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1、2023年2月8日星期三,上市公司估值方法,目 录,2、两阶段ROE/PE估值方法,1、常用股票估值方法,3、两阶段ROE/PE估值实例,4、两阶段ROE/PE估值补充说明,上市公司估值方法,常用股票估值方法,1 股利折现模型,即：股票价格等于所有未来现金股利折现值的加总。,1.1 零增长模型,P0-每股股价 Div-股利（假定为恒定的）kE-权益资本成本,上市公司估值方法,常用股票估值方法,1.2 固定股利增长模型,P0-每股股价Div1-第1期预期股利kE-权益资本成本g股利增长率（假定为恒定的）,Gordon Shapiro模型：,P0-每股股价EPS1-第1期的每股收益-股利支付率kE
2、-权益资本成本1-盈利留存率r-股权收益率,上市公司估值方法,常用股票估值方法,2 自由现金流折现(DCF)模型,自由现金流（FCF）=息税前营业利润所得税（用息税前利润税率计算）非付现费用（折旧，债权损失准备等）非现金收入（汇兑损益等）=总现金流净营运资本的增加净营运资本的减少资本支出（建筑物，机器设备等）固定资产处置=从经营活动获取的自由现金流,V0公司总资本的价值FCFt 第t年的自由现金流WACC加权平均资本成本,说明：1）计算股票的价值，应使用剩余现金流(即自由现金流量减去除股东以外的资本提供者的所有净支付，且用股权资本成本进行折现)。2）FCF的计算项目很多需根据报表项目进行计算调
3、整，使用较复杂。,上市公司估值方法,常用股票估值方法,3 经济增加值(EVA)、市场增加值（MVA）模型,企业的市场价值=投入的资本+市场增加值(MVA)=投入的资本+未来经济增加值(EVA)的现值,EVA=税后净营业利润（NOPAT）-资本费用=NOPAT-投入的资本 WACC,注：股权成本一般用资本资产定价模型(CAPM)或套利定价理论(APT)进行估计。,由Stern Stewart公司开发，是一个以价值为基础的业绩度量和评估工具。,上市公司估值方法,常用股票估值方法,税后经营业利润以g永续增长的估值模型：,CapitalT-T期初投入的资本；EVAT+1-第T+1年的经济增加值；IT+
4、1 第T+1年增加的投资；ROIC 增加投入资本的回报率；g 税后经营业利润永续增长率。,注：从2010年起，国资委对中央企业负责人业绩考核全面应用经济增加值方法。,上市公司估值方法,常用股票估值方法,4 投资的现金流回报模型(CFROI),由HOLT Value Associates公司开发，该模型的基本前提是证券市场基于现金流而不是公司表现的传统会计度量。,企业价值=现有资产的价值+未来资产的价值,注：该方法被认为其精确程度显著高于经济增加值模型。但计算过程涉及的项目多而复杂，实际操作非常困难。,上市公司估值方法,常用股票估值方法,5 市盈率法(PE),P0-每股股价EPS0-第0期的每股
5、收益-股利支付率kE-权益资本成本g股利固定增长率,5.1 股利不变,5.2 股利以g固定增长,P0-每股股价EPS 每期的每股收益kE-权益资本成本,注：1）该方法没有将企业差别增长(率)加以考虑；2）盈余系统性的依赖于财务与经营风险；3）盈余是以会计为基础的数字。,上市公司估值方法,常用股票估值方法,上市公司估值方法,常用股票估值方法,6 PEG估值法,PE 当前动态市盈率g-收益复合增长率,注：一般认为PEG小于0.8较有投资价值。该方法对周期性行业不合适。,上市公司估值方法,常用股票估值方法,7 市净率(PB),注：1）对新兴公司不大合适；2）仅可以用于整个企业的评估，不能用于企业的分
6、部。,8 市现率,注：该方法不受会计的影响；在评估新兴公司的股票时比较有用。,上市公司估值方法,基本情况,9 市收率(收入乘数),注：该方法可以用来确定企业各分部的价值。,10 B-S期权定价模型,注：该方法非常复杂，适用于新兴行业公司。,上市公司估值方法,目 录,2、两阶段ROE/PE估值方法,1、常用股票估值方法,3、两阶段ROE/PE估值实例,4、两阶段ROE/PE估值补充说明,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值方法,Vn预期第n年每股总价值,Re预期年复利收益率,P0当前合适买入价格,第n年每股总价值(Vn)=第n年每股预期价格(Pn)+股息再投资价值(Ve),上市公司估值方法,
7、两阶段ROE/PE估值方法,第n年每股预期价格(Pn)的计算：,参数假设：估值分为两个阶段：第一阶段：第1至第n1年；第二阶段：第n1+1至第n年。第一阶段：净资产收益率为ROE1；第二阶段：净资产收益率为ROE2。第一阶段：股息率1；第二阶段：股息率为2。第n年末每股净资产为Bn。第n年的每股收益为EPSn。第n年末的市盈率PEn。第n年末的每股预期价格为Pn。第n年的增长率为gn。,计算过程：,其中：,PEn参照行业及公司实际设定,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值方法,其中：,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值方法,股息再投资价值(Ve)计算：,其中：,当t=1、2、n1,当
8、t=n1、n1+1、n,上市公司估值方法,目 录,2、两阶段ROE/PE估值方法,1、常用股票估值方法,3、两阶段ROE/PE估值实例,4、两阶段ROE/PE估值补充说明,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值实例,天士力(600535)：,天士力集团自1994年成立以来，坚持打造现代中药第一品牌，不断推进大健康产业的发展。在做专做精现代中药的基础上，向生物药、化学药和特色医疗行业扩展，形成以医药为主要领域的生命安全保障产业板块；并逐步进入生物茶、保健品、化妆品、现代白酒、安全饮用水等生命健康需求产业领域。,天士力集团员工按学历分有35名博士以上，133名硕士。已先后承担国家“九五”、“十五
9、”、“十一五”、863计划、973计划、国家重大新药创制研究与开发等重点科研项目40多项，被评为“国家级企业技术中心”，国家人事部在天士力设立“博士后科研工作站”。2008年，天士力集团被评为国家首批“创新型企业”。通过国家知识产权局查询得知：,选股过程：行、财、信、管、估、比、定。,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值实例,从历年财务报表引用数据并计算加权ROE和平均股息率：,我们参照上面的计算值，同时考虑公司的基本面，对ROE及股息率进行调整，见下页：,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值实例,天士力(600535)估值所用参数值：,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值实例,由
10、公式：,得：,所以：,第8年每股预期价格计算：,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值实例,股息再投资价值(Ve)计算：,取预期年复利收益率为20%得：,所以，天士力第8年每股总价值为：,V8=第8年每股预期价格(P8)+股息再投资价值(Ve)=85.76+15.30=101.06（元）,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值实例,天士力（600535）要达到年复利收益率20%以上，当前的合理买入价格为：,上市公司估值方法,目 录,2、两阶段ROE/PE估值方法,1、常用股票估值方法,3、两阶段ROE/PE估值实例,4、两阶段ROE/PE估值补充说明,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估
11、值法补充说明,1、按行、财、信、管、估、比、定的原则选择自选股；关注公司是行业或细分行业龙头、主营业务清晰、具有自己的核心竞争力。,3、加权平均ROE计算时用到的各年净资产不是用的年报中的净资产，而是用净利润和加权ROE计算得出。,4、ROE估计：在参考历年加权平均ROE基础上，重点考虑现在及今后几年的增长前景。,2、关注公司财务健康状况，鉴别净利润的真实性。特别注意如下项目的变化：应收账款、存货、资产减值、无形资产、负债状况、销管费用、营业外收支、毛利率、经营现金流等。,上市公司估值方法,两阶段ROE/PE估值法补充说明,5、平均股息率估计：在参照历年平均股息率基础上，要求前3年至少达20%，后5年至少达30%。,6、PE估计：在参照行业平均PE的基础上，考虑公司的竞争优势及市值规模。,7、定期调整：每季度财务报告出来后对各参数的合理性进行考究及调整，得到新的估值。,8、期望的复利收益率可设置8%、18%、20%、22%等档次，从而计算对应的合理买入价格，作为对公司股票估值的参照。,上市公司估值方法,
