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1、,2012 年 7 月 31 日,公司研究,评级：中性,研究所证券分析师：李会坤,S 0350512050001,转型初现端倪，收获尚待时日,0755-83706284,中国铝业（601600）深度报告,投资要点：,供求失衡是盈利持续恶化的主因,一方面，国家政策淘汰过剩产能并未取得预期效果。另一方面，由于地,方政府和中央政策的利益诉求不一致以及企业本身的苦撑也使得产业结构调整变动更加痛苦和漫长。此外，中国电解铝行业在国际分工中处于比较劣势：矿石主要依赖进口，电力成本相对较高，人口红利效应即将消失。未来国内电解铝深圳可能丢失部分国内市场，而这无疑给中国电解铝行业雪上加霜。谋求转型，涉矿业务收获尚
2、待时日 公司在全球积极布局资源和能源项目谋求转型：老挝铝土矿资源开发项目已取得突破性进展，公司计划通过定向增发推进兴县及中州拜耳法氧化铝项目并开发当地铝土矿资源；西芒杜项目仍在持续推进，期待 2015 年投产；收购永辉焦煤将使公司便利地从蒙古国进口大量焦煤；收购南戈壁项目将大大增加煤炭资源，但该项目仍存不确定性。且目前看来公司转型涉及的煤炭和钢铁行业都处于不景气周期中。,公司相对估值不具优势,同国际同类企业比较，公司的盈利能力最弱，估值过高。,投资机会依赖市场整体回暖,公司股价主要受 A 股整体表现以及国际铝价影响，目前铝价处于企业盈亏,临界点附近，虽下跌空间也有限，但上涨乏力，短期维持低位振
3、荡将是大概率事件，公司股价反弹只能依赖于经济的回暖带动市场整体估值提升。,投资建议,预计公司 2012 至 2014 年每股收益分别为：-0.09 元、0.09 元和 0.14 元，对应 PE 分别为-62.9,倍、64.7 倍和 42.9 倍；目前公司每股净资产 3.83 元，对应 PB 为 1.52 倍，首次给予公司中性的投资评级。,证券研究报告,请务必阅读正文后免责条款部分,1、,2,证券研究报告,目,录,公司是中国铝行业龙头.31.1、历史沿革：全国铝行业的整合者.31.2、基本情况：中国铝行业龙头.32、“铝业”持续低迷，急待“矿业”接力.42.1、供过于求，“铝业”盈利持续恶化.5
4、2.2、谋求转型，“铝业”收获尚待时日.63、公司投资价值和投资机会分析.73.1、相对估值不具优势.73.2、投资机会依赖市场整体回暖.84、投资建议.95、风险提示.9请务必阅读正文后免责条款部分,3,证券研究报告1、公司是中国铝行业龙头公司是中国铝产业龙头，业务涉及铝土矿至铝深加工全产业链，对全国乃至全球的供给都具有举足轻重的影响。1.1、历史沿革：全国铝行业的整合者中国铝业股份有限公司是 2001 年由中国铝业公司、广西投资集团有限公司和贵州省物资开发投资公司作为发起人，以发起方式设立的股份有限公司。当年公司首次公开发行 25.88 亿股并分别在香港联合交易所以及美国纽约证券交易所（以
5、存托股份的方式）上市。2007 年 4 月公司于向子公司山东铝业股份有限公司和联营公司兰州铝业股份有限公司除本公司以外的股东发行了 12.367 亿股人民币普通股，以换股方式取得了两家公司 100%股权，并在上交所上市，同时，山东铝业和兰州铝业退市。2007 年 12 月公司向包头铝业股份有限公司的原股东定向增发 6.3788 亿股人民币普通股，以换股方式取得了包头铝业 100%的股权，同时包头铝业退市。图 1、公司历史沿革股本（亿）,135.24,通过换股吸收合并了包头铝业兰州铝业,中国铝业包头铝业,128.87,中国铝业公司,中国铝业山东铝业,通过换股合并兰州铝业和山东铝业,116.50,
6、广西投资集团贵州物资开发,联合发起设立中国铝业并在香港和纽约上市,日期,2001 年,2007 年,2007 年,资料来源：公司数据、国海证券研究所1.2、基本情况：中国铝行业龙头截至 2011 年 12 月 31 日公司总股本为 135.24 亿 股，控股股东为中铝股份有限公司，受国务院国有资产监督管理委员会直接监督管理。2011 年公司实现营业收入 1459 亿元，净利润 2.38 亿元，业务主要涉及氧化铝、原铝、铝深加工、贸易 4 大类，其中电解铝和氧化铝产量分别占全国产量的 20%和 30%，是无争议的铝行业龙头，产品结构如下：请务必阅读正文后免责条款部分,1,1,4,证券研究报告,图
7、 2、2011 年主营业务收入结构,图 3、2011 年公司主营业务利润结构,14%,5%,53%,贸易板块(元)原铝板块(元),34%,5%,12%,贸易板块(元)原铝板块(元),28%,氧化铝板块(元),49%,氧化铝板块(元),资料来源：公司公告、国海证券研究所,铝加工板块(元),资料来源：公司公告、国海证券研究所,铝加工板块(元),公司业务布局涉及到了“铝土矿电解铝铝深加工”完整的产业链，产业链布局较为合理，协同效应明显。图 4、公司产业链布局情况,铝土矿铝土矿 8.25 亿,氧化铝产能 1288 万吨,电解铝产能 396 万吨,铝深加工产能 110 万吨,吨，自给率 50%资料来源：
8、公司数据、国海证券研究所2、“铝业”持续低迷，急待“矿业”接力作为铝行业龙头，公司大部分利润来源于铝产业链，宏观经济不景气直接导致公司盈利的下滑，短期看，电解铝价格持续走弱，公司的盈利难有改善，而公司积极谋求转型仍需较长时日且具有不确定性。表 1、中国铝业的 SWOT 分析,S公司铝土矿自给率国内同类企业居前，原材料供给风险和；公司属国家战略级的央企，拥有完善的产业链，能够较好地抵抗市场风险；在同类企业中具有压倒性的规模和技术优势，在所属行业处领先地位；W公司目前产品单一，在铝行业不景气的背景下盈利能力差；同国外可的企业比中国电解铝处于严重成本劣势，且铝土矿对外依存度高，对外扩张发展前景有限；
9、公司规模巨大，国有体制转型难度大，短期盈利改善只能,O公司积极谋求转型，布局“资源+能源”新布局煤炭和铁矿石等能源和资源项目，开拓新的利润增长点初现端倪；公司作为央企，承担了保证国家供应的战略角色，公司对电解铝行业影响举足轻重，未来公司有望受益国家资源战略、铝行业整合等T因供求失衡铝价已跌至成本，在全球经济疲软的背景下铝价仍不乐观，对应公司盈利堪忧；中国经济结构转型，需求增速趋缓，供给过剩和内需不济威胁公司长期盈利；,寄望于金属价格上行；资料来源：公司公告、国海证券研究所（1）西非几内亚西芒杜矿1在稳步推进；（2）重点实施的老挝铝土矿资源开发项目取得突破性进展。下属香港公司与老挝服务有限公司签
10、定了合资协议，正式成立了合资公司并完成了相关的政府审批和权证变更，目前铝土矿矿区普查、勘探工作在按计划顺利推进。（3）第一个 500 万吨级煤炭基地在甘肃奠基，在甘肃、新疆、内蒙等地区的煤炭资源勘探取得积极进展。另外，下属中铝国贸与蒙古珍宝公司签定了 TT 煤矿焦煤长期贸易合同，开辟了以国际贸易稳定获取煤炭的途径请务必阅读正文后免责条款部分,04-04,04-10,05-04,05-10,06-04,06-10,07-04,07-10,08-04,08-10,09-04,09-10,10-04,10-10,11-04,11-10,12-04,2004-1,2004-7,2005-1,2005-
11、7,2006-1,2006-7,2007-1,2007-7,2008-1,2008-7,2009-1,2009-7,2010-1,2010-7,2011-1,2011-7,2012-1,2003-7,2,5,证券研究报告2.1、供过于求，“铝业”盈利持续恶化电解铝产业最核心的问题在于供求失衡：2011 年国内电解铝产量近 2000 万吨，创国内铝产量的新高，而美国经济复苏疲软，欧洲经济形势堪忧，特别是国内经济增速下降，和房地产调控政策的实施，导致基本金属的需求增速急速放缓。供需形势矛盾导致铝价一路走低，公司盈利能力大幅度降低，预期公司 2012 年可能出现亏损。,图 5、铝最本质的问题是供需失
12、衡,图 6、随着库存一路走高，铝价一路走低,6000500040003000200010000,LME铝总库存(千吨）,LME铝现货价(USD),3500300025002000150010005000,资料来源：WIND、国海证券研究所,资料来源：WIND、国海证券研究所一方面，国家政策淘汰过剩产能并未取得预期效果。2011 年 4 月工信部联合八大部委出台了关于遏制电解铝行业产能过剩和重复建设引导产业健康发展的紧急通知，当时数据显示，超过 700 多万吨的拟建和再建产能被叫停，占据电解铝全年总产能的约 1/3。现在看来，此举对缩减供给并未起到应有的作用，就此后微观调研的情况看，很多地方政府
13、上报的产能本来就是原本要淘汰的产能或者已经淘汰过的产能。,图 7、我国淘汰过剩产能并未取得预期的效果,图 8、中国电解铝不具有国际比较优势,180160140120100806040200,原铝(电解铝)产量当月值,资料来源：WIND、国海证券研究所,资料来源：WIND、国海证券研究所,另一方面，由于地方政府和中央政策的利益诉求不一致以及企业本身的苦撑也使得产业结构调整变动更加痛苦和漫长。上半年，随着铝价一路走低，较多地方出现了地方政府基金对电价进行补贴2，此外还有众多的企业在成本上下功夫，目前广西、河南、贵州、陕西、四川等省区都在积极开展对当地电解铝企业的电价补贴规划。除了广西已落实的每千瓦
14、时 0.1 元的一年期补贴政策外，河南当地五大铝业公司(河南神火、河南中孚、伊川电力、河南万基、焦作万方(11.38,-0.13,-1.13%)也可缓缴每千瓦时 0.08 元电费，缓缴款项可待铝价涨到 17500 元再补交，上述五家铝企生产成本将减少 1080 元/吨。请务必阅读正文后免责条款部分,矿石项目,6,证券研究报告积极将产能往新疆转移。以每度电节省 0.08 元计算，一吨铝大约可以节约成本1100 元。电解铝由于价格接近成本而具有的防御性将由于地方政府的补贴以及区域转移而减弱。此外，中国电解铝行业在国际分工中处于比较劣势：矿石主要依赖进口，电力成本相对较高，人口红利效应即将消失，未来
15、国内电解铝或将丢失国内市场，而这无疑给中国电解铝行业雪上加霜。2.2、谋求转型，“矿业”收获尚待时日作为一个市值近千亿的央企，“央企体制”以及“路径依赖”导致公司在体制机制、竞争意识、市场活力等方面难有优势（据公司透漏，公司员工规模曾经是同类同等企业的 10 倍左右）。尽管公司在积极布局资源和能源项目谋求转型，但公司目前绝大部分经营性利润来源于电解铝产业链，综合矿业的收获期尚需时日。资源方面：老挝铝土矿资源开发项目已取得突破性进展，公司计划通过定向增发推进兴县及中州拜耳法氧化铝项目并开发当地铝土矿资源；西芒杜项目仍在持续推进，经过一波三折的反复，2015 年投产仍值得期待。表 2、中铝海外铁矿
16、和铝土矿收购项目,项目,进展情况2010 年 7 月 29 日公司与力拓、力拓大西洋（力拓之一家联属公司）签署了联合开发协议，中国铝业以 13.5 亿美元分期出资购入持有西芒杜矿 95%股权的合资公司 47的股权，折合购买西芒杜矿的股权为 44.65%，以开发和运营位于西非几内亚境内的西芒,资源情况,几内亚西芒杜铁 杜项目。在西芒杜项目的融资合同签订之前的任何时间，几内亚政府有权行使其几内亚政府选择权从而购买项目公司最高达 20%的股本。2011 年 4 月 22 日，力拓与几内亚政府于签署了一项和解协议，批准力拓与中铝公,证实及推断铁矿石资源量总约22.5 亿 吨，品 位66%-67%,司之
17、间的股权交易，并就总统令颁布 20 年内几内亚政府将获取项目公司 35%的股权（其中 15%无须支付代价）。2011 年 4 月 7 日公司周四称,其在香港上市的子公司中国铝业股份有限公司已与一家老挝老挝铝土矿项目 政府所有的企业签署协议,将合作开发老挝南部的矿产资源。公司将通过资本和股本扩张的方式对这家老挝企业进行投资。公告未透露关于投资规模和时间安排的具体信息。资料来源：公司公告、国海证券研究所能源方面：公司拟收购南戈壁不超过 60%股权及永晖焦煤 29.9%股权（南戈壁为外蒙煤炭生产商，拥有较丰富煤炭资源，原煤产量增长前景可观，永晖焦煤作为外蒙煤炭重要进口商，在运输及销售焦煤方面具有竞争
18、优势，中铝此前已签署蒙古（TT 项目）煤炭贸易合同），如果南戈壁与永晖收购交易完成，公司煤炭领域业务将得到进一步整合，但就目前来看，南戈壁项目仍存有较大不确定性。请务必阅读正文后免责条款部分,3,5,3,7,证券研究报告表 3、中铝海外煤炭收购项目,项目收购永晖焦煤29.9%股权收购南戈壁 60%以内股权,进展情况中国铝业与 Winsway Resources 及王兴春先生签订协议，拟向其收购永晖焦煤股份 29.9%股权。现金对价每股 2.12 港元，相当于永晖焦煤在香港交易所 4 月 20 日收盘价 22.54%的溢价，总价款 23.9 亿港币。永晖是中国进口焦煤领先的供应商之一，也是蒙古焦
19、煤最大采购商之一。交易完成后，中铝将成为永晖第一大股东，并提名董事参与管理。永晖将作为联营企业投资计入公司账簿，其业绩将以权益会计法核算，不作并表。2012 年 3 月，公司公告拟出资不超过 10 亿美元，要约收购南戈壁资源有限公司(以下简称“南戈壁”)截至要约开始日期不超过 60%但不低于百分之 56%已发行及流通在外普通股。2012 年 4 月，蒙古矿产资源局宣布要求暂停由南戈壁的全资附属公司 SouthGobi Sands LLC拥有的若干许可证的勘探及开采活动。2012 年 7 月 3 日公司宣布，公司和南戈壁双方均已同意延期 30 天进行要约收购，收购价格为每股 8.48 加元。公司
20、同意于 2012 年 8 月 3 日或之前，发出收购要约，且此后该要约必须最早在 36 天之后被接受。,资源情况2011 年采购蒙古国原煤及精矿 704万吨，海运煤采购量为 260 万吨；拥有四家蒙古煤供应商，订约十年；拥有 9 处物流中心，大终端客户储量 1.76 亿吨，其中蒙古敖包特陶勒盖煤矿整体测定和指示性资源总量4.29 亿吨，推断资源量 2.44 亿吨；2011 年产出原煤4.57 百万吨，剥采率为 3.63,3、公司投资价值和投资机会分析同比较国内外可比公司，公司估值目前并不具有优势。对公司股价过往走势研究发现，公司股价同铝板块走势趋同，主要受市场整体估值和铝价格波动影响。我们判断
21、铝价下半年仍无趋势性机会，公司投资机会只能依赖于板块以及市场整体估值的上升。3.1、相对估值不具优势由于公司规模同 A 股其他企业规模相差悬殊，我们将公司同国际同类企业进行比较，在可比企业中，公司的盈利能力最弱。表 4、中国铝业同国际可比公司基本情况对比,公司名称Rusal 俄铝Alcoa 美铝力拓加铝中国铝业,2011 年销售额122.91 亿美元249.51 亿美元605.4 亿美元1458.74 亿 R 人民币,2011 年净利润2.37 亿美元6.14 亿美元58.26 亿美元2.38 亿人民币,电解铝产量412 万吨430.4 万吨3824 万吨391 万吨,净利润率1.93%2.4
22、6%9.56%0.16%,资料来源：公司数据、国海证券研究所就估值看，我们比较了公司同中国内地、中国香港、美国、印度的同类企业：A股市场同类企业中，公司的 PB 估值优势明显，但盈利能力排名垫底，远远落后于同类企业；相比海外市场以及成熟市场的估值看，公司的估值仍显较高。南戈壁是一家依据加拿大不列颠哥伦比亚省法律成立的有限责任公司，于多伦多证券交易所和香港联交所上市，股票名称为“SGQ”，其也于联交所上市，股票代码为 1878，是一家大型煤炭生产和开发企业，在蒙古国境内最接近中国边境的位臵拥有战略性煤炭资源，其中包括蒙古国南戈壁区的焦煤煤田和热能煤煤田。南戈壁主要针对这些煤田进行勘探和开发，并向
23、中国供应煤炭产品。请务必阅读正文后免责条款部分,8,证券研究报告表 5、国内外可比公司估值情况对比,更新日期 2012-7-24代码 名称,币种,报表日股价,总股本（亿）,11A,EPS12E,13E,11A,PE12E,13E,每股净资产,P/B,0006120008076002196005956016000486.AA USHNDL INCENX US,焦作万方云铝股份南山铝业中孚实业中国铝业RUSALAlcoaHindalcoIndustriesCenturyAluminum,CNYCNYCNYCNYCNYHKDUSDINRUSD,11.288.2611.3515.736.044.198
24、.02117.055.93,4.8015.3919.3415.15135.24151.9310.6719.150.92,0.790.060.530.130.020.120.5512.80.11,0.840.030.680.19-0.190.540.3317.7-0.51,0.860.100.870.230.010.790.8915.980.30,14.2131.421.5118.4343.334.614.69.153.9,13.525216.683.3-31.87.824.36.6-11.6,13.181.313.068.36045.39.07.319.8,5.102.608.013.503.
25、835.3812.95151.611.69,2.213.181.424.491.580.780.620.770.51,AWC AU Alumina LTD,AUD,0.66,24.40,0.05,0.01,0.07,12.7,94.3,10.0,1.17,0.56,1378,中国宏桥,USD,3.15,58.85,1.03,0.90,1.15,3.1,3.5,2.7,3.13,1.01,资料来源：公司数据、国海证券研究所尽管上述公司产品结构和资源禀赋优势各不同，但电解铝作为全球定价的成熟行业，行业的发展以及企业的成长速度有限，没有业绩的高估值必将承压。3.2、投资机会依赖市场整体回暖从过往走势
26、看，公司股价与 A 股同类企业的股价表现趋同性明显，同时公司的股价走势同上证综指表现具有明显的相关性。,图 9、LME 铝和剔除市场影响的中铝股价正相关,图 10、中国铝业股价和 LME 铝价格显著正相关,70605040,焦作万方(元),中国铝业(元),南山铝业(元),7000600050004000,上证综指,中国铝业收盘价(元),60504030,30,3000,20100,200010000,20100,1999-12,2001-12,2003-12,2005-12,2007-12,2009-12,2011-12,2007-4,2008-4,2009-4,2010-4,2011-4,2
27、012-4,资料来源：WIND、国海证券研究所,资料来源：WIND、国海证券研究所,剔除了市场总体估值因素影响，铝价和公司股价表现出了显著正相关（如图 9、10，股价对铝价的反应主要看中期的趋势：金属价格处相对较高位臵时，公司股价一般都有较好的表现；而当金属价格相对较低位臵，公司股价一路走低）。请务必阅读正文后免责条款部分,07-04,07-08,07-12,08-04,08-08,08-12,09-04,09-08,09-12,10-04,10-08,10-12,11-04,11-08,11-12,12-04,2007-4,2007-6,2008-7,2009-1,2010-3,2010-9
28、,2011-5,2011-7,2011-9,2012-3,2007-8,2008-3,2008-5,2008-9,2009-3,2009-5,2009-7,2009-9,2010-1,2010-5,2010-7,2011-1,2011-3,2012-1,2012-5,2008-11,2011-11,2007-10,2007-12,2009-11,2010-11,2012-7,7,6,5,4,3,2,1,1,9,证券研究报告,图 11、LME 铝和剔除市场影响的中铝股价正相关,表 6、中国铝业股价和 LME 铝显著正相关,3500,LME铝收盘价,剔除上证综指影响,10,LME铝价,中国铝业/上
29、证综指,30002500200015001000500,98,LME铝价中国铝业/上,Pearson CorrelationSig.(2-tailed)NPearson Correlation,11193.353(*),.353(*).0001193,0,0,证综指,Sig.(2-tailed)N,.0001193,1275,资料来源：WIND、国海证券研究所,资料来源：WIND、国海证券研究所,综合看，市场整体估值是影响股价的主要因素（如下图），金属价格相对次要。图 12、A 股整体估值是影响公司股价的最主要因素,70006000500040003000200010000,LME铝收盘价,上
30、证综指,中国铝业收盘价(元),6050403020100,资料来源：公司数据、国海证券研究所目前电解铝价格处于企业盈亏平衡点附近，铝价虽上涨乏力，但下跌空间也有限，年内维持低位振荡将是大概率事件，因此公司投资机会只能依赖于经济的回暖带动市场整体估值提升。4、投资建议我们预计公司 2012 至 2014 年的每股收益分别为：-0.09 元、0.09 元和 0.14元，对应 PE 分别为-62.9 倍、64.7 倍和 42.9 倍；目前公司每股净资产 3.83 元，对应 PB 为 1.52 倍，给予公司中性的投资评级。5、风险提示公司海外并购项目具有较大不确定性，特别是南戈壁项目和西芒杜项目；金属
31、价格持续走低。短期看铝价并无反转预期，对应公司的盈利能力将受影响。请务必阅读正文后免责条款部分,0,0,10,证券研究报告,证券代码：,601600.sh,股票价格：,5.99,投资评级：,增持,日期：,2012-7-31,财务指标,2011,2012E,2013E,2014E,每股指标与估值,2011,2012E,2013E,2014E,盈利能力,每股指标,ROE毛利率,0%6%,-2%4%,2%9%,3%9%,EPSBVPS,0.023.83,-0.093.81,0.093.74,0.143.53,期间费率,5%,7%,6%,6%,估值,销售净利率,0%,-1%,1%,1%,P/E,340
32、.42,-64.78,66.61,44.13,成长能力,P/B,1.56,1.57,1.60,1.70,收入增长率,21%,6%,10%,18%,P/S,0.56,0.53,0.48,0.41,利润增长率,-69%,-626%,-197%,51%,营运能力,利润表（百万元）,2011,2012E,2013E,2014E,总资产周转率应收账款周转率存货周转率,0.9321.385.71,0.9821.385.71,1.0621.385.71,1.2321.385.71,营业收入营业成本营业税金及附加,145874137790360,154282148184380,169710154700418,
33、199840181767493,偿债能力,销售费用,1623,1716,1888,2223,资产负债率流动比速动比,63%0.800.41,65%0.890.48,64%1.020.59,65%1.120.63,管理费用财务费用其他费用/（-收入）,25863382484,273555650,300955150,354355050,营业利润,617,(4299),4180,6310,资产负债表（百万元）现金及现金等价物应收款项存货净额其他流动资产流动资产合计,201111645682424124737649970,2012E15402721726011780056395,2013E209607
34、93927158857664599,2014E220729349319101009273388,营业外净收支利润总额所得税费用净利润少数股东损益归属于母公司净利润,201818127691453238,0(4299)(670)(3629)(2378)(1251),04180652352923131216,06310984532734911836,固定资产,77579,72138,66719,61279,在建工程无形资产及其他长期股权投资资产总计短期借款应付款项预收帐款其他流动负债流动负债合计长期借款及应付债券其他长期负债长期负债合计负债合计股本股东权益负债和股东权益总计,16048434439
35、95157134323238401113820498623603596965136619989791352458155157134,16128434439951581983232390581204204986308338969651396191027021352455496158198,16118347539951601043232394581324204986360338969651396191032221352456881160103,161182607399516258532323111131560204986549338969651396191051121352457472162584
36、,现金流量表（百万元）经营活动现金流净利润少数股东权益折旧摊销公允价值变动营运资金变动投资活动现金流资本支出长期投资其他筹资活动现金流债务融资权益融资其它现金净增加额,2011249069145358014(4457)(9715)(3119)(1747)(4848)10982199780(8995)3758,2012E(3022)(3629)(2378)64100(3425)53615361003970300009706310,2013E90943529231364180(3166)5429542900(2144)0(2144)12379,2014E55055327349162550(9568
37、)5440544000(4736)0(4736)6209,请务必阅读正文后免责条款部分,国海证券股份有限公司【分析师承诺】李会坤，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】行业投资评级推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。股票投资评级,买入：相对沪深 300
38、增持：相对沪深 300中性：相对沪深 300卖出：相对沪深 300,指数涨幅 20%以上；指数涨幅介于 10%20%之间；指数涨幅介于-10%10%之间；指数跌幅 10%以上。,【免责声明】本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。【风
39、险提示】市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或
40、报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。【郑重声明】本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。【合规声明】本公司持有该股票未超过该公司已发行股份的 1%。,国海证券研究所,请务必阅读本页免责条款部分,12,证券研究报告机构销售部人员联系方式北京区：北京市海淀区西直门外大街 168 号腾达大厦 1509 室,姓 名林 莉胡 建,固话010-88576898-836010-8
41、8576898-832,手机1382439701113693335969,邮箱,上海区：上海市浦东新区世纪大道 787 号 5 楼,姓 名郭 强陈 蓉曹 莹胡 超颜 彦,固话021-20281098021-20281099021-20281095021-202810960771-5536202,手机1338196571913801605631150138193531376110295215978141626,邮箱,广深区：深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦 3 楼,姓名徐伟平张亦潇程一天,固话0755-837059550755-837024620755-83702072,手机150128983631372555985513684915160,邮箱,王,帆,0755-83025049,13509639899,张宇松,0755-83700919,13530666614,请务必阅读正文后免责条款部分,
