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1、,。,投资组合报告,策略研究,2012 年 9 月 28 日,相对积极 相对均衡2012 年 10 月份投资组合报告核心要点：,9 月份股票组合获得了 4.33%的投资回报，略跑赢沪深 300 指数。对市场运行趋势和风格的良好判断是跑赢市场基准的因素，但行业配臵偏于保守制约了超额收益的幅度。10 月份市场震荡反弹的概率较大。市场结束连续下跌，投资情绪有所改善；重要会议日程确定，有助于增强投资者信心，而政策维稳仍有空间；国际宽松的货币环境或将继续带动周期品上行，有助于推升 A 股。但也要注意三个方面的不确定性因素，一是三季报业绩地雷的影响，二是钓鱼岛事件仍有可能发酵，三是可能继续受经济低迷的拖累
2、。反过来，如果经济改善信号明显，则可能成为市场的重要推动因素。10 月份组合构建上，一是应相对积极，二是相对均衡，周期、消费、成长、主题各有看点，大盘股、小盘股各有机会，三是要避免三季报业绩地雷，注意业绩增长的确定性和估值的合理性。行业配臵上，重点看好黄金、汽车，非银行金融、机械、食品、医药、石化、军工也可关注。本月股票组合（不分先后）：刚泰控股（600687）、山东黄金（600547）、华域汽车（600741）、上汽集团（600104）、海通证券（600837）、杭氧股份（002430）、贵州茅台（600519）、华仁药业（300110）、海越股份（600387）、航空动力（600893）,
3、分析师研究部投资组合委员会孙建波 首席策略分析师：（8610）83571306：执业证书编号：S0130511040002秦晓斌 总监：（8610）6656 8746：执业证书编号：S0130511030001相关报告：蓝 筹 与 新 兴：适 度 主 题 投 资-2012年 1 月 投 资 组 合 报 告 2011.12.31,表：银河证券 10 月份投资组合,（注：股价取 2012 年 9 月 26 日收盘价）,周 期 为 主 消 费 为 辅-2012 年 2 月 投,公司代码,公司名称,EPS(元),PE（X）,资 组 合 报 告 2012.1.31,2011A,2012E,2013E,2
4、011A,2012E,2013E,周 期 大 盘 为 主 适 度 均 衡 配 臵-2012,600687600547600741600104600837002430600519300110600387600893,刚泰控股山东黄金华域汽车上汽集团海通证券杭氧股份贵州茅台华仁药业海越股份航空动力,0.111.341.161.830.440.618.440.410.020.24,0.021.751.31.950.490.6813.890.530.110.28,0.571.981.422.060.550.920.190.790.270.36,155.6429.097.676.8320.1419.26
5、27.9530.32451.0046.00,856.0022.276.856.4118.0817.2816.9823.4582.0039.43,30.0419.696.276.0616.1113.0611.6815.7333.4130.67,年 3 月 投 资 组 合 报 告 2012.2.29 关 注 价 值 与 转 型 方 向-2012 年 4 月投 资 组 合 报 告 2012.4.4 关 注 低 估 值 蓝 筹-2012 年 5 月 份 投资 组 合 报 告 2012.4.27把握政策刺激与主题投资机会-2012年 6 月 份 投 资 组 合 报 告 2012.5.31 高 弹 性 与
6、 稳 增 长 的 平 衡-2012 年 7月 份 投 资 组 合 报 告 2012.6.30关注基本面向好的低风险品种-2012年 8 月 份 投 资 组 合 报 告 2012.7.31,资料来源：中国银河证券研究部,自 下 而 上，攻 守 兼 备-2012 年 9 月份 投 资 组 合 报 告 2012.8.31,2.8,证券研究报告,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明,19.30,13.53,3.20,2.90,3.20,3.93,-0.16,-1.30,-1.50,-0.69,-5.51,-1.30,-0.82,-3.68,1.36,国电电力,华能国际,上海机场,星网锐捷,
7、华域汽车,上汽集团,刚泰控股,贵州茅台,东富龙,大华农,-4.72,1.71,11.85,4.72,14.99,策略研究报告一、上期投资组合回顾本报告投资回顾部分参考日期为 9 月 1 日至 9 月 30 日。（一）上月投资组合收益率 4.33%，同期沪深 300 指数为 4%。9 月份市场宽幅震荡。市场在 9 月 7 日迎来了久违的巨量暴涨行情，这是在极度悲观中由维稳政策升级和欧洲货币放松引发的报复性反弹。经过巨量暴涨行情之后，钓鱼岛冲突升级对市场情绪造成了一定的负面影响，市场震荡下行。在 9 月最后一周，沪指在盘中一度击穿 2000 点创 44 个月新低，但最后两个交易日市场大幅反弹，结束
8、了 A 股月线四连阴的形势。回顾整个报告期，上证综指上涨 1.89%，深证成指上涨 5.7%，沪深 300 指数上涨 4%。风格指数方面，上证 50 指数上涨 3.99%，中小板指数上涨 3.07%，而创业板指数下跌 2.4%。9 月份，我们建议的股票配臵组合获得了 4.33%的投资回报，跑赢沪深 300 指数 0.33个百分点。在我们选出的 9 月份的股票组合中 4 只上涨，6 只下跌，上涨的是上汽集团(涨幅 19.3%)、刚泰控股(涨幅 14.99%)、华域汽车（涨幅 13.53%）、贵州茅台(涨幅 11.85%)。图 1：上期（2012 年 9 月）行业、股票组合回报45.00,35.0
9、0,股票涨幅,所属行业涨幅,25.0015.005.00-5.00-15.00-25.00数据来源：中国银河证券研究部 wind（二）上期投资组合讨论：对趋势和风格的把握比较成功9 月份我们建议的股票配臵组合跑赢市场基准的收益率，也跑赢了绝大多数市场指数。组合能够跑赢市场基准的原因主要在于对市场趋势的把握和对个股的选择比较理想。9 月份，大势运行完全符合预期。在 9 月份的 A 股策略报告中我们指出，9 月份市场可能有所反弹，但低迷的宏观经济仍将压制股指，市场出现大幅上涨的概率不大。实际运行趋势与判断完全一致。9 月份我们对风格的把握较为成功。9 月份策略报告中指出，尽管 9 月份反弹的概率在
10、增加，但受基本面的压制，对市场也不能过于乐观。组合构建上以防御为主，自下而上请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,机械,银行,综合,传媒,钢铁,医药,家电,通信,汽车,建筑,煤炭,计算机,电子元器件,房地产,建材,电力及公用事业,非银行金融,纺织服装,交通运输,轻工制造,石油石化,农林牧渔,电力设备,餐饮旅游,基础化工,国防军工,商贸零售,食品饮料,有色金属,。,策略研究报告,的选择个股机会为主。在风格上，我们对 9 月份的判断是大盘股可以更积极一些，对小盘股更需谨慎些。9 月份的股票组合中有 7 只来自主板市场，1 只来自中小板市场,2 只来自创业板市场。从实际走势看，9 月份
11、上证 50 指数涨幅最大，中小板其次，创业板是下跌的。与我们的预期基本一致。,在行业配臵上，9 月份较为保守。包括汽车（2 只）、电力（2 只）、食品（1 只）、医药（1 只）、农业（1 只）、交通运输（1 只）、有色（1 只）、通信（1 只）。从行业指数的实际表现来看，在 9 月份，我们成功配臵了涨幅居前的有色、食品、汽车等行业，但涨幅靠前的非银行金融、建材、煤炭等没有配臵，而表现较差的电力行业配臵了两只股票。这显示 9 月份行业配臵上过于保守，高弹性的行业配臵比例过少。,图 2：上期（2012 年 9 月）各行业指数表现,所属行业涨幅,1210,86420-2-4,所属行业涨幅,数据来源：
12、中国银河证券研究部 wind,9 月份我们对个股的选择较为成功。从相对收益看，10 只股票中虽然有 5 只跑赢了对应行业指数，但其中汽车和有色金属行业的个股跑赢对应行业指数的幅度较大。跑赢行业指数的 5 只股票的是上汽集团（跑赢 16.09 个百分点），刚泰控股（跑赢 11.06 个百分点），华域汽车（跑赢 10.33 个百分点），贵州茅台（跑赢 7.13 个百分点），华能国际（跑赢 1.14个百分点）跑输对应行业指数 5 个点以上的是大华农（跑输 6.44 个百分点）和东富龙（跑输 5.04 个百分点）。由此看，虽然我们只有一半的股票跑输赢对应的行业指数，但汽车和有色金属的 3 只股票大幅领
13、先于对应指数，对组合收益率贡献巨大，抵消了其他股票的拖累。,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,19.30,13.53,3.20,2.90,3.20,3.93,-0.16,-1.30,-1.50,-0.69,-5.51,-1.30,-0.82,-3.68,1.36,国电电力,华能国际,上海机场,星网锐捷,华域汽车,上汽集团,刚泰控股,贵州茅台,东富龙,大华农,-4.72,1.71,11.85,4.72,14.99,策略研究报告图 3：上期（2012 年 9 月）股票组合中个股表现与各自所在行业表现的对比45.00,35.00,股票涨幅,所属行业涨幅,25.0015.005.00
14、-5.00-15.00-25.00数据来源：中国银河证券研究部 wind二、2012 年 10 月份投资思路（一）10 月份趋势判断：震荡反弹的概率较大对于 10 月份的市场运行，可以相对乐观。一是市场情绪有所改善，改变了连续几个月下跌的局面。9 月份市场在反弹之后创新低、二次反弹，下跌是由于经济疲弱和钓鱼岛事件，而两次反弹是受政策所驱使，国际货币环境宽松也是正面因素。9 月份股指小幅上涨，改变了市场单边下跌的悲观情绪。二是重要会议确定，相关议题应该也已确定，有助于增强投资者的信心。同时，政策维稳仍有空间，有望对市场保驾护航。三是国际宽松的货币环境可能进一步影响 A 股，带动周期品上涨。不利的
15、因素，一是三季报业绩地雷的影响；二是钓鱼岛事件仍有可能发酵；三是经济见底企稳的迹象可能不明显。当然，如果经济改善信号较强，则可能成为显著的推升因素。从双节长假的消费看，中国经济在消费方面仍有很大潜力。从风格来看，9 月份创业板大幅下跌，这是受 10 月份巨量解禁的影响。在相关公司延迟减持承诺之后，对相关股票和市场的实际影响可能小于之前预期，优质小盘股可能存在机会。因此，指数震荡反弹的概率较大，市场风格变化可能不如 9 月份显著。（二）10 月份组合构建思路：相对均衡首先，基于市场震荡反弹的判断，可以相对积极。其次，组合构建应相对均衡。周期、消费、成长与主题都有各自的看点，大盘股和小盘股都有机会
16、。请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,。,策略研究报告第三，要规避三季报业绩地雷。注重业绩增长的确定性和估值的合理性。（三）10 月份金股我们所选组合的行业或主题，有色 2 只、汽车 2 只、证券 1 只、机械 1 只、食品 1只、医药 1 只、石化 1 只、军工 1 只。本月股票组合（不分先后）：刚泰控股（600687）、山东黄金（600547）、华域汽车（600741）、上汽集团（600104）、海通证券（600837）、杭氧股份（002430）、贵州茅台（600519）、华仁药业（300110）、海越股份（600387）、航空动力（600893）,表 1：银河证券 10
17、月份投资组合,（注：股价取 2012 年 9 月 26 日收盘价）,公司代码,公司名称,EPS(元),PE（X）,2011A,2012E,2013E,2011A,2012E,2013E,600687600547600741600104600837002430600519300110600387600893,刚泰控股山东黄金华域汽车上汽集团海通证券杭氧股份贵州茅台华仁药业海越股份航空动力,0.111.341.161.830.440.618.440.410.020.24,0.021.751.31.950.490.6813.890.530.110.28,0.571.981.422.060.550.9
18、20.190.790.270.36,155.6429.097.676.8320.1419.2627.9530.32451.0046.00,856.0022.276.856.4118.0817.2816.9823.4582.0039.43,30.0419.696.276.0616.1113.0611.6815.7333.4130.67,资料来源：中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告,目录,刚泰控股（600687）：重组进军资源，前景值得期待.6山东黄金（600547）：矿产资源配臵扩张带来未来增长点.7华域汽车（600741）：盈利能力稳定增长，下半
19、年更乐观.8上汽集团（600104）：大众产品结构上移带动业绩稳定增长.9海通证券（600837）：估值优势明显，新业务起步.10杭氧股份（002430）：开拓优质项目，公司运营能力快速提升.11贵州茅台（600519）：跨越发展进行中 明年玫瑰继续艳.12华仁药业（300110）：医保政策倾斜释放治疗需求.13海越股份（600387）：大石化投产将促使公司 14 年业绩腾飞.14航空动力（600893）：我国发动机的重要生产基地.15,请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告刚泰控股（600687）：重组进军资源，前景值得期待孙勇：010-66568738：执业证书编
20、号：S0130511010003,投资评级：推 荐,张一凡：021-20252682：,菅蔷：010-83574543：驱动因素、关键假设及主要预测：（1）2011 年，占公司主营业务大部分的贸易收入的毛利率为 0.34%。并且从 2010 年至 2011 年，房地产业务的毛利率也降低了约 9 个百分点。资产重组后，公司的主要业务将变为金矿采选，通过与转型后所属行业可比公司进行比较，我们认为重组后主营业务的毛利率将有较大的提升，脱离之前利润率低迷的困境。(2)拟收购的大冶矿业所拥有的大桥金矿及大桥一带探矿权总已达到大型黄金金属储量，合计有 46.83 吨，另有低品位黄金储量 29.62 吨。有
21、望实现规模效应。另外 17 个探矿权，如果经勘查符合开发条件，将产出金锭、成品银锭，铜精粉、铁精粉、三氧化钨等，为公司未来在有色金属行业的产品多样化、规模扩大化与风险分散化打下了一定的基础。(3)2012 年至 2014 年金价的预测分别为:343.5 元/克、360.7 元/克和 371.5 元/克。,我们与市场不同的观点我们认为黄金价格长期仍有上升的潜力，公司重组后进入黄金行业将会从中受益。如果配套融资完成，配套融资募集的资金将用于补充流动现金流，再加上出售华盛达所获得的资金及目前公司所有的货币资金，共约 15 亿。我们认为公司有足够的动力和资金能力去提升盈利和扩张。股价表现的催化剂,公司
22、估值与投资建议我们预计公司重组后，2012 至 2014 年的每股收益分别为:0.02 元、0.57 元和 0.9 元，相对应的 PE 分别为：715.0倍、31.1 倍和 19.8 倍。给予“推荐”评级。主要风险因素,黄金价格的增长;矿产资源的扩张;产量的提升,重组进度不及预期风险;在建金矿建设进度不及预期风险;对探矿权范围内的探矿风险黄金价格风险,关键财务指标及预测,2011A*,2012E,2013E,2014E,销售收入(万元)EBITDA(万元)净利润摊薄 EPS(元)PE(X)EV/EBITDA(X)ROIC总资产周转率,117837306433340.11155.64176.12
23、3.3%0.17,16780910537800.02856.0079.75.2%2.02,21607125113179430.5730.043.352.7%3.14,24608139788281690.9019.022.147.0%3.35,资料来源：公司数据，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告山东黄金（600547）：矿产资源配臵扩张带来未来增长点孙勇：010-66568738：执业证书编号：S0130511010003,投资评级：推 荐,张一凡：021-20252682：,菅蔷：010-83574543：驱动因素、关键假设及主要预测：（1）矿
24、产资源配臵的扩张推动持续盈利经营能力。2012 年 3 月 8 日公司收购甘肃省西和县中宝矿业有限公司 70%股权。此次收购为山东黄金增加 3 个探矿权，预期其金金属资源量将增加 32592 千克以上。通过收购增加矿产资源，进一步推动效率性的资源配臵和生产。而且，根据我们对此公司的历史财务分析，它具有较充足的现金流及良好的承债融资能力，这是对进一步资源扩张性收购的可行性的保证。(2)成本控制提高利润率。三山岛金矿 8000 吨/日、焦家 6000 吨/日等矿山产改造升级项目与黄金精炼厂 1200 吨/日金精矿综合回收利用项目，形成了达到矿山产能扩大与金精矿统一冶炼的格局。成本得到了有效地管理控
25、制，其中在营业收入增长 27.86%的情况下，营业成本降低了 0.27 个百分点。我们认为有进一步稳定控制成本的可能性。,我们与市场不同的观点黄金价格趋势将驱动营业收入增长。我们看好长期黄金市场的表现。黄金子行业上市公司在金价上涨的预期中存在相对收益机会。股价表现的催化剂,公司估值与投资建议我们认为黄金价格在未来 18 个月仍有较强的上升动能，但短期存在会被一些阶段性因素压制的可能性。鉴于公司本身在半年报中所体现的良好的成长性和盈利性指标，我们预测 2012-2014 年 EPS 分别为 1.75 元、1.98 元、2.22 元，对应目前股价 PE 分别为 18.3、16.3、14.5 倍，维
26、持推荐评级。主要风险因素,黄金价格的增长;矿产资源的扩张;产量的提升,金价表现不及预期。公司外延扩张速度不及预期。,关键财务指标及预测,(百万元,元)销售收入(百万元)EBITDA(百万元)净利润摊薄 EPS(元)PE(X)EV/EBITDA(X)PB(X)ROIC总资产周转率,2010A31515238812970.8645.3320.410.022.1%3.98,2011A39415357419831.3429.0913.77.226.7%3.54,2012E47757432326121.7522.2711.15.226.4%3.49,2013E52817494229431.9819.69
27、9.73.923.2%3.30,2014E57363557233142.2217.568.3.121.0%3.05,资料来源：公司数据，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,。,策略研究报告华域汽车（600741）：盈利能力稳定增长，下半年更乐观,投资评级：推 荐,杨华超：（8621）2025 2681：执业证书编号：S0130512050003,驱动因素、关键假设及主要预测：（1）主要客户以欧美系为主，面向中高端乘用车市场，优先受益宏观经济复苏；（2）来自上汽集团的收入占比 60%左右，上汽集团销量增长稳定为公司业绩增长保障。,我们与市场不同的观点毛利率稳定增
28、长验证我们对公司盈利增长无忧的判断。公司供货价格 3-5%的降价属于年度正常让利，盈利能力保持稳定。上半年毛利率 16.5%，同比提高 0.4 个百分点。2 季度毛利率 16.6%，环比、同比提高 0.2、0.7 个百分点。公司产能扩张谨慎，没有大的资本支出计划，产能利用率保持稳定。财务政策稳健，公司期间费用率保持在合理水平。公司常年保持母公司分红率 50%以上，在汽车行业弱市背景下，公司能够实现稳健发展并且为投资者带来稳定的投资回报是公司的投资亮点所在。股价表现的催化剂配套客户销量增速超预期；激励基金方案对业绩长期增长的保障。关键财务指标及预测,公司估值与投资建议我们上调公司盈利预测，预计公
29、司 12/13/14 年 EPS 分别为 1.3/1.42/1.55 元，对应 PE 分别为 6.5/5.9/5.4 倍。公司估值均处在 PE、PB 的历史低点。弱势背景下，B、C 级车配套的零部件企业更具备配臵价值。公司业绩增长稳健，资本开支谨慎，且股息收益率稳定，可以享受更高的估值水平，给予 12 年 8-10 倍 PE，继续“推荐”主要风险因素宏观经济下滑风险；零部件价格下降超预期风险。,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入同比归属母公司净利润同比ROEEPS(元)P/EP/B,5229916.7%299017.1%18.1%1.167.671.3,570589.1%
30、33461.9%17.5%1.306.851.1,621939.0%368110.0%16.1%1.426.271.0,675428.6%40159.1%15.0%1.555.740.8,资料来源：公司数据 中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告上汽集团（600104）：大众产品结构上移带动业绩稳定增长,投资评级：推 荐,杨华超：(8621)2025 2681:执业证书编号:S0130512050003,驱动因素、关键假设及主要预测：（1）宏观经济触底回升带来汽车行业需求弹性，公司受益中高端乘用车销量增长；（2）12 年上汽集团增长动力来自上海大众，
31、上海通用净利润同比或略有下滑。（3）预计上汽集团 12 年销量增速同比增长约 8%，净利润增速约 6.5%。,我们与市场不同的观点公司主动控制产能释放进程，产能压力不大。13 年上海大众 130 万辆产能，上海通用 13 年产能维持在 100万辆。五菱产能 13 年 124 万辆，自主品牌 27 万辆产能不变。12、13 年公司产能仍然紧张，产能利用率超过 100%，折旧压力不大。公司盈利能力仍然保持稳定。上海大众车型结构上移带动盈利能力提升，上半年利润增速接近 40%。而上海通用利润下滑 10%，上海大众利润增长可以抵消上海通用盈利下滑的影响。上海通用主动调整产品定位，迈瑞宝降价促销带来规模
32、效应。股价表现的催化剂公司销量、业绩增长超预期。关键财务指标及预测,公司估值与投资建议预计公司 12/13/14 年 EPS 分别为 1.95/2.06/2.18 元，对应目前股价 PE 分别为 6/5.7/5.4 倍。汽车行业旺季即将到来，市场需求回升、库存下降、价格企稳是今年未来几个月的行业趋势。在汽车行业整体盈利增速放缓的背景下，公司作为中高级乘用车行业龙头，业绩增长非常稳定，估值具备安全边际。给予 12 年 8-10倍 PE，维持“推荐”评级。主要风险因素公司销量不达预期风险；车价下降超预期风险。,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入同比归属母公司净利润同比ROEE
33、PS(元)P/EP/B,43309518.66%2022123.38%26.29%1.836.831.26,4629796.90%215546.59%22.26%1.956.411.18,490757.00%227405.50%19.30%2.066.061.15,5300188.00%240825.90%17.15%2.185.731.13,资料来源：公司数据 中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告海通证券（600837）：估值优势明显，新业务起步,投资评级：推 荐,马勇：(8610)66568238：,执业证书编号：S0130511070005,
34、驱动因素、关键假设及主要预测：一月份以来，二级市场交易活跃，证券经纪业务将会有所改善；随着二级市场行情向好，自营业务浮亏将减少。此外，行业整体佣金水平结束过去 2 年来的大幅下滑局面。预计公司 2011、2012、2013 年 EPS 分别为 0.44、0.49、0.55 元，当前股价对应 2011、2012、2013 年的市盈率分别为 21、19 和 17。公司合理估值区间为 11-13.2，给予“推荐”评级。,我们与市场不同的观点经纪业务收入下滑主要是源于今年以来日均股基交易量的下滑，而佣金价格水平基本保持稳定。国际板将暂缓推出,公司估值与投资建议预计公司 2011、2012、2013 年
35、 EPS 分别为 0.44、0.49、0.55元，当前股价对应 2011、2012、2013 年的市盈率分别为21、19 和 17。公司合理估值区间为 11-13.2，给予“推荐”,新型营业部政策推出将晚于预期，对行业的影响也不会很大。,评级。,股价表现的催化剂近期市场交易活跃，股指向上。公司仍将谋求 H 股上市。关键财务指标及预测,主要风险因素市场行情下滑是目前行业面临的最大风险。,2010A,2011A,2012E,2013E,营业收入（百万）营业收入增长率净利润（百万）净利润增长率EPSPE,9768-1.7%368619%0.4519.69,9622-1.5%3621-1.8%0.44
36、20.14,1229828%403210%0.4918.08,1459619%452512%0.5516.11,资料来源：中国银河证券研究部，公司公告 备注：2011 年为备考数据请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告,杭氧股份（002430）：投资评级：推 荐,开拓优质项目，公司运营能力快速提升邱世梁：（8621）2025 2602：执业证书编号：S0130511080004邹润芳：(8621)20252629：执业证书编号：S0130511080003,驱动因素、关键假设及主要预测：目前空分设备下游冶金行业萎缩，而煤化工是未来空分设备需求新的增长极，目前稳增长政策
37、推动下，部分大型煤化工示范项目将开闸获批，在国家支持大型关键设备国产化的指引下，未来公司在空分设备的市场占有率将会有进一步提升，预计未来 3年公司空分设备将保持 15%以上的复合增速。杭氧作为有制造能力的气体新贵，优势是设备技术好、接单有天然信息和技术优势，目前公司在手 66 万方气体项目，未来公司仍致力于开拓优质项目，随着众多项目的投产，公司运营能力将快速提升，我们预计杭氧到 2015 年，气体业务达到 40 亿的收入，相对于 11 年的 6.8 亿，复合增速 56%。,我们与市场不同的观点国家产业调控确实对空分设备市场造成较大影响，但是煤化工未来还有可观项目上马，未来公司空分设备将保持平稳
38、增长，单个气体业务短期受经济周期影响毛利下降，但是随着规模化效应，气体毛利是趋势往上的。杭氧估值应该高于普通设备行业，杭氧做为制造业转型的优秀代表，设备本身具有极高的壁垒，此外公司转型工业气体进展比较顺利，这也是资源壁垒，将来围绕这些现场供气项目，可以做很多二次开发以及零售，空间较大，公司成长性更远，理应比普通设备估值更高。股价表现的催化剂煤化工招标订单；下游工业气体新订单；,公司估值与投资建议预计公司 20122014 年 EPS 分别为 0.67 元、0.9 元和1.16 元，对应 PE 为 18.4、14、11 倍，未来随着设备交付正常化以及大型压缩机自制，设备毛利率将环比回升，而气体业
39、务随着经济好转，气体二次开发，毛利率也将回升，我们环比改善，业绩拐点基本确立，维持推荐的投资评级。主要风险因素钢铁、煤化工下游需求下滑；项目进展低于预期；,零售气体的推广带来气体项目毛利率的提升关键财务指标及预测,业绩低于预期,项目营业收入(百万元)增长%净利润（百万元）增长%摊薄 EPS(元)PEPB,2010A3,023.3912.5%354.7641.5%0.4426.704,2011A4,232.5340.0%497.3540.2%0.6119.263,2012E5,623.8132.9%54910.5%0.6817.283,2013E7,100.7026.3%72732.3%0.90
40、13.062,2014E8,666.2222.0%94029.3%1.1610.132,资料来源：公司数据 中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,我,策略研究报告,贵州茅台（600519）：跨越发展进行中,明年玫瑰继续艳,投资评级：推荐,董俊峰：(8610)66568780：执业证书编号：S0130511010002周颖：(8610)83571301：zhouying_ 执业证书编号：S0130511090001,驱动因素、关键假设及主要预测：（1）2012 年 9 月份开始供经销商出厂价 819 元；十一五期间的万吨茅台扩产产能逐渐进入放量期，可供销售量十二五
41、期间复合增长率可达 15%。（2）2012 年开始直营店供应量超市场预期，限价为 1519 元；直营店发展将远超市场预期，成为公司历史性经营模式拐点；（3）系列酒销售稳定发展等。我们预计公司 2012-2013 年 EPS 分别为 13.89 元和 20.19 元，CAGR10-12 大于 60%。,我们与市场不同的观点我们认为，直营店发展将超过市场预期，将成为未来若干年业绩增长的主要驱动力，新增产能量价齐升再超预期，2012-2013年业绩再超市场普遍预期。股价表现的催化剂,公司估值与投资建议2012-2013 年 PE 分别为 17 和 12 倍，我们延续 2011 年情人节以来的推荐观点
42、，暂时给予 2012-2013 年 EPS 为 13.89元和 20.19 元判断，维持推荐评级。主要风险因素,季度报告超市场预期；,受宏观经济特别是,CPI 影响的产品量价关系变,化可能超过我们预期，从而影响对公司的盈利预测；高端白酒消费市场环境发生巨大转变。关键财务指标及预测,项目销售收入(百万元)EBITDA(百万元)归属母公司净利润(百万元)摊薄 EPS(元)PE(X)EV/EBITDA(X)ROIC,2010A11633.287,269.435051.194.8748.4329.2027.50%,2011A18402.3511,540.718763.238.4427.9516.753
43、5.10%,2012E29326.0021210.9215235.1213.8916.989.9541.68%,资料来源：公司数据中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告华仁药业（300110）：医保政策倾斜释放治疗需求,投资评级：推荐,黄国珍：(8621)2025 2609，:h 执业证书编号:S0130511100004,驱动因素、关键假设及主要预测：（1）继发性肾衰患者大幅增加，未来存量患者人数形成向上拐点，医保政策倾斜释放治疗需求；（2）公司与政府合作推广腹膜透析，将直接受益于市场扩容（3）普通大输液业务下行空间有限。,我们与市场不同的观点市场
44、认为腹膜透析市场吸引力一般，我们认为这只反映了过去的情况。事实上，腹膜透析液输液成分技术壁垒不高，但厂商有限，核心原因就是诸多企业没有看到这一块未来宽广的发展空间和潜力。慢性病发病率提高后继发性肾衰竭患者的增加以及大病保障水平提高后需求的拐点都显示了腹膜透析市场未来较为广阔的空间。股价表现的催化剂1、腹膜透析液销售超预期。2、普通大输液招标价格触底回升。关键财务指标及预测,公司估值与投资建议我们认为，医保政策的倾斜将释放肾衰竭治疗的需求，公司与政府合作推广腹膜透析产品，将直接受益于市场扩容；公司普通输液定位高端，符合行业发展趋势，同时若收购洁晶药业 70%的股权，有助于迅速扩大公司产能，提高公
45、司的市场份额。不考虑此次收购，预计 20122013 年 EPS 分别为 0.49 元、0.71 元，维持“谨慎推荐”评级。主要风险因素腹膜透析产品市场推广低于预期。普通大输液招标价格继续下行的风险。,2010A,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入（百万元）收入增长率%EBITDA（百万元）净利润（百万元）摊薄 EPS（元）PEEV/EBITDAPBROICROE,338.3017.24%126.1076.320.3634.5316.252.287.13%6.91%,405.3119.81%126.0387.560.4130.3217.652.126.59%7.35%,5
46、99.7347.97%163.62112.700.5323.4513.751.958.52%8.70%,859.7943.36%230.92169.540.7915.7310.031.7311.50%11.66%,1,162.6335.22%336.41257.751.2110.276.751.4915.07%15.21%,资料来源：公司数据中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告,海越股份（600387）：大石化投产将促使公司,14 年业绩腾飞,裘孝锋：（8621）20252676，：执业证书编号：S0130511050001,投资评级：推 荐,王强
47、：（8621）20252621，：wangqiang_ 执业证书编号：S0130511080002胡昂：（8621）20252671，：huang 执业证书编号：S0130512070003,驱动因素、关键假设及主要预测：（1）大石化 138 万吨 LPG 深加工主要包括丙烷脱氢制丙烯、异辛烷、甲乙酮等，投资周期 3 年左右，项目全部建成后预计可达到 200 亿以上的营收规模，具有稳定充足的原料优势，大石化投产将促使公司 14 年业绩腾飞；（2）公司原有加油站和公路收费业务资产有一定支撑，使得股价有一定的安全边际；公司近年来把公路经营业务退出后发展了创投业务，截止目前累计参股投资超过 30 个
48、项目，90%以上业绩超出预期，成长迅速，近几年是创投项目的投资回报期，投资收益将相当可观；（3）公司投资的商业地产项目（杭州的环球中心、海越大厦）投资回报良好，择机退出可为大石化项目融资做准备创造了条件；（4）页岩气第二轮招标的主要基本条件是 3 亿注册资本，公司所在的浙江也有区块招拍；公司是油气相关行业内符合页岩气招标条件的少数民企之一。,我们与市场不同的观点公司是油气相关行业内符合页岩气招标条件的少数民企之一。股价表现的催化剂正在建丙烯项目近期价差扩大关键财务指标及预测,公司估值与投资建议公司大石化丙烷脱氢和异辛烷项目投产将促使公司 14 年业绩腾飞，预计 2012-2014 年 EPS
49、为 0.11 元、0.27 元和 0.95元主要风险因素大石化项目进度低于预期,2011A,2012E,2013E,2014E,营业收入（百万元）同比归属母公司净利润同比EPS(元)P/EP/B,185125.38%9-85.3%0.02451.003.7,1568-15.25%42377%0.1182.003.7,183617.06%103141%0.2733.413.5,7630316%367256%0.959.493.2,资料来源：公司数据，中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。,策略研究报告,航空动力（600893）：,我国发动机的重要生产基地,投资评级：
50、推 荐,鞠厚林,：（8610）6656 8946：执业证书编号：S0130511010007,驱动因素、关键假设及主要预测：我国航空制造业目前正处于发展的关键时期，产品的更新换代及自主化进程加速；航空发动机是航空工业的核心环节，也是国家发展的重点领域，目前我国自主三代飞机及发动机正处于从无到有，从小到大的关键时期，航空动力作为我国发动机的重要生产基地，其主导产品将呈现持续快速增长，预计增长率将达到 20%30%。同时中航工业集团的资本化运作将继续大力推进，发动机领域的资产注入仍有较强预期；航空动力作为发动机整机的主要动作平台，未来通过收购集团的发动机优质资产而提升业绩的可能性较大。,我们与市场
