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1、12/03,12/04,12/05,12/06,12/07,12/08,12/09,12/10,12/11,12/12,13/01,13/02,Table_Title,me,Table_Summary,Table_BaseInfo,13%,0%,-38%,周,报,Table_Author,【,行,业,证,券,研,究,Table_Contacter,Table_Stock,Table_Report,HeaderTable_StatementCompany,HeaderTable_User50172875017270426107242HeaderTable_Industry13022100看好in
2、vestRatingChange.sa,173833833,商业贸易行业关注 CPI 受益公司2013.02.25-2013.03.03,投资要点,行业评级,看好,中性 看淡,(维持),本周零售行业走势：本周零售行业指数收益率为-0.05%，大幅跑输沪深 300指数 2.78%的收益率，在 23 个一级行业中居倒数第 3 位。板块涨幅居前的个股为汉商集团、南京中商、新华都、文峰股份、南宁百货；跌幅居前的个股为昆百大 A、苏宁电器、银座股份、杭州解百、兰州民百。,国家/地区行业报告发布日期行业表现,中国/A 股商业贸易2013 年 03 月 05 日,行业重点新闻：(1)联商网：2012 年中国
3、零售企业销售统计排名：(2)新世,商业贸易,沪深300,界百货 2013 财年中期利润同比增长 11.6%：(3)茂业国际 2012 年同店销售增 3.9%，利润增 25.2%：(4)百盛百货 2012 年同店销售增 0.4%，利润降25.6%：(5)万得城退出中国，顺丰优选挺进上广深。-13%,行业,公司动态：(1)红旗连锁、武汉中商、首商股份、新华都等发布日常经营公告；(2)渤海物流、成商集团、步步高、永辉超市、友阿股份、人人乐、杭州解百、苏宁电器、新华都等发布业绩报告/快报：(3)大商股份、永辉超市、银座股份等发布交易提示公告。海外动态：(1)海外零售企业分业态股价表现情况；(2)意大利
4、 2 月 CPI 年率增幅创 11 年初以来新低；(3)德国零售销售月率增幅 6 年新高，CPI 年率增幅两年新低；(4)日本 1 月零售销售年率下降 1.1%，降幅低于预期；(5)日本 1 月全国核心 CPI 年降 0.2%，连续第 3 个月下滑。近期报告与观点：(1)2013 年度投资策略：专业连锁去库存化结束，零售端毛利率有望回升、百货网购影响不再恶化，费用上涨出现拐点；(2)零售行业动态跟踪：行业景气环比将有望好转，重点推荐海宁皮城；(3)公司重大事项跟踪：永辉超市一季报大幅超预期、苏宁电器更名“苏宁云商”的点评。,-25%资料来源：WIND,投资策略与建议：一月份 CPI 环比增速创
5、一年以来的新高。我们预计通胀预期有可能再次成为下阶段零售行业投资的一条主线，超市子行业将有可能首先受益，建议重点关注永辉超市(601933，增持)、步步高(002251，增持)。此外建议重点关注自有物业占比较高，或物业经营类企业如 海宁皮城(002344，买入)、海印股份(000861，买入)；及二三线城市经济增长较快的区域性公司，如合肥百货(000417，买入)、友阿股份(002277，买入)、重庆百货(600729，未评级)、银座股份(600858，未评级)等；以及有望受益于上游行业回暖、电商行业竞争策略转型的苏宁电器(002024，买入)。,证券分析师,王佳021-63325888*执业
6、证书编号：S0860510120020郭洋021-63325888*执业证书编号：S0860510120033,报告,风险提示：经济增速放缓影响同店增长，新店培育期延长。,联系人,潮浩,】,重点公司盈利预测及投资评级,021-63325888*,合肥百货豫园商城苏宁电器步步高海印股份,股价6.927.186.2722.2012.08,20110.650.590.650.960.79,2012E0.550.540.431.251.01,2013E0.660.620.491.521.35,2014E0.790.720.601.81.50,目标价10.9210.608.3330.0026.00,评级
7、买入买入买入增持买入,相关报告通胀环比创新 高,超市有望受益：2013.02.18-2013.02.24春节销售增速略有下滑：2013.02.04-2013.02.17行业景气环比将有望好转，重点推荐海宁皮城,2013-02-252013-02-182013-02-08,资料来源：公司数据，东方证券研究所预测东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投
8、资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,(,(,(,(,家,农,用,林,一、行情回顾本周零售行业指数收益率为-0.05%，大幅跑输沪深 300 指数 2.78%的收益率，在 23 个一级行业中居倒数第 3 位。板块涨幅居前的个股为汉商集团、南京中商、新华都、文峰股份、南宁百货；跌幅居前的个股为昆百大 A、苏宁电器、银座股份、杭州解百、兰州民百。图 1：一级行业周涨跌幅（%）5.54.53.52.51.50.5-0.5-1.5-2.5-3.5,金 综 信融 合 息,公 化 机
9、信 电 交用 工 械 息 子 运,医 房 轻 建 交药 地 工 筑 通,纺 有 采 黑 商 餐 食织 色 掘 色 业 饮 品,申 设备,电器,事业,设 服 申 设备 备,生 产 制 建 运物 造 材 输,牧渔,服装,申 金属,旅 饮游 料,数据来源：wind，东方证券研究所图 2：零售行业与市场估值水平比较（TTM 整体法）数据来源：wind，东方证券研究所（注：回溯五年内月度估值数据，最近 10 个月采用周数据）,二、行业新闻,联商网：2012 年中国零售企业销售统计排名,据联商网统计，截止 3 月 1 日，已公布 2012 年财报的 35 家零售企业中(不完全统计)，总销售额达 7322.
10、25 亿元，平均增幅达 10.5%。其中，销售额(营业收入/销售款项总额)超过 200 亿元的万达集团、大商集团、华润万家、家乐福中国、重庆百货等保持强劲增长势头。,图 3：2012 年度中国零售企业销售统计排名（不完全统计）,数据来源：联商网，东方证券研究所整理,http:/,新世界百货 2013 财年中期利润同比增长 11.6%,新世界百货中国发布 2012 年下半年业绩公告，截至 2012 年 12 月 31 日止六个月（2013 财政年度上半年）新世界百货营收 20.29 亿港元，上升 19.7；利润 3.17 亿港元，同比增长 11.6。报告期间，新世界百货分别在盐城及西安开设了自有
11、百货店盐城店及西安店。此外，该集团继续发展东南区的市场，在宁波北仑开设了 1 家管理店宁波新世界北仑百货。目前新世界百货,中国共有 41 家百货店，当中 37 家为自有店，4 家为管理店。总楼面面积达 149 万平米，总经营面积为 117 平米，分布于北方区、东南区和中西区三个营运区域，共覆盖全国 19 个主要城市，包括武汉、沈阳、哈尔滨、天津、宁波、北京、上海、大连、昆明、兰州、长沙、重庆、成都、鞍山、南京、郑州、绵阳、盐城及西安。,北方区在报告期内为该集团带来最大收入，占总收益 49.0。其次为东南区和中西区，分别占总收益的 25.8及 25.2。收益以专柜销售佣金之收入为主，占总收益的
12、65.6；自营货品销售和租金收入分别占总收益的 21.5和 12.2；而管理费收入则占总收益的 0.7。http:/,茂业国际 2012 年同店销售增 3.9%，利润增 25.2%,茂业国际发布 2012 年年度报告，2012 年销售总额为 110.67 亿元，增幅 6.1；特许专柜销售所得款项同店为 89.63 亿元，增幅 3.9；经营收入总额达 43.5 亿元，增幅 5.5；净利润达 8 亿元，同比增加 25.2。其中，百货分部净利润为 8.8 亿元，同比增加 20。,2012 年茂业国际新开 2 家门店，并收购三幅黄金地块用于拓展门店网路。这两家门店是沈阳铁西店（2012 年 7 月 1
13、1 日开业，经营面积 4.96 万）和江苏溧阳店（2012 年 8 月开业，经营面积2.43 万）。此外，茂业国际于 2012 年计划将深圳华强北店、重庆江北店等打造成高端精品门店。,截止 2013 年 2 月 25 日，茂业国际于全国 19 个城市经营及管理 39 家门店，覆盖城市包括广东深圳和珠海；四川成都、南充、泸州及绵阳；重庆；江苏无锡、泰州、扬州、常州及溧阳；山东淄博、菏泽及临沂；河北秦皇岛和保定；辽宁沈阳以及山西太原。2013 年，茂业国际计划新开 2-4 家门店。,图 4：茂业国际主要门店 2012 年度销售与同店表现情况,因，,永辉超市,数据来源：联商网，东方证券研究所整理ht
14、tp:/2012 年同店销售增 0.4%，利润降 25.6%百盛集团近日发布 2012 全年业绩公告，销售总额 172.11 亿元，较去年同期增加 4.8；同店销售仅微增 0.4；集团应占润下滑 24.2至 8.5 亿元。此外，百盛集团于 2012 年关闭 2 家门店，新开 4 家门店，并完成了上海及北京旗舰店第一期的重大改造，另外 3 家门店开张推迟至 2013 年。集团的整体商品毛利率于 2012 年下跌 0.4，是由于具较高商品毛利率的旗舰店销售占比下降，某些旗舰店商品毛利率表现转差以及增速较高但毛利率偏底的培养店及新店销售占比上升所致。由于同店销售增长较低、商品毛利率下滑、新店经营亏损
15、增加，百盛集团经营利润下降 25.6至人民币 11.22 亿元。2012 年的新店经营亏损（6 家店于 2011 年下半年开设及 4 家店于 2012 年开设）约为人民币 1.62 亿元。http:/Markt)中国 2 月 27 日宣布，“市场竞争过于激烈且后续投资巨大”万得城 3 月 11 日将逐步关闭在沪 7 家门店，上海淮海店将作为主要的客户服务中心继续运营，直至 4 月 30 日关闭。自 2012 年 5 月试运营后，顺丰速运集团宣布，旗下电商网站“顺丰优选”从 2013 年 2 月 27 日起开通上海、广州、深圳三地常温类食品配送。自此，“顺丰优选”首次将触角探出北京以外的城市，成
16、功覆盖了中国经济最发达的四大城市。http:/1：2013.2.25-2013.3.1 交易所零售行业公告集锦,公司名称 公告性质,主要内容,发布时间,大商股份银座股份,交易提示交易提示,公司拟进行可能构成重大资产重组的相关事项，本公司股票自2013年2月26日起继续停牌，停牌时间不超过30天。本次非公开发行有限售条件流通股数量为4337.97万股，占公司总股本的8.34%，上市流通日为2013年3月4日。,2013.2.252013.2.26,2013年3月1日，中国证券监督管理委员会发行审核委员会对本公交易提示 司非公开发行股票申请进行了审核。根据审核结果，公司本次非 2012.3.1公开
17、发行股票方案获有条件通过。,公司以自有资金租赁位于成都市温江天府家园1号和2号楼一至三,红旗连锁,日常经营 层商铺，面积为1.65万M2，租赁期限十年，租金支出总额3097万，并将该处打造为集购物、娱乐、休闲为一体的商业中心。天津新燕莎奥特莱斯商业有限公司已于2012年12月25日注册设,2013.2.25,首商股份,日常经营,立，总注册资金3亿元，公司占90%的股权。2013年1月4日天津燕莎以6.1亿元取得天津空港经济区使用权面积14.1万M2的地,2013.2.25,块，建筑面积9.25万M2,并于1月16日完成资产过户手续。公司与黄冈市供销供销社签定了关于对控股子公司黄冈中商增资及股权
18、转让协议，拟以2008万元向黄冈中商单方增资，认购800,武汉中商,日常经营 万元注册资本，同时受让黄冈供销社持有黄冈中商3.68%的股权。全部手续完成后，公司对黄冈中商的出资为2470万元，占注册资本的65%，此后黄冈中商改扩建后至经营面积2万M2。公司董事会表决通过了关于对福州市马尾区罗星路相关地块进行竞标的议案，拟获取地块面积为1.38万M2，规划容积率,2013.2.28,新华都,日常经营,3.1，商业建筑不大于总建筑面积的30%，挂牌起始价为1.1亿元。董事会授权公司管理层在不超过1.4亿元的范围内对该地块进,2013.2.28,行竞标，建成的商业物业将由公司自用于开设百货商场、大卖
19、场、体育用品专卖店等（而不分割销售）。全年实现营业收入19.26亿元，同比增长0.15，归属于上市公,渤海物流成商集团步步高,业绩报告 司股东净利润1.1亿元，同比增长33.01；基本每股收益0.248元，加权平均净资产收益率10.62%。全年实现营业收入21.46亿元，同比增长5.21，归属于上市公业绩报告 司股东净利润1.51亿元，同比减少23.03；基本每股收益0.264元，加权平均净资产收益率17.58%。全年实现营业收入100.06亿元，同比增长18.56，归属于上市业绩快报 公司股东净利润3.43亿元，同比增长31.24；基本每股收益1.27元，加权平均净资产收益率18.66%。,
20、2013.2.252013.2.252013.2.26,永辉超市,业绩预告,预计2013年一季度归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长约100%，利润预增原因系运营利润增长及财务费用下降所致。,2013.2.26,全年实现营业收入57.94亿元，同比增长21.17，归属于上市,友阿股份人人乐杭州解百,业绩快报 公司股东净利润3.76亿元，同比增长29.44；基本每股收益0.67元，加权平均净资产收益率18.11%。全年实现营业收入129.13亿元，同比增长6.79，归属于上市业绩快报 公司股东净利润-9088.8万元，同比减少153.65；基本每股亏损0.227元，加权平均净资产收益率-2.
21、69%。全年实现营业收入21.46亿元，同比减少2.89，归属于上市公业绩报告 司股东净利润7737.9万元，同比增长0.78；基本每股收益0.25元，加权平均净资产收益率10.37%。全年实现营业收入983.78亿元，同比增长4.78，归属于上市,2013.2.262013.2.262013.2.27,苏宁电器,业绩快报,公司股东净利润26.82亿元，同比减少44.37；基本每股收益0.375元，加权平均净资产收益率10.73%，可比店面销售收入同,2013.2.27,比下降12.38%。全年实现营业收入66.62亿元，同比增长17.16，归属于上市,新华都,业绩快报 公司股东净利润1.59
22、5亿元，同比增长9.52；基本每股收益,2013.2.27,0.3元，加权平均净资产收益率12.89%。数据来源：交易所网站，东方证券研究所整理,2013/2/26,2013/2/12,2013/1/29,2013/1/15,2013/1/1,2012/12/18,2012/12/4,2012/11/20,2012/11/6,2012/10/23,2012/10/9,2012/9/25,2012/9/11,2012/8/28,2012/8/14,2012/7/31,2012/7/17,2012/7/3,2012/6/19,2012/6/5,2012/5/22,2012/5/8,2012/4/2
23、4,2012/4/10,2012/3/27,2012/3/13,2012/2/28,2012/2/14,2012/1/31,2012/1/17,2012/1/3,2013/2/26,2013/2/12,2013/1/29,2013/1/15,2013/1/1,2012/12/18,2012/12/4,2012/11/20,2012/11/6,2012/10/23,2012/10/9,2012/9/25,2012/9/11,2012/8/28,2012/8/14,2012/7/31,2012/7/17,2012/7/3,2012/6/19,2012/6/5,2012/5/22,2012/5/8,
24、2012/4/24,2012/4/10,2012/3/27,2012/3/13,2012/2/28,2012/2/14,2012/1/31,2012/1/17,2012/1/3,四、海外动态年初至今海外市场代表零售企业股价表现情况（分业态）图 5：综合超市业态及电商主要公司股价走势图1.71.61.51.41.31.21.110.90.80.7,Walmart,Carrefour,Tesco,Target,Amazon,E-mart,数据来源：Bloomberg，东方证券研究所(注:已向年初后复权，初始点相对价格定为 1)图 6：食品连锁业态主要公司股价走势图1.61.51.41.31.21.
25、110.90.8,Kroger,Sainsbury,Whole Foods,Fresh market,数据来源：Bloomberg，东方证券研究所(注:已向年初后复权，初始点相对价格定为 1),2013/2/26,2013/2/12,2013/1/29,2013/1/15,2013/1/1,2012/12/18,2012/12/4,2012/11/20,2012/11/6,2012/10/23,2012/10/9,2012/9/25,2012/9/11,2012/8/28,2012/8/14,2012/7/31,2012/7/17,2012/7/3,2012/6/19,2012/6/5,201
26、2/5/22,2012/5/8,2012/4/24,2012/4/10,2012/3/27,2012/3/13,2012/2/28,2012/2/14,2012/1/31,2012/1/17,2012/1/3,2013/2/26,2013/2/12,2013/1/29,2013/1/15,2013/1/1,2012/12/18,2012/12/4,2012/11/20,2012/11/6,2012/10/23,2012/10/9,2012/9/25,2012/9/11,2012/8/28,2012/8/14,2012/7/31,2012/7/17,2012/7/3,2012/6/19,2012
27、/6/5,2012/5/22,2012/5/8,2012/4/24,2012/4/10,2012/3/27,2012/3/13,2012/2/28,2012/2/14,2012/1/31,2012/1/17,2012/1/3,图 7：仓储自运超市 2 家公司股价走势对比图1.41.31.21.110.90.80.7,Metro,Costco,数据来源：Bloomberg，东方证券研究所(注:已向年初后复权，初始点相对价格定为 1)图 8：传统百货业态 6 家公司股价走势对比图2.41.91.40.90.4,SearsJC Penny,MacysMarks&Spencer,KohlsLotte,
28、数据来源：Bloomberg，东方证券研究所(注:已向年初后复权，初始点相对价格定为 1),2013/2/26,2013/2/12,2013/1/29,2013/1/15,2013/1/1,2012/12/18,2012/12/4,2012/11/20,2012/11/6,2012/10/23,2012/10/9,2012/9/25,2012/9/11,2012/8/28,2012/8/14,2012/7/31,2012/7/17,2012/7/3,2012/6/19,2012/6/5,2012/5/22,2012/5/8,2012/4/24,2012/4/10,2012/3/27,2012/
29、3/13,2012/2/28,2012/2/14,2012/1/31,2012/1/17,2012/1/3,图 9：股价表现最好的四家公司走势对比图（分别代表高端食品超市、非食品电商、全品类大卖场、和百货化超市）1.61.51.41.31.21.110.9,Whole Foods,Amazon,Walmart,Target,数据来源：Bloomberg，东方证券研究所(注:已向年初后复权，初始点相对价格定为 1)意大利 2 月 CPI 年率增幅创 11 年初以来新低意大利统计局(Istat)周五公布的数据显示，2 月消费者物价指数(CPI)初值月率上升 0.1%，不及上升 0.3%的预期水平；
30、年率上升 1.9%，同样不及上升 2.1%的预期，增幅为自 2011 年初以来最低。数据还显示，扣除波动较大的能源和食品价格后，意大利 2 月通胀率年率为 1.5%，前值为 1.7%；但意大利 2 月经常性购买商品价格月率上升 0.4%，年率为上升 2.4%。http:/6 年新高，CPI 年率增幅两年新低德国联邦统计局周四公布的初步数据显示，2 月消费者物价指数(CPI)月率上升 0.6%，符合预期；年率上升 1.5%，预期上升 1.6%，前值上升 1.7%，为 2010 年 12 月以来最小升幅，并连续第二个月低于欧洲央行(ECB)物价稳定的目标，且增幅低于预期。2 月调和消费者物价指数(
31、HICP)月率上升 0.8%，预期上升 0.6%；年率上升 1.8%，预期上升 1.7%。与此同时，统计局周五公布的数据显示，德国 1 月零售销售月率上升 3.1%，年率上升 2.4%；该数据远好于市场所预期的上升 1.0%和下降 1.8%，一洗去年圣诞节时期的低迷表现。1 月的零售销售状况增幅创下了 2006 年以来的最大单月增幅，而 12 月零售销售年率为下降 3.7%，月率则下降2.1%。http:/,日本 1 月零售销售年率下降 1.1%，降幅低于预期,日本经济产业省周三公布的数据显示，日本 1 月零售销售年率下降 1.1%，经济学家的预期中值为零售销售年率料下降 1.3%，上月为增长
32、 0.4%。1 月季调后零售销售月率上升 2.3%，升幅大于预期的 0.8%。数据还显示，日本 1 月大型零售商销售年率下降 3.5%，此前 12 月为持平。,http:/,日本 1 月全国核心 CPI 年降 0.2%，连续第 3 个月下滑,日本政府周五发布的数据显示，1 月全国核心消费者物价指数(CPI)年率下降 0.2%，为连续第 3 个月下降，符合市场先前预期，去年 12 月同样下降 0.2%。日本全国 CPI 数据纳入了油品价格，但扣除价格动荡的新鲜水果、蔬菜及海产品等。,此外，而日本 1 月扣除食品与能源价格的核心 CPI 较上年同期下滑 0.7%。该指标等同于美国使用的核心 CPI
33、，前值为下降 0.6%。数据还显示，日本 2 月东京核心 CPI 年率下降 0.6%，一如市场预期，前值下降 0.5%；日本 2 月东京 CPI 年率下降 0.9%，前值下降 0.6%。,http:/,五、近期报告及观点,专业连锁行业 2013 年投资策略：去库存化结束，零售端毛利率有望回升,投资要点,我们看好 2013 年专业连锁行业的逻辑主要是基于对产业链上游未来策略变化的预期。过去十数年，上游的产能扩张驱动了零售渠道的快速扩张、成长；过去数年，上游的产能扩张带来的痛苦的去库存化过程也严重压制了零售渠道的盈利能力和增长，一方面是产品同质化的背景下价格战成为必然选择，另一方面产能的过剩也成为
34、电商大发展的基础，反过来分流了实体，压制了盈利水平。,我们预计明年各个行业的库存水平将会进一步降低，部分品类可能在 2013 年中初步完成去库存化。那么可以预期相关行业的经营者会以超越市场预期的热情推动产品策略向产品差异化、产品力提升、品牌升级等转型。从少批多量向多批少量转变的产品策略一方面必然会推动整个产业链的盈利空间上升，另一方面也将弱化价格战、和电商快速发展的产能基础，使得实体零售受到的竞争压力有所放松。这是我们看好未来零售端毛利率水平的提升的核心逻辑。,从基本面看，我们不认为 2013 年能看到行业收入数据会有明显好转（即便有，也主要是因为部分季度的低基数，而非实质性的改善）。预计行业
35、基本面出现实质改善的节点应该在三季度后，如前所述，基本面改善的主要推动因素将是部分上游行业去库存化基本结束后产品,升级策略、以及以价格战为核心战略的电商行业策略转型之后带来的整条产业链的毛利率空间的提升。其次，各项费用在过去三年快速上升之后已经来到较高的基数，并且继续上升受到企业实际承受力的制约。因此，我们预计行业毛利率存在超预期的弹性，费用率将不会继续大幅上升，将行业估值压制到历史次低点的负面因素都不会更坏，一季度行业可能存在估值修复推动的投资机会，三四季度之间可能存在业绩超预期带来的机会。,从行业的实际经营角度来看，我们仍然看好行业转型的三类路径，即：品类（业态）专业化、体验差异化和运营精
36、细化。这也是我们选取投资标的的主要逻辑框架，由此我们重点推荐三个相关公司，苏宁电器(002024，买入)、海印股份(000861，买入)、步步高(002251，增持)。,风险提示,店龄结构不均衡，新门店培育可能慢于预期，对整体利润形成拖累。,其他经营成本快速上升也可能导致净利润下降。,来自电商企业价格战的竞争压力也会压制毛利率提升。,百货行业 2013 年投资策略：网购影响不再恶化，费用上涨出现拐点,投资要点,行业告别平均化，未来盈利或出现严重分化：在行业竞争环境逐渐恶化及新业态冲击下，传统百货联营扣点模式已无法应对终端个性化、差异化的消费需求，行业发展正面临转型,且经济增速放缓及网购分流双重
37、叠加市场对百货行业发展的悲观预期，行业历史上高估值情况难以重现。预期未来不同公司的盈利也将会出现严重分化，行业内个股走势差异化将较为明显。,百货仍具有投资价值：1、多数优质物业折旧摊销即将完毕，门店经营能力强；2、国际奢侈品和快时尚品牌加紧布点，核心物业仍具较高价值；3、卡消费、体验消费不可替代，传统百货正向购物中心转型；4、在零售子行业中，百货费用仍处在可控范围内。,人工费用阶段性大幅上涨停止，双杠杆驱动盈利：百货联营扣点的模式短期难以大规模改善，因此行业毛利率也相对稳定，百货盈利能力的好坏更重要的体现在经营成本上，或者说企业控制成本的好坏是决定盈利能力的重要标志。由于百货大部分自有物业展店
38、，因此人工费用占比超过租金费用占比后，成为影响总体成本的最大变量。零售企业基本工资经过过去几年远远超过行业平均的涨幅后，目前已接近所有行业平均水平，未来继续大幅上涨的可能性较小，预计未来行业双杠杆驱动盈利的趋势仍将继续延续。,未来电商对实体影响不会继续恶化，时点早于预期：百货因为主要经营服装、鞋帽及化妆品等主要产品，决定其受网购的影响时间较长。但随着网购规模基数的不断扩大，网购渗透率的不断提升等，网购对服装销售的影响幅度从 08 年开始大幅上升后在 2012 年后幅度开始下降，表明网购对服装行业的影响的最差的时候已经过去，未来网购和百货两种业态可能将会进入一种平衡状态，时点远远早于市场预期。,
39、投资建议,2013 年我们看好百货行业的主要逻辑是：影响行业盈利的两个重要因素已经达到一定平衡：1、网购对百货行业的分流虽然不会大幅降低，但影响程度不会继续恶化；2、影响行业盈利的人工费用不再会出现阶段性大幅上涨，百货双杠杆的盈利驱动模式优势将再次上演。尽管百货行业经营方式转型并不能一蹴而就，但我们认为短期内行业区域经济增速较快、商业供给缓慢且公司本身致力于业绩改善、提升经营效率和质量，从而提升 ROE 的公司在行业内具有较强的防御性，建议重点关注预期未来弹性较大的公司：海宁皮城(002344，买入)、合肥百货(000417，买入)、友阿股份(002277，买入)、重庆百货(600729，未评
40、级)以及银座股份(600858，未评级)。,风险提示,店龄结构不均衡，新门店培育可能慢于预期，对整体利润形成拖累。,其他经营成本快速上升也可能导致净利润下降。,来自电商企业价格战的竞争压力也会压制毛利率提升。,行业动态跟踪：行业景气环比将有望好转，重点推荐海宁皮城,投资要点,预计春节黄金周数据整体不会超预期，百货增长有望好于超市及家电连锁：我们预计春节黄金整体销售增速较 2012 年有所回落，尤其是高档烟酒及名表等产品品类增速回落明显，主要原因可能是：1、经济未出现明显好转，致使终端销售增速不会有明显改善；2、受十八大推进勤俭节约、整治浪费及反腐倡廉等思想影响，零售企业的高档烟酒、餐饮休闲及高
41、档名表品类及企业团购等消费受到明显制约；3、由于 2013 年春节相对于 2012 年向后推迟半个月左右，致使整体促销时间过长，年前消费部分透支春节消费。从零售子业态来看，我们预计百货增速有望好于超市增速及家电连锁增速。预计春节黄金周全国重点零售企业销售增速约为 13%16%左右。,预计一季度行业增速 10%-15%左右，有望好于 1Q.12 年：百货行业 1 月份增速销售增速预计不会超预期，但有望受益于 2013 年春节促销时间加长及 2012 年高基数效应消失，我们认为百货行业一季度销售增速环比 4Q.12 年有望出现好转，预计 1Q.13 年行业销售增速为10%-15%，增速有望显著好于
42、去年同期。,中西部及三四线零售企业好于一线城市：百货作为可选消费品的终端渠道，其销售受经济影响弹性较大，中西部及三四线城市有望受益于区域经济快速增长及较快的城镇化进程，那些在原有区域做精做专后，继续下沉到三四线城市的商业企业有较快的增长速度和较强的区域规模效应，同时受网购分流及经济波动影响较小，其销售增速（包括同店增长）及业绩增速都有望好于一线城市百货，我们认为具有较高的防御性和安全性。,网购分流不再加剧，费用增速出现明显向下拐点，未来估值有上修动力：随着网购规模基数的不断扩大，网购渗透率的不断提升等，网购对服装销售的影响幅度从 2008 年开始大幅上升后在 2012 年后幅度开始下降，表明网
43、购对服装行业的影响的最差的时候已经过去，且零售行业平均收入达到所有行业平均工资后，我们认为未来继续大幅上涨概率较小，百货费用,压力要明显好于超市及家电连锁，预计未来伴随经济增速好转，终端消费回升，行业走势将有望随着估值回升及业绩超预期的双重推动。,建议关注一季报增速可能较快的公司，看好海宁皮城：尽管百货行业经营方式转型并不能一蹴而就，但我们认为短期内行业区域经济增速较快、商业供给缓慢且公司本身致力于业绩改善、提升经营效率和质量，从而提升 ROE 的公司在行业内具有较强的防御性，建议重点关注一季度业绩有望增长较快的上市公司，如海宁皮城(002344，买入)、及预期未来弹性较大的公司如合肥百货(0
44、00417，买入)、友阿股份(002277，买入)、重庆百货(600729，未评级)、银座股份(600858，未评级)。,风险提示：店龄结构不均衡，新门店培育可能慢于预期。,公司重大事项跟踪：永辉超市一季报大幅超预期,事件：永辉超市公布2013 年一季报预报，预计一季度归母净利润同比增长约100%。去年同期的净利润为1.18 亿元，EPS 0.15 元。投资要点,一季度业绩预告大幅超预期：自去年三季度以来，永辉单季度业绩出现明显反转，我们认为这主要得益于公司扩张策略的调整。2010 年上市之后，公司一直采取积极扩张的策略，尤其 2011-2012 年先后进入 10 多个新省区，其中 11 个区
45、域门店数在 5 家以下，门店过于分散，规模效应难以显现，多个新区域的培育期亏损拖累了整体业绩。但是随着 2012 年下半年公司扩张策略转入网络加密，以上次新区域的亏损状况得以显著改善，其中较为典型的有河南和江苏区，预计 2013 年东北片区也将有显著改善。,CPI 逐步回升，永辉有望受益：近日公布的一月份 CPI 环比增速创一年以来的新高。我们预计通胀预期有可能再次成为零售行业投资的一条主线，这其中生鲜、食品、日化销售占比超过 80%的永辉受益最为明显。在去年下半年较低的同店增速基础上，我们预计今年下半年公司成熟门店的同店增速可能超过 10%。,毛利率、费用率逐步改善：由于品类结构的原因，永辉
46、的毛利率一直较同行业低；此外公司过去几年区域上铺得太开，新区域投入的促销力度较大，也对整体毛利率有一定压力。随着服装品类的改善以及公司份额在次新区域提升后供应链的理顺及促销力度的调整，我们预计毛利率未来会有微幅提升的趋势。费用率方面，一方面人效随着规模效应的显现会有一个逐步提高的过程，同时增发的完成也会大幅缓解公司的资金压力，财务费用率有望明显降低。,投资建议,我们预计公司 2012-2014 年每股收益分别为 0.65、0.92 和 1.22 元，考虑到公司未来两年如能延续在次新区域加密网络的策略，同时受益于 CPI 回升带来的同店增长，则业绩增速有望维持在较高水平，我们认为公司可较目前享受
47、更高的估值水平，同时参照我们的 DCF 估值结果，对应目标价 31.09 元，对应 2012-2013 业绩的估值为 48X 和 34X，维持增持评级。,风险提示：新区域培育期若未能如预期般缩短，则有可能出现利润增速低于预期的风险；定增虽完成，但公司较快的开店节奏仍然带来现金流压力。,公司重大事项跟踪：苏宁电器“云商，并非虚无缥缈”,事件：苏宁电器发布公告称，随着公司持续推进“科技转型、智慧服务”的发展战略，云服务模式进一步深化，已逐步探索出线上线下多渠道融合、全品类经营、开放平台服务的业务形态，公司将更名为苏宁云商集团股份有限公司。投资要点,我们认同公司对于未来商业形态是“店商+电商+零售服
48、务商“的表述：这样的表述既是基于线上+线下+平台的业态阐述，也是对于苏宁未来大平台战略的展现。过去苏宁的崛起是因为把握了上游产能快速扩张后需要更有效率的渠道模式，未来苏宁的再次崛起应该是因为在上游产能过剩、供应链议价力向消费端转移的大趋势下，通过“线上+线下的前台产品销售”来掌握消费者、通过“平台销售和平台服务能力”来黏住制造商的两大策略来实现的。换句话说，通过云商战略，苏宁有望实现上下游的通吃。,平台业务未来的核心竞争力在于服务：目前阶段，流量仍然是制造商品牌选择平台的核心指标，但是在制造和渠道分离、消费行为不断升级的大趋势下，我们认为厂商会更多地关注平台所能够提供的增值服务和供应链效率，换
49、句话说，未来平台运营者不会只是来的都是客、全凭嘴一张、坐地收钱的菜市场经营者，而应是努力为制造商提供服务、提高效率、分担成本、分享信息的角色，既是球场管理者和规则制定者（平台）、也是教练（服务），也是球员（店商+电商）。,云商并非虚无缥缈的概念：苏宁的云商概念，与以往最为不同的是加入了零售服务商的概念，我们认为这贴合了我们对于“平台业务未来的核心竞争力在于服务能力”的判断，而苏宁基于二十年实体店运营而产生的、过去十多年持续投入的后台体系、物流能力、供应商管理能力，恰恰是未来平台服务的最核心基础，苏宁在向零售服务商转型的方向上具备一定的优势。,投资建议,我们预期苏宁 2012-2014 年归属于
50、母公司所有者的净利润分别为 31.9 亿元、36.6 亿元和 44.3 亿元，EPS 分别为 0.43、0.49 和 0.60 元。给予 2013 年 17 倍的估值，目标价 8.33 元，维持公司买入评级。,风险提示：网购竞争风险、行业复苏慢于预期的风险、运营成本上升的风险等。,六、投资建议,一月份 CPI 环比增速创一年以来的新高。我们预计通胀预期有可能再次成为下阶段零售行业投资的一条主线，超市子行业将有可能首先受益，建议重点关注永辉超市(601933，增持)、步步高(002251，增持)。此外建议重点关注自有物业占比较高，或物业经营类企业如海宁皮城(002344，买入)、海印股份(000
