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1、证券研究报告,2005年中期投资策略报告会,需求弹性过低，行业机会未临,航运行业2013年投资策略,证券分析师：岳鑫,证券投资咨询职业资格证书编码：S0980510120015,证券分析师：郑武,证券投资咨询职业资格证书编码：S0980510120022,2012年12月31日,2005年中期投资策略报告会,维持航运业“中性”评级,2012年：已入三九，冰冻三尺 2013年：一候东风难解冻,2013年后航运业运力增速将明显下降,边际供需格局好转，但存量依旧明显过剩,决定运价波动中枢的是存量利用率，而不是增量供求平衡,集运业或现“小阳春”,集运业需求端与供给端均具有短期弹性,2013年集运业仍是
2、最有可能出现小波段行情的航运子行业,投资策略：估值缺乏吸引力,目前1倍左右的PB并非确定低估,建议等待航运股估值具有吸引力后，关注短期波段机会,2005年中期投资策略报告会,2012年：已入三九，冰冻三尺,2005年中期投资策略报告会,过去四年景气下行,2008-2012年景气下行 2012年已然冰冻三尺,资料来源：国信证券经济研究所整理,2005年中期投资策略报告会,行业产能利用率回落至低位,资料来源：RS Platou，国信证券经济研究所整理,运价弹性衰减,2005年中期投资策略报告会,干散市场,产能利用率逐年降低,运价波动中枢下移，弹性衰减波罗的海干散货指数(BDI)1400012000
3、10000800060004000200002002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012,3500,原油运输指数(BDTI),成品油运输指数(BCTI),油运市场,30002500200015001000500,02002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012资料来源：RS Platou，Wind，国信证券经济研究所整理,（亿元）,（亿元）,2005年中期投资策略报告会,2012年行业继续亏损,2012年仍将总体亏损,现金流仍为负值 资产负债率继续上行,30020010
4、0,扣非后净利润,毛利率（右轴）,30%20%,400300200,经营活动现金流,资产负债率（右轴）,70%60%50%40%,10%,0,100,30%,-100-200,0%-10%,0-100,20%10%0%,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2007,2008,2009,2010,2011,2012,资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理,（1-9月）,（1-9月）,行业抱团过冬,2005年中期投资策略报告会 2012年集运业多次提价“价格默契”超预期 面对行业性的经营危机，集运公司价格策略对于短期运价的影响甚至超过供需,10%5%,欧线货量同比增长,
5、欧线载运率（右轴）,100%90%,0%80%-5%,-10%-15%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月资料来源：Alphaliner，Wind，国信证券经济研究所整理,70%60%,2005年中期投资策略报告会,2013年：一候东风难解冻,2005年中期投资策略报告会,运力增速下降难改存量过剩,2013年后航运业运力增速将明显下降,运力增长放缓也只是反映在边际供需格局的好转，而运力,存量过剩的状况不会因此有明显改善,资料来源：Clarkson，国信证券经济研究所预测及整理,（百万吨）,（百万吨）,2005年中期投资策略报告会,干散货海运需求中国因素减弱后的新常态,上
6、一轮干散牛市最重要的结构性根源“中国因素”,目前中国因素已明显减弱 预计全球需求将维持目前低速增长的“新常态”除非出现结构性弹性,其他铁矿石海运量14001200,中国铁矿石进口量,中国铁矿石进口量增速（右轴）45%40%,4,5004,000,其他干散货,铁矿石,干散货海运总需求增速（右轴）,14%12%,35%,3,500,10%,10008006004002000,30%25%20%15%10%5%0%-5%,3,0002,5002,0001,5001,0005000,8%6%4%2%0%-2%-4%,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,201
7、3E,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013E,资料来源：Clarkson，国信证券经济研究所预测及整理,（百万桶/日）,（百万吨）,2005年中期投资策略报告会,油品海运需求向来缺乏弹性，更需警惕美国页岩革命,1985至2011年：全球石油消耗量年复合增速仅1.4%警惕：美国“页岩革命”,过去三年：全球原油海运量年复合增速仅1.2%虽中国原油海运进口量年复合增速高达11%但欧美需求却持续负增长,增速（右轴）,全球石油消耗量,其他,日本,欧洲,美国,中国,全球原油海运量增速,45004000350030002500200015001000500
8、0,10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%,403020100,4%3%2%1%0%-1%-2%-3%,1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010,2009,2010,2011,2012,2013E,资料来源：Clarkson，国信证券经济研究所预测及整理,2005年中期投资策略报告会,集运业或现“小阳春”,2005年中期投资策略报告会,淡旺季明显需求端存在短期弹性 欧美圣诞及中国春节等假期影响淡旺季明显 2008-2011年，欧线旺季（Q3）货量较淡季（Q1）平均高14%,亚洲-欧洲航线集运货量淡旺季资料来源：Alphaliner
9、，国信证券经济研究所整理,亚洲-北美航线集运货量淡旺季,2005年中期投资策略报告会,行业高集中度供给端存在短期弹性 网络化的班轮运营模式市场高集中度 欧线集运市场TOP4市场份额八成以上 美线集运市场TOP4市场份额八成以上,欧线集运市场份额资料来源：Alphaliner，国信证券经济研究所整理,美线集运市场份额,2005年中期投资策略报告会,行业高集中度供给端存在短期弹性,2010年上半年远洋航线推广的“加船减速”,2012年旺季的航线撤并及船舶闲臵,资料来源：Drewry，Alphaliner，国信证券经济研究所整理,2005年中期投资策略报告会,投资策略：估值缺乏吸引力,2005年中期
10、投资策略报告会,航运股的两类投资机会,大周期投资机会难得的超额收益机会,绝对收益或超额收益均非常可观 只要不过度贪心，相对安全,纵观百年航运史，大周期的轮回往往需要等待数年甚至更长时间,小波段投资机会不易把握的辛苦钱,往往超额收益相对有限，且区间把握难度较大,卖方研究员：需要尽可能地提示每一次看似可以把握的小波动机会 投资人：对于某些缺乏安全边界的小波段机会，或许更好的选择是,“放弃”,2005年中期投资策略报告会,目前估值吸引力不足,目前，航运A股PB估值大多在1倍左右或以上,过去十五年航运公司平均ROE并未超过社会平均回报目前的PB并不属于确定的低估,2013年一季度航运业仍存估值风险,资
11、料来源：Wind，国信证券经济研究所整理,2005年中期投资策略报告会,目前估值吸引力不足,建议等待估值具有吸引力后，关注短期波段机会,毕竟，经历2012年后，A股市场对运价短期涨跌敏感度已,降低，缺少估值安全边际的短期博弈风险较大,资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理,盈利预测与估值,2005年中期投资策略报告会,资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测及整理,文字版研究报告已于2012-12-26发布，欢迎参阅讨论！,国信证券2013年航运行业投资策略报告：需求弹性过低，行业机会未临,推荐,回避,推荐,回避,2005年中期投资策略报告会国信证券投资评级,类别股票投资评级行业投资评级
12、,级别谨慎推荐中性谨慎推荐中性,定义预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间预计6个月内，股价表现介于市场指数10%之间预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10%之间预计6个月内，行业指数表现介于市场指数5%之间预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上,2005年中期投资策略报告会,分析师承诺,作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特
13、此声明。,风险提示,本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。,证券投资咨询业务的说明,证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。,证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。,2005年中期投资策略报告会,
