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1、评级：,Table_Title,细分行业评级,相关报告,弱势反弹。,证,券,研,究,报,告,股票研究,航空,Table_MainInfo2012.11.30供需承压,盈利继续下滑,Table_Invest,上次评级：,中性中性,行业月报,航空 11 月报宋伟亚（分析师）0755-证书编号S0880511050001,崔书田（分析师）021-S0880512080004,Table_Industry,本报告导读：Table_Report航空：旺季后期 环比回落,摘要：Table_Summary近阶段航空板块超跌反弹叠加本币阶段性走强等因素，相对沪深 300 略取得相对收益。年度财报难超预期、时间
2、转入传统淡季叠加宏观经济背景的中期不确定性顾虑仍构成航空估值改善约束。,航空：短期国内运营数据略好于预期航空：油价持续反弹侵蚀旺季预期,2012.10.232012.09.212012.08.22,需求承压。按民航局公布数据，10 月份行业总周转量增速 4.2%；季节性上由旺转淡及钓鱼岛事件等因素使得航空需求增速环比由11.1%较明显放缓至 7.9%；综合客座率 80.7%，下降 1.8%；票价水平亦相应回落。货邮需求则下降 7.8%，主要体现为国际市场的持续乏力。10 月以来各主要航空公司运力投放增速仍维持相对高位。盈利同比继续下滑。预计 10 月份国内航企利润总额约 23 亿元，环比基本持
3、平，同比减少 39%。供略大于求基础背景下，行业收入增速弱于业务量增速，航油价格的变动是影响今年业绩表现的首要核心因素：继 9 月份油价大涨后，10 月再次上调 391 元/吨，零售价 4.9%的提升幅度在成本端亦施加了相当的压力。11 月份行业进入传统淡季；截至中旬预计需求增速明显低于运力供给，国内市场票价出现两位数下滑，客座率重回 80%下方。历时约 5个月的淡季时间窗口中民航业供求压力演进及其对核心运营指标的衍生影响值得关注。油价迎下调/本币阶段性走强。QE3 等全球主要央行货币宽松预期阶段性推高油价后热情回落；供需两端胶着；整体在 90 美元区间震荡。测算 12 月初国内航油出厂价继上
4、月小幅下调之后将出现约 350 元/吨左右的回落空间；预计此次下调将触发燃油附加随之调整：800 公里以上下调 20 元/人，800 公里以下下调 10 元/人。QE3 以及国内经济数据向好等因素阶段性促使本币走强：截止 27 日 4 季度即期汇率升值 1%，中间价 0.89%；年初以来前者升值 1.17%，后者 0.25%。10 月份行业汇兑收益预计同比增加约 6 亿元。基本面平淡，调整积累潜在改善空间。显著而持续的股价调整与行业新盈利周期基本面长期深度的背离自身逐渐积累反弹动能；运营数据的回落亦使明年基数效应大幅改善。后期需要关注 1）淡季供需压力对运营质量的影响；汇兑和油价变动态势；2）
5、中长期需求端改善持续情况、国际业务环比态势以及行业整体供求关系演进。请务必阅读正文之后的免责条款部分,航空：旺季进行时航空：低位徘徊,汇兑压力延续2012.07.23旺季渐近2012.05.22,07/11,08/11,09/11,10/11,11/11,02/12,03/12,04/12,05/12,06/12,07/12,09/12,10/12,12/11,01/12,08/12,行业月报,1.低位徘徊,反弹乏力,图 1：近 1 年航空板块走势,64785,0%-10%-20%-30%-40%-50%,沪深300,航空,11/11,01/12,03/12,05/12,07/12,09/12
6、,11/12,-60%图 2：航空板块超跌反弹表现乏力,8,航空,沪深300,40(4)(8)(12)(16)图 3：市净率估值低位徘徊,14121086420,航空板块市净率,11/06,11/07,11/08,11/09,11/10,11/11,11/12,数据来源：WIND 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,2 of 10,百万客公里,百万客公里,百万客公里,百万客公里,百万客公里,百万客公里,行业月报2.市场转淡 供需承压2.1.10 月国内市场开始回调,图 4：国航国内需求同比增 3.5%，环比降 0.3%,图 5：南航国内需求同比增 4.8%，环比增 1.6%,5
7、3004800,30%25%20%,105009500,35%30%25%,64785,15%,20%,4300,10%5%,8500,15%,38003300,0%-5%-10%,7500,10%5%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,6500,0%,国内航线RPK,同比增长（右）,Oct-09,Apr-10 Oct-10 Apr-11国内航线RPK,Oct-11 Apr-12同比增长（右）,Oct-12,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,图 6：东航国内需求同比增 9.0%，环比增 0.9%,图 7：国航运力投放同比增 7
8、.9%，环比增 0.2%,75007000650060005500500045004000350030002500,55%45%35%25%15%5%-5%,65006000550050004500,30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,国内航线RPK,同比增长(右）,国内航线ASK,同比增长（右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,图 8：南航运力投放同比增 9.0%，环比增 3
9、.8%,图 9：东航运力投放同比增 10.0%，环比增 2.1%,12500,25%,50%,115001050095008500,20%15%10%5%0%,90008000700060005000,40%30%20%10%0%,7500Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-5%Oct-12,4000-10%Oct-09 Apr-10 Oct-10 Apr-11 Oct-11 Apr-12 Oct-12,国内航线ASK,同比增长（右）,国内航线ASK,同比增长(右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3 o
10、f 10,百万客公里,百万客公里,64785,行业月报,图 10：国航国内航线客座率同比降 3.5%，环比降0.4%,图 11：南航国内航线客座率同比降 3.2%，环比降1.7%,888582797673,1086420-2-4,88%85%82%79%76%73%,9%6%3%0%-3%,70Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-6Oct-12,70%Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-6%Oct-12,国内航线客座率,同比增幅（右）,国内航线客座率,同比增幅（右）,数据来源：公司公告 国泰君安
11、证券研究图 12：东航国内航线客座率同比降 1.0%，环比降1.0%,85%80%75%70%65%60%,10%5%0%-5%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,国内航线客座率,同比增长(右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究2.2.国际市场供求演进仍待观察,图 13：国航国际需求同比降 6.6%，环比降 5.2%,图 14：南航国际需求同比增 20.4%，环比增 3.2%,3600,40%,2600,85%,2400,33003000270024002100,30%20%10%0%-10%,2200200018001600
12、14001200,55%25%-5%,1000,1800Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-20%Oct-12,800Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-35%Oct-12,国际航线RPK,同比增长（右）,国际航线RPK,同比增长（右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 10,百万客公里,百万客公里,百万客公里,百万客公里,64785,行业月报,图 15：东航国际需求同比增 3.0%，环比增 2.1%,图 16：国航航线运力同比降 4.6%，环比增
13、 0.2%,300026002200180014001000600,100%80%60%40%20%0%-20%-40%,450041003700330029002500,20%15%10%5%0%-5%-10%-15%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,国际航线RPK,同比增长(右）,国际航线ASK,同比增长（右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,图 17：南航国际运力同比增 22.1%，环比增 6.2%,图 18：东航国际运
14、力同比持平，环比增 2.2%,32002700220017001200,50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%,35003200290026002300200017001400,60%30%0%-30%,Oct-09 Apr-10 Oct-10 Apr-11 Oct-11 Apr-12 Oct-12,Oct-09 Apr-10 Oct-10 Apr-11 Oct-11 Apr-12 Oct-12,国际航线ASK,同比增长（右）,国际航线ASK,同比增长(右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,图 19：国航航线客座率同比降 1.5%，环比降 4.4%,图 20：南航航线
15、客座率同比降 1.0%，环比降 2.2%,89868380777471,151050-5,80%75%70%65%60%,20%15%10%5%0%-5%,68Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-10Oct-12,55%Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-10%Oct-12,国际航线客座率,同比增幅（右）,国际航线客座率,同比增幅（右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5 of 10,百万吨公里,百万吨公里,百万吨公里,行业月报图 21：东航国际客座率同比
16、增 3.0%，环比降 0.1%,85%80%75%70%65%6478560%55%,20%15%10%5%0%-5%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,国际航线客座率,同比增长(右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究2.3.货邮运力供给压力延续,图 22：国航货邮运力同比增 3.3%，环比增 0.8%,图 23：南航货邮运力同比增 3.4%，环比增 3.0%,700,30%,700,650600550500450,25%20%15%10%5%0%-5%,600500400300,60%40%20%0%,400Oct-09,A
17、pr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-10%Oct-12,200Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-20%Oct-12,可用货运吨公里,同比增长（右）,可用货运吨公里,同比增长（右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,图 24：东航货邮运力同比减 6.0%，环比降 4.0%,图 25：海航货邮运力同比降 13.3%，环比降 0.1%,700600500400300,55%35%15%-5%-25%,5500050000450004000035000300002500020000,50%40%30%20%10%
18、0%-10%-20%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,可用货运吨公里,同比增长(右）,可提供吨公里（万吨公里）,同比增长,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,6 of 10,百万吨公里,百万吨公里,百万吨公里,行业月报,图 26：国航货邮需求同比增 8.0%，环比降 4.1%,图 27：南航货邮需求同比增 14.9%，环比降 5.1%,460420380340300260220,80%60%40%
19、20%0%-20%,400350300250200150100,125%100%75%50%25%0%-25%,64785,180,-40%,50,-50%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,Oct-09 Apr-10 Oct-10 Apr-11 Oct-11 Apr-12 Oct-12,收费货运吨公里,同比增长（右）,收费货运吨公里,同比增长（右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,图 28：东航货邮需求同比降 4.0%，环比降 10.5%,图 29：海航货邮总周转量同比降 0.3%，环比持平,450400350300250
20、200150100,150%110%70%30%-10%-50%,400003500030000250002000015000,50%40%30%20%10%0%-10%,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,Oct-12,收费货运吨公里,同比增长(右）,总周转量（万吨公里）,同比增长,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,图 30：国航货邮载运率同比增 2.5%，环比降 3.0%,图 31：南航货邮载运率同比增 5.3%，环比降 4.5%,70656
21、0555045,20151050-5-10,60%55%50%45%40%35%30%,25%15%5%-5%-15%,40Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-15Oct-12,25%Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-25%Oct-12,货运载运率（%R）,同比增幅（右）,货邮载运率,同比增幅（右）,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,7 of 10,64785,行业月报,图 32：东航货邮载运率同比增 1.0%，环比降 4.7%,图 33：海航货邮载运率同
22、比增 11.0%，环比降 0.1%,70%60%,30%20%,76%72%,15%10%,50%,10%0%,68%,5%0%,40%,-10%,64%,-5%,30%Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-20%Oct-12,60%Oct-09,Apr-10,Oct-10,Apr-11,Oct-11,Apr-12,-10%Oct-12,货运载运率,同比增长（右）,载运率（%）,同比增长,数据来源：公司公告 国泰君安证券研究3.航油出厂价再现下调空间图 34：国际原油和新加坡航油价格走势20018016014012010080,6040200,新
23、加坡航空煤油WTI原油,11/06,11/07,11/08,11/09,11/10,11/11,11/12,数据来源：wind 国泰君安证券研究图 35：国内航油出厂价将出现约 350 元/吨左右的中幅下调,11000100009000800070006000500040003000,国内航油新加坡航油换算参考价格,11/06,11/07,11/08,11/09,11/10,11/11,11/12,数据来源：wind 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,8 of 10,行业月报表 1：新定价机制实施以来油价及燃油附加变动,出厂价,零售价变动幅度,燃油附加 800 公里以上,80
24、0 以下,2011 年 8 月2011 年 9 月2011 年 10 月2011 年 11 月2011 年 12 月2012 年 1 月2012 年 2 月2012 年 3 月2012 年 4 月2012 年 5 月2012 年 6 月2012 年 7 月2012 年 8 月2012 年 9 月2012 年 10 月2012 年 11 月,7725761075017277765373607465772580617932746567246820753879297758,1.5%-1.4%-2.1%-2.9%4.7%-3.6%1.4%3.3%4.1%-1.5%-5.6%-9.4%1.3%9.9%4
25、.9%-2.1%,150140140130140130130140150150130100100130140140,80807070707070708080705050708080,数据来源：国家发改委 各航企 国泰君安证券研究4.本币阶段性走强图 36：中间价相对稳健6.96.86.76.66.56.46.3,6.26.16.05.9,中间价即期汇率NDF:12个月,03/10,07/10,11/10,03/11,07/11,11/11,03/12,07/12,11/12,数据来源：Wind 国泰君安证券研究图 37：各航美元负债8.00每股美元负债（折合本币）6.004.002.000.0
26、0,海航,南航,国航,东航,数据来源：公司财报 国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,9 of 10,增持,谨慎增持,中性,减持,增持,减持,地址,行业月报本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅
27、在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告
28、中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本
29、报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的
30、证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明,1.投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为,评级,说明相对沪深 300 指数涨幅 15%以上相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间,比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。2.投资建议的评级标准,股票投资评级,相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%相对沪深 300 指数下跌 5%以上明显强于沪深 300 指数,报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅。,行业投资评级,中性,基本与沪深 300 指数持平明显弱于沪深 300 指数,国泰君安证券研究,上海上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层,深圳深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心,北京北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层,邮编电话,200120（021）38676666,518026（0755）23976888,100140（010）59312799,E-mail：,请务必阅读正文之后的免责条款部分,10 of 10,
