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1、,相关研究,8.0X,4.0X,0.0X,1.0X,2013 年 2 月 20 日中国：新能源:太阳能证券研究报告价格企稳，但不确定性仍然存在；太阳能企业活动日(上海)要点潜在的多晶硅关税是短期内的不确定因素我们于 2 月 19 日在上海举办了中国太阳能企业活动日，共有 6 家中国在海外上市,的太阳能企业参加：保利协鑫(3800.HK，中性)、昱辉阳光(SOL、未覆盖)、阿特斯(CSIQ、未覆盖)、晶科能源(JKS、未覆盖)、韩华新能源(HSOL、未覆盖)、卡姆丹克太阳能(0712.HK、未覆盖)。大部分讨论集中于潜在多晶硅关税对多晶硅厂商和组件制造商不同影响的两难局面，以及对太阳能价值链各环
2、节销售均价持续复苏的影响。企业一致认为：1)中国政府可能对进口多晶硅征收关税；2)国内太阳能装机市场会更多的采用国产多晶硅，但与会者认为政府可能仍会对采用传统来料加工生产方式的电池/组件生产商网开一面。（过去大多数电池/组件制造商都采用该种方式将进口多晶硅加工成组件出口）。年初至今产能利用率一直很高，但组件价格小幅上扬主要是成本上升向终端市场的传导，价格持续上涨的可预见性依然很低与会企业似乎十分看好目前利用率的上升和组件销售均价小幅的复苏。然而，关于价格企稳前景的信号不一，包括：1)春节过后更多小型电池/组件产能再次进入供应链，这表明中游过剩产能的整合仍不彻底；2)尽管越来越多上市电池/组件制
3、造商的定价已趋于理性，但仍有一些企业表现滞后；3)在以电价补贴为推动力的市场中，价格上涨的可预见性依然很低。但是，与会者也认同短期多晶硅价格势,中国：新能源:太阳能：商务部称对进口多晶硅征收关税的裁定将推迟，2013 年 2 月 20 日中国：新能源:太阳能：太阳能市场初显曙光，但前景仍不明朗；下调精功科技评级至卖出，2013 年 2 月 18 日中国：新能源:太阳能：上调国内光伏发电装机目标未必能支撑多晶硅价格走高，2013 年 1 月 11 日Americas:Clean Energy:Solar:2013 Solar Outlook No greenshoots as oversuppl
4、y continues to weigh on fundamentals，2013 年 1 月 4 日中国：清洁能源:太阳能：内需可预见性表明 2013 年需求将小幅增长，2012 年 12 月 17 日中国：清洁能源:太阳能：转型中国：探索太阳能行业的理性化之路，2012 年 9 月 11 日中国海外上市太阳能股的历史市净率走势,头依然强劲的观点，这主要是得益于受到以下因素推动的渠道/仓库库存回补需求：1)终端市场需求季度环比上升；2)渠道供应商为应对可能的多晶硅进口关税而进行的囤货。,10.0X9.0X7.0X6.0X,历史最高=8.8X,5.0X2013 年价格企稳将支撑毛利率，但结构性
5、变化将导致未来的分化,与会企业表示价格企稳前景可能推动毛利率改善，这与我们的观点一致；但他们似乎更有意引入差异化的企业发展战略，其中阿特斯重申了其太阳能发电系统和解决方案对收入的贡献；保利协鑫重申了其在中美两国的太阳能电站项目；韩华新能源介绍了公司的垂直整合方案和对 Q-Cells 的收购；昱辉阳光重申了在 2013,3.0X2.0X,平均=2.5X历史最低=0.4X,年一季度末前以 18 美元/千克的成本生产多晶硅的目标，这是公司避免潜在进口关税的对冲策略；卡姆丹克太阳能则详细介绍了公司马来西亚工厂的扩产计划，从而获得更为低廉的成本和潜在免税优势。,资料来源：公司数据、Datastream、
6、高华证券研究,宋赟波,CFA(研究助理)+86(21)2401-8925 北京高华证券有限责任公司胡玲玲(分析师)执业证书编号:S1420511100002+86(10)6627-3520 北京高华证券有限责任公司北京高华证券有限责任公司,北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。投资研究,2,2013 年 2 月 20 日,中国：新能源:太阳能,信息披露附录申
7、明我们，宋赟波,CFA、胡玲玲，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了我们对上述公司或其证券的个人看法。此外，我们的薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。投资摘要投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境。所描述的四个主要指标包括增长、回报、估值倍数和波动性。增长、回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成，以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名。每项指标的准确计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下：增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较，如每股盈利、EBITDA 和收入等
8、。回报是各项资本回报指标一年预测的加总，如 CROCI、平均运用资本回报率和净资产回报率。估值倍数根据一年预期估值比率综合计算，如市盈率、股息收益率、EV/FCF、EV/EBITDA、EV/DACF、市净率。波动性根据 12 个月的历史波动性计算并经股息调整。QuantumQuantum 是提供具体财务报表数据历史、预测和比率的高盛专有数据库，它可以用于对单一公司的深入分析，或在不同行业和市场的公司之间进行比较。GS SUSTAINGS SUSTAIN 是侧重于长期做多建议的相对稳定的全球投资策略。GS SUSTAIN 关注名单涵盖了我们认为相对于全球同业具有持续竞争优势和出色的资本回报、因而
9、有望在长期内表现出色的行业领军企业。我们对领军企业的筛选基于对以下三方面的量化分析：现金投资的现金回报、行业地位和管理水平（公司管理层对行业面临的环境、社会和企业治理方面管理的有效性）。信息披露相关的股票研究范围宋赟波,CFA：中国新能源。胡玲玲：中国新能源、中国电信行业、中国科技行业。中国新能源：京运通、勤上光电、德豪润达、佛山照明、保利协鑫、鸿利光电、华灿光电、晶澳太阳能、雷士照明、三安光电、阳光电源、天合光能、英利绿色能源、精功科技、阳光照明。中国科技行业：光迅科技、科大讯飞、亚信、高德软件、北纬通信、神州泰岳、京信通信、烽火通信、歌尔声学、拓维信息、MStar Semiconducto
10、r、联发科、国民技术、四维图新、Parade Technologies Ltd、大富科技、日海通讯、台积电、台积电(ADR)、联电(ADR)、联电、中兴通讯(A)、中兴通讯(H)。中国电信行业：中国通信服务、中国移动、中国移动(ADR)、中电信、中电信(ADR)、中联通(H)、中联通(ADS)、中联通(A)。公司评级、研究行业及评级和相关定义买入、中性、卖出：分析师建议将评为买入或卖出的股票纳入地区投资名单。一只股票在投资名单中评为买入或卖出由其相对于所属研究行业的潜在回报决定。任何未获得买入或卖出评级的股票均被视为中性评级。每个地区投资评估委员会根据 25-35%的股票评级为买入、10-15
11、%的股票评级为卖出的全球指导原则来管理该地区的投资名单；但是，在某一特定行业买入和卖出评级的分布可能根据地区投资评估委员会的决定而有所不同。地区强力买入或卖出名单是以潜在回报规模或实现回报的可能性为主要依据的投资建议。潜在回报：代表当前股价与一定时间范围内预测目标价格之差。分析师被要求对研究范围内的所有股票给出目标价格。潜在回报、目标价格及相关时间范围在每份加入投资名单或重申维持在投资名单的研究报告中都有注明。研究行业及评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及或估值对研究对象的投资前景的看法。具吸引力(A)：未来 12 个月内投资前景优于研究范围的历史基本面及或估值。中性
12、(N)：未来 12 个月内投资前景相对研究范围的历史基本面及或估值持平。谨慎(C)：未来 12 个月内投资前景劣于研究范围的历史基本面及或估值。高华证券投资研究,3,2013 年 2 月 20 日,中国：新能源:太阳能,暂无评级(NR)：在高盛高华于涉及该公司的一项合并交易或战略性交易中担任咨询顾问时并在某些其他情况下，投资评级和目标价格已经根据高华证券的政策予以除去。暂停评级(RS)：由于缺乏足够的基础去确定投资评级或价格目标，或在发表报告方面存在法律、监管或政策的限制，我们已经暂停对这种股票给予投资评级和价格目标。此前对这种股票作出的投资评级和价格目标(如有的话)将不再有效，因此投资者不应
13、依赖该等资料。暂停研究(CS)：我们已经暂停对该公司的研究。没有研究(NC)：我们没有对该公司进行研究。不存在或不适用(NA)：此资料不存在或不适用。无意义(NM)：此资料无意义，因此不包括在报告内。一般披露本报告在中国由高华证券分发。高华证券具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供我们的客户使用。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。高盛高华为高华证券的关联机构，从事投
14、资银行业务。高华证券、高盛高华及它们的关联机构与本报告中涉及的大部分公司保持着投资银行业务和其它业务关系。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。本报告中署名的分析师可能已经与包括高华证券销售人员和交易员在内的我们的客户讨论，或在本报告中讨论交易策略，其中提及可能会对本报告讨论的证券市场价格产生短期影响的推动因素或事件，该影响在方向上可能与分析师发布的股票目标价格相反。任何此类交易策略都区别于且不影响分析师对于该股的基
15、本评级，此类评级反映了某只股票相对于报告中描述的研究范围内股票的回报潜力。高华证券及其关联机构、高级职员、董事和雇员，不包括股票分析师和信贷分析师，将不时地对本研究报告所涉及的证券或衍生工具持有多头或空头头寸，担任上述证券或衍生工具的交易对手，或买卖上述证券或衍生工具。在任何要约出售股票或征求购买股票要约的行为为非法的地区，本报告不构成该等出售要约或征求购买要约。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及(若有必要)寻求专家的意见，包括税务意见。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会
16、波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。某些交易，包括牵涉期货、期权和其它衍生工具的交易，有很大的风险，因此并不适合所有投资者。投资者可以向高华销售代表取得或通过http:/取得当前的期权披露文件。对于包含多重期权买卖的期权策略结构产品，例如，期权差价结构产品，其交易成本可能较高。与交易相关的文件将根据要求提供。北京高华证券有限责任公司版权所有 2013 年未经北京高华证券有限责任公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。高华证券投资研究,
