《白酒板块2012年中报综述及行业策略点评-2012-09-05.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《白酒板块2012年中报综述及行业策略点评-2012-09-05.ppt（10页珍藏版）》请在三一办公上搜索。
1、,09/11,11/11,01/12,03/12,05/12,07/12,13,0.12,0.04,-0.04,-0.12,-0.20,相关报告,2012 年 9 月 4 日,评级：推荐（维持）证券研究报告分析师李镜池 S1080511060001,白酒,行业点评报告,电 话：邮 件：,0755-,白酒板块 2012 年中报综述及行业策略点评,点评：行业主要数据,上市公司家数,1、营收增长放缓。一线白酒的收入增速的变化幅度要小，从 50%,总市值（亿元）流通 A 股市值（亿元）白酒行业与沪深 300 指数比较,6,598.535,695.17,下降到 42%，茅台增长最慢；二线白酒的收入增速从
2、 57%下降到 43%，山西汾酒、水井坊增速最低，酒鬼酒、沱牌的收入增长最快；三线白酒收入增速从 41%下降到 29%，青青稞酒增长最快 45%，受益于区域经济的快速发展和省外市场的开拓。,白酒,沪深300,2、二三线白酒毛利率提升，费用开支体现规模效应。1、2、3线白酒毛利率的提升分别为 0.2、1.9、5.6 个百分点。收入在 20个亿以上的白酒企业开始体现出管理上的规模经济优势，而营业费用的投入水平基本维持，品牌集中度不高并未反映出市场投入的规模经济优势，一线白酒加大对系列品牌的市场投入，二线白酒的费用投入水平最高，而且仍有上升。3、一线的五粮液、泸州老窖的毛利率同比下降，主要是中低价位
3、酒的增长加快，分别增长 109.9%、58.3%，古井贡也是如此，而青青稞酒主要是产品的毛利率略有下降。二、三线的其它白酒,事件点评：8 月 17 日白酒板块下跌 3.5%行业深度（之三）-白酒行业的中周期与前景展望行业深度（之四）-不可忽视的人口周期本公司具备证券投资咨询业务资格,的毛利率均有提升，沱牌舍得、水井坊、酒鬼酒的提升最明显。未来 23 年，预计 2、3 线白酒毛利率提升的速度会放缓，一方面产品、品牌市场成熟度的提高，结构升级会放缓；另一方面，一线白酒在加大对系列品牌的投入，产品的渠道下沉，会加剧与二、三线白酒的竞争。五粮液、泸州老窖的产品定位、营销策略的调整得当，毛利率还会有提升
4、空间，沱牌舍得、老白干也可能还有产品升级的空间。4、白酒企业毛利率间的差别不是太大，2、3 线的毛利率也能够排在行业前列，但是净利率却明显拉开了差距，形成了梯队，其中最主要的一个因素是期间费用的差异。一般意义上，一线白酒的净利率在 30%以上，二线在 2030%，三线在 25%以下。5、二线白酒看规模优势、品牌优势。对于二、三线白酒，市场扩张下先是规模扩张阶段，规模效应降低了管理费用率，有利于净利率的提升，下一阶段是规模效益阶段，规模的增长放缓，盈利能力还有改善空间，通过品牌力的提升来降低营销费用率，管理费用率也相应下降，推动净利率的进一步提升，逐步缩小与一线白酒净利率的差距。二、三线白酒中，
5、我们相对看好规模优势已经明显，品牌力在提升的山西汾酒，正在积蓄规模优势的水井坊、沱牌舍得、酒鬼酒，以及老白干，需要观察未来的市场布局请务必阅读正文后免责条款部分,2,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited,研究报告,以及规模扩张的进程。5、白酒企业的实际税负存在较大差别。五粮液、泸州老窖、水井坊以及沱牌舍得的税负明显低于同行其他公司，也远低于 12%的合理水平。川酒的税负要明显低于徽酒、汾酒、苏酒等，这背后的原因还有待考究，上半年茅台的营业税金率下降 3 个百分点，不知黔酒是否要效仿川酒。6、相比 8 月份，9 月份的
6、行业预期已经有所变化：1、进入两节前旺季，经销商的周转加快，之前的高库存担忧有减弱，我们近期草根调研了茅台、五粮液的经销商，出货量加快，库存水平回到正常，12 个月的水平；2、9 月 3 日茅台宣布提高出厂价2030%，茅台在中报低于预期的情况下，提价一方面增强了完成公司年初预算的确定性，也提高了茅台 2013 年的业绩预期，另一方面会带动其它高端白酒的销售和价格上涨，渠道的盈利能力得以恢复，有利于价格体系的稳定。6、行业策略：进入 9 月旺季，对白酒行业担忧的减弱、预期逐渐改善，10 月份三季报的公布，白酒行业增长仍维持在 40%左右，相比 A 股市场其它行业（增速在 5%以内），白酒相对业
7、绩表现仍然优异，9、10 月份，白酒行业预期的改善，将展开估值修复的行情，板块有望持续相对收益，预计估值修复的幅度在 20%左右。推荐投资组合以低估值的一二线龙头为主，品牌资源型的茅台、五粮液，品牌与渠道并举，都在提升中的泸州老窖、山西汾酒，渠道优势型的洋河。中长期的策略，我们一直坚定认为，白酒行业仍然是食品饮料行业的首选。请务必阅读正文后免责条款部分,3,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited,研究报告,1、行业收入增长出现放缓，净利率提升营收增长放缓。去年下半年开始，白酒板块收入增速开始下降，消费受到宏观经济增长放
8、缓和“三公限制”的影响，增速逐渐放慢。相比去年同期，一线白酒的收入增速的变化幅度要小，从 50%下降到 42%，主要是去年下半年五粮液、国窖 1573 提价的效应在今年体现，龙头企业纷纷加大在中价位、中高价位酒的市场开发和投入，茅台由于系列酒占比仅 1 成，提价迟迟未动，收入的增长最慢，要完成全年的预算目标，下半年收入增长要达到 70%；二线白酒的收入增速从 57%下降到 43%，汾酒今年加强预算管理，去年上半年提价前出货多，基数大，同比增长 32%，完成了全年计划的 60%，水井坊受高端酒市场调整的影响，收入同比增长 32%，酒鬼酒、沱牌的收入增长最快；三线白酒收入增速从 41%下降到29%
9、，青青稞酒增长最快 45%，受益于区域经济的快速发展和省外市场的开拓。(注：一线白酒：茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份；二线白酒：山西汾酒、古井贡酒、水井坊、沱牌舍得、酒鬼酒；三线白酒指其它上市白酒公司，以下相同)二三线白酒毛利率提升，费用开支体现规模效应。白酒板块的毛利率从 71.7%上升到 72.6%，提升 0.9 个百分点，在消费力减弱的情形下实属不易，反映了白酒的消费结构仍有提升，主要表现在二、三线白酒的消费结构提升最明显，1、2、3 线白酒毛利率的提升分别为 0.2、1.9、5.6 个百分点。费用支出上，管理费用率下降明显，0.9 个百分点，营业费用率略有上升 0.2 个百分点。受规
10、模增长的影响，一、二线白酒的管理费用率均有明显下降，一、二线分别下降了 0.7、2 个百分点，三线白酒略上升 0.2 个百分点，收入在 20 个亿以上开始体现出管理上的规模经济优势；营业费用的投入水平基本维持，表明市场的竞争激烈，品牌集中度不高并未反映出市场投入的规模经济优势，一线白酒加大对系列品牌的市场投入，二线白酒的费用投入水平最高，而且仍有上升，表明区域优势型企业处于省外扩张、板块复制，市场的投入大仍在增加，1、2 线白酒营业费用率分别上升0.1、1.2 个百分点，三线白酒下降 0.2 个百分点。净利率提升，现金净流入有明显下降。主要受益于毛利率提升、管理费用率下降，销售净利率提升 1.
11、8 个百分点，1、2、3 线白酒的净利率分别提高 1.8、1.6、2.3 个百分点。相比去年同期，经营活动产生的现金流量净额营业收入下降 10.2 个百分点，其中一线白酒下降 13.4 个百分点，上半年的预收账款持续下降，茅台、五粮液、洋河分别下降 29.8、15.7、28.4 亿，而去年同期是上升的，二、三线同比上升 0.3、5.2 个百分点。请务必阅读正文后免责条款部分,4,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited表 1 白酒板块 2012 年中报的财务分析比较营业收入合计（同比增长率）,销售毛利率（整体法）,研究报
12、告,板块名称白酒板块一线白酒二线白酒三线白酒,2011H150.650.056.540.8,2011A46.649.240.928.6,2012H141.542.043.428.8,2011H171.772.772.854.9,2011A71.572.372.457.0,2012H172.672.974.860.5,营业费用营业总收入（整体法）,管理费用营业总收入（整体法）,白酒板块一线白酒二线白酒三线白酒,9.26.620.214.8,10.07.322.015.8,9.46.721.414.6,6.86.58.65.0,7.87.79.35.6,5.95.86.65.2,销售净利率（整体法
13、）,经营活动产生的现金流量净额营业收入（整体法）,白酒板块一线白酒二线白酒三线白酒,35.940.022.016.6,34.038.119.116.3,37.741.823.618.9,38.645.016.410.6,43.048.725.78.1,28.431.616.615.8,数据来源：公司公告 第一创业研究所2、二、三线白酒毛利率提升，预计未来五粮液、泸州老窖还有提升空间。一线的五粮液、泸州老窖的毛利率同比下降，主要是中低价位酒的增长加快，分别增长 109.9%、58.3%，古井贡也是如此，而青青稞酒主要是产品的毛利率略有下降。二、三线的其它白酒的毛利率均有提升，沱牌舍得、水井坊、酒
14、鬼酒的提升最明显。白酒企业的毛利率基本都在 60%以上，除了老白干，高毛利表明产品已不属于成本定价型，而是情感定价型。贵州茅台以毛利率 92%稳居榜首，其次为水井坊 80.3%，酒鬼酒 77.7%，山西汾酒 76.1%，古井贡酒排名第五。酱香型较长的生产周期、高档酒的占比高以及茅台在酱香型市场的垄断地位，使茅台获取远高于同行的超额利润率。山西汾酒是“清香”白酒的领袖，清香型白酒具有发酵周期短，出酒率高，资金周转快的工艺特点，因此清香型的山西汾酒、青青稞酒的毛利率水平也不低。浓香型占有白酒市场份额的 62%，享有资源、文化沉淀和品牌的名酒拥有较高的定价权，而中高价位及以下的市场竞争激烈，水井坊剥
15、离了地产业务，以高端产品为主，低端酒大多以基酒形式销售。酒鬼酒曾经以“第一高价酒”形象上市，毛利率一直保持较高水平，以次高端为主。五粮液、泸州老窖维持在 6570%，近 2 年的毛利率有下降，中低价位酒的放量拉低了公司的毛利率。洋河毛利率较低，排倒数第二，但在稳步提升，2012 年 H1 毛利率为 61.7%，洋河毛利率较低的一个很重要的因素是洋河的消费税在营业成本中体现，而不是在营业税金及附加中体现，公司实际的毛利率在 72%左右，接近于古井贡。请务必阅读正文后免责条款部分,5,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited
16、,研究报告,未来 23 年，预计 2、3 线白酒毛利率提升的速度会放缓，一方面产品、品牌市场成熟度的提高，结构升级会放缓；另一方面，一线白酒在加大对系列品牌的投入，产品的渠道下沉，会加剧与二、三线白酒的竞争。五粮液、泸州老窖的产品定位、营销策略的调整得当，毛利率会有提升空间，沱牌舍得、老白干也可能还有产品升级的空间。表 1 白酒企业毛利率的比较分析,销售毛利率贵州茅台五粮液泸州老窖洋河股份山西汾酒古井贡酒水井坊沱牌舍得酒鬼酒金种子酒老白干酒青青稞酒ST皇台,2009A90.1765.3166.6558.4774.8760.8164.4346.0478.2237.6436.7468.1119.7
17、8,2010A90.9568.7169.4156.3176.5971.1555.5444.1073.9142.1541.1969.9049.70,2011A91.5766.1266.2358.1776.0073.9772.9653.6174.5360.7045.0869.8750.58,2011H191.4066.1267.5057.1175.6874.4174.2651.2172.5958.9539.5668.3140.59,2012H192.0165.1066.6561.7076.1374.2780.2761.1777.7163.6548.7567.4763.97,2012H1同比变化0.
18、6-1.0-0.94.60.4-0.16.010.05.14.79.2-0.823.4,数据来源：公司公告 第一创业研究所3、净利率提升，二线白酒看规模优势、品牌优势。白酒企业毛利率间的差别不是太大，2、3 线的毛利率也能够排在行业前列，如水井坊、酒鬼酒、山西汾酒、古井贡酒的毛利率都排在前面，但是净利率却明显拉开了差距，形成了梯队，其中最主要的一个因素是期间费用的差异。一般意义上，一线白酒的净利率在 30%以上，二线在 2030%，三线在 25%以下。茅台、泸州老窖、五粮液、洋河的净利率是行业领先的，一线白酒在规模效益的发挥，费用率要远低于二三线白酒。水井坊、酒鬼酒、山西汾酒、古井贡酒的费用率
19、均超过 24%，水井坊、古井贡甚至超过了 33%。上半年，一线的净利率继续提升了 1.8 个百分点，主要受益于三项费用率的下降，其中管理费用率的下降是趋势。表 2 白酒企业销售净利率的比较分析请务必阅读正文后免责条款部分,6,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited,研究报告,销售净利率,2009A,2010A,2011A,2011H1,2012H1 2012H1同比变化,贵州茅台五粮液泸州老窖洋河股份山西汾酒古井贡酒水井坊沱牌舍得酒鬼酒金种子酒老白干酒青青稞酒ST皇台,47.0831.1538.7031.3221.36
20、10.4419.077.4415.976.833.8226.628.16,45.9029.3542.4630.1719.9516.7012.728.5414.0512.253.5722.71-93.65,50.2731.4236.2632.4720.6017.1221.6615.3820.0320.736.5225.144.19,52.5832.9541.4131.2626.6418.1923.9011.0015.2820.284.1125.5116.11,55.4034.8340.8234.0725.2318.5726.2421.4128.1524.374.3825.2812.16,2.81
21、.9-0.62.8-1.40.42.310.412.94.10.3-0.2-3.9,数据来源：公司公告 第一创业研究所上半年费用投入比重高的企业依次是古井贡、水井坊、老白干、酒鬼酒，酒鬼酒相比去年有明显下降，降幅 17.5%，市场规模快速增长，为 133%。山西汾酒、古井贡包括水井坊短期重点侧重于规模和市占率的提升而非利润，近年来的销售费用投入都较多，市场投入还未体现出规模优势，2012H1 的销售费用率分别上升 1.3、5.7、2.3 个百分点。对于二、三线白酒，市场扩张下先是规模扩张阶段，规模效应降低了管理费用率，有利于净利率的提升，下一阶段是规模效益阶段，规模的增长放缓，盈利能力还有改善
22、空间，通过品牌力的提升来降低营销费用率，管理费用率也相应下降，推动净利率的进一步提升，缩小与一线白酒净利率的明显差距。二、三线白酒中，我们相对看好规模优势已经明显，品牌力在提升的山西汾酒，未来营业费用率、管理费用率的持续下降会提升净利率，关键在于品牌力的打造。正在积蓄规模优势的水井坊、沱牌舍得、酒鬼酒，以及老白干，需要观察未来的市场布局以及规模扩张的进程。表 3 白酒企业三项费用率的比较分析请务必阅读正文后免责条款部分,7,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited,研究报告,三项费用率,2009A,2010A,2011A
23、,2011H1,2012H1 2012H1同比变化,贵州茅台五粮液泸州老窖洋河股份山西汾酒古井贡酒水井坊沱牌舍得酒鬼酒金种子酒老白干酒青青稞酒ST皇台,17.6317.0118.0715.7526.3034.0923.6828.6557.0617.6318.2618.0254.40,15.8720.4113.4314.7829.2235.0025.2324.5352.4119.2522.6116.7861.21,11.1016.4310.5313.4527.4133.0138.7823.1439.3119.5324.1617.8945.37,8.3314.979.7913.7722.8334.
24、7133.4226.9943.2519.3220.8416.7751.67,7.9211.558.3015.4524.0333.3234.6123.9625.7315.5929.8316.3331.02,-0.4-3.4-1.51.71.2-1.41.2-3.0-17.5-3.79.0-0.4-20.7,数据来源：公司公告 第一创业研究所表 4 白酒企业销售费用率的比较分析,销售费用率,2009A,2010A,2011A,2011H1,2012H1 2012H1同比变化,贵州茅台五粮液泸州老窖洋河股份山西汾酒古井贡酒水井坊沱牌舍得酒鬼酒金种子酒老白干酒青青稞酒ST皇台,6.4210.4611.
25、4310.1216.9818.4217.8313.6635.9812.7612.119.769.84,5.8211.606.029.6719.2821.5718.789.3436.1714.5316.129.9417.02,3.9110.174.629.4920.5324.1328.1910.1428.0815.6418.2111.2621.26,3.309.013.819.4618.1421.2924.0613.8433.0215.4915.4211.0427.05,3.078.074.7010.6719.4026.9926.3712.9619.8811.2122.6212.1614.37,
26、-0.2-0.90.91.21.35.72.3-0.9-13.1-4.37.21.1-12.7,数据来源：公司公告 第一创业研究所4、白酒企业的实际税负存在较大差别。一方面，通过关联交易、财务处理等避税手法，各家公司的实际税负上依然有较大的差异；另一方面，税收政策在不同地方的执行力度也会有很大的差异，消费税属于中央税种，地方政府出于自身利益的考虑，在白酒企业消费税征收的执法力度有较大差异。五粮液、泸州老窖、水井坊以及沱牌舍得的税负明显低于同行其他公司，也远低于 12%的合理水平。洋河报表显示的最低，不到 2%，但它的消费税是在营业成本中体现，而不是在营业税金及附加中体现，加上受托方代扣代缴的消
27、费税，实际营业税金率为13%。川酒的税负要明显低于徽酒、汾酒、苏酒等，这背后的原因还有待考究，上半年茅台的营业税金率下降 3 个百分点，不知能否持续，黔酒是不是也要效仿川酒。请务必阅读正文后免责条款部分,8,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited,研究报告,如果税收政策从严可能会给这些税率较低的白酒企业带来税收风险；如果倾向于减负利好于税率较重的白酒企业。表 5 白酒企业营业税金率的比较分析,营业税金率,2009A,2010A,2011A,2011H1,2012H1 2012H1同比变化,贵州茅台五粮液泸州老窖洋河股份
28、山西汾酒古井贡酒水井坊沱牌舍得酒鬼酒金种子酒老白干酒青青稞酒ST皇台,9.7%7.2%7.4%1.0%17.2%14.0%11.6%9.7%13.1%11.0%13.2%19.2%6.5%,13.6%9.0%8.2%1.1%17.0%15.5%10.7%7.4%15.2%11.1%13.2%21.0%16.0%,13.5%7.9%8.2%1.4%18.1%15.8%9.3%10.2%15.5%14.7%12.9%19.9%16.4%,13.0%7.7%7.4%1.5%16.4%15.1%10.0%9.8%15.8%14.6%12.9%17.4%19.9%,10.2%7.5%6.1%1.6%16
29、.1%16.3%7.2%10.3%14.3%15.1%12.6%17.6%14.0%,-3%0%-1%0%0%1%-3%0%-1%0%0%0%-6%,数据来源：公司公告 第一创业研究所5、白酒板块策略点评我们在 8 月 17 日的策略点评中提出：中报利好的兑现和缺乏催化剂，加上投资人对旺季的担忧，短期板块会维持调整态势，预计还会有 5%-10%的回调空间，考虑到板块内估值的分化，高估值的三线酒回落空间要大。相比 8 月份，9 月份的行业预期已经有所变化：1、进入两节前旺季，经销商的周转加快，之前的高库存担忧有减弱，我们近期草根调研了茅台、五粮液的经销商，反映出货量加快，库存水平回到正常，12
30、个月的水平；2、9 月 3 日茅台宣布提高出厂价2030%，茅台在中报低于预期的情况下，提价一方面有利于回收渠道利润，下半年的业绩增速提高，增强了完成公司年初预算的确定性，也提高了茅台 2013 年的业绩预期，另一方面，茅台价格的相应上涨，会带动其它高端白酒的销售和价格上涨，渠道的盈利能力得以恢复，有利于价格体系的稳定；3、回顾中报业绩，一、二龙头企业的业绩表现出较好的稳定性，我们认为龙头企业在行业调整期的收入增长的稳定性好、净利率稳步提高，未来 23 年的业绩增速还会维持在 3040%。进入 9 月旺季，对白酒行业担忧的减弱、预期逐渐改善，10月份三季报的公布，白酒行业增长仍维持在 40%左
31、右，相比 A 股市场其它行业（增速在 5%以内），白酒相对业绩表现仍然优异，9、10 月份，白酒行业将展开估值修复的行情，板块有望持续相对收益，预计估值修复的幅度在 20%左右。推荐投资组合以低估值的一二线龙头为主，品牌资源型的茅台、五粮液，品牌与渠道并请务必阅读正文后免责条款部分,9,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited,研究报告,举，都在提升中的泸州老窖、山西汾酒，渠道优势型的洋河。中长期的策略，我们一直坚定认为，白酒行业仍然是食品饮料行业的首选。过去十年被证实“不能轻易放弃白酒”，白酒行业的阿尔法收益是所有行业
32、中最高的，至少在未来的 2-3 年，我们仍然坚持这一看法，行业仍将取得明显的阿尔法收益，仍是食品饮料行业的首选。主要原因有：1、从“量价齐升”到“收入、利润的集中”。2003-2011 年行业增长的逻辑是“量价齐升”，未来 2-3 年这一逻辑会减弱，转向“收入、利润向龙头企业的集中”，4 大白酒企业（茅五泸汾）的收入、利润集中度 18.6%、52%，集中度有较大的提升空间。2、高端增长放缓下，中高端、次高端的升级和扩容。“三公消费”限制下政务消费相应的向下平移和人口红利进入后期、经济结构调整下居民消费的上移，白酒的腰部区间受到的负面影响很小，会持续扩大。在龙头企业既定的“十二五”规划下，高端酒
33、增长的放缓，龙头企业会加大在中高端、次高端市场的争夺，提高在中高端、次高端以及中低端的份额。中报显示，茅五泸在系列酒、中高端市场上的增长都在加快。3、需求特质和人口周期，行业的经济属性并未发生变化。相比葡萄酒、啤酒，白酒是唯一有充分定价权的行业，最适应文化、体制的需求，能充分分享到中国经济的增长和财富的增加。白酒行业仍处于人口周期的黄金阶段，不过是渐入尾声，短期内行业并不会出现大的风险，而从细分市场看，中低端需求受人口周期的影响要大并最先反应，也为白酒龙头企业提供了一定的避风港。风险提示：1、负利率转正，投资增速持续下降；2、“三公消费”限制从严。请务必阅读正文后免责条款部分,回避,推荐,回避
34、,第一创业证券股份有限公司,First Capital Securities Corporation Limited,研究报告,免责声明：本报告仅供第一创业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）研究所的客户使用。本公司研究所不会因接收人收到本报告而视其为客户。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本报告可能在今后一段时间内因公司基本面变化和假设不成立导致的目标价格不能达成的风险。我们已力求报告内容的客观、公正，
35、但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权归本公司所有，未经本公司授权，不得复印、转发或向特定读者群以外的人士传阅，任何媒体和个人不得自行公开刊登、传播或使用，否则本公司保留追究法律责任的权利；任何媒体公开刊登本研究报告必须同时刊登本公司授权书，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改，并自行承担向
36、其读者、受众解释、解读的责任，因其读者、受众使用本报告所产生的一切法律后果由该媒体承担。任何自然人不得未经授权而获得和使用本报告，未经授权的任何使用行为都是不当的，都构成对本公司权利的损害，由其本人全权承担责任和后果。市场有风险，投资需谨慎。投资评级：,评级类别股票投资评级行业投资评级,具体评级强烈推荐审慎推荐中性中性,评级定义预计6个月内，股价涨幅超同期市场基准指数20%以上预计6个月内，股价涨幅超同期市场基准指数5-20%之间预计6个月内，股价变动幅度相对基准指数介于5%之间预计6个月内，股价表现弱于市场基准指数5%以上行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数,行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数第一创业证券股份有限公司深圳市罗湖区笋岗路12号中民时代广场B座25-26层TEL:0755-25832583 FAX:0755-25831718,P.R.China:518028,北京市西城区金融大街甲9号金融街中心8层TEL:010-63197788 FAX:010-63197777P.R.China:100140本公司具备证券投资咨询业务资格,上海市浦东新区巨野路53号TEL:021-68551658 FAX:021-68551281P.R.China:200135请务必阅读本页免责条款部分,
