民爆行业：找寻未来中国的“澳瑞凯”-2012-09-04.ppt

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1、,化工|证券研究报告 板块最新信息增持,民爆行业,2012 年 9 月 3 日,公司名称江南化工久联发展宏大爆破,股票代码002226.CH002037.CH002683.CH,目标价人民币 16.75人民币 28.82人民币 19.60,评级买入买入买入,找寻未来中国的“澳瑞凯”民爆行业作为各项工业活动的基础，在国民经济运行中拥有举足轻重的作用。我们通过测算下游需求，预计“十二五”期间炸药需求增速 8%左右，,需求依然较为强劲。从成本来说，主要原材料硝铵产能过剩有望降低民爆成本压力。我们通过分析国外民爆龙头澳瑞凯，发现并购重组在其发展历程中影响巨大，澳瑞凯做大做强民爆业务不只是带来了利润增长

2、，其市值10 年内也增长了 7 倍多，远远跑赢澳大利亚标准普尔 200 指数。我们希望通过分析寻找中国明天的澳瑞凯，以求给投资者带来丰厚的回报。预计“十二五”期间炸药需求增速 8%左右。民用爆破器材行业素来被称作“基础工业的基础，能源工业的能源”。工业炸药目前仍然主要用于各类矿山开采，从 2011 年下游情况来看，煤矿、非金属矿、金属矿炸药需求量占比为 77.1%。我们通过拟合原煤、铁矿石、水泥产量与炸药产量的关系，发现相关性良好，我们根据下游预测 2012 年我国工业炸药需求增速为 7.13%，产量为 435.58 万吨。2013-2015 年需求增速分别为 8.04%、8.20%、8.31

3、%。民爆产品需求继续向中西部转移。从各个省份“十二五”规划来说，西部、中部地区除了西藏以外都公布了固定资产投资的目标，而东部却寥寥无几，这也表明东部的大规模基建、采矿等产业逐渐淡化。西部 12 省份“十一五”固定资产投资复合增速为 28.53%，按照“十二五”规划，西部省份除了四川、重庆、广西、云南之外，其余省份的固定资产投资增速均超过了 20%。中西部具有资源丰富、市场潜力大的优势，能够承接国内外产业转移，是实施西部大开发和促进中部地区崛起的重要地区。民爆行业集中度有望进一步提高。“十一五”期间我国民爆行业进行了大规模整合：2005 年我国民爆器材生产、销售企业分别为 421 家和1,720

4、 家，到了 2010 年，民爆生产、销售企业压缩到了 146 家和 520 余家。目前国内爆破服务最大企业市场占有率尚不足国内市场容量 1%，目前收入仅为全球龙头澳瑞凯的 1/25。在民爆“十二五”规划的大力支持下，我们认为“十二五”期间民爆行业集中度有望进一步提高。,中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格化工苏文杰(8610)6622 证券投资咨询业务证书编号:S1300511050001倪晓曼(8621)2032 证券投资咨询业务证书编号:S1300510120010,硝酸铵产能逐渐过剩，下行周期有望延续到 2013 年。2009 年我国硝酸铵产能 520 万吨，产量 352 万

5、吨，到了 2011 年产能达到 649 万吨。随着大量新增产能投产，2012 年底产能预计达到 746 万吨，2013 年预计将达到 917 万吨。从年初以来硝酸铵价格的持续下跌可以明显看出硝酸铵已经步入景气下行周期，预计开工率将从 2011 年的 73%下降到 2013年的 61%，由于后续产能投放压力较大，我们认为下行周期将一直延续到 2013 年。澳瑞凯通过并购做大做强了采矿服务业务。从 2005 到 2007 年，澳瑞凯通过收购 Dyno Nobel、Minova 和 Excel，不仅使得业务拓展到欧洲、中东、非洲、亚洲和拉美，完成了公司的全球化布局，还延伸了产业链，使得采矿服务业务一

6、体化更加完善，为采矿业务做大做强奠定了基础。通过收购使得公司采矿业务的息税前利润从 2005 年的 3.40 亿澳元提高到 2007 年的 5.75 澳元，利润增速达到 69%，2007 年公司采矿业务巩固了全球第一的领先地位，全球市场占有率达到 30%左右。在公司采矿业务做大做强的支撑下，2001 年以来澳瑞凯不仅净利润增长了 10 倍，还给投资者带来了丰厚的回报，10 年来公司市值增长了 7 倍多，基准S&P/ASX 200 指数 10 年来上涨了 18.5%，澳瑞凯远远跑赢指数。重点关注江南化工、久联发展、宏大爆破。我们认为“十二五”期间民爆行业仍然会继续盈利良好，对于民爆行业给予增持的

7、投资评级。从投资角度来讲，我们希望中国能有更多的跨区域企业，但更希望中国走出几家“澳瑞凯”这样的全球性民爆服务公司，我们认为江南化工、久联发展、宏大爆破存在发展潜力，今天关注支持这些小树苗，经过风雨阳光之后就能收获一棵棵参天大树。,中银国际研究可在彭博 BOCR，以及中银国际研究网站(.)上获取,2,目录民爆行业及公司的投资机会.3民爆行业简介.5民爆需求未来几年有望保持 8%左右增速.10民爆需求向中西部转移.14民爆行业集中度有望进一步提高.19硝酸铵：下行周期将一直延续到 2013 年.25明天还是好日子，找寻明天的“澳瑞凯”.30江南化工.31久联发展.42宏大爆破.49研究报告中所提

8、及的有关上市公司.60,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,3,民爆行业及公司的投资机会乳化、铵油炸药虽是主流，现场混装炸药逐渐崛起。2011 年我国乳化炸药（胶状、粉状）、铵油炸药（膨化硝铵、改性铵油）、现场混装炸药占比分别为53.74%、26.27%、16.97%。虽然乳化、铵油炸药仍然占据主流地位，但现场混装炸药崛起更快。欧美发达国家消耗的工业炸药中绝大部分是通过现场混装方式生产，这是国际最为广泛和先进的工业炸药生产方式，也是我国现阶段政策鼓励的民爆器材供应的发展方向，是未来矿山民爆一体化服务模式中民爆器材产品供应环节的重要方式。近几年我国现场混装炸药发展迅速，混装量从 2008 年

9、的 32.61 万吨增长到 2011 年的 69 万吨，近几年平均增速为 28.38%。民爆产品价格国家管控。根据国家有关规定，民爆器材在生产能力与销售价格两方面都要受国家管控。一方面，国家行业主管部门对民爆器材生产企业核定许可产能，民爆器材生产企业在行业主管部门核定的许可产能范围内进行生产；另一方面，国家发改委对民爆器材的出厂价格实行指导价，确定其出厂基准价格和浮动范围。2008 年 8 月 20 日发改委提高原有的各类民用爆破器材产品出厂价格，并将民用爆破器材出厂指导价格允许浮动幅度扩大为上下各 15%。预计“十二五”期间炸药产量增速 8%左右。民用爆破器材行业作为国家的基础性行业，其产品

10、广泛用于采矿、冶金、交通、水利、电力、建筑和石油等多个领域，尤其在基础工业、重要的大型基础设施建设领域中具有不可替代的作用，素来被称作“基础工业的基础，能源工业的能源”。就工业炸药来说，目前仍然主要用于各类矿山开采，从 2011 年下游情况来看，煤矿、非金属矿、金属矿炸药需求量占比为 77.1%，其中煤矿开采的量最大，占炸药需求量的 26.6%，其次是非金属矿和金属矿山，占比分别为 26.0%、24.5%。用于铁路道路、水利水电等基础设施方面的炸药占比分别为 8.4%、2.6%。根据预测，我们预计 2012 年我国工业炸药产量增速为 7.13%，产量为 435.58 万吨。2013-2015年

11、产量增速预计分别为 8.04%、8.20%、8.31%，“十二五”期间产量增速低于过去 7 年 9.45%的产量增速，主要是因为“十一五”期间受 4 万亿的驱动，固定资产投资大幅增加，而“十二五”期间我国经济主要面临经济结构转型压力，固定资产投资的驱动将有所放缓。但分区域来说，西部地区将有望跑赢行业增速。民爆产品需求继续向中西部转移。从各个省份“十二五”规划来说，西部、中部地区除了西藏之外都公布了固定资产投资的目标，而东部 11 个省份里，仅有山东、海南、辽宁、福建在“十二五”规划里公布了固定资产投资目标，其他省份在淡化固定资产投资增速的目标，转向了调整经济结构为主，这也表明东部的大规模基建、

12、采矿等产业逐渐淡化，开始向第三产业转移。西部12 省份“十一五”期间固定资产投资复合增速为 28.53%，按照“十二五”规划，西部省份除了四川、重庆、广西、云南之外，其余省份的固定资产投资增速均超过了 20%。中西部地区具有资源丰富、要素成本低、市场潜力大的优势，能够积极承接国内外产业转移，是深入实施西部大开发和促进中部地区崛起战略的重大任务。未来几年，东部沿海、东北以及长三角经济发达地区对民爆产品的需求将呈下降趋势，中部的需求维持在现有的水平上，西部的需求量则会有明显的增加，保持较高增速。民爆需求向中西部转移的格局已经显现。,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,4,民爆行业集中度有望进一

13、步提高。“十一五”期间我国民爆行业进行了大规模整合，2005 年我国民爆器材生产、销售企业分别为 421 家和 1,720 家，到了2010 年，民爆生产企业进一步压缩到 146 家，销售企业压缩到 520 余家。民用爆炸物品行业“十二五”发展规划要求：深入推进产业组织结构调整重组，做强做大优势企业，提高产业集中度，促进规模化和集约化经营；着力培育 35 家在民爆产品全寿命周期上具有自主创新能力和国际竞争力的龙头企业，打造 20 家左右跨地区、跨领域具备一体化服务能力的骨干企业，引领民爆行业实现跨越式发展。硝酸铵产能逐渐过剩，下行周期有望延续到 2013 年。2009 年至 2011 年连续

14、3年的大牛市行情，使绝大多数硝酸铵企业利润丰厚，也吸引了更多资金投入原本并不起眼的硝酸铵行业，产能迅速扩张。2009 年我国硝酸铵产能 520 万吨，产量 352 万吨，到了 2011 年产能达到 649 万吨，产量为 475 万吨。2009 年硝铵开工率为 68%，而需求快速增长使得 2011 年开工率上升到 73%。但随着大量新增产能投产，2012 年底我国硝酸铵产能将达到 746 万吨，再加上 2013 年投产的 171 万吨，我国硝酸铵合计产能将达到 917 万吨，我国硝酸铵产能从 2012年开始面临产能过剩局面。从年初以来硝酸铵价格的持续下跌可以明显的看出硝酸铵已经步入景气下行周期，

15、由于后续产能投放压力较大，我们认为下行周期将一直延续到 2013 年。澳瑞凯是典型的通过并购做大做强的案例。分析澳瑞凯过去十年的历程，我们可以发现，从 2005 到 2007 年，澳瑞凯通过收购 Dyno Nobel、Minova 和 Excel，不仅使得业务拓展到欧洲、中东、非洲、亚洲和拉美，完成了公司的全球化布局，还延伸了产业链，使得采矿服务业务一体化更加完善，为采矿业务做大做强奠定了基础。通过收购使得公司采矿业务的息税前利润从 2005 年 3.40亿澳元提高到 2007 年的 5.75 亿澳元，利润增速达 69%，2007 年公司采矿业务巩固了全球第一的领先地位，全球市场占有率达到 3

16、0%左右。在公司采矿业务做大做强的支撑下，2001 年以来澳瑞凯净利润增长了 10 倍，其中采矿业务对于净利润的贡献从 2001 年的 4 成提高到 2011 年的 8 成。在公司业务做大做强的同时，也给投资者带来了丰厚的回报，10 年来公司市值增长了 7 倍多，而基准 S&P/ASX 200 指数 10 年来上涨了 18.5%，澳瑞凯远远跑赢指数。重点关注久联发展、江南化工、宏大爆破。我们认为“十二五”期间民爆行业仍然会继续盈利良好，对于民爆行业给予增持的投资评级。从投资角度来讲，我们希望中国能有更多的跨区域企业，但更希望中国走出几家“澳瑞凯”这样的全球性民爆服务公司。建议重点关注：上市公司

17、炸药规模最大、与中金黄金开展合作、进军新疆的江南化工；受益于囯二号文件、爆破服务国内最好的久联发展；国内爆破工程做的最好的宏大爆破。图表 1.重点关注公司,公司,代码,股价(人民币),每股收益（人民币）2011 2012E 2013E,2011,市盈率（倍）2012E,2013E,每股收益增长率(%)2012E 2013E,评级,江南化工久联发展宏大爆破,002226.CH002037.CH002683.CH,12.8723.1416.21,0.451.160.74,0.671.200.70,0.831.460.95,28.820.021.9,19.119.323.2,15.515.917.1

18、,51.222.426.1,22.821.735.9,买入买入买入,资料来源：中银国际研究,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,5,600,5,民爆行业简介民爆行业是指从事民用爆破器材的科研、生产、销售、储运、爆破工程设计、施工服务、质量检测、进出口等经济活动的行业。民用爆破器材系各种工业炸药及其制品、起爆器材和工业火工品的总称，根据民用爆炸物品品名表的分类，包括工业炸药、工业雷管、工业索类火工品、其他民用爆炸物品和原材料等 5 大类、59 个品种。工业炸药：乳化、铵油炸药虽是主流，现场混装炸药逐渐崛起炸药分为工业炸药、军用炸药两种，工业炸药又称民用炸药，是以氧化剂和可燃剂为主体，按照氧平

19、衡原理构成的爆炸性混合物。工业炸药具有成本低廉、制造简单、应用可靠等特点，因而广泛应用于煤矿冶金、石油地质、交通水电、农林建筑、金属加工和控制爆破等各方面。随着各国经济建设不断发展，工业炸药品种和产量的需求不断增大，因此得到迅速发展。工业炸药品种繁多，按组成特点可分为铵梯炸药（又称硝铵炸药）、硝甘炸药(硝化甘油类炸药)、铵油炸药、含水炸药(乳化炸药、水胶炸药和浆状炸药)和特种炸药(含铝炸药、液体炸药等)。通常也按照使用场合分为岩石炸药、煤矿许用炸药和露天炸药等。图表 2.工业炸药分类价格(元,分类,炸药名称,简介,主要用途,规格,/吨),硝化甘油炸药,是最早的工业炸药，生产过程中敏感度高，毒性

20、较大，成本也较高化学稳定性很好，感度比较低，不易发生爆炸。铵,基本已退出市场,铵梯炸药 梯炸药中所含的梯恩梯系有毒有害物质，危害人体,目前被禁止使用,无 水炸药,改性铵油炸药,健康，污染环境。制造过程和组成简单、成本低廉，通常需要采取起爆药柱等强力手段才能可靠起爆,用于大孔径露天爆破作业，适用于中等硬度以下露天的松软岩石爆破。,40 公斤,5,440,铵油炸药的一个分支，爆破性能良好，生产过程简膨化硝铵炸药 单、成本低、安全且无污染，但抗水性能与乳化炸药相比较差，其制造工艺有待进一步提高。浆状炸药和水胶炸药的爆破性能均较为优良，同时,适用于露天及无沼气或煤尘爆炸危险的爆破工程。,每卷 100-

21、200 克（一级煤矿）直径 35,水胶炸药 安全性较好、使用方便，但成本较高且生产工艺相对更为复杂。,普及程度不高,200-500(2 号煤矿),7,480,不含梯恩梯，且其本身具有抗水性能，在解决环境 适用于露天及无沼气或煤尘爆炸,含 水 胶状乳化炸药炸药,污染问题的同时，也解决了工业粉状硝铵炸药抗水 危险的爆破工程，广泛用于有水性较差的缺陷。胶状乳化炸药的含水量更高、抗水 作业、煤矿和水下爆破工程等领能力更强。域。,每包 1-9 公斤（岩石乳化）,5,260,粉状乳化炸药现场混装炸药,不含梯恩梯，且其本身具有抗水性能，在解决环境污染问题的同时，也解决了工业粉状硝铵炸药抗水性较差的缺陷。粉状

22、乳化炸药外观为粉末状，更加便于用户使用。装载非爆炸性质基质和添加剂的混装炸药车在爆破现场实现炸药组分的现场混合并输入炮孔。,适用于露天及无沼气或煤尘爆炸危险的地下和一般有水作业的爆破工程。适合露天深孔台阶爆破。,每包 1-9 公斤乳化,6,0005,100,资料来源：中银国际研究,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,6,近几年来，随着工业炸药生产技术的进步以及国家产业政策的引导，我国工业炸药的产品结构发生了较大的变化。铵梯炸药由于对人和环境造成污染，目前被禁止使用，铵梯炸药所占比重逐年下降，从 2004 年的 41.84%下降到目前的基本为零。乳化炸药是借助乳化剂的作用，使氧化剂盐类水溶液

23、的微滴，均匀分散在含有分散气泡或空心玻璃微珠等多孔物质的油相连续介质中，形成一种油包水型的乳胶状炸药，是 20 世纪 70 年代发展起来的新型工业炸药。乳化炸药由于抗水性能更好、含水量更高、环境友好性好，近几年乳化炸药产量占比大幅增加，从 2004 年的 32.27%增加到 2011 年的 53.74%（包含胶状和乳化）。铵油炸药指由硝酸铵和燃料组成的一种粉状或粒状爆炸性混合物，主要适用于露天及无沼气和矿尘爆炸危险的爆破工程。铵油炸药最显著的特点包括：成本低廉、制作简便和比较钝感。这就决定了它只能采取强力起爆方式，在大孔径、大药量的露天大爆破场合使用。铵油炸药目前发展为改性铵油炸药、膨化硝铵炸

24、药，产量占比从 2004 年 24.34%小幅增长到 26.27%。,图表 3.2004 年我国工业炸药品种构成硝化甘油炸,图表 4.2011 年我国工业炸药品种构成,铵梯炸药41.84%,水胶炸药1.13%,药0.03%,其他0.39%,乳化炸药32.27%,水胶炸药1.13%,硝化甘油炸药0.03%,其他0.39%,乳化炸药32.27%,资料来源：中银国际研究,铵油炸药24.34%,铵梯炸药41.84%资料来源：中银国际研究,铵油炸药24.34%,现场混装炸药是指由装载非爆炸性质基质和添加剂的混装炸药车在爆破现场实现炸药组分的现场混合，炸药基质的制备、运输和使用高度安全，尤其适合露天深孔爆

25、破作业。现场混装炸药方式实现了工业炸药在爆破现场供应，省去了传统工业炸药存在的运输、储存等诸多流通环节，具有安全、方便、快捷、低成本等众多优势。欧美发达国家消耗的工业炸药中绝大部分是通过现场混装方式生产，该种生产方式是国际最为广泛和先进的工业炸药生产方式，也是我国现阶段政策鼓励的民爆器材供应的发展方向，也是未来矿山民爆一体化服务模式中民爆器材产品供应环节的重要方式。近几年我国现场混装炸药发展迅速，从 2008 年32.61 万吨增长到 2011 年的 69 万吨，近几年平均增速为 28.38%。,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,电雷管,工 业,雷管,电子雷管,7,图表 5.现场混装炸药

26、近几年产量及增速,80,(万吨),60%,50%6040%,40,30%,20%2010%,0,0%,2008年,2009年,2010年,2011年,现场混装炸药(左轴),增速(右轴),资料来源：中银国际研究工业雷管：电雷管、导爆管雷管占据主流，电子雷管前景广阔起爆器材是能够受外界很小能量激发，即能按设定要求发火或爆炸的元件、装置或制品。它的作用是产生热冲能或爆炸冲能，同时伴有高温高速气体、灼热颗粒、金属飞片等，并能够传给火药或炸药，将其点燃或引爆，特殊场合也可作为独立能源对外做功。起爆器材又可细分为工业雷管和工业索类两大类。工业雷管主要分为火雷管、电雷管、导爆管雷管、电子雷管，工业索类分为导

27、火索、导爆索、导爆管。图表 6.工业炸药分类,分类,产品名称,简介,主要用途,最早且最简单的一个品种，主要以导火索来引爆。使用,火雷管 中操作风险较大，易埋下安全隐患，且不能在水下或有,明令禁止使用,水工作面使用。摒弃了火雷管以导火索引爆的方式，转而采用了一个电 应用范围较为广泛，矿山开采、道路建设、建筑物拆除引火元件，接通电流后该电引火元件可将电能转变成热 以及一些有水或水下工作面均可使用。但电雷管对杂散能，并激发电雷管的爆炸。分为瞬发电雷管和延期电雷 电流的抵抗能力较弱，在杂散电流较严重的环境下应尽,管。在基础雷管的架构上安装了与导爆管相连接的塑料连导爆管雷管 接套，使用时，通过激发导爆管

28、、产生爆轰波的方式来引爆雷管。分为瞬发型和延期型。,量避免使用电雷管。优点在于具备较强的抗杂散电流能力，安全性强，操作方便，且抗潮能力更强，更加适应水下和有水的工作面，其缺点在于不能在有瓦斯或矿尘爆炸危险的环境中使用。,采用了微电子延期模块取代了传统的延期体，在延期精 应用范围广，安全性强，能抗杂散电流、电磁辐射，可度和延期时间上远比传统雷管精确。能够方便地组成简 在水下、有瓦斯或矿尘爆炸危险的环境中使用，且采用单、先进的起爆网络，可在现场设定起爆顺序和延期间 专用电子起爆装置起爆，还可以设置密码，从而能够有,隔，也可在出厂时根据客户需要预先设定。以黑火药为索芯，外面包缠有棉、麻纤维和防潮层等

29、各导火索 类包缠物的绳索状点火器材。安全性较差且不能在有瓦斯和矿尘爆炸危险的环境中使用。,效防止雷管被非法使用。但技术要求较高且价格昂贵。明令禁止使用,工 业索类,导爆索,抗杂散电流能力比较强，还可根据需要生产出适用于有以单质猛炸药如黑索今或泰安作为索芯，用棉、麻纤维 瓦斯和矿尘爆炸危险环境的煤矿导爆索和对爆力要求及防潮材料包缠成绳索状的起爆器材。比较高的强力导爆索。成本较高，且难以在铺设和装填,完毕后进行检查。管内壁涂有一层混合炸药的塑料细管。混合炸药通常由 导爆管的材料消耗相对较少，成本较低。其不足之处在导爆管 一种单质猛炸药（如黑索今或泰安）和铝粉组成，而管 于铺设和装填完毕后难以进行检

30、查，只能依靠肉眼进行,资料来源：中银国际研究,壁材料一般是高压聚乙烯。,观察和判断。,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,8,近几年来，随着工业雷管生产技术的进步以及国家产业政策的引导，我国工业雷管的产品结构发生了较大的变化。火雷管是最早且最简单的一个品种，主要以导火索来引爆。火雷管在使用中操作风险较大，易埋下安全隐患，且不能在水下或有水工作面使用。此外，由于导火索燃烧时会喷出火焰，所以禁止在有瓦斯或矿尘爆炸危险的矿井中使用。目前，火雷管已经被我国明令禁止使用。火雷管所占比重逐年下降，从 2005 年的 38.1%下降到目前的基本为零。电雷管的基本构造与火雷管大致相同，采用了一个电引火元件

31、。按照通电后发生爆炸时间的不同，电雷管还可分为瞬发电雷管和延期电雷管。电雷管的应用范围较为广泛，矿山开采、道路建设、建筑物拆除以及一些有水或水下工作面均可使用，许用型电雷管还可用在有瓦斯或矿尘爆炸危险的工作面，但电雷管对杂散电流的抵抗能力较弱，在杂散电流较严重的环境下应尽量避免使用电雷管。近几年我国工业电雷管一直占据半壁以上江山，并且有所增长，产量占比从 2004 年的 53%提高到 2011 年的 61.7%。导爆管雷管则在基础雷管的架构上安装了与导爆管相连接的塑料连接套，使用时，通过激发导爆管、产生爆轰波的方式来引爆雷管，而非火引爆或电引爆。与电雷管相比，导爆管雷管的优点在于具备较强的抗杂

32、散电流能力，安全性强，操作方便，且抗潮能力更强，更加适应水下和有水的工作面，其缺点在于不能在有瓦斯或矿尘爆炸危险的环境中使用。近几年导爆管雷管发展迅速，产量占比从 2004 年的 8.9%大幅提高到 2011 年的 36.1%。电子雷管则是近年来国内起爆器材领域里最为引人瞩目的进展。相比传统雷管，电子雷管有以下优点：一是延期精度和延期时间上远比传统雷管精确，因而特别适用于要求高精度的工作面；二是能够方便地组成简单、先进的起爆网络，可在现场设定起爆顺序和延期间隔；三是应用范围广，安全性强，能抗杂散电流、电磁辐射，可在水下、有瓦斯或矿尘爆炸危险的环境中使用，且采用专用电子起爆装置起爆，还可以设置密

33、码，从而能够有效防止雷管被非法使用。尽管电子雷管具备上述优点，但由于技术要求较高且价格昂贵，目前我国仅有少数几家公司有能力生产，如久联发展、山西壶关、辽宁华丰等。民爆行业“十二五”规划指出：工业雷管向高可靠性、智能型方向发展，电子雷管所占比例达到 2%以上。,图表 7.2005 年我国工业雷管品种构成,图表 8.2011 年我国工业雷管品种构成,导爆电雷管10.23%,火雷管43.61%,导爆电雷管36.10%,其他雷管2.19%,工业电雷管46.17%资料来源：中银国际研究2012 年 9 月 3 日,民爆行业,资料来源：中银国际研究,工业电雷管61.71%,9,民爆行业：价格管控，上下浮动

34、 15%根据国家有关规定，民爆器材在生产能力与销售价格两方面都要受国家管控。一方面，国家行业主管部门对民爆器材生产企业核定的许可产能，民爆器材生产企业在行业主管部门核定的许可产能范围内进行生产；另一方面，国家发改委对民爆器材的出厂价格实行指导价，确定其出厂基准价格和浮动范围。根据国家发展改革委员会关于调整民用爆破器材出厂价格的通知（发改价格20082079 号），自 2008 年 8 月 20 日起提高原有的各类民用爆破器材产品出厂价格，并将民用爆破器材出厂指导价格允许浮动幅度由原上浮 10%、下浮5%扩大为上下各 15%。一般民爆产品价格几年调整一次。目前执行价格就是2008 年调整后的价格

35、。需要说明的是：一、价格目录中产品执行出厂价格的交货地点为生产企业仓库（实际使用地炸药价格=出厂价+运费+中间环节利润）；二、价格目录中产品出厂基准价格为不含增值税价格。图表 9.民用爆破器材产品出厂基准价格目录,产品名称,型号规格,单位,出厂基准价,格(单位：元)一、工业炸药,改性铵油炸药多孔粒状铵油炸药现场混装多孔粒状铵油炸药岩石水胶炸药2 号煤矿水胶炸药岩石乳化炸药（一级）露天乳化炸药粉状乳化炸药煤矿乳化炸药乳化铵油炸药一级煤矿许用膨化硝铵炸药现场混装乳化炸药,40 公斤40 公斤直径 27200-500直径 35200-500每包 1-9 公斤每包 1-9 公斤每包 1-9 公斤每卷

36、150-250 克每卷 100-200 克,吨吨吨吨吨吨吨吨吨吨吨吨,5,4404,1404,8008,8607,4805,2605,0406,0006,6104,3005,6005,100,二、工业雷管,8 号瞬发电雷管8 号煤矿许用瞬发电雷管8 号秒延期电雷管导爆管瞬发雷管导爆管秒延期雷管 1-10 段,金属壳、铁脚线 2 米金属壳、铁脚线 2 米金属壳、铁脚线 2 米、延期药延期式金属壳、导爆管 2 米金属壳、导爆管 2 米、延期药延期式,万发万发万发万发万发,10,22010,35013,16012,14016,080,三、工业索类,工业导爆索油井导爆索,每米装药 12 克,万米万米,

37、17,50022,300,资料来源：中银国际研究,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,民爆需求未来几年有望保持 8%左右增速民用爆破器材是各种工业火工品、工业炸药及制品的总称，是具有易燃易爆危险属性的特殊商品。民用爆破器材行业作为国家的基础性行业，其产品广泛用于采矿、冶金、交通、水利、电力、建筑和石油等多个领域，尤其在基础工业、重要的大型基础设施建设领域中具有不可替代的作用，素来被称作“基础工业的基础，能源工业的能源”。煤矿、非金属矿、金属矿占炸药需求近八成就工业炸药来说，目前仍然主要用于各类矿山开采，从 2011 年下游情况来看，煤矿、非金属矿、金属矿炸药需求量占比为 77.1%，其中煤

38、矿开采的量最大，占炸药需求量的 26.6%，其次是非金属矿和金属矿山，占比分别为 26.0%、24.5%。用于铁路道路、水利水电等基础设施方面的炸药占比分别为 8.4%、2.6%。就工业雷管来说，也是主要用于各类矿山开采，从 2011 年下游情况来看，煤矿、非金属矿、金属矿炸药需求量占比为 73.5%，其中煤矿开采的量最大，占炸药需求量的 40.2%，其次是金属矿和非金属矿，占比分别为 20.1%、13.2%。用于铁路道路、水利水电等基础设施方面的炸药占比分别为 11.1%、2.7%。,图表 10.2011 年我国工业炸药下游销售情况,图表 11.2011 年我国工业雷管下游销售情况,非金属矿

39、26%,其他12%,金属矿山25%,非金属矿13%,其他13%,金属矿山20%,铁路道路8%,水利水电3%,煤矿开采26%,铁路道路11%,水利水电3%,煤矿开采40%,资料来源：中银国际研究,资料来源：中银国际研究我国工业炸药主要用于各类矿山开采，从 2011 年下游情况来看，煤矿、非金属矿、金属矿炸药需求量占比为 77.1%，我们通过分析下游来测算工业炸药未来的产量需求，其中煤矿以原煤产量来计算，金属矿用铁矿石和十种有色金属来测算，非金属矿主要是石灰石，我国石灰石年开采量并无权威统计数据，石灰石是水泥生产最为主要的原材料，每吨水泥大约耗用 1.3 吨石灰石，因此，可根据水泥产量推算我国石灰

40、石年消耗量。原煤产量过去 10 年复合增速 9.1%，与工业炸药产量相关性极好2011 年我国原煤产量为 35.2 亿吨，过去 10 年我国原煤产量复合增速为 9.11%。过去 7 年我国原煤产量增速为 7.49%，略低于工业炸药产量增速。我们就工业炸药产量与原煤产量进行拟合，发现二者相关系数达到 0.9669，这表明工业炸药产量与原煤产量相关性极好。,2012 年 9 月 3 日,民爆行业,10,2012年H1,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,2012年H1,2001年,2002年,2003年

41、,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,2,2,据中国煤炭运销协会公布的数据，上半年中国原煤产量同比增长 7.7%至 19.5亿吨。根据近期出台的煤炭工业发展“十二五”规划 2012 年度实施方案，国家发改委计划今年关闭 625 个煤矿，总产能 2,350 万吨/年。中银国际煤炭组预计，今年全国煤炭产量将同比增长 7.4%至 37.8 亿吨。假设新矿建设没有延迟，那么 2013 和 2014 年全国煤炭产量将分别同比增长 9.7%和 6.9%。,图表 12.我国原煤产量历年及增速,图表 13.我国工业炸药与原煤产量相关性拟合,40302

42、010,(亿吨),20%15%10%5%,450400350300250,y=12.41x-49.837R=0.9669,200,0,0%,150,18,22,26,30,34,38,原煤产量（横轴，亿吨）-工业炸药产量（纵轴，万吨）,原煤产量(左轴)资料来源：中银国际研究,产量增速(右轴),线性拟合曲线资料来源：中银国际研究,铁矿石产量过去 10 年复合增速 16.7%，与炸药产量相关性良好2012 年上半年我国铁矿石产量增速为 6.0 亿吨，产量增速为 16.70%。2011 年我国铁矿石产量为 13.3 亿吨，过去 10 年我国铁矿石产量复合增速为 19.85%。过去 7 年我国铁矿石产

43、量增速为 23.08%，远高于工业炸药产量增速。我们就工业炸药产量与铁矿石产量进行拟合，发现二者相关系数达到 0.8814，工业炸药产量与铁矿石产量相关性良好。,图表 14.我国铁矿石历年产量及增速,图表 15.我国工业炸药与铁矿石产量相关性拟合,15129,(亿吨),40%35%30%25%,450400350,y=19.039x+141.23R=0.8814,20%,300,630,15%10%5%0%,250200150,0,2,4,6,8,10,12,14,铁矿石产量（横轴，亿吨）-工业炸药产量（纵轴，万吨）,铁矿石产量(左轴)资料来源：中银国际研究2012 年 9 月 3 日,产量增

44、速(右轴)民爆行业,线性拟合曲线资料来源：中银国际研究,11,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,2012年6月,2001年,2002年,2003年,2004年,2005年,2006年,2007年,2008年,2009年,2010年,2011年,2012年6月,2,2,十种有色产量过去 10 年复合增速 14.9%，与炸药相关性良好2012 年上半年我国十种有色金属（铜、铝、铅、锌、镍、锡、锑、镁、海绵钛、汞）产量为 2,087 万吨，产量增速为 6.65%。2011 年我国十种有色金属产量为 3,

45、424 万吨，过去 10 年我国十种有色金属产量复合增速为 14.87%。过去 7年我国十种有色金属产量增速为 13.16%，高于工业炸药产量增速。我们就工业炸药产量与十种有色金属产量进行拟合，发现二者相关系数达到 0.837，工业炸药产量与十种有色金属产量相关性良好。,图表 16.我国十种有色金属历年产量及增速,图表 17.我国工业炸药与十种有色金属产量相关性拟合,(亿吨)4,000,30%,450,3,0002,0001,0000,25%20%15%10%5%0%,400350300250,y=0.088x+76.647R=0.837,200,1,000,1,500,2,000,2,500

46、,3,000,3,500,4,000,十种有色产量（横轴，万吨）-工业炸药产量（纵轴，万吨）,十种有色金属产量（万吨）资料来源：中银国际研究,产量增速,线性拟合曲线资料来源：中银国际研究,水泥产量过去 10 年复合增速 12.1%，与炸药相关性极好2012 年上半年我国水泥产量为 9.94 亿吨，产量增速为 5.48%。2011 年我国水泥产量为 20.63 亿吨，过去 10 年我国水泥产量复合增速为 12.05%。过去 7 年我国水泥产量增速为 11.44%，略高于工业炸药产量增速。我们就工业炸药产量与水泥产量进行拟合，发现二者相关系数达到 0.9513，工业炸药产量与水泥产量相关性极好。,

47、图表 18.我国十种有色金属历年产量及增速,图表 19.我国工业炸药与水泥产量相关性拟合,(亿吨)2520151050,25%20%15%10%5%0%,500400300200,y=16.038x+60.715R=0.9513,100,8,10,12,14,16,18,20,22,水泥产量（横轴，亿吨）-工业炸药产量（纵轴，万吨）,水泥产量(左轴)资料来源：中银国际研究2012 年 9 月 3 日,产量增速(右轴)民爆行业,线性拟合曲线资料来源：中银国际研究,12,预计未来几年工业炸药产量增速维持在 8%左右根据上述分析，我们发现工业炸药与原煤、铁矿石、十种有色金属、水泥产量相关性非常良好，

48、我们结合中银国际相关研究组的分析及我们自己的判断，对于未来几年工业炸药主要下游的需求增速做出预测。图表 20.工业炸药主要下游产量及增速预计,原煤产量,产量增速 铁矿石产量,产量增速 十种有色金,产量增速,水泥产量,产量增速 其他用途炸,（亿吨）,(%),（亿吨）,(%)属产量(万吨),(%),（万吨）,(%),药增速(%),2011,35.20,13.27,3,424,20.63,2012E2013E2014E2015E,37.8041.4744.3347.44,7.409.706.907,14.8616.6518.8121.25,12.0012.0013.0013.00,3,5963,77

49、54,0024,242,5.005.006.006.00,21.6622.7524.1125.56,5.005.006.006.00,5.005.006.006.00,资料来源：中银国际研究根据预测，我们预计 2012 年我国工业炸药产量增速为 7.13%，产量为 435.58万吨。2013-2015 年产量增速分别为 8.04%、8.20%、8.31%，“十二五”期间产量增速低于过去 7 年 9.45%的产量增速，主要是因为“十一五”期间受 4 万亿的驱动，固定资产投资大幅增加，而“十二五”期间我国经济主要面临经济结构转型压力，固定资产投资的驱动将有所放缓。但分区域来说，西部地区将有望跑赢行

50、业增速。图表 21.未来几年工业炸药需求预计,原煤消耗炸药 铁矿石消耗炸药 十种有色金属消,水泥消耗炸药,其他用途炸药,合计,增速(%),（万吨）,（万吨）耗炸药（万吨）,（万吨）,（万吨）,（万吨）,20112012E2013E2014E2015E,108.16105.10115.29123.25131.87,97.11118.89133.16150.47170.03,2.742.883.023.203.39,105.72112.65118.28125.38132.90,91.4996.06100.86106.91113.33,406.6435.58470.62509.21551.53,15