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1、,-30,曾敏,证券研究报告|公司调研简报,可选消费,|批发零售,强烈推荐-A（维持）当前股价：8.15 元2012 年 11 月 20 日基础数据,友阿股份 002277.SZ省内扩张迈出实质步伐，拟加大持股长沙银行我们近期拜访了公司，并实地调研了门店。此外公司公告购买湖南邵阳核心商区,上证综指总股本（万股）已上市流通股（万股）,20995587255872,在建商业房产，用于开设邵阳友阿购物中心；并拟加大持股长沙银行股权。1、长株潭区域经济环境活跃，主力店品牌调整效果明显，10 月销售增速可喜,总市值（亿元）53流通市值（亿元）53每股净资产（MRQ）3.9ROE（TTM）16.6资产负债
2、率 49.2%主要股东 湖南友谊阿波罗控股,10 月公司百货业务营收同比增长约 30%以上，主力店均有 30%以上销售增速，百货业务收入占比在 90%以上，为公司最主要的盈利来源；家电销售下滑将近20%，但收入占比不高。伴随年底客单价提升及节假日活动，看好公司 4Q 销售持续回暖。前三季实现收入 40.3 亿元，同比增 17.48%，归母净利 3.27 亿元，同比增 28.53%，预计全年完成收入目标 55 亿，收入增速 15%是大概率事件。,主要股东持股比例股价表现,25.8%,2、奥特莱斯超预期，全年向 5 亿收入迈进，预计带来 1300 万元盈利长沙奥特莱斯自开业 20 个月以来，不断的
3、进行品牌升级调整，到现在已淘汰几,%绝对表现相对表现(%)100-10,1m-16-9友阿股份,6m-24-8,12m-38-21沪深 300,十个品牌，规划 248 个品牌，目前已有 250 多个品牌进驻。客流量逐步提升，地面停车场 1 千多个车位已不够用，目前已启动地下停车库建设。国庆长假期间，友阿奥特莱斯 8 天实现销售 3600 万元，人数突破 20 万人次。奥特莱斯商圈覆盖范围在 300 公里左右，主力消费群是整个长株潭及 14 个地州市。今年上半年实现 2 亿销售，目前每周 1500 万销售额，预计下半年完成 3 亿销售目标不难。目前扣点大致在 12%，费用大概在 3600-400
4、0 万/年，预计全年将带来 1300 万,-20,元左右盈利。,3、AB 馆化妆品及二层国际二线品牌成增长动力-40,Nov-11,Mar-12,Jul-12,Oct-12,AB 馆化妆品区于 12 年布局到位，先后引进了 DIOR、GIVENCHY、LANCOME、,资料来源：港澳资讯、招商证券相关报告1、友阿股份（002277）-金融促进毛利率提升，管控带来瑰丽业绩10/15/20122、友阿股份（002277）-金融领域步步挺进，小额贷款担保公司助力04/26/20123、友阿股份（002277）-秀外慧中，抒写瑰丽业绩2012/4/11杨夏S10905110300140755-S109
5、0511040030研究助理：刘军敬请阅读末页的重要说明,HR、GUERLAIN 娇兰、CHANEL、ESTEE LAUDER、LANCOME 等将成为 12年收入增长引擎之一。此外，8-9 月份对服装品牌进行了大调，原先 A 馆 2 楼品牌搬去 3 楼，继而完成引进国际二线品牌，10 月销售增速 40%以上，增长明显。目前情况看 AB 馆完成 12 年目标销售 21 亿没有问题，预计能带来净利润 1.5 亿。4、净利率持续居行业高位公司费用率低于同行业平均水平，其中销售费用率及管理费用率均逐年递减，公司前三季度净利率达 8.12%，处行业高位，主要得益于公司“经营管理一体化”管理模式的提升和
6、费用管理措施的实施，此外，小额贷款、担保公司的业务利息收入，为公司节省了财务费用。未来财务费用会继续得到较好控制。在员工数不变的情况下，公司计划员工的基本工资保持每年 10%左右增长，绩效工资的涨幅将与公司业绩增长幅度相当。维持强烈推荐A投资评级：预计 2012-14 年 EPS 分别为 0.65、0.86、1.08元，净利润增速 26%、32%、26%。不考虑股权激励费用影响，对应 12-14 年EPS 分别为 0.69、0.88、1.09 元，净利润增速 31%、27%、24%。当期股价对应 2012 年动态估值约 12 倍、9 倍，考虑到公司所处区域经济高速增长、门店正处于收入和利润的快
7、速增长期、以及春天百货改造后带来高盈利增长的确定性，应给予公司估值溢价。风险提示：宏观经济波动影响消费者信心；长沙奥特莱斯项目经营情况低于预期；春天百货改造后盈利增长低于预期；公司其他项目进展低于预期。,公司研究公告点评-邵阳友阿购物中心公司公告董事会同意公司购买位于湖南邵阳核心商业区宝庆路的邵阳国际商业广场 4号楼负二层至第七层指定区域及附属设备室，总面积约 32,490.33 平方米，购房总金额约 31,900.00 万元（以实测面积计算的金额为准），用于开设“邵阳友阿购物中心”。该项目进一步发挥“友阿”在湖南百货零售领域的品牌优势，也是公司上市以来新辟地州市的第一个项目，势必加快公司向省
8、内其他地州市拓展的步伐，实现公司拓展湖南、区域做大做强的总体战略目标。我们从调研中也了解到，公司之前在上市后的两三年没在省内做大的扩张，原因主要是当时省内地州市发展速度还不算特别快，经济总量不够高，商业环境暂不成熟，但公司一直在关注湖南市场及地州市的发展。湖南省 GDP 从 05 年 4800 亿到 11 年 1.97 万亿，现在来说，以具备在地州市开店的基础，过去公司在娄底以托管形式开店试水地州市也已有 3 年经验。地州市发展快，但陷井也不少，所以对地州市开店的选址特别慎重，根据城市未来发展的大概念，不一味求快但绝对求好。同时，公司也一直在研究长沙、研究湖南，认为未来湖南 GDP 可达 5
9、万亿，长沙也不断在扩容，存在较大的发展潜力，公司会力守长沙市场，力求在长沙稳扎稳打，积极向省内市州推进。未来扩张以自有物业为主，将主要以城市综合体模式，在省内经济总量排名靠前的地级市开发大型购物中心/城市综合体，未来存在潜力的目标地州市包括：衡阳、常德、岳阳、益阳、娄底等。拟加大持股长沙银行股权董事会审议公司关于受让长沙银行股份有限公司部分股权的议案。湖南湘邮科技股份有限公司于 2012 年 10 月 31 日在湖南省联合产权交易所挂牌公开转让其持有的长沙银行600 万股股权，挂牌价格：4.0207 元/股，总价 2,412.42 万元。公告期满，如征集到两个及以上符合条件的意向受让方，则采取
10、网络竞价的交易方式确定受让方。公司拟受让该部分股权。公司于 2005 年 3 月参与长沙银行的增资，出资 7,500 万元，占其注册资本 7.50%。2006年 4 月，公司追加投资 137 万元，以受让方式增持 91.20 万股。2010 年 12 月，参与长沙银行定向增发，每股发行价格为 3.10 元，获得配售股数为 32,021,844 股，对应的认 购 价 款 金 额 为 人 民 币 99,267,716 元。截 至 目 前，公 司 共 持 有 长 沙 银 行 股 份136,859,749 股，持股比例 7.57%。长沙银行在湖南省内已设立了 30 多家分支机构，73 个营业网点，辐射
11、整个湖南，综合实力在全国 140 多家城商行中排名前列。表 1：2009-2010 年长沙银行基本情况,会计年度20092010,总资产（万元）64522448334725,净资产（万元）242636457724,主营业务收入（万元）173125227003,净利润（万元）7801186916,资料来源：公司公告，招商证券通过持股长沙银行，公司每年都获得了较大数额的分红收入，2010 年、2011 年均获得,敬请阅读末页的重要说明,Page 2,公司研究1570 万元的现金红利，EPS0.05 元；而 2012 年 2Q 获得分红 2058 万元,EPS 0.4 元（摊薄后）。预计长沙银行每年
12、将持续为公司贡献稳定的分红利润，具体数额需要根据银行实际分红政策。表 2：2005-2010 年公司持股长沙银行基本情况,会计年,投资金额,长沙银行年度利润分配,年度利润分配实施后持股,持股比,度2005200620072008200920102011,（万）750013700099270,利润分配方案每 10 股派发现金红利 0.9 元每 10 股派发现金红利 1 元，资本公积金每 10 股转增 1 股每 10 股送 2 股，资本公积金每 10 股转增 1 股每 10 股送 2 股每 10 股送 2 股，每 10 股派发现金红利 0.5 元每 10 股派发现金红利 1.5 元每 10 股派发
13、现金红利 1.5 元，送红股 1.0 股,送股数量（万股）509168014561747,现金红利（万元）36050943715721573,数量（万股）5000560072808736104841368613686,例7.50%7.45%7.45%7.45%7.45%7.57%7.57%,资料来源：公司公告，招商证券在城商行不断扩张并申请上市的大背景下（从银监会公布的数据来看，目前共有 14 家城商行提交了上市申请，有 8 家处于初审阶段，有 6 家处于落实反馈意见阶段），未来长沙银行一旦上市，公司有望获得更高的投资收益。实质上，2009 年 3 月，长沙银行与保荐机构中信证券签署了上市辅导
14、协议，正式进入上市辅导阶段。但由于目前有关城商行的上市标准还不明确，且城商行股权结构复杂、过度依赖息差收入，证监会对于城商行上市一直较为谨慎。因而，我们认为长沙银行上市之路还比较漫长，但依然非常看好长沙银行的发展前景及其投资价值。表 3：城商行上市情况,已上市城商行,初审阶段,落实反馈意见阶段,南京银行、宁波银行、北京银行,江苏常熟农商行、盛京银行、大连银行、江 杭州银行、重庆市商业银行、张家港农商行、苏银行、锦州银行、徽商银行、上海银行、东莞银行、江苏吴江农商行、江苏江阴农商,资料来源：中国证监会，招商证券敬请阅读末页的重要说明,贵阳银行,行,Page 3,公司研究调研情况 长沙友阿奥特莱斯
15、长沙奥莱于 11 年 1 月 23 日试营业，盈利模式采取的是联营扣点，奥特莱斯由于本身经营的是打折商品，扣点较传统百货低。目前长沙友阿奥特莱斯的毛利率在 12%左右，未来扣点提升空间不大（顶多 1-2 个点提升），因此预计将基本维持该水平。今年上半年实现 2 亿销售，目前每周 1500 万销售额，预计下半年完成 3 亿销售目标不难。目前扣点大致在 12%，费用上，友阿奥莱是租赁物业，租赁期为 40 年，租金 600万/年，其他人工、水电、公告等加起来，费用大概在 3600-4000 万/年，预计全年将带来 1300 万元左右盈利。长沙奥特莱斯自开业 20 个月以来，不断的进行品牌升级调整，到
16、现在已淘汰几十个品牌，规划 248 个品牌，目前已有 250 多个品牌进驻。目前卖得最好的 NIKE，男装的金利来、女装 CADIDL、欧时力等。客流量逐步提升，地面停车场 1 千多个车位已不够用，目前已启动地下停车库建设，明年初开出剩下的 1 千多个车位。国庆长假期间，友阿奥特莱斯 8 天实现销售 3600 万元，来店车辆突破 5 万辆，人数突破 20 万人次。奥特莱斯商圈覆盖范围在 300 公里左右，主力消费群是整个长株潭及 14 个地州市。我们认为奥特莱斯的成功最核心因素是持续的货源。因提供给奥莱的货品有限，国际品牌进驻奥莱一般情况是一省只开一家，进驻机会往往先入为主，可谓存排他性。目前
17、长沙奥莱的国际一线品牌货源是我们最关注的指标。从品牌引进的进程来看，目前品牌是递增的。公司也强调重视货源问题，一开始就只跟全国的代理商谈合作，高瞻远瞩。已谈妥的 Burberry 目前已成功进驻，则对未来奥莱的品牌整体提升有积极作用。我们将继续密切跟踪奥特莱斯的未来的品牌入驻情况。图 1：友阿奥特莱斯的 Burberry 店资料来源：招商证券 长沙友谊商店(AB 馆)AB 馆于 1979 年 1 月开业，08 年与阿波罗商业城合并为一个门店，整体改名为友谊商,敬请阅读末页的重要说明,Page 4,公司研究店 AB 馆。华丽转身的友谊商店，1 楼经营奢侈品国际一线品牌，2 楼及以上 A 馆以男装
18、主打，B 馆以女装主打，进驻品牌将近 500 个，拥有 VIP 客户 5 万人（公司有 35 万会员客户，销售占比 40%）。经过 08 年扩建装修，华丽转身的 AB 馆营收大致占公司百货收入 30%，11 年实现 14亿多收入（不含税），09-11 年收入增速分别达到 51.92%、43.14%、45%。化妆品区于 12 年布局到位，先后引进了 DIOR、GIVENCHY、LANCOME、HR、GUERLAIN 娇兰、CHANEL、ESTEE LAUDER、LANCOME 等将成为 12 年收入增长引擎之一。此外，8-9 月份对服装品牌进行了大调，原先 A 馆 2 楼品牌搬去 3 楼，继而完
19、成引进国际二线品牌，10 月销售增速 40%以上，增长明显。10 年客单价 900 元，11年提升至 1200 元，12 年随着品牌调整结束，预计客单价能达到 1500 元，年均客单价增幅达 40%。目前情况看 AB 馆完成 12 年目标销售 21 亿（含税）没有问题，预计能带来净利润 1.5亿。春天百货长沙店公司前期以 4.92 亿向大股东收购中山集团，获得处在长沙顶级商圈五一商圈黄金位置的春天百货，收购单价不到 7000 元/平米，相对附近九龙仓拍地的约 8000 元/平的楼面地价，收购成本极低。目前将借助地铁修建期对物业进行改造。改造计划将分两步走。第一步，13 年春节前后完成百货面积增
20、加到 3 万。同时商场前的道路将修建完成，地铁围挡将全面拆除，届时销售提升可期。另外，计划提前在 12 年对 1-6 楼外墙进行改造。春天百货于 12 年 7 月停业扩建装修（1-7 月实现含税营收 1.78 亿元），预计装修费用约为 9,000 万元。改扩建后的新店将提档升级。我们预计 13 年春天百货 I 期工程完工开业后，收入将可望达到 6 亿（含税）。第二步开到 6 万。由于二期工程中含棚户区改造，改造手续较为繁琐，进度要取决于政府批文，因此目前项目进程尚存不确定性。图 2：五一商圈春天百货周边地铁施工图资料来源：招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 5,公司研究图 3：五一商圈
21、春天百货现场调研图资料来源：招商证券投资建议我们看好公司的亮点在于：区域经济活跃、该区域消费者消费意愿强劲、公司门店店龄结构合理，老店门店处于利润释放期、新店投入产出比高。区域经济活跃，门店布局优越：公司所处长株潭地区经济活跃，消费力不断增强，公司的门店布局优越，占据了长沙主要商圈的有利位置，能充分分享行业高速增长的收益；精致门店，内生增长强劲：门店装修改造后的赋予了新的生命周期，投入产出比高以及现有门店持续的品牌调整，为公司带来高业绩弹性。主力门店友谊 AB 馆及阿波罗商业广场等经过装修改造提档升级后，被赋予新的生命周期，目前正步入稳定的高速业绩释放期，费用增速相对较低，预计未来三年公司净利
22、润复合增速将在 26%左右。,图4：公司近两年收入情况（单季度）资料来源：公司公告、招商证券敬请阅读末页的重要说明,图5：公司近两年净利润情况（单季度）资料来源：公司公告、招商证券,Page 6,0,0,公司研究新门店投入产出比高，近三年开店规划包括：春天百货完成第一阶段扩建（从原先 1.6万扩建至 3 万以上）；13 年国庆前后原中山路百货大楼改建的国货陈列馆将开业、13 年下半年完成春天百货长沙店第二阶段的改扩建（门店将由 3 万扩至 6 万）、天津友阿奥特莱斯的开业；14 年郴州购物中心（城市综合体项目）完工开业。图 6：公司门店时间图资料来源：公司资料、招商证券表 4：公司门店情况,城
23、,建筑面,营业面,产,市,开业时间,积,积,权,商圈,定位,1979 年 1 月、,友谊商店 A、B 馆友谊商城阿波罗商业广场春天百货长沙店春天百货常德店友阿百货朝阳店郴州友谊中皇城,长沙长沙长沙长沙常德长沙郴州,2008 年扩建1995.11998.12000.52003.122007.122008.4,60,42329,36080,01322,75518,29936,00018,031,46,65122,00042,78316,00015,00029,00015,000,自有自有租赁自有租赁租赁自有,袁家岭商圈东塘商圈火车站商圈五一商圈当地核心商圈朝阳商圈当地核心商圈,高端精品综合性中高档
24、百货综合性购物中心时尚百货中高档百货大众百货中高档百货,2011 年 1 月 23 日（试业）、,长沙奥特莱斯,11 年 10 月会计入表,99,377,100,000,租赁,距湖南省政府 4KM,中高档折扣商品,资料来源：公司数据、招商证券表 5：公司门店近几年扩张情况,万门店总数当年新增门店数营业面积平米当年新增面积平,20087118043415,000,200980180434,201080188434,201181288435100000,2012E9030343515,000,2013E123443435140,000,2014E13150543562,000,资料来源：公司数据、
25、招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 7,公司研究表 6：公司储备项目,城,百货营,股权,产,总投,市,预计开业时间,业面积,占比,权,商圈,资,定位,国货陈列馆（中山路百货大楼改建）春天百货长沙店改扩建,长沙长沙,2013 年下半年2013 年下半年,10,00060,000,100%100%,自有自有,中山路（五一北商圈）五一商圈,黄金珠宝中高档百货,天津友阿奥特莱斯,天津,2013 年 8 月完工并投入试营业,100,000,51%,租赁,滨海新区,9.5 亿,中高档折扣商品,郴州购物中心,郴州,争取 2014 年国庆开出,62,000,51%自有 当地核心商圈 9.6 亿 综合性
26、地标级商业中心,资料来源：公司数据、招商证券 注：郴州购物中心包括 62000 百货+3.8 万的商业街+3 万大型超市及家电卖场+4 万高档精装住宅+建筑面积约 6 万酒店式湖景公寓风险因素：宏观经济波动影响消费者信心；长沙奥特莱斯项目经营情况低于预期；春天百货改造后盈利增长低于预期；公司其他项目进展低于预期。三、盈利预测表 7：盈利预测简表,单位：百万元营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司净利润EPS（元）,20103564289840164184(15)00729
27、9152967622042160.62,201147823906562112422302038119140010429652900.83,2012E5834477969217287(3)00205040050413337163650.65,2013E7188590485249308(5)00206670166617748984800.86,2014E90017422106274382(5)002084101840225615116051.08,资料来源：公司数据、招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 8,10、,11、,12、,13、,公司研究,图 7：友阿股份历史 PE Band(元)
28、20,图 8：友阿股份历史 PB Band(元)20,15105,25x20 x15x10 x,15105,3.8x3.4x3.0 x2.6x2.1x,5x,0Nov-09 May-10 Nov-10 May-11 Nov-11 May-12资料来源：港澳资讯、招商证券,0Nov-09 May-10 Nov-10 May-11 Nov-11 May-12资料来源：港澳资讯、招商证券,参考报告：1、友阿股份（002277）-金融促进毛利率提升，管控带来瑰丽业绩10/15/20122、友阿股份（002277）-销售回暖攀升，金融稳步前行08/22/20123、友阿股份（002277）-二季度销售回
29、暖，金融业务助力07/24/20124、友阿股份（002277）-金融领域步步挺进，小额贷款担保公司助力04/26/20125、友阿股份（002277）-一季度受行业景气下滑影响较小，业绩略超预期04/20/20126、友阿股份（002277）一季报靓丽，收入、净利增速皆超预期04/14/20117、友阿股份（002277）-秀外慧中，抒写瑰丽业绩04/11/20128、零 售 行 业 2011 年 中 期 投 资 策 略 景 气 持 续 向 好，下 跌 正 是 买 入 良 机 06/09/20119、零售行业研究系列专题之一业态战争11/18/2009我们认为零售业内各业态经营关注侧重点有着
30、较大差别：百货经营主要看选址、定位、招商；超市经营主要看供应链、生鲜和外延式扩张；专业店经营主要看供应链、专业化经营和外延式扩张。零售行业研究系列专题之二百货业态演进探析02/25/2010借鉴日本百货业发展历程及现状，我们认为，中国百货业未来必将受到购物中心及自有品牌服装专业零售商的挑战，为了应对挑战，中国百货业应该在业态和盈利模式上做出改变和创新。零售行业研究系列专题之三梦想即将照进现实国民收入倍增计划下的零售行业变革09/10/2010上世纪 60 年代，日本实施国民收入倍增计划后，其零售业在较长时期内高速发展。当下，我国经济发展面临向消费驱动型转型，提高国民收入势在必行。我们认为，收入
31、分配改革方案推出后，若能得到有效推行，我国零售业也将迎来高速发展期。零售行业研究系列专题之四薪潮崛起，零售行业上升的成本地平线06/19/2012零售行业研究系列专题之五什么时候买零售股？CPI 定买卖09/16/2012,敬请阅读末页的重要说明,Page 9,公司研究附：财务预测表,资产负债表,利润表,单位：百万元流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款,2010207013370015192674321189190550151298325914740477765,201125881875001
32、7112306278231920096436479249072852505271044,2012E3210233900211373743402362200944477742557232126506451278,2013E38642789002616846241926462001064461921651037477007971578,2014E489035400033211581525278120012784458587671440270010021984,单位：百万元营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所
33、得税净利润少数股东损益母公司所有者净利润EPS（元）,20103564289840164184(15)007299152967622042160.62,201147823906562112422302038119140010429652900.83,2012E5834477969217287(3)00205040050413337163650.65,2013E7188590485249308(5)00206670166617748984800.86,2014E90017422106274382(5)002084101840225615116051.08,其他,232,1231,639,672,
34、716,长期负债,34,55,55,55,55,主要财务比率,长期借款,0,0,0,0,0,2010,2011,2012E,2013E,2014E,其他,34,55,55,55,55,年成长率,负债合计股本资本公积金,1508349788,2907349796,3267558587,3802558587,4457558587,营业收入营业利润净利润,30%47%44%,34%27%34%,22%32%26%,23%32%32%,25%26%26%,留存收益,526,764,1063,1457,1953,获利能力,少数股东权益母公司所有者权益负债及权益合计,8816633259,91190949
35、07,9722085572,10626026510,11730977671,毛利率净利率ROE,18.7%6.1%13.0%,18.3%6.1%15.2%,18.1%6.3%16.5%,17.9%6.7%18.5%,17.5%6.7%19.5%,ROIC,12.0%,13.6%,12.3%,14.1%,15.5%,现金流量表,偿债能力,单位：百万元经营活动现金流净利润折旧摊销,20104822160,20115942900,2012E102365153,2013E916480170,2014E1196605224,资产负债率净负债比率流动比率速动比率,46.3%0.0%1.41.2,59.2%
36、1.0%0.90.8,58.6%11.7%1.00.9,58.4%10.8%1.00.9,58.1%9.1%1.11.0,财务费用,0,0,(3),(5),(5),营运能力,投资收益营运资金变动其它投资活动现金流,00265(601),00304(649),(20)(399)6(195),(20)2818(454),(20)38111(360),资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率,1.117.8233.07.1,1.013.6292.27.8,1.014.1303.68.2,1.114.1305.08.2,1.214.2307.28.3,资本支出,0,0,(195),(454),
37、(360),每股资料(元),其他投资筹资活动现金流借款变动普通股增加,(601)(77)00,(649)59300,0557600209,0(12)500,0(84)00,每股收益每股经营现金每股净资产每股股利,0.621.384.760.15,0.831.705.470.15,0.650.183.960.12,0.861.644.660.16,1.082.145.550.20,资本公积增加,0,0,(209),0,0,估值比率,股利分配其他现金净增加额,0(77)(196),0593537,(66)23464,(87)25450,(109)25752,PEPBEV/EBITDA,13.21.
38、720.8,9.81.515.9,12.52.112.2,9.51.79.6,7.51.57.5,资料来源：公司数据、招商证券,敬请阅读末页的重要说明,Page 10,公司研究分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。杨夏，男，经济学硕士，2 年美的集团投资公司 A 股与港股零售公司研究经验，09 年 3 月加入招商证券，任零售行业分析师。曾敏，女，英国伦敦大学（UCL）经济学硕士，英国雷丁大学 ICMA 系国际证券、投资及银行学一等荣誉学士。
39、曾任招商证券金融工程分析师。2011 年 4 月开始零售行业研究。刘军，男，经济学硕士，2012 年 6 月加入招商证券，从事零售行业研究。投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间,中性：回避：,公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间公司股价表现弱于基准指数 5%以上,公司长期评级A：公司长期竞争力高于行业平均水平B：公司长期竞争力与行业平均水平一致C：公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同
40、期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。,敬请阅读末页的重要说明,Page 11,
