《玉龙股份(601028)三季报点评：3季度总体平稳期待募投项目投产带动结构升级1026.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《玉龙股份(601028)三季报点评：3季度总体平稳期待募投项目投产带动结构升级1026.ppt（10页珍藏版）》请在三一办公上搜索。
1、,-36%,-45%,研究报告,2012-10-26,玉龙股份（601028）,公司报告(点评报告)评级 谨慎推荐,维持,3 季度总体平稳，期待募投项目投产带动结构升级,分析师：刘元瑞(8621)执业证书编号:S0490510120022分析师：王鹤涛(8621)执业证书编号：S0490512070002联系人：陈文敏(8621)市场表现对比图（近 12 个月）,报告要点事件描述玉龙股份今日发布 2012 年 3 季报，报告期内公司实现营业收入 17.53 亿元，同比下降 5.45%；营业成本 15.42 亿元，同比下降 1.92%；实现归属于母公司所有者净利润 0.85 亿元，同比下降 29
2、.48%；实现 EPS 为 0.27 元。其中，3 季度公司实现营业收入 6.24 亿元，同比增长 4.42%；营业成本 5.47亿元，同比增长 9.40%；实现归属于母公司所有者净利润 0.29 亿元，同比下降 40.29%；3 季度 EPS 为 0.09 元，2 季度为 0.10 元。事件评论3 季度营业收入同比、环比均增长：公司产品主要包括建筑、排水等“民用领域”的高频直缝和方矩形焊管，以及“油气输送领域”的螺旋埋弧和直缝埋弧焊管。受制于低端产品（高频直缝和方矩形焊管）需求下滑和新疆新增螺旋埋,2011/109%0%-9%-18%-27%,2012/1,2012/4,2012/7,201
3、2/10,弧产能的释放不足，在油气输送焊管行业持续高景气的情况下，公司前三季度营业收入同比下降 5.45%、毛利率同比下降 3.17 个百分点，表现出与其他钢管公司不同的趋势。高端产品的结构升级势在必行，但本部与四川募投项目产,能仍在建设之中，需要等待。期待未来高端产能释放带动的业绩改善。,玉龙股份,沪深300,钢铁,相比历史水平而言，3 季度营业收入表现相对平稳，但也改变了同比下降的趋,资料来源：Wind相关研究2 季度改善源于季节性恢复，宏观低景气导致民用焊管盈利能力下降2012/8/27季节性恢复与市场化订单压力并存，期待募投产能释放与产品结构升级2012/7/20募投项目地点变更产品升
4、级与区域布局继续深化2012/5/11请阅读最后评级说明和重要声明,势。我们观察到 3 季度末公司库存环比增加幅度较大，主要是在销售订单增加并加大了原材料采购力度。由此来看，产销规模扩将使得 4 季度营业收入环比继续增长，公司营收同比增速或开始进入上升的趋势。毛利率平稳，费用与减值损失上升致净利微降：3 季度公司毛利率为 12.26%，环比 2 季度的 12.12%基本持平。在营业收入与毛利率环比较为平稳的情况下，费用与资产减值损失的上升导致 3 季度公司净利润环比出现小幅下降。存货明显上升：季度末公司存货为 7.16 亿元，环比 2 季度末的 5.92 亿元有所上升，主要是在销售订单增加的情
5、况下公司加大了原材料采购力度。深化产品升级与区域布局，期待募投产能释放：今年上半年公司进行了募投项目实施地点变更，将实现公司本部生产具备海底油气输送管的能力和对我国页岩气已探明储量较大的四川地区的战略布局计划，这也符合公司一贯以来“产业升级+区域布局”的长期战略方向。同时，公司未来的业绩的提升主要依赖于募投项目高毛利品种产能的逐步释放。预计公司 2012、2013 年 EPS 分别为0.37 元和 0.55 元，维持“谨慎推荐”评级。1/10,公司报告(点评报告)前 3 季度收入同比下降，毛利率同比下滑玉龙股份今日发布 2012 年 3 季报，报告期内公司实现营业收入 17.53 亿元，同比下
6、降5.45%；营业成本 15.42 亿元，同比下降 1.92%；实现归属于母公司所有者净利润 0.85亿元，同比下降 29.48%；实现 EPS 为 0.27 元。公司产品主要包括建筑、排水等“民用领域”的高频直缝和方矩形焊管，以及“油气输送领域”的螺旋埋弧和直缝埋弧焊管。在新疆螺旋埋弧管项目产能释放不足导致产销量增速较低的情况下，主要产品价格的下跌导致公司前三季度营业收入同比下降 5.45%。虽然油气输送焊管行业的高景气支持了公司相关产品产销和盈利的相对稳定，但市政基建以及地产需求的下滑导致公司低端的直缝高频焊管和方矩形焊管盈利能力出现较为明显的下滑，最终导致前三季度综合毛利率的下降。表 1
7、：前 3 季度公司收入同比有所下降，毛利率有所下滑,玉龙股份营业收入营业成本毛利率营业利润利润总额归属于母公司净利润股本EPS,2012年前3季度17.5315.4212.03%1.081.160.853.180.27,2011年前3季度18.5415.7215.20%1.701.711.213.180.38,同比-5.45%-1.91%-3.17%-36.28%-32.07%-29.48%-29.48%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部3 季度营业收入同比环比均实现增长3 季度公司实现营业收入 6.24 亿元，同比增长 4.42%，2 季度同比增速为-21.66%；营业成本 5.
8、47 亿元，同比增长 9.40%，2 季度同比增速为-18.74%；实现归属于母公司所有者净利润 0.29 亿元，同比下降 40.29%；3 季度 EPS 为 0.09 元，2 季度为 0.10 元。图 1：3 季度营业收入与营业成本同比有所增长,109876543210,50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,营业收入,营业成本,营业收入同比增长,营业成本同比增长,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部,请阅读最后评级说明和重要声明,2/10
9、,-8%,公司报告(点评报告)环比来看，3 季度营业收入环比增长 0.92%，2 季度环比增速为 20.78%；营业成本环比增长 0.75%，2 季度环比增速 20.12%。图 2：3 季度营业收入与营业成本环比均有所均小幅增长,109876543210,80%60%40%20%0%-20%-40%-60%,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,营业收入,营业成本,营业收入环比增长,营业成本环比增长,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部历来 1 季度和 3 季度公司收入环比下降概率较大，但在钢管价格下跌的情况下公
10、司 3 季度收入环比反而微增。结合 2 季度营业收入 21.66%的同比降幅来看，可能 2 季度部分订单转移至 3 季度结算所致，公司中期 3.55 亿元的产成品库存相比年初的 2.97 亿元和去年同期的 2 亿元均增长。毕竟从同比的角度来看，今年 3 季度营收表现相对平稳。图 3：3 季度上海市场焊管季度均价环比有所下跌12%,510049004700,9.73%,6.76%,10%8%6%,4500,1.49%,4.87%,4%2%,4300410039003700,-1.01%,-1.14%,-6.72%,-5.68%,-0.82%,0%-2%-4%-6%-8.34%,3500,-10%
11、,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,季度焊管均价,季度环比,资料来源：Mysteel，长江证券研究部成本方面，成本加成的订单生产模式使得公司营业成本一般跟随营业收入变化，本季度同样没有例外。图 4：3 季度国内市场钢价持续下跌,请阅读最后评级说明和重要声明,3/10,公司报告(点评报告),180170,9.19%,8.96%,16%11%,160,6.91%6.34%,6%,150140,-5.33%,1.91%,-0.37%,-3.11%,-1.06%,1%-4%,-9.57%,1301
12、20,-9%-11.74%-14%,2010Q1,2010Q2 2010Q3,2010Q4 2011Q1,2011Q2,2011Q3 2011Q4,2012Q1 2012Q2,2012Q3,季度钢价,季度环比,资料来源：Mysteel，长江证券研究部毛利率平稳，费用与减值损失上升致净利微降季度毛利率方面，3 季度公司毛利率为 12.26%，环比 2 季度的 12.12%小幅上升，整体维持平稳。图 5：3 季度公司综合毛利率环比小幅上升18%16%,14%12%10%8%6%,11.63%,12.12%,12.26%,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011
13、Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部从简化利润表来看，在整体经营平稳的情况下公司 3 季度毛利润环比略增，但费用与资产减值损失的上升导致公司净利润环比小幅下降。表 2：3 季度费用与资产减值损失的上升导致公司净利润环比小幅下降,玉龙股份利润简表营业收入毛利率毛利润三项费用率销售费用管理费用财务费用期间费用,10Q35.2614.12%0.746.31%0.110.150.070.33,10Q47.0516.40%1.162.92%0.070.100.040.21,11Q14.6813.72%0.646.85%0.100.170.050.3
14、2,11Q27.8915.28%1.214.51%0.120.150.090.36,11Q35.9716.25%0.975.72%0.100.150.090.34,11Q48.877.99%0.714.71%0.150.210.060.42,12Q15.1211.63%0.605.72%0.100.180.010.29,12Q26.1812.12%0.755.18%0.110.170.040.32,12Q36.2412.26%0.766.04%0.150.220.010.38,同比4.42%-3.99%-21.22%0.32%40.08%49.54%-84.53%10.22%,环比0.92%0
15、.15%2.13%0.85%31.40%24.57%-59.73%17.53%,请阅读最后评级说明和重要声明,4/10,-,-,-,-,-,-,-,-,-,-,公司报告(点评报告),营业税金及附加资产减值损失投资收益,0.02-0.090.00,0.020.100.00,0.010.020.00,0.050.010.00,0.010.000.00,0.010.050.00,0.04-0.080.00,0.000.000.00,0.010.050.00,营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税费用归属于母公司净利润净利率存货最新股本每股收益,0.490.000.010.480.100.326.
16、13%3.180.10,0.830.010.010.820.200.578.03%4.753.180.18,0.300.000.010.290.070.173.67%3.180.05,0.790.000.010.780.200.567.05%4.433.180.18,0.620.030.010.640.150.488.02%6.033.180.15,0.220.120.030.310.090.212.33%5.203.180.07,0.340.000.010.330.090.244.62%6.483.180.07,0.430.000.010.420.090.335.32%5.923.180.1
17、0,0.320.090.010.410.110.294.59%7.163.180.09,-48.46%-8.70%-36.47%-27.01%-40.29%-3.43%18.71%-40.29%,-25.45%-27.06%-3.77%31.56%-13.05%-0.74%20.88%-13.05%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部费用与存货上升，经营现金流量净额环比下降费用方面，3 季度公司费用总额为 0.38 亿元，环比 2 季度的 0.32 亿元有所上升。图 6：3 季度公司费用总额环比有所上升0.450.42,0.40,0.36,0.38,0.350.300.250.20,
18、0.34,0.29,0.32,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部从费用率来看，3 季度公司销售费用率、管理费用率环比有所上升，财务费用率环比有所下降。表 3：3 季度公司销售费用率、管理费用率环比有所上升，财务费用率环比有所下降,季度费用统计2010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q1,销售费用0.110.070.100.120.100.150.10,销售费用率2.09%0.96%2.04%1.46%1.73%1.75%2.00%,管理费用0.150.100.1
19、70.150.150.210.18,管理费用率2.92%1.45%3.66%1.87%2.43%2.34%3.43%,财务费用0.070.040.190.090.090.060.01,财务费用率1.30%0.51%4.00%1.18%1.56%0.63%0.29%,费用总额0.330.210.450.360.340.420.29,三项费用率6.31%2.92%9.69%4.51%5.72%4.71%5.72%,请阅读最后评级说明和重要声明,5/10,2011Q4,公司报告(点评报告),2012Q22012Q3,0.110.15,1.79%2.33%,0.170.22,2.82%3.48%,0.
20、040.01,0.58%0.23%,0.320.38,5.18%6.04%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部存货方面，3 季度末公司存货为 7.16 亿元，环比 2 季度末的 5.92 亿元有所上升，主要是在销售订单增加的情况下公司加大了原材料采购力度。图 7：3 季度公司存货环比有所上升,7.576.56,6.03,6.48,5.92,7.16,5.55,4.75,5.20,4.434.54,2010N,2011Z,2011Q3,2011N,2012Q1,2012Q2,2012Q3,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部3 季度公司经营活动产生的现金流量净额为 1.11 亿
21、元，环比 2 季度的 1.35 亿元小幅下降。图 8：3 季度公司经营活动产生的现金流量净额环比有所下降,1.51.0,125.10%,155.29%,180%160%140%,0.50.0,110.22%,100.30%116.13%,120%100%,2011Q1,2011Q296.37%,2011Q3,92.58%,2012Q1,2012Q2,2012Q3,80%,-0.5,60%,40%-1.020%,-1.5,经营活动产生的现金流量净额,销售商品取得现金占收入比重,0%,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部深化产品升级与区域布局，期待募投产能释放作为国内规格全、规模大的焊接钢
22、管生产商之一，公司本部现有产能 89 万吨。立足于“十二五”油气管道建设的蓬勃发展，公司 IPO 募集资金净额 81,275 万投资新疆与江苏本部两个项目，布局东、西支、干两线。表 4：公司 IPO 募投项目情况,请阅读最后评级说明和重要声明,项目名称,预计总投资额(万元),募集资金额（万元）,项目核准情况,6/10,公司报告(点评报告),伊犁玉龙钢管有限公司年产,新疆维吾尔自治区发展和改,25 万吨油、气等长距离输送钢管项目江苏玉龙钢管股份有限公司年产 17 万吨油、气等长距离输送钢管项目合计,64,60027,48092,080,64,60027,48092,080,革委员会备案（备案号：
23、20101001）无锡市惠山区发展和改革局备案（备案号：20090448）,资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部因原料供给瓶颈，公司变更募投项目实施地点：1、将公司伊犁募投项目中一条年产 12万吨 JCOE 直缝埋弧焊接钢管生产线实施地点由伊犁哈萨克自治州霍城县变更至公司无锡本部，由江苏玉龙钢管股份有限公司负责实施；2、将公司无锡募投项目实施地点由无锡市惠山区玉祁镇变更至四川省德阳市经济开发区。公司将在四川德阳设立全资子公司负责上述项目的实施。虽然公司在新疆和本部的产能减少，但将实现公司本部生产具备海底油气输送管的能力和对我国页岩气已探明储量较大的四川地区的战略布局计划，这也符合公司一
24、贯以来“产业升级+区域布局”的长期战略方向。表 5：募投项目实施地点变更后募投项目情况,产品JCOE 直缝埋弧管高钢级高强度螺旋埋弧管JCOE 直缝埋弧管高钢级高强度螺旋埋弧管,产能（万吨）126.56.5125,原实施地点新疆清水河经济技术开发区无锡本部,变更后实施地点无锡本部新疆清水河经济技术开发区四川省德阳市经济开发区,钢管直径406-1422mm406-1422mm406-1422mm406-1422mm406-1422mm,钢管壁厚7-50mm5.6-25.4mm5.6-25.4mm7-50mm5.6-25.4mm,钢管长度8-12m8-13m8-13m8-12m8-13m,最大重量
25、20 吨15 吨15 吨20 吨15 吨,资料来源：Wind,公司资料，长江证券研究部由于原材料成本占比较高，公司主要采用成本加成的定价模式，即采取原材料价格锁定以后，加合理的利润水平确定产品销售价格。在价格-成本两端价格基本锁定的情况下，除了受供需因素影响外，公司产品的吨钢毛利基本稳定。因此公司未来的业绩的提升主要依赖于募投项目高毛利品种（螺旋埋弧焊管和直缝埋弧焊管）产能的逐步释放。维持“谨慎推荐”评级预计公司 2012、2013 年 EPS 分别为 0.37 元和 0.55 元，维持“谨慎推荐”评级。,请阅读最后评级说明和重要声明,7/10,公司报告(点评报告)财务报表及指标预测,利润表（
26、百万元）,资产负债表（百万元）,2011A,2012E,2013E,2014E,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入营业成本毛利营业收入营业税金及附加营业收入销售费用营业收入管理费用营业收入财务费用营业收入资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业收入营业外收支利润总额营业收入所得税费用净利润归属于母公司所有者的净利润少数股东损益EPS（元/股）,2741238835312.9%80.3%471.7%672.5%301.1%8001937.0%102027.4%52151141.490.45,2440213730312.4%70.3%492.0%733.0%80.3%
27、0001666.8%01666.8%42125117.170.37,2773240137213.4%80.3%552.0%833.0%-21-0.8%0002468.9%02468.9%61184173.4110.55,3445297746813.6%100.3%692.0%1033.0%-35-1.0%0003209.3%03209.3%80240225.8140.71,货币资金交易性金融资产应收账款存货预付账款其他流动资产流动资产合计可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资投资性房地产固定资产合计无形资产商誉递延所得税资产其他非流动资产资产总计短期贷款应付款项预收账款应付职工薪酬应交税费
28、其他流动负债流动负债合计长期借款应付债券,105303895201852224700003129010107-30730291474918458967101200,41140346467166251800000276989600-30730224501645195723500,77850393525187289890000240849200-307302434018458107826600,1150504886502313129990000203508700-307302705022872129933100,现金流量表（百万元）,递延所得税负债,0,0,0,0,2011A,2012E,2013
29、E,2014E,其他非流动负债,0,0,0,0,经营活动现金流净额取得投资收益长期股权投资无形资产投资固定资产投资,-26000-85,4260000-424,4103000-428,4053000-334,负债合计归属于母公司少数股东权益股东权益负债及股东权益,101218831919032914,23519832720102245,26621303821682434,33123225223742705,其他,-34,0,0,0,基本指标,投资活动现金流净额,-119,-424,-428,-334,2011A,2012E,2013E,2014E,债券融资股权融资银行贷款增加（减少）筹资成本其
30、他筹资活动现金流净额现金净流量,081830073-1441047902,00-749-250-7743061,000-50-53671,0001013720,EPSBVPSPEPEGPBEV/EBITDAROE,0.4455.9319.921.181.509.077.5%,0.3696.2524.041.421.42-0.315.9%,0.5466.7116.240.961.32-1.168.1%,0.7117.3112.470.741.21-1.999.7%,请阅读最后评级说明和重要声明,8/10,杨,忠,鞠,雷,程,杨,张,晖,行业评级,公司评级,长江证券研究部对本报告的评价请反馈至长江
31、证券机构客户部,姓名周志德,分工主管,电话(8621)68751807 13681960999,E-,甘,露,副主管华东区总经理华南区总经理华北区总经理,(8621)68751916 13701696936(8621)68751003 18616605802(8621)68751863 13817196202(8621)68753198 13564638080,李劲雪,上海私募总经理深圳私募总经理,(8621)68751926 13818973382(0755)82766999 13502836130,投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨
32、跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,看中看,好：性：淡：,相对表现优于市场相对表现与市场持平相对表现弱于市场,报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,推,荐：,相对大盘涨幅大于 10%,谨慎推荐：,相对大盘涨幅在 5%10%之间,中减,性：持：,相对大盘涨幅在-5%5%之间相对大盘涨幅小于-5%,无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。9/10,研究部/机构客户部,上海,浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼（20012
33、2）,电话：021-68751100传真：021-68751151,武汉,武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 9 楼（430015）,传真：027-65799501,北京,西城区金融大街 17 号中国人寿中心 606 室（100032）,传真：021-68751791,深圳,深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦 18 楼（518000）,传真：0755-82750808,0755-82724740,重要声明,长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：Z24935000。,本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，
34、本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。,本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。,
