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1、10%,0%,-20%,-30%,-40%,table_main行业研究/行业动态2012 年 08 月 20 日,公司研究类模板_new,行业评级：有色金属,中性（维持）,有色周专题,有色金属冶炼与加工 中性（维持）研究员：刘敏达执业证书编号：S0570510120047电话：025-83290904E-MAIL：http:/刘晓执业证书编号：S0570512070024电话：(0755)8236 4269E-MAIL：HTTP:/Z.ZHANGLE.COM研究员：王茜执业证书编号：s1000510120021电话：(0755)8236 4392E-MAIL:HTTP:/Z.ZHANGLE.
2、COM研究员：丁靖斐执业证书编号：S0570512060003电话：025-51863254E-MAIL:http:/,有色金属矿业论坛会议纪要投资要点：我们在 8 月 13 日发布的有色金属冶炼与加工/有色金属：一场高收低的游戏一文中重点分析了有色资源扩张类个股的二级市场投资机会。本次有色金属矿业论坛在此基础上进一步向矿产资源投资的上游追溯，围绕矿产资源勘探、价值评估以及一级市场、二级市场投资的主题全面展开。邀请到的主讲嘉宾包括华东有色地勘局地质高级工程师吴志强、北京中企华资产评估公司资深矿产评估专家杨晓宏、上海永宣联创投资公司合伙人陈修等。矿产资源评估篇现金流量法（DCF 法）是现行矿权评
3、估最常用的方法。储量认证是矿权评估的首要前提，也最需谨慎。可从现场环境、矿体、品位等几个方面进行一定的甄别。除储量之外，生产能力、价格、固定资产投资、成本、矿山服务年限等也是评估时需注意的重要参数。矿产资源一级市场投资篇矿产资源一级市场投资关注的要点包括矿山历史沿革（关键是,采矿权价款缴纳）、矿种及资源量、前臵性审批程序（特别是环评及安评）、土地使用权及持续资源获取能力等。-10%嘉宾认为，当前周期下，总体而言铜矿、金矿、银矿、铅锌矿是可投的；而铁矿、煤矿应适当回避；稀有金属矿种包括锑矿、萤,11-8,11-11,12-2,12-5,石矿、钨矿、锡矿等，则个性较强，需要根据矿产的品质、品位、,
4、有色金属相关研究,煤炭开采,沪深300,储量、开采条件来判断。此外，我们对矿权评估增值摊销问题进行补充说明：1）若非同,一控制人下的矿权收购，矿权评估增值部分需在矿山剩余服务年限,1有色金属冶炼与加工/有色金属:一场高收低的游戏2012.08,中予以摊销，将对上市公司收购后的净利润产生较大影响；2）若为同一实际控制人下，则不存在上述摊销，上市公司的盈利不受此影响。这正是我们在有色金属冶炼与加工/有色金属：一场高收低的游戏一文中持续资产注入主线下进行投资标的选择时将“大股东具有优质资产且注入短期内可行”作为选择标准之一的原因。免责条款及投资评级标准详见末页 1,table_page1行业研究/行
5、业动态|2012 年 08 月 20 日矿产资源评估篇北京中企华资产评估有限责任公司的资深矿产评估专家杨晓宏先生分享了他在矿产资源评估方面的丰富知识和经验。矿学评估主要涉及探矿权和采矿权两个概念，在上市公司融资层面，以采矿权居多。储量鉴别最需谨慎矿学评估的储量是依据经过评审备案的，认证十分复杂，也最需谨慎。若矿权是要注入上市公司，必须到国土资源部进行评审和备案。评审备案的储量级别包括有 111、122、332、333、334 等，主要依靠尾号区分。其中，1 是探明的，2 是控制的，3 是推断的，4 是预测的。矿学评估对 333 以上的储量都要进行可信度系数的调整，按规范可信度系数是 0.50.
6、8，而一般非金属矿产 333 可信度系数直接为 1。储量认证应结合多个方面：一是现场环境勘察。查看周边的路途、地质环境，结合地质图纸、储量计算图、剖面图，大致决定矿体的空间形象，进而判断储量计算是否规范。还有要看地表的露头或者是旁边有明采和一些小矿山组，路上相邻的一些东西也可以作为参照、比较。矿山现场尽量多看看小道或者是比较偏僻的地方，跟旁边老百姓还有施工的人交流，才能了解到更真实的情况。二是矿体。首先特别注意国土资源部委及省厅在储量评审备案存在较大差异。国土资源部严格规定，如果是独立的小矿体，只有十几米长、两三米厚的这些小矿体，国土资源部不给评审备案，因为认为它没有独立开采价值。而省国土资源
7、厅为了收取价款，把相应的储量全部算进去了，而实际是开采不出来的。其次要注意矿体的薄厚。比如说铜矿（氧化铜）有 20 吨，但现场看矿体很薄，只有 0.20.3 米，很长、很宽，贫瘠型，有十几方平方公里，且在地下 5060 米，最深 100 多米，这样的矿体就没必要开采。三是品位。首先边界品位是否按规范落实，评审时对边界品位都有认定。其次就是要甄别地质报告的品位。品位尤其金属矿的品位介绍在地质报告的时候都写得很好，5%6%，6%7%。但要注意做样品的时候基本上都是取非常好的样拿去化验，能掺杂得很少。而实际到矿体里面采掘一块化验，不是 10%的贫化，应该是 30%。也就是说，6%的品位取出来就是 4
8、.5%4.8%。4.5%4.8%按目前铅、锌的价格，如果比较浅，露天的，开采还有价值；如果井下 200 米已经没有必要开采了，除非铅锌价格大涨。所以要识别地质报告，不能只看看化验品位和化验样，要参考实际采出矿的品位和每天的日志。矿权评估方法：DCF 法最为常用在储量真实的基础上，才有可能再去作价（评估）。我们的评估方法比较完善，经过 12 年的修改，评估方法基本上定成。图表 1：矿山地质工程程度决定评估方法,种类探矿权,地质工程程度预查阶段或经勘查工作后找矿前景不明朗的探矿权评估普查阶段或勘查程序较低但找矿前景基本明朗的探矿权评估详查、勘探阶段探矿权评估赋存稳定的沉积型矿种的大中型矿床中勘查程
9、度较低的预查及普查区且采用成本途径不能体现探矿权真实价值的探矿权评估,适用评估方法勘查成本效用法地质要素评序法现金流量法（DCF 法）现金流量风险系数调整法免责条款及投资评级标准详见末页 2,table_page1行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,拟建（新建）和在建矿山采矿权评估正常生产矿山采矿权评估,现金流量法（DCF 法）现金流量法（DCF 法）、收益法,采矿权,生产规模和储量规模均为小型的采矿权评估、剩余服务年限小于 5 年的资源接近枯竭的矿山采矿权评估进行矿业权价值分割,收益权益法约当投资-现金流量法,资料来源：华泰证券综合看来，DCF 方法是目前矿权评估中最为常用
10、的方法，适用于详查、勘探以上的探矿权，及采矿权。现金流量法（DCF 法），大概念属于收益法，适用范围是大中型矿山。它的原理比较简单，就是每年销售收入加上回收固定资产残余值，再加回收流动资金，再减掉后续地质勘探投资、固定资产投资，再减掉更新改造资金、流动资金、经营成本、销售税金及附加、企业所得税。DCF 法与其他资产评估方法的区别关键是两点：1）固定资产投资，DCF 法有固定资产投入，而资产评估没有；2）折现系数，和资产评估的收益法比折现系数偏小，一般规定是 8%10%，而资产评估的收益法的折现系数一般在 11%以上。此外不大常用的一种是市场法，也叫可比销售法，就是找一个非常相近的例子，地质条件
11、、开采条件、生产规模、选矿工艺都类似。目前提交上市的报告没有一个是市场法，因为它要求必须三个以上的例子，还须经得起推敲，这在实际中很难操作。矿权评估重要参数除了储量之外，矿权评估还有很多重要的参数。生产能力采矿权生产能力参考发证规模，变更耗时长。第二重要的参数就是生产能力。生产能力最容易判断的是在采矿权，有相应的发证规模。但有时会存在安全生产许可证的发证规模和采矿许可证不一致的情况，企业如果上市，都愿意用更大的规模数。对此从 2011 年 9 月国土资源部有规定，如果变更生产规模，必须是变更采矿权人重新进行认定。比如安全生产许可证发的是 240 万吨，采矿许可证发的是 180 万吨，如果采矿证
12、要变更到 240 万吨，要补充环评、安评、水保、土地复垦、地灾等，再补缴 180 万吨到 240 万吨采矿权价，重新编储量核实报告等。总共涉及 32 道程序，估算最快也得 18 个月，且前提是现有的实际生产能力就是 240 万吨（即无需再做扩建）。探矿权生产能力较难界定。探矿权生产规模较难界定，一般原则是就高。设计院一般有个匹配规模，比如一亿万吨的储量，如果是煤矿的话，除以 1.4 的备用系数，即将近七千多万；再除以 30 年开采时间，则应该是 210 万吨左右的生产能力。但是一般发证的时候最多 120150 万吨。120 万吨到国土资源部去办证，实际操作时大概也就是 90 万吨。评估时，在就
13、高的前提下，一般需要委托人出具承诺按照就高的生产规模申办且投资。但是，如果涉及到上市的话，必须要有发改委批复的生产规模才可出具正式的评估报告。价格价格也比较重要，尤其在 DCF 模型中。价格原则上采用的是以评估基准日前的三个年度内的价格平均值；对于产品市场价格波动大、服务年限较长的大中型矿山，可向前延长至 5 年；小型矿山可以采用基准日当年的价格平均值。但现在也可以用期货价格或者自己做一个分析判断。最近做的一些报告，延长到 5年的均价也已经达不到现价，所以目前应该是用期货价较好。免责条款及投资评级标准详见末页 3,table_page1,行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,固
14、定资产投资,在矿权流动模型里面，固定资产流出时要放在评估基准日当年，因此固定资产越高对评估值影响越大。如果是收购一个正常生产的矿山，固定资产值偏低，盈利性很好；如果是一个新建矿山，现在由于物价涨，吨矿投资都比较高（以前是三四百，现在设计院保守估计至少在五六百以上，尤其是新建金属矿山一般预算都在六百以上），这是去掉预备费和流动资金的。,成本,一些小矿山的成本不太好看，它们不经审计，一些税费在票上都不体现。这个时候要参照一个比较公正的，可以比较一下旁边生产规模类似的大型矿，经过审计过的大型矿山成本都比较可靠。总体来说，现在成本都在增加，预计是地方税费越来越大。,矿山服务年限,一般采矿证上面有相应有
15、效期，省厅发证是 10 年左右，国土资源部发证是 30 年。而在实际操作中，矿山服务年限短于采矿有效期的，评估计算的服务年限按矿山服务年限计算；矿山服务年限长于采矿有效期的，评估计算的服务年限按采矿有效期计算。没有确定采矿有效期的，按采矿有效期 30 年处理，即矿山服务年限短于采矿有效期的，评估计算的服务年限按矿山服务年限计算；长于有效期的，评估计算的服务年限按采矿有效期 30 年计算。,矿产资源一级市场投资篇,上海永宣联创投资的合伙人陈修先生分享了他在矿产资源一级市场股权投资方面的经验。矿产资源一级市场投资关注于在股票上市以前。一般而言，从勘探完成到后续的矿山进行采矿阶段，经历三到四年的投资
16、时间非常普遍的。,矿产资源一级市场投资要点,下面的讨论是以 A 股市场为前提。矿业公司的上市包括首发跟借壳，随着 9 月份证监会对未来 ST 借壳的逐步暂停，最近借壳有加速的迹象。面对一个企业，特别是一个有意想走向资本市场的公司的时候，应重点关注以下几点。,历史沿革：采矿权价款缴纳清晰,历史沿革是常规性审核内容。矿的历史沿革，关键是采矿权价款缴纳怎么来的，对借壳上市及项目增发都是一个最核心的问题。依法缴纳矿业权价款、资源税及矿产资源使用费，其实很大的一个陷阱就是超产。如果要做 IPO，采矿权证上面的开采量跟实际开采量必须吻合。,资源量：矿种很重要,任何一个矿产企业，如果没有资源量，所有后续的发
17、展都是空话。首先矿种很重要。最近我们开始不再关注煤，不再关注钼（可能在五年前钼还是一个很好的品种，它其实由整个市场的需求决定的），开始关注金、铜、银、铅、锌这一类的矿种。特别注意有些矿种是外商禁止或限制的，其中鼓励类的包括石油、煤、铁、锰，限制类的是重晶石、贵金属、金刚石、磷，禁止类的包括稀土、钼、钨、锡、锑、萤石。其,免责条款及投资评级标准详见末页 4,table_page1,行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,次才是资源量。中国的很多储量证明造假成本非常低，一定要做充分的现场考察和尽调。,前臵性审批程序：缺一不可，环评、安评最关键,矿产企业的复杂程度其实远远超过了房地产以
18、及其他很多行业，很大的特点就是政府的前臵性审批特别多。比如说，包括资源的开采许可证、勘探许可证、安全生产许可、取水、爆破、安全、特种人员的作业许可证等，缺一不可。采选部门还必须取得发改委、工信委、环保、安检一系列的审批手续，事关出现事故时的责任认定问题。前臵性审批中最难的两点，是环评和安检审批。现在环保的核查，如果是涉及两个省以上的矿商，必须到环保总局来批，向证监会出具正式的环保核查意见；如果是在一个省，则省环保厅出具即可。,安全跟环保最需要注意的是尾矿库。尾矿库的费用占基建费用的 40%，因为它需要的面积比较大。尾矿库的选址是非常重要的，其分布也是整个考察过程里面风险最大、污染最大、危险系数
19、最高的。,土地使用权：较易被忽略,往往容易被忽略的，就是采矿权、选采及尾矿库等采矿及生产经营设施所占用土地必须依法取得工业用地土地使用证书。因为矿山企业一般都选在比较人土稀少的地方，若是非上市企业，政府并不管，企业只要按法纳税就可以；若是要上市，特别是湖南、浙江有些地区，土地证的审批需要等指标，指标拿不到就意味着厂房的合法性有问题。这是很容易被忽略，但又是在 IPO 时必不可少的环节。其实很多矿在上市过程中，在这个方面耗时特别长。,持续资源获取能力：一、二级市场共同关注的焦点,这也是矿企上市后二级市场关注的重点。矿山企业一般选采建完以后，产量基本就固定了。特别是国家专控的重大资源类的，采矿证的
20、储量每年都需要审批的，有选矿产能都不能去扩厂。所以唯一实现资源继续生长的动力，就是来自于资源的获取能力跟外部的并购。储备项目时会选择一些离上市公司现在的选采很近的矿权做一些勘探。完成勘探以后，如果有成果，上市公司就很乐意来做并购。因为这几乎没有任何的边际成本，现成的井下拉好了以后，可能地底下一打通，两个矿区可以并在一起。,矿产资源一级市场投资矿种选择,当前周期下，总体而言铜矿、金矿、银矿、铅锌矿是可投的；而铁矿、煤矿应适当回避；稀有金属矿种包括锑矿、萤石矿、钨矿、锡矿等，则个性较强，需要根据矿产的品质、品位、储量、开采条件来判断。,金矿,黄金从大类的矿床类型分为三大类，岩金、砂金、伴生金，分布
21、的区域是内蒙、山东、江西、东三省。山东探明储量有很多了，这两年重点在内蒙做了很多勘探，包括一些收购。内蒙由于地理环境比较好，开采条件比较成熟，所以也是我们现在所首选、关注的重点。,环境的成矿带，分为五大成矿带，包括从天山到大兴安岭、塔里木到华北、昆仑到秦岭等。现在我们不考虑昆仑到秦岭的黄金，因为选矿难度非常大。其它四个区域包括华南，包括青藏这边的成矿带，也是我们重点关注的。,国际上像南非最大的金矿上千吨的极少，像中国过了 100 吨的黄金就属于超大型的黄金矿，50 吨以上算大金矿。现在的金矿往往都是在 1050 吨之间比较多，太小的金矿也没有多大的投资价值。,免责条款及投资评级标准详见末页 5
22、,table_page1,行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,铜矿,国内铜的储量分布比较分散，主要分布在江西、云南、湖北、西藏、甘肃、安徽、山西、黑龙江等地。中国铜矿石的平均品位在 0.87%左右，其中斑岩型 0.5%、砂页岩型矿床 0.5%1%。铜金属 50 万吨以上就属于大型矿。一般而言，如果不是 IPO 的话，中型铜矿性价比较高，因为超过 50 万吨以后很多大的有色国企就会竞争。,锑矿,锑矿主要的区域是湖南、广西、西藏、贵州、云南，而且很多都是伴生，锑跟钨伴生。锑的品位在 6%以上属中等品位。锑价尽管从 2011 年开始有些波动，但整体走势还是维持在 78 万的空间。跟
23、稀土一样，锑也是国家暂停核发采矿权及探矿权的品种，且每年生产指标由国土资源部统一下达。因此成为我们重点关注的品种之一。,萤石矿,萤石跟石墨两个品种是未来一段时间我们认为有很大的爆发增长机会的。从萤石的政策面来讲，从探矿，到选矿，再到开采，国家也是从严。近期一级市场萤石的并购案例最多，因为萤石价格目前处于相对低位，去年萤石最高攀到过三千多（含税价），最后跌回到 1,7001800 元/吨。,萤石的分布也是湖南、浙江、福建、内蒙古、广西居多。萤石的品位相对比较高，20%属于低品位，40%以下是中品位，40%以上则属于高品位。萤石很多是用到生活类、食品类，所以它冶炼以后的品位基本上都不低于 97%。
24、单一的萤石储量很多都比较小，以中型矿最为普遍，100500 万吨；大型的萤石矿很少，特别大的一般都是伴生矿比较多，单一石英型的很少。,其实到今年为止，孵化中的萤石矿产能建设已经到了一个高峰了，所以我们觉得短期内萤石矿价格会有一定的下滑。但我们看好萤石的远景，从今年来讲，萤石攀到 3,500 甚至 4,000 以上的空间都是看得见的。如果能够在现在这个阶段，做一些萤石的项目并购，未来在整个中国经济如果能够企稳的话，这类企业的价格反弹空间非常大。,现场问答篇,Q1：一个他人勘探出来的矿山，按照资源储量现在是 10 亿，如果去买这个矿山需要投资多少？是新,的还没有建设的矿山。,A1：这个 10 亿是
25、资源价，之后再去建矿山，那就包括固定资产投资、土地投资等。一般情况下有个吨矿投资的标准，就是前面说的至少 600700 元。如果矿山规模是 600 万吨的，采矿投资就是 36 亿。如果要算全面，加上土地至少 3 亿以上，再加上选厂，预计总投入要将近 50 亿。,Q2：国土资源部的储量报告书有很多不是很实，比如说以后有的企业拿了国土资源部的储量报告书过,来，可信吗？,A2：如果知道储量有点儿虚的情况下，可以以一些理由拒绝，比如说评审时间太长了，特别是正在生,产的超过三年了，需要重新评审。一重新评审，国土资源部和之前的储量就要重新核对。此外，还是要在,免责条款及投资评级标准详见末页 6,table
26、_page1,行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,现场多观察，多看、多待几天，找地质队、找国土厅、土地管理局以及当地老百姓，多方面了解。,Q3：像选厂的规模，比如说现在 3,000 吨，未来规划说能达到多少的规模，如何判断能不能做到？此,外，如何判断环保能否达到扩产的要求？,A3：选厂规模的判断，主要看工艺好不好、成熟不成熟，选矿回收率达不达规范。如果非常明朗的，,比如说一些铅锌矿回收率非常明确，就能做到 75%以上；如果像做一些锰矿、氧化矿，以前都是煅烧的，现在这些工艺处理氧化锰就很难，都是些选矿试验，可信度就比较低。环保是否满足要求要等环保部门的批复，设计院的报告不行，设
27、计院也是一个中介机构。,Q4：关于价格的问题，刚才说 5 年的均价不是太合理，是不是说评估的时候均价一定要低于现在的价格？目前金属价格很低的情况下，有可能取前 5 年、10 年的均价都高于现价，这种情况就低还是就高？A4：也不是一定要低于现价。现在的市场价，用 5 年均价还要高于它，用 6 年均价差不多。正因为有这个评估理论，我们才敢出这个报告，评估价比现价还高出一大截。根据现在的总则规范，证监会必须认可这个结果，因为理论上站得住。而实际评估时，由于评估师要对报告负责，认为还是保守一点好，如果能算到 6 年均价达到现价，倾向于直接出报告就用 6 年。,Q5：二级市场看到很多矿权评估书，比如说一
28、个矿每年的净利润 3.4 亿元，评估的时候一级市场合理,的 PE 区间是多少？,A5：矿山类的评估现在是两个因素，首先还是 PE 的概念，第二个就是资源量的概念。我们在做资源类的并购、包括前期投资的时候，通常给的估值水平会在 56 倍之间。当然，这个得结合资源量，如果资源量特别好，会适当给高一些，但基本不会超过 78 倍。,Q6：收购矿山的时候，合理的收购价格如何计算？比如说，黄金一克的收购价格大概是多少？,A6：其实市场是有一个通行的标准的。一般来讲是黄金数量乘以市场价（现价），然后根据所处的不同阶段打一个折扣。举个例子，你有 10 吨黄金，乘以黄金价钱，比如是 30 亿，可能是在采矿阶段，
29、那么可能就是打个 6%8%折扣；探矿阶段可能 3%5%。品种不一样会有点不同，黄金高一点，其它低一点。国际上一般都这么算，包括澳大利亚，在联交所上市的时候，其实评估的标准就是探明的资源量乘以金属的价格，再乘以折扣率，而这个折扣率是综合考虑生产、开采、品种等的结果。一般来讲，现在大宗类的铅锌之类的，给 5%8%的折扣率，最多不超过 10%。,Q7：印象当中，或者历史上都说我国的矿产资源是相对贫乏的，但是近些年经常会出现一些大矿，100吨的钨、钼，100200 吨的金矿。技术进步可能是一个方面，但不可避免有一些宣传的角度。从专业的角度来看，如果这里面有一定的虚假成分的话，通常从哪些方面或者说通过哪
30、些技术手段可以做出这些空间来？,A7：这其中包含两方面因素，一是现在我们基本上跟国际接轨了，二要强调宣传效应。国际上它不仅,仅是说探明资源有多少，还要按照这种方式往外推多少，这种推已经超出了我们国家现行的规范。如果说要去判别这种资源量与总量之间的差距，第一是看这个矿山以前是什么样的矿山，做过什么样的工作程度。,免责条款及投资评级标准详见末页 7,table_page1,行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,如果它已经做到了详查阶段，然后在维持不久的时间内，突然膨胀数十倍，那需要注意一下，不要轻易去涉及。第二也不能仅仅看它的一些报告，现在国内勘查单位的资质也需要甄别。第三，也是最
31、重要的一个方面，它是什么方式来披露的。,Q8：国土资源部这个储量评审备案，理论上我们去看感觉是比较真实的，这个有没有办法能造假？,A8：样品分析只针对样品，而矿产业主及勘查单位需要签承诺书，对所有资料的真实性负法律责任。,国土资源部是目前公认的公允第三方，只要整个市场认可，就没什么理由不去认可它。实际上二级市场的分析员，非矿山专业的，面临一个困境。储量，看得懂，但是不敢信。矿业包括勘探、资源储量的评审备案、开采，是一套很长的过程，确实有一定的规范。但是，每个参数的选择有可能有一定的区间，最后得出来的整个结论也有一定浮动。当然，确实需要一定的侧面求证，包括地方的地矿局主管、这个矿产的工程师等。,
32、Q9：请问在收购标的资产的时候，有没有比较简单、通行的标准？此外，有一些上市公司会持续地收,购这种矿业资产，一般对于节奏的把握是怎样的？,A9：有几条简捷的。首先，看这个合作对象，团队能否符合你的价值取向标准，这是最核心的。第二，,看这个矿山的全套指标，矿山的净现金流有支撑，还有资源的综合回收利用率，能不能给上市公司带来要求的利润。第三，各种必备的法律文件要素是必须要齐全的，这就涉及到前面说过的采矿的价款、环保证、土地证等，必须齐备，才符合上市公司的标准。第四，多少钱收，对上市及投资者有没有利，对股价能否有支撑。,在资源注入上市公司的节奏上，原来本身就是做矿产资源的，它的节奏跟新转型的节奏不一
33、样。1）如果原来本身就是做矿产资源的，只要按照现在的规则，在它净资产 50%以下，在重大资产重组的范围之内，就属于股东会的权限。只要它经过所有的项目认证，开董事会、股东会，直接就注入上市公司了。但凡是超出这个重大资产重组权限以上的就必须得报证监会审批。一般说来，已经转型成功的、净资产也比较大的矿业公司，做矿产收购项目时会得力一些。2）如果上市公司在转型的过程当中，且如果做了一个重量级的矿山，就会涉及到重大资产重组，这是一定要经历的程序。当然，节奏和步骤的安排，主要还是取决于后面矿山收购项目和资源后备项目的储备问题。,Q10：现在矿产资源市场上也看到国退民进的趋势。在投资人市场上，未来可能所有的
34、采矿权都有重,新收归国有的过程。一级市场目前是否已经明显感觉到这样一种风险？如何防范、对冲这种风险？,A10：这个问题是一个现状，不光是矿山企业，还有很多制造业。整体而言，中等的、性价比比较高的,矿山是一级市场投资人很好的介入机会。看如何去选择交易对象，会有些阻力，但也是有机会。,矿山这一块，如果单纯从民营企业里面，整个策略就叫做拾遗补缺，挑别人没做的。第二个就是矿产,的综合利用，在综合回收技术方面进行创新。,免责条款及投资评级标准详见末页 8,。,table_page1,行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,关于矿权评估增值摊销的补充说明,我们对在 8 月 13 日发布的有色
35、金属冶炼与加工/有色金属：一场高收低的游戏一文中提及的矿权,评估增值摊销问题进行补充说明。,非同一实际控制人下的矿权收购,非同一实际控制人下的矿权收购十分普遍，此时对于收购时矿权评估产生的增值部分需要在矿山剩余,服务年限中予以摊销，将对上市公司合并报表的净利润产生较大影响。,比如，矿山每年利润为 3 亿元，如果收购 PE 作价 8 倍，则收购价格为 24 亿元。假如采矿权原始价款为 2 亿元，净资产账面价值为 4 亿，则评估增值部分为 20 亿，这 20 亿需平均到矿产的收益年限进行摊销。再假设矿山还可开采 10 年，每年的摊销约为 2 亿元，则矿山对上市公司合并报表的盈利贡献仅为 1 亿元。
36、进一步，考虑收购对股本结构的影响才可对应得到矿山对上市公司的 EPS 贡献（增量）,同一实际控制人下的矿权收购,相反，若矿权收购为同一实际控制人下发生的，则不存在上述评估增值摊销的问题。也就是说，上市公司合并报表的盈利不受此影响，这正是我们在有色金属冶炼与加工/有色金属：一场高收低的游戏一文中持续资产注入主线下进行投资标的选择时将“大股东具有优质资产且注入短期内可行”作为选择标准之一的原因。,就会计报表处理而言，对于公司合并报表货币资金项的减少（现金收购）或股本的增加（发行股份收,购），对应的是资本公积项的减少。,免责条款及投资评级标准详见末页 9,table_page1行业研究/行业动态|2
37、012 年 08 月 20 日周金属数据图表图表 2：美元指数与 LME 价格指数变动,90,4,500,4,000853,500,80,3,000,2,500752,000,70,1,500,11-3,11-5,11-7,11-9,11-11,12-1,12-3,12-5,12-7,美元指数（左）资料来源：Bloomberg，华泰证券图表 3：基本金属价格一览表,LMEX（右）,单位：美元/吨、盎司/吨,品种LME3 月铝价LME3 月铜价LME3 月锌价LME3 月铅价LME3 月镍价LME3 月锡价Comex 期金价,价格185875391797189515630184951619,周变
38、动%-1.220.65-2.070.161.493.47-0.21,年初至今%-8.0-0.8-2.6-6.9-16.5-3.73.4,2011 年均价242488332212239122896260421577,年初至今均价207179631957201717921210531648,涨跌幅%-14.6-9.8-11.5-15.6-21.7-19.24.5,资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所；数据截至 8 月 17 日图表 4：主要稀土和小金属价格,名称氧化铈（99%）氧化镧氧化镨钕氧化镝氧化铽碳酸锂（99%）高碳铬铁镉 99.99%钴:RUIng99.3%锗:Diox99.99%
39、镁:99.9%China电解锰:99.7%钼:Mo03钼铁:65%海绵钛:99.6%钨酸盐 APT,单位万元/吨万元/吨万元/吨元/公斤元/公斤元/公斤美元/磅美元/磅美元/磅美元/公斤美元/吨美元/吨美元/磅美元/公斤万元/吨元/吨,最新价7.057.0036.137935330411.060.82512.31312.53150255011.1527.757.116.3,上周价7.057.0035.937935430411.150.92512.313003150280011.427.27.316.3,年至今均价8.838.8241.04697673638.51.161.0214.301159
40、3147290314347.919.2,2011 年均价13.311.370.66931.610855.032.91.21.616.71229.53240.53369.315.838.28.721.5,免责条款及投资评级标准详见末页 10,-,-,table_page1行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,钒铁:80%T2锑 99.65%硅金属块钽铁矿(30-35%)铟,美元/公斤万元/吨美元/吨美元/磅元/公斤,23.756.92125112.53600,25.656.92125112.53600,257.521841133529,29.19.12426.0125.74339
41、.6,资料来源：Wind，亚洲金属网，华泰证券研究所，数据截至 8 月 17 日重点覆盖公司估值,图表 5：重点覆盖 A 股有色金属上市公司,单位：元/股、倍,公司名称,收盘价,PB,11EPS,12EPS,13EPS,11PE,12PE,13PE,评级,基本金属、贵金属,中国铝业焦作万方云铝股份江西铜业铜陵有色云南铜业西部资源紫金矿业山东黄金中金黄金驰宏锌锗中金岭南西部矿业宏达股份兴业矿业吉恩镍业,6.0011.025.0221.4217.8616.738.873.8334.9921.9413.918.458.086.3312.8412.42,1.62.11.91.92.53.34.13.3
42、7.34.94.93.21.75.13.52.9,0.020.790.061.891.010.440.370.261.340.960.270.470.360.050.430.04,0.010.17-0.041.760.790.370.400.241.800.990.350.460.120.010.580.01,0.050.210.111.960.790.400.420.251.961.050.450.560.260.080.680.04,340.913.983.711.317.738.023.814.726.122.951.518.022.4126.630.0310.5,600.064.812
43、.1722.6145.222.216.019.422.239.718.467.3633.022.11242.0,120.052.545.610.9322.6141.821.115.317.920.930.915.131.179.118.9310.5,中性中性增持中性中性中性增持中性中性中性中性中性中性增持增持中性,小金属、新材料,厦门钨业宝钛股份锡业股份东方钽业西藏矿业炼石有色南山铝业新疆众和东阳光铝安泰科技黄河旋风豫金刚石包钢稀土中色股份,43.2116.2018.4413.8015.9116.406.719.249.3212.807.256.0437.6220.71,8.31.93.22.
44、64.116.80.81.43.13.32.02.813.46.5,1.500.140.760.700.11-0.250.530.520.350.370.220.241.440.50,1.390.270.801.030.210.090.680.300.540.570.370.421.200.31,1.780.691.081.350.340.111.050.490.670.770.560.571.440.34,28.8115.724.319.7144.612.717.926.635.033.025.726.141.4,31.160.023.113.475.8182.29.930.817.322.
45、519.614.431.466.8,24.323.517.110.246.8149.16.418.913.916.612.910.626.160.9,增持增持增持增持增持买入增持增持增持增持增持增持中性中性,免责条款及投资评级标准详见末页 11,-,table_page1行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,金钼股份中信国安云海金属常铝股份栋梁新材亚太科技罗普斯金闽发铝业利源铝业天齐锂业赣锋锂业银河磁体金瑞科技盛达矿业中科三环辰州矿业格林美章源钨业银邦股份,12.286.798.827.337.0412.869.1812.3117.8929.3522.8924.9813.571
46、9.7538.2718.5613.4927.8019.62,3.01.82.83.81.61.21.82.32.54.44.74.23.93.88.15.53.68.13.9,0.230.100.040.020.670.620.350.370.760.270.360.89-0.540.881.510.710.210.670.66,0.320.100.20.261.030.880.390.371.050.330.450.810.170.751.620.770.310.511.03,0.460.150.310.401.121.120.480.471.290.430.480.890.390.891.
47、990.820.460.581.30,53.467.9220.5366.510.520.726.233.323.5108.763.628.122.425.326.364.941.529.7,38.467.944.128.26.814.623.533.317.088.950.930.879.826.323.624.143.554.519.0,26.745.328.518.36.311.519.126.213.968.347.728.134.822.219.222.629.647.915.1,中性中性中性中性中性增持中性中性增持中性中性增持中性增持中性增持中性中性增持,平均值,3.99,30.83
48、,34.17,27.03,资料来源：Wind，华泰证券研究所；注：1、数据截至 8 月 17 日；2、P/E 平均值为剔除 100 以上异常值水平免责条款及投资评级标准详见末页 12,table_page1,行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日,华泰证券行业投资价值等级评判标准,报告发布日后的 6 个月内的行业的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准,增持：行业股票指数超越基准；,中性：行业股票指数基本与基准持平；,减持：行业股票指数明显弱于基准。,华泰证券上市公司投资价值等级评判标准,报告发布日后的 6 个月内的公司的涨跌幅相对同期的沪深 300
49、 指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准,买入：股价超越基准20以上；,增持：股价超越基准520；,中性：股价相对基准波动在55之间；,减持：股价弱于基准5%20%,卖出：股价弱于基准20以上。,免责条款及投资评级标准详见末页 13,table_page1行业研究/行业动态|2012 年 08 月 20 日免责条款：本报告仅供华泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发
50、出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的惟一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司
