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1、120206,120503,120725,121022,130115,322,302,282,262,2013 年 02 月 04 日2013 年 02 月保险行业半月谈,评级：增持,维持评级,行业研究月报,长期竞争力评级：高于行业均值市场数据(人民币),投资建议,等待终有收获,行业优化平均市盈率市场优化平均市盈率国金保险业指数沪深 300 指数上证指数深证成指中小板指数242国金行业,21.5212.54325.422743.322419.029820.295078.55沪深300,本期我们主要结合调研情况对 1 月开门红数据进行预测，并在后文中着重就大病医疗保险金须缴纳个税、保监会明确营销
2、员学历要求“老人老办法、新人新办法”、寿险定价利率放开+保险营业税惠取消的传闻再起、首支保险 QDII 产品出炉及平安股权转让获批等行业及公司要闻进行点评。我们建议持股过年，板块行情仍还有一波。主要基于如下逻辑：1)1 月开门红数据总体好于市场预期；2)重仓银行股预计斩获大量股权投资浮盈，有利于净资产的修复和盈余的储备，也有利于提升投资收益率的预期；3)13 年的估值切换也提供的较好的安全边际，5 日收盘价对应 4 家公司平均1.45x P/EV，1.54x P/Life-EV，7.3x 新业务价值；4)个人税延养老金上海试点的预期越来越强，而且极有可能将 300 元企业年金免税额挪到个人免税
3、额部分，即个人 1000 元免税额度。由于企业年金的主导方在企业，现行的政策无法刺激企业去完善这块，300 元的企业年金免税额意义不大，如果能将 300 元直接挪到个人免税额部分，现实意义更大，如果成行上海试点初年化规模保费或由 99 亿提升至 140 亿，全国推广年化规模保费或由1008 亿提升至 1440 亿。12 月 3 日的短期组合(太保 50%/平安 40%/国寿 10%)截至 13 年 2 月 5 日收盘累计收益 33.05%，较 1 月 16 日上涨 6.52pt，后续特别注意行业政策对市场的冲击。我们上调平安 6 个月目标价至 56.6558.87 元，维持太保 6个月目标价
4、27 元，如果短期组合中平安、太保分别达到 57/27 元目标价即清空。主要观点,相关报告1.13 年 全 国 保 险 监 管 工 作 会 议 召开，2013.1.272.上 市 险 企 经 营 分 析 报 告，2012.9.43.医保买大病险,赔本未必赚吆喝，2012.8.31,结合调研情况，我们对上市公司 1 月份新单保费预测如下：平安寿险经营数据远超主要竞争对手，其中个险新单超过 80 亿，同比增长约 45%；银保新单约 9 亿，同比下降略超 10%。考虑到财产险全行业增速放缓及车险费率市场化的预期，我们预计平安产险在 1 月开门红期间推动强度远超既往，参照 12 年全年 18.54%的
5、增速测算，我们预测 1 月保费（含小消）114.8 亿，首次突破单月百亿平台；太保寿险经营数据优于市场一致预期，其中个险新单超过 20 亿，同比增长超过 20%；银保新单略低于 15 亿，同比下降略超 60%，符合我们之前对个险渠道新单 20%以上增速的预期。与平安产险同理，参照12 年全年 12.92%的增速测算，我们预测 1 月保费 77 亿；中国人寿经营数据好于原先市场悲观预期，其中个险新单超过 70 亿，同比略有下降；银保新单超过 50 亿，同比下降近 60%；新华保险经营数据符合同比大幅下降的市场预期，其中个险新单略超 10亿，同比下降超过 30%；银保新单不足 20 亿，同比下降约
6、 60%。上市险企 1 月开门红销售表现要好于预期，这里我们要特别强调的是：1)个险渠道不要过于纠结春节效应，从寿险销售实务来看，代理人多半只在,童楠陈建刚,联系人(8621)分析师 SAC 执业编号：S1130511030021(8621),除夕至初二这三天不销售保单，但这种春节因素对月度的保费销售不会有实质性的影响。2)春节效应会影响银保渠道新单保费的年度峰值在 1 月或是 2 月，所以即便 1 月同比数据弱于市场预期，但我们认为如果看前 2 月累计值，同比下降幅度会比 1 月大幅收窄。风险提示权益市场大幅震荡，行业政策对市场的冲击，如车险费率市场化、寿险定价利率放开等。-1-,敬请参阅最
7、后一页特别声明,用使司公限有理管金基富添汇供仅档文此此文档仅供汇添富基金管理有限公司使用,2011/01,2011/02,2011/03,2011/04,2011/05,2011/06,2011/07,2011/08,2011/09,2011/10,2011/11,2011/12,2012/01,2012/02,2012/03,2012/04,2012/05,2012/06,2012/07,2012/08,2012/09,2012/10,2012/11,2012/12,2011/01,2011/02,2011/03,2011/04,2011/05,2011/06,2011/07,2011/08
8、,2011/09,2011/10,2011/11,2011/12,2012/01,2012/02,2012/03,2012/04,2012/05,2012/06,2012/07,2012/08,2012/09,2012/10,2012/11,2012/12,2013/01,2013/01,2013 年 02 月保险业行业研究月报图表1：个险渠道累计新单保费同比增速,60%,中国人寿,平安寿险,太保寿险,新华人寿,人保寿险,太平人寿,50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%来源：国金证券研究所预测图表2：银保渠道累计新单保费同比增速60%,中国人寿,平安寿险,太
9、保寿险,新华人寿,人保寿险,太平人寿,40%20%0%-20%-40%-60%-80%来源：国金证券研究所预测图表3：上市险企估值表,公司,代码,评级,股价,流通市值,总市值,每股收益,每股净资产,集团每股内含价值,寿险每股内含价值,寿险每股新业务价值,2013/2/5,(亿元),(亿元),10A,11A 12E,13E,10A,11A,12E,13E,10A,11A,12E,13E,10A,11A,12E,13E,10A 11A 12E 13E,中国人寿,601628.SH,增持,20.36,4240,5755,1.19,0.65 0.43,0.83,7.38 6.78 7.52,8.71,
10、10.55 10.36 11.59,13,10.55 10.36 11.59,13,0.70 0.71 0.72 0.75,中国平安,601318.SH,买入,50.65,2424,4010,2.30,2.50 2.22,3.33,14.66 16.53 18.96 22.58,26.29 29.77 32.03 35.66,15.84 18.24 20.19 23.22,2.03 2.13 1.96 2.15,中国太保,601601.SH,增持,22.14,1375,2006,1.00,0.97 0.49,0.74,9.34 8.93 9.47 10.27,12.80 13.21 14.64
11、 16.3,8.21,8.49,9.92 11.65,0.71 0.78 0.84 0.98,新华保险公司,601336.SH代码,中性评级,30.45A/H溢 价,335流通股本,950总股本,1.87,1.24 0.87市盈率,1.06,5.47 10.04 11.19 12.4市净率,23.40 15.72 17.96 20.78集团内含价值倍数,23.40 15.72 17.96 20.78寿险内含价值倍数,3.95 1.40 1.38 1.46新业务价值倍数,(亿股),(亿股),10A,11A 12E,13E,10A,11A,12E,13E,10A,11A,12E,13E,10A,1
12、1A,12E,13E,10A 11A 12E 13E,中国人寿,601628.SH,增持,2.0%,208.2,282.6,17.1,31.3 47.3,24.5,2.8,3.0,2.7,2.3,1.9,2.0,1.8,1.6,1.9,2.0,1.8,1.6,14.0 14.1 12.2 9.8,中国平安,601318.SH,买入,-6.3%,47.9,79.2,22.0,20.3 22.8,15.2,3.5,3.1,2.7,2.2,1.9,1.7,1.6,1.4,2.5,2.1,1.9,1.6,12.0 9.8,9.5,7.0,中国太保新华保险,601601.SH601336.SH,增持中性
13、,-6.1%28.7%,62.111.0,90.631.2,22.116.3,22.8 45.224.6 35.0,29.928.7,2.45.6,2.53.0,2.32.7,2.22.5,1.71.3,1.71.9,1.511.70,1.41.5,2.11.3,2.11.9,1.81.7,1.51.5,13.2 11.4 8.91.8 10.5 9.1,6.06.6,Average,19.4,24.7 37.6,24.6,3.5,2.9,2.6,2.3,1.7,1.8,1.6,1.5,2.0,2.0,1.8,1.5,10.2 11.5 9.9,7.3,来源：国金证券研究所。注：2013/2/
14、5 汇率为 1 港币兑换 0.8034 人民币元，股价为 2013/2/5 收盘价。行业要闻点评1.大病医疗保险金须缴纳个税(http:/2-敬请参阅最后一页特别声明,2013 年 02 月保险业行业研究月报,【事件】据新京报报道，国家税务总局纳税服务司 2 月 4 日表示，按照规定，个人缴纳的大病医疗保险金不能在个人所得税税前扣除，须缴个税。,【国金点评】目前我国商业保险均是税后列支，只有如“四险一金”等才在税前列支，国税的表态对市场情绪过高的大病保险浇了一盆冷水，因为市场一致预期在涉及大病保险的很多政策、税收、资本要求等方面会有强有力的支持。我们认为不必过于恐慌，一方面此次表态严防商业保险
15、找政策漏洞，另一方面目前城镇居民及新农合的大病保险的保费较低，税赋压力不高。我们比较关注后续大病保险的适用范围和大病保险税惠的进一步进展。此次表态对大病保险推进积极的人保、国寿等短暂负面影响较大。,2.保监会实施牌照化管理 投资权交给险资,(http:/,【事件】据上海证券报报道，保监会将对保险机构投资业务实施牌照化管理，按其投资能力发放股票、股权、不动产等七类牌照。这是保监会 4 日发布的关于加强和改进保险机构投资管理能力建设有关事项的通知传递出的信息。按照保险机构在保监会备案情况看，14 家公司具有股票投资能力、20 家公司具有股权投资能力，16 家公司有不动产投资能力，30 家公司有无担
16、保债券投资能力，11 家公司有基础设施投资计划产品创新能力、8 家公司有不动产投资计划产品创新能力，但尚无公司获准投资衍生品。,【国金点评】体现监管层稳步推进市场化改革的决心，把风险责任和投资权交给市场主体，“放开前端，管住后端”，长期有利于险企投资能力的提升，但缺乏细则以及险企资金属性，短期不会有实质性的正面利好。,3.保险销售人员学历门槛不搞“一刀切”,(http:/,【事件】2 月 1 日，保监会中介业务监管部（下称“中介部”）主任孟龙在媒体通气会上表示，保监会对于新办法的实施原则是“老人老办法，新人新办法”。在新旧办法的过渡承接安排上，中介部副主任赵庆晗亦指出，办法实施前原有的大专以下
17、学历人员可以继续展业，不受任何影响。2013 年 7 月 1 日前，获得资格证的人员可在三年有效期内自愿申请换证，不规定统一时限。,【国金点评】和我们 1 月研究月报（下半月）预计的一致，营销员体制改革是为了淘汰低产能的人员以及结构转型，不太可能会使用某一个和销售能力关联性极低的学历指标作为淘汰指标。虽然新办法提出新进人员需要大专以上学历，但考虑到这批年轻人的普遍学历较高，实质影响不大。而且现在险企在增员时会有体系化的指标来衡量个人能力，即便用人成本有所增加，但从投入产出比的角度出发，这批人带来的产能提升是完全可以涵盖成本提升的。,4.险资债权投资计划发行门槛再降 备案制改为注册制,(http
18、:/,【事件】2 月 1 日，中国保监会发布关于债权投资计划注册有关事项的通知（下称通知），明确债权投资计划发起设立从过去的备案制改为注册制，意味着险企债权投资计划发行门槛的再次降低。根据通知的规定，保险资产管理公司等专业管理机构发起设立债权投资计划，应当按照监管规定，向中国保监会指定的注册机构报送,-3-,敬请参阅最后一页特别声明,2013 年 02 月保险业行业研究月报,注册材料，依规注册。过渡期间，注册机构临时由中国保险保障基金有限责任公司担任。,【国金点评】债权投资计划发行门槛经历了审批制到备案制，再到现在的注册制，保险监管机构逐渐将选择权和风险承担的义务交给市场，体现其“监管后退、市
19、场向前”的监管思路转变。短期不会有实质性的正面利好，短期不会刺激险企提升债券投资比例，2013 年全国保险监管工作会议的数据显示，保险资金运用累计在 23 个省市投资基础设施 3240 亿元，而 2012 年全国保险资金运用余额为 6.85 万亿元，基础设施投资仅占 4.73%，离投资比例上限距离尚远。,5.寿险定价利率放开+保险营业税惠取消,(http:/,【国金点评】1)长期来看，寿险定价利率放开是趋势，但非传统险，如分红险放开定价利率意义不大。而传统险的占比本身不高，而且定价利率放开对市场短期是一个冲击，但我们预计会刺激国人购买保险的需求，以量补价，而且本身传统险的利润很高，不会造成亏损
20、的情况出现，我们理解为短暂的利空，长期的利好。2)我们预计保险营业税惠取消应该是针对保障期 3-5 年以下，此类产品多集中于银保渠道，而且如果实施，可能会新卖产品新办法，已卖产品不追述，顶多对 11 年以来未批的税惠产品进行追述，影响不是很大，而且不同公司之间差异较大。,6.助力险资“突围”保监会将再推三新政,(http:/,【事件】1 月 28 日，保监会召集保险资管负责人召开“保险资金运用监管政策通报”闭门会。会后即“吹风”关于加强和改进保险机构投资管理能力建设的有关事项通知、关于债权投资计划注册有关事项的通知、关于保险资产管理公司开展资产管理产品业务试点有关问题的通知三项新政。,【国金点
21、评】“保险资产管理产品创新试点”即将重新开闸。届时，保险资管将可发行“一对多”集合类资管产品、“一对一”定向资管产品。有利于保险资管拓宽资产累积来源，获得对等市场地位，亦为保险资管日后发行公募基金做铺垫。但我们需要重申的是，投资新政作为“组合拳”，单独、分散的某项新政不应作为投资的局部热点。,7.保监会六项措施推动农业保险发展,(http:/,【事件】从保监会有关部门获悉，今年保监会将重点从加强农业保险条例的配套监管制度建设、继续扩大农险覆盖面、不断提高农险服务水平、积极争取政策支持、加快建立农险巨灾风险分散机制建设和加大监管力度等六个方面着手，推动农险发展。,【国金点评】目前国内财产险结构畸
22、形，车险一支独大，未来行业增长乏力，必须通过行政或税收刺激其它险种的发展，大力发展农业险，一方面市场巨大，另一方面有利于促进行业结构优化，带来新的业务增量。,公司要闻,-4-,敬请参阅最后一页特别声明,2013 年 02 月保险业行业研究月报,1.1 月 28 日，在香港上市的人保集团发布公告称，将参与旗下子公司人保寿险的增资，此次增资人保集团及旗下子公司总计出资 45.02 亿元，人保寿险的其余股东也参与了此次增资，人保寿险此次累计获得股东增资 56.28亿元，其注册资本将达到 257 亿元。,2.2 月 1 日，新华保险召开董事会，按照上市时的计划，公司宣布在符合监管规定的前提下，计划发行
23、 5 年期不超过 50 亿元人民币的债务融资工具，以充实其附属资本，提升该公司的偿付能力水平。,3.近日，保监会允许泰康人寿设立两个投连险海外账户，一个偏股型、一个偏债型。这是投连险在我国问世 14 年以来首设海外账户，更重要的是，保险 QDII 产品将由此诞生。,【国金点评】虽然保险早具备 QDII 资格，但并无真正的保险 QDII 产品。投连险首设海外账户，一是投资新政为保险 QDII 产品的问世打开了政策通道；二是，保险投资资产全球配置的需求较为强烈。据了解，在香港设有资产管理子公司的内地保险公司均具备发行保险 QDII 产品的条件，而且投连险增设海外账户时短期保险 QDII 出海最佳方
24、式，并且投连险有转型为公募基金产品的基础，险企通过收取管理费、扣除保障成本等获得利润来源，而投连账户由投保人完全自负盈亏，只要把合同中涉及的保障成本等稍作修改，和现行公募基金合同较为类似，未来也是险企发行公募产品重要参考。泰康的投资能力业内第一，理应获得现行先试。,4.中国平安 2 月 1 日晚公告称保监会批复同意汇丰保险控股有限公司及香港上海汇丰银行有限公司将其所持有的中国平安 976,121,395 股 H 股股份转让给卜蜂集团下属四家间接全资附属公司同盈贸易有限公司、隆福集团有限公司、商发控股有限公司和易盛发展有限公司，完成第二批股权转让。【国金点评】a.此次股权转让我们认为短期对公司影
25、响不大，目前的情况看，泰国正大集团充当财务投资者的可能性更大，一方面正大和平安没有业务交集，预计短期不会干预公司经营；另一方面平安股权比较分散，公司主营业务已经形成一套成熟的运营机制，而且市场化极强。b.我们继续看好公司的发展前景，主要基于如下理由：,短期来看，1)公司 1 月份个险的开门红是喜人的，而且是远超主要竞争对,手的；2)重仓银行股预计斩获大量股权投资浮盈，有利于净资产的修复和盈余的储备；3)13 年的估值切换也提供的较好的安全边际；4)个人税延养老金上海试点的预期越来越强，而且极有可能将 300 元企业年金免税额挪到个人免税额部分，即个人 1000 元免税额度。,长期来看，1)金融
26、控股模式的金融混业会稳定公司的利润并提升风险资本,回报率；2)平安银行及银保定位精准、模式清晰；3)泰国正大集团的入主在业务方面极有可能为农村保险带来一定的政策、渠道、人员、费用等方面的帮助，在资本扩张方面或带来平安下属子公司的兼并壮大以及新兴保险市场，尤其是东南亚的保险业务的兼并。,注：详细点评见 2 月 1 日的点评垫脚仰望保监会放行平安股权转让。,-5-,敬请参阅最后一页特别声明,2013 年 02 月保险业行业研究月报,长期竞争力评级的说明：,长期竞争力评级着重于企业基本面，评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果。,公司投资评级的说明：,买入：预期未来 612 个月
27、内上涨幅度在 20%以上；增持：预期未来 612 个月内上涨幅度在 5%20%；中性：预期未来 612 个月内变动幅度在-5%5%；减持：预期未来 612 个月内下跌幅度在 5%以下。,行业投资评级的说明：,增持：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%以上；持有：预期未来 36 个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%5%；减持：预期未来 36 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。,-6-,敬请参阅最后一页特别声明,2013 年 02 月保险业行业研究月报特别声明：本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方
28、式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告亦非作为或被视为出
29、售或购买证券或其他投资标的邀请。证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收
30、件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用；非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。,上海电话：(8621)-61038271传真：(8621)-61038200邮箱：邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号紫竹国际大厦 7 楼,北京电话：010-6621 6979传真：010-6621 5599-8803邮箱：邮编：100032地址：中国北京西城区金融街 27 号投资广场 B 座 4 层,深圳电话：0755-33516015传真：0755-33516020邮箱：邮编：518026地址：深圳市福田区福中三路诺德金融中心 34B,-7-敬请参阅最后一页特别声明,
