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1、报,告,20%,证,券,研,究,报,告,行,业,机械行业2013年年度策略报告布局周期 聚焦结构,机械2012 年 12 月 19 日,推荐(维持),核心判断：2013年基建和房地产总投资增速先升后降，M2增速14-14.5%,行业年度策略,行情走势图0%-20%-40%Oct-11 Jan-12,沪深300,Apr-12,平安机械1Jul-12,公司深度报告,我们预计，2013年基建和房地产投资增速上半年上升，四季度下降，最高增速预计在三季度初，四季度增速最低，平均增速18-25%。2013年机械行业两条投资主线：宽周期与窄结构，两手抓周期，逻辑：投资增速回升-盈利回升-估值回升，持续超过2
2、0%增速时与周期相关的子板块均出现反转可能性大，投资机会主要在前三季度，四季度还不明朗，先早周期再晚周期。主要周期子板块：工程机械、煤矿机械、电梯设备、建材机械、重型机械、机,报告,相关研究报告证券分析师,床；其中重型机械产能严重过剩整体机会不大，机床属晚周期品种，短线可重点布局前四类子板块的低估值龙头股，我们判断工程机械盈利增速转正在一季度末二季度初。结构，逻辑：“十八大”后调整结构的产业政策可能会有新的聚焦点，面临长,叶国际杨绍辉研究助理朱海涛,投资咨询资格编号S投资咨询资格编号S10605120700020755-一般证券从业资格编号S12201111100050755-22623415
3、,期投资机会，先进制造是大方向，航空航天值得重点关注；短期要精选个股。主要子行业投资判断：工程机械：关注去库存进展、开工率、行业去产能压力，重点关注龙头；煤炭机械：短期关注下游煤炭行业复苏，中期关注煤炭投资回升带来煤机订单增长；航空航天：关注资源整合、发动机重大专项、低空开放、北斗二代导航引用；电梯、建材机械、偏消费机械股：关注订单回升；,石油机械：基本面良好，整体估值偏高；铁路设备、农机：有主题投资机会，后劲不足，吸引力不大。,推荐组合：,请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。请务必阅读正文后免责条款,大市值：中航电子
4、、三一重工、天地科技、中联重科、杰瑞股份小市值：大连三垒、东山精密、科达机电、机器人、大连重工,2.1,2.2,2.3,3.1,3.2,3.3,机械年度策略报告正文目录一、2012 年回顾：整体低迷 结构性机会明显.61.1 2012 年回顾：整体跑输大盘 18.1%，石油机械一枝独秀.61.2 基本面主导机械子行业分化及市场总体表现.7二、2013 年总体策略：布局周期 聚焦结构.8核心判断：2013 年基建和房地产总投资增速先升后降，M2 增速 14-14.5%.82013 年策略：布局周期 聚焦结构.9,2.2.12.2.22.2.3,2013 年机械行业两条投资主线.92013 年子行
5、业增长及估值判断.102013 年我们重点关注：盈利拐点+有向上估值弹性.10,补充投资分析：房地产增速为 2013 年主要影响因素.11三、主要子行业变化判断及投资机会.13工程机械：预期改善 估值回升 谨慎乐观.13,3.1.13.1.23.1.33.1.4,下游景气持续回升确定.13盈利转正预计在一季度末二季度初.14影响行业盈利回升速度因素：库存！产能！.15附：主要工程机械产品销量变化.16,煤机行业：板块估值处于历史底部，下游回暖有利于估值提升.17,3.2.13.2.23.2.33.2.4203.2.5,短期：煤炭下游行业企稳回升，低估值煤机有反弹机会.17目前煤机行业 PE 及
6、 PB 均处于历史较低水平.19反转机会：预计在 2013 年三四季度.19未来 4 年，预计煤机行业需求可维持 13%左右增速，龙头公司具估值吸引力个股策略：看好天地科技、三一国际、郑煤机.20,航空航天：基本面稳定+深跌+比较优势，2013 年孕育机会.24,3.3.13.3.23.3.3,板块稳健增长，市场深跌，估值回归合理水平.24航空板块产期成长价值显现，推荐中航电子、中航精机、航空动力.25航天板块关注北斗导航，推荐中国卫星.26,3.4 铁路设备：估值合理 空间不大.28,3.4.13.4.23.4.3,预计 2013 年铁路基建投资增长约 10%，增速前高后低.28预计铁路设备
7、行业收入未来 3-5 年年均增长 12%，目前估值合理.28动车组招标为短期主题事件，但估值进一步提升空间有限.29,四、重点公司推荐.29,请务必阅读正文后免责条款,2/36,4.1,4.2,4.3,4.4,4.5,4.6,4.7,4.8,4.9,机械年度策略报告,中航电子：重组马不停蹄,航电换装孕良机.29,东山精密：三年耕耘 即将收获.30大连三垒：迎来转折的波纹管成套设备小龙头.30科达机电：建材机械复苏+煤气化炉拐点.31光电股份：业绩将反转，重组有预期.31中国卫星：稳健增长卫星龙头，北斗导航发展尖兵.32中航精机：估值偏低的航空机电系统制造商.33机器人：将机器代替人进行到底.3
8、3杰瑞股份：始终优秀 期待超越.34,请务必阅读正文后免责条款,3/36,图表 4,图表 5,图表 6,图表 7,图表 8,图表 11,图表 12,图表 16,图表 17,图表 19,图表 20,图表 21,图表 22,图表 25,图表 26,图表 27,图表 28,图表 29,图表 31,图表 32,机械年度策略报告图表目录图表 1 近一年机械行业整体跑输大盘 18.1%.6图表 2 近一年仅石油装备和铁路设备跑赢大盘.6图表 3 近一年机械大部分子行业跑输大盘.72012 年工程机械利润持续快速下滑.72012 年石油机械利润保持快速增长.72012 年铁路设备行业利润温和增长.82012
9、 年金属加工机械利润较快下滑.82012 年船舶制造行业利润下滑约 50%.8图表 9 2012 年采矿采石机械行业利润保持平稳.8图表 10 基建（铁路、公路、水利）和房地产总体投资增速及预测.8预计 2013 年 M2 增速比 2012 年略高.92013 年推荐组合.10图表 13 铁路、道路、水利和房地产投资增速.11图表 14 全国土地出让金增速逐步回升.12图表 15 商品房新开工面积增速处于拐点.122011 年 6 月至 2012 年 6 月巨量商品房竣工面积影响 2013 年房地产投资回升力度.122012 年末商品房开工面积恢复增长.13图表 18 基建与房地产总投资增速及
10、预测.14工程机械行业收入和利润的增速处于低估.14工程机械 PE 估值创历史新低.15工程机械 PB 估值创历史新低.15截止 2011 年底主要工程机械保有量估计（万台）.15图表 23 挖掘机销量短期小幅回升.16图表 24 装载机销量短期仍然低迷.16推土机销量短期环比持平，同比接近正增长.16汽车起重机销量回升接近正增长.17煤炭库存降至合理水平 价格偏疲软.17火电同比增速回升.18煤炭下游火电、粗钢和水泥行业增速回升.18图表 30 煤炭销售和投资仍待回暖.18煤机行业 PE 处于历史底部.19煤机行业 PB 创 5 年新低.19,请务必阅读正文后免责条款,4/36,图表 33,
11、图表 34,图表 35,图表 37,图表 38,图表 40,图表 41,图表 42,图表 44,图表 45,图表 46,图表 47,图表 48,图表 49,图表 50,图表 51,图表 52,图表 54,图表 55,机械年度策略报告天地科技历史股价与预收账款变化对比.19天地科技股价与预收账款、收入变化对比.19煤机上市公司营业收入增速.20图表 36 煤机上市公司净利润增速.20天地科技主营业务收入结构（1H2012）.21天地科技营业利润结构（1H2012）.21图表 39 天地科技的煤机产品布局.21三一国际主营业务收入结构（1H2012）.22三一国际历年掘进机市场份额（2004-20
12、10）.22三一重装联合采煤机组收入及增速.23图表 43 三一重装全自动联合采煤机组工作图.23郑煤机主营业务收入结构（1H2012）.23郑煤机营业利润结构（1H2012）.23航空制造持续稳健增长.242012 年军工板块跌幅 20%，远超大盘，充分调整.25航空航天业 PE 接近历史底部.25航空航天业 PB 处于历史底部.25中航集团主要子板块及其上市平台收入利润.26我们预计未来 5 年北斗导航复合增速可达 40%.27军用导航市场潜在市场容量.27图表 53 铁路基建投资增速及预测.28预计未来 3-5 年铁路设备行业年均复合增长 12%.28铁路设备行业 PE 创历史新低.29
13、图表 56 铁路设备行业 PB 高于历史底部.29,请务必阅读正文后免责条款,5/36,1.1,机械年度策略报告一、2012 年回顾：整体低迷 结构性机会明显2012年机械总体跑输大盘，其中周期类机械子行业是重灾区，我们在2012年初周期大涨时及2012年年中所做的投资方向判断基本符合市场发展，但航空航天低于预期。2012年初确定机械行业投资策略：“谨慎参与周期类反弹，关注确定成长及主题投资机会”“我们可以参与并持续持有的三类股：受益石油涨价的大能源装备（矿山石油机械）、偏消费领域的机械制造股、资产整合预期明确的航空航天龙头股。”2012年中确定机械行业投资策略：“先结构后周期，优选成长”20
14、12 年回顾：整体跑输大盘 18.1%，石油机械一枝独秀2011.12.12-2012.12.12，机械设备指数下跌 27.2%，跑输大盘 18.1 个百分点。图表1 近一年机械行业整体跑输大盘18.1%,10%,上证综指,机械设备,0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind2012 年石油机械一枝独秀，跑赢大盘 19%，且有 10.3%的绝对涨幅，铁路设备跑赢大盘 4.7%。图表2 近一年仅石油装备和铁路设备跑赢大盘,30%,上证综指,石油机械,铁路设备,20%10%0%-10%-20%-30%资料来源：Wind,请务必阅读正文后免责条款,6/36,1.2,25%,机械年度策略报
15、告2012 年，大部分机械子行业跑输大盘，工程机械、通用机械、航空航天设备、船舶制造、煤炭机械及重型机械分别跑输大盘 8.4%、14.6%、17.7%、20.6%、23.3%和 30.4%。,图表3,近一年机械大部分子行业跑输大盘,上证综指,工程机械,通用机械,航空航天设备,30%,船舶制造,煤炭机械,重型机械,15%0%-15%-30%-45%资料来源：Wind基本面主导机械子行业分化及市场总体表现2012年机械行业利润保持同比增长的子行业，仅有石油机械、铁路设备，其中石油机械增速较高，采矿采石机械利润持平，其他子行业如工程机械、重型机械、船舶制造、金属加工机械等子行业利润快速下滑。,图表4
16、 2012年工程机械利润持续快速下滑工程机械：收入增速,图表5 2012年石油机械利润保持快速增长石油钻采设备：收入增速,工程机械：利润增速,100%,石油钻采设备：利润增速,10%50%-5%0%-20%,-35%-50%资料来源：Wind请务必阅读正文后免责条款,-50%资料来源：Wind,7/36,25%,60%,2.1,50%,机械年度策略报告,图表6 2012年铁路设备行业利润温和增长,图表7 2012年金属加工机械利润较快下滑,40%,铁路设备：收入增速,30%,金属加工机械：收入增速,10%-5%-20%,铁路设备：利润增速,10%-10%,金属加工机械：利润增速,-35%-50
17、%-30%,资料来源：Wind图表8 2012年船舶制造行业利润下滑约50%船舶制造：收入增速船舶制造：利润增速10%-10%-30%-50%-70%-90%-110%资料来源：Wind,资料来源：Wind图表9 2012年采矿采石机械行业利润保持平稳采矿、采石设备：收入增速采矿、采石设备：利润增速40%20%0%-20%资料来源：Wind,二、2013 年总体策略：布局周期,聚焦结构,核心判断：2013 年基建和房地产总投资增速先升后降，M2 增速 14-14.5%我们分析认为，2013 年基建和房地产总投资增速上半年上升，下半年下降，最高增速预计出现在三季度初，四季度最低，平均增速 20%
18、-25%。,图表10,基建（铁路、公路、水利）和房地产总体投资增速及预测,单月同比：铁路、道路、房地产、水利投资总额单月同比：铁路、道路、房地产、水利投资总额（2013E)40%30%20%10%0%-10%资料来源：wind，平安证券研究所,请务必阅读正文后免责条款,8/36,2009年01月,2009年03月,2009年05月,2009年07月,2009年09月,2009年11月,2010年01月,2010年03月,2010年05月,2010年07月,2010年09月,2010年11月,2011年01月,2011年03月,2011年05月,2011年07月,2011年09月,2011年11
19、月,2012年01月,2012年03月,2012年05月,2012年07月,2012年09月,2012年11月,机械年度策略报告平安研究所宏观观点，2013 年货币供应 M2 增速 14-14.5%，略好于 2012 年；从历史看，这个增速可以保障 20-25%的投资增速，但难以保障 25%以上投资增速。,图表11,预计2013年M2增速比2012年略高,50%40%30%20%10%0%资料来源：Wind,M1同比增长率(%),M2同比增长率(%),2.2,2013 年策略：布局周期,聚焦结构,2.2.1 2013 年机械行业两条投资主线1、周期，逻辑：投资增速回升-盈利回升-估值回升依据我
20、们前述判断，2013 年上半年投资增速持续回升，增速 20-25%，持续超 20%增速有利于周期类反转；三季度后期开始下降，四季度增速回落至 20%以下，需要把握投资时点。周期类子板块的主要机会，在上半年至三季度前期，但 20-25%增速与历史比较仍不高，库存和产能过剩将是周期子板块盈利回升的绊脚石；去库存比较快及产能压力小的子板块盈利回升的速度相应快一些，这种节奏将引导周期内部估值回升的轮动，面适当广一些。主要周期子板块：工程机械、煤矿机械、电梯设备、建材机械、重型机械、机床，其中重型机械产能严重过剩整体机会不大，机床属晚周期品种，重点关注前四类子板块，2013 年初可重点布局前四类子板块的
21、低估值龙头股，我们判断工程机械盈利增速转正在一季度末二季度初。周期板块市场表现三个阶段：预期改善，低估值子行业估值恢复-预期改善至实际改善之间的震荡-实际改善节奏快慢（由基本面需求或库存、产能引起）引致的分化。2、结构，逻辑：“十八大”后调整结构的产业政策可能会有新的聚焦点，先进制造是大方向，航空航天值得重点关注“十八大”后中航集团、航天科技集团、航天科工集团、兵器工业集团董事长及科工局负责人同时升任中央委员，这是改革开放以来首次出现的局面，反映以军工为代表的高端制造业将得到战略层面重视与发展支持，看好这些集团的资源重组及重大项目发展支持带来的长期投资机会。短期要精选个股，面不宜广。此外的结构
22、性机会来自于 2013 年有拐点出现高增长的特色个股。,请务必阅读正文后免责条款,9/36,机械年度策略报告,2.2.2,2013 年子行业增长及估值判断,2012 年机械行业市场分化表明，业绩仍是支撑市场表现的根本因素，估值则影响相对收益，我们对2013 年机械个子行业增长及估值判断：增长判断：1、有确定性增长的子行业：矿山石油机械、航空航天、铁路设备、建材机械、农机、部分小机械品种，高增长仅存在特色个股；2、有可能实现正增长但增速不高的子行业（15%）：工程机械、部分重型机械，投资复苏有利于这些行业，但不确定性来自社会库存及去产能的节奏；3、业绩确定下降的子行业：造船；4、目前还难以判断的
23、子行：集装箱、机床，投资机会要到 2013 年三季度或下半年才能判断；5、相对 2012 年，存趋势反转预期的子行业：工程机械、电梯、煤炭机械；6、需要去库存（含社会库存）的子行业：工程机械；7、需要去产能的子行业：工程机械、重型机械、造船和部分煤炭机械。估值判断：1、目前估值整体偏高的板块：石油机械、造船、重型机械；2、目前估值近合理的板块：铁路设备、农机；3、目前估值有向上弹性的板块：煤炭机械、工程机械、电梯、航空航天（与历史及目前指数比较而言）、建材机械。2.2.3 2013 年我们重点关注：盈利拐点+有向上估值弹性重点关注：工程机械、煤炭机械、航空航天、电梯、建材机械、石油机械、偏消费
24、机械股工程机械：关注去库存进展、开工率提升速度、去产能可能展开，重点龙头企业；煤炭机械：短期关注下游煤炭行业复苏，中期关注煤炭投资回升带来煤机订单增长；航空航天：关注资源整合、发动机重大专项、低空开放、北斗二代导航引用；电梯、建材机械、偏消费机械股：关注订单回升；石油机械：基本面良好，整体估值偏高；铁路设备、农机：估计高位盘整，后劲不足，吸引力不大。图表12 2013年推荐组合,股票名称中航电子天地科技三一重工郑煤机中联重科杰瑞股份,收盘价2012-12-1714.1810.429.379.728.9444.17,2012E0.350.940.920.931.171.34,2013E0.501
25、.081.071.081.331.79,2014E0.611.241.331.311.552.27,2012E40.511.110.210.57.633.0,PE2013E28.49.68.89.06.724.7,2014E23.28.47.07.45.819.5,PB20115.53.03.62.71.98.2,评级强烈推荐推荐推荐推荐推荐推荐,请务必阅读正文后免责条款,10/36,2.3,机械年度策略报告,股票名称杭氧股份机器人东山精密大连三垒科达机电大连重工,收盘价2012-12-179.4624.708.3211.268.1311.23,2012E0.640.790.260.350.3
26、90.98,2013E0.771.090.430.520.551.22,2014E0.951.450.570.630.751.36,2012E14.831.332.032.220.811.5,PE2013E12.322.719.321.714.89.2,2014E10.017.014.617.910.88.3,PB20112.66.32.21.82.61.2,评级推荐推荐强烈推荐推荐推荐推荐,资料来源：平安证券研究所补充投资分析：房地产增速为 2013 年主要影响因素2012 年是“4 万亿”和后续投资周期的承上启下之年，基建和房地产投资经历周期底部。2012 年道路投资保持较高增速，铁路投资
27、增速一季度见底，房地产投资增速二季度见底，整个基建和房地产总投资增速二季度触底，期间月均增速不足 15%，三季度和四季度投资缓慢回升。,图表13,铁路、道路、水利和房地产投资增速,单月同比：铁路运输业单月同比：房地产业,单月同比：道路运输业单月同比：水利管理业,80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源：wind预计 2012 年铁路、道路基建及水利投资分别为 0.52、1.6、0.4 万亿，铁路和水利投资额处于相应“十二五规划”年均投资额水平，道路投资额超过相应“十二五规划”年均投资额约 20%，基建投资增长空间不大；由于高铁持续亏损、中西部高速公路也难以盈利，基建投资增速
28、的需求端约束明显；主要变量来自于发改委调剂经济增长对投资额度的调控。2013 年基建投资（铁路、公路和水利）增速将呈现上半年高、下半年低的节奏变化（其中铁路投资预计 2013 年 9 月转入负增长），总体增速 20%以内；2012 年四季度房地产投资见底回升，基建和房地产投资增速的叠加效应在 2013 年二季度出现。2013 年投资能否持续快速增长关键点，在于房地产投资恢复程度。房地产开发投资回升的两个信号：土地出让金增速转正、房屋新开工面积增速转正1、全国城市土地出让金 2012 年末转为正增长，结束约一年的负增长局面；,请务必阅读正文后免责条款,11/36,60%,机械年度策略报告图表14
29、 全国土地出让金增速逐步回升,500040003000200010000,土地出让金(亿元),土地出让金增长,100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%,资料来源：wind2、商品房销售面积连续近 5 个月保持正增长，且增速加快；房屋新开工面积预计 2013 年初转入连续正增长。图表15 商品房新开工面积增速处于拐点,单月同比：房屋新开工面积,单月同比：商品房销售面积,200%150%100%50%0%-50%-100%资料来源：wind影响房地产投资回升力度的因素：巨量房屋竣工库存面积待消化图表16 2011年6月至2012年6月巨量商品房竣工面积影响2013年房地
30、产投资回升力度,请务必阅读正文后免责条款,50%40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：wind,月度同比-商品房竣工面积(亿平方米),月度同比-商品房销售面积(亿平方米),12/36,120%,3.1,机械年度策略报告如果 2012 年末至 2013 年上半年商品房销售保持较快增速，将保障房地产开发投资持续较快回升；否则，房地产投资增速将面临不确定性。商品房施工面积恢复增长有利于混凝土机械等工程机械需求回升。,图表17,2012年末商品房开工面积恢复增长,月度同比-商品房施工面积(亿平方米),月度同比-商品房新开工面积(亿平方米),100%80%60%40%20%0%-20%-
31、40%-60%-80%资料来源：wind三、主要子行业变化判断及投资机会工程机械：预期改善 估值回升 谨慎乐观3.1.1 下游景气持续回升确定我们在 2012 年中期策略判断：“受新开工面积增速影响，房地产投资增速在三季度下滑并在四季度回升可能性大，基建和房地产总投资预计三季度增速在 20%以下，在四季度回升至 20%以上，到 2013 年一季度回升到20%-25%。”“下半年工程机械面临主要问题：投资增速不高，去库存缓慢，难以出现系统性大反弹”。目前来看，下半年投资增速判断符合预期，去库存比我们预期的更为缓慢，行业利润增速下滑幅度超预期。自 2012 年 9 月以来，投资增速持续超 20%，
32、我们对 2013 年上半年投资增速保持在 20-25%的判断没有变化，工程机械良好的外部环境时间窗口。,请务必阅读正文后免责条款,13/36,50%,机械年度策略报告图表18 基建与房地产总投资增速及预测单月同比：铁路、道路、房地产、水利投资总额单月同比：铁路、道路、房地产、水利投资总额（2013E)40%30%20%10%0%-10%资料来源：wind3.1.2 盈利转正预计在一季度末二季度初投资增速回升对行业盈利回升的驱动，可以比较的是 2009 年，2008 年 11 月行业盈利见底，2009年 5 月行业盈利增速转正；目前状况，投资增速低于 2009 年，社会库存压力高于 2009 年
33、，盈利回升速度预计慢于 2009 年，初步估计 2013 年一季度末二季度初行业盈利增速转正。图表19 工程机械行业收入和利润的增速处于低谷,工程机械：季度收入增速,工程机械：季度利润增速,350%250%150%50%-50%资料来源：wind，平安证券研究所工程机械估值处于历史低位，行业龙头公司实现 10%以上稳健增长可能性大，随着盈利增速回升，行业估值中枢有望上移，整个过程将呈现预期与实际改善进程的差距中震荡上升，不确定性来自社会库存压力对盈利回升进程的延缓。,请务必阅读正文后免责条款,14/36,机械年度策略报告,图表20 工程机械PE估值创历史新低,图表21 工程机械PB估值创历史新
34、低,工程机械9.14x,0.00 x18.29x,工程机械,0.00 x,2.04x,27.43x,36.57x,20000100000,20000100000,4.08x,6.12x,8.16x,07-12,08-12,09-12,10-12,11-12,07-12,08-12,09-12,10-12,11-12,资料来源：Wind,资料来源：Wind我们判断 2013 年四季度投资增速下降，工程机械投资机会在前三季度。3.1.3 影响行业盈利回升速度因素：库存！产能！2012 年下半年行业收入回升的力度低于我们预期，库存尤其社会库存压力高于我们预期，我们判断未来投资增速持续位于 25%以上
35、的机会不大，这个投资增速水平上库存对行业复苏的影响比较大。,图表222001601208040,截止2011年底主要工程机械保有量估计（万台）15511022,0,9,4,挖掘机,装载机,汽车起重机,推土机,混凝土泵车,资料来源：工程机械行业协会，平安证券研究所如果行业处于持续低增速，行业洗牌、去产能发生的概率比较大，行业将从目前超过 60 家企业逐步缩减至 10 家以内，洗牌过程的惨烈尚未可知。从行业集中度看，四大工程机械产品集中度由高到低分别为汽车起重机（前三集中度越 90%）、推土机（前三集中度越 80%）、装载机（前三集中度越 55%）、挖掘机（前三集中度越 35%），集中度越低，竞争
36、压力越大。从产品线布局、市场低地位和管理水平看，我们看好三一重工、中联重科和徐工机械。,请务必阅读正文后免责条款,15/36,机械年度策略报告3.1.4 附：主要工程机械产品销量变化图表23 挖掘机销量短期小幅回升,50,00040,000,当月销售,当月销售同比增速（右轴）,300%200%,30,000100%20,000,10,0000资料来源：工程机械商贸网图表24 装载机销量短期仍然低迷当月销售50,00040,00030,00020,00010,0000,当月销售同比增速（右轴）,0%-100%200%100%0%-100%,资料来源：工程机械商贸网图表25 推土机销量短期环比持平
37、，同比接近正增长,请务必阅读正文后免责条款,8,0006,0004,0002,0000资料来源：工程机械商贸网,当月销售,当月销售同比增速（右轴）,300%200%100%0%-100%16/36,2007-01,2007-04,2007-07,2007-10,2008-01,2008-04,2008-07,2008-10,2009-01,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,2011-10,2012-01,2012-04,2012-07,2012-10,3.2,机械年度策
38、略报告图表26 汽车起重机销量回升接近正增长,3,0002,5002,0001,5001,0005000,当月销售,当月销售同比增速（右轴）,150%100%50%0%-50%-100%,资料来源：工程机械商贸网煤机行业：板块估值处于历史底部，下游回暖有利于估值提升关于煤机行业投资机会，我们坚持煤炭行业深度报告高峰已过 静待良机中的分析和判断，四季度末到一季度有反弹机会，动力来自下游行业回暖带来估值回升。3.2.1 短期：煤炭下游行业企稳回升，低估值煤机有反弹机会目前煤炭行业基本状况：库存降至 2007 年来平均水平，价格仍显疲软图表27 煤炭库存降至合理水平 价格偏疲软秦皇岛港:平仓价:山西
39、优混(Q5500K),1,000,煤炭库存:秦皇岛港（万吨）,8006004002000资料来源：Wind煤炭行业下游行业回升明显火电对煤炭需求占总需求 50%以上，二、三季度火电增速下降(约-4%)，主要源于发电量总体增速较低（25%），随着四季度水电受季节性影响发电量下滑及投资上升推动发电量增速加快，11 月火电发电量恢复正增长。我们预计 2013 年上半年投资增速仍处于较高水平，火电需求增长有保障。,请务必阅读正文后免责条款,17/36,May-07,May-08,May-09,May-10,May-11,May-12,Feb-07,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Feb-11
40、,Aug-07,Nov-07,Aug-08,Nov-08,Aug-09,Nov-09,Aug-10,Nov-10,Aug-11,Nov-11,Feb-12,Aug-12,Nov-12,2006-01,2006-04,2006-07,2006-10,2007-01,2007-04,2007-07,2007-10,2008-01,2008-04,2008-07,2008-10,2009-01,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-07,2011-10,2012-01,2012-04,
41、2012-07,2012-10,机械年度策略报告图表28 火电同比增速回升,70.00,产量:火电:当月同比,产量:水电:当月同比,50.0030.0010.00-10.00-30.00资料来源：Wind除火电外，煤炭下游的钢铁和水泥也出现明显回升。图表29 煤炭下游火电、粗钢和水泥行业增速回升,60%,火电产量：单月同比,粗钢产量：单月同比,水泥产量：单月同比,50%40%30%20%10%0%-10%-20%,Feb-07,Feb-08,Feb-09,Feb-10,Feb-11,Feb-12,资料来源：Wind短期煤炭下游复苏没有反映到煤炭销量增长，库存消耗是时滞的主要原因，煤炭销量增长为
42、期不远，而传导至煤炭投资需要更长时间，但煤炭投资增速回升预期明朗。图表30 煤炭销售和投资仍待回暖60%,50%,煤炭投资：单月同比,原煤产量：单月同比,煤炭销量：单月同比,40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：wind,请务必阅读正文后免责条款,18/36,100%,0,机械年度策略报告3.2.2 目前煤机行业 PE 及 PB 均处于历史较低水平短期煤炭行业对煤机行业的不利影响基本消化，煤机行业估值处于近 5 年新低，煤炭行业的任何好转有利于煤机行业反弹，2012 年 4 季度至 2013 年一季度有反弹机会。,图表31 煤机行业PE处于历史底部煤机行业PE估值倍数60504
43、03020100,图表32 煤机行业PB创5年新低煤机行业PB估值倍数14121086420,Sep-07,Sep-08,Sep-09,Sep-10,Sep-11,Sep-07,Sep-08,Sep-09,Sep-10,Sep-11,资料来源：Wind，平安证券研究所,资料来源：Wind，平安证券研究所,3.2.3 反转机会：预计在 2013 年三四季度根据 2008 年市场波动分析，我们认为经济增速下滑带来的去库存过程一年半左右。煤机行业订单预计到 2013 年 3-4 季度恢复较快增长，而收入较快增长要到 2014 年二至三季度。2008 年煤机行业受金融危机影响：新订单增速下滑，煤机收入
44、变化滞后订单 0.5-1 年2008 年危机中 A 股上市公司仅天地科技，我们通过天地科技一窥行业订单变化。订单方面，2009 年一季度至 2010 年三季度，天地科技预收账款变动幅度较小，煤机订单需求偏弱，2010 年四季度预收账款环比三季度增长了 22.4%，表明新接订单及在手订单全面回升。收入方面，天地科技的煤机业务收入于 2009 年下半年和 2010 年上半年同比增速分别为 9%和 8%，收入变化滞后于煤机订单需求约半年左右。,图表33 天地科技历史股价与预收账款变化对比,图表34 天地科技股价与预收账款、收入变化对比,2,0001,5001,000500,天地科技预收账款（百万元）
45、天地科技股价涨幅（相对于2007年末股价，右）50%0%-50%,70%50%30%10%,煤机收入半年同比,预收账款半年环比,资料来源：公司公告，平安证券研究所,-100%,-10%资料来源：公司公告，平安证券研究所,从郑煤机和山东矿机的数据，也可观察到煤机订单和收入受金融危机的影响程度如下：,请务必阅读正文后免责条款,19/36,（1）,（2）,3.2.4,3.2.5,机械年度策略报告煤机企业新增订单增速放缓。山东矿机 2009 年新接订单为 11.44 亿元，较 2008 年 10.93亿元仅增长 5%；煤机产品实现收入同比增速放缓。郑煤机液压支架 2010 年上半年液压支架实现营业收入
46、同比增长 5%，远低于 2008-2009 年增速。未来 4 年，预计煤机行业需求可维持 13%左右增速，龙头公司具估值吸引力综合 GDP、投资增速及下游电力、钢铁、水泥等增速判断，我们预计未来 4-5 年煤机行业年均需求增速约 13%；而 2015-2020 年煤机行业年均增速约为 10%。当前以综采设备为主的煤机板块估值位于 10-15 倍左右，板块估值水平合理，但考虑行业集中度有望提升，龙头企业可获得比行业更快的业绩增速，郑煤机、天地科技、三一国际等估值水平处于板块估值下限，估值水平有望得到提升。个股策略：看好天地科技、三一国际、郑煤机综合考虑估值水平，研发能力、行业地位、客户拓展和售后
47、服务等方面的优势，我们认为天地科技、三一国际、郑煤机更有投资价值，维持天地科技、三一国际、郑煤机“推荐”评级。,图表35 煤机上市公司营业收入增速,图表36 煤机上市公司净利润增速,郑煤机,天地科技,林州重机,山东矿机,郑煤机,天地科技,林州重机,山东矿机,60%50%40%30%20%10%0%10%20%资料来源：公司公告，平安证券研究所,200%150%100%50%0%50%资料来源：公司公告，平安证券研究所,天地科技：煤炭+煤机成套装备，反弹双轮驱动公司主营煤机综采装备制造和煤炭生产具体业务包括矿山自动化和机械化装备、煤炭洗选设备、矿井生产技术服务与经营、地下特殊工程施工、煤炭生产与
48、销售等5大主营业务，其中矿山自动化和机械化装备是公司的核心业务，2012年上半年约占公司主营业务的1/2。,请务必阅读正文后免责条款,20/36,1,2,3,4,5,6,机械年度策略报告,图表37 天地科技主营业务收入结构（1H2012）,图表38 天地科技营业利润结构（1H2012）,矿井生产技术服务与经营,煤炭洗选装备3.4%,地下特殊工程施工1.7%,矿井生产技术服务与经营8.6%,煤炭洗选装备2.7%,地下特殊工程施工1.8%,7.8%煤炭生,矿山自动化、机,矿山自动,产15.7%,械化装备47.9%,煤炭生产33.1%,化、机械化装备51.2%,煤炭物,流23.4%资料来源：公司公告
49、，平安证券研究所,煤炭物流2.7%资料来源：公司公告，平安证券研究所,产业链最长，开展综采业务优势突出，受益行业集中度提升通过系列资本运作，公司已成为具有采、掘、支、运、洗等综采设备研制能力的煤机企业，其中控股子公司山西天地煤机装备的掘进机市场份额约16%，位居掘进机市场第三；宁夏天地奔牛的刮板输送机按重量计算市场份额16%，位居刮板机市场第二；天地上海采掘装备科技有限公司生产的交流变频电牵引采煤机和液压牵引采煤机系列在国内处于领先地位。图表39 天地科技的煤机产品布局,公司名称,天地科技,主导产品,2011 年销售收入,2011 年净利润,持股比例,宁夏天地平顶,62.5%,高端液压支架，产
50、能 6000 架/,约 2 亿元,104 万元,山煤机,年，2012 年底基本完成建设,山西天地煤机,51%,掘进机，2010 年产量 265 台，,约 11-12 亿元,2.82 亿元,装备,市场份额约 16%位居掘进机市场第三,宁夏天地奔牛,65.7,刮板输送机，2010 年产量 173,20.61 亿元,2.1 亿元,台，按重量计算市场份额 16%位居市场第二,天地上海采掘,90,主要产品采煤机、掘进机。公,约 5 亿元,0.25 亿元,装备科技有限公司,司生产制造的交流变频电牵引采煤机和液压牵引采煤机系列在国内处于领先地位,宁夏天地西北,56.91%,带式输送机、皮带机,8.83 亿元
