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1、,Table_Title,Table_Grade,Table_Summary,Table_Baseinfo,7.31,Table_Chart,11%,-6%,-23%,Table_Author,Table_Report,Table_Excel1,Table_Contacter,重庆百货|公司深度研究,重庆百货（600729.SH）一壶陈酒、愈酿愈香核心观点：与市场一致预期不同之处市场普遍认为 2010 年以来公司整合低于预期，2013 年仍将业绩低增长。从公司 2012 年进度来看，我们认为从 2012 年开始公司逐步进入毛利率提升驱动的业绩释放期，同时公司战略也将不断提升扩张性、加快向附近省
2、份的渠道下沉速度，巩固西南商业龙头地位。区域经济助推消费发展重庆被国务院定为带动西南地区和长江上游地区经济增长的新支点，根据“十二五”规划，国家将大力推动重庆产业升级，近年来重庆工业产值增速领跑全国，在投资及产业升级带动下重庆消费进入快车道。重庆地区农村人口众多，为各种产业后续发展提供充足人力支持的同时，快速城镇化也进一步加快释放区域购买能力。,公司评级当前价格合理价值前次评级报告日期基本数据总股本/流通股本（百万股）流通 A 股市值（百万元）每股净资产（元）资产负债率（%）一年内最高/最低（元）相对市场表现,买入28.06 元40.00 元买入2013-01-08373/13610,4697
3、3.0933.27/18.87,覆盖全客层、实质性整合将提升盈利空间重庆百货 60 多年的经营历史获得了当地居民的高度认可，与新世纪整合后实行“双品牌”差异化经营策略，将覆盖重庆各个层级的消费者需求，扩大市场占有率，加强竞争力。在一线商圈白热化竞争背景下，新重百门店深入辖区内二三级区县布点充分享受重庆二三线经济发展红利，有力巩固了其在重庆商业的领先地位。近年来受制于资本开支业绩增速有所放缓，,重庆百货,沪深300,未来公司组织结构和考核机制上的实质性整合将有利于提升垄断商圈门店的毛利率水平，业绩向上改善空间较大。,-40%2012-01,2012-05,2012-09,2013-01,投资建议
4、,公司以重庆市为基础，地缘优势优先布局配套市内新兴网点，未来增长动力和方向明确，同时公司毛利率提升及业绩改善空间巨大。2012 年下半年以来公司整合效果陆续显现，因此我们有理由对 2013 年及之后的业绩表现有所期待。我们暂不考虑摊薄，预计 2012-2014 年 EPS1.85 元、2.40元和 3.00 元，买入评级，合理价值 40 元，对应 2013 年 16.6XPE。绝对,分析师：,欧亚菲 S0260511020002020-87555888-,估值法下我们基于 DCF 模型，计算出公司的合理估值为 141.5 亿至 157.8,相关研究：,亿，对应每股合理价值区间为37.83-42
5、.30元。风险提示区域商业竞争激烈程度超预期，宏观消费环境下滑超预期。盈利预测：,重庆百货（600729.SH）：国资基本面底部加仓增强市场信心、摊薄效应有限重庆百货（600729.sh）：家,2012-12-202012-10-30,2010A营业收入（百万元）21,212.74,2011A25,011.51,2012E28,116.16,2013E32,415.00,2014E37,451.99,电销售下降及整体协同导致毛利率上行，业绩符合预期,增长率(%)EBITDA(百万元)净利润(百万元)增长率(%),190.10%809.53527.25236.41%,17.91%907.6560
6、4.7014.69%,12.41%986.12691.9014.42%,15.29%1,295.31896.6529.59%,15.54%1,632.221,120.1224.92%,重庆百货（600729.sh）：中期公司财务指标平稳运行、新世纪增速略快于老重百,2012-08-28,EPS（元/股）市盈率（P/E）市净率（P/B）EV/EBITDA,1.41331.147.4815.39,1.62119.714.377.78,1.85413.802.794.60,2.40310.652.213.09,3.0028.521.762.12,联系人：,刘旭 020-87555888-,数据来源：
7、公司财务报表，广发证券发展研究中心,识别风险，发现价值,1/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究目录索引一、公司简介.6（一）历史沿革：重庆区域零售连锁龙头企业.6（二）整合有助于改善公司治理水平.7（三）整合效应逐渐显现.8二、区域经济蓬勃发展为公司提供了良好的成长空间.9（一）国家加大投资力度，重庆 GDP 增速领跑全国.9（二）农村收入水平提高及利民政策进一步释放区域消费.12（三）稳占核心商圈，抢占新兴商圈.14（四）积极扩张，沉稳应对渠道竞争压力.18三、公司经营分析.19（一）竞争优势：双品牌驱动、垄断优势显著.19（二）综合业态覆盖全客层.20（三）未来看点：整
8、合效应推动毛利率，盈利水平可进一步改善.25四、盈利预测与投资建议.27（一）盈利预测.28（二）绝对估值.29（三）相对估值.30（四）投资建议.30五、风险提示.30,识别风险，发现价值,2/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究图表索引图 1：重庆商社（集团）有限公司组织框架.6图 2：重庆商社（集团）有限公司中国连锁百强排位.7图 3：发行前后公司股权结构变化.7图 4：重庆百货股权变动一览表.8图 5：新世纪资产负债率高于行业平均水平.9图 6:重百 2009 年-2011 年现金流（合并数据）.9图 7：全国和重庆 GDP 增速对比.10图 8:2011 年重庆与其
9、他城市 GDP 增速对比.10图 9：2011 年西南各省人均可支配收入增速对比.11图 10:重庆居民消费意愿较强.11图 11：重庆社会消费品零售总额增速快于全国平均水平.11图 12：2004 年-2010 年重庆新增固定资产投资额及增速.12图 13:社会消费品零售总额增速与固定资产投资额增速关.12图 14：2010 年-2015 年固定资产投资增速与社会消费品零售额增速.12图 15：重庆城镇化率步伐快于全国平均水平.13图 16:重庆城镇农村收入差异缩小步伐快于全国平均水.13图 17：重庆主要商圈分布.14图 18：大渡口商圈商场分布.16图 19：万州商圈商场分布.17图 2
10、0：新世纪永川商都.17图 21：直辖市年人均新开工商业营业房面积对比.18图 22:直辖市人均新开工商业营业房面积存量对比.18图 23：重庆百货扩张速度快于全市零售商业网点面积增速.19图 24：2011 年公司三大业态结构占比及业务增速.21图 25:重庆“十二五”规划的 21 个大型聚居区域布点.23图 26：重百 2007 年-2011 年家电业务营业收入、毛利率.25图 27：重百销售净利率水平低于零售行业平均水平.25图 28：重百毛利率低，期间费用率表现良好.25图 29：重百百货主业毛利率处于行业竞争较低水平.25图 30：重百超市主营毛利率同样较低.25图 31:新重百具备
11、垄断优势区域成为潜在毛利率提升空间.27图 32:重百对水电费用敏感.28表 1：新世纪与老重百盈利指标对比.6表 2：重庆电子信息产业新投入项目.7表 3：重庆传统商圈统计信息.12表 4：重百门店分布情况（项目统计至 2012 年 3 月）.15表 5：公司近一年来公告项目.17表 6：主力门店信息.20表 7：二三线城市部分区域商场竞争格局.20,识别风险，发现价值,3/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究表 8：重庆百货超市业务主要财务指标.21表 9：重庆主要超市 2011 年销售额及门店数.22表 10：新重百高管信息.24表 11：重庆百货水电费敏感度分析.26
12、表 12：重庆百货刷卡手续费敏感性分析.26表 13：分业态增速.26表 14：公司主要费用科目预测.26表 15：盈利预测简表.27表 16：绝对估值法主要参考系数.28表 17：同行业公司估值水平.28,识别风险，发现价值,4/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究核心观点重庆仍是投资发展增速最好区域。重庆 2012 年以来 GDP 增速和社会消费品零售总额增速领跑全国，为消费高增长打下良好基础，同时重庆较低的城镇化率和巨大农村劳动人口基数为区域消费预留充分发展空间。公司整合进入收获期。2012 年公司完成事业部搭建，中高层管理人员基本就绪。2013年将推进业态、营运标准的
13、统一和员工薪酬考核，业态的协同效应持续显现及员工利益梳理清晰将为公司快速发展奠定基础。毛利率低谷背景下业绩弹性大，按 2012 年 280 亿收入，毛利率每提升 1 个百分点，每股收益增加 0.63 元。受之前激烈竞争及采购不集约影响，公司毛利率低于行业平均接近 4 个百分点，未来业绩增长来源于统采下议价能力提升和优化营销带来的毛利率提升，预计公司 2012 年收入 280 亿，毛利率每提升 1 个百分点，净利润增加 2.38亿，增幅 39%，对应 EPS 增加 0.63 元（费用率不变），未来改善空间巨大。与市场一致预期不同之处：市场普遍认为 2010 年以来公司整合低于预期，2012 年仍
14、将业绩低增长。从 2012 年公司整合进度来看，我们认为 2012 年开始公司逐步进入毛利率提升驱动的业绩释放期，同时公司战略也将不断提升扩张性、加快向附近省份的渠道下沉速度，巩固西南商业龙头地位。,识别风险，发现价值,5/33,请务必阅读末页的免责声明,司,重庆百货|公司深度研究一、公司简介（一）历史沿革：重庆区域零售连锁龙头企业重庆百货大楼股份有限公司的前身重庆百货大楼于1950年5月设立，是当时重庆市最早的国有商业企业。1992年6月，重庆百货大楼股份有限公司由重庆百货大楼独家发起设立，并在1996年7月经中国证监会批准成功上市。上市时，国家持股占比35%，法人股占比40%，社会公众股占
15、比25%。公司一直以来坚持“壮大主业、推进两翼、多种模式、连锁发展”的战略方针经过几十年的不懈努力，将重庆百货大楼发展成为大型区域性商业零售连锁企业，同时涉足百货、超市和电器三大业态。2011年底，公司销售收入250亿，利润规模7.2亿，占重庆社会消费品零售总额7.32%。公司的控股股东为重庆商社（集团）有限公司，是中国西部最大的商贸流通集团，国家重点扶持的20家大型流通企业之一。公司多次出现在中国企业500强的榜单上，2011年位列中国企业500强第244名；在中国连锁百强的榜单上排位逐年上升，从2005年的第12位上升到2011年的第6位。该公司成立于1996年12月，主要经营零售、批发、
16、物流、酒店和房地产开发等业务，不仅仅涉足百货、超市等领域，还在电器、汽贸和化工行业有出色的表现。公司旗下重庆百货、新世纪百货、商社汽贸、商社化工、商社进出口等公司都是业界的佼佼者。图 1：重庆商社（集团）有限公司组织框架重庆市国有资产监督管理委员,会,100%,重庆商社（集团）有限公司,重庆商社犀牛宾馆有限,重庆商社万盛五交化公,重庆商社电器有限公司,重庆商社中天物业发展,重庆商社化工有限公司,重庆商社新世纪百货公,重庆商社中天大酒店有,重庆商社汽车贸易有限,重庆商社投资有限公司,重庆商社家电维修有限,重庆商社进出口贸易有,重庆万大电工有限公司,重庆百货大楼股份有限,公司,司,有限,司,限公,
17、公司,公司,限公,公司,公数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心识别风险，发现价值,司6/33,司,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究图2：重庆商社（集团）有限公司中国连锁百强排位数据来源：中国连锁经营协会，广发证券发展研究中心重庆商社（集团）通过2004年-2005年两次股权转让，从重庆路桥和重庆华贸手中分别获得重庆百货3468万股和3867.5万股份，占公司总股本的35.96%，成为公司第一大股东。因为子公司重庆商社新世纪百货公司与重庆百货公司存在同业竞争现象，重庆商社承诺将通过适当方式处臵对重庆商社新世纪百货公司的投资，以保障重庆百货良好的营业环境。（二）整合有助于改善公
18、司治理水平重庆商社旗下的两家百货类零售企业重庆百货和新世纪百货，因经营业态和网点布局有所重叠，一直存在着竞争关系。重庆商社成为重庆百货的控股股东后，为了能整合资源，避免重复投资，巩固集团在重庆地区的垄断地位，从2008年起开始跟重庆百货洽谈关于公司资产重组事宜，最终决议通过重庆百货向重庆商社和新天域湖景投资有限公司定向增发股票收购其所持有的新世纪百货61%股权和39%股权，从而使其零售业务实现整体上市。2010年12月，新世纪百货成为重庆百货100%控股子公司。重庆商社新世纪百货成立于1994年3月，公司在重庆27个区县及四川达州市、遂宁市、南充市等区县布局了16个综合商场，90个连锁超市，经
19、营面积达70万余平方米。图 3：发行前后公司股权结构变化,重庆商社（集团）有限公司,新天域湖景投资有限公司,重庆商社（集团）有限公司45.42%,新天域湖景投资有限公司17.68%,32.61%,61%,39%,重庆百货大楼股份有限公司,重庆百货大楼股份有限公司,发行前,重庆商社新世纪百货公司,100%重庆商社新世纪百货有限公司发行后,数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心,识别风险，发现价值,7/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究历经一年的时间，重百基本完成新任领导班子的建立工作，原新世纪百货董事长刘伟力成为新重百的掌舵人，同时新天域资本董事总经理常运东也参与到管理事务
20、中。引入战略投资者有利于推动体制改革，优化公司治理结构，使其更符合市场运作机制，从而增强其在市场中竞争力。公司已经聘请了专业的咨询公司参与整合方案的草拟与制定，公司的治理水平将进一步得到改善。图 4：重庆百货股权变动一览表数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心（三）整合效应逐渐显现新世纪无论是收入规模还是营业收入增速都高于老重百，整合后老重百盈利水平得到明显改善，营业收入增速大幅提高，2011年增速达到17.64%，比2010年提升3.76个百分点。新世纪和老重百的毛利率水平近几年一直保持上升趋势，虽然2011年出现小幅下滑，但我们认为制约毛利率增长的因素会随着公司激励管理机制的整合完成而逐
21、步消除，毛利率有望持续之前的上升趋势。老重百和新世纪净利润2008年以来快速增长，2008年-2011年间的复合增长率分别达到23%、15%，整合后老重百表现喜人，其2011年净利润增速大幅提高，达到56.15%。虽然受新世纪拖累，2011年公司整体净利润率略下降0.07个百分点，但老重百近三年净利润率一路上扬，2011年更是提高了0.76个百分点。总体来说，整合后这一年，老重百业绩表现更加抢眼。（2010年、2011年老重百取母公司财务数据）,表 1：新世纪与老重百盈利指标对比,单位：万元,2008,2009,2010,2011,重百,新世纪,重百,新世纪,重百,新世纪,合并,重百,新世纪,
22、合并,营业收入营业收入增速%,64205917.00,95935925.61,73123313.89,106377210.88,83274913.88,128852521.13,212127419.05,97963517.64,152151618.08,250115117.91,识别风险，发现价值,8/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究,毛利毛利率%净利润净利润增速%净利润率%,10159115.821626361.362.53,12654813.192001443.712.09,11598715.8615672-3.632.14,14434113.572473023.56
23、2.32,13828616.611937623.632.33,17787713.803334934.852.59,31616314.905272530.502.49,15978816.313025556.153.09,20418813.4230215-9.401.99,36397614.556047014.692.42,数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心整合不但使老重百的盈利能力得到改善，同时也有利于新世纪优化资本结构。新世纪近几年快速发展造成公司资产负债率一度高达80.57%，远远高于申万零售板块61.05%的行业平均水平。过高的负债率不但会造成公司承担较大的财务风险，也会制约其扩张能
24、力。重百资产负债负担相对较轻，略高于行业平均水平处于合理范围，新世纪与重百整合可以降低公司整体资产负债水平，提供更充沛的现金流支持业务拓展，整合后2011年公司资产负债率为73.09%。,图 5：新世纪资产负债率高于行业平均水平,图 6:重百 2009 年-2011 年现金流（合并数据）单位：万元,数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心二、区域经济蓬勃发展为公司提供了良好的成长空间（一）国家加大投资力度，重庆 GDP 增速领跑全国重庆地处我国的几何中心，连接南北、贯通东西，凭借其区域优势被西部大开发战略定位长江上游经济区的增长极，即重庆被定为带动西南地区和长江上游地区经济增长的新支点。汽车、
25、摩托车过去一直是重庆的支柱产业，但根据“十二五”规划，国家将大力推动重庆产业升级，在壮大传统工业的同时，重点培育战略性新兴产业，将重庆打造成国内最大笔记本电脑基地、最大的离岸数据开发和处理中心，到2015年实现总产值8000亿元。电子信息产业将逐渐替代汽摩产业成为支柱产业，成为重庆经济增长的新动力。,识别风险，发现价值,9/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究表 2：重庆电子信息产业新投入项目,项目惠普（重庆）笔记本出口制造基地,时间2009 年 8 月,投资建成占地 10 平方公里的出口制造基地,生产规模推动重庆在 2012 年实现年产 2000 万台笔记本电脑出口能力，聚
26、集产出超过 2000 亿,元的“整机+配套”产业集群。,富士康（重庆）产业基地宏基全球笔记本电脑生产基地及中国第二,2009 年 8 月2010 年 12 月,10 亿美元,年产值预计达到 100 亿美元，提供 5 万人就业岗位。2011 年笔记本生产规模为 600 万台，未来宏基 50%的笔记本电脑将在重庆生产。,营运总部,台湾华科事业群西部生产基地奥特斯 HDI 高密度印刷电路板工厂展运电子有限公司笔,2011 年 3 月2011 年 6 月2011 年 8 月,8 亿美元第一期投资额为2.97 亿美元20 亿元人民币,主要生产芯片陶瓷电容电阻，PCB 等笔记本电脑配套元件，产值将达到 2
27、00 亿元。奥特斯是苹果及黑莓的主要印刷电路板供应商之一。2015 年力争年产值达到 1200 万套。,记本电脑机壳数据来源：重庆市政府网、广发证券发展研究中心在项目投资的驱动下,重庆GDP增速显著快于全国平均水平。尤其是2008年后，全国GDP增速放缓，而重庆GDP增速在2008年呈现小幅下降后，依旧强势上扬，2011年更是以16.4%的增速与天津并列全国第一，比全国平均水平高7.2个百分点。产业结构升级、城镇化步伐加快、国家加大投资力度使重庆经济进入快速增长通道。根据“十二五”规划，“十二五”期间重庆GDP年复合增速至少保持在12.5%，到2015年实现GDP达到15000亿元。,图7：全
28、国和重庆GDP增速对比,单位：亿元,图8:2011年重庆与其他城市GDP增速对比（%）,数据来源：国家统计局、广发证券发展研究中心经济的快速发展带动了重庆居民收入水平的提升，虽然目前人均可支配收入水平低于全国，但在西南四省中处于较高水平且增长势头良好。2011年重庆城镇居民可支配收入增速为15.50%，高于全国平均增速，尤其是农村居民收入水平提高快速，增速达到22.80%，比全国平均水平高出4.93个百分点。收入的上升使居民具有更强,识别风险，发现价值,10/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究的消费能力，重庆居民将收入用于消费的倾向普遍高于其他城市（仅低于广州），2010年
29、重庆城镇居民消费性支出占可支配收入的比值为0.76。,图 9：2011 年西南各省人均可支配收入增速对比,图 10:重庆居民消费意愿较强,数据来源：wind，广发证券发展研究中心重庆社会消费品零售总额一直保持快速增长，2000年-2010年复合增速达到18%，增速快于全国平均水平，根据重庆加快建设长江上游地区购物之都的规划，到2012年，重庆市社会消费品零售总额达到4000亿元，年均增长16%以上；全市商品消费总额达到10000亿元，年均增长18%以上；市场交易额达到6000亿元，年均增长20%以上；外来购物占比平均每年提高2%以上，按照规划，重庆市社会消费品零售额将呈现快速上涨趋势。2012
30、年第一季度社会消费品零售总额增速为16.7%，位于全国第一。图 11：重庆社会消费品零售总额增速快于全国平均水平数据来源：wind，广发证券发展研究中心由于重庆在西部大开发中重要的战略地位，国家近几年加大了对重庆的投资力度，新增固定资产投资额大幅上升，2004年-2010年的复合增速为达到28%，固定资产投资完成额复合增速达到28%。固定资产投资具有滞后性，对消费的促进作用会逐步释放，我们通过对1999-2006年固定资产投资额增速和2003年-2010年社会消,识别风险，发现价值,11/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究费品零售总额增速进行相关性分析，发现两者相关性非常显
31、著，1%的固定资产投资完成额增速将带动社会消费品零售总额增长0.83%。也就是说，2007年-2010年固定资产完成额28%的复合增速将带动未来几年社会消费品零售总额增速达到20%左右。,图 12：2004 年-2010 年重庆新增固定资产投资额及增速,图 13:社会消费品零售总额增速与固定资产投资额增速关系,数据来源：wind，广发证券发展研究中根据“十二五”规划，到2015年，重庆全社会的固定资产投资额将达到45000亿元，年复合增长率为45%，快于“十一五”期间28%的增速。由前述相关性分析，我们可以看到固定资产投资增速每提高一个点，将拉动区域消费增速0.83个点。图14：2010年-2
32、015年固定资产投资增速与社会消费品零售额增速数据来源：wind，广发证券发展研究中心注：预测模型通过固定资产投资增速（2008年-2011年）、城镇居民人均收入增速和农村居民人均纯收入增速对社会消费品零售额增速进行多元线性回归。其中，收入增速按“十二五”规划数据计算。（二）农村收入水平提高及利民政策进一步释放区域消费重庆的特点是人口基数庞大，2010年的常住人口达到2885万人，其中农村人口达1356万人，比广州和天津整个城市还要多。农村人口占半壁江山，不但可以提供充足的劳动力资源，也隐藏着一个巨大的消费市场。重庆农村居民收入水平相对较,识别风险，发现价值,12/33,请务必阅读末页的免责声
33、明,重庆百货|公司深度研究低，对比农村居民和城镇居民可支配收入，2006年时城镇居民的收入水平是农村居民收入水平的5倍左右，基尼系数超过0.4的警戒线，贫富差距高于全国平均水平。由于城乡居民收入水平、文化素质、消费观念、消费环境等方面的差异，致使重庆城乡消费结构的二元特征十分明显，正是这种消费结构二元差异性的存在，严重制约了区域有效需求的增长。但近几年该情况有所改善，重庆农村居民收入增长快速，2011年农村人口收入增速达到22.80%，比全国平均水平高出4.93个百分点，城镇居民和农村居民收入差距逐渐缩小，2011年农村居民纯收入提高至城镇居民收入3.13:1。为了进一步缩减贫富差距，重庆20
34、11年启动收入分配制度改革，提高工资性收入占GDP比重，缩小贫富差距，把基尼系数从0.42降低到0.35，根据“十二五”规划，到2015年该城镇居民与农村居民收入差距将被缩减为2.58:1。根据测算，重庆农村居民人均纯收入和农村家庭人均消费支出增速的相关系数是0.79，收入的快速增长将直接推动消费支出的上涨。除了农村居民收入水平的提高，重庆加快城镇化步伐进一步加快了区域消费能力的释放。城镇化的过程可以进一步拉动农村居民消费需求，一方面更多的农村居民涌入城市，工资收入成为主要的收入来源，提高收入水平的同时也提高了收入预期，从而刺激了消费意愿；另一方面，农民进入城市后，生活环境中还将接触到较高收入
35、阶级，在比较和模仿中，消费意识将发生改变，逐渐向高消费率转移。重庆市作为国家城乡统筹综合配套改革的试点城市，城镇化建设快于全国平均水平，平均每年提高1.58个百分点，而同期全国平均每年提高1.40个百分点。2010年，重庆的城镇化率达到53%，而发达国家为80%，重庆城市化进程还将持续20年。据测算，城镇化率每提高一个百分点，新增30万城镇人口以及上百亿消费市场。从长远来看，各种有利提高居民消费能力和消费信心的政策也将进一步释放区域消费需求。1.健全社会保障体系，2015年城乡养老保险参保率达到80%，城乡医疗保险参保率达到95%。健全社会保障体系，扩大养老保险覆盖率，让重庆人民老有所依，从而
36、可以降低其存储的需求，更多的钱用于消费。目前，城乡养老保险覆盖率仅为58%。2.政府开建公共租赁房的建设工程，3年建设4000万平方米。近几年疯狂上涨的房价是抑制消费意愿的主要因素，为了解决居住问题，居民不得不存钱买房。重庆市政府推出“宽进严出”的公租房政策可以消除这一因素。所谓“宽进严出”是指公租房的一级市场购买审核较为宽松，但是公共租赁房购买之后不可以在二级市场上流通。至去年年底，全市公租房开建面积2871万平方米，分配量达11万套，近30万人解决了住房问题。这种“宽进严出”公租房的推出，一方面可以避免投资需求对房价的炒作，另一方面新入住的居民又产生大量对家电、家具的需求。,图 15：重庆
37、城镇化率步伐快于全国平均水平识别风险，发现价值,13/33,图 16:重庆城镇农村收入差异缩小步伐快于全国平均水平请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究数据来源：wind，广发证券发展研究中心（三）稳占核心商圈，抢占新兴商圈重庆有五大成熟的传统商圈，分别是解放碑、观音桥、沙坪坝、杨家坪和南坪商圈，这五个商圈聚集了当地主要的消费力，2011年实现的零售额占重庆市社会消费品零售总额的1/3。其中，解放碑商圈是重庆市最老牌的商圈，有“西部第一大商圈”称号。区域内零售批发商聚集，有20多家营业面积超过5000平方米的大型商场，每天吸引人流四十万人左右，节假日甚至超过一百万人。2011年，解放
38、碑商圈实现零售额达到352.6亿元，增长20%。其他四个商圈分别分布于重庆主城的不同行政区域内，是其辐射半径内的商业中心，由于区域内经济形态的不同，这些商圈各具特色，发展快速。重百在传统商圈深入布局，每个商圈都有2-3个门店，其中解放碑、世纪新都、凯瑞商都和瑞成商都成为了销售额在10亿元以上的明星店，品牌影响深入人心，消费者忠诚度较高，盈利情况稳定。有望于明年国庆前后开业的新世纪百货购物中心（位于观音桥商圈，面积约8.6万平方米），将进一步加强重百在传统商圈的竞争力。预计未来传统商圈的门店盈利会随着区域经济发展所释放的消费力的上升而稳步上升。图 17：重庆主要商圈分布世纪新都,江北商场,重百大
39、楼,解放碑商都,沙坪商场临江商场凯瑞商都南坪商场重庆百货尚熙百货瑞成商都江南商都数据来源：广发证券发展研究中心表 3：重庆传统商圈统计信息,商圈,规模,客流量,辐射范围,物业,主要商铺,特色,万 M2,万/M2,解放碑,120,平时:40 万;,全市,2-3,太平洋百货、重百、重庆最老牌的商圈，CBD的核,识别风险，发现价值,周末:50 万;节假日:100 万,14/33,新世纪、王府井、时代广场、阳光百,心区域，具备商贸、商务双重功能，商圈容量已经饱和请务必阅读末页的免责声明,1,重庆百货|公司深度研究货、大世界,观音桥,120,平时:30 万；,江北区、渝北,1.5,北城天街购物广,重庆北
40、部商贸中心，江北区,周末:50 万；节假日:80 万,区、北部新区、渝中区、南岸区、沙坪坝区,场、世纪新都、重百、华联商场、大融城、茂业百货,及两江新区唯一商圈，发展近饱和，出现堵车、停车难问题,沙坪坝,70,平时:25 万；,沙坪坝区、北碚,1.5,重百沙坪商场、新,重庆除解放街碑外最老的商,周末:30 万；节假日:50 万,区、江北区、九龙坡区、渝中区,世纪凯瑞商都、立洋百货、王府井、,圈，高校聚集，主要面临中、低档消费群体,国美电器、嘉茂购物中心,杨家坪,90,平时:30 万；周末:40 万；节假日:50 万,大渡口区、大坪片区和石桥铺区,重百杨家坪店、新世纪超市、立丹百货、富安百货、大
41、,支撑九龙坡区当地消费，主要以低档商品为主，发展已经饱和,洋百货、国美、沃尔玛,南坪,115,平时:20 万；,南岸区、渝中,1-1.5,百盛、重百南坪商,南坪区经济发展迅猛，南坪,周末:30 万；节假日:40 万,区、巴南区等,场、新世纪、重百尚熙百货、万达、,商圈主要以传统百货为主，普通百货容量基本已经饱和,上海城数据来源：广发证券发展研究中心随着消费者需求日益增长，传统商圈发展已现饱和趋势，出现了客流拥堵、购物不便的情况。为了提升重庆的购物环境，政府今年将完善5个商圈功能并开始启动建设西永、礼嘉、茶园、龙盛、陶家等5大商圈，形成都市区商圈“多中心、多组团”的发展模式。除了都市区商圈的建设
42、，重庆市同时建设了万州高笋塘、黔江主城、涪陵南门山、江津遗爱池、永川渝西广场、合川南城等6个区域性中心城市商圈，填补了当地商业中心的空白。重庆地缘辽阔，传统商圈大多位于主城区，区县消费者购物很不方便，而重庆居民购物习惯是集中购物倾向较低，购物频率高，新兴商圈向两翼地区的渗透，为区县居民提供更便利的购物消费条件从而进一步激发购物潜力。同时，两翼地区作为重庆推动工业发展的重点地区，经济发展快速，2011年工业总产值同比增长超过60%。经济的快速发展将带动当地消费能力的上升。其中，万州高笋塘商圈在2010年跻身成为重庆市新的十亿商圈。2011年，重庆纳入统计的17个商圈实现零售额1753.4亿元，增
43、长26.5%。商圈占社会消费品零售总额比重达到51.3%，首次超过50%。社会消费品零售总额比重超过50%时，说明该城市商圈的聚集效力开始发挥。而国内只有北京、上海、成都等少数城市该指标超过50%。重庆百货和新世纪百货的门店稳占主城区商圈，同时积极地在新兴商圈布点，实现向二、三商圈和乡镇市场的辐射。随着商圈购物设施建设的完成，商圈逐渐汇聚起来的客流量推动新重百门店营业收入上升，先发优势将对其他竞争形成进入壁垒。未来推动重百业务快速增长的新兴商圈主要有：大渡口商圈：大渡口是主城9城之一，过去由于区域商业中心的缺失导致大量购买力外流，经过三年的努力，目前已经完成50万平方米商业区域的建设工程，,识
44、别风险，发现价值,15/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究先后有香港购物城、重庆百货、新世纪百货和春光购物商都入驻，2012年还将有30万平方米的商业区域投入使用，主打“生态购物公园”。随着商业体量的逐步开放，该商圈人气开始聚集，零售额增长迅猛，光2011年第一季度就实现销售总额4.64亿元，同比增长63.4%；其中商圈完成的社会消费品零售总额为4.18亿元，同比增长71.4%。商圈内目前入驻的零售企业经营形态多样，奥特莱斯、购物中心和综合性商场可以满足中低层消费者就近购物的需求，按当地人口和人均可支配收入测算，当地市场空间在40亿元左右，还有较大的增长空间。大渡口商圈未来
45、发展主要依托于当地经济的快速增长和吸引更多外来购物人群，近五年大渡口区生产总值年均增长达15.5%；社会消费品零售总额年均增长达20.2%；城乡居民人均收入分别年均增长14和16.9。另一方面，紧邻轻轨而带来的交通便利，有望吸引外来消费需求，与杨家坪商圈的地理位臵、规模和定位相似，而杨家坪商圈目前发展已经饱和，大渡口将分流一部分人群。由于商圈内经营业态、经营定位差异较大，2005年新开业的重百金都会商场填补了当地大型综合性商场的空白，2010年新世纪大渡口商都的开业进一步扩大了在当地的市场份额。图 18：大渡口商圈商场分布数据来源：广发证券发展研究中心万州商圈：万州是次于主城区的第二大城市，位
46、于“一小时经济圈”内，区域幅员面积3457平方公里，总人口168万。“十一五”期间当地经济增长迅速，GDP年均增长22%，高于全市平均水平。经济良好的发展态势保障了当地消费能力的增长，2010年全区商品销售总额达到299.7亿元，社会消费品零售总额129.7亿元，总量居全市第7位。商品销售总额、社会消费品零售总额、连锁经营额同比分别增长29%、22%和35%，居全市前列。万州不在主城区商圈覆盖范围内，2007年开始完善高笋塘商圈的商贸功能，形成了独立的区域性商贸中心和CBD，很多大型商场聚集于此，有百盛、万达、新世纪、重百还有外资商场如吉之岛等，业态丰富，既有大型商场超市，也有专卖店、连锁店、
47、精品店等零售业态，是当地人消费的首选之地，一到了周末，重百、新世纪和沃尔玛就成了万州人员最密集的地方。2010年，万州商圈的销售额突破百亿，成为重庆市又一百亿商圈。新世纪商都1997年落户万州，经过三次迁址扩张，达到目前的规模，10年的苦心经营使新世纪获得了当地居民的认可，随着万州经济的增长，新世纪万州门店在2010年时成功突破10亿大关，成为继主城区门店后又一主力门店。整合后，重百万州商都的经营策略预计会有所改变，业绩表现值得期待。,识别风险，发现价值,16/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究图 19：万州商圈商场分布数据来源:广发证券发展研究中心永川商圈：永川县位于重庆
48、的西南部，是重庆六大区域性中心城市之一。永川的商贸发展速度居渝西地区第一。2011年全区社会消费品零售总额实现138.5亿元，增长23.6%；商品销售总额达275.7亿元，增长32%。社会消费品零售总额、商品销售总额、对外辐射交易额、人均消费额、住宿餐饮额、市场建设与现代流通综合指数连续多年位列“渝西第一”。5年前，当地居民想要逛街，可选择范围很小，渝西休闲购物广场、新时代百货广场、名豪购物广场或是俊豪商业中心，如果想购买中高端品牌则不得不去主城。而现在，随着永川加快当地商贸环境建设的步伐，不少知名大型零售企业纷纷在永川开设门店，2011年底新开的新世纪永川商都是除主城区外最大的门店，且汇集了
49、多家国内外知名品牌，填补了当地缺少中高端品牌的空白，引领永川地区消费升级。图 20：新世纪永川商都数据来源：广发证券发展研究中心表 4：重百门店分布情况（项目统计至 2012 年 3 月）,主城,二级商圈,三级商圈,现有,新建,现有,新建,现有,新建,重百,11,0,8,1,10,5,识别风险，发现价值,17/33,请务必阅读末页的免责声明,重庆百货|公司深度研究,新世纪,6,1,5,1,2,0,数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心(四)积极扩张，沉稳应对渠道竞争压力商业资源的稀缺性曾是区域垄断企业的天然屏障。但近几年随着商业地产成为投资热点，大量的商业物业供给涌入市场，零售商对渠道的竞争
50、加剧。对比4个直辖市2002年以来每年人均新开工商业营业房面积的指标，重庆市一直处于较低水平。虽然2008年后增速超过北京、上海这两个商业供给过度饱和的一线城市，但远远低于同样是快速发展的新兴城市天津的增速水平。而且从新开工商业营业面积的存量指标上看，重庆也低于其他3个城市，且与北京和天津的差距逐渐加大。所以，我们认为虽然重庆2008年以来商业物业建设速度明显加快，零售企业竞争压力加大；但与其他直辖市相比，重庆的竞争环境相对缓和。,图 21：直辖市年人均新开工商业营业房面积对比（人/平方米）,图 22:直辖市人均新开工商业营业房面积存量对比（人/平方米）,重庆商业物业人均供给量增速加快数据来源
