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1、,评,1,Investment Research3 June 2012 5 pages向左走?向右走?,中国宏观 全球宏观研究宏观经济点评5 月宏观经济简评及数据前瞻,证券研究报告宏观研究报告,詹诗华 021-64718888,执业证书编号：S1230511010001,相关报告,本报告导读：,对2012年5月宏观经济数据的点评,难捱的后半段4 月宏观数据及政策点评,投资要点：向左走？向右走？5 月是中国经济的一个十字路口,由于 4 月中国主要,弱平衡5 月汇丰 PMI 初值点评,经济数据出现超预期大幅跌落，一改第一季度数据的好坏参半和 PMI 的逐月回升的趋势，5 月数据就成为判断经济下一步
2、走向的关键。是将深度衰退，还是会趋向于收敛，市场的风险溢价会降低还是会攀升，结论全在本月。一次意外？我们认为 4 月工业数据存在超调，5 月将小幅反弹 我们认为 4 月 9.3%的工业增加值数据存在一定的“超调”，即相对来说是一次异常值，5 月将小幅反弹。主要理由有三：第一，本年度 4 月存在工作日效应，即较去年少了两个工作日；虽然没有证据证明这一定会带来工业数据反常，但至少不能排除这种可能；第二，在工业增加值出现同等幅度跌落的 2008 年 10 月之前，PMI 于 7 月和 8 月出现了明显预示，两月都大幅跌至荣枯线以下。这轮如果是深跌，1-4 月 PMI至少不应出现相反趋势。第三，据草根
3、了解，5 月发电量数据较 4 月回升。,PMI 出世，悬念未除5 月 PMI 点数据支持人：郭磊,给投资一点时间FAI 仍可能惯性下滑，但时滞效应将带来后续企稳,高库,存和资金来源转向意味着房地产开发投的回落还将持续（图 3），而这将继续对固定资产投资形成下拉，我们预计 5 月固定资产投资仍可能惯性下滑。但我们认为 FAI 企稳将于二季度末形成，并于三季度巩固。从历史规律来看，固定资产投资项目审批一般领先于实际投机反弹 2-3 个月，并领先于工业反弹一个季度，我们需要再给这一时滞效应一些时间。,6-7%不至于是中轴线出口大概率反弹，但趋势性回升仍未形成,从 OECD,领先指标、BDI 指标来看
4、，2012 年中国出口趋势值应至少在 10%附近。所以我们倾向于认为 1-4 月 6.8%的累计值是阶段底部，5 月将出现环比回升。而同期人民币汇率的走弱亦将对出口形成一定支撑。但整体来看，目前外需仍弱，全球贸易有萎缩迹象，中国出口的趋势性回升仍难形成。,最后一次“3”开头？通胀暂时无悬念,以农业部和商务部数据估算，我,们估计 5 月 CPI 约为 3.1 左右；而 PPI 将在代表通缩的负值道路上走得更深。由于一则目前肉类、蔬菜类仍在连续环比下跌；二则猪周期、粮食周期都未形浙商证券 Investment Research,2,Investment Research成反弹阶段；来自上游和 PP
5、I 的传导效应亦是负向；三则 2011 年 6 月和 7 月物价基数偏高，后续 CPI 跌破 3 没有悬念。,宏观研究报告,只欠东风只要数据企稳，经济将大概率平稳度过主动去库存周期,根据我,们一直以来搭建的框架，本轮主动去库存将于 2 季度末结束；之后随着需求端复苏，经济进入被动去库存和复苏期。从目前看，由于 4 月经济数据加速探底，后续存在进入这一逻辑的可能，但前提是经济企稳。同时，根据我们近期研究，资本市场周期领先于库存周期。所以，只要后一周期时间表不破坏，我们就可以倒推出前者启动时间。而这一方法有效的前提依旧是经济数据的企稳。作为风险因素，如果 5 月经济数据进一步下跌，则主动去库存和需
6、求复苏至少延长至三季度，甚至四季度，本轮经济下滑将在深度上直追 2008 年，我们将需要适度改变逻辑，将重点放到对政策主线的观察上来。附：主要宏观经济指标预测,宏观经济指标CPI(%)PPI(%)社会消费品零售(%)工业增加值(%)出口(累计同比%)进口(累计同比%)固定资产投资(%)M2(%)新增信贷,2012 年 1 月4.50.713.1-0.5-15.312.47381,2012 年 2 月3.20.016.421.318.439.621.513.07107,2012 年 3 月3.6-0.315.211.98.95.320.913.410110,2012 年 4 月3.4-0.714
7、.39.34.90.320.212.86818,2012 年 5 月3.1-1.214.610.811.07.020.013.07000,浙商证券 Investment Research,200802,200805,200808,200811,200902,200905,200908,200911,201002,201005,201008,201011,201102,201105,201108,201111,201202,200509,200512,200603,200606,200609,200612,200703,200706,200709,200712,200803,200806,200
8、809,200812,200903,200906,200909,200912,201003,201006,201009,201012,201103,201106,201109,201112,200412,200503,200506,201203,3,Investment Research图 1：工业数据在 4 月突然快速下滑,宏观研究报告图 2：至少 2008 年的工业下滑有 PMI 的先兆,25.0020.00,70.0060.00,25.0020.00,50.0015.00,10.005.000.00,40.0030.0020.0010.00,15.0010.005.00,5.0010.0
9、0,0.00,0.00,工业增加值资料来源：浙商证券研究所,发电量,PMI资料来源：浙商证券研究所,工业增加值,图 3：房地产开发资金不见底，投资就不见底80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00,房地产开发资金来源,房地产开发投资,资料来源：浙商证券研究所浙商证券 Investment Research,1995-01,1996-02,1997-03,1998-04,1999-05,2000-06,2001-07,2002-08,2003-09,2004-10,2005-11,2006-12,2008-01,2009-02,2010-03,201
10、1-04,200312,200406,200412,200506,200512,200606,200612,200706,200712,200806,200812,200906,200912,201006,201012,201106,201112,2006-02,2006-04,2006-06,2006-08,2006-10,2006-12,2007-02,2007-04,2007-06,2007-08,2007-10,2007-12,2008-02,2008-04,2008-06,2008-08,2008-10,2008-12,2009-02,2009-04,2009-06,2009-08,
11、2009-10,2009-12,2010-02,2010-04,2010-06,2010-08,2010-10,2010-12,2011-02,2011-04,2011-06,2011-08,2011-10,2011-12,2012-02,2012-04,4,Investment Research图 4：项目审批领先于实际投资，实际投资领先于内需120.00100.0080.00,40.0035.0030.00,宏观研究报告,60.0025.0040.0020.0020.0015.000.00,-20.00-40.00-60.00,10.005.000.00,固定资产投资新开工项目增速资料来源
12、：浙商证券研究所,固定资产投资增速,工业增加值增速,图 5：一季度较出口理论趋势值偏低,图 6：本轮价格下跌趋势仍未走完,102.00101.00100.00,100.0080.00,15.0010.00,60.0099.00,98.00,40.00,5.00,97.0096.00,20.00,0.00,0.0095.00,94.0093.00,-20.00-40.00,5.0010.00,CPI,PPI,OECD领先指标：G7资料来源：浙商证券研究所,中国出口,资料来源：浙商证券研究所浙商证券 Investment Research,5,Investment Research股票投资评级说明
13、以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：,宏观研究报告,1、买入2、增持3、中性4、减持,：相对于沪深 300 指数表现 20以上；：相对于沪深 300 指数表现 1020；：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；：相对于沪深 300 指数表现10以下。,行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：,1、看好2、中性3、看淡,：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。,我们在此提
14、醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券有限责任公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券有限责任公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有
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