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1、股,票,研,究,行,业,专,题,研,究,批零贸易业,2012.10.08温故知新（海外公司篇）,评级：,上次评级：,增持增持,2012 周报随笔摘选刘冰（分析师）汪睿（分析师）021-38676703 021-证书编号 S0880511010042 S0880512020003本报告导读：,陈均峰（研究助理）021-38674930chenjunfeng010839gtjas.coS0880111090056,相关报告批零贸易业：行业已经显出防御性，持续推荐黄金珠宝批零贸易业：天猫或将全面出击,2012.09.242012.09.18,证券研究报告,我们整理出 2012 年周报中随笔部分篇章，
2、期望我们能结合以前的分析与现状来更好的判断未来。摘要：高鑫零售上市快报（20110724）奢侈品之东方表行（20120212）LJ International 豫园投资项目（20120618）占据你的手腕Swatch 介绍（20120806）请务必阅读正文之后的免责条款部分,批零贸易业：行业机会等数据回升，黄金珠宝股受益金价上涨2012.09.16批零贸易业：金价上涨时的投资机会2012.09.16批零贸易业：8 月行业增速缓慢回升2012.09.10,行业专题研究目 录1.高鑫零售上市快报（20110724）.31.1.高鑫简介.31.2.行业发展大卖场细分市场发展迅速，集中度不断提高.31
3、.3.经营情况全国布点，收入利润稳健增长.41.4.同行对比费用控制是最大亮点.62.奢侈品之东方表行（20120212）.82.1.东方表行集团（HK0398）简介.82.2.奢侈品行业投资前景良好？.93.LJ International 豫园投资项目（20120618）.113.1.公司简介.113.2.公司历史.113.3.经营数据.113.4.ENZO 品牌发展情况.123.5.批发业务.133.6.我们的观点.134.占据你的手腕Swatch 介绍（20120806）.144.1.集团介绍.144.2.各产业简要介绍.154.2.1.钟表产业.154.2.2.零售产业.154.2.
4、3.制造产业.164.2.4.电子系统及后台支持产业.164.3.财务简介.16,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2 of 18,行业专题研究1.高鑫零售上市快报（20110724）1.1.高鑫简介高鑫零售是我国国内发展最快，销售规模最大的大卖场运营集团之一，旗下拥有“欧尚”和“大润发”两个大卖场知名品牌。至 2011 年 6 月15 日，公司在全国 31 个省市共开设了 196 家大卖场，其中华东地区拥有 111 家，是公司核心优势区域。2010 年实现营业收入 562 亿元，净利润 16.1 亿元。公司的股权关系比较复杂，公司是由台湾的润泰和欧洲的欧尚共同控制并合资经营的。简而言之，润泰
5、和欧尚分别管理大润发和欧尚，但利用高鑫这个平台共享销售、供应链等信息化系统，以获得规模优势和协同效应，有利于提高经营效率和降低成本。图 1：公司股权结构数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究1.2.行业发展大卖场细分市场发展迅速，集中度不断提高大卖场（销售面积超过 2500 平米）属于超市中的一个细分市场，按百万人口拥有大卖场的数量来算，目前我国水平是 2.4 个，而法、美、韩分别是 25、12.3、7.6 个，我国大卖场的普及率远低于这些发达国家，这是我国大卖场近几年发展非常快的原因之一。2000 年以来，我国大卖场销售额年复合增长 37.9%，远高于便利店和一般超市 23.3%和 22
6、.3%的增速。我国仅有少数几家全国扩张的企业，且多为外资，这主要是由于外资管理水平普遍高于内资企业。高鑫（大润发/欧尚）、沃尔玛、华润和家乐福是我国前 4 大的大卖场运营商，已经占据了全国 40%以上的市场份额。由于进入大卖场市场具有较高门槛（资金、管理等），这种强者恒强的局面将持续。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3 of 18,行业专题研究图 2：2010 年我国大卖场市场十大运营商数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究图 3：我国大卖场市场份额情况数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究1.3.经营情况全国布点，收入利润稳健增长包含大润发和欧尚的高鑫零售 2010 年营业收入
7、562 亿元，实现净利润16.1 亿元，同比分别增长 23.7%和 28.7%，归属母公司净利润为 10.3 亿元，同店增速为 11.4%。公司毛利率和净利率 2008 至 2010 年逐年上升，2010 年分别为 19.5%和2.9%，与国内其它同行基本相似。公司销售费用率 2010 年有明显提高，这是人力和租金成本上升所导致的，2011 年第一季度销售费用同比增长37.7%，表明成本上升的趋势还在继续。公司管理费用率 2010 年下滑 0.5个百分点，这主要是由于规模效应所致。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 18,行业专题研究,图 4：公司收入增长情况,图 5：公司净利润增长
8、情况,收入（亿元）,收入增速,净利润（亿元）,利润增速,600,562,25%,18,16,30%,500,454,23.7%,20%,1614,13,28.4%,25%,400300,379,19.9%,15%10%,12108,10,23.4%,20%15%,200,6,10%,1000,5%0%,420,5%0%,2008年,2009年,2010年,2008年,2009年,2010年,数据来源：公司资料、国泰君安证券研究图 6：公司收入增长情况,数据来源：公司资料、国泰君安证券研究图 7：公司净利润增长情况,毛利率,净利率,销售费用率,管理费用率,25%,14%,12.2%,12.1%,
9、13.0%,20%,18.7%,18.9%,19.5%,12%,10%,15%10%,8%6%,4%,3.1%,3.1%,2.6%,5%,2.7%,2.8%,2.9%,2%,0%,0%,2008年,2009年,2010年,2008年,2009年,2010年,数据来源：公司资料、国泰君安证券研究,数据来源：公司资料、国泰君安证券研究公司至 2011 年 6 月 15 日在全国拥有 196 家门店，其中“欧尚”41 家，“大润发”155 家，49 家门店为自有物业，在华东地区公司拥有 111 家门店，华东区域是公司的核心优势区域。截至 2010 年底公司拥有 184家门店，2008-2010 年每
10、年新开 27/24/28 家，单店平均收入超过 3 亿元。,图 8：公司门店数量增长情况数据来源：公司资料、国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分,图 9：公司门店分布情况数据来源：公司资料、国泰君安证券研究,5 of 18,行业专题研究表 1：公司门店分布区域情况,欧尚门店家数,大润发门店家数,欧尚面积（万平米）,大润发面积（万平米）,华东华北东北华中华南合计,34403041,772519925155,135130120159,19459552464397,数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究1.4.同行对比费用控制是最大亮点我们选取了 2010 年 A 股超市企业和 H
11、股的联华超市的数据与高鑫对比：高鑫毛利率为 19.5%与行业平均水平相似，各家超市企业进销差价没有太大区别；高鑫净利率水平为 2.9%为行业内最高，体现了公司优异的盈利能力；销售费用率低于行业平均，优于大多数竞争对手，仅高于永辉超市和中百集团；管理费用率与行业平均持平；净/总资产收益率较高，但公司尚未上市，不具有可比性；高鑫 2010 年收入同比增速 23.7%，略高于行业平均，2010 年同店增速 11.4%，可以看出外延式增长是收入的增长的主要途径，公司收入规模较大，仍保持高增速说明公司外延扩张能力依旧很强；归属母公司净利润增速为 27.1%，为行业内最高水平，表现了公司在收入稳健增长的同
12、时，扩张的支出并不需要消耗过多的盈利；公司偿债水平较低，上市后能有效改善；公司存货周转率属于行业内最低水平，这与公司在全国经营大卖场，单店和区域内需要较多存货有关；公司固定资产周转率较低，这主要是香港/内地会计报表定义固定资产略有差别，不具有可比性；公司总资产周转率与行业平均水平相当，表明公司在营运能力方面并没有明显劣势。总结：高鑫与国内大多数竞争对手相比，在费用控制方面有独到之处，同时扩张能力特别突出，不仅在全国范围内拥有门店，且扩展计划有序，扩张的支出没有过多消耗盈利。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,6 of 18,行业专题研究表 2：2010 年部分超市企业主要营运指标对比,中百集团
13、000759,步步高002251,新华都002264,人人乐002336,华联综超600361,永辉超市601933,联华超市0980.HK,平均,高鑫零售6808.HK,毛利率净利率销售费用率管理费用率净资产收益率总资产收益率每股收益(元)收入 YOY归属母公司净利YOY流动比率速动比率存货周转率固定资产周转率总资产周转率发展区域,19.02.111.44.111.96.90.417.617.60.90.57.86.92.3武汉、重,20.52.514.71.910.96.40.618.33.41.00.67.66.52.0湖南、,20.11.514.62.614.44.90.540.926
14、.00.90.58.614.92.7福建,20.82.414.53.110.44.70.614.53.21.91.47.727.12.1全国,19.00.515.51.83.12.20.111.7-9.41.10.99.115.41.7全国,19.12.512.62.312.69.30.445.320.21.81.39.518.82.5全国,14.02.419.22.522.33.61.07.822.80.80.69.17.81.5长三角,18.92.014.72.612.25.40.522.312.01.20.88.513.92.1,19.52.913.02.624.86.04.923.72
15、7.10.60.37.24.22.1全国,庆,江西,开店形式,仓 储 超,标超,标超,百货、,大型,大型,标超,大型,市、便利,综超,超市,生鲜,超市,店,收入（亿元）归母公司净利润市值（7/22）PSPE,118.72.583.90.733.4,67.71.770.71.041.3,43.60.844.31.057.5,100.42.479.50.833.5,103.40.662.40.6113.5,123.23.1206.01.767.3,258.96.252.40.28.4,116.62.50.950.7,561.710.3,数据来源：公司招股说明书、国泰君安证券研究注：联华超市市值折算
16、为人民币计,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7 of 18,行业专题研究2.奢侈品之东方表行（20120212）2.1.东方表行集团（HK0398）简介本周我们研究梳理了一家奢侈品相关公司东方表行的历史经营情况。东方表行集团（0398）成立于 1961 年，是首间于香港联合交易所上市的钟表零售商，旗下分店网络覆盖中、港、澳、台。东方表行代理近百个世界顶级钟表品牌，当中尤以劳力士、帝舵、伯爵、江诗丹顿、爱彼表、万国表、浪琴及欧米茄等享誉世界的瑞士优质名表品牌为主。从 2004 年起，东方表行亦在中国不断拓展业务，先后在中国内地多个省市开设近四十间零售店，版图覆盖上海、北京等二十多个城市。201
17、0年，公司收购了台湾永生表行部分股权，正式进入台湾市场。公司 2011 财年（至 2011/3/31）营业收入 38.5 亿港币，实现净利润 2.19亿港币，同比大幅增长 95%。公司收入增速在 2007 财年以前增速一直不高，但经过金融危机后，2010/11 财年收入、利润大幅增长，股价也相应步入历史高位。公司 2003 财年后，毛利率逐步走高，但是净利润率并没有大幅提升，这主要是因为奢侈品公司门店位于主要城市的最核心商业区，租金上升速度也较快。公司经营数十种主要钟表品牌，但前 5 个供应商占公司总采购额的 90%左右，其中劳力士作为公司最主要的合作伙伴，采购额高达公司总采购额的近八成。,图
18、 10：东方表行收入情况（百万港币）,图 11：东方表行门店数量,香港,内地/澳门,香港,内地,台澳,4000,60,30002000,206,305,490,537,750,852,1009,1211,50403020,21,127,134,233,236,437,1000,1851,1858,1655,2109,2173,1686,2234,2638,10,38,38,58,108,10,11,12,12,12,12,00FY2004 FY2005 FY2006 FY2007 FY2008 FY2009 FY2010 FY2011,数据来源：公司年报、国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免
19、责条款部分,数据来源：公司年报、国泰君安证券研究,8 of 18,行业专题研究,图 12：东方表行收入利润增速,图 13：东方表行利润、费用情况,120%100%,收入增速,净利润增速,20%,毛利率,销售管理费用率,15.2%,净利润率17.5%15.2%,16.9%,80%60%40%20%,15%12.9%10%6.4%,10.2%8.5%8.7%5.0%4.8%5.0%,9.6%5.7%,11.3%10.4%7.0%7.3%,9.1%,12.7%,10.8%,9.9%,0%-20%,5%,6.1%,4.6%,3.4%3.7%3.6%3.2%3.6%,5.3%,4.0%3.5%,5.7%
20、,0%-40%-60%,数据来源：公司年报、国泰君安证券研究,数据来源：公司年报、国泰君安证券研究图 14：东方表行前几大供应商占公司总采购额比重,供应商TOP1,TOP5,100%,98%,98%,96%,90%,85%,91%,92%,87%,91%,91%,80%,87%,83%,82%,77%,70%,72%,75%,77%,78%,75%,60%50%,54%,64%,数据来源：公司年报、国泰君安证券研究2.2.奢侈品行业投资前景良好？通过对于东方表行的研究，我们发现 21 世纪以来，特别是 2008 年金融危机之后，奢侈品行业销售增长明显快于一般零售行业增长，这导致奢侈品公司股价也
21、迭创新高，涨幅远远高于各国指数。图 15：奢侈品公司股价迭创新高（东方表行、Tiffany、Hermes、Burberry）,同期恒生/道琼斯上涨约 115%/50%数据来源：；国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,9 of 18,行业专题研究业内普遍的解释是，消费行业与其它行业相比是典型的非周期行业，受经济周期的波动影响更小，稳定性更高。在消费领域中，由于高端消费价格对需求弹性较小，行业壁垒高，所以奢侈品行业投资前景更好，股价能保持长期上涨。但我们从最近 10 多年消费品公司的股价以及收入增速可以发现，奢侈品公司在 2008 年的金融危机前（2001 或 2003-2007）并
22、未明显跑赢一般消费品企业。只有在此次金融危机后，各国货币超宽松的特定环境下，奢侈品企业才异军突起。图 16：奢侈品公司在金融危机前并未明显跑赢一般消费品企业（KOHL，JC Penney，Hermes 奢侈品，Macys）数据来源：；国泰君安证券研究那么，奢侈品市场目前的繁荣能否一直持续？怎样的经济环境触发了奢侈品的繁荣？目前哪些其他行业（白酒？黄金？）与奢侈品的情况相似？未来何种经济的变化可能会导致繁荣的消失？我们将如何能提前做出判断？我们将会继续围绕这一系列问题进行研究。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,10 of 18,行业专题研究3.LJ International 豫园投资项目（2
23、0120618）豫园商城本周公告了一投资项目，以自有资金 368 万美元陆续购入 LJI（NASQ:JADE）部分股权，浮亏近 30%。本期随笔我们为大家介绍 LJI的主要情况。3.1.公司简介LJ International Inc.(LJI)是一家集设计、品牌、市场、配送、零售与一体的高级珠宝商。公司专注于有色宝石，同时也销售以宝石、钻石等镶嵌类高端珠宝，其产品线包含了所有品类，包括耳环、项链、戒指、手链等。LJI 通过 ENZO 自有品牌在亚太地区从事珠宝零售，其中主要市场在中国。公司有两个业务板块，生产/批发珠宝产品（深圳），零售。3.2.公司历史LJI 以 Lorenzo Jewel
24、ry Manufacturing 之名成立于 1987 年的香港，成立之初时是只有 5 位工人的小型宝石工坊，次年公司扩建了有 50 位工人的金加工厂。到 1990 年，公司在汕头建设了 45000 英尺的工厂，8 年后，又在深圳投资了 5 万英尺的厂房。到 2003 年，公司将深圳的工厂扩建至 10 万英尺。1998 年，公司在 NASQ 上市，2004 年 12 月，推出了以自有品牌 ENZO的首家零售店，至 2011 年年底，ENZO 拥有 202 家门店，在全国范围内有布点。3.3.经营数据JLI2011 年收入 1.82 亿美元，同比增 29.6%，实现净利润 1012 万美元，同比
25、下降 22.2%，其归属母公司普通股净利润更是仅有 367 万美元。JLI2011 年收入增长尚可，但其中长期来看收入增长缓慢，其 2005 年收入为 9965 万美元，6 年复合增长率仅为 10.6%，如果考虑其财务收入主要为人民币计，6 年间人民币升值影响，其实际收入增长仅为约 6%。JLI 净利润波动较大，2005-06 年就达到 4-500 万美元水平，但 2007 年金融危机骤降至 150 万，2010 年又回升至 1300 万美元，2011 年则下滑22%，同时其子公司又发行大量可赎回可换股优先股，进一步稀释了普通股的每股收益。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,11 of 18,
26、2007,行业专题研究,图 17：LJI 收入情况,图 18：LJI 净利润情况,收入（亿美元）,同比增长,净利润（万美金）,2.0,1.82,40%,归属母公司普通股净利润（万美金）净利润同比增长,1.5,1.5222.8%,1.36,1.11,27.2%1.41,29.6%30%20%10%,140012001000,1300252.9%,1012,300%250%200%,1.0,0%,800,150%100%,0.5,-10.4%,-18.9%,-10%-20%,600400200,149,70.2%254,36945.3%,-22.2%,50%0%-50%,0.0,2007,2008
27、,2009,2010,2011,-30%,0,-72.0%2007,2008,2009,2010,2011,-100%,数据来源：WIND、国泰君安证券研究,数据来源：WIND、国泰君安证券研究JLI 毛利率每年都在提升，这与他们在国内的“国际著名珠宝品牌”定位有关，当然为了维护品牌形象，营销投入也在不断增加。不过接近 50%的毛利率水平是否能持续增长，是值得研究的风险点。图 19：公司利润率情况,毛利率净利润率,费用率（除利息）归母公司普通股净利润率,60%49.1%,50%,41.5%,40%30%,27.5%,31.1%30.4%,37.2%33.1%,31.3%,43.8%,20%10
28、%,23.6%,0%,1.0%,1.9%2008,3.3%2009,9.2%2010,2.0%2011,数据来源：公司公告、国泰君安证券研究3.4.ENZO 品牌发展情况ENZO 成立于 2004 年，目前在全国 52 个城市拥有 202 家门店，其中 2011年新开门店 69 家。虽然产品是在国内生产，但是 ENZO 通过市场运营和聘请国外团队设计，已成功在国内被认知为国际珠宝品牌。与其他竞争对手不同，ENZO 将自己定位为有色宝石类镶嵌品牌，2011 年 ENZO 被 CBN 周刊评为最受欢迎的五大国外珠宝品牌之一。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,12 of 18,行业专题研究图 20
29、：公司门店发展情况,9080,2010,201179,706050403020100,43,61,54,36,62,一线城市,二线城市,三线城市,数据来源：公司公告、国泰君安证券研究3.5.批发业务公司批发业务的客户是一些在他们领域的市场领先者，包括 HelzbergDiamonds、Ben Bridge；Macys、JC Penney；Zale、Sterling 和 Sams Club。2011 年 TOP3/5/10 批发客户销售额占总批发销售额的 40%/51%/68%。3.6.我们的观点ENZO 主营的有色宝石类产品在国内是个比 K 金更为小众的市场，其毛利 率 高，盈 利 有 保 证
30、，但 盈 利 能 力 波 动 大。豫 园 以 2.14 美 元/股（2011PE30X，2011PS0.4X，2010PE4X，2009PE14X）成本入股，宣称只是财务投资，表示豫园看好其盈利能力的改善。我们认为有色宝石类产品在国内奢侈品中属于“可选中的可选”，随经济周期影响较大，其盈利能力目前应属于较低水平，如经济如预期回升，有可能出现拐点，净利润未来 1-2 年出现较大提升。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,13 of 18,行业专题研究4.占据你的手腕Swatch 介绍（20120806）本期随笔我们介绍以“Occupy Your Wrist”作为唯一追求和产品战略的Swatch 集
31、团。4.1.集团介绍1970 年代，瑞士钟表业受到日本廉价量产石英表的巨大冲击，其市场份额从之前的 43%下滑到 15%左右。在此背景下，SSIH/ASUAG 控股于1983 年由 ASUAG 和 SSIH 合并诞生，集团后 1986 年改名为 SMH 集团；1998 年改名为 Swatch 集团。ASUAG，成立于 1931 年，曾是世界上最大的手表零配件生产商，由于日本表的崛起，陷入财务危机，于 1982 年破产。SSIH 起源于 1930 年，合并了当时的 Omega 和 Tissot。1970 年代末，作为瑞士最大、全球第三大手表制造商，也由于日本表的竞争陷入破产清算。目前 Swatc
32、h 集团是世界上最大的手表生产商，零售额占到世界份额的25%，通过不断的收购，旗下拥有宝矶、宝珀、欧米茄、浪琴等 18 个著名品牌。除钟表业务以外，公司旗下还有零售、制造、电子系统和后台支持等主要业务部门。图 21：公司产业框架数据来源：国泰君安证券研究、公司公告,请务必阅读正文之后的免责条款部分,14 of 18,行业专题研究4.2.各产业简要介绍4.2.1.钟表产业通过不断收购，公司目前拥有不同定位的 18 个品牌：奢 侈 级 Breguet,Blancpain,Glashtte-Original,Lon Hatot,Jaquet-Droz,Omega and Tiffany&Co.；高端
33、级Longines,Rado and Union Glashtte；中 端级Tissot,ck Calvin Klein,Certina,Mido,Hamilton andBalmain；普及级Swatch and Flik Flak；多品牌运营这种管理策略，是国际一些奢侈品集团普遍运用的一种策略。同样的例子还有厉峰集团（Richemont，拥有 A.Lange Sohne、VacheronConstantin 等）、路易威登集团（LVMH，拥有 ZENITH、BVLGARI 等），这些奢侈品集团将一些大品牌收入囊中后，独立运营，让每个品牌都有独立定位，具有明确的针对性，构成品牌组合以此来争夺
34、奢侈品消费者这种具有较高商品知识和喜好独特的市场。Swatch 集团旗下主要品牌的历史及特色：Breguet 1775 年，A.路易斯.宝玑(A.Louis Breguet)创办了宝玑这一品牌。这位举世公认的钟表史经典人物首先在巴黎发展这一品牌，后至瑞士。宝玑手表深受皇族垂青，法国国王路易十六和玛利皇后都是宝玑的推崇者。巴尔扎克、普希金、大仲马、雨果等文豪的著作中也都曾提及宝玑表。英国女王维多利亚和英国首相邱吉尔等名人都是宝玑的顾客。Blancpain目前世界上最复杂、最多功能的全手工机械表。自1735 年以来，Blancpain 从未生产过石英表，这项宗旨将贯彻到底、恒久不变！现存历史最悠久
35、的制表品牌 Blancpain 没有流水作业式的工厂，制造过程全部在古旧的农舍内进行，由个别制表师亲手精工镶嵌。直至今日，每一枚 Blancpain 时计均由制表师亲自检查、刻上编号及签名为记，其品质管制之严格，与多年前的做法无异。Omega创立于 1848 年，代表了完美、极致、卓越、成就的非凡品质。同时欧米茄可说是最早推行国际性市场推广及大型广告计划的先驱，其广告历史和广告范围令欧米茄这个品牌举世知名。就目前正在举行的奥运会来说，Omega 自 1932 年就开始赞助，奥运基因深入人心。其全球的销售网络也是 Swatch 集团奢侈品级中最多的之一，2011 年 Omega 在美国新开 11
36、 家专卖店，目前约 250 家专卖店坐落于全球最好的购物区域。Swatch大众定位但极具时尚、运动、艺术气息的 Swatch 可以说拯救了 1980 年代的瑞士制表业，1983 年第一只 Swatch 诞生，作为对抗日本石英表的 Swatch 一出世就获得成功，1984 年产量就达到100 万只，4 年后产量突破 5000 万只，之后 8 年内，累计产量翻了两番达到 2 亿只。目前的 Swatch 每年推出众多系列并赞助许多年轻人的活动来争夺年轻人的市场。此外，Swatch 手表还衍生出 Swatch手链（Swatch Bijoux）产品，进一步占据年轻人的手腕。4.2.2.零售产业Swatc
37、h 集团旗下零售品牌主要有两个：,请务必阅读正文之后的免责条款部分,15 of 18,行业专题研究TourbillionTourbillion 是专销 Swatch 旗下奢侈级品牌手表的专卖连锁店，坐落于城市最著名的奢侈品销售区域，目前在三大洲拥有 21 家专卖店。Tech-AirportTech-Airport 是 Swatch 集团在机场区域内专售旗下手表及珠宝的连锁店，扩张速度较快。目前有 40 家店分布在法国、瑞士、德国、爱尔兰、意大利、新加坡和中国，并将扩张重点转向亚洲。4.2.3.制造产业1980 年代，Swatch 抓住机遇，收购兼并了瑞士相当多的小型钟表企业，获得了他们的机芯制
38、造能力，目前 Swatch 集团供应约 80%瑞士制造手表的机芯。几年前，Swatch 集团就宣称要缩减对外供应机芯的数量，近日 Swatch 集团已经与瑞士竞争委员会达成了协议草案，获许到 2018 年对外机芯供应减少 70%。这将使之前大量进口瑞士机芯的中国钟表厂商转向进口日本机芯。ETAETA 是世界第二大手表、机芯制造厂（精工第一），早在1996 年 ETA 就达到过亿的机芯产能，2011 年在旺盛的需求下，又新招聘 1200 名员工扩大生产。其他制造业旗下企业主要是分为独立生产个别高端机芯或者特定零配件以及组装厂。Dress Your BodyDYB 专注于制造珠宝配件与机芯，单独为
39、Breguet 这个著名珠宝表品牌服务。4.2.4.电子系统及后台支持产业这两个产业属于集团的边缘产业，前者主要为电子表生产服务，后者并不贡献利润。4.3.财务简介公司 2011 年收入 71.4 亿瑞郎，同比增 10.9%，实现净利润 12.8 亿瑞郎，同比增 18.1%。表 3：公司主要财务数据,2007,2008,2009,2010,2011,销售收入同比增长营业利润营业利润率净利润净利润率同比增长,CHF million%CHF million%CHF million%,594117.6123621.910151822.3,59660.4120221.283814.8-17.4,542
40、1-9.190317.676314.8-8.9,644018.8143623.5108017.741.5,714310.9161423.9127618.918.1,数据来源：国泰君安证券研究、公司公告公司品牌、产业众多，自上市起已步入成熟期，收入增速并不是很快，并呈现一定周期性，随经济增长而波动。但利润率比较稳定，并且近两年由于全球奢侈品的热销，产品结构的变化导致公司利润率有所上升。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,16 of 18,1989,1990,1991,1992,1993,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,
41、2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,行业专题研究图 22：公司收入增速收入同比增长2520151050(5)(10)(15)数据来源：国泰君安证券研究、公司公告手表珠宝产业是集团的核心产业，2011 年分别贡献 88%和 84%的收入和利润。,图 23：公司 2011 年各产业收入占比,图 24：公司 2010 年各产业收入占比,ElectronicSystems,Corporate0%,ElectronicSystems,Corporate0%,Production7%,5%,Production8%,7%,Watches&Jewelry88%数据来源：WI
42、ND、国泰君安证券研究,Watches&Jewelry85%数据来源：WIND、国泰君安证券研究图 25：公司各产业利润贡献,1600,2011年,2010年,140012001000800600,1352,1247,400,322,196,2000,13,61,(200),Watches&Jewelry,Production,ElectronicSystems,Corporate-73-68,数据来源：国泰君安证券研究、公司公告,请务必阅读正文之后的免责条款部分,17 of 18,增持,谨慎增持,中性,减持,增持,减持,地址,行业专题研究本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声
43、明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告
44、所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据
45、此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书
46、面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明,1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报
47、告发布后的 12 个月内的市场表现为,评级,说明相对沪深 300 指数涨幅 15%以上相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间,比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准,股票投资评级,相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%相对沪深 300 指数下跌 5%以上明显强于沪深 300 指数,报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅。,行业投资评级,中性,基本与沪深 300 指数持平明显弱于沪深 300 指数,国泰君安证券研究,上海上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层,深圳深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心 34 层,北京北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层,邮编电话,200120（021）38676666,518026（0755）23976888,100140（010）59312799,E-mail：,请务必阅读正文之后的免责条款部分,18 of 18,
