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1、,16%,8%,-16%,-24%,-32%,-8%,0%,-40%,研究报告,2013-1-30,华菱钢铁（000932）,公司报告(点评报告)评级 谨慎推荐,维持,4 季度减亏，期待行业继续回暖,分析师：刘元瑞(8621)执业证书编号：S0490510120022分析师：王鹤涛(8621)执业证书编号：S0490512070002联系人：陈文敏(8621)市场表现对比图（近 12 个月）,报告要点事件描述华菱钢铁今日发布 2012 年业绩预告，报告期内公司实现归属母公司净利润-33.00 亿元-31.00 亿元，同比下降 4519.73%4804.88%；实现 EPS 为-1.09元-1.
2、03 元。据此推算，公司 4 季度实现归属母公司净利润-7.50 亿元-5.50亿元，同比下降 325.69%407.76%；4 季度实现 EPS-0.25 元-0.18 元，3 季度 EPS 为-0.41 元。事件评论4 季度有所减亏，期待行业继续回暖：4 季度三大子公司产量环比均有所下降，综合来看，4 季度产量环比下降约 10.8%。出厂价方面，4 季度涟钢公司热轧与冷轧出厂价环比涨幅不大，而湘钢公司中厚板出厂价则有所下跌。综合考虑，预计公司 4 季度营业收入环比有所下降。在产量与收入下滑的情况下，公司 4,2012/1,2012/4,2012/7,2012/10,季度仍能实现净利润的减亏
3、，可能原因有：1、行业触底复苏带动下公司存在,一定自然恢复的动力；2、减债降负与挖潜降耗的积极效应在行业触底回暖的 4季度可能体现较为明显。2012 年公司全年有息负债减少额达 77 亿元，挖潜增效近 57 亿元；3、3 季度公司费用水平处于较高位置，不排除 4 季度有所下降的可能性，从而带来一定的净利润改善增量。,华菱钢铁,沪深300,钢铁,分子公司情况来看，受益景气相对较高的热轧产品，热轧占比较高的涟钢公司,资料来源：Wind相关研究收入与毛利率环比下降，3 季度亏损幅度扩大2012/10/30 3 季度亏幅扩大源于收入与毛利率双降2012/10/15华菱钢铁：受让汽车板合资公司股权，公司
4、产略调整顺利进行2012/9/12请阅读最后评级说明和重要声明,10 月12 月连续 3 月实现盈利，应该是公司 4 季度净利润环比改善的主要来源。而以中厚板产品为主的湘钢 4 季度预计仍亏损。深化内部管控与改革，推进降本增效与提升产品品质：公司目前现有产能合计已经接近 1800 万吨，并配备了良好的装备基础与相对完善的产品结构，后期公司将主要通过深化内部管控与改革，继续实现降本增效与提升产品品质。另外，集团公司与安赛乐米塔尔签署华菱钢铁及汽车板公司股权转让协议有望加快汽车板公司的项目建设和技术转让，推动公司加快产品结构升级。预计公司 2012、2013 年 EPS 分别为-1.06 元和 0
5、.02 元，维持“谨慎推荐”评级。1/12,Oct!-09,Nov!-09,Dec!-09,Jan!-10,Feb!-10,Mar!-10,Apr!-10,May!-10,Jun!-10,Jul!-10,Aug!-10,Sep!-10,Oct!-10,Nov!-10,Dec!-10,Jan!-11,Feb!-11,Mar!-11,Apr!-11,May!-11,Jun!-11,Jul!-11,Aug!-11,Sep!-11,Oct!-11,Nov!-11,Dec!-11,Jan!-12,Feb!-12,Mar!-12,Apr!-12,May!-12,Jun!-12,Jul!-12,Aug!-1
6、2,Sep!-12,Oct!-12,Nov!-12,Dec!-12,公司报告(点评报告)4 季度有所减亏，期待行业继续回暖华菱钢铁今日发布 2012 年业绩预告，报告期内公司实现归属母公司净利润-33.00 亿元-31.00 亿元，同比下降 4519.73%4804.88%；实现 EPS 为-1.09 元-1.03 元。据此推 算，公 司 4 季 度 实 现 归 属 母 公 司 净 利 润-7.50 亿 元-5.50 亿 元，同 比 下 降325.69%407.76%；4 季度实现 EPS-0.25 元-0.18 元，3 季度 EPS 为-0.41 元。表 1：4 季度公司实现 EPS 为-0
7、.25 至-0.18 元，环比有所减亏,2012年归属母公司净利润2011年归属母公司净利润同比2012年1-9月归属母公司净利润2012Q42011Q42012Q4同比2012Q3股本2012EPS2012Q4EPS,-33.000.70-4804.88%-25.50-7.502.44-407.76%-12.4530.16-1.09-0.25,-31.000.70-4519.73%-25.50-5.502.44-325.69%-12.4530.16-1.03-0.18,资料来源：公司资料，长江证券研究部产量方面，虽然 4 季度国内钢铁行业景气度有所回升，但公司订单并未明显改善，三大子公司产量
8、环比均有所下降。综合来看，4 季度产量环比下降约 10.8%。图 1：4 季度公司产量各月份持续下滑1501401301201101009080资料来源：钢之家，中联钢，长江证券研究部图 2：3 大子公司 4 季度产量均有所下降,请阅读最后评级说明和重要声明,2/12,Jan!-10,Feb!-10,Mar!-10,Apr!-10,May!-10,Jun!-10,Jul!-10,Aug!-10,Sep!-10,Oct!-10,Nov!-10,Dec!-10,Jan!-11,Feb!-11,Mar!-11,Apr!-11,May!-11,Jun!-11,Jul!-11,Aug!-11,Sep!-
9、11,Oct!-11,Nov!-11,Dec!-11,Jan!-12,Feb!-12,Mar!-12,Apr!-12,May!-12,Jun!-12,Jul!-12,Aug!-12,Sep!-12,Oct!-12,Nov!-12,Dec!-12,Oct-11,Nov-11,May-12,Dec-11,Feb-12,Mar-12,Apr-12,Jan-12,Jun-12,Jul-12,Aug-12,Nov-12,Sep-12,Oct-12,Dec-12,公司报告(点评报告),7065605550454035302520,1110987654,湘钢资料来源：钢之家，中联钢，长江证券研究部图 3：4
10、 季度公司季度产量环比下降约 10.8%420400380360340320300280260240,涟钢,衡钢,30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%,2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4,季度产量,环比变化,资料来源：钢之家，中联钢，长江证券研究部价格方面，4 季度国内钢价 10 月有所上涨，11、12 月维持弱势震荡，季度均价环比小幅上涨。从公司出厂价来看，4 季度涟钢公司热轧与冷轧出厂价环比有所上涨，而湘钢公司中厚板出厂价
11、则有所下跌。综合考虑，预计公司 4 季度营业收入环比有所下降。图 4：4 季度国内钢价 10 月有所上涨，11、12 月维持弱势震荡,170,8%,165,5.58%,6%,160155150145140135130,-1.64%-1.06%-3.34%,-0.72%,1.83%,0.90%-2.30%-2.80%,-4.53%,-2.22%,4%-1.08%2%-0.23%0%-2%-4%,125,-6.50%,-6.85%,-6%,请阅读最后评级说明和重要声明,120国内市场钢材月度均价资料来源：Mysteel，长江证券研究部图 5：4 季度国内钢价季度均价环比小幅上涨,均价环比,-8%3
12、/12,1.89%,公司报告(点评报告),180,15%,170160,9.19%8.96%,6.91%6.34%,10%5%,150140,-0.34%,-1.06%,1.09%0%,130120,-5.81%,-5.33%,-9.57%,-3.11%,-11.74%,-5%-10%,110,2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4,-15%,季度钢价资料来源：Mysteel，长江证券研究部表 2：4 季度涟钢公司主要产品出厂价环比有所上涨,季度环比,日
13、期16-Dec-111-Jan-1216-Jan-121-Feb-1216-Feb-121-Mar-1216-Mar-12季度均价1-Apr-1216-Apr-121-May-1216-May-121-Jun-1216-Jun-12季度均价1-Jul-1216-Jul-121-Aug-1216-Aug-121-Sep-1215-Sep-12季度均价1-Oct-1216-Oct-121-Nov-1216-Nov-12,热轧卷板2.75mmQ2354,9104,6854,6854,6254,6554,7054,7354,7144,7654,7654,7654,6454,5854,5854,6854
14、,5454,5954,3954,2953,9453,9454,2354,0454,2454,2454,345,长沙市场价热轧4,4804,5204,5304,5804,5304,5304,6004,5394,6604,6204,5904,4804,4104,3604,5204,3004,2403,9603,8603,7203,6403,8843,9004,0804,0804,200,全国均价热轧4,2244,2194,2254,2434,2274,2824,3264,2494,3714,3924,3454,2814,1914,1674,2914,1023,9553,6433,6203,5053
15、,4273,6303,6073,6943,7583,950,冷轧板卷1.0mmSPCC5,6405,2355,2355,1855,1855,2355,2355,2795,2355,2355,2355,1355,0354,9555,1384,8954,8654,7454,6954,6154,6154,7074,6454,6954,6954,725,长沙市场价冷轧5,1205,0705,0705,0705,0705,0705,0705,0775,0705,1205,1205,1005,0004,8505,0434,8004,7604,5504,5004,4004,3504,5124,4004420
16、44204450,全国均价冷轧5,2495,2255,2115,2185,2035,2125,2175,2195,2135,2085,1885,1715,0764,9905,1414,8984,7844,6104,5864,5264,4324,5884,4484,5304,5164,569,请阅读最后评级说明和重要声明,4/12,公司报告(点评报告),30-Nov-1216-Dec-12季度均价季度环比,4,3454,3454,3051.65%,4,0804,1404,1165.97%,3,8643,9443,8425.84%,4,7254,7254,7130.13%,447044704,44
17、6-1.46%,4,5744,6284,563-0.53%,资料来源：钢之家，中联钢，长江证券研究部表 3：4 季度湘钢公司主要产品出厂价环比均有所下跌,湘钢主要产品,中厚板,出厂价统计01/Jan/1216/Jan/1201/Feb/1216/Feb/1201/Mar/1216/Mar/12季度均价01/Apr/1216/Apr/1201/May/1216/May/1201/Jun/1216/Jun/12季度均价01/Jul/1216/Jul/1201/Aug/1216/Aug/1201/Sep/1215/Sep/12季度均价01/Oct/1216/Oct/1201/Nov/1216/Nov
18、/1201/Dec/1217/Dec/12季度均价季度环比,14-20mm Q235普碳中厚板5150530053505350535053505308540054005400530051005000526750004850455043504150415045084150430043004500450045004375-2.96%,低合金中厚14-25mm5300545055005500550055005458555055505550545052505150541751505000470045004300430046584300450045004700470047004567-1.97%,全国均
19、价4184417542094232431043754248440944294394427741194104428940623957360135723505361137183576361836513761370237793681-0.99%,资料来源：钢之家，中联钢，长江证券研究部成本方面，4 季度国内市场矿石均价环比同样上涨。考虑到库存周转与行业触底复苏，公司毛利率有跟随行业改善的动力。尤其是以热轧产品为主的涟钢公司，受益热轧景气,请阅读最后评级说明和重要声明,5/12,Oct-11,Dec-12,May-12,Nov-11,Mar-12,Dec-11,Aug-12,Nov-12,Feb-12
20、,Apr-12,Sep-12,Jun-12,Oct-12,Jan-12,Jul-12,2009Q3,2009Q4,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,2.32%,-2.07%,公司报告(点评报告)相对较高和公司自身降本工作取得效果，10-12 月连续 3 月实现盈利，应是公司 4 季度净利润环比改善的主要来源。预计中厚板产品为主的湘钢 4 季度仍亏损。图 6：4 季度国内钢价各月均有所上涨,180,8.91%,10%,1705%,160150140130120,1.78%-0.
21、37%-1.33%-8.99%-10.41%,0.04%-1.33%-4.13%,-1.29%-8.05%-8.03%,-0.45%0%-5%-10%,110国内市场矿石月度均价资料来源：Mysteel，长江证券研究部图 7：4 季度国内矿价季度均价环比小幅上涨，涨幅小于钢价200,均价环比,-15%30%,180160140,26.12%23.87%,15.64%,7.38%1.87%,25%20%15%10%,120100,2.29%,-7.63%,-0.66%,-14.84%,-3.18%-4.47%,5%0.37%-5%,8060,-11.39%-10%-15%-20%2009Q4 2
22、010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4,请阅读最后评级说明和重要声明,矿石季度均价资料来源：Mysteel，长江证券研究部图 8：预计 4 季度公司毛利率环比有所改善15%10%5%0%-5%-10%资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部,均价环比,1.51%,2.51%,-0.79%6/12,2009Q4,2010Q1,2010Q2,2010Q3,2010Q4,2011Q1,2011Q2,2011Q3,2011Q4,2012Q1,2012Q2,2012Q3,8,
23、公司报告(点评报告)此外，3 季度公司费用水平处于较高位置，不排除 4 季度有所下降的可能性，从而带来一定的净利润改善增量。图 9：3 季度公司费用水平处于高位，预计 4 季度有所下降1211.10,11,10.30,10,9.68,9.16,8.96,9.13,9.23,9.52,9,7.24,8.24,7.68,7,6.66,6资料来源：Wind，公司资料，长江证券研究部深化内部管控，推进降本增效与提升产品品质经过了“十一五”期间的持续投资，公司现有产能合计已经接近 1800 万吨，并配备了良好的装备基础与相对完善的产品结构，具体产品覆盖了薄板、厚板、棒线材与管材等各个领域。从公司产品结构
24、来看，板材占比约 5354%，长材占比约 38%，钢管占比约为 8%。图 10：华菱钢铁目前品种结构较为齐全，缺乏明确特点0%,7%,24%17%,20%,24%,8%,宽厚板,无缝管,棒材,线材,冷轧与镀层板,热轧板卷,其他,资料来源：Wind,长江证券研究部公司后期将进一步深化内部管控与改革，继续实现降本增效与提升产品品质。努力降低负债：公司原有资产负债率较高，一方面是公司自身借债较多，另一方面由于整体的资金运营效率不高，片面导致部分资金闲置，某种程度上加重了公司在财务费用方面的成本压力。公司 1 季度已经有效降低有息负债约 47 亿，预计今年股份公司可降低负债约 80 亿，对应负债率有一
25、定幅度的下降；,请阅读最后评级说明和重要声明,7/12,公司报告(点评报告)对标挖潜，降低工序成本：努力降低铁水、轧钢与轧材各个环节的成本，通过对标挖潜使其达到国内领先水平；新产品努力达产达效：公司现有几条产线 2011 年仍未完全实现达产达效，主要包括湘钢 5M 宽厚板、衡钢 720 大口径无缝管、衡钢 180 口径新建项目以及涟钢 2250热轧生产线，一方面是生产工艺改进进一步实现产能的充分释放，另一方面努力改进品种结构，提升高端产品的占比；强化库存管控，实现低库存的高效管理：为充分提升公司整体运营效率的高效，公司将努力降低原料与产成品库存，提升整体管理水平的同时，也有效减少资金的占用；加
26、大能源回收利用与采购销售体系的协同：公司将积极改进能源的回收与利用，努力提升自发电的比例，力争将自发电比例提升至 75%左右。同时，公司还将强化采购体系的协同，努力实现区域的销量与份额。公司新增产能的扩张主要集中在“十一五”时期，快速的产能扩张在行业形势急转直下的背景下给公司经营带来了较大的压力。“十二五”期间公司将全面转换经营战略与思路，从单纯追求量的扩张，全面转到注重精细化管理上来，努力对标挖潜，严控资本开支，尽最大能力发挥现有产能的内在潜力。图 11：华菱钢铁目前生产线统计资料来源：公司资料,长江证券研究部另外，6 月 13 日，集团公司与安赛乐米塔尔签署协议，根据协议，安赛乐米塔尔分四
27、期（每 6 个月为一期）向华菱集团行使卖出所持有的 6 亿股华菱钢铁股票选择权的行权价格敲定，期权交易的行权以汽车板公司项目建设和技术转让在约定的时间内达到规定的节点为前提条件，为加快汽车板公司的项目建设和技术转让提供了有力的保障。同时，值得注意的是，由于汽车板公司所需的基板全部由涟钢公司 2250 热轧生产线提供基板，因此汽车板公司项目推进的加快，或会带动公司技术转让进度的加快，相应热轧产品的结构优化与改进或会加速。交易达成最终将促进华菱涟钢 2250 项目尽快达产达效，提升华菱涟钢的盈利能力。管理方面，随着交易的完成董事会和管理也将有所变化。届时，华菱集团将主要专注于华菱钢铁的运营，而安赛
28、乐米塔尔将主要专注于汽车板公司的运营。各专一域，有利于,请阅读最后评级说明和重要声明,8/12,公司报告(点评报告)推进华菱钢铁体制和机制的变革，同时提升华菱钢铁和汽车板合资公司的决策和运营效率。维持“谨慎推荐”评级预计公司 2012、2013 年 EPS 分别为-1.06 元和 0.02 元，维持“谨慎推荐”评级。,请阅读最后评级说明和重要声明,9/12,公司报告(点评报告)财务报表及指标预测,利润表（百万元）,资产负债表（百万元）,2011A,2012E,2013E,2014E,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入营业成本毛利营业收入营业税金及附加营业收入销售费用营业收
29、入管理费用营业收入财务费用营业收入资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业收入营业外收支利润总额营业收入所得税费用净利润归属于母公司所有者的净利润少数股东损益EPS（元/股）,738597124926103.5%1070.1%7211.0%17422.4%11841.6%218-22666-719-1.0%1092840.1%107370.130.02,62287616636241.0%900.1%6231.0%14952.4%16242.6%000-3208-5.2%0-3208-5.2%0-3208-3207.90-1.06,680476400040475.9%990.1%6801
30、.0%16332.4%15712.3%000640.1%0640.1%164847.800.02,692506499242586.1%1000.1%6921.0%16622.4%15482.2%0002550.4%02550.4%64191191.100.06,货币资金交易性金融资产应收账款存货预付账款其他流动资产流动资产合计可供出售金融资产持有至到期投资长期股权投资投资性房地产固定资产合计无形资产商誉递延所得税资产其他非流动资产资产总计短期贷款应付款项预收账款应付职工薪酬应交税费其他流动负债流动负债合计长期借款应付债券,129771451790113241477131336653446026
31、604458639080120-118596933161175212681325162646560315101800,62291451460978412931129264654460266045020371300-1175899296251519322423084560552976101800,680514515951015413421233282924460266044310352700-1176830294991576724503205582753866101800,692514516231031213631255287644460266043460335100-1176277283981
32、601124933247591853151101800,现金流量表（百万元）,递延所得税负债,5,0,0,0,2011A,2012E,2013E,2014E,其他非流动负债,285,285,285,285,经营活动现金流净额取得投资收益长期股权投资无形资产投资固定资产投资,42934000-1246,1553000-3623,4961000-2680,5491000-2692,负债合计归属于母公司少数股东权益股东权益负债及股东权益,707841326919161518585969,634411054319161245875899,643311058319161249976830,6361610
33、74619161266176277,其他,1299,0,0,0,基本指标,投资活动现金流净额,52,-3623,-2680,-2692,2011A,2012E,2013E,2014E,债券融资股权融资银行贷款增加（减少）筹资成本其他筹资活动现金流净额现金净流量,015483002250-4514-4153931,00-3536-11430-4679-6749,00-126-15780-1704576,00-1101-15770-2678120,EPSBVPSPEPEGPBEV/EBITDAROE,0.0234.4098.892.490.528.080.5%,-1.0643.50-2.16-0.
34、050.6622.50-30.4%,0.0163.51145.043.660.667.640.5%,0.0633.5636.300.920.656.991.8%,请阅读最后评级说明和重要声明,10/12,杨,忠,鞠,雷,程,杨,张,晖,行业评级,公司评级,长江证券研究部对本报告的评价请反馈至长江证券机构客户部,姓名周志德,分工主管,电话(8621)68751807 13681960999,E-,甘,露,副主管华东区总经理华南区总经理华北区总经理,(8621)68751916 13701696936(8621)68751003 18616605802(8621)68751863 13817196
35、202(8621)68753198 13564638080,李劲雪,上海私募总经理深圳私募总经理,(8621)68751926 13818973382(0755)82766999 13502836130,投资评级说明报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,看中看,好：性：淡：,相对表现优于市场相对表现与市场持平相对表现弱于市场,报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：,推,荐：,相对大盘涨幅大于 10%,谨慎推荐：,相对大盘涨幅在 5%10%之间,中减,
36、性：持：,相对大盘涨幅在-5%5%之间相对大盘涨幅小于-5%,无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。11/12,研究部/机构客户部,上海,浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼（200122）,电话：021-68751100传真：021-68751151,武汉,武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 9 楼（430015）,传真：027-65799501,北京,西城区金融大街 17 号中国人寿中心 606 室（100032）,传真：021-68751791,深圳,深圳市福田区福华一路 6
37、号免税商务大厦 18 楼（518000）,传真：0755-82750808,0755-82724740,重要声明,长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：Z24935000。,本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。
38、,本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。,
