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1、证券公司资产证券化业务介绍及主要法律问题分析(简化版),1,总目录,3,4,目 录,资产证券化在中国的三种实践模式,一,2,银监会、央行审批监管的信贷资产证券化证监会监管的证券公司企业资产证券化中国银行间市场交易商协会注册发行的资产支持票据,3,一、资产证券化在中国的三种实践模式,信托公司（受托人）（发行人）,银 行（贷款服务机构）,银 行（发起机构）,券 商（主承销商）,借款人,上海清算所(登记结算机构）,商业银行（资金保管机构）,承销团,资产支持证券 持有人,主承销协议,借款合同,服务 合同,信托 合同,信托对价,募集 资金,资产支持证券,认购资金,信托收益支付,信托收益 支付,承销团 协
2、议,还款,资金划付,资金保管合同,4,一、资产证券化在中国的三种实践模式1、信贷资产证券化,证券公司（计划管理人）,资产服务机构,企业（原始权益人）,受益凭证持有人,代理推广机构,中证登（登记结算机构）,商业银行（托管银行）,债务人,代理推广协议,基础协议,服务协议,资产买卖协议,转让价款,募集资金,资产支持受益凭证,认购资金,兑付本金和收益,兑付本金和收益,偿债资金,资金划付,托管协议,法律顾问,财务顾问,会计顾问,评级机构,监管银行,监管协议,5,一、资产证券化在中国的三种实践模式2.1证券公司资产证券化管理规定之前的企业资产证券化委托代理法律关系模式下的基本交易结构,证券公司（计划管理人
3、）,资产服务机构,原始权益人,资产支持证券持有人,代理推广机构？,登记结算机构,托管机构,债务人,代理推广协议,基础协议,服务协议,资产买卖协议,转让价款,募集资金,资产支持证券,认购资金,兑付本金和收益,兑付本金和收益,偿债资金,资金划付,托管协议,法律顾问,财务顾问,会计顾问,评级机构,监管银行,监管协议,6,2.2证券公司资产证券化管理规定项下的证券公司资产证券化基本交易结构图,7,2.3证券公司资产证券化管理规定前后企业资产证券化的比较：,基础资产,发行人,票据代理人,资金监管账户,登记托管、代理兑付机构,(1)应收账款债权质押,(1)定向发行ABN,(1)募集资金,(2)合法持有、合
4、法享有,(3)第一还款来源,(3)差额补足,(4)资金划付,(5)还本付息,资产支持票据持有人,(1)代理事项：协议签署质押权的设立、变更、注销登记及质押权行使等监督发行人还本付息,(1)签署质押合同,8,一、资产证券化在中国的三种实践模式3.1已经实践的应收账款质押型资产支持票据(ABN),自益信托模式ABN,发起机构（委托人）（发行人）,受托人,投资者,基础资产信托,信托受益权（A类+B类）,认购资金,ABN（含A类信托受益权与债权）,9,3.2 已经交易商协会认可的信托型ABN：(1)自益信托ABN的交易结构图,他益信托模式,发起机构（委托人）（发行人）,受托人,投资者,基础资产信托,B
5、类信托受益权,认购资金,ABN,A类信托受益权,10,3.2 已经交易商协会认可的信托型ABN：(2)他益信托ABN的交易结构图,一票两权的权利价值范围 A类信托受益权的价值范围为0，未偿票据本息未偿债权本息的价值范围为0，未偿票据本息 未偿债权本息+A类信托受益权价值=未偿票据本息,0,X 对发行人的债权,YA类信托受益权,本金+利息总额,本金+利息总额,X+Y=未偿票据本息,11,3.2 已经交易商协会认可的信托型ABN：(3)一票两权的权利价值：范围,12,基础资产,企业自身其他资产,债权+A类信托受益权,未偿票据本息,以受托人向投资者分配A类信托受益权项下信托利益的形式,以偿付票据债权
6、本息形式,可分配,可分配,3.3 已经交易商协会认可的信托型ABN：(4)基于一票两权的现金流实现结构,1、先以基础资产产生现金流偿付ABN的A类信托受益权；2、基础资产不足时，以企业自身其他资产偿付ABN的债权；,3.3应收账款质押型ABN与信托型ABN的比较（1）交易方案的比较,13,抵/质押型ABN模式：（1）融资成本与发行人企业主体信用相关，与资产信用关联度不高。（2）一般最多在其主体信用上提升12个子级，增级效果与附抵押的企业债类似，但若基础资产构成发行人的主要资产，则不具备信用提升效果。信托型ABN模式：（1）加入资产信用，可以提升票据的评级，从而降低融资成本。若信托有效且能破产隔
7、离，可以脱离主体考虑基础资产的信用。基础资产提供的信用增级，可能使ABN的评级高于发行人主体等级；若基础资产并非发行人的主要资产，通过信托隔离基础资产，可与发行人主体信用结合考虑债项的整体信用。（3）加入信托公司，会增加部分作为中介费用的融资成本。,3.3应收账款质押型ABN与信托型ABN的比较（2）信用提升效果与融资成本的比较,14,15,4、资产证券化三种实践模式的比较：三个市场、三套监管的基本格局,15,16,4、资产证券化三种实践模式的比较（续）：三个市场、三套监管的基本格局,16,总目录,3,目 录,资产证券化在中国的三种实践模式,一,17,证券公司资产证券化：是指以特定基础资产或资
8、产组合所产生的现金流为偿付支持，通过结构化方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。基本模式：专项计划证监会认可的其他SPV（证券公司资产证券化业务管理规定第二条）专项计划：规定没有对专项计划进行定义；证券公司客户资产管理办法第11条规定：专项计划，是指证券公司通过设立综合性的集合资产管理计划，为客户办理特定目的的专项资产管理业务。,18,（一）证券公司资产证券化业务的基本内涵,证券公司资产证券化管理规定的显著特点：立法技术高超；具有前瞻性；创新空间大；,19,（二）证券公司资产证券化业务的显著特点,企业资产证券化的法律风险隔离,不同SPV模式下，资产支持证券持有人与证券公司的法
9、律关系可能不同证券公司资产证券化管理规定的规定 证券公司通过设立 专项计划或者中国证监会认可的其他SPV适用本规定；（第2条）证券公司通过其他SPV开展的资产证券化业务，参照本规定执行。（第44条）,20,（三）证券公司资产证券化业务的核心法律关系：,企业资产证券化的法律风险隔离,重大变化：证券公司资产证券化管理规定删除了征求意见稿中“以信托法为依据”和“计划资产为信托财产”的表述。回避争论，直接明确了计划资产的独立性与风险隔离：专项计划资产独立于原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与人的固有财产。专项计划资产不属于原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与机构的清算财产。规定没有明确资产支持
10、证券持有人与证券公司之间法律关系的性质,21,1、专项计划中，资产支持证券持有人与证券公司的法律关系(1)证券公司资产证券化管理规定的规定,企业资产证券化的法律风险隔离,22,问题探讨：证券公司资产证券化管理规定完全按照信托法原理，明确了计划资产的独立性与风险隔离；专项计划具有了事实上的主体地位；但是：,1、专项计划中，资产支持证券持有人与证券公司的法律关系(2)能否被界定为信托关系的讨论,（1）在法律法规、委托人与证券公司的交易文件均不明示为“信托法律关系”的情况下，能否仅依据规定关于“计划资产独立性与风险隔离”的规定，认定其为信托法律关系？（2）投资者与证券公司能否建立民事信托法律关系，避
11、免被认定为券商从事营业性信托活动的问题？,企业资产证券化的法律风险隔离,1）规定未明确规定“委托”、“受托”等概念2）认定为委托代理关系，具有如下法律依据 国务院证券公司监督管理条例的规定 管理条例第59条规定，证券资产管理客户的委托资产属于客户。证监会证券公司客户资产管理办法的规定 管理办法第46条规定，客户的委托资产应当托管。3）认定为委托代理关系，不会违反证券法等法律的规定 投资者与券商为委托代理关系，不涉及券商从事营业性信托活动的问题，不违反证券法关于分业经营等的规定,23,1、专项计划中，资产支持证券持有人与证券公司的法律关系(3)界定为委托代理关系，具有法律法规的依据,SPT(特殊
12、目的信托),委托人,基础资产（现金）,SPV(券商专项计划),1、信托 合同,6、信托对价,3、信托受益权,5、认购资金,24,1、专项计划中，资产支持证券持有人与证券公司的法律关系(4)对双SPV可行结构的探讨：（信托关系+委托代理人关系）,项目公司,2、信托资金运用,7、信托资金退出,8、信托收益支付,资产支持证券持有人,4、委托资金,9、收益分配,企业资产证券化的法律风险隔离,结论：投资者与券商之间，可界定为委托代理法律关系；在委托代理法律关系下，专项计划资产属于全体资产支持证券持有（委托人）按份共有；,25,1、专项计划中，资产支持证券持有人与证券公司的法律关系(3)界定为委托代理关系
13、，具有法律法规的依据,基础资产,发行人（企业）,证券代理人（证券公司）,资金监管账户,登记、托管、代理兑付机构,(1)应收账款债权质押,(1)发行资产支持证券,(1)募集资金,(2)合法持有、合法享有,(3)第一还款来源,(3)差额补足,(4)资金划付,(5)还本付息,资产支持证券持有人,(1)代理事项：协议签署质押权的设立、变更、注销登记及质押权行使等监督发行人还本付息,(1)签署质押合同,26,2、对券商资产证券化其他SPV模式的探讨(1)应收账款质押型资产支持证券：基础交易结构,企业资产证券化的法律风险隔离,27,2、对券商资产证券化其他SPV模式的探讨应收账款质押型资产支持证券：基本法
14、律关系,基本法律关系：类似于应收账款质押型ABN：企业作为发行人，证券公司作为资产支持证券代理人，受资产支持证券持有人的委托，办理抵质押登记等事项；基础资产本身不转让，只作为抵/质押物；发行企业与证券持有人之间为债权债务关系，抵/质押权关系。,企业资产证券化的法律风险隔离,交易结构的实质：作为基础资产的应收账款并不发生实质转让；实质为企业应收账款份额化，并以私募方式发行、流通；问题探讨：（1）企业能否直接作为发行人，以私募方式向合格投资者发行资产支持证券，没有明确法律依据，需进一步探讨；（2）证券公司能否仅作为资产支持证券代理人，开展资产证券化业务，没有明确法律依据，需进一步探讨。,28,2、
15、对券商资产证券化其他SPV模式的探讨应收账款质押型资产支持证券：问题探讨,企业资产证券化的法律风险隔离,基本交易结构：资产支持证券持有人认购有限合伙企业的有限合伙份额，成为有限合伙人（LP）；证券公司能否作为GP承担管理职能？以有限合伙企业名义购买原始权益人的基础资产；问题探讨：1、证券公司资产证券化业务，应否遵守合伙企业法的规定？2、资产支持证券，实为有限合伙份额，能否在规定第六条的场所转让？3、如何确定GP？,29,2、对券商资产证券化其他SPV模式的探讨(2)有限合伙型资产支持证券,基本要求：可以产生独立、可预测的现金流的可特定化的财产权利或者财产或资产组合,明确列举：,30,（四）专项
16、计划的具体制度安排 1、基础资产:(1)基本类型,商业物业的内涵：尚没有法律、行政法规或者部门规章对“商业物业”作明确定义；上海开发区商业物业管理办法规定，商业物业，指正式投入使用的各类经营性房屋、场地及其配套设施设备和相关场所，含门面、库房、地下车库、地上车位、建筑物外墙等。（可供参考）商业物业证券化明确以“商业物业等不动产”作为基础资产，是证券公司资产证券化与其他资产证券化实践模式显著不同的；证券公司资产证券化在“商业物业”证券化中，可能发挥较大的作用；这是券商努力的重点。,31,（四）专项计划的具体制度安排 1、基础资产:(1)基本类型：商业物业等不动产财产,未来债权可否作为证券化的基础
17、资产？,（四）专项计划的具体制度安排 1、基础资产:(2)对未来债权证券化的探讨,32,特定资产收益权可否作为证券化的基础资产？特定资产收益权的类型：（1）债性的特定资产收益权；（2）股性的特定资产收益权（包括纯股性特定资产收益权和债股结合特定资产收益权两种类型）特定资产收益权的须满足的基本条件：规定明确“基础设施收益权”可以作为基础财产；无法实现与发起机构的破产隔离 不具有对抗第三人的效果 未达到双重信用支持的效果：以特定资产收益权作为基础资产，现金流仍然取决于发起机构的主体信用。,范围上可以确定 发起机构合法所有,（四）专项计划的具体制度安排 1、基础资产:(3)对特定资产收益权证券化的探
18、讨,33,基础资产转让的程序：批准、登记：法律法规有规定的，应依法办理。采取有效措施：（1）法律法规不要求办理登记的；（2）暂时不具备办理登记条件的。债权转让的通知：基础资产为债权：按照有关法律规定通知债务人。合同法、进一步规范银行业金融机构信贷资产转让业务的通知(银监发【2010】102 号)等法规；基础资产的其他要求：不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制；能通过专项计划相关安排，解除基础资产相关担保负担和其他权利限制的除外。,34,（四）专项计划的具体制度安排 1、基础资产:(4)转让及其他要求,基础资产1,债务人,基础协议,(2)买卖协议,(2)转让价款,（3）偿债现金流,基础资
19、产2,专项计划,(4)买卖协议,(4)转让价款,资产支持证券持有人,(5)对付本金和收益,基础资产n,(1)认购资金,35,（四）专项计划的具体制度安排 2、引入“循环购买”模式:(1)交易结构图,新的基础资产：需与最初基础资产为同类。信息披露的特别要求：专项计划的法律文件应当明确说明：基础资产的购买条件、购买规模、流动性风险及其控制措施。匹配要求：基础资产的规模、存续期限应当与资产支持证券的规模、存续期限相匹配。,36,（四）专项计划的具体制度安排 2、引入“循环购买”模式:(2)特别要求,券商的基本要求：具备证券资管业务资格；最近1年无行政处罚记录；合规与风控制度完善；(规定第33条)防范
20、利益冲突：券商与原始权益人存在持股等重大利益关系的，需充分披露有关事项，采取措施，防范利益冲突。(规定第24条)审批制：向证监会提出申请；（规定第7条）证监会自受理之日起2个月内，作出批准或不予批准的决定,37,（四）专项计划的具体制度安排 3、管理人：(1)降低业务门槛,放宽业务限制：管理人以【自有资金、其管理的集合资产管理计划、其他客户资产、证券投资基金】认购资产支持证券的比例上限：按照有关规定和合同约定确定。,38,（四）专项计划的具体制度安排 3、管理人：(2)放宽业务限制,合格投资者的人数：合格投资者合计不得超过二百人；资产支持证券在本规定第六条所列交易场所转让的，转让后的投资者应当
21、为合格投资者，且合计不得超过二百人。合格投资者的具体标准：由中国证券业协会另行规定。（规定第34条）保险资金投资于该资产支持证券保险资金投资有关金融产品的通知保监发201291号第1条规定：保险资金可以投资境内依法发行的证券公司专项资产管理计划等金融产品（以下统称金融产品）”,39,（四）专项计划的具体制度安排 4、资产支持证券的合格投资者,（1）转让场所：转让场所：证券交易所、中国证券业协会机构间报价与转让系统、证券公司柜台市场以及中国证监会认可的其他交易场所（第六条）（2）允许做市商制度：证券公司可以为资产支持证券提供双边报价服务。,40,（四）专项计划的具体制度安排 5、资产支持证券的转
22、让,开放交易场所：证券投资基金管理公司、期货公司、证券金融公司和中国证监会负责监管的其他公司，以及商业银行、保险公司、信托公司等金融机构，在本规定第六条所列交易场所发行和转让资产支持证券，参照适用本规定。问题探讨：信托公司在第六条所列交易场所发行资产支持证券的方式：第一，信托公司须通过券商发行？第二，信托公司可以直接发行？,41,（四）专项计划的具体制度安排 6、证券公司资产证券化管理规定的开放性,回避计划资产法律性质的争论，直接规定其独立性与风险隔离(规定第三条）专项计划资产独立于：原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与人的固有财产。专项计划资产不属于：原始权益人、管理人、托管人及其他业务
23、参与机构的清算财产。,42,专项计划资产,原始权益人,管理人,托管人,资产独立、破产隔离,其他业务参与人(机构),（五）专项计划资产的风险隔离1、证券公司资产证券化管理规定明确规定计划资产的独立性和风险隔离,企业资产证券化的法律风险隔离,43,（五）专项计划资产的风险隔离2、计划资产与资产支持证券持有人的风险隔离,风险：对单个投资者资产的强制执行，是否及于整个专项计划资产的风险,(1)可能存在的风险：对单个投资者资产的强制执行，是否及于整个专项计划资产的风险。资产支持证券持有人(投资者)与证券公司为委托代理法律关系，专项计划资产由全体投资者按份共同所有，当单个投资者破产或被其债权人追偿时，可能
24、导致整个计划资产被查封、扣押、冻结。(2)可能适用的法律依据：根据最高人民法院关于人民法院民事执行中查封、扣押、冻结财产的规定，对被执行人与其他人共有的财产，人民法院可以查封、扣押、冻结；经债权人认可，其他共有人可以协议分割共有财产。,44,（五）专项计划资产的风险隔离2、计划资产与资产支持证券持有人的风险隔离,(3)风险防范措施：将资产支持证券作为破产财产或用于偿还债务，可以转让资产支持证券代替分割转让专项计划资产，避免引起专项计划资产的整体或部分被列入破产财产或被用于偿债的风险。合理性：第一，资产支持证券投资者不得主张分割专项计划资产；第二，资产支持证券是投资者享有专项计划权益的证明，可以
25、依法继承、交易或转让。,45,（五）专项计划资产的风险隔离2、计划资产与资产支持证券持有人的风险隔离,企业资产证券化的法律风险隔离,46,（五）专项计划资产的风险隔离3、计划资产与证券公司的风险隔离,（1）风险一：计划资产与证券公司固有资产、其他计划资产混同的风险（2）风险二：计划资产被强制执行的风险（3）风险三：证券公司破产时，计划资产被列为破产财产的风险（4）风险四：券商破产导致委托合同终止、专项计划无法继续的风险,（1）风险一：计划资产与证券公司固有资产、其他计划资产混同的风险风险防范措施：规定第5条规定，专项计划资产应由托管机构进行托管。规定第12条规定，专项计划的货币收支活动均应当通
26、过专项计划账户进行；规定第21条规定，禁止管理人募集资金不入账或者进行其他任何形式的账外经营；规定第22条规定，管理人应当为专项计划单独记账、独立核算，不同的专项计划在账户设置、资金划拨、账簿记录等方面应当相互独立。小结：若券商按照前述规定，将专项计划资产交给第三方托管，通过独立的专项计划账户管理计划资产，可以防范资产混同的风险。,47,（五）专项计划资产的风险隔离3、计划资产与证券公司的风险隔离,（2）风险二：计划资产被强制执行的风险：法律规定：最高人民法院关于冻结、扣划证券交易结算资金有关问题的通知第1条规定：当证券公司为被执行人时，人民法院可以冻结、扣划该证券公司开设的自有资金存款账户中
27、的资金，但不得冻结、扣划该证券公司开设的客户交易结算资金专用存款账户中的资金。小结：专项计划资产由第三方托管，防范其与证券公司的自有资金发生混同；对证券公司自有资金的冻结和扣划，不及于专项计划资产，可以防范计划资产因此被强制执行的风险。,48,（五）专项计划资产的风险隔离3、计划资产与证券公司的风险隔离,（3）风险三：证券公司破产时，计划资产被列为破产财产的风险法律规定：民法通则、合同法规定，受托人处理委托事务取得的财产，属于委托人。企业破产法第38条规定，人民法院受理破产申请后，债务人占有的不属于债务人的财产，该财产的权利人可以通过管理人取回。规定第3条规定，管理人因依法解散、被依法撤销或者
28、宣告破产等原因进行清算的，专项计划资产不属于其清算财产。小结：投资人与证券公司为委托代理关系，专项计划资产为投资人所有；证券公司破产时，专项计划资产不属于其破产清算财产，投资人有权取回，能够实现与证券公司的破产隔离。,49,（五）专项计划资产的风险隔离3、计划资产与证券公司的风险隔离,（4）风险四：券商破产导致委托合同终止、专项计划无法继续的风险法律规定：合同法第411条规定，委托人或者受托人死亡、丧失民事行为能力或者破产的，委托合同终止，但当事人另有约定或者根据委托事务的性质不宜终止的除外。破产法第18条规定：“人民法院受理破产申请后，管理人对破产申请受理前成立而债务人和对方当事人均未履行完
29、毕的合同有权决定解除或者继续履行，并通知对方当事人。”风险防范措施：在专项计划交易文件中约定，受托人破产的，委托合同不终止；同时约定，在计划管理人发生丧失清偿能力事件（包括破产）时，资产支持证券持有人大会将另行选定继任的计划管理人。,50,（五）专项计划资产的风险隔离3、计划资产与证券公司的风险隔离,企业资产证券化的法律风险隔离,51,（五）专项计划资产的风险隔离4、计划资产与原始权益人的风险隔离,风险：因基础资产未按市场公允价格交易而导致买卖合同被撤销，基础资产被纳入原始权益人破产财产的风险。,（1）可能存在的风险：因基础资产未按市场公允价格交易而导致买卖合同被撤销，基础资产被纳入原始权益人
30、破产财产的风险。（2）基础资产的买卖合同可能被撤销的情形：信托法第12条规定：委托人设立信托损害其债权人利益的，债权人有权申请人民法院撤销该信托。合同法第74条规定：债务人以明显不合理的低价转让财产，对债权人造成损害，并且受让人知道该情形的，债权人也可以请求人民法院撤销债务人的行为破产法第31条规定：人民法院受理，涉及债务人财产的下列行为，管理人有权请求人民法院予以撤销：（一）破产申请前一年内无偿转让财产的；（二）以明显不合理的价格进行交易的,52,（五）专项计划资产的风险隔离4、计划资产与原始权益人的风险隔离,（3）结论：原始权益人按照公允的市场价格向计划管理人转让基础资产的，基础资产的买卖
31、合同不会被原始权益人的债权人撤销。则：在原始权益人破产时，已经出售的基础资产将不会被列为其破产财产，计划资产能够与原始权益人实现风险隔离。,53,（五）专项计划资产的风险隔离4、计划资产与原始权益人的风险隔离,总目录,3,4,目 录,资产证券化在中国的三种实践模式,一,54,流动性支持、信用增级的法律结构设计,三、证券公司资产证券化中流动性支持、信用增级方案,55,（一）流动性支持方案流动性问题基本内涵,56,流动性支持、信用增级的法律结构设计,57,（一）流动性支持方案讨论流动性支持的主要目的,流动性支持方案,现金流截取方案,设置流动性支持触发事件方案,特别资产支持证券方案,商业银行提供流动
32、性支持需满足的条件：可参考银监会2009年颁布的商业银行资产证券化风险暴露监管资本计量指引第23条规定,方案一,方案二,方案三,58,（一）流动性支持方案,（一）流动性支持方案1、方案一：现金流截取方案,59,安排：于SPV设立时，设置流动性储备账户；资金来源：资产池现金流的提取；限额：税费、高级费用和优先级资产支持证券利息等金额总和的1倍或2倍；,（一）流动性支持方案2、方案二：特别资产支持证券方案,60,安排：于SPV设立时，设置流动性储备账户；资金来源：特定第三方于SPV设立时将资金交付给受托机构，并取得特别资产支持证券；限额：税费、高级费用和优先级资产支持证券利息等金额总和的1倍或2倍
33、；偿还：最终需由资产池现金流在税费、高级费用后偿还；,61,（一）流动性支持方案3、方案三：设置流动性触发事件方案,安排：于SPV设立时，设置流动性储备账户；资金来源：发生流动性支持触发事件后，由流动性支持机构补充流动性支持资金对价：流动性支持费；偿还：最终需由资产池现金流在税费、高级费用偿还；,62,三、证券公司资产证券化中流动性支持、信用增级方案（二）信用增级措施,（二）信用增级措施信用增级措施概述,63,第三方外部信用增级方案,为全部资产池资产提供保证担保,保证范围涵盖全部基础资产本息、其他应付款，即全部资产池（优先级+次级）。某笔基础资产违约，第三方立即承担保证责任。,第三方作为创设机
34、构向投资者发行以资产支持证券为标的的风险缓释凭证。投资者可以选择认购或不认购该凭证。,发行资产支持证券附随信用风险缓释凭证,最高保证额内为资产池资产提供保证担保,方案一,方案二,方案三,风险保护买卖,方案四,受托机构作为风险保护的购买方，向第三方购买风险保护，并支付费用。如任一收款期间内资产池产生的回收款不足以支付当期应付的税费、高级费用及优先级资产支持证券本金和利息的（“差额”），第三方以现金方式支付该差额,第三方按照资产池内基础资产发生违约的先后顺序履行保证责任，直至其承担保证责任而累计支付的金额达到约定的最高保证额度。,（二）第三方外部信用增级方案,64,65,（二）第三方外部信用增级方
35、案（1）方案一：为全部资产池基础资产提供保证担保：操作模式,65,66,（二）第三方外部信用增级方案（1）方案一：为全部资产池基础资产提供保证担保：法律问题的分析,67,67,（二）第三方外部信用增级方案（2）方案二：最高保证额内为资产池基础资产提供保证担保：操作模式,68,68,（二）第三方外部信用增级方案（2）方案二：最高保证额内为资产池基础资产提供保证担保：法律问题分析,69,（二）第三方外部信用增级方案（3）方案三：风险保护买卖：操作模式,70,70,（二）第三方外部信用增级方案（3）方案三：风险保护买卖：法律问题分析,信用缓释凭证的创设规则：信用风险缓释凭证实行创设登记制度，是否接受
36、信用风险缓释凭证创设登记由银行间市场金融衍生产品专家会议（简称专家会议）决定具体操作方式：在受托机构发行资产支持证券的同时，由信用增级机构作为创设机构向投资者发行以资产支持证券为标的的风险缓释凭证投资者的选择权：投资者可以选择认购风险缓释凭证，也可以选择不认购风险缓释凭证,71,（二）第三方外部信用增级方案（4）方案四：发行资产支持证券附随信用风险缓释凭证：操作模式,72,（二）第三方外部信用增级方案（4）方案四：发行资产支持证券附随信用风险缓释凭证：法律问题分析,73,（二）第三方外部信用增级方案（5）四种方案的小结,总目录,3,4,目 录,资产证券化在中国的三种实践模式,一,74,75,四
37、、证券公司资产证券化典型案例介绍,（表内资产证券化模式）,76,四、证券公司资产证券化典型案例介绍（一）项目背景介绍,资金划转交易行为,(一)基本交易结构1、基本交易结构图,77,交易结构概述,认购资产支持证券,基础资产买卖,基础资产管理,资金监管与托管,流动性支持,差额支付,收益分配,(一)基本交易结构2、基本交易结构概述,78,(一)基本交易结构3、主要交易文本,79,优先级资产支持证券种类；信用级别;偿付顺序；投资者条件；,(二)产品结构,80,次级资产支持证券产品期限；本息兑付时间;偿付顺序；信用级别;投资者条件;,（1）基础资产的界定；（2）基础资产的合格标准；（3）基础资产的转让；
38、,(三)基础资产及其买卖的相关安排1、基础资产的基本问题,81,（1）权利完善事件：四种基本情形（2）权利完善措施：买方、卖方可采取的措施；（3）租赁物所有权的转让；（4）保证金的安排：以“交付”为核心（5）不合格基础资产的赎回：程序与价格,(三)基础资产及其买卖的相关安排2、权利完善事件与措施,82,专项计划收款账户,(四)专项计划账户和现金流分配1、专项计划账户的分账设置：-图示,83,(四)专项计划账户和现金流分配1、专项计划账户的分账设置：-概述,84,差额支付承诺人,中证登上海公司,资产支持证券持有人,专项计划账户托管银行,计划管理人,资产服务机构,流动性支持机构,3托管报告,4流动
39、性支持通知,5流动性支持资金,11收益、本金,10收益、本金,6差额支付指令,8收益分配报告资管报告,9 分配指令,7差额资金,注：（1）6、7仅在差额支付启动时发生；（2）4、5仅在流动性支持启动时发生。,(四)专项计划账户和现金流分配2、现金流分配流程图,资金的划转,信息的传递,1当期回收款,收款确认 2凭证,85,T-6日,1：资产服务机构将当期应付回收款转入专项计划账户,T-11日,2：托管银行将回收款收款确认凭证传真给计划管理人,T-8日,T-10日,回收款转付日次日,T-9日,回收款转付日,兑付日T日,T-5日,T-4日,T-3日,2：托管银行出具托管报告3：资产服务机构出具资产服
40、务机构报告,4：计划管理人、原始权益人共同向流动性支持机构发出通知,5：流动性支持机构将流动性支持资金划入专项计划账户,6：计划管理人向差额支付承诺人发出差额支付指令，并公告启动差额支付事宜,7：差额支付承诺:将差额资金附言汇付至专项计划账户,8：计划管理人将收益分配报告和资产管理报告向资产支持证券持有人披露,9：计划管理人向托管银行传真分配指令,10：托管银行将专项计划当期应分配的资产支持证券所有收益和本金划入登记托管机构指定账户,11：中证登上海公司将相应款项划拨至各证券公司结算备付金账户，各证券公司将相应款项划拨至资产支持证券持有人资金账户。,流动性支持,差额支付,或有流程,(四)专项计
41、划账户和现金流分配2、现金流分配流程图,86,收入科目,本金科目,(四)专项计划账户和现金流分配3、现金流分配顺序,87,租金回收期间 1,兑付日,基准日,租金回收期间 2,兑付日,计息期间 2,专项计划设立日,计息期间 1,租金回收计算日（2、5、8、11月的最后一日）,租金回收计算日（2、5、8、11月的最后一日）,说明：1、第一个租金回收期间为基准日到第一个租金回收计算日之间的期间。2、计息期间系指自一个“兑付日”起（含该日）至下一个“兑付日”（不含该日）之间的期间，但第一个计息期间为专项计划设立日到第一个兑付日之间的期间。3、兑付日是指专项计划存续期间内，每个自然季度的倒数第2个工作日
42、。其中，第一个兑付日为【】年【】月【】日。,(四)专项计划账户和现金流分配4、计息期间、租金回收期间双轴错配机制（1）时间轴：计息期间,88,T-6个工作日,兑付日,差额支付启动日,差额支付承诺人划款日,T-11个工作日,资产服务机构报告日,T-8个工作日,说明：1、在正常情况下，回收款转付日为租金回收计算日之后第3个工作日；回收款转付日将因资产服务机构的信用等级的变化而变化。2、租金回收计算日是指2月、5月、8月和11月的最后一日；3、T日为每个自然季度倒数第2个工作日。,T-10个工作日,R+3个工作日,流动性支持启动日,流动性支持机构划款日,T-9个工作日,租金回收计 算日（R日）,租金
43、回收计算日（R日）,租金回收期 间,租金回收期间,计算日（R日）,预期到期日,回收款转付日,托管银行报告日,T-5个工作日,T-4个工作日,T-3个工作日,计划管理人报告日,计划管理人分配日,托管银行划款日,(四)专项计划账户和现金流分配4、计息期间、租金回收期间双轴错配机制（2）时间轴：租金回收期间,89,(五)资产服务,90,1、资产服务的主要内容；2、账户监管：回收款的收取、确认、划转与应急措施；3、混同风险：基本内涵、形成应对机制、处理方案；4、资产服务机构的更换：原机构的解任、后备机构的选任,(六)信用增级措施,91,核心问题：（1）当事人；（2）放款条件；（3）贷款用途；（4）贷款
44、偿付；（5）流动性贷款的法律性质分析：与保证的区别,(七)流动性支持措施方案：流动性支持贷款,92,四、证券公司资产证券化典型案例介绍,93,（表外资产证券化模式）,四、证券公司资产证券化典型案例介绍（二）项目背景介绍,94,(一)基本交易结构基本交易结构图,95,9,(二)基础资产1、基础资产的转让,96,(二)基础资产2、基础资产表外处理的两个关键点,97,优先级资产支持证券种类；信用评级;目标募集资金规模；分层比例；预期到期日；,(三)产品结构,98,次级资产支持证券信用评级目标募集资金规模；分层比例预期到期日；次级期间收益;,（1）优先级/次级资产支持证券结构；（2）不合格基础资产的赎
45、回；（3）支付顺序变更触发机制；（4）权利完善事件。,(四)信用增级信用增级措施及交易机制安排,99,(五)专项计划的账户和现金流分配,100,中伦结构性融资团队刘柏荣律师简介,联系方式 电子邮箱：办公电话：8610-59572088 手机：13901223041 办公地址：北京市建国门外大街甲6号SK大厦36、37层（100022）中伦律师事务所（）房地产金融和PE小组牵头合伙人，中国资产证券化论坛理事兼秘书长，第八届、第九届北京市律师协会信托法专业委员会主任，第七届北京市律师协会资产证券化专业委员会主任。中国银行间市场交易商协会注册专家、资产支持票据工作组成员。2007年-2013年，在英国法律权威评级机构Chambers and Partners发布的中国及亚洲资产证券化业务评比中，连续七年入选第一级别律师(Band 1)。主要法律服务领域：房地产金融和PE、结构性融资、资产证券化、房地产投资基金(REITs)、信托、金融不良资产处置。拥有超过20单国内资产证券化项目法律服务经验、超过150单结构性融资项目、私募股权基金、房地产投资基金项目法律服务经验。,中伦资产证券化项目组刘柏荣律师简介,101,中伦律师事务所,（北京、上海、深圳、广州、武汉、成都、东京、香港、伦敦）,102,
