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1、1,中国人民银行研究局 纪敏2009年5月,当前宏观经济形势与货币政策取向,2,主要内容,一、国际金融危机对中国经济、金融的影响二、当前宏观经济形势和货币政策分析三、中国经济发展中长期趋势和改革,3,一、国际金融危机对中国经济金融的影响,中国经济受到巨大冲击，今后二三年增长率将明显放缓中国经济结构的调整将进入加速期中国金融体系受到的冲击有限,4,中国经济受到国际金融危机的明显冲击,外需急剧下降经济增速明显下降经济效益大幅下降（需求下降和存货调整因素）就业压力显著通缩压力有所显现,5,2008年三季度以来的主要经济指标,6,外需急剧下降,数据来源：中国国家统计局,7,经济经增速明显下降,数据来源
2、：中国国家统计局,8,工业企业利润增速大幅下降,数据来源：中国国家统计局,9,就业压力显著,城镇登记失业率明显上升，若考虑到农民工和毕业学生就业情况，就业压力明显,10,通缩压力有所显现,金融危机引发大宗商品价格暴跌，带动中国CPI和PPI快速回落并出现负增长。,11,但中国金融体系所受冲击有限,中国金融业总体上还没有走出去中国金融改革在过去几年成效显著流动性状况依然比较充裕,12,截至2007年末，10亿美元,数据来源：IMF,中国金融机构持有境外资产相对较少，并以低风险的美国国债为主,13,中国金融改革过去几年成效显著,2005-2007年，主要商业银行在较好时间窗口成功上市。商业银行运行
3、平稳、资本充足、资产质量良好、流动性充足。资本市场股权分置改革基本完成，资本市场广度和深度都有所扩展。保费收入迅速增加，保险业资产快速增长。外汇储备总体稳定。,14,银行业资产负债情况,银行业整体资本充足率迅速提高，不良率明显下降。,数据来源：银监会网站。,15,四家股改银行经营指标,数据来源：银监会2007年年报。,2005-2007年，交、建、中、工抓住了一个最好的时间窗口，成功上市。,四家股改银行三大类六项指标一览表（2007年底）,16,证券、保险业,注：数据统计截至2008年9月末。2007年底我国A股总市值为32.4万亿人民币，2008年9月底为14.7万亿人民币。,数据来源：证监
4、会，瑞士再保险。,17,中国流动性的基础来自内在的高储蓄,数据来源：中国国家统计局,18,居民部门资产负债情况,数据来源：人民银行调统司。此数据不包含民间借贷。取2008年9月末数据是考虑到这一时点这次国际金融危机全面爆发的转折点。,居民存款增速快于居民消费贷款的增速，居民消费意愿不强。,19,企业部门资产负债情况,我国企业资产负债率比较合理，盈利能力较强，保持了较好的发展趋势。,注：5000户企业数据来自人民银行调统司，采用2008年3季度末数据；上市公司数据来自Wind咨讯，为08年3季度末数据。,20,政府部门资产负债情况,我国国债余额与GDP的比例较低，财政状况稳健，债务负担较轻。当然
5、中国也有如县、乡、村的负债、社会保障缺口等隐性赤字。,注：货币单位为万亿当地货币。数据来源:CEIC；OECD；国家统计局；财政部。,21,经济指标有所好转，但基础尚不稳固贷款高增主要来自政策刺激通缩压力将有所缓和，但不会有通胀利率下调的必要性下降通过调节流动性调节利率人民币对一篮子货币将保持基本稳定,二、当前中国经济和货币政策分析,22,外围环境好转，美国私人消费转为正增长,23,主要发达国家采购人经理指数改善,24,主要发达国家货币市场利率下降,25,中国经济的先行指标有所好转,26,但中国经济继续回升仍面临巨大挑战,出口形势短期内以难以好转居民消费增长远低于零售额增长民间投资仍未启动房地
6、产销售是否持续反弹仍然存疑去库存化过程仍可能反复,27,主要经济体陷入深度衰退,28,金融功能（货币乘数）远未恢复,29,居民消费及可支配收入增长远低于零售额,30,存货调整加剧经济下滑,今年一季度支出法GDP结构=4.3（消费）+6（固定资产投资）-4（存货投资）-0.2（净出口）=6.12008年9月以来支出法GDP与生产法GDP的矛盾逐渐显著部分解释源自支出法GDP中存货投资的大幅下降存货顺周期调整的影响：进口和工业生产的大幅下降，前者主要影响原材料库存，后者主要影响产成品库存,31,需求减速相对平缓,32,供给减速相对剧烈,33,存货投资顺周期波动,34,存货调整的影响：减少原材料进口
7、,35,存货调整影响：上游产成品存货上升,销售收入,36,存货调整影响：重工业调整大于轻工业,37,产成品库存调整仍在进行,资料来源：国家统计局。,38,销售收入增速仍慢于产成品库存增速,39,PMI库存指数上升并不稳定,40,本轮存货调整相比以往更为剧烈的原因,金融危机导致全球性衰退：需求变化的影响。金融危机导致国际大宗商品价格大幅波动：成本变化的影响。需求和供给因素共同作用，使本轮存货调整更为剧烈，并具有全球性特点，不仅导致我国GDP特别是工业生产和进口急剧下降，而且产生了巨大的存货跌价损失，可看作国际金融危机对我国冲击的一个新渠道。,41,为何经济下行企业融资而大量增加？,42,各类企业
8、债发行也大量增加,43,对当前信贷大幅增长的分析,贷款前高后低有季节性货币供给渠道由双渠道变成单渠道外汇占款渠道的货币投放大幅下降，相应增大了国内信贷渠道的货币投放压力（前个月外汇占款增量仅相当于去年同期的三分之一）银行资金运用压力增大（货币政策刺激）银行争夺优质基建项目（财政政策刺激）,44,贷款投放的季节性,45,货币政策刺激：供给面的作用,准备金率连续下调增加可贷资金连续下调利率引发利差大幅下降停发投资性央票和下调超储利率,46,财政政策的刺激：需求面的作用,47,货币政策展望总体上仍需保持较为宽松的货币政策通过调节流动 性影响利率需要加大对信贷结构的引导力度人民币汇率将更致力于对一篮子
9、货币保持基本稳定,48,利率进一步下调的必要性降低,货币信贷大幅增长通缩压力有所缓解日本教训表明零利率加量化宽松作用有限利率过低加量化宽松短期增大资产价格波动利率过低加量化宽松中期增大通胀压力,49,CPI和PPI消除季节因素的环比已双双为正,50,物价翘尾因素影响较大,51,2009年全年CPI预测结果,52,2009年全年PPI预测结果,53,日本案例：利率过低套利货币流出,注：1、日元套利交易规模根据日本非公共部门持有的海外净头寸估算，数据引自日本银行公布的日本国际投资头寸表（IIP）。2、货币供应量指M2+CD，数据引自CEIC。,54,流动性管理开始转向适度宽松,55,超储率开始下降
10、,56,通过调节流动 性影响利率（一）,57,通过调节流动性影响利率（二）,58,债券收益率已逐步上行,59,2008年个私经济贷款增速低于全部贷款增速,60,民营经济融资的政策环境将进一步好转,政府对担保基金的直接政策支持力度将加大政府对三农贷款的补贴力度将进一步加大各类专项基金的投入力度将进一步加大金融产品创新的务度将进一步加大中小金融机构的发展力度将进一步加大创业投资、风险投资的支持力度将进一步加大,61,中小金融机构对民营经济融资的力度加大,62,人民币对一篮子货币将保持基本稳定,汇率短期内将保持稳定一是稳定出口份额；二是贸易顺差以及资本流入大幅下降。短中期美元走强的可能性仍然存在，人
11、民币与美元走势可能呈现小幅背离。人民币汇率中长期内会保持升值趋势。,63,国际收支顺差明显缩小,一季度结售汇顺差同比下降74%，月均134亿美元，回到2003年水平。一季度贸易结售汇顺差小于进出口顺差250亿美元，比上季度回落424亿美元，明显趋稳。外商投资流入和结汇明显下降。个人结售汇顺差明显下降。,64,人民币有效汇率升值较快,65,人民币有效汇率和出口份额有关,66,外汇储备使用重点宜放在扩大对外投资,外汇储备是央行以货币发行获得的外汇资产外汇储备代表的对外债权和对外支付能力可灵活运用的外汇储备约3000亿美元=19500-11500（已投资部分）-5000（储备需要）短中期外汇储备单边
12、上升动力不足例：2008年4季度贸易顺差超过1000亿，外汇储备仅增长400亿外汇储备使用重点宜放在对外直接投资支持企业并购国外能源资源、先进技术企业支持企业开拓海外营销渠道和品牌建设设立海外产业投资基金支持企业走出去,67,顺应市场需求稳步推进人民币国际化,通过国家层面上的活动支持人民币走出去货币互换对外政府贷款提高国际金融组织注资份额和参与国际金融活动通过发展离岸金融市场支持人民币走出去扩大香港人民币债券市场鼓励发行熊猫债券通过促进投资和贸易便利化支持人民币走出去建立境外人民币支付结算体系在条件的区域和贸易、投资活动中创造人民币结算的条件,68,三、中国经济发展中长期向好趋势不会改变,中国
13、经济在全球的比较优势将长期存在并不断强化中国经济的内需潜力巨大深化改革促进中国经济的持续较快发展,69,中国经济长期向好趋势不会改变（供给因素）,中国经济在全球仍具有比较优势中国具有高储蓄率制造业基础大大增强劳动力成本相对较低劳动生产率提高较快开放度逐渐提高,70,中国经济长期向好趋势不会改变（需求因素）,中国经济发展的内需潜力巨大消费结构升级潜力巨大城市化潜力巨大（缩小城乡差距）缩小区域差距潜力巨大,71,深化改革促进中国经济持续稳定发展持续均衡发展,改革收入分配体制以扩大消费改革资源价格以发挥市场作用大力扶持服务业发展大力扶持中小企业发展深化金融改革促进经济发展深化金融机构改革大力发展多层次金融市场完善金融宏观调控体系,72,下一步可能出台的其他宏观经济政策,进一步出台稳定出口的政策措施外汇管理、出口融资、保险、商检、关检扶持中小企业缓征部分税收发放就业补贴增加政策性担保、再担保基金规模缓交社保基金建立中小企业贷款风险补偿基金鼓励增加消费扩大家电下乡范围，提高补贴产品最高限价开展新一轮农村电网改造实施节能产品惠民工程鼓励扩大服务性消费加快推动重点产业调整振兴尽快下达重点产业振兴和改造资金增加发放并购贷款加大政策采购和国产首台首套政策支持力度,73,谢谢！,
