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1、,40%,20%,行业研究.研究报告建材行业,2012 年 2 月 24 日,湘财证券研究所耐火材料行业深度报告,需求稳增与成本下降，双轮驱动行业盈利改善投资要点：,行业评级：增持近十二个月行业表现,未来几年下游行业需求平稳增长将支撑耐火材料行业持续发展。耐火材料主要应用于钢铁、建材、化工、有色等领域，其中，钢铁行业占比超过 70%，建材行业（水泥、玻璃、陶瓷）占比达 17%。钢铁行业：钢铁行业规模直接决定着耐火材料的市场容量。我们预计 2012 年我国粗钢产量约为 7.02 亿吨，2015 年约 7.5 亿吨，按照 2012 年吨钢耐火材料单耗,0%11-02 11-04-20%-40%,1
2、1-06,11-08,11-10,11-12,19 公斤，单耗年均下降 0.5 公斤计算，12 年钢铁行业对耐火材料的消耗量约为1333 万吨，15 年随着技术的提高，单耗有所下降，但耐火材料总消耗量依然维持在 1313 万吨左右。,耐火材料,沪深300,水泥行业：按照我国水泥回转窑用耐火材料吨熟料单耗约在 0.55Kg/T 的水平计,%相对收益绝对收益,1 个月 3 个月 12 个月10-16 416-15-13注：相对收益与沪深 300 相比,算，2012 年全年的水泥产量约为 22.5 亿吨，熟料产量约 14 亿吨，2012 年仅回转窑的耐火材料消耗量保守预计至少有 77 万吨；2015
3、 年水泥行业回转窑用耐火材料量依然能维持在至少 75 万吨左右。回转窑用耐火材料更换周期频繁，在 8 个月-1 年，因此水泥行业用耐火材料的发展空间比较大。玻璃行业：玻璃行业用耐火材料未来的新增量空间不太大，但是由行业结构调整和产品升级带来的存量替代空间较大。总体而言，随着技术的提高，在耐材吨单耗不断下降的情况下，由于下游需求的平稳增长，耐火材料行业仍然能够保持稳定发展。原材料对行业的不利影响或已见底。,分析师：许雯(8621)68634510-执业证书编号：S0500511050001,2012 年耐火材料行业用原材料价格较 2011 年出现了较大幅度的下降。我们认为 2012 年除锆英砂价
4、格可能有小幅上涨外，其他原材料价格基本以平稳为主。12 年耐火材料行业的原材料成本压力将比 11 年有所缓解。此外，耐火材料生产企业也采取优化产品配方、避免材料浪费、回收废旧耐材、控制费用等一系列措施降低成本，因此 2012 年行业毛利率有望触底回升。“十二五”行业将面临新的发展机遇。,首先，耐火材料将更加注重绿色碱性耐火材料、高档氧化物及熔铸耐火材料、无铬或低铬耐火材料、节能窑具、垃圾焚烧炉、不定形耐火材料等方面的发展，以高技术含量、高附加值产品为主的高新技术企业将有更大的机会。其次，耐火材料行业将形成兼并重组、强强联合的趋势，而拥有资源和客户以及自我研发能力的企业将在兼并中突显出优势。再者
5、，企业盈利模式将由产品供应商向整体承包商转变。给予行业“增持”评级。我们给予行业“增持”评级。逻辑在于：第一，耐火材料的下游主要行业未来几年将保持平稳增长，且从总量来看依然可观，从而带动了对耐火材料的需求；第二，“十二五”期间我国高温工业将以优化结构、改善品种质量为重点，并且对环保、重金属排放、能耗等方面都提出了更高要求，将推动耐火材料行业向高端持续发展；第三，从原材料成本角度看，2012 年耐火材料行业的原材料成本压力将比 2011 年缓解，行业毛利率有望回升，盈利能力转好。行业催化剂：原材料价格大幅下降；下游行业需求上升。风险提示：原材料价格上涨超预期；钢铁、水泥等行业景气度低于预期。重要
6、声明：本公司及其关联机构、雇员对上述信息的来源、准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成所述证券买卖的出价或征价。本公司及其关联机构、雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务等服务。本报告版权归湘财证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用等。,证券代码,公司名称,股价,10A,EPS(全面摊薄，元)11E 12E,10A,PE(倍)11E,12E,002392002066,北京利尔瑞
7、泰科技,10.1212.95,0.190.42,0.230.60,0.450.70,53.330.8,44.021.6,22.518.5,1,1,耐火材料行业深度报告,正文目录,1 耐火材料行业概况.11.1 近年来耐火材料行业规模快速增长.11.2 企业盈利逐步提高.21.3 以技术为先导的企业优势日益突显.32“十二五”期间耐火材料行业将迎来新的发展机遇.52.1 下游行业需求平稳增长带动耐火材料行业持续发展.52.1.1 钢铁行业：钢铁产量峰值在 2015 后，耐材消耗平稳增长.52.1.2 建材行业：耐材消耗空间主要来自水泥行业.72.1.2.1 水泥行业：耐材更换周期短，存量替换有空
8、间.72.1.2.2 玻璃行业：玻璃行业结构调整和产品升级带来替换空间.92.2 环保、能耗标准提升促耐材产品向高端发展.112.3 企业盈利模式由产品供应商向整体承包商转变.112.4 行业兼并重组加速.123 原材料采购成本是目前影响行业盈利的主要因素.124 投资策略.145 重点关注事项.195.1 行业催化剂.195.2 风险提示.19,敬请阅读末页之重要声明,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,表,表,表,表,表,表,2,耐火材料行业深度报告,图表目录,1、我国耐火材料的主要应用领域.12、我国耐火材料制品产量及同比增速.23、我国耐
9、火材料制品主营收入和利润总额.24、我国耐火材料制品行业企业数量.35、我国钢铁产量及同比增速.66、我国钢铁行业耐火材料消耗量.77、我国水泥产量及同比增速.98、我国水泥行业耐火材料消耗量（保守预计）.99、玻璃熔窑用耐火材料示意图.1010、耐火材料行业毛利率.1311、锆英砂价格走势.1412、氧化铝价格走势.1413、镁砂价格走势.1414、刚玉价格走势.1415、上市公司毛利率情况.1516、上市公司净利率情况.1617、北京利尔主要情况.1618、濮耐股份主要情况.1719、金磊股份主要情况.1720、瑞泰科技主要情况.1821、鲁阳股份主要情况.18,1 耐火材料主要生产企业.
10、42 钢厂各炉主要部位用耐火材料.53 2000-5000T/D新型干法窑耐火材料一般设计原则.84 不同档次浮法玻璃窑熔铸氧化铝耐火材料用量情况.115 耐火材料原材料使用情况.126 上市公司使用的主要原材料.13,敬请阅读末页之重要声明,1,、,1,耐火材料行业深度报告耐火材料行业概况耐火材料一般是指耐火度在 1580以上的无机非金属材料，包括天然矿石（耐火原料）及按照一定的目的要求、经过一定工艺流程加工制成的各种产品（耐火制品），具有一定的高温力学性能和良好的体积稳定性。耐火材料产品种类繁多。按照化学矿物组成分为：有硅质材料、高铝质材料、镁质材料、白云石质材料、铬质材料、碳质材料、锆质
11、材料和特种耐火材料；按照化学特性分为：酸性耐火材料、中性耐火材料和碱性耐火材料；按照耐火度分为：普通耐火材料、高级耐火材料、特级耐火材料；按照形状和尺寸分为：标型制品、普型制品、异型制品、特异型制品等；按照体积密度分为：轻质耐火材料和重质耐火材料；按照制造工艺和外观分为：定形耐火材料（具有一定形状的制品，简称耐火砖）不定形耐火材料（简称散状料）和陶瓷纤维材料，其中，定形耐火材料制品又分为烧成砖、不烧砖、熔铸砖和耐火隔热砖四大类。耐火材料主要应用于钢铁、建材、化工、有色等领域，其中，钢铁行业是耐火材料的最大消耗行业，占比超过 70%；建材行业（水泥、玻璃、陶瓷）占比达 17%，是第二大耐火材料应
12、用领域。图 1、我国耐火材料的主要应用领域,有色金属,3%,其他,6%,化工,4%玻璃,4%陶瓷,6%水泥,7%钢铁,70%资料来源：中国耐火材料行业协会，湘财证券研究所1.1 近年来耐火材料行业规模快速增长我国的耐火材料行业在“十五”和“十一五”期间经历了快速发展，实现了产销两旺，目前已经成为世界耐火材料的生产和出口大国。“十一五”末我国耐火原料及制品的产量较“十五”末增长了近 199%；2011 年耐火材料敬请阅读末页之重要声明,2,耐火材料行业深度报告原料及制品依然保持了 17%的快速增长，累计产量达 7184.1 万吨。2000 年至 2011 年间，耐火材料产量实现了 19.8%的复
13、合增长率。分省市来看，由于受原材料资源分布等因素限制，我国的耐火材料主要集中于河南、辽宁、山东、山西、河北、江苏、浙江、上海和北京等地。2011 年河南省耐火材料制品产量达 3074 万吨，同比增长 21.66%，占全国总产量 42.80%，位列第一；辽宁、山东和山西省产量分别占总产量比例为 32.38%、6.49%和 2.89%。图 2、我国耐火材料制品产量及同比增速,800070006000500040003000200010000,2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,40%35%30%25%20%15%1
14、0%5%0%,耐火材料制品累计产量（万吨）,同比增长（%）,资料来源：同花顺，湘财证券研究所1.2 企业盈利逐步提高耐火材料行业产量规模不断扩大的同时，企业的盈利能力也逐年提高。2011 年耐火材料制品行业的主营收入接近 3377 亿元，同比增长 26.74%；利润总额超 319 亿元，同比增长 5.14%。2000 年至 2011 年，行业主营业务收入复合增长率为 29.24%，利润总额复合增长率达 36.72%，保持了较快的增速。图 3、我国耐火材料制品主营收入和利润总额敬请阅读末页之重要声明,3,耐火材料行业深度报告,400350300250200150100500,十亿元2000 20
15、01 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011主营业务收入利润总额主营收入同比增长利润总额同比增长,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,资料来源：CEIC，湘财证券研究所1.3 以技术为先导的企业优势日益突显我国耐火材料行业企业众多，集中度较低。2010 年企业数量达 2552 家，2011 年有所减少，但仍有 1917 家，此外，国外企业也开始在我国投资建厂，造成耐火材料行业竞争较为激烈。目前，我国国内的耐火材料企业主要分为三种类型。第一类，以原料为基础，逐步扩大成为原料及耐火材料制品的生产企业。如：营
16、口青花集团有限公司、海城后英集团有限公司等。第二类，以技术为先导，以高技术含量和高附加值产品深加工为主的生产企业。如：濮耐股份、瑞泰科技、北京利尔等。第三类，大型钢铁企业附属耐火材料企业，如中钢耐火等。随着国企改制不断深入，目前这类企业基本已与母公司分离，独立参与到市场之中。图 4、我国耐火材料制品行业企业数量3000250020001500100050002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011企业数量（家）资料来源：CEIC，湘财证券研究所敬请阅读末页之重要声明,4,耐火材料行业深度报告由于传统耐火材料技术门槛较
17、低，而不定形、中高档、功能耐火材料等产品对配方、生产工艺以及技术提出更高的要求，因此，耐火材料生产企业越来越注重技术研发环节和中高端产品的进入，以技术为先导的企业逐步成为耐火材料行业的中坚力量，其能够为客户提供整体承包方案，市场覆盖面广，成长性良好。表 1 耐火材料主要生产企业,公司名称营口青花集团有限公司海城后英集团有限公司中钢耐火瑞泰科技北京利尔濮耐股份金磊股份鲁阳股份江苏苏嘉集团新材料有限公司大石桥金龙集团武钢耐火材料有限公司山西禄纬堡太钢耐火材料有限公司池州禄思伟耐火材料有限公司敬请阅读末页之重要声明,公司主要产品营口青花集团位于辽宁省营口大石桥市，是我国最大的耐火材料生产企业。生产的
18、产品主要包括：镁砖、镁铬砖、镁尖晶石砖、镁碳砖和镁钙碳砖。后英集团是集耐火材料、钢铁工业、生物工程、镁质建材、房地产开发五大行业为一体的企业。其耐火材料产品主要有：烧成镁钙砖、不烧镁钙碳砖、镁碳砖、镁铝碳砖。中钢耐火是中国中钢集团所属的生产企业。主要生产：硅砖、镁铬砖、镁砖及非氧化物复合陶瓷耐火材料、高档碱性制品、铝碳、铝镁碳制品、陶瓷窑具制品、不定形耐火材料等。是中国建筑材料科学研究总院控股的上市公司，集研发生产、销售和技术服务为一体的科技型企业。主要生产：熔铸锆刚玉、熔铸氧化铝、碱性耐火材料、不定形、铝硅质、硅质耐火材料和耐热耐磨材料。主要生产：炼铁、炼钢及其它高温工业用各种不定形耐火材料
19、；挡渣墙、稳流器、冲击板、电炉顶、喷枪等各种预制件；镁碳砖、低碳镁碳砖、尖晶石砖、铝镁碳砖等制品；透气砖及座砖、连铸三大件等功能耐火材料；陶瓷纤维制品及轻质隔热耐火材料。是国内最大的钢铁行业用耐火材料制品供应商。主要产品有：钢铁炉外精炼透气砖、座砖类、散料类、滑板水口类、三大件类、镁碳类、铝镁碳类、冲击板类、蓄热类、电炉顶类以及其他耐火材料。主要生产和销售不锈钢、特殊钢及其他冶炼和建材用耐火材料，产品包括镁钙系、碳复合炉外精炼耐火材料。主要生产和销售硅酸铝耐火纤维材料、珍珠岩保温材料、玻璃钢产品、高温粘结剂、浇注料等。主要产品有炼钢用镁碳砖、镁铝碳砖、镁钙砖、滑板、连铸三大件及不定行耐火材料等
20、。转炉用镁碳砖、电弧炉用镁碳砖、精炼钢包用镁钙碳砖、鱼雷罐车用铝碳化硅碳砖等。是武汉钢铁（集团）公司的全资子公司，主要生产和经营耐火材料、冶金炉料和新材料三大类材料，其中耐火材料产品包括：转炉镁碳砖、钢包镁碳砖、铝镁碳砖及连铸系列滑动水口材料等。由太钢与德国禄纬堡公司（LWB）合资，德方控股的耐火材料生产企业。主要产品有烧成镁钙砖。由德国 LWB 集团投资建设，主要产品包括烧成镁钙砖、不烧镁钙碳砖。,2.1.1,炉体,5,耐火材料行业深度报告,奥镁公司大连公司奥镁公司营口公司无锡黑崎苏嘉耐火材料有限公司,由奥地利奥镁公司投资，主要生产镁砖、镁铬砖、镁尖晶石砖、镁碳砖、镁钙碳砖等。是日本耐火材料
21、公司黑崎播磨株式会社和江苏苏嘉集团有限公司共同设立的中日合资企业。主要产品包括碱性耐火材料（不定形、镁碳砖）、,滑动水口、铝碳水口等。资料来源：公司网站资料，湘财证券研究所2“十二五”期间耐火材料行业将迎来新的发展机遇“十二五”规划指出坚持把经济结构调整作为加快转变经济发展方式的主要方向，“十二五”期间，我国工业尤其是高温工业将以优化结构、改善品种质量等作为重点，这将极大地促进我国耐火材料的持续快速发展。2.1 下游行业需求平稳增长带动耐火材料行业持续发展钢铁行业：钢铁产量峰值在 2015 后，耐材消耗平稳增长耐火材料是钢铁行业中的重要材料，应用于钢铁生产中的焦炉、高炉、热风炉、转炉、电炉、连
22、续铸钢、加热炉等各个环节的设备中。耐火材料的正确选用对延长炉子寿命、提高炉子生产效率、降低生产成本都有十分重要的意义。表 2 钢厂各炉主要部位用耐火材料,炉焦炉高炉热风炉转炉敬请阅读末页之重要声明,主要部位燃烧室炭化室蓄热室斜烟道炉底和炉缸风口区和炉腹炉腰和炉身下部炉身上部炉喉蓄热室燃烧室其他部位炉口,主要耐火材料硅砖（隔墙）硅砖（隔墙）、高铝质耐火材料（炉门）黏土砖、硅质耐火材料硅质耐火材料炭质材料、高导热性微孔炭块高铝砖、黏土砖、刚玉砖、热压半石墨砖、硅线石砖、铝炭砖、Si3N4 结合的 SiC 砖等高铝砖、浸渍磷酸盐黏土砖、刚玉砖、铝炭砖、Si3N4 结合的 SiC砖、石墨 SiC 砖、
23、炭砖等高铝砖、黏土砖、浸渍磷酸盐黏土砖等钢砖、水冷钢砖等黏土砖、高铝砖、硅砖、莫来石砖、硅线石砖、红柱石砖、不定形耐材等高铝砖、黏土砖、莫来石砖等等莫来石砖、硅砖、黏土砖、高铝砖、莫来石刚玉砖等黏土砖、高铝砖、莫来石砖等烧成白云石砖、烧成镁白云石砖、镁炭砖、方镁尖晶石砖,炉帽,炉身,炉底,出钢口,钢包,到,6,耐火材料行业深度报告烧成镁白云石砖、镁白云石炭砖、焦油结合镁砖、热处理焦油结合镁砖、镁炭砖镁炭砖、焦油结合镁白云石砖、油浸镁炭砖、烧成镁砖等焦油结合白云石砖、油浸镁白云石炭砖、镁炭砖、焦油结合镁砖焦油结合白云石砖、焦油结合电熔镁砂砖、电熔镁砖、镁炭砖,炉顶,烧成/不烧成镁砖、镁铬砖等碱性
24、砖,电炉连续铸钢,炉壁出钢槽中间罐滑动水口,镁砖、熔铸镁铬砖等镁质、高铝质、蜡石质、碳质或碳化硅质耐材等高铝砖、蜡石砖、铝炭砖、镁铝不烧砖等不定形耐材等莫来石刚玉质、刚玉莫来石质、铝炭质不烧或烧成、烧成铝锆质（滑板砖）等,资料来源：湘财证券研究所目前钢铁行业是耐火材料最大的消耗行业，占比 70%，钢铁行业的规模直接决定着耐火材料的市场容量。我国钢铁行业发展总体而言较为平稳，“十一五”期间粗钢产量由 3.5 亿吨增加到 6.3 亿吨，年均增长 12%；2011 年粗钢产量 6.83 亿吨，同比增长 8.9%。近年来，由于产品升级、节能减排、落后产能淘汰等因素的影响，制约了落后产能的发挥，钢材“减
25、量化”，粗钢产量增速有所下降，但是随着工业化、城镇化的不断深入，保障性安居工程、交通建设、水利设施等仍然会继续拉动钢材的消费。我们预计 2012 年我国粗钢的净新增产能为 1330 万吨，粗钢产量约为 7.02 亿吨。此外，钢铁工业“十二五”发展规划中预计，2015 年我国国内的粗钢导向性消费量约 7.5 亿吨，最高峰可能出现在 2015 年至 2020 年间，峰值约为 7.7-8.2 亿吨。我们保守预计，近似将消费量看作粗钢产量，未来几年我国钢铁产量增速将放缓，但仍然将保持较为平稳的增长。图 5、我国钢铁产量及同比增速,100000900008000070000600005000040000
26、3000020000100000,万吨2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,35%30%25%20%15%10%5%0%-5%,敬请阅读末页之重要声明,生铁产量生铁同比资料来源：同花顺，湘财证券研究所,粗钢产量粗钢同比,钢材产量钢材同比,7,耐火材料行业深度报告按照 2012 年我国钢铁工业吨钢耐火材料单耗 19 公斤，2020 年单耗 15公斤，单耗年均下降 0.5 公斤计算，2012 年钢铁行业对耐火材料的消耗量约为 1333 万吨，到 2015 年随着技术的提高，单耗有所下降，但耐火材料总消耗量依然维持在
27、1313 万吨左右。图 6、我国钢铁行业耐火材料消耗量14001300120011001000900800700600,500,2011,2012,2015,2015-2020粗钢产量峰值时,耐火材料消耗量（万吨）资料来源：湘财证券研究所,2.1.2,建材行业：耐材消耗空间主要来自水泥行业,2.1.2.1 水泥行业：耐材更换周期短，存量替换有空间水泥生产工艺和技术的提高，使得水泥生产设备对耐火材料也提出更高的要求。目前的新型干法水泥窑的生产工艺由于窑温更高、窑速更快、结构复杂，需要更加具有优异性能的耐火材料，耐火材料的使用和维护不当会造成不必要的停窑，为企业带来较大的损失。在水泥生产线中，预热
28、器、回转窑、分解炉、风管、窑门罩、篦冷机等等各个部位都需要耐火材料。其中，预热器主要使用碱性耐火材料；回转窑中过渡段主要使用铝硅质耐火材料，烧成段主要使用碱性耐火材料。回转窑是水泥生产线中最重要的部位，回转窑的运转效率以及水泥的产品质量都在一定程度上与耐火材料的质量有关，因此，回转窑中耐火材料的性能稳定是十分重要的。水泥生产线中预热器所用耐火材料的更换周期一般在 8 年-10年，回转窑所用耐火材料更换周期在 8 个月-1 年。因此，回转窑是整个水泥生产线中耐火材料使用量最大且替换最频繁的部位。敬请阅读末页之重要声明,分解炉,窑门罩,8,耐火材料行业深度报告表 3 2000-5000T/D 新型
29、干法窑耐火材料一般设计原则,工艺部位燃烧器预热器及连接管道三次风管蓖式冷却机前后窑口上下侧过渡带,工作层材料刚玉质耐火浇注料普通耐碱砖、耐碱浇注料抗剥落高铝砖、耐碱砖、耐碱浇注料高强耐碱砖、耐碱浇注料碳化硅复合砖、抗剥落高铝砖、高铝质浇注料、高铝质砖抗剥落高铝砖、高铝质浇注料刚玉质浇注料、碱性砖、碳化硅复合砖碱性砖、抗剥落高铝砖、铝硅质耐材,隔热层材料硅酸钙板、硅藻土转、轻质浇注料硅酸钙板、硅藻土转、轻质浇注料硅酸钙板、硅藻土转、轻质浇注料硅酸钙板、硅藻土转、轻质浇注料硅酸钙板、硅藻土转、轻质浇注料,回转窑,烧成带分解带预热带,碱性砖碱性砖、抗剥落高铝砖抗剥落高铝砖、高强耐碱砖、耐碱隔热砖,资
30、料来源：湘财证券研究所目前我国水泥回转窑用耐火材料吨熟料单耗约在 0.55Kg/T 的水平。其中，碱性耐火材料约 0.35Kg/T，铝硅质耐火材料约 0.20Kg/T。2010 年我国熟料产量 11.52 亿吨，其中窑外分解窑的熟料产量约 9.33 亿吨，推算得出 2010年我国已投产新型干法水泥熟料生产线回转窑的耐火材料消耗量约 51 万吨。2011 年我国熟料产量 12.81 亿吨，其中窑外分解窑的熟料产量为 9.61 亿吨，2011 年我国已投产新型干法水泥熟料生产线回转窑的耐火材料消耗量近 53万吨。此外，还存在部分落后产能，落后产能的吨熟料单耗要远高于新型干法生产线，我们将落后产能的
31、吨熟料单耗也按照新型干法的单耗来保守估算，那么 2010 年水泥行业回转窑的耐火材料消耗量为 63 万吨，其中碱性耐火材料消耗量为 40 万吨；2011 年消耗量为 70 万吨，同比增长 11%，碱性耐火材料消耗量约 45 万吨。2012 年虽然铁路、房地产投资增速有所下降，但是我们预计水泥产量仍有 9%左右的增长，2012 年全年的水泥产量约为 22.5 亿吨，熟料产量约 14亿吨，对应的回转窑耐火材料消耗量保守预计至少有 77 万吨。未来几年仍将是水泥行业并购重组和结构调整的活跃期，行业的集中度将会持续提升，落后产能将陆续淘汰，从增速上看，水泥行业增速将回落至 10%以内平稳增长。建材行业
32、“十二五”规划中对主要建材产品需求进行了预测，预计到 2015 年我国的水泥产量为 22 亿吨，按此计算，2015 年水泥行业回转窑用耐火材料量依然能维持在 75 万吨左右。敬请阅读末页之重要声明,9,耐火材料行业深度报告图 7、我国水泥产量及同比增速,2520151050,2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,25%20%15%10%5%0%,水泥产量（亿吨）,同比增长（%）,资料来源：同花顺，湘财证券研究所图 8、我国水泥行业耐火材料消耗量（保守预计）807570656055504540,2011,2012,
33、2015,耐火材料消耗量（万吨）资料来源：湘财证券研究所2.1.2.2 玻璃行业：玻璃行业结构调整和产品升级带来替换空间玻璃行业结构调整、产品升级为熔铸耐火材料的发展提供了新的空间。熔铸耐火材料是玻璃窑中直接与玻璃液接触的最为关键的筑炉材料，其产品质量直接影响着玻璃的质量和玻璃熔窑的技术进步，抗玻璃液侵蚀能力也是决定玻璃熔窑寿命的关键因素之一。整体而言，玻璃窑耐火材料的替换周期一般在 5-6 年，在替换周期上，玻璃窑用耐火材料的替换频率远小于水泥，加之未来新建生产线难度加大，从这一角度看，玻璃窑用耐火材料未来的增长空间较水泥窑用耐火材料要小一些。敬请阅读末页之重要声明,10,耐火材料行业深度报
34、告,但是，从玻璃行业的结构调整、产品升级角度来看，未来玻璃窑用熔铸,耐火材料尤其是熔铸氧化铝材料仍然具有一定的发展空间。,2010 年底，我国共有 242 条浮法玻璃生产线，年生产能力约 7.07 亿重量箱。其中，2010 年新增浮法玻璃生产线 25 条，新增产能 9660 万重量箱，浮法玻璃比重为 87%，而优质浮法玻璃占浮法产能的比重仅 35%，深加工率仅 36%，远低于世界平均水平近 20 个百分点。根据玻璃行业“十二五”规划，到 2015 年玻璃行业的结构将有较大幅度的改善，浮法玻璃比重将上升到,90%，优质浮法玻璃占比提高到 45%，深加工率提升到 45%。优质浮法玻璃,和深加工玻璃
35、对玻璃熔窑提出了更高的要求，需要使用中高档耐火材料，这将会拉动熔铸耐火材料的进一步发展。,以熔铸氧化铝为例，一条日产 600 吨的浮法玻璃生产线使用耐火材料的品种分布如图所示。一条日产 600 吨的玻璃窑一般用 600 吨左右的熔铸耐火材料，目前国外一条玻璃窑使用熔铸锆刚玉和熔铸氧化铝的比例为 400:200，而国内普通玻璃窑使用熔铸氧化铝量一般为 50-60 吨，中高档玻璃窑使用熔铸氧化铝量一般为 120 吨。与国外相比，我国的玻璃窑氧化铝使用量还存在较大的提升空间。,图 9、玻璃熔窑用耐火材料示意图,资料来源：瑞泰科技，湘财证券研究所,在节能减排和综合利用方面，“十二五”期间将进一步推进全
36、氧燃烧技术。全氧燃烧具有能耗低、产量高、质量好、环境污染小、池窑结构简单等优点。由于全氧燃烧中氮气大量减少，在玻璃液上方的燃烧产物中主要是水和二氧化碳，燃烧后的烟气体积比空气助燃烟气减少 70%-80%，使得熔窑在结构上大大简化，并且近年来新技术的应用大大降低了制氧成本，因此，全氧燃烧是玻璃行业实现节能减排较为经济和有效的措施，也是玻璃行业未来的发展方向。目前我国的全氧燃烧还处于起步阶段，未来发展空间很大，全氧燃烧,敬请阅读末页之重要声明,11,每,耐火材料行业深度报告技术的推广也将推动中高档熔铸耐火材料的使用。表 4 不同档次浮法玻璃窑熔铸氧化铝耐火材料用量情况,类别,600 吨/日普通玻璃
37、熔窑低档 普通,600 吨/日中档玻璃熔窑,600 吨/日国际先进水平熔窑,全氧燃烧玻璃熔窑,熔铸氧化铝用量（吨/座）,5-10,50-60,110,220,500,资料来源：瑞泰科技，湘财证券研究所玻璃行业用耐火材料未来的新增量空间不太大，但是由行业结构调整和产品升级带来的存量替代还存在较大的发展空间。此外，有色金属工业、化工工业的产品产量增长也将带动耐火材料消耗量的不断增加。2.2 环保、能耗标准提升促耐材产品向高端发展我国是耐火材料的生产和消费大国，但是高技术含量的产品较少。随着国家环保和能耗标准的提高，耐火材料行业将向绿色、环保、高技术转变。以不定形耐火材料为例，每吨烧成耐火制品的平均
38、标煤能耗约 300kg 以上，而每吨不定形耐火材料可节煤约 150kg，节 约 1kg 标煤能减排 CO2、SO2、氮氧化合物约 2.5、0.08、0.04kg，可见耐火材料高端产品的发展对我国节能降耗的贡献将十分客观。未来几年耐火材料将更加注重绿色碱性耐火材料、高档氧化物及熔铸耐火材料、无铬或低铬耐火材料、节能窑具、垃圾焚烧炉和熔灰炉用关键耐火材料、不定形耐火材料等方面的发展，以高技术含量、高附加值产品为主的高新技术企业将有更大的机会。2.3 企业盈利模式由产品供应商向整体承包商转变耐火材料行业的销售包括直接销售、中间代理商和整体承包等模式。整体承包模式是指企业以性能价格比为标准，把热工设备
39、所用耐火材料进行整体承包，不仅要负责供应耐火材料产品，还要负责拆包、砌包、设计、维修以及使用的全过程管理，即产品销售与配套服务相结合。目前国内主要采用分功能区的整体承包模式。整体承包模式一般较直接销售模式的毛利率高出约 10 个百分点，拥有较高的附加值。一方面，整体承包模式有助于提高下游企业的设备运转和利用率，降低成本，另一方面，整体承包模式为耐火材料企业带来更高的利润，因此，整体承包模式是一种双赢模式，也是未来行业业务模式转变的主要方向，具备较全产品线和较强设计、施工能力的企业将拥有较大的优势。敬请阅读末页之重要声明,3,12,耐火材料行业深度报告2.4 行业兼并重组加速提高产业集中度、优化
40、生产力布局、提升我国耐火材料工业的整体竞争力是我国耐火材料行业发展的总体要求和发展方向。未来，在自身整合的需求和下游行业整合的触发下，耐火材料行业也将形成兼并重组、强强联合的趋势。而拥有资源和客户、拥有自我研发能力的企业将在兼并中突显出优势。原材料采购成本是目前影响行业盈利的主要因素耐火材料制品种类繁多，生产过程中使用的原材料也众多，其中，镁质原料、高铝原料、刚玉原料等是最主要的原材料。表 5 耐火材料原材料使用情况,类别硅质耐火材料硅酸铝质耐火材料,产品硅砖石英玻璃及其制品黏土质耐火材料半硅质耐火材料高铝质耐火材料高铝质熔铸制品铝碳质制品,原材料硅石石英玻璃高岭石矿物等黏土硅质黏土、高岭土、
41、叶蜡石、煤矸石等高铝矾土、蓝晶石、红柱石、硅线石、工业氧化铝等高铝矾土、工业氧化铝高铝质熟料、炭素材料、树脂等镁砂（镁砖）、高钙的烧结镁石（镁钙砖）、高硅的烧结镁石（镁硅砖）、,碱性耐火材料,镁质耐火材料白云石质耐火材料镁橄榄石质耐火材料,含钙少的烧结镁砂（镁铝砖）、加铬铁矿于烧结镁砂（镁铬砖）、优质镁砂、高纯石墨、金属硅、碳化硅（镁炭砖）白云石橄榄岩、纯橄榄岩,尖晶石质耐火材料含碳耐火材料锆质耐火材料隔热耐火材料特种耐火材料,镁铝尖晶石质耐火材料镁铬尖晶石质耐火材料碳质制品石墨黏土制品碳化硅质制品锆英石质耐火材料锆质熔铸耐火材料多孔轻质耐火制品耐火纤维及其制品氧化铝制品难熔化合物及其制品,工
42、业氧化铝、镁砂烧结镁石、铬矿无烟煤、焦炭、石墨天然石墨碳化硅锆英石精选矿以含 ZrO2 的材料为主要原料，如锆英砂硅石（轻质硅砖）、工业氧化铝、高铝矾土（轻质高铝砖）等煤矸石、焦宝石、石英砂、氧化铝等工业氧化铝碳化物、硅化物、氮化物等,资料来源：湘财证券研究所敬请阅读末页之重要声明,13,耐火材料行业深度报告表 6 上市公司使用的主要原材料,濮耐股份北京利尔金磊股份瑞泰科技鲁阳股份,氧化铝基原材料铝矾土及矾土基原材料镁质材料高铝材料树脂粉镁钙合成砂白云石镁粉镁砂工业氧化铝锆英砂焦宝石石英砂,镁质原材料硅质原材料棕刚玉白刚玉石蜡石墨可再生砂高温氧化铝煤矸石氧化铝,资料来源：湘财证券研究所耐火材料
43、行业具有原材料成本占比高的特点，原材料价格的上涨将带来一定的成本压力，对企业的毛利率产生较大影响。2011 年由于原材料采购成本大幅增加，而企业对下游的涨价存在一定滞后，因此行业整体毛利率出现了一定程度的下降，2011 年行业毛利率为 18%，较 2010 年下降了 1.8 个百分点。图 10、耐火材料行业毛利率22%20%18%16%14%12%10%,2006,2007,2008,2009,2010,2011,毛利率资料来源：CEIC，湘财证券研究所2012 年以来，行业主要原材料价格基本保持了平稳运行。目前锆英砂价格约为 16000 元/吨，较 2011 年的最高价下跌了近 24%；氧化
44、 铝价格约 2600元/左右，价格较 2011 年的最高价下跌 7%以上。其他原材料如锆刚玉、铝矾土、镁砂等的价格与 2011 年相比基本稳定。由于锆英砂的供给端集中度相对比较高（主要集中在澳大利亚和南非，敬请阅读末页之重要声明,14,耐火材料行业深度报告占比 70%左右），需求主要集中在中国，且需求 2012 年相对较好，因此我们认为 2012 年锆英砂的价格将有小幅上涨可能。而氧化铝由于新建产能的投产，2012 年全球的氧化铝产量较 2011 年增幅或超 5%，因此，在供给增加的情况下，我们认为 2012 年氧化铝的价格主要以平稳为主。总体来看，2012 年耐火材料行业的原材料成本压力将比
45、 2011 年有所缓解。此外，耐火材料生产企业也在采取优化产品配方、避免材料浪费、回收废旧耐材、控制费用等一系列措施降低成本，因此 2012 年行业毛利率有望触底回升。,图 11、锆英砂价格走势,图 12、氧化铝价格走势,250002000015000100005000,元/吨,35003000250020001500,元/吨,008/01 08/07 09/01 09/07 10/01 10/07 11/01 11/07 12/01,100009/01 09/06,09/11 10/04,10/09,11/02 11/07,11/12,文昌地区海南锆英砂,进口锆英砂（印尼）出厂含税,国产氧化
46、铝现货(低),国产氧化铝现货(高),资料来源：百川资讯，湘财证券研究所图 13、镁砂价格走势,资料来源：百川资讯，湘财证券研究所图 14、刚玉价格走势,18001600140012001000800600,元/吨,600050004000300020001000,元/吨,40009/04,09/09,10/02,10/07,10/12,11/05,11/10,011/02,11/04,11/06,11/08,11/10,11/12,大石桥重烧镁砂,大石桥中档镁砂,大石桥高纯镁砂,白刚玉_段砂,棕刚玉_段砂,资料来源：百川资讯，湘财证券研究所4,投资策略,资料来源：百川资讯，湘财证券研究所,我们
47、给予行业“增持”评级。逻辑在于：第一，耐火材料的下游主要行业（钢铁、水泥、玻璃等）未来几年将保持平稳增长，并且从总量上来看依然可观，从而带动了对耐火材料的需求；第二，“十二五”期间我国工业尤其敬请阅读末页之重要声明,15,耐火材料行业深度报告是高温工业将以优化结构、改善品种质量为重点，并且“十二五”对环保、重金属排放、能耗等方面都提出了更高要求，这些均将推动耐火材料行业向高端持续发展；第三，从原材料成本角度看，2012 年耐火材料行业的原材料成本压力将比 2011 年缓解，行业毛利率有望回升，盈利能力转好。在公司选择上，我们认为具有资源优势、市场占有率高、销售模式好的企业拥有较强的竞争优势，我
48、们建议重点关注：北京利尔、瑞泰科技。北京利尔推荐理由：（1）公司业务模式结构好于其他同类公司，高毛利率的整体承包模式占比高达 70%，未来公司计划将整体承包模式提升至 90%；（2）公司开始涉足上游资源，将有利于降低成本和资源约束。预计公司2011-2013 年 EPS 分别为 0.23 元、0.45 元和 0.7 元。瑞泰科技推荐理由：（1）公司在玻璃窑用耐材企业中排名第一，玻璃行业产业升级将带动玻璃窑用耐材的更新替换，公司将是最大受益者；（2）公司目前重点发展水泥窑用耐材，水泥窑用耐材的增量和存量空间都很大，且公司拥有中国建筑材料集团的股东背景；（3）锆英砂、氧化铝等原材料价格较 2011
49、 年出现较大幅度回落，且我们判断 2012 年大幅上涨可能性不大，因此，成本造成的不利影响应该在 2011 年已见底。预计公司 2011-2013 年 EPS分别为 0.60 元、0.70 元和 0.86 元。图 15、上市公司毛利率情况,454035302520,%,2006瑞泰科技,2007鲁阳股份,2008,2009濮耐股份,2010北京利尔,2011.3Q金磊股份,资料来源：同花顺，湘财证券研究所敬请阅读末页之重要声明,16,耐火材料行业深度报告图 16、上市公司净利率情况,2520151050,%,2006瑞泰科技,2007鲁阳股份,2008,2009濮耐股份,2010北京利尔,20
50、11.3Q金磊股份,资料来源：同花顺，湘财证券研究所图 17、北京利尔主要情况资料来源：北京利尔，湘财证券研究所敬请阅读末页之重要声明,主,要,情,况,主,要,情,况,17,耐火材料行业深度报告图 18、濮耐股份主要情况,主要产品（20多系列200多品种）,大客户战略与宝钢、乌克兰亚速钢厂等国内外企业长期合作。,散料类,镁碳、铝镁碳类,三大件类,滑板水口类,透气砖类等,市场占有率拳头产品钢铁炉外精炼透气砖市场份额60%以上，排名第一；加热炉用品占有率30%左右。,濮耐股份,产能规模氮化硅结合碳化硅砖12400吨；连铸三大件8000吨；不定形耐材10万吨；透气砖20万支；座砖2.5万吨；镁碳、铝
