的市场份额以及产品均价逐步拉开差距。一季度是配置家电板块的黄金期 近
2、6年，家电指数在一季度均跑赢沪深300，其中5年获取了正的绝对收益。结构性因素主导下，优秀家电公司的业绩确定性强，是家电股一季度表现较好的原因。,投资建议 维持行业“推荐”的投资评级。个股选择首选强势龙头，分享结构性增长的机会：格力电器、青岛海尔、老板电器；同时，关注短期库存去化坚决，出货将恢复性增长的企业：美的电器、小天鹅，其中期机会还需观察终端份额的变化。2,3,重点公司盈利预测,股票名称,股票代码,股价 市值（元)（亿元）2012/12/5,2011A,EPS（元）2012E 2013E,2014E,2011A,PE（倍）2012E 2013E,2014E,三年EPS复合增 评级速,格力
3、电器 000651 23.00,692,1.74,2.30,2.74,3.11,13.2,10.0,8.4,7.4,21%推荐,美的电器 000527,9.18,311,1.09,1.17,1.37,1.49,8.4,7.8,6.7,6.2,11%推荐,青岛海尔 600690 10.99,295,1.00,1.24,1.42,1.60,11.0,8.9,7.8,6.9,17%推荐,小天鹅 000418海信电器 600060,7.538.31,48109,0.721.30,0.711.18,0.911.27,1.081.41,10.56.4,10.67.1,8.36.5,7.05.9,15%推荐
4、3%推荐,苏泊尔 002032,9.42,60,0.82,0.81,0.93,1.04,11.4,11.6,10.1,9.1,12%,-,老板电器 002508 16.56,42,0.73,0.95,1.21,1.54,22.7,17.4,13.7,10.8,28%推荐,数据来源：Wind 长城证券研究所,Click to add Title,Click to add,Click to,目录,结构性因素：强势个股持续成长的动力,周期性因素：阶段性的躁动,核心数据回顾 Title,公司推荐 add Title,4,结构性因素：强势个股持续成长的动力,6,消费升级主导下的企业分化 行业已进入产品竞
5、争时代，家电消费逐步从追求低价转向品质、品牌、售后、体验等，需求结构也因此发生变迁。品质消费者的占比正持续提升，品质导向型企业将获得日益增长的市场份额。品质消费者一般是二次以上购机，消费能力强，有利于企业通过新品提升盈利能力。长期看，品质导向型企业最终会胜出，成为行业的整合者。品质导向型企业,企业分化,成本导向型企业,产品差异化：市场份额、定价分化消费者越来越注重品质，而非价格消费升级带来需求结构变迁数据来源：长城证券研究所,06/06,06/09,06/12,07/03,07/06,07/09,07/12,08/03,08/06,08/09,08/12,09/03,09/06,09/09,0
6、9/12,10/03,10/06,10/09,10/12,11/03,11/06,11/09,11/12,12/03,12/06,12/09,06/06,06/09,06/12,07/03,07/06,07/09,07/12,08/03,08/06,08/09,08/12,09/03,09/06,09/09,09/12,10/03,10/06,10/09,10/12,11/03,11/06,11/09,11/12,12/03,12/06,12/09,产品时代正在发生的 品质导向型企业的规模和定价都超越了行业发展。,35%30%25%20%15%10%5%0%,格力电器市场份额,60050040
7、03002001000,格力与行业终端零售均价的差距数据来源：中怡康 长城证券研究所,7,8,弱势经济下，结构性因素凸显重要性2012年上半年分产品表现,收入规模,收入同比增速,毛利率 毛利率同比提升百分点,格力美的,428309,15%-27%,23.9%22.2%,8.64.2,空调,海尔科龙,9137,11%-12%,27.3%19.1%,4.35.1,平均,-3%,5.6,海尔美的系,13828,-2%-65%,30.6%15.6%,0.5-5.4,冰箱,科龙美菱,4735,-3%0%,22.1%26.0%,0.8-0.9,平均,-18%,-1.2,海尔,55,7%,27.2%,0.7
8、,洗衣机,美的系合肥三洋,2814,-52%-15%,21.5%33.7%,3.91.5,平均,-20%,2.0,海信TCL,90133,0%21%,18.9%17.5%,-2.71.5,彩电,长虹康佳兆驰,535119,-16%1%66%,19.9%19.4%13.2%,1.54.82.8,平均,14%,1.6,老板,5.2,36%,49.8%,-1.2,吸油烟机,华帝万和,4.31.2,13%4%,38.4%31.7%,-6.0-0.8,平均数据来源：Wind 长城证券研究所 单位：亿元,18%注：毛利率仅供参考，需与费用率同时观察,-2.7,ST,TCL,A,A,份 器 尔 缩 器 器,
9、份 份 器 洋 器 境 虹,气 份 份 器 份,弱势经济下，结构性因素凸显重要性,今年表现较好的个股，在于其市场份额及盈利能力有所提升，结构性因素是今年超额,收益的主要来源。,个股年初至今收益率情况,80%,60%,40%,20%,0%,-20%,-40%,兆 格 青 华 老 海 伊 澳 春 华 奥 合 美 盾 深 四 爱 小 万 海 九 美 三 苏,驰 科 力 岛 集 意 板 信 立 柯 兰 帝 马 肥 菱 安 康 川 仕 天 和 立 阳 的 花 泊股 龙 电 海 团 压 电 电 浦 玛 股 股 电 三 电 环 佳 长 达 鹅 电 股 股 电 股 尔,数据来源：Wind 长城证券研究所,9,
10、政策退出将加速结构性因素的演绎2012年11月和2013年1月，剩余省份的家电下乡政策将分两批退出，约占全国家电下乡总量的70%。家电下乡激活了农村市场的需求，随着补贴退出，小企业生存空间有限，优势企业将接管市场。三次家电下乡实施时间表,地区名称河南、山东、四川,实施时间2007.12.1-2011.11.31,内蒙古、辽宁（含大连）、黑龙江、安徽、湖北、湖南、广西、重庆、陕西 2008.12.1-2012.11.31,吉林、新疆、甘肃、青海、宁夏、西藏、北京、天津、河北、山西、上海、江苏、浙江、宁波、福建、厦门、海南、江西、广东、深圳、云南、贵州,2009.2.1-2013.1.31,数据来
11、源：家电下乡信息系统 长城证券研究所10,8%,11,市场份额将向优势企业集中,空调市场份额,冰箱市场份额,TCL,3%,春兰,1%科龙,2%,其他,15%,海尔,24%,海信,3%长虹,3%志高,4%,海尔,10%,美的,23%,格力,38%,其他,44%,美的,9%海信科龙,10%,TCL,1%康佳,1%中山奥马,5%美菱,6%,洗衣机市场份额,吸油烟机市场份额老板,12%,其他,39%,海尔,33%,其他,35%,方太,11%,华帝,10%,美菱,1%TCL,3%合肥三洋,7%,小天鹅,9%荣事达,8%,美的,康宝,2%海尔,4%万家乐,4%西门子,4%帅康,5%万和,6%数据来源：产业
12、在线 长城证券研究所,品质导向型标的销量份额前十大品牌的售价水平,空调,冰箱,洗衣机,吸油烟机,品牌格力美的海尔志高奥克斯海信长虹惠而浦科龙三菱电机,价格指数11299977881102768179173,品牌海尔容声美菱美的西门子新飞海信伊莱克斯奥马三星,价格指数10782808016477777544254,品牌海尔小天鹅三洋松下西门子美的惠而浦伊莱克斯LG三星,价格指数95951001312077510961161172,品牌老板方太华帝美的万和帅康西门子海尔万家乐康宝,价格指数1531619980551271611067460,数据来源：中怡康 长城证券研究所 注：按市场份额从大到小排
13、序，价格指数平均水平为10012,周期性因素：阶段性的躁动,08/01,08/04,08/07,08/10,09/04,09/10,10/04,10/07,10/10,11/01,11/04,11/07,11/10,12/01,12/04,12/07,09/01,09/07,10/01,家电出货量有周期波动的特征 家电的出货量弹性不小，主要原因两点：（1）一部分终端需求受地产影响，具有周期性；（2）渠道库存庞大，波动剧烈。四大家电产品的销量增速,空调,冰箱,洗衣机,液晶电视,100%80%60%40%20%0%-20%-40%,数据来源：产业在线 长城证券研究所,注：数据采用6个月移动平均处理
14、,14,地产是周期波动的导火索 家电需求可以分为新房装修、更新换代、首次购买、出口四块需求，各类需求都有相应的驱动因素。新房装修与地产销售相关，使得家电的终端需求存在波动。,家电需求,新房装修更新换代首次购买出口,地产销量补贴政策收入海外经济,销量复苏，房价上涨，引发调控政策退出+边际效应递减弱经济，难惊喜；分配政策突破？欧美去杠杆，新兴市场待挖掘数据来源：长城证券研究所15,05-01,05-05,05-09,06-01,06-05,06-09,07-01,07-05,07-09,08-01,08-05,08-09,09-01,09-05,09-09,10-01,10-05,10-09,11
15、-01,11-05,11-09,12-01,12-05,12-09,07-05,07-09,08-01,08-05,08-09,09-01,09-05,09-09,10-01,10-05,10-09,11-01,11-05,11-09,12-01,12-05,07-01,12-09,房价约束，周期只是躁动 地产销售处于持续改善的进程中，明年一季度市场有望反映相对正面的基本面。但明年地产旺季如出现量升价涨的局面，将再次引发地产调控，市场面临回调压力。家电销售与地产销售相关性较强，板块会在地产带动下出现估值波动。,家电销售和地产销售的相关性,地产量价波动方向一致,零售额:家用电器和音像器材类:累计
16、同比 国家统计局,商品房销售面积同比增速（左轴）,商品房销售价格同比增速,6050403020100(10)(20)(30),%,商品房销售面积:住宅:累计同比 国家统计局,100%80%60%40%20%0%-20%-40%,25%20%15%10%5%0%-5%,数据来源：wind CEIC 长城证券研究所16,2013年销量小幅增长主要家电产品的销量预测,2009A,2010A,2011A,2012E,2013E,家用空调,内销同比增速出口同比增速,376927%2792-22%,515337%431555%,606018%484512%,5757-5%4554-6%,60455%478
17、25%,冰箱,内销同比增速出口同比增速,393051%1609-3%,509730%183014%,594317%19195%,5866-1%20386%,58660%21405%,洗衣机,内销同比增速出口同比增速,266012%1296-5%,339027%169231%,36367%193915%,3563-2%21069%,36703%22115%,液晶电视,内销同比增速出口同比增速,243187%406449%,334738%514927%,398319%53945%,41825%648020%,43915%712710%,17数据来源：产业在线 长城证券研究所 单位：万台,2012-
18、01-04,2012-01-25,2012-02-15,2012-03-07,2012-03-28,2012-04-18,2012-05-09,2012-05-30,2012-06-20,2012-07-11,2012-08-01,2012-08-22,2012-09-12,2012-10-03,2012-10-24,2012-11-14,2012-12-05,躁动之后，个股分化，业绩为王 周期躁动更多的是估值的波动，业绩尚未看到大幅增长的可能性。之后，行情由周期性因素转向结构性因素，业绩优异的个股将跑赢行业。两类个股值得关注：品质导向的强势龙头、库存去化剧烈的公司。业绩优异的个股在市场下跌中
19、超额收益显著,格力电器,家用电器(申万),45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%数据来源：wind 长城证券研究所18,核心数据回顾,2012-11-15,2012-11-01,2012-10-18,2012-09-27,2012-09-13,2012-08-30,2012-08-16,2012-08-02,2012-07-19,2012-07-05,2012-06-20,2012-06-06,2012-05-23,2012-05-09,2012-04-23,2012-04-09,2012-03-21,2012-03-07,2012-02-22,2012-02-08,2
20、012-01-18,2012-01-04,20,年初至今家电板块跑赢沪深300约12个百分点 超额收益集中在2月、3月以及8月份以后，龙头业绩稳定增长是超额收益的主因。家电板块（申万）年初以来的收益率走势,30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%,跑赢沪深300（右轴）,家电（申万）,沪深30016%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%,数据来源：wind 长城证券研究所,1992-03-27,1993-02-22,1994-01-11,1994-12-09,1995-11-09,1996-10-17,1997-09-25,1998-09-04,1999-08-17,200
21、0-08-04,2001-07-23,2002-07-11,2003-06-27,2004-06-10,2005-05-24,2006-05-08,2007-04-12,2008-03-24,2009-03-04,2010-02-04,2011-01-19,2011-12-28,2006-01-04,2006-05-12,2006-09-01,2006-12-29,2007-05-09,2007-08-29,2007-12-26,2008-04-28,2008-08-21,2008-12-19,2009-04-22,2009-08-17,2009-12-15,2010-04-15,2010-0
22、8-11,2010-12-13,2011-04-14,2011-08-08,2011-12-06,2012-04-10,2012-08-03,估值安全 估值周期处于底部区域，龙头企业的估值水平不到10倍。,10090,家电板块绝对PE（TTM，剔除负值）,家电板块相对全部A股PE（TTM，剔除负值）1.601.50,80706050,+1,1.401.301.20,median,+1,40,1.10,3020100,median,-1,1.000.900.80,-1,数据来源：Wind 长城证券研究所21,1Q06,3Q06,1Q07,3Q07,1Q08,3Q08,1Q09,3Q09,1Q10
23、,3Q10,1Q11,3Q11,1Q12,1Q06,3Q06,1Q07,3Q07,1Q08,3Q08,1Q09,3Q09,1Q10,3Q10,1Q11,3Q11,1Q12,3Q12,3Q12,业绩已见底，进入平稳期 2012年三季报，家电板块（申万）收入同比下滑2%，中报下滑5%，增速逐步企稳，四季度面临更低的基数，增速有望转正。盈利能力是亮点，06年以来持续提升，受益于白电龙头较强的定价能力，确保了业绩的稳定性。对于盈利能力继续恶化的行业来讲，家电板块的相对优势明显。,家电板块（申万）收入增速企稳,家电板块（申万）盈利能力持续提升,60%50%,25%,毛利率,期间费用率,净利率,40%30
24、%20%10%0%-10%-20%-30%,数据来源：Wind 长城证券研究所,20%15%10%5%0%-5%,数据来源：Wind 长城证券研究所,22,市场预期逐步平稳 上半年市场对家电盈利预测下调较快，9月份以后趋于平稳，并且三季报发布后市场对家电业绩也未有明显下调，业绩预期逐步平稳。家电板块（申万）一致净利润增长预期,2012年,2013年,27%25%23%21%19%17%15%13%数据来源：朝阳永续 长城证券研究所23,一季度是配置家电股的黄金期 近6年，家电指数在一季度均跑赢沪深300，其中5年获取了正的绝对收益。我们认为从2013年全年看，一季度机会依然最好，二三季度偏向震
25、荡，四季度需观察。家电指数相对收益,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011 2012,1Q,-6%,-3%,6%,-5%,-1%,27%,13%,0%,7%,9%,8%,2Q,1%,-5%,9%,6%,-10%,8%,-8%,-5%,-1%,3%-1%,3Q4Q,-4%-3%,0%-9%,-13%-6%,-4%-2%,-1%-23%,-19%4%,3%15%,12%23%,6%3%,-5%-6%,0%,家电指数绝对收益,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011 2012,1Q,
26、-6%,6%,21%,-11%,13%,67%,-16%,37%,1%,14%14%,2Q,6%,-3%,-12%,-1%,22%,43%,-37%,23%,-25%,-4%,0%,3Q4Q,-13%-18%,-7%-2%,-11%-17%,-2%-2%,0%24%,25%2%,-17%-4%,6%43%,19%11%,-19%-6%-15%,数据来源：wind 长城证券研究所，注：家电指数采用家电申万指数，相对收益即相对沪深300的收益24,公司推荐,26,格力电器（000651）盈利能力提升有空间格力电器主要财务数据,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,主营业务收入
27、（百万元）（+/-%）营业利润（百万元）（+/-%）净利润（+/-%）每股盈利(元)市盈率市净率EV/EBITDA净资产收益率（%）现金分红收益率（%）,6080743%2747-8%427647%1.421652632%20%,8351737%454265%523722%1.741341630%27%,9316812%713257%650524%2.16103925%30%,10423312%883224%782220%2.6092725%30%,11830213%1056120%883913%2.9482623%30%,投资要点 中报实现30%的增长，来源于盈利能力提升，体现了公司的竞争力
28、。新冷年回款同比增长15%-20%，均价有望持续提升。内销公司38%份额、美的22%份额，竞争格局优异。中央空调快速替代外资，目前国内市场份额11%，保持30%增长。风险：地产调控超预期。,青岛海尔（600690）股东与管理层利益的一致青岛海尔主要财务数据,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,主营业务收入（百万元）（+/-%）营业利润（百万元）（+/-%）净利润（+/-%）每股盈利(元)市盈率市净率EV/EBITDA净资产收益率（%）现金分红收益率（%）,6058884%298783%203577%1.52154629%5%,7366322%406336%269032%
29、1.00114832%13%,798408%514427%319219%1.19103729%12%,868559%588614%364414%1.3682626%12%,946959%668013%412913%1.5472523%12%,投资要点 冰洗竞争力强，盈利能力和市场份额稳步提升。少数股东权益收回。风险：家电下乡退出的短期冲击。27,28,老板电器（002508）大市场、小公司老板电器主要财务数据,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,主营业务收入（百万元）（+/-%）营业利润（百万元）（+/-%）净利润（+/-%）每股盈利(元)市盈率市净率EV/EBITDA
30、净资产收益率（%）现金分红收益率（%）,123232%15262%13464%0.843331210%36%,153425%21037%18739%0.732331812%27%,193726%27431%24330%0.951831314%30%,253331%35229%31128%1.211421016%30%,331331%44928%39427%1.54112818%30%,投资要点 公司是厨电领域的高端品牌，吸油烟机市场份额第一。厨电行业集中度低，公司市场份额不到10%，未来有很大提升空间。在高端领域，公司与方太处于双寡头垄断格局，具备定价能力。中低端品牌名气逐步发力，整合大众市场
31、，做大公司规模。风险：中小板解禁高峰对板块估值的压制。,美的电器（000527）战略调整后的新生美的电器主要财务数据,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,主营业务收入（百万元）（+/-%）营业利润（百万元）（+/-%）净利润（+/-%）每股盈利(元)市盈率市净率EV/EBITDA净资产收益率（%）现金分红收益率（%）,7455958%25571%312765%1.001031325%8%,9310825%502396%369918%1.0982818%0%,71441-23%581816%39878%1.1881617%0%,8342217%689519%467217%
32、1.3871616%0%,9168910%803417%516811%1.5361515%0%,投资要点 2012年公司是战略调整年，销售受此影响较大，2013年有望出现恢复性的增长，第一阶段体现在去库存结束，第二阶段体现在终端份额的企稳回升，第一阶段确定性高，第二阶段尚需观察。风险：战略调整效果低于预期。29,30,小天鹅（000418）期待明年恢复性增长小天鹅主要财务数据,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,主营业务收入（百万元）（+/-%）营业利润（百万元）（+/-%）净利润（+/-%）每股盈利(元)市盈率市净率EV/EBITDA净资产收益率（%）现金分红收益率（
33、%）,11202156%668234%507128%0.8092717%10%,10976-2%593-11%453-11%0.72101913%23%,6791-38%6021%451-1%0.71111712%20%,850525%76527%57327%0.9181614%20%,977915%94123%68420%1.0871514%20%,投资要点 2012年公司工厂控制出货，渠道经历了大幅去库存，2013年工厂出货有望出现恢复性增长。理念向产品倾斜：增加和改变对研发人员的激励及考核；增强品质管理部的权利；采购淘汰小供应商 风险：终端出货低于预期。,投资评级标准,公司评级：,强烈推
34、荐预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上;推荐预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%-15%之间;中性预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%-5%之间;回避预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上.,行业评级:,推荐预期未来6个月内行业整体表现战胜市场;中性预期未来6个月内行业整体表现与市场同步;回避预期未来6个月内行业整体表现弱于市场.,长城证券销售交易部,深圳联系人,刘 璇：0755-83516231，13760273833，王 涛：0755-83516217，13808859088，陈方园：0755-83516287，18607195599，陈尚峰：0755-8
35、3515203，13826520778，,北京联系人,赵 东：010-88366060-8730，13701166983，杨 洁：010-88366060-8865，13911393598，王 媛：010-88366060-8807，18600345118，李彦仪：010-88366060-8750，18611670060，安雅泽：010-883666060-8768，18600232070，,上海联系人,谢彦蔚：021-61680314，18602109861，陈 韵：021-61680389，15821566166，,免责声明,长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证
36、券投资咨询业务,资格。,本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。,本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。,长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。,长城证券版权所有并保留一切权利。,长城研究,与您共成长,长城证券研究所,家电行业研究小组2012年12月,
