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1、3.6,3.41,2.82%,50%,40%,20%,10%,0%,-30%,-40%,Company,Update,China Research Dept.,2012 年 08 月 31 日李晓璐Mickey_lie-目标价(元)公司基本资讯,东方航空(600115/0670.HK)2012H1 实现净利润 9.95 亿元，同比下降 59%结论与建议：,Hold 持有,产业别A 股价(2012/8/30)上证综合指数(2012/8/30)股价 12 个月高/低总发行股数(百万)A 股数(百万)A 市值(亿元)主要股东每股净值(元)股价/账面净值,交通运输2052.595.37/3.41112
2、76.547292.21248.66中国东方航空集团公司(42.84%)1.901.79,2012H1 实现归属上市公司净利润 9.95 亿元，同比下降 59.41%，对应每股收益 0.0882 元，符合业绩预告。预计公司 2012 年和 2013 年可分别实现净利润 19.50 亿元(YOY-60%，EPS 为 0.17 元)和 22.06 亿元(YoY+14%，EPS为 0.20 元)。当前股价对应 2012 年和 2013 年的市盈率为 24X 和 21X，维持持有的投资建议。2012H1 实现净利润 9.95 亿元，同比下降 59.41%，符合业绩预告。2012年上半年实现营业收入 4
3、04.03 亿元，同比增长 4.18%，实现归属于母公司股东的净利润为 9.95 亿元（其中一季度实现净利润 2.67 亿元），同比下降 59.41%，每股收益 0.0882 元，符合业绩预告。上半年毛利率 12%，,一个月 三个月,一年,同比减少 4 个百分点。上半年影响公司业绩的因素有：航空油料支出达,股价涨跌(%)近期评等,-15.80-17.43-37.66,人民币 146.71 亿元，同比增长 9.67%。汇兑损失 2.28 亿元，而去年同期收益 8.17 亿元。公允价值变动净收益 984.7 万元，比去年同期减少,出刊日期-产品组合航空客运航空货运其他,前日收盘-,评等-83.22
4、%9.67%5.00%,7,564.9 万元。上半年客座率 79.07%，同比增长 1.12 个百分点；载运率 61.77%，同比增长 1.63 个百分点。公司的运营效率正在提高。2010 年初公司合并上海航空后，各项运营指标均出现明显的改善。一是净利润率方面，由原先的大约 3%提高到5-8%。二是票价（或运价）水平由原先低于行业均值到高于行业平均值；客座率（或载运率）水平尽管还是低于行业平均但是两者的差距明显缩,机构投资者占流通 A 股比例非金融类上市公司,小。三是在应对高铁冲击方面，公司采取提升服务、专攻重点航线等策略仍旧保持了较高的客座率和收入水平。,基金券商集合理财一般法人股价相对大盘
5、走势,9.59%0.01%44.48%,下半年公司的经营业绩压力主要来自三方面：一是欧债危机、美国经济低迷的持续影响，亚太地区传统出口市场需求减少，国内经济增长有所放缓；二是国际原油价格仍保持高位运行；三是人民币升值步伐明显放缓，汇兑收益将进一步减少。盈利预测：从我们了解到的情况看，公司 7 月、8 月的客座率略高于去,30%,东方航空,上证综指,年同期水平，而票价方面与去年同期相比则大体相当。此外，由于今年,5 月至 7 月发改委连续三个月下调了航油的价格，预计公司三季度的业绩将同比环比大幅改善。8 月份航油又小幅度的上调 96 元/吨，预计 9,2011-08-30 2011-11-09
6、2012-01-13 2012-03-23 2012-06-01 2012-08-06-10%-20%,月份的航油价格会继续上涨，若上涨趋势再度形成将对四季度的业绩造,成压力。预计公司 2012 年和 2013 年可分别实现净利润 19.50 亿元(YOY-60%，EPS 为 0.17 元)和 22.06 亿元(YoY+14%，EPS 为 0.20 元)。-50%.接续下页.,年度截止 12 月 31 日,2008,2009,2010,2011,2012F,2013F,纯利(Net profit)同比增减每股盈余(EPS)同比增减A 股市盈率(P/E)股利(DPS)股息率(Yield),RMB
7、 百万元RMB 元XRMB 元,-13,927.66NA-2.86NANA0NA,539.74NA0.08NA410NA,5,380.38896.85%0.48475.21%70NA,4,886.70-9.18%0.43-10.19%80NA,1,950.39-60.09%0.17-60.09%200NA,2,206.7813.15%0.2013.15%170NA,2,Company,Update,China Research Dept.营运分析公司简介东方航空（全称“中国东方航空股份有限公司”）是国内三大航空公司之一。公司以上海为枢纽中心，以西安和昆明为区域枢纽，覆盖整个中国并辐射亚洲、欧洲
8、、北美洲和大洋洲的航空运输网络。截至 2011 年 12 月 31 日，公司运营 377 架大中型运输飞机。国务院国有资产监督管理委员会是公司的实际控制人。2010 年初公司完成对上海航空的吸收合并,进一步巩固了公司在上海地区的优势地位。截至 2011 年 12 月 31 日，以航班班次占有率统计，公司在虹桥机场与浦东机场的市场份额分别为 52.38%与 39.01%；以旅客吞吐量统计，公司在虹桥机场与浦东机场的市场份额分别为 50.08%与 37.58%。2011 年 6 月 21 日，公司正式加入“天合联盟”，使集团的航线网络通达全球 173 个国家超过 926 个目的地。表1：公司与实际
9、控制人之间的产权及控制关系的方框图资料来源：公司公告，群益证券整理盈利表现从营收规模看，2011 年公司实现总营收 840 亿元人民币（同比增长 12%），在三大航中位列末位。由于 2010 年初完成了对上海航空的吸收合并，使得公司的营收在十年间（2002 年至 2011 年）实现了 20%的年均增长。2008 年和 2009 年公司的营收均出现了同比下滑，主要是受到金融危机的影响。,图 1：公司营收十年年均复合增长率 20%营收(左轴)10008006004002000,单位：亿元 人民币YoY（右轴）,93%72%52%31%11%-10%,2002 2003 2004 2005 2006
10、 2007 2008 2009 2010 2011数据来源：公司公告，群益证券整理2012 年 8 月 31 日,3,Company,Update,China Research Dept.2011 年，公司实现归属上市公司净利润 48.87 亿元，同比下降 9%。从 2002 年至 2011 年，公司的分年度净利润走势起伏非常大。亏损最多的年份是 2008 年金融危机爆发，由于主业受到经济危机影响且当年燃油套保亏损 64 亿元，当年合计亏损超过 138 亿元。净利润率方面，若剔除三个亏损的年份（2003 年、2006 年和 2008 年），每年的年均净利润率约在 3%附近。分年度看，2010
11、年和 2011 年公司的净利润率表现最好，分别达到 7.6%和 5.8%。我们认为主要的原因来自两方面：第一，公司合并了上海航空消除了同业竞争，协同效应开始显现；第二，加入天合联盟拓宽了公司的航线网络和销售渠道。2012 年上半年实现营业收入 404.03 亿元，同比增长 4.18%，实现归属于母公司股东的净利润为 9.95 亿元（其中一季度实现净利润 2.67 亿元），同比下降59.41%，每股收益 0.0882 元。,图 2：2002-2011 年公司净利润走势图归属母公司净利(左轴)100500,单位：亿元 人民币净利率（右轴）,10%0%-10%,2002 2003 2004 2005
12、 2006 2007 2008 2009 2010 2011,-50-100-150,-20%-30%-40%,数据来源：公司公告，群益证券整理主营业务分析公司的主业为航空业，主要有航空客运业务和航空货运业务两大块。从历年的分项占比来看，每年的情况相差不大。以 2011 年为例，公司的主营业务收入占营收的比重达到 98%，其中，航空客运约占 83%，航空货运约占 10%，其他与主业相关的业务约占 5%。图 3：公司报表收入主要来源于业内收入（2011 年）航空客运,业外收入,83.22%,1.86%其他经营收益0.25%,业内收入98%,其他5.00%,航空货运,9.67%数据来源：公司公告，
13、群益证券整理2012 年 8 月 31 日,4,Company,Update,China Research Dept.分地区来看，公司营业收入大部分来自中国大陆。2011 年分地区的营收占比中，中国大陆占 66%，国际占比 29%，港澳台占比约 5%。从公司的年报表述中，可以看到日本航线在公司国际航线中的重要地位，日本航线是公司最赚钱的国际航线之一。2008 年及之后，公司没有单独披露日本航线在营收当中的占比。从 2006 年和 2007 年的数据中，可以看到，日本航线占公司营收的比重大概在 10%。考虑到近几年公司加开其他的国际航线，因此我们预计日本航线在公司营收当中的占比在5%-10%之间
14、，而对利润的贡献占比可能超过 10%。图 4：公司报表收入分地区占比图,2006年,其他国,2011年,家28%,国内66%,国际,国内53%,日本10%香港9%,港澳台5%,29%,数据来源：公司公告，群益证券整理航空客运业务2011 年，公司的客运收入为人民币 698.86 亿元，同比增长 16.45%。实现客运量 1,008.95 亿客公里，同比增长 8.31%；运输旅客 6,872.5 万人次，同比增长 5.84%，客座率为 78.89%，同比增长 0.91 个百分点。如前述，2010 年客运收入大幅增长主要是由于上海世博会召开使得客流量增加以及合并上海航空使得统计口径发生变化。,图
15、5：公司客运业务营收及年增长趋势图客运营收(左轴),单位：亿元 人民币YoY（右轴）,100091%,800600,600,699,71%51%,400,319,335,328,30%,2000,10%-10%,2007,2008,2009,2010,2011,数据来源：公司年报，群益证券整理2012 年 8 月 31 日,5,Company,Update,China Research Dept.就航空公司而言，每收入客公里可以作为票价水平高低的指标。从这个指标看，东航在近两年的表现趋好，略高于行业平均水平。旅客周转量方面，由于统计口径发生改变，近两年也出现了大幅度的提升。图 6：公司票价水平
16、及旅客周转量（单位：元/客公里，亿客公里）,1.00,每收入客公里,行业平均,1500,旅客周转量(左轴),YoY（右轴）150%,0.800.60,0.56,0.62,0.64 0.690.54 0.680.55 0.63,13001100,932,110%1009 70%,0.40,900,30%,0.200.00,2007 2008 2009 2010 2011,700500,572 538 6092007 2008 2009 2010 2011,-10%-50%,数据来源：国家民航局，公司公告，群益证券整理从客座率指标来看，公司的表现不甚理想，因为一直低于行业平均的客座率。不过也要看到
17、，从 2010 年开始,公司的客座率与行业平均水平之间的差距在缩小，说明运营效率正在提高。图 7：公司单月客座率与行业平均客座率比较（2006/02-2012/05）,单月客座率,行业平均客座率,90%80%70%60%50%2008-2008-2008-2009-2009-2010-2010-2010-2011-2011-2012-01-31 06-30 11-30 04-30 09-30 02-28 07-31 12-31 05-31 10-31 03-31数据来源：国家民航局，公司公告，群益证券整理从某种程度上讲，航线布局的优劣决定了一家公司的盈利水平的高低。从国内机场的旅客吞吐量排名来
18、看，北京、上海、广州是国内航空客运的三大黄金枢纽（见表 1）。2011 年，三地的旅客吞吐量占全国的比重为 31%。公司是以上海为主枢纽，以西安和昆明为区域枢纽的航空公司。截至 2011 年12 月 31 日，公司运营 377 架大中型运输飞机。2012 年 8 月 31 日,1,2,3,4,5,6,7,8,9,6,Company,Update,China Research Dept.表 1：2011 年全国机场旅客吞吐量（人次）TOP20,所在地/机场名称 名次北京/首都广州/白云上海/浦东上海/虹桥成都/双流深圳/宝安昆明/巫家坝西安/咸阳重庆/江北,2011 年旅客吞吐量78,674,5
19、1345,040,34041,447,73033,112,44229,073,71928,245,73822,270,13021,163,13019,052,706,去年同期73,948,11440,975,67340,578,62131,298,81225,805,81526,713,61020,192,24318,010,40515,802,334,同比6.40%9.90%2.10%5.80%12.70%5.70%10.30%17.50%20.60%,杭州/萧山厦门/高崎长沙/黄花南京/禄口武汉/天河大连/周水子青岛/流亭乌鲁木齐/地窝堡三亚/凤凰沈阳/桃仙海口/美兰,1011121314
20、151617181920,17,512,22415,757,04913,684,73113,074,09712,462,01612,012,09411,716,36111,078,59710,361,82110,231,18510,167,818,17,068,58513,206,21712,621,33312,530,51511,646,78910,703,64011,101,1769,148,3299,293,9598,619,8978,773,771,2.60%19.30%8.40%4.30%7.00%12.20%5.50%21.10%11.50%18.70%15.90%,数据来源：民航
21、行业发展统计公报，群益证券整理2010 年初公司完成对上海航空的吸收合并,进一步巩固了公司在上海地区的优势地位。截至 2011 年 12 月 31 日，以航班班次占有率统计，公司在虹桥机场与浦东机场的市场份额分别为 52.38%与 39.01%；以旅客吞吐量统计，公司在虹桥机场与浦东机场的市场份额分别为 50.08%与 37.58%。2011 年 6 月 21 日，公司正式加入“天合联盟”，使集团的航线网络通达全球 173 个国家超过 926 个目的地。从长期来看，若高铁版图全部铺设完毕并正常投入运营，预计高铁将总体分流航空 10-20%客流，对航空的需求形成负面影响。对比三大航空公司，在高铁
22、对客流的冲击方面，预计东航受到的分流影响最大。借鉴日本和欧洲的经验，在小于 4 小时的短途运输方面，高速铁路的准点率高、等候时间短、票价便宜等优势尽显，因此对航空的客源分流影响最大。而在三大航空公司中，东航的平均航距最短，因此从理论上讲，东航受到的冲击也最大。,图 9：三大航空公司平均航距对比16001400120010008006004002000,单位：公里,中 国 国 航,东 方 航 空,南 方 航 空,2006,2007,2008,2009,2010,2011F,2012F,数据来源：Bloomberg,群益证券整理2012 年 8 月 31 日,20,06,年,2012,07月,年,
23、204,07月,20年,078月,年,2012月,08,年,204,08月,20年,088月,年,2012,09月,年,204,09月,20年,098月,年,2012,10月,年,204,10月,20年,108月,年,2012月,11,年,204,11月,20年,118月,年,2012,12月,年,4月,7,Company,Update,China Research Dept.从公司近两年的客座率来看，由于高铁的版图尚未完全形成，公司保持了较高的客座率。在应对高铁冲击方面，公司主要采取了提升服务、专攻重点航线等策略以保持了较高的客座率和收入水平。图 8：公司分年客座率趋势图（更新至 2012
24、年 6 月）客座率,90%84%78%72%66%60%,20082011,20092012,2010,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,数据来源：公司公告，群益证券整理从今年 1-6 月份的客座率来看，公司今年的客座率仅有 5 月份一个单月低于去年水平，其余 5 个月均高于去年同期水平，表现良好。7 月份暑运已经开始，从我们了解到的情况看，7 月份的客座率继续表现优异，略高于去年同期水平。在目前国内经济增长速度放缓还没有看到回升迹象的大背景下，这种表现实属不易。我们预计，随着 7-10 月航空旺季的如约到来，下半年公司的客座率仍将略高于去年同期水平
25、。图 9：中国民航综合票价指数（更新至 2012 年 5 月）,国内航线,亚洲及港澳地区航线,国际航线(不含亚洲),200180160140120100806040200数据来源：国家民航局，群益证券整理航空票价方面总体而言国内表现较强。1-5 月国内航线的票价同比略有增长，亚洲和地区航线同比下降，国际航线票价同比也是跌多涨少。主要的原因是由于外围经济复苏步伐缓慢，公众对机票价格的敏感性提高，公司不得不采取部分降价的措施增加客源。公司主要的航线在国内，国内航线的票价同比增长对公司的业绩有正面积极影响。展望下半年，综合考虑国内和国际经济的走势仍旧复杂多变迭加航空旺季来临2012 年 8 月 31
26、 日,1.67,8,Company,Update,China Research Dept.两种因素，预计票价会呈现涨跌互现的局面。总体看来，2012 年全年的票价水平相比 2011 年可能持平或略有下降。航空货运业务由于欧美经济不景气、全球货运市场持续低迷等多重因素影响，2011 年公司货运业务出现亏损。2011 年，公司完成了三家货运航空公司（中国货运航空有限公司、上海国际货运航空有限公司、长城航空有限公司）的重组，成立了新中货航。2011 年，公司的货邮运输收入为人民币 80.80 亿元，同比减少了 4.07%。完成货邮周转量 44.21 亿吨公里，同比增长 2.60%；运输货邮 14.4
27、3 亿公斤，同比减少1.49%；货邮载运率为 61.81%，同比增长 1.44 个百分点。2010 年和 2011 年货运营收较前几年大幅度增长，主要原因是因为合并了上海航空使得统计口径扩大。,图 10：公司货运业务营收及年增长趋势图货运营收(左轴),单位：亿元 人民币YoY（右轴）,10080,84,81,150%110%,60,55,54,70%,41,40200,30%-10%-50%,2007,2008,2009,2010,2011,数据来源：公司年报，群益证券整理从公司货运单位收入的分年走势来看，由于航空货运处在运力过剩和需求下滑的困境，因此每收入货公里呈现下滑的态势。如果对比行业平
28、均值，那么近两年来公司的货运单位收入反超行业平均值，有较大程度的提升。同期货运周转量增长乏力，2010 年周转量大增主要是因为合并上航导致合并口径扩大。图 11：公司运费水平及货物周转量（单位：元/吨公里，亿吨公里）,2.50,每收入货公里,行业平均,100,货运周转量(左轴),YoY（右轴）150%,2.21,2.20,2.1,80,110%,1.95,1.90,1.73,1.83,60,43,44,70%,1.60,1.88,1.81,40,26,24,25,30%,1.301.00,200,-10%-50%,2007,2008,2009,2010,2011,2007 2008 2009
29、2010 2011,数据来源：公司公告，群益证券整理从分年的单月货邮载运率看，可以看到两个变化：第一是 2010 年和 2011 年的2012 年 8 月 31 日,1月,2月,3月,7月,8月,4月,5月,6月,9月,12,月,10,月,11,月,13%,用,3%,9,Company,Update,China Research Dept.货邮运载率较此前有较大程度的提高，我们认为主要原因是合并了上航发挥了规模优势，使得公司的整体运营效率大大改善所致。第二是今年上半年，公司的货邮运载率相比去年略高，且单月的波动加大。图 12：公司分年度单月货邮载运率走势图（2008/01-2012/06）货邮
30、运载率,20082011,20092012,2010,80%70%60%50%40%数据来源：公司公告，群益证券整理展望下半年，我们认为航空货运的需求依然主要得益于外贸进出口的增长。今年 1-6 月，我国外贸进出口总值 18398.4 亿美元，同比增长 8%。尽管二季度外贸进出口数据有所回升，但受国际需求萎靡和经济增速下行等因素制约，我们预计 2012年年全中国进出口增速仍将延续放缓趋势。在此背景下，我们预计下半年货邮周转量和运载率出现大幅增长的可能性并不大，更大的可能是出现单月变动加剧，全年较去年同期略有增长的局面。成本分析成本高企是全球航企普遍面临的另一个难题。如果把燃油、折旧、维修、起降
31、和停机费用、餐饮等归为固定支出，那么这部分固定支出大概占到总营业成本的60%。可变成本大概包括了员工薪酬、营销、行政管理费用以及日常需要的其他开销，这部分占比约为 40%。从 2010 和 2011 年两年来看，航油的成本支出占比高达30-40%，是影响公司成本的主要因素。2012 年上半年，航油成本占公司经营成本的比重为 41%。图 13：公司经营成本细分构成,2011年,2010年,折旧及摊销9%,薪酬及福利11%,餐食,折旧及摊销10%,薪酬及福利飞机维,起降费10%,飞机维 销售及修费 市场费6%5%,起降费11%,修费7%餐食2%,销售及市场费用5%,航油36%,其他9%,办公管理及
32、其他费用11%,航油31%,其他10%,办公管理及其他费用12%,数据来源：公司公告，群益证券整理2012 年 8 月 31 日,Mar-05,Sep-05,Mar-06,Sep-06,Mar-07,Sep-07,Mar-08,Sep-08,Mar-09,Sep-09,Mar-10,Sep-10,Mar-11,Sep-11,Mar-12,Company,Update,China Research Dept.由于公司的主营业务收入主要来自国内，因此航油的成本高低主要与国内的航油出厂价格高低相挂钩。可以看到，根据国家发改委发布的数据，今年的航油价格曾在今年 4 月份达到历史最高点。今年 5 月至
33、7 月发改委连续三个月下调了航油的价格。8 月份航油又小幅度的上调 96 元/吨，预计 9 月份的航油价格会继续上涨。,图 14：国内航油价格居高不下（更新至 2012 年 8 月 1 日）,单位：元/吨,10000,国内航空煤油出厂含税价,84006800520036002000数据来源：发改委，群益证券整理其他经营收益和业外收入公司的其他经营收益主要来源于燃油套保，而业外收入主要来自政府补贴。为控制航油成本，公司于以往年度进行了原油套期保值交易，交易品种是以美国 WTI 原油和新加坡航空燃油等为基础资产的原油期权。但是由于 2008 年燃油套保出现巨亏 62 亿元，该业务曾一度被国资委紧急
34、叫停。据了解，公司已经拿到了国资委关于重启油料套期保值业务的批复函，可以在适当的时候重启燃油套保。但鉴于 2008 年的巨亏，以及当前国际经济形势日趋复杂导致油价的波动加大，我们预计公司正式重启该业务尚需时日。截至 2011 年 12月 31 日，东航的原油期权合约已经全部到期交割，当年录得约 7000 万元收益。,图 15：公司历年燃油套保的盈亏状况,单位：亿元 人民币,燃油套保（含已实现损益和未实现损益）,50,37.4,20,-0.6,1.0,8.0,0.7,-10,2006,2007,2008,2009,2010,2011,-40,-70,-62.6,-100数据来源：公司公告，群益证
35、券整理,2012 年 8 月 31 日,10,2011年1月4日,2011年2月4日,2011年3月4日,2011年4月4日,2011年5月4日,2011年6月4日,2011年7月4日,2011年8月4日,2011年9月4日,2011年10月4日,2011年11月4日,2011年12月4日,2012年1月4日,2012年2月4日,2012年3月4日,2012年4月4日,2012年5月4日,2012年6月4日,2012年7月4日,Company,Update,China Research Dept.汇率波动的影响由于购买飞机、购买国际航油等均需以美元结算，因此公司有较多的美元长期负债。这部分外币
36、随着人民币兑美元的汇率波动，将产生一定的汇兑损益。根据中国大陆的会计准则，航空公司的汇兑收益可以直接抵扣财务费用。2011 年，公司录得汇兑净收益约 8 亿元人民币。,图 16：公司每年录得的汇兑净收益汇兑净收益504030,单位：亿元 人民币,20,20.2,19.7,10,5.7,8.9,10.7,8.0,1.00,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,数据来源：公司公告，群益证券整理从 2012 年 1 月 1 日至 7 月 26 日，人民币兑美元累计贬值 0.59%，主要是由于全球经济前景日趋复杂，新兴市场货币的吸引力开始降低。在此背景下，2012 年上
37、半年汇兑亏损 2.28 亿元，而去年同期收益 8.17 亿元。我们预计 2012 年人民币兑美元汇率将基本保持稳定。图 17：2012 年初至今的美元兑人民币中间价走势中间价:美元兑人民币7.006.806.606.406.206.00数据来源：中国人民银行，群益证券整理根据公司公布的数据，截至 2011 年底，公司共计持有带息美元外债为 428 亿元（以人民币计）。若 2012 年人民币兑美元汇率基本保持不变，则基本没有汇兑收益可以冲抵财务费用。在此假设下，预计 2012 年财务费用同比将大幅上升，造成成本增加。,2012 年 8 月 31 日,11,2006-08-18,2006-12-1
38、9,2007-04-24,2007-08-23,2007-12-24,2008-04-28,2008-08-25,2008-12-25,2009-04-30,2009-08-27,2009-12-29,2010-05-04,2010-08-31,2011-01-05,2011-05-11,2011-09-05,2012-01-09,2012-05-16,Company,Update,China Research Dept.图 18：公司外币带息债务按照币种分类明细（以人民币计）,2 0 1 1,t o t a l=4 4 1.6 5 亿元美元97%其他3%,2 0 1 0，t o t a l=
39、3 9 8.4 5 亿元美元97%其他3%,数据来源：公司公告，群益证券整理盈利预测下半年，公司的经营业绩压力主要来自三方面：一是欧债危机、美国经济低迷的持续影响，亚太地区传统出口市场需求减少，国内经济增长有所放缓，都将进一步导致航空运输市场需求疲软；二是国际原油价格仍保持高位运行；三是人民币升值步伐明显放缓，汇兑收益将进一步减少。从我们了解到的情况看，公司 7 月、8 月的客座率略高于去年同期水平，而票价方面与去年同期相比则大体相当。此外，今年 5 月至 7 月发改委连续三个月下调了航油的价格，我们预计公司三季度的业绩将同比环比大幅改善。8 月份航油又小幅度的上调 96 元/吨，预计 9 月
40、份的航油价格会继续上涨，将对四季度的业绩造成压力。综上，预计公司 2012 年和 2013 年可分别实现净利润19.50亿元(YOY-60%，EPS为 0.17元)和22.06亿元(YoY+14%，EPS为 0.20元)。,图 19：公司的总市值变动图120010008006004002000数据来源：Wind，群益证券整理,单位：亿元 人民币,2012 年 8 月 31 日,12,Company,Update,China Research Dept.预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下：强力买入 Strong Buy(ER 30%)；买入 Buy(30%ER 10%
41、)中性 Neutral(10%ER-10%)卖出 Sell(-30%ER-10%)；强力卖出 Strong Sell(ER-30%)附一：合幷损益表,百万元营业收入经营成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税少数股东损益归属于母公司所有者的净利润,20084184243076891252215253572022106(14846)90645(13985)61(118)(13928),200939831372481019297015391639118(23)(950)1604146408120540,2010749586072714
42、63532526564314271194882109313458411383235380,20118397570448180354062576(441)79912835981599285168265164887,2012F910808015082058292550423400120103810505020388261950,2013F989138704389063302770412400130120611101023069272207,附二：合幷资产负债表,百万元货币资金应收账款存货流动资产合计长期股权投资固定资产在建工程非流动资产合计资产总计流动负债合计非流动负债合计负债合计少数股东权益股东
43、权益合计负债及股东权益合计,2008564411658711040113735182769806278373184540773017284249534(11065)73184,200921921371932686411535575358256515572019356633274368406510361372019,20105027212712871172114506810973978908910081039168450668423499916576100810,2011675521971556137121499715651308698503112215436654640590070170822
44、145112215,2012F7769351617111584115007371213609101225117066467214779794518170122547117066,2013F8701632917621976515007518714562103713123478485904970998299391625179123478,附三：合幷现金流量表,百万元经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额现金及现金等价物净增加额,20081,383(1,720)2,1761,796,20094,789(8,595)2,086(1,716),201010,444
45、(8,436)(652)1,343,201113,464(14,780)2,136783,2012F13,868(15,371)2,28523,2013F14,561(14,910)2,399466,1此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群益证券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准
46、确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。,2012 年 8 月 31 日,13,
