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1、,白酒,386,Table_Point,Table_Target,Table_BaseInfo,4.77,Table_Trend,-8%,-31%,单位：百万元,Table_Report,Table_Top,Table_AuthorTemp311,证券研究报告/公司点评2012 年 03 月 27 日,Table_Author署名人：张镭,Table_Title五粮液,000858,强烈推荐,S09605110200060755-参与人：柯海东S09601100800620755-,12 年持续高增长无忧，调整带来买入良机2011 年年报点评五粮液发布 11 年年报：全年营收 203.51 亿
2、（+31%），归属于上市公司股东的净利润 61.57 亿（+40%），EPS=1.62 元；第四季度单季营收 47.02 亿（+16%），归属于上市公司股东的净利润 13.39 亿元（+34%），EPS=0.35 元。业绩与预增公告内容基本相符，目前 12 年 15 倍的 PE 已经极具安全边际，因市场担忧温总理禁用公款购买高档酒的言论造成股价调整带来买入良机。,612 个月目标价：,46.00 元,投资要点：,当前股价：评级调整：基本资料,36.90 元维持,系列酒定制、团购高增长等营销变革弥补了主品牌较晚提价造成的影响，力促营收高增长，费用率下降则保证了利润增速超过营收增速。预计主品牌去年
3、量增 13%，9 月份才提价，提价效应未充分显现，而定制、团购的高增长使得公司高价位酒营,上证综合指数总股本(百万)流通股本(百万)流通市值(亿),2350.60379537951400,收增速达 29%，我们判断团购占比提升至 30%；中低档酒营销变革成效显著，增速达 38%，这两方面促使公司整体营收高增长，因无提价效应整体毛利率下降了2.6%。但费用率，尤其是管理费用、财务费用的下降使得公司净利率仍有近 2%的提升，达 30%，保证了利润增速超过营收增速。,EPS每股净资产（元）资产负债率股价表现,1.1635.95%,主品牌提价效应在 12 年显现，系列酒营销的持续变革将充分保障全年业绩
4、高增长。预收款项高达 90.47 亿元，比前三季度多了 11.47 亿元，反映出为维护主品牌提价后的价格体系控量致使去年四季度未充分反映提价效应。但随着五粮液在元旦前后把欠经销商的货基本发完，目前发给经销商的货均为提价后的，我们预计预收款项,（%）五粮液食品饮料沪深 300 指数Table_Chart26%,1M7.967.40-1.71,3M10.819.419.04,6M3.87-0.87-4.94,将逐步消化，充分保障公司全年业绩的高增长。系列酒营销的持续变革，定制、团购比例的持续提升，将充分保障公司全年 30%的营收增长。现金高企且公司认为“酒类行业整合时代来临”使并购预期较强。公司的
5、账面现金高达 215.5 亿，且在年报中提到“酒类行业整合时代来临”，并购预期较强。预计一季报延续高增长，近期关注禁用公款购买高档酒的言论造成股价调整带来买,入良机、公司稳定主品牌价格体系的措施对中报的影响。因一季度主品牌发货正常，15%预计季报延续高增长。由于五粮液政务消费占比较小，受影响较小，因此股价调整3%带来买入良机。同时我们也关注公司稳定主品牌价格体系的措施对中报的影响,-20%,维持“强烈推荐”。12/13/14 年预测 EPS2.33/2.91/3.57，今年 PE 仅 15 倍，持续“强烈推荐”。风险提示：宏观经济下行、政务消费受限制,2011/3,2011/6,2011/9,
6、2011/12,主要财务指标,五粮液,食品饮料,沪深300,Table_Profit,2011,2012E,2013E,2014E,营业收入收入同比(%),2035131%,2694932%,3280622%,3913219%,相关报告五粮液业绩积极性、确定性及低估值提供安全边际，批发价回升提供催化剂2012-03-16五粮液业绩基本符合预期，估值已极具安全边际2011 年度业绩快报点评,归属母公司净利润净利润同比(%)毛利率(%)ROE(%)每股收益(元)P/EP/BEV/EBITDA,615740%66.1%26.6%1.6221.275.6614,884444%70.7%27.7%2.3
7、314.814.109,1102925%72.0%27.1%2.9111.873.227,1354223%73.3%26.4%3.579.672.556,2012-01-12增长确定，制约股价的因素逐步消除临时股东大会调研简报 2011-11-21请务必阅读正文之后的免责条款部分,资料来源：中投证券研究所,20,06,20Q1,06,Q,202,06,Q,203,06,20Q4,07,Q,201,07,20Q2,07,Q,203,07,20Q4,08,Q,201,08,Q,202,08,20Q3,08,Q,204,09,20Q1,09,Q,202,09,Q,203,09,20Q4,10,Q,2
8、01,10,20Q2,10,Q,203,10,20Q4,11,Q,201,11,Q,202,11,20Q3,11,Q,4,公司点评,元,2/5,Table_Temp340301investRatingChange.sameTable_Header图 1 公司巨额的预收款项有望为 2012 年业绩保持稳定增长保驾护航,1009080706050403020100资料来源：公司公告、中投证券研究所图 2 五粮液批发价止跌回升,预收款项(亿元),1200,52度五粮液出厂价,五粮液批发价,52度五粮液终端价,10008006004002000资料来源：中投证券研究所图 3 白酒行业集中度仍有很大的提
9、升空间,50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%,收入前10大占行业比,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,资料来源：统计局、公司公告、中投证券研究所搜集整理请务必阅读正文之后的免责条款部分,公司点评,资产负债表,1,1,3/5,Table_Temp340301investRatingChange.sameTable_Header附：财务预测表,Table_Finance,利润表,会计年度流动资产现金应收账款其他应收款预付账款存货其他流动资产非流动资产长期投资固定资产无形资产其他非流动资产资产总计流动负债短期借款应付账
10、款其他流动负债非流动负债长期借款,20112971321551764325455372253719313159052978593690613409023513175500,2012E33384267052413216430322047151276334294497405367906079782730,2013E42323344473016118499626727201276559290324495247744092765230,2014E547704564635192215697317972232766722872386199390230105891830,会计年度营业收入营业成本营业税金及附
11、加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润EBITDAEPS（元）,2011203516895160220701751-47712-2284975754850021066394237615780201.62,2012E269497902215626952318-362000122400012240306091803378844121952.33,2013E328069175262432812920-45900015265001526538161144942011029151562.91,2014E
12、3913210464313139133483-60100018743001874346861405751513542185183.57,其他非流动负债,50,3,3,3,负债合计,13459,7909,7746,9026,主要财务比率,少数股东权益,327,664,1083,1599,会计年度,2011,2012E,2013E,2014E,股本,3796,3796,3796,3796,成长能力,资本公积留存收益归属母公司股东权益,9531837123120,9532721431963,9533594440694,9534661851369,营业收入营业利润归属于母公司净利润,30.9%39.4
13、%40.1%,32.4%44.1%43.6%,21.7%24.7%24.7%,19.3%22.8%22.8%,负债和股东权益,36906,40536,49524,61993,获利能力毛利率,66.1%,70.7%,72.0%,73.3%,现金流量表,净利率,30.3%,32.8%,33.6%,34.6%,会计年度经营活动现金流净利润折旧摊销,2011953363940,2012E49959180316,2013E998011449349,2014E1386414057376,ROEROIC偿债能力资产负债率,26.6%470.0%36.5%,27.7%201.5%19.5%,27.1%202.
14、7%15.6%,26.4%248.7%14.6%,财务费用,-477,-362,-459,-601,净负债比率,投资损失营运资金变动,-20,0-4115,0-1369,023,流动比率速动比率,2.221.80,4.223.67,5.474.81,6.075.43,其他经营现金流,3618,-24,9,9,营运能力,投资活动现金流资本支出长期投资,-613536-98,-27400-104,-3994000,-3994000,总资产周转率应收账款周转率应付账款周转率,0.6223735.37,0.7050850.41,0.731098107.45,0.701088106.56,其他投资现金流
15、,-175,269,每股指标（元）,筹资活动现金流短期借款长期借款,-150300,18700,-184000,-226600,每股收益(最新摊薄)每股经营现金流(最新摊薄)每股净资产(最新摊薄),1.622.516.09,2.331.328.42,2.912.6310.72,3.573.6513.53,普通股增加,0,0,0,0,估值比率,资本公积增加其他筹资现金流现金净增加额,0-15037416,01875154,0-18407741,0-226611200,P/EP/BEV/EBITDA,21.275.6614,14.814.109,11.873.227,9.672.556,资料来源：
16、中投证券研究所，公司报表，单位：百万元请务必阅读正文之后的免责条款部分,公司点评,报告日期,4/5,Table_Temp340301investRatingChange.sameTable_Header相关报告Table_ReportInfo报告标题,2012-03-162012-01-122011-11-212011-10-262011-09-082011-08-312011-08-172011-08-012011-07-222011-06-122011-06-10,五粮液业绩积极性、确定性及低估值提供安全边际，批发价回升提供催化剂五粮液业绩基本符合预期，估值已极具安全边际2011 年度业绩
17、快报点评增长确定，制约股价的因素逐步消除临时股东大会调研简报五粮液-预收款仍处高位保障今年增长，短期控量稳价有利明年持续向好2011 年三季报点评五粮液-基本面持续强劲，十二五末市值有望冲击 5000 亿深圳投资者交流会纪要五粮液-提价幅度超市场预期，明年业绩有望继续增长 40%+五粮液-基本面强劲大超预期，上调 12 个月目标价至 55 元五粮液调研简报五粮液-年内团队有望彻底稳定，基本面良好，股价回落正是买入良机董事会秘书辞职公告点评五粮液-老茅市值创新高，五粮液还远吗？（差 29%！）五粮液-重申我们推荐五粮液的三逻辑，公司是抗通胀、增速预期有提升、低估值的绝佳品种五粮液-增长预期大幅加
18、强，估值相对显著偏低,请务必阅读正文之后的免责条款部分,公司点评,Table_AuthorSummary,Table_Disclaimer,T Adds,able_res,5/5,Table_Temp340301investRatingChange.sameTable_Header投资评级定义公司评级强烈推荐：预期未来 612 个月内股价升幅 30%以上推 荐：预期未来 612 个月内股价升幅 10%30中 性：预期未来 612 个月内股价变动在10%以内回 避：预期未来 612 个月内股价跌幅 10%以上行业评级,看 好：中 性：看 淡：,预期未来 612 个月内行业指数表现优于市场指数 5
19、%以上预期未来 612 个月内行业指数表现相对市场指数持平预期未来 612 个月内行业指数表现弱于市场指数 5%以上,研究团队简介张镭，中投证券研究所首席行业分析师，清华大学经济管理学院 MBA。柯海东，中投证券研究所食品饮料行业分析师（酒类），中山大学财务与投资学硕士，华中科技大学工业设计工学学士，武汉大学营销管理双学士。蒋 鑫：中投证券研究所食品行业分析师，南开大学经济学硕士，天津大学信息工程工学学士。免责条款本报告由中国中投证券有限责任公司（以下简称“中投证券”）提供，旨为派发给本公司客户使用。中投证券是具备证券投资咨询业务资格的证券公司。未经事先书面同意，本报告不得以任何方式复印、传送
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