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1、,Z0000020,简历：,投资策略,钢材焦炭,2012 年 8 月冯晓金属分析师,目录：,焦炭投资机会分析,研究中心,冯晓,投资咨询从业资格号：一、行情分析：天然气替代煤炭的能源格局下，加上国内经济放缓，煤炭需求下滑，而焦煤焦炭下游的钢材生产亏损持续扩大，浙江大学经济学硕士，擅长对,产业运行的进行深度研究与跟踪，具有扎实的经济学功底和良好的数量分析能力。联系方式QQ：215312496TEL：0571-87219355,焦炭现货价格上涨空间有限。当前焦炭期现平水，1301 合约面临仓单注销，从经验看交割期临近时焦炭期货将对现货深度贴水200 元/吨以上。二、风险分析：目前注册仓单成本在 10
2、0 元/吨左右，意味着在,EMAIL：现货不变的情况下，期货最大上涨高点为 1700 元/吨。三、操作提示：在 1600 元/吨以上可逐步抛空焦炭 1209 合约和1301 合约，1209 合约可能要经历一次移仓以获取期现贴水收益，,定制投资方案，欢迎联系浙商期货投资咨询管理部：0571-87219355,但在月差方面更具优势。四、风险评估：风险点在于现货上涨，以及期货长期无仓单。对于前者通过基本面分析我们认为可能性并不大，对于后者参考第二点风险分析，在操作中做好资金管理，留足仓位。,，,1,从中期来看，钢铁行业产能过剩问题较为突出，在生产亏损持续扩大的情况下，减产和降产能只是时间问题。而焦炭
3、产能过剩问题更加突出，而且在产业链上议价能力最弱，在钢铁行业整体盈利水平极低的情况下，焦炭上涨空间极其有限。当前，河北和天津地区一级冶金焦现货承兑到付价格在 1500-1650 元/吨左右，折合现货价格低于1600 元/吨。期货 1209 合约与 1301 合约价格在 1580 元/吨一线，期货对现货几乎平水。考虑到焦炭最终将贴水交割，因此焦炭存在较好的抛空机会。放空焦炭的最终目的是赚取交割时的期货贴水利润，最好的情况是，9 月贴水交割。而最差的情况是通过移仓在 1301 合约上体现。一、行情分析第一，从全球能源供应格局来看，天然气对煤炭的替代导致煤炭供应过剩，全球煤炭价格将在较长时间段内呈现
4、震荡下行态势。而中国等国家经济增速放缓导致煤炭需求下滑，更进一步强化这一趋势；第二，成本方面，尽管由于供应集中焦煤价格相对抗跌，但在需求放缓以及全球煤炭下行的趋势下焦煤价格将跟随下跌；第三，2012 年中国经济增速预计将放缓至 9%以下，保障房带来的需求增量并不容乐观，钢材需求和生产的高峰期都已过去，钢材产量和需求下行将表现为 1）钢材生产盈利空间被挤压，议价能力偏弱的焦炭上涨空间受限，2）钢材产量降低从而降低焦炭需求，进一步压制焦炭价格；第四，尽管基本面偏弱，但由此导致的焦炭价格下跌空间有限，我们更为关注的是在交割环节带来的抛空机会。这从焦炭的交割历史中也可以看出，临近交割时焦炭 1201
5、合约受仓单注销压力，最终交割时对现货贴水超过 200元/吨。尽管 1209 合约不存在仓单注销的压力，但是我们仍然有望赚取这一部分贴水利润，理由如下：1）当前焦炭期货只有 40 张仓单，1209 合约单边持仓 1500 张，实盘比例仅为 2.6%，实盘压力较小的情况下焦炭期价存在继续上涨的可能。根据历史经验，在期价对现货升水超过 100 元/吨以上时，就会吸引实盘交割，因此，在现货价格不变的情况下焦炭的极限上涨空间在 100 元/吨左右，这也是投资者可能忍受的最大浮亏。2）如果 9 月合约多头以现货商为主，那么情况与注销仓单一样，必然出现贴水交割；反之，仓单留在交割仓库将导致 1301 合约的
6、持仓成本增加从而出现远期升水格局（而且升水幅度必须足够大以吸引 9-1 交割套利投资者）此时我们可以顺利的将 9 月的空单移向 1 月；3）1301 月合约将面临仓单注销的问题，最终将对现货出现 10%左右的贴水。通过以上分析，可以看到，放空焦炭的最终目的是赚取交割时的期货贴水利润，最好的情况是，9 月贴水交割。而最差的情况是通过移仓在 1301 合约上体现。,图表 1,焦炭价格上涨的前提条件是钢材生产利润改善,期市有风险,入市须谨慎,2010-01,2010-03,2010-05,2010-07,2010-09,2010-11,2011-01,2011-03,2011-05,2011-07,
7、2011-09,2011-11,2012-01,2012-03,2012-05,2012-01,2012-03,2009-01,2009-03,2009-05,2009-07,2009-09,2009-11,2010-01,2010-03,2010-05,2010-07,2010-09,2010-11,2011-01,2011-03,2011-05,2011-07,2011-09,2011-11,2012-05,2012-07,2012-07,2,2200210020001900,焦炭现货价格,唐山二级冶金焦钢材生产利润（右轴）,6004002000,1800,1700160015001400
8、,图表 2,钢材生产利润持续下行,-200-400-600-800数据来源：wind，浙商期货研究中心,12001000800,螺纹钢生产利润（国产矿）,生产利润滞后四周生产利润滞后六周生产利润,6004002000(200)(400)(600)(800)数据来源：wind，浙商期货研究中心二、风险分析第一，以上方案基于焦炭现货持稳或涨幅不大的判断，但这一判断的条件为 1）钢厂盈利难以好转 2）钢材需求难以起色，如果我国开放地方融资平台或增加保障房供应等政策措施出台则这一判断将不成立。这一风险发生的可能性较小。第二，焦炭现货基本面转好，焦炭供应紧张从而导致期货交割时贴水幅度降低。这一风险发生的
9、可能性较小。第三，焦炭 1209 合约出现逼仓。由于焦炭供应过剩，只要期价对现货价格升水足够大（100 元/吨）就会吸引生产商制作仓单，而出现仓单后期价将重新回落。三、操作机会目前河北唐山一级冶金焦现货价格低于 1600 元/吨，当前焦炭 1209 合约期货价格为 1580 元/吨，期现价格接近平水。一个多月的现货持仓成本和仓单注册成本为 100 元/吨，也就是说，1700 元/吨以上存在期现交割套利机会，,期市有风险,入市须谨慎,3,在 1700 以上抛空 1209 合约非常安全。但综合考虑技术分析和风险收益比，我们建议在 1600 元/吨以上就可以逐步抛空焦炭 1209 合约。在仓单出现增
10、加前，预计期价保持对现货升水的可能性非常大，建议一直耐心持有空单，并做好资金管理。如果期价达到 1700 元/吨以上，那可能存在以下几种情况：1）现货价格上涨，最终现货价格高于 1700，则尽管可能仍旧存在交割利润，但由于风险过高，建议止损。2）现货价格上涨，预计最终现货价格将介于 1600-1700 之间，则继续持仓，但在这种情况下，期价上涨的合理极限价位为 1800 元/吨，需要留足期货上涨带来的亏损资金。3）现货价格不变或下跌，则只要留足风险准备金，或者继续加仓。四、风险评估我们认为，出现情况 1）2）的可能性并不大，除非出现 2008 年上半年的情况，由于奥运对环境影响，河北山西的焦化企业大量关停导致供应紧张从而焦炭大幅上涨，否则在焦炭的议价能力始终低于钢材的情况下，如果焦炭涨至 1700 元/吨，意味着出现 100 元/吨的涨幅，对应螺纹钢需要出现 50 元/吨的利润改善，而且这期间铁矿石涨幅为 0。这在需求下滑的当下可能性并不大。因此，抛空焦炭 1209 合约的最大风险实际上来自资金和仓位管理。尤其是在商品普涨的情况下，缺乏实盘制约的焦炭期货不排除出现大幅上涨偏离合理价格的可能性，因此抛空焦炭需要做好长线以及移仓准备，同时做好资金管理。,期市有风险,入市须谨慎,
