金科股份(000656)深度报告：大重庆看金科0222.ppt

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1、,贾亚童,上市公司深度研究报告,证券研究报告房地产行业,买 入股票价格2 月 21 日收盘价6 个月内目标价,维 持13.02 元15.00-16.74 元,金科股份（000656）大重庆，看金科,2012 年 2 月 22 日,52 周内股价波动主要估值指标,9.90-15.94 元,公司前身为重庆钢铁公司第四钢铁厂。2011 年 ST 东源通过新增股份吸收合并金科集团的方式，实现对上市公司的收购事项。相比其他公司，我们认为公司,市盈率市净率股本结构,201021.512.66,2011E10.452.07,2012E6.891.58,具备以下优势：1）资金面相对稳健，后期具备抄底市场的能力

2、；2）重庆市场具备先入优势。下沉土地储备渠道，后期有望实现土地规模低成本扩大；3）在重庆和下属县市具备品牌号召和定价能力，在重庆本地市场有特定客户群；4）园林业,总股本（万股）流通 A 股（万股）,115854.0121647.75,务成为后期看点。主要财务数据及预测,B 股/H 股（万股）市场表现,0/0,净利润增长率（%）营业利润率（%）净资产收益率（%）每股收益（摊薄，元）,2009102.3741.555.660.066,201067.4969.7812.370.111,2011E4322.2653.8820.321.052,2012E42.8552.8223.531.501,2013

3、E31.9446.4322.361.978,资料来源：海通证券研究所项目储备丰富，足够未来三年发展。经过 13 年发展，金科已进入中国房地产企业第一阵营。公司现有项目累计权益建面 1286 万方，其中 50%以上项目储备集中在重庆。未来看点：,资料来源：海通证券研究所房地产行业分析师涂力磊SAC 执业证书编号：S0850510120001电 话：021-23219747Email：联系人电话：021-23219421Email：,产品线创新能力：我们认为金科股份是 A 股市场少有的、具备产品线创新能力的地产企业。公司已经获得国家知识产权局授予的 多项住宅专利，在洋房户型设计上具备领先优势。“大

4、重庆战略”是未来发展动力：重庆不仅是西南唯一直辖市，在经济制度、城市规划和人口发展上也具备其他城市不同的政策。通过我们对重庆经济的“渝富模式”、城市建设的“组团空间规划”以及特殊农村人口进城政策的研究，我们认为公司以“大重庆”为中心，提早下沉土地储备的发展战略不仅适合公司当前发展、也将为公司未来新一轮成长提供动力。园林业务新看点。公司苗圃培育基地超过 3 万余亩，在重庆本地具备相当影响能力。除巩固原有住房园林业务外，目前园林板块正努力朝园林市政业务发展。西南地产龙头：金科股份已经成为重庆、乃至西南市场最具影响力的品牌之一。在整体市场增速回落的情况下，2011 年公司实现签约销售金额约 138亿

5、元，实现签约销售面积约 189 万平方米。维持公司“买入”评级。预计公司 2011、2012 和 2013 年每股收益在 1.05、1.5 和1.98 元。由于公司具备良好的成长性，因此给予公司 2012 年 10 倍市盈率，对应股价在 15 元，对应 RNAV16.74 元。截至 2 月 21 日，公司收盘于 13.02 元，对应 2011年 PE 为 12.4 倍，2012 年 PE 为 8.68 倍。风险提示：行业面临加息和政策调控两大风险。请务必阅读正文之后的免责条款,上市公司深度报告金科股份（000656）1,目,录我们的观点：.51.公司发展历程.51.1 金科发展历史.51.2

6、股东构成.62.公司经营情况和资产结构.72.1 全国性扩张初具规模.72.2 经营能力.82.3 以地产业务为中心，产业链上下游拓展.92.4 管理层持股，有效保证利益一致.93.公司发展优势和未来战略方向.103.1 土地成本低，价格波动抵御能力强.103.2 品牌优势和市场占有率.113.3 产品线创新能力.114公司未来发展战略和业务趋向.134.1 深化“大重庆”战略，适时下沉土地渠道.134.2 园林业务向市政发展.135.重庆市场分析.155.1 渝富模式带来的优质经济实体.155.2 重庆组团模式和区县经济.165.3 户籍制度:需求生力军.206.盈利预测和估值.206.1

7、业绩预测.206.2 RNAV.216.3 敏感性分析.236.4 公司合理价值.237.投资建议.236.风险提示.24附文:公司后期主要项目介绍.24,上市公司深度报告金科股份（000656）2,图目录,图 1 公司重组上市和股权、股本变动示意图.5图 2 公司重组完成后股权关系.6图 3 公司储备项目的区域分布.7图 4 公司项目分布统计.8图 5 公司竣工面积变化.8图 6 公司开工面积变化.8图 7 公司预收账款变化.9图 8 公司重庆地区市场占有情况.9图 9 公司近几年土地均价.10图 10 公司近几年新增项目情况.10图 11 公司产品线升级状况.11图 12 空中院馆平面设计

8、图.12图 13“X+1”夹层住宅立体设计图.12图 14 公司土地战略分析.13图 15 公司绿化园林业务产业链.14图 16 重庆住宅投资完成额保持增长.14图 17 重庆住宅新开工面积保持增长.14图 18 金科园林业务设计作品 1（保利香槟花园）.15图 19 金科园林业务设计作品 2（长青湖坡岭顿小镇）.15图 20 全国人均公园面积情况.15图 21 重庆市人均绿地面积（单位：平方米）.15图 22 渝富公司主要职能和作用分析.16图 23 重庆过去 5 年 GDP 总量和增速.16图 24 2010 年重庆与中西部主要城市人均可支配收入对比.16图 25 重庆“一体两翼”固化.1

9、7图 26“一体两翼”城市发展职能.17图 4 公司项目分布统计.18,上市公司深度报告金科股份（000656）3,图 27 重庆市五大商圈.19图 28 重庆市十六大组团.19图 29 金科世界城地理位置.24图 30 金科世界城规划图.24图 31 金科公园王府地理位置.25图 32 金科世界城规划图.25图 33 金科太阳海岸地理位置.25图 34 金科太阳海岸实景.25图 35 金科中央公园城地理位置.26图 36 金科中央公园城规划图.26图 37 金科世界走廊实景.26图 38 金科世界走廊规划图.26图 39 金科米兰米兰规划图.27图 40 金科米兰米兰地理位置.27图 41

10、金科江阴东方王府规划图（1）.27图 42 金科江阴东方王府规划图（2）.27图 43 金科苏州东方王府实景.28图 44 金科苏州东方王府地理位置.28图 45 金科长沙东方大院地理位置.29图 46 金科长沙东方大院实景.29图 47 金科北京帕提欧地理位置.29图 48 金科帕提欧规划图.29,上市公司深度报告金科股份（000656）4,表目录,表 1 公司股本变化情况.6表 2 公司产业链分布.9表 3 公司市值按 30%毛利率对应的项目销售价格.10表 4 公司和龙湖地产市场情况比较.11表 5 单中心和组团模式对比.19表 6 公司项目结算预计表.21表 7 公司 RNAV 计算表

11、.22表 8 RNAV 敏感性计算.23表 9 EPS 敏感性计算.23,，,上市公司深度报告金科股份（000656）5我们的观点：我们认为公司具备以下优势：1）资金面相对稳健，后期具备抄底市场的能力；2）“大重庆”战略具备潜力。通过我们对重庆经济的“渝富模式”、城市建设的“组团空间规划”以及特殊农村人口进城政策的研究，我们认为公司以“大重庆”为中心，提早下沉土地储备的发展战略不仅适合公司当前发展、也将为公司未来新一轮成长提供动力。3）在重庆和下属县市具备品牌号召和定价能力，在重庆本地市场有特定客户群；4）园林业务成为后期看点。预计公司 2011、2012 和 2013 年每股收益在 1.05

12、、1.5 和 1.98 元。由于公司具备良好的成长性，因此给予公司 2012 年 10 倍市盈率，对应股价在 15 元，对应 RNAV16.74元。截至 2 月 21 日，公司收盘于 13.02 元，对应 2011 年 PE 为 12.4 倍，2012 年 PE为 8.68 倍，维持“买入”评级。1.公司发展历程1.1 金科发展历史金科集团成立于 1998 年，历经 13 年发展，已经成为一家以房地产开发为主业，以五星级酒店、园林、门窗及物业管理等为辅业，具有国家一级房地产开发资质的大型企业集团。回顾过去 13 年，公司发展大致可以分为三个阶段：创业期、首次扩张期和二次扩张期。1998 年到

13、2005 年公司处于初创阶段，公司现任董事长黄红云创立公司前身重庆金科达物业发展有限公司（后改名为金科达置业）。经历近 8 年时间发展后，公司成为重庆地区品牌开发商、全国百强地产企业。2005 到 2008 年属于公司第一次大规模异地扩张期。金科股份连续进入江苏、湖南和北京市场。2009 到 2011 年，公司通过吸收合并方式成功借壳 ST 东源，实现实业资产与金融资本的成功结合。图 1 公司重组上市和股权、股本变动示意图,创业积累期：重庆地区区域类开发商,首次扩张期：开始异地扩张之路,二次扩张期：成功借壳，企业发展迈上新篇章,公司前身金科达置业发展（集团）有限责任公司成,金科股份集团组建，并

14、被评为重庆市“重合同、守信,金科获得中国百强地产企业称号。,进入无锡市场，金科股份异地扩张迈出关键一步,明确“依托大重庆，挺进长三角，拓展环渤海，扩大,金科收购重庆东源，成为其第二大股东，迈出了借,金科地产被评为“中国地产品牌 10 强”排名升至,成功借壳ST 东源，金科股份实现成功上市,立,用”企业,中西部、发展中等城,壳上市的重要一步。,第 9 位。品牌价值增,市”的全国化扩张战略思路,长至 30.38亿元，增幅达 45.6%。,1998 年,2000,2005 年,2006 年,2008 年,2009 年,2010 年,2011 年 5 月,资料来源：公司重组报告书，海通证券研究所,-,

15、-,-,-,-,-,上市公司深度报告金科股份（000656）6公司 2009 年被国务院发展研究中心等权威机构评选为“中国地产品牌 10 强”，2010年排名中国房地产行业综合实力第 18 位，运营效率、社会责任均列第三。经过 13 年持续、稳健发展，金科已进入中国房地产企业第一阵营。1.2 股东构成2011 年 ST 东源通过股份转让和新增股份吸收资产的方式实现金科集团股东对上市公司的收购事项。金科集团原有股东奇峰集团和宏信置业首先将其累计所持 ST 东源3356.43 万股转让给金科投资。金科投资成为公司第二大股东。此后，ST 东源以 5.18元每股价格向金科投资发行 9.08 亿股股本，

16、同时吸收金科投资全部房地产资产。图 2 公司重组完成后股权关系,黄红云、陶虹遐夫妇,金科集团其他 23 名股东,ST 东源（除金科投,资外）的原有股东100%33.04%,26.46%,18.68%,重庆市金科投资有限公司21.82%金科股份（000656）资料来源：公司重组报告书，海通证券研究所目前，上市公司因吸收合并而新增股份 9.08 亿股。本次吸收合并完成后，金科投资将持有公司 2.53 亿股股份，占吸收合并后公司总股本的 21.82%，成为公司的第一大股东。黄红云、陶虹遐夫妇及金科投资合计持有的股份占公司总股本的 48.28%，本次吸收合并完成后黄红云、陶虹遐夫妇为上市公司实际控制人

17、。表 1 公司股本变化情况,股东名称,本次交易前,本次交易后,持股数量（万股）,持股比例（%）,持股数量（万股）,持股比例（%）,金科投资黄红云陶虹遐黄一峰金科集团其他 22 名股东重庆渝富其他股东,合计,3356.431.224508.1817138.3525004.18,13.420.004918.0268.54100,25283.5420612.3210034.254725.393399.024508.1817138.35115854.01,21.8217.798.664.0828.963.8914.79100,资料来源：公司重组报告书，海通证券研究所,上市公司深度报告金科股份（0006

18、56）72.公司经营情况和资产结构经过多年成长，金科股份目前已经具备较强实力。从现有项目储备和公司财务情况来看，公司具备未来三年高速成长的能力。2.1 全国性扩张初具规模目前公司按照“依托大重庆，挺进长三角，拓展环渤海，扩大中西部、发展中等城市”的全国化扩张战略思路，成功进入北京、重庆、四川、湖南、江苏等省（市）的 16 个城市进行项目开发，全国化扩张步伐稳步向前。图 3 公司储备项目的区域分布,湖南，权益建面138.23 万平米,北京，权益建面26.21 万平米,永川市，权益建面86.35 万平米无锡，权益建面155.8 万平米涪陵，权益建面90.18 万平米苏州，权益建面63.94 万平米

19、,重庆市，权益建面490.67 万平米,荣昌市，权益建面49.16 万平米,成都，权益建面70.82 万平米,江阴，权益建面86.48 万平米,资料来源：公司土地公告，海通证券研究所截至本报告发布日，公司在建及拟建项目占地面积约 579.44 万平方米，规划建筑面积约 1286.10 万平方米，其中未结算面积为 1046.51 万平方米。从项目储备的区域来看，公司大部分项目集中在重庆、无锡、成都、浏阳、江阴、苏州和北京，其中 50%以上项目储备集中在重庆（含下属涪陵、永川和荣昌）。,上市公司深度报告金科股份（000656）8图 4 公司项目分布统计,成都,湖南11%,北京2%,苏州5%,6%,

20、重庆39%,江阴7%无锡,12%,荣昌4%,永川7%,涪陵7%,资料来源：公司土地公告，海通证券研究所2.2 经营能力经过 13 年持续、稳健发展，金科已进入中国房地产企业第一阵营。2010 年公司排名中国房地产行业综合实力第 18 位，运营效率、社会责任均列第三。于此同时，公司当年实现纳税额 13.5 亿元，销售额突破 140 亿。截至 2010 年 12 月底，金科集团已累计实现开工面积 800.26 万平方米，实现竣工面积 464.96 万平方米。,图 5,公司竣工面积变化,图 6,公司开工面积变化,250200,竣工面积（万平，左轴）200.82,同 比（%，右 轴）,40%30%20

21、%,450400350,开工面积（万平，左轴）333.28,同 比（%，右 轴）,200%150%,15010050,94.83,73.09,96.22,10%0%-10%-20%-30%-40%-50%,30025020015010050,71.46,171.54,223.98,100%50%0%-50%,0,-60%,0,-100%,2008年以前,2008,2009,2010,2008年以前,2008,2009,2010,资料来源：公司重组报告，海通证券研究所,资料来源：公司重组报告，海通证券研究所,伴随规模有序扩大，公司近 3 年销售保持良好增长势头。截至 2010 年 12 月底，金

22、科集团已累计实现预售面积 572.32 万平方米，重庆地区市场占有率保持领先。,39.94,上市公司深度报告金科股份（000656）9,图 7,公司预收账款变化,图 8,公司重庆地区市场占有情况,12000100008000,7623,公司预售收入（百万元）8285,11019,554535,公司重庆地区预售收入（亿元，左轴）重 庆 地 区 销 售 额 市 场 占 有 率(%，右 轴)2.80%34.48,2.90%2.80%2.70%,600040002000,2911,2515,17.23,2.44%,2.48%,2.60%2.50%2.40%,0,5,2.30%,2008年以前,2008

23、,2009,2010,-5,2008,2009,2010,2.20%,资料来源：公司重组报告，海通证券研究所,资料来源：公司重组报告，海通证券研究所,2.3 以地产业务为中心，产业链上下游拓展除核心房地产业务外，公司在五星级酒店、园林、门窗及物业管理等产业链上下游方面也有拓展。目前相关产业已经初具规模，未来有望为公司房地产主业提供有力支撑。表 2 公司产业链分布,经营范围商业酒店建筑配套物业管理,公司名称红星美凯龙家居广场金科大酒店两江大酒店重庆凯尔辛基园林展弘园林金科农业天豪门窗金科物业,业务介绍以与红星美凯龙签订长期租赁协议重庆独家生态花园式五星级商务酒店，拥有 206 间客房目前尚未开始

24、经营集园林设计、施工，苗圃经营为一体的大型园林公司，在涪陵区在建 15000 亩苗圃基地公司年产值 2.5 亿元，自有重庆沙坪、重庆涪陵、成都观胜苗圃 15000 余亩发展阶段为金科股份提供门窗配套为金科集团所有开发的项目提供全方位的高品质服务，同时进一步提升了产品的完整价值。金科物业已获得国家建设部一级物业管理资质证书、“重庆市物业管理诚信企业”称号,资料来源：公司重组报告书，海通证券研究所2.4 管理层持股，有效保证利益一致金科集团在 2008 年 6 月份实施了对管理层和骨干员工的股权激励。股权激励方案的实施有利于进一步提高员工的积极性，激发员工责任感，增强企业凝聚力，将企业的利益与员工

25、的利益有效结合起来；同时也可以留住企业后续发展的优秀和核心人才，减少企业人才的流动性，以保证企业长期、持续、有效地发展。公司股权激励的具体方式为：金科集团及其子公司的骨干员工出资成立成长投资和展宏投资两家公司，金科集团的原股东将其持有金科集团的部分存量股权作价转让给成长投资和展宏投资。目前金科集团核心管理层员工蒋思海、宗书声、李战洪、罗利成、傅孝文、聂铭、夏雪、陈红、陈昌凤等 9 名自然人直接持有金科集团的股权。由金科集团及其子公司的业务骨干（共计 96 名）出资组建的展宏投资、成长投资也分别持有金科集团的股权。以上机构和自然人承诺以其拥有的金科集团权益认购的 ST 东源股份自新增股份发行结束

26、之日起 24 个月内不得转让。预计解禁时间在 2014 年 8 月 23 日。,上市公司深度报告金科股份（000656）103.公司发展优势和未来战略方向3.1 土地成本低，价格波动抵御能力强公司近三年公司经营规模处于稳步提升阶段。过去 3 年，公司各年项目储备建筑面积在 250 万平米以上，土地平均地价在 1793 元每平米左右。按照公司 2010 年项目 7000元每平米左右销售均价计算，当前储备项目未来具备较强盈利能力。,图 9,公司近几年土地均价,图 10,公司近几年新增项目情况,450040003500,土地均价（元每平）,171%3269,变 动 幅 度(%),200%150%,6

27、00500,建筑规模（万平，左轴）462,变 动 幅 度(%，右 轴),200%150%,3000250020001500,1056,1204 14%,1644,100%50%0%,400300200,188,234,169,100%50%0%,10005000,-50%,-50%-100%,1000,-50%-100%,2008,2009,2010,2011（1-11月）,2008,2009,2010,2011（1-11月）,资料来源：公司重组报告，海通证券研究所,资料来源：公司重组报告，海通证券研究所,截止 2012 年 2 月 21 日，公司对应市值 151 亿，按照当前权益储备建面、3

28、000 元/平米建安测算，公司 30%毛利率所对应的销售价格应该在 6000 元/平。该价格低于公司2010 年 7000 元/平的平均销售水平，而且在 A 股一线地产开发商中属于相对较低价格。表 3 公司市值按 30%毛利率对应的项目销售价格,简称万科 A保利地产招商地产金地集团金融街华侨城 A首开股份苏宁环球新湖中宝华发股份世茂股份滨江集团荣盛发展华业地产嘉凯城金科股份,代码000002600048000024600383000402000069600376000718600208600325600823002244002146600240000918000656,2 月 21 日收盘价（

29、元）7.9210.9819.485.446.287.1610.226.443.708.229.907.938.7410.274.2013.02,市值（亿）871653335243190400153132230671161071636676151,项目权益建筑面积(万平)632553981283142071290614201479110467890734016412714811257,股价相当于楼面地价元/平1377121026071713267044211075890208199112783153993244415761200,非地价成本元/平2500240035002800350040003

30、000220018002600250035001500250035003000,30%毛利率定价元/平55385157872564478814120305822441455455129539795053561706372526000,资料来源：wind，海通证券研究所,-,-,-,上市公司深度报告金科股份（000656）113.2 品牌优势和市场占有率目前重庆市场中最具影响力的本土品牌就是金科股份和龙湖地产。相比龙湖地产，金科股份的特点在于产品在花园洋房领域具备影响力。而龙湖地产产品更加高端，主要是高端别墅和豪宅。在销售面积方面两家公司 2010 年在重庆市场基本处于同等地位。由于龙湖产品价格

31、更高，因此龙湖地产 2010 年销售金额领先于金科股份。整体而言，金科股份在重庆市场具备较强的市场影响力。近几年重庆市场占有率也处于前列。表 4 公司和龙湖地产市场情况比较,年份金科的预售面积（万平方米）金科预售收入（亿元）金科预售均价（元/平米）龙湖的预售面积（万平方米）龙湖预售收入（亿元）龙湖预售均价（元/平米）重庆市市场预售面积（万平房米）重庆市房地产预售收入（亿元）重庆市场预售均价（元/平米）金科市场占有率（面积，%）金科市场占有率（预售额，%）龙湖市场占有率（面积，%）龙湖市场占有率（预售额，%）,2008 年,41.0219.185975.6434.112,872.00800.00

32、4281.411.432.404.26,2009 年,89.1040.594555.5676.1654.857202.274,003.001,378.003442.422.232.951.903.98,2010 年,91.1254.454675.7790.882.49074.834,314.001,847.002785.522.112.952.104.46,资料来源：wind，重庆房地产网，海通证券研究所3.3 产品线创新能力我们认为金科股份为重要发展方向，即继续推进产品线不断升级。从第一个做花园洋房、第一个做原创中国洋房、第一个做空中院馆到第一个拥有住宅产品设计专利的重庆企业，金科在不断构建

33、成熟且不断创新的产品体系。目前金科用 10 多年时间打造了三代花园洋房。图 11 公司产品线升级状况,第一代产品：实现“楼上楼下”美好愿景,第二代产品：将花园引入住房,第三代产品：强调空间的经济性和自由性,天籁城美社,天籁城紫园,天湖美镇,廊桥水岸,十年城,东方王榭,金科王府,小城故事,阳光小镇,采用“退、错、露、院”四度空间，成功研发“X+1 夹层住宅”设计理念。错层或跃层，外加花园或大露台的设计被广泛引用,高层住宅引用“空中院馆”设计，每户室内有一个 1820 平米的空中花园。“原创中国洋房”独特的设计理念和产品形态开始推广,产品向“生活主义”迈进，增加以赠送半面积为计算标准的露台、阳台、

34、花园。户型更加灵活，以适应业主未来更改空间分割方式的需要。,2003 年,2005 年,2006 年,2009 年,2011 年,上市公司深度报告金科股份（000656）12资料来源：海通证券研究所除传统意义产品之外，金科股份在产品设计和创新能力上已经具备较强能力。目前公司已经获得国家知识产权局授予的“原创中国洋房”、“空中院馆”、“X+1 夹层住宅”、“别墅级洋房”四项专利。3.3.1 空中院馆空中院馆，其主要特点是在入户门与家门之间设计一道类似于传统玄关概念的830 平方米的花园，它打破了一般传统入门就是客厅的布局设计，采用一进门就是独立小花园布局再经过花园进入客厅的户型。在靠近客厅、餐厅

35、以及功能房之间，再设计一个内部庭园，使之成为家庭生活的中心点，兼顾了住家的私密性与安全性，并提供了室内居住空间和室外景观空间的过渡。此外，这个空间还可以由业主根据自己的喜好而加以改变。当然，也并非全部的入户花园都是设置在入户门与家门之间，有的与阳台相接的花园。,图 12,空中院馆平面设计图,图 13,“X+1”夹层住宅立体设计图,资料来源：中国专利局，海通证券研究所,资料来源：中国专利局，海通证券研究所公司空中庭院主要代表作品是廊桥水岸、东方王谢。3.3.2 X+1 夹层住宅夹层住宅指，一奇数层与其相邻的一偶数层作为竖向的一个居住单元，每户的客厅、餐厅、厨房位于同一层，奇数层和偶数层中客厅、餐

36、厅、厨房的层高均为 3.9 米，奇数层卧室区域的地面与奇数层的客厅地面在同一标高，奇数层卧室区域的层高为 2.82 米，偶数层卧室区域的顶面与偶数层客厅的顶面在同一标高，偶数层卧室区域的层高为 2.80米，奇数层的卧室区域与偶数层的卧室区域之间有一层高 2.18 米的夹层，该夹层由隔墙分成两间居室，其中一间居室由向下的楼梯与奇数层的卧室区域连接，另一间居室由向上的楼梯与偶数层的卧室区域连接。该住宅既在竖向上有足够的变化；又使得空间利用率高，住宅的总建筑面积减小，住宅的总价较低。公司夹层住宅主要代表作品是观天下、十年城。,上市公司深度报告金科股份（000656）134公司未来发展战略和业务趋向4

37、.1 深化“大重庆”战略，适时下沉土地渠道公司从重庆市场起家，目前储备项目 50%以上分布在重庆及重庆下属县、市。由于在升级为直辖市之后，重庆在西南地区的政治、经济和文化地位日趋重要；因此公司在进行全国性扩张的同时，也在进一步深化“大重庆”战略。目前公司“大重庆”战略可以划分为三个部分。第一，继续加大重庆市内新规划组团的土地储备；第二，下沉渠道，在重庆周边下辖的、具备经济增长的区县，提前进行土地储备；第三，继续稳固已进入的外地省市市场份额，与此同时寻找云南、贵州等西南地区其他省会的战略合作机会。图 14 公司土地战略分析第三核心层：云南、贵州等西南地区城市稳固江苏、北京、湖南市场的同时，寻找云

38、南、贵州机会第二核心层：重庆下辖区、县已经入涪陵、永川、荣昌，未来还将继续扩展,第一核心层，重庆市内新组团近期新拿下重庆龙头寺、茶园新区重点项目,大重庆战略,资料来源：海通证券研究所从目前战略执行情况看，公司第一层次土地储备充足。目前在加大第二层次土地储备。我们认为重庆组团发展模式和人口政策使得下辖各区县市场经济增速快，公司提前下沉渠道有利于抢占市场，分享后期城市发展提速红利。此外，下沉渠道后公司面临竞争相对较小，公司品牌溢价能力更高。公司目前在永川、涪陵地区洋房产品属于当地精品，市场知名度和占有率均排名前列。我们在下文中还将对重庆区市场进行重点分析。4.2 园林业务向市政发展公司园林主要是下

39、属重庆凯尔辛基园林有限公司和重庆展弘园林有限公司。相比其他园林公司而言，金科下属两家公司均在园林业务上已经具备较强实力。目前公司园林绿化业务已经建立完成产业链，包括园林绿化苗木种植、园林环境景观设计、园林工程施工和园林养护等四个方面。以上两家公司累计苗圃培育基地超过 3 万余亩，在重庆本地具备相当影响能力。,公,司,已,涉,及,领,域,60,90,50,80,70,上市公司深度报告金科股份（000656）14图 15 公司绿化园林业务产业链,园林绿化苗木种植,园林环境景观设计园林工程施工,园林绿化项目,地产景观项目休闲度假项目,生态湿地项目,园林养护,未来突破方向,市政绿化项目资料来源：海通证

40、券研究所从园林业务范畴来看，公司已经进入地产景观、休闲度假基地和生态湿地园林业务，地产景观为公司当前主要业务来源。除为金科地产项目提供园林服务之外，以上两家公司还与万科、恒大、首创、东原地产等多家企业建立长期战略合作关系。近几年重庆住宅投资和住宅新开工面积保持高速增长，预计公司地产景观业务未来仍将保持较好的增长环境。,图 16120010008006004002000,重庆住宅投资完成额保持增长重庆住宅完成投资额（亿元，左轴）重 庆 住 宅 完 成 投 资 额 同 比（%，右 轴）,403020100,图 176000500040003000200010000,重庆住宅新开工面积保持增长重庆住

41、宅新开工面积（万平，左轴）重 庆 住 宅 新 开 工 面 积 同 比（%，右 轴）,6050403020100-10,2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010资料来源：Wind，海通证券研究所,2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010资料来源：Wind，海通证券研究所,公司园林景观设计也处于快速发展阶段。目前在重庆即下属区县已经完成近十多除重点项目的景观设计方案。随着公司园林品牌业绩的加强，预计后期还将有较大发展。,图 21,上市公司深度报告金科股份（000656）15,图 18

42、,金科园林业务设计作品 1（保利香槟花园）,图 19,金科园林业务设计作品 2（长青湖坡岭顿小镇）,资料来源：公司网站，海通证券研究所图 20 全国人均公园面积情况,资料来源：公司网站，海通证券研究所除巩固原有住房园林业务外，目前园林板块正努力朝园林市政业务发展。目前我国人均公园绿地面积只有 11.18 平米，虽然近几年呈现增长趋势，但距离发达国家相比仍存在差距。虽然人口问题使得我国人均绿化面积提升速度受到限制，但是随之经济发展速度加大，居民对生活水平要求的提高，未来绿化需求呈现不断提高趋势。重庆市人均绿地面积（单位：平方米）,14,全国城市人均公园绿地面积（平米，左轴）,25%,14,13.

43、24,12108,全 国 城 市 人 均 公 园 绿 地 面 积 同 比 增 长（%，右 轴）,20%15%,12108,11.18,11.28,7.33,6.97,8.56,9.30,6420,10%5%0%,6420,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,全国,北京,重庆,贵州,上海,天津,云南,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所5.重庆市场分析重庆市场本身的特点，使得公司当前“大重庆”战略得以充分发展。重庆在西南地区的经济总量、城市和县域经济的组团发展模式以及人口政策的特殊性，为公司未来发展打下广阔空

44、间。5.1 渝富模式带来的优质经济实体重庆经济发展程度在西南地区发展较快，一方面因为重庆被列为直辖市，经济地位在西南地区更加重要；另一方面也与重庆发展过程中特殊的渝富模式有关。渝富模式是指重庆市政府以 100控股渝富公司作为重庆市国有资产重组和经营平台。政府通过该公司收购国有不良资产再于国有企业签订回购协议。渝富公司的收购资金源于国家开发银行，而国开行以政府出具的安慰涵和渝富公司的以土地储备做为资产抵押进行贷款。作为国有企业改革样本，渝富公司成功实现国有企业转型改制的同时，确保了社会稳定和国有资产不流失。2011 年底，渝富公司实现资产规模迈上 500 亿，达到重庆市政府提出的“财政不补贴、政

45、府不干预、企业要满意、渝富要赢利”。,18876,上市公司深度报告金科股份（000656）16图 22 渝富公司主要职能和作用分析,三大职能处置不良债务的平台职能,五大调控作用金融调控作用国资结构调控作用,社会效益2011 年底，渝富公司 实 现 资产 规模 迈上 500 亿，达到重庆,渝富公司,企业搬迁、破产的资金周转和托底,土地调控作用融资调控作用,市政府提出的“财政不 补 贴、政 府不 干预、企业要满意、渝富要赢利”的基本要,求。,企业资产重组的杠杆功能,社会稳定调控作用,资料来源：海通证券研究所与此同时，对原有不良资产的顺利处置使得重庆经济迅速焕发活力。过去 5 年重庆市 GDP 增速

46、均保持两位数以上增长。2010 年重庆 GDP 增速为 21.37%，在西南各省市GDP 增速中排名靠前。此外，2010 年重庆人均可支配收入为 19100 元，同样处于西南各省市前列。,图 23,重庆过去 5 年 GDP 总量和增速,图 24,2010 年重庆与中西部主要城市人均可支配收入对比,10000900080007000600050004000300020001000,重 庆 市 GDP（亿 元，左 轴）重 庆 GDP同 比 增 长（%，右 轴）65305794 40.54%41233492307018.07%13.71%14.03%,792612.71%,65%55%45%35%2

47、5%21.37%15%5%,250002000015000100005000,19100,人均可支配收入（元）1992016597,18032,0,-5%,0,2005,2006,2007,2008,2009,2010,重庆,贵阳,昆明,成都,南宁,资料来源：Wind，海通证券研究所,资料来源：Wind，海通证券研究所公司借壳 ST 东源，也是在渝富公司的主导下得到顺利发展。重庆在西南地区健康的腹地经济和发展潜力使得金科股份未来可以得到更宽阔的发展空间。5.2 重庆组团模式和区县经济在研究重庆城市发展和经济运行特点中，组团发展模式和区县经济是重庆与其他省市有所区别的地方。也正是由于重庆的以上两

48、大特点，使得金科股份“大重庆战略”的第二层次，即适时、适度下沉渠道、在重庆市下辖区县抢先进行土地储备在公司未来发展中至关重要。5.2.1“一圈两翼”发展战略2006 年 11 月，重庆市政府提出了“一圈两翼”发展战略，即以主城为核心、以大约 1小时通勤距离为半径范围的城市经济区作为“一小时经济圈”；建设以万州为中心的“渝东北翼”和以黔江为中心的“渝东南翼”。“1 小时经济圈”主要包括主城九区，以及永川区、江津区、合川区、双桥区、万盛区、,。,图 26,上市公司深度报告金科股份（000656）17南川区、涪陵区、长寿区、潼南县、铜梁县、大足县、荣昌县、璧山县、綦江县（共 23个区县）。“渝东北翼

49、”包括：万州区、城口县、巫溪县、巫山县、开县、云阳县、奉节县、梁平县、忠县、垫江县、丰都县（共 11 个区县）。“渝东南翼”包括：黔江区、秀山县、酉阳县、石柱县、彭水县、武隆县（共 6 个区县）,图 25 重庆“一体两翼”固化资料来源：重庆“一小时经济圈”发展规划，海通证券研究所,“一体两翼”城市发展职能资料来源：重庆“一小时经济圈”发展规划，海通证券研究所,“十一五”以来，在一系列战略性发展机遇的带动下，重庆县域经济呈现出高速增长的局面。2006 年-2008 年，全市县域 GDP 年均增长 14.0%，固定资产投资增长 26.33%，社会零售总额增长 19.30%，贷款余额增长 19.33

50、%。根据规划，“一圈”要提前 5 年即到 2015 年在全市率先实现全面小康，带动全市在西部地区提前年率先实现小康；到 2020 年，“一小时经济圈”地区生产总值力争在 2005年基础上翻三番，人均地区生产总值突破 8000 美元；常住人口达到 2200 万，城镇化率提高到 80；主要经济社会发展指标达到东部地区平均水平。“两翼”方面要求到 2020年，力争尽快达到我国中西部地区平均发展水平。政府要求通过加快建设“一小时经济圈”，努力使重庆成为西部地区重要的核心区域、长江上游地区经济中心的主要载体、城乡统筹发展直辖市的战略平台。促进渝东北地区“提速提档”，努力建成长江上游特色经济走廊、长江三峡