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1、行,业,季,度,投,资,策,略,。,。,证,券,研,究,报,告,2012 年 10 月 12 日,分析师：刘晓峰 赵大晖执业证书编号：S0050511040004S0050200010079Tel：010-59355921;13501223241Email：地址：北京市金融大街 5 号新盛大厦 7 层(100140)农林牧渔投资评级,危中“机”现 把握黄金十年买点农林牧渔 2012 年四季度投资策略投资要点大盘纠结中，板块指数虽未创出新低，但强势个股普遍回调。食品安全事故频发、农产品再迎短缺周期、供给结构变化等诸多因素，,本次评级：跟踪评级：,市场数据,看好维持,将为农林牧渔行业迎来“黄金十年
2、”创造良好的市场环境；农林牧渔行业进入对称性竞争时代，投资标的的数量和质量不断提升。主要农产品走势不一，子行业苦乐不均。生猪行业大底已经形成，市场,农林牧渔行业指数沪深 300 指数上证指数深证成指中小板指数,1616.242302.532102.878665.094951.49,认识在“反弹”和“回升”中摇摆，我们的预测是将进入回升通道；玉米、豆粕等原料价格继续高位运行，畜产品价格低迷降低了饲料行业景气度；海参价格有所回升，但持续性和稳定性难有保障；种业有望迎来新一轮主题投资机会（颁发许可证和“期待”一号文件）四季度重点推荐雏鹰农牧（002477）和獐子岛（002069）,行业指数相对沪深
3、300 表现2011-10-122012-10-1210%4%-2%-8%-14%-20%,11-10,12-1,12-4,12-7,沪深300相关研究行业研究小组,农林牧渔,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 1 页,行业季度投资策略正文目录一、大盘走势纠结，板块表现受压.31、宏观经济增速下滑，大盘走势纠结中下行.32、行业指数虽未创出新低，但强势股已大幅下调.3二、新一轮短缺周期来临，农业进入对称性竞争时代.41、粮食生产“九连增”，难敌需求结构变化带来的冲击.42、农业正在进入对称性竞争时代，企业迎来黄金发展期.5三、主要农产品走势分化，子行业苦乐不均.51、猪价触底回升，生猪养
4、殖业“大底”已经形成.52、原料价格高企，饲料板块继续受压.63、海参价格反弹，稳定性和持续性难有保障.7四、四季度重点推荐品种.81、雏鹰农牧（002477）.82、獐子岛（002069）.8图表目录图 1：2000 年以来国内生产总值同比增速变化.3图 2：2010 年以来上证综指走势.3图 3：2010 年以来的农林牧渔（申万）指数走势.4图 4：2010 年以来农林牧渔与上证综指走势对比.4图 5：2000 年以来粮食产量变化.4图 6：2010 年以来 22 省市生猪价格走势.6图 7：2010 年以来 22 省市仔猪价格走势.6图 8：2010 年以来生猪与仔猪价格比率走势.6图
5、9：2011 年以来豆粕价格走势.6图 10：2010 年以来 22 省市玉米和豆粕价格走势.7图 11：2010 年以来豆粕现货价格走势.7图 12：2010 年以来活鸡和活鹅批发价.7图 13：2010 年以来毛竹批发价格走势.7图 14：2010 年以来海参价格走势.8图 15：2010 年以来鲍鱼和扇贝价格走势.8附录：估值评级表.10,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 2 页,行业季度投资策略一、大盘走势纠结，板块表现受压1、宏观经济增速下滑，大盘走势纠结中下行自 2010 年一季度开始，宏观经济增速一路下行；到目前为止，已经连续下降了 9 个季度，GDP 增速从 2010
6、年一季度的 12.10%下降至今年上半年的 7.80%，市场预计今年 3 季度同比增速将继续下降。与此形成呼应，大盘走势在纠结中下行。上证综指从 2010 年四季度的 3186.72 点震荡下行，于国庆节前创下了 2009 年以来的新低，1999.48 点。图 1：2000 年以来国内生产总值同比增速变化,1413121110987,1413121110987,00-Q4 01-Q4 02-Q4 03-Q4 04-Q4 05-Q4 06-Q4 07-Q4 08-Q4 09-Q4 10-Q4 11-Q4GDP:累计同比数据来源:Wind资讯数据来源：WIND，民族证券图 2：2010 年以来上证
7、综指走势数据来源：WIND，民族证券2、行业指数虽未创出新低，但强势股已大幅下调农林牧渔板块走势基本与大盘相当。虽然行业指数并未创出新低（2012 年 1 月 9 日是年内最低点，1504.15 点），但 年初以来表现强劲的个股在大盘和行业指数持续下行的负面影响下，股价也是一路走低，年内一度翻番的雏鹰农牧（002477）从高点 23.50 元一路下探，一度跌破 16 元（三季度最低价 15.55 元），上市两年后又回到了原点，基本与前复权后的上市首日,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 3 页,行业季度投资策略收盘价相当。,图 3：2010 年以来的农林牧渔（申万）指数走势资料来源：WI
8、ND，民族证券,图 4：2010 年以来农林牧渔与上证综指走势对比资料来源：WIND，民族证券,二、新一轮短缺周期来临，农业进入对称性竞争时代1、粮食生产“九连增”，难敌需求结构变化带来的冲击自 2003 年以来，我国粮食产量已经连续“八连增”，比 1998 年的高点（5.12 亿吨）增加了 10%以上。预计 2012 年有望实现第九个连续丰收年，9 月 27 日举行的 2012 年第四届农业投融资洽谈会上，农业部政策法规司司长张红宇表示，今年我国粮食有望实现九连增，今年夏粮和早稻增产了 82 亿吨，秋粮可能再次获得丰收；根据中国气象局卫星遥感的数据，2012年我国秋粮播种面积达到 7787
9、万公顷，同比增加了 61.8 万公顷，预计今年全国秋粮总产量比去年增加两成以上。图 5：2000 年以来粮食产量变化,56000540005200050000480004600044000,56000540005200050000480004600044000,2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011产量:粮食数据来源:Wind资讯数据来源：WIND，民族证券连续八年的粮食增产，难以满足食物结构变化带来的强劲需求。2011 年我国进口了大量的玉米、小麦、植物油、棉花、食糖和猪肉等大宗农产品，其中玉米、小麦和大豆等主要
10、粮食作物就超过了 1250 多亿斤，远远超过了去年全国第一产粮大省黑龙江的粮食总产量 1144亿斤。我国除了进口 5240 多万吨的大豆，还进口了 627 万吨各种各样的植物油；进口了 330,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 4 页,行业季度投资策略多万吨的棉花，超过了国内棉花产量的一半；进口了 200 多万吨的食糖；进口了包括 50 多万吨猪肉在内的 200 多万吨猪肉产品。2012 年上半年玉米、小麦、水稻都出现了净进口的态势，其中水稻进口达到 199 万吨，三种谷物的进口量已经超过了 600 万吨；猪肉及其副产品进口量继续增加。2、农业正在进入对称性竞争时代，企业迎来黄金发展期
11、提高资源利用效率，需要农林牧渔企业大发展。农产品短缺的主要原因有二，一是农业从业人员积极性不高，使得部分自然资源不能得到充分利用，二是生产水平低、资源利用效率不高。前者是一个长期性问题，需要通过适度撬动经济杠杆和提高社会对农业的认知度来逐步解决；后者可以通过更好的资源整合模式来较快地解决。以生猪养殖为例，根据农业部公布的数据，我国每头能繁母猪每年仅仅能够提供 1213 头肉猪（业内认为大约 1617 头肉猪），即使按照业内专家所推算的数据，我国至少还有 50%的提升空间，这样能繁母猪饲养量至少可以减少三分之一，每头能繁母猪需要饲料 900950 公斤/年，如果能够减少 1000 万头能繁母猪的
12、话，至少可以少消耗饲料 950 万吨；玉米占比按 70%测算，至少可以少消耗 600 万吨玉米，今年上半年三种谷物（玉米、小麦和水稻）的进口量也就是 600 万吨左右。一家一户的小农耕作模式，在增产方面已经接近极限；要想保证农产品有效增产，企业已经成为不可或缺的角色！源于 1982 年的农业产业化，通过扶持投入品和加工环节做大做强，解决了我国农产品领域“小生产、大市场”的问题，但同时也带来了食品安全责任不明确、主体之间互相推诿的现象。从 2008 年的三聚氰胺到 2009 年、2011 年的瘦肉精，去年出现的黄曲霉素奶、刚刚曝光的汞超标婴幼儿奶粉，龙头企业在食品安全问题面前往往是“企业内部都安
13、全、都是原料惹的祸”。要想真正实现食品安全，一方面农产品加工企业要加强原料控制能力，同时也为农林牧渔行业拓展下游市场提供了很好的市场环境。千家万户来生产、过高的监控成本，要求农林牧渔企业大发展。在社会诚信水平较低的情形下，要想保证农产食品安全，监控成本将会“非常、非常、非常”之高昂。况且事后抽检为主的监控体系，由于规模化程度低、安全风险引致因素过多等原因，即使投入“足够”的人力、物力和财力来抽检，食品安全也难以得到有效保障。频繁发生的食品安全事故以及多元化的信息传播渠道，有助于消费者增强食品安全意识，进而提升其优质优价农产品的“支付意愿”；拥有较强质量保障能力的企业可以通过有效的信息传递体系来
14、扩展市场空间。农产食品的行业竞争有望真正回归到“质量为基、价格为辅”的正确道路，企业（尤其是能够实现供应链运作的企业）“施展拳脚”有了更大的空间。三、主要农产品走势分化，子行业苦乐不均1、猪价触底回升，生猪养殖业“大底”已经形成猪价已经连续八周上涨。生猪价格自今年 6 月 1 日创出本轮新低（13.66 元/公斤）后，经过两个月的调整后再次出现低点（8 月 3 日，13.85 元/公斤），目前已经连续 8 周回升；虽然节后小幅回调，但回升趋势已经形成。仔猪价格基本稳定，下调空间不大。今年 3 月中旬以来，仔猪价格在振荡中下行，目前逐步趋稳。猪价上涨、仔猪探底，行业大底已经确认。从猪价走势的历史
15、数据来看，生猪养殖业亏损期一般不会超过 6 个月；今年生猪养殖亏损期起于春节之后，到目前已经 6 个月。玉米、,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 5 页,9,16,1,1,行业季度投资策略豆粕等饲料原料价格高企，进一步压缩了养殖的利润空间、增加养殖环节的亏损。目前市场担忧的问题，主要是“猪价回升”还是“猪价反弹”。我们依旧维持今年年初的判断，本轮猪价下跌与“国内猪周期”关联度非常之低，主要原因是进口的持续冲击，加上最后一棵稻草宏观经济增速持续下滑。一个明显的佐证是，双汇、雨润等生猪屠宰加工企业今年上半年的屠宰量环比均有所下滑，这与国内猪周期“猪价高-屠宰量低”、“猪价低-屠宰量高”的正
16、常逻辑框架出现了明显背离，能够化解这种逻辑矛盾的也就是进口因素！,图 6：2010 年以来 22 省市生猪价格走势20,20,图 7：2010 年以来 22 省市仔猪价格走势,19181716151413121110,19181716151413121110,403632282420,403632282420,10-03-3110-06-3010-09-3010-12-311-03-3111-06-3011-09-3011-12-312-03-3112-06-3012-09-3022个省市:平均价:生猪资料来源：WIND，民族证券图 8：2010 年以来生猪与仔猪价格比率走势,9数据来源:Wi
17、nd资讯,10-03-3110-06-3010-09-3010-12-311-03-3111-06-3011-09-3011-12-312-03-3112-06-3012-09-3022个省市:平均价:仔猪资料来源：WIND，民族证券图 9：2011 年以来豆粕价格走势,16数据来源:Wind资讯,0.680.640.600.560.520.480.440.40,0.680.640.600.560.520.480.440.40,4.64.44.24.03.83.63.43.23.0,4.64.44.24.03.83.63.43.23.0,10-03-3110-06-3010-09-3010-1
18、2-3111-03-3111-06-301-09-301-12-3112-03-312-06-302-09-3022个省市:平均价:生猪:除资料来源：WIND，民族证券,数据来源:Wind资讯,资料来源：WIND，民族证券,10-03-3110-06-3010-09-3010-12-311-03-311-06-3011-09-301-12-312-03-312-06-302-09-3022个省市:平均价:豆粕数据来源:Wind资讯,2、原料价格高企，饲料板块继续受压规模化养殖快速发展，玉米需求持续扩张，价格回调后再次冲高。2011 年 9 月，玉米价格与仔猪、肉猪价格几乎同时达到高点，之后回调
19、 10%（2012 年初）再次上涨。豆粕价格虽然有所回落，但依旧处于高位，下跌空间不大。今年 9 月，豆粕现货价格达到高点之后开始回落，降幅不到 10 个百分点；从国内大豆种植面积和国际大豆供应能力来看，供应依旧紧张、缺口还在，短期（一至两个季度）来看，供应面难有明显起色。养殖环节两头受压，饲料数量需求低迷。成本能够快速向下游养殖环节传导是饲料行业的优势，这种能力的持续性的基础是养殖环节有合理的利润空间（起码是有利润空间可供饲料环节“侵蚀”）；但肉猪、鸡鸭等畜产品价格持续低迷，养殖环节已经是无利润可言，不具,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 6 页,1,1,1,行业季度投资策略备受“盘
20、剥”的能力，存栏量就会随之下降，饲料行业整体需求将会受到明显抑制。龙头企业虽然可以借助自身的规模和品牌优势加强整合，但增速和毛利率都会出现环比下降。,图 10：2010 年以来 22 省市玉米和豆粕价格走势,图 11：2010 年以来豆粕现货价格走势,2.6,4.6,4800,4800,2.52.42.32.2,4.44.24.03.83.6,4500420039003600,4500420039003600,2.1,3.4,3300,3300,2.01.9,3.23.0,3000,3000,10-03-3110-06-3010-09-3010-12-3111-03-3111-06-301-0
21、9-301-12-3112-03-312-06-302-09-30,09-12-3110-03-3110-06-3010-09-3010-12-3111-03-3111-06-3011-09-3011-12-3112-03-3112-06-3012-09-30,22个省市:平均价:玉米,22个省市:平均价:豆粕(右轴),现货价:豆粕,资料来源：WIND，民族证券图 12：2010 年以来活鸡和活鹅批发价,数据来源:Wind资讯,资料来源：WIND，民族证券图 13：2010 年以来毛竹批发价格走势,数据来源:Wind资讯,2624222018161412,2624222018161412,20
22、1816141210,201816141210,10 10,09-12-3110-03-3110-06-3010-09-3010-12-311-03-311-06-3011-09-301-12-312-03-312-06-302-09-30,8 8,09-12-3110-03-3110-06-3010-09-3010-12-311-03-311-06-30 1-09-301-12-312-03-312-06-302-09-30,批发平均价:活鸡,批发平均价:活鹅,批发平均价:毛猪,资料来源：WIND，民族证券,数据来源:Wind资讯,资料来源：WIND，民族证券,数据来源:Wind资讯,3、海
23、参价格反弹，稳定性和持续性难有保障进入消费旺季，海参价格上涨超过 10%。今年 5 月至 9 月上旬，大宗海参价格基本维持在 160 元/公斤；9 月中旬以来，大宗海参价格直接上涨至 188 元/公斤，部分地区甚至更高。较高的海参价格，能够明显增厚海参养殖企业的业绩；但高价的持续性和稳定性还需要进一步观察。我们对海参价格“不乐观、也不悲观”，海参成为“大众品”的可能性非常之低，但 180 元/公斤的价格也难以长期维持，毕竟可养殖海域还在不断扩大，“北参南养”带来的供给数量冲击不容忽视。不悲观的理由在 2012 年下半年策略报告中已经表述过，“北参南养”的冲击并没有想象之大，对上市公司海参产品的
24、影响有限，理由有三：一是北参南养并没有真正的“成本优势”（物流成本、设施成本、饵料成本以及人工成本都偏高），二是北参南养存在明显的“质量劣势”（制成比例高、泡发比例低），三是地处辽东半岛和山东半岛的海参,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 7 页,1,1,行业季度投资策略养殖企业个体规模和整体集群优势已经形成，有能力与“北参南养”开展差异化竞争（而非价格竞争），海参（尤其是干海参）具有很强的信任品属性（任何产品都拥有搜寻品、经验品和信任品属性），其产品质量必须有企业的“隐形信用”作为支撑，这正是优势企业集群的最大优势。,图 14：2010 年以来海参价格走势,图 15：2010 年以来鲍
25、鱼和扇贝价格走势,220210200190,220210200190,11.210.59.89.1,280260240220200,8.4,180170,180170,7.7,180160,160150,10-03-3110-06-3010-09-3010-12-311-03-311-06-301-09-301-12-312-03-312-06-302-09-30,大宗价:海参,160150,7.06.3,14012010-03-3110-06-3010-09-3010-12-3111-03-311-06-301-09-301-12-312-03-312-06-302-09-30大宗价:鲍鱼(
26、右轴)大宗价:扇贝,资料来源：WIND，民族证券,数据来源:Wind资讯,资料来源：WIND，民族证券,数据来源:Wind资讯,四、四季度重点推荐品种1、雏鹰农牧（002477）黄金十年的首选品种。中国农业进入了模式主导的发展阶段，资金、科技、水利、种子等单一要素的存量和水平较高，但受制于要素之间的匹配不合理、关系冲突严重，使得农林牧渔行业发展面临着诸多问题。作为“中国生猪养殖第一股”，其资源整合模式很好地化解了要素所有者之间的矛盾冲突，兼顾了生产效率提升和劳动力就业双重目标的实现，“惠农利民、和谐发展”当之无愧。全供应链运作能够较好地平滑猪周期波动的影响。目前公司覆盖了原料采购、饲料生产、生
27、猪养殖、屠宰加工和终端销售整个供应链，跨周期匹配成本波动和猪价波动，降低了即期价格对公司业绩增速波动的负面影响，有望逐步改变资本市场对生猪养殖企业（乃至整个农林牧渔行业）的“强周期”印象。再次重申前期观点：猪价预测难可靠，不看价格盯数量。穿越周期看毛利，安全边际要合理。价值中枢把握好，猪价波动如浮云。成本控制显身手，惠农利民促和谐。安享公司高增长，价值投资正当时！穿越周期来看，2012 年 EPS 为 0.920.95 元之间，按 PEG0.50.6 测算，2012 年的价值中枢为 2426 元之间。2、獐子岛（002069）兼具“海产养殖“和“中高档农产品流通”两大特色。公司拥有 360 万
28、亩清洁养殖海域，虾夷扇贝产量最大；已经基本建立起自营销售流通渠道。市场拉动正在进行中，资源整合已经启动。公司以 360 万亩海域为基础，由资源推动向,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 8 页,行业季度投资策略市场拉动转型，目前成效显著，虾夷扇贝价格同比上升 20%左右；资源整合陆续展开，国内和国外整合双轮驱动，公司长期增长可以期待。加大新品种投放力度，海域价值有望逐步恢复。上半年受海域自然条件影响，虾夷扇贝亩产有所下降。随着獐子岛红、獐子岛紫等高产新品种的投放，亩产有望恢复到历史水平。虽然公司 2012 年业绩难以达到股权激励要求（30%），但目前股价基本反映到位；随着三季报的陆续发布
29、，利空有望出尽，加上海珍价格回升，四季度将是中长期投资者的较佳介入时机。,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 9 页,行业季度投资策略附录：估值评级表,股票,股票,每股收益(EPS),市盈率(PE),2012-06-21,目标,投资,代码002477002311002069002385000876300186002447600467,简称雏鹰农牧海大集团獐子岛大北农新希望大华农壹桥苗业好当家,20111.610.590.711.261.520.630.750.28,20120.90.610.750.881.280.81.250.38,20131.40.851.151.21.680.961
30、.760.52,201221.5626.0024.3924.7710.1316.3133.6023.16,201313.8618.6615.9018.177.7213.5923.8616.92,收盘价19.4015.8618.2921.8012.9713.0542.008.80,价位4018262517165010,评级买入增持买入增持增持中性增持增持,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 10 页,行业季度投资策略分析师简介1994 年毕业于山东大学生物化学专业，获理学学士学位；之后进入中国农业大学食品学院农产品加工与工业专业，1997 年获得工学硕士学位。2008 年毕业于中国农业大学
31、经管学院管理科学与工程专业，获得管理学博士学位。曾经在北京市食品工业办公室工作，作为主要参加人开展过多项涉农产业链发展战略研究工作，对食品饮料行业有着较为深刻的理解。分析师承诺负责本报告全部或部分内容的每一位分析师，在此申明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告；本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点；本人不曾因、不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的报酬。投资评级说明,类 别,级 别,看,好,未来6个月内行业指数强于沪深300指数5%以上,行业投资评级,中看买增,性淡入持,未来6个月
32、内行业指数相对沪深300指数在5%之间波动未来6个月内行业指数弱于沪深300指数5%以上未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅在20%以上未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅介于10%20%之间,股票投资评级,中减,性持,未来6个月内股价相对沪深300指数波动幅度介于10%之间未来6个月内股价相对弱于沪深300指数10%以上,免责声明中国民族证券有限责任公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格（业务许可证编号：Z10011000）。本报告仅供中国民族证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户。若本报告的接收人非本公司客户或为本公司普
33、通个人投资者，应在基于本报告作出任何投资决定前请求注册证券投资顾问对报告内容进行充分解读，并提供相关投资建议服务。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。本公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归中国民族证券有限责任公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或转载，或以任何侵犯本公司版权的其它方式使用。特别说明本公司在知晓范围内履行披露义务，客户可登录本公司网站 信息披露栏查询公司静默期安排。,敬请阅读正文之后的免责声明,民族证券,第 11 页,
