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1、06/02/12,06/03/12,06/04/12,06/05/12,06/06/12,06/07/12,06/08/12,06/09/12,06/10/12,06/11/12,06/12/12,06/01/13,06/02/13,证券研究报告 公司访问未有评级300090.CH价格:人民币 21.99板块评级:增持,2013 年 2 月 7 日盛运股份进军垃圾焚烧，筹谋战略转型2012 年 10 月，公司公告将通过发行股份和支付现金相结合的方式收购中科通用 80.36%的股权。收购完成后，公司主营业务将从传统的输送机械,股价表现人民币2520151050,成交额(人民币 百万)250200
2、150100500,和干法脱硫除尘领域战略转型至垃圾焚烧领域。“十二五”期间，为解决垃圾围城这一难题，我国将大幅提升国内垃圾焚烧占比从 20%至 35%，政府投资将大幅增长，垃圾焚烧设备产业将面临前所未有的发展良机。公司与中科通用强强联合后有望在二三线城市垃圾焚烧领域继续攻城拔寨，扩大市场份额。我们认为公司环保业务不仅拥有技术优势和市场沉淀，亦拥有较好的资金支持，且在手和潜在订单十分丰裕，因而公司业绩有望步入飞速增长的轨道。主要发现,盛运股份-A 新华富时A50指数(%)今年 1 3 12至今 个月 个月 个月绝对-18 34.6 156.9相对新华富时 A50 指数-8 7.2 141.8发
3、行股数(百万)255流通股(%)53流通股市值(人民币 百万)29643 个月日均交易额(人民币 百万)33主要股东(%)开晓胜 36.12资料来源：公司数据，彭博及中银国际硏究以 2013 年 2 月 6 日收市价为标准,公司收购中科通用，华丽转型为国内垃圾焚烧领军企业。公司拟通过发行股票和支付现金相结合的方式收购中科通用 80.36%股权，以此为契机全面转型至垃圾焚烧产业。公司有规划将在收购中科通用做大垃圾焚烧业务后，逐步将发展重点转移到垃圾焚烧这一新型业务领域。公司和中科通用在手和潜在订单丰裕。公司陆续与武汉、济宁、桐庐、伊春、招远等市县政府建立了垃圾焚烧的合作。中科通用目前在手有15
4、份垃圾焚烧发电项目合作框架协议。未来这些项目都将陆续确认收入。此外两公司深入合作后，未来极有希望继续扩大行业份额。传统干法脱硫除尘业务面临激烈竞争。由于国内企业短期内突破了脱硫技术难题，因而目前国内脱硫产业竞争激烈，企业盈利水平面临不小的压力。传统输送机械业务增长趋缓。受国内外经济增速趋缓，尤其是国内固定资产投资增速下滑影响，公司输送机械业务可能面临一定的增长压力。可能面临的主要风险垃圾焚烧项目投产后面临垃圾量不足等问题；公司垃圾焚烧市场开拓遭遇困难。初步评估公司通过收购中科通用股权，成功转型为国内垃圾焚烧领域领军企业之一。我们相信中科通用的技术优势和市场沉淀，配合盛运股份的资金平台，将会推动
5、公司业绩步入高增长期。投资摘要,年结日:12 月 31 日销售收入(人民币 百万)变动(%)净利润(人民币 百万),201042453,20116655772,2012E661(1)84,2013E1,642148255,2014E2,05425328,中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格环保,全面摊薄每股收益(人民币)变动(%)市场预期每股收益(人民币)全面摊薄市盈率(倍)每股现金流量(人民币),0.209198.8198.8(0.22),0.28335.2147.1147.10.45,0.32715.7127.1127.1(0.30),0.845158.149.349.3(0.
6、83),1.08528.538.338.31.21,李文宾(8621)2032 证券投资咨询业务证书编号：S1300512070002,价格/每股现金流量(倍)(186.0)企业价值/息税折旧前利润(倍)69.6每股股息(人民币)0.000股息率(%)0.0资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,91.796.70.0500.1,(139.1)76.90.0650.2,(50.1)35.00.1690.4,34.426.80.2170.5,中银国际研究可在中银国际研究网站(.)上获取,4,公司介绍安徽盛运机械股份有限公司始创于 1997 年，公司传统主营业务为输送机械产品和干法脱硫除尘一体化设备
7、等。公司输送机械产品；公司脱硫除尘设备被广泛的运用于钢铁、水泥、火电、矿山、垃圾焚烧等行业领域的尾气脱硫除尘业务。2010 年起公司借与国内垃圾焚烧领军企业中科通用的供货机会，逐步介入垃圾焚烧等新兴环保产业。目前公司已承接包括济宁、淮南等地的多个垃圾焚烧项目。2011 年公司收入和利润仍主要来自于机械传输设备和脱硫项目，其中输送设备收入占比高达 60.1%，脱硫除尘设备占 37.3%。2012 年上半年输送设备收入占比约为 61.7%，脱硫除尘设备占比约为 27.6%，但垃圾焚烧领域业务已顺利与 2012 年上半年开始贡献收入。,图表 4.2012 年上半年销售收入构成,图表 5.2011 年
8、销售收入构成,其他8.2%,垃圾焚烧发电2.5%,干法脱硫除尘尾气净化处理设备27.6%,其他2.7%,干法脱硫除尘尾气净化处理设备37.3%,输送机械61.7%输送机械60.1%,资料来源：公司数据2013 年 2 月 7 日,资料来源：公司数据输送设备领跑者自 1997 年公司成立以来，带式输送机即是公司主力研发和生产产品。从中国重型机械协会统计的数据来看，公司输送设备的产值基本排名在国内 5-10 名的位置。输送机械是一种通用型产品，可广泛应用于建材、水泥、钢铁、电力、矿山、港口、化工、轻工等多个行业。输送机械产品的市场需求情况与固定资产投资情况密切相关，且其增速与固定资产投资增长情况大
9、抵相对应。盛运股份,5,图表 4.公司主要输送机械产品资料来源：公司数据，中银国际研究国内输送机械产业市场参与者众多，竞争激烈，行业集中度低。但长距离、高带速、大运量、大功率、安全可靠的大型化、高性能等传送机械设备仍有待开发，这也是国内厂商走出国门的主要障碍。2010 年公司登陆创业板，募集资金重点投入了年产 6 万米带式输送机领域，意图将整体带式传输机械产能从 9.5 万米/年提升至 15.5 万米/年。截至 2012 年年中，公司已基本完成该项目的投资，且已达到了预先设定的盈利目标。干法脱硫除尘产品面临激烈竞争脱硫除尘领域，公司是国内首家将干法脱硫与除尘工艺融为一体，生产干法脱硫除尘一体化
10、尾气净化处理设备的企业。公司产品主要用于建材、水泥、火电、钢铁和垃圾焚烧尾气处理等行业。由于企业大多对污染物排放处理定义为成本中心，因而政府相关环保政策的引导对环保设备市场具有较强的指引性。从“十五”开始我国政府对大气治理的政策力度逐步加大，这也催生了国内脱硫脱硝领域设备需求的集中释放。但由于我国在短期内集中突破了脱硫技术难点，因而目前国内可生产脱硫设备的企业众多，竞争较为激烈（尤其是火电产业脱硫市场基本被具有电力背景的央企或地方国企所垄断），因而总体来说盈利情况呈现逐年平稳回落的趋势。,2013 年 2 月 7 日,盛运股份,6,图表 4.公司干法脱硫除尘产品资料来源：公司数据，中银国际研究
11、公司利用 2010 年 IPO 募集资金重点将干法脱硫除尘设备产能由 42 台/年拓展至82 台/年（新增 40 台/年）。至 2012 年年中，投资基本完成，但由于脱硫市场竞争日趋激烈，公司产品销售价格低于预期，且新建产能还需要进一步释放，因此并未达到预设的盈利能力。联姻中科通用，进军垃圾焚烧公司传统输送业务面临着国内外经济复苏乏力，固定资产投资增速下滑的威胁；同时脱硫除尘产业竞争格局的改变也将会逐步压缩公司的盈利能力。在清新的认识到公司两大传统业务市场前景并不甚理想的背景下，公司借助环保设备领域的市场影响力，积极挖掘垃圾焚烧领域的发展机遇。2010 年 10 月公司中标了中科通用环保有限公
12、司的垃圾给送输料系统、出渣返料系统及烟气净化设备采购项目。自此公司和中科通用展开了密切的合作：2010 年 11 月，公司出资 4,400 万元收购中科通用 11%的股权。2010 年 11 月，公司与中科通用共同出资设立济宁中科环保电力有限公司（公司占 30%的股权），以建设济宁垃圾焚烧项目（年焚烧垃圾 40.15 万吨）。2010 年 11 月，公司与中科通用共同出资设立伊春中科环保电力有限公司（公司占 49%的股权），以建设伊春垃圾焚烧项目（年焚烧垃圾 12 万吨）。中科通用是具有自主知识产权的项目开发、设备成套及技术开发的国内垃圾焚烧设备领军企业之一。中科通用自主研发的循环流化床垃圾焚
13、烧技术及相关垃圾焚烧发电厂发电全流程的解决方案，很好地解决了国内垃圾热值低，含水量高的难题，在国内二三线城市有着较为广泛的应用。据公司披露，中科通用已经形成了日处理 400 吨到 2,000 吨规模的成熟配套技术和设备。至 2012 年 10 月，中科通用以 BOT 或 BOO 模式与政府及相关主管部门签订的垃圾焚烧发电项目合作框架协议有 15 份。根据已签订的合作框架协议中科通用已设立了 13 个项目公司负责垃圾焚烧发电投资、建设及运营，其中 3 个项,2013 年 2 月 7 日,盛运股份,7,目已完成建设，10 个项目公司尚未完成建设。此外，中科通用还签订了 11 份垃圾焚烧项目的设备和
14、专利技术提供合同或战略合作协议，截至本预案签署之日，7 个垃圾焚烧发电项目的设备和专利提供已实施完成。图表 4.至 2012 年 10 月中科通用主要项目分布情况资料来源：公司数据，中银国际研究2012 年 10 月，公司公告将以发行股份及支付现金相结合的方式收购中科通用80.36%的股权，收购完成后公司将持有中科通用 90.36%的股权，中科通用也将成为公司垃圾焚烧业务的主力战略平台。根据方案，公司将：向赣州湧金稀土投资有限公司等 5 名法人或有限合伙企业发行 21,088,902 股股份收购其合计持有的中科通用 46.36%的股权。发行价预设为 14.51 元/股。向彭胜文等 38 名自然
15、人以发行股份及支付现金的方式收购其合计持有的中科通用 34%的股权，其中，发行股份数量为 12,372,137 股，支付现金金额为 4,488万元。2010 年 11 月，公司与中科通用共同出资设立伊春中科环保电力有限公司（公司占 49%的股权），以建设伊春垃圾焚烧项目（年焚烧垃圾 12 万吨）。向不超过 10 名其他特定投资者发行股份募集配套资金，配套资金总额不超过17,600 万元，不超过本次交易总额的 25%。发行价预设为 13.96 元/股。根据协议，中科通用的业绩承诺将达 2013-2015 年 6,748.81 万元、8,300.00 万元和 8,919.26 万元。我们认为，公司
16、和中科通用的联姻，可以起到强强联合的作用。一方面，公司可以借助中科通用的技术实力和市场沉淀进入垃圾焚烧这一领域；另一方面，中科通用可以借助上市公司的平台，筹集到发展业务所需的项目启动资金。,2013 年 2 月 7 日,盛运股份,-,-,-,-,-,-,-,-,-,8,逐步战略转型，在手订单保障业绩增长公司在收购中科通用后，将逐步淡出传统的输送设备和干法脱硫除尘业务，而专注于垃圾焚烧领域。目前公司单独承接或与中科通用联合投资的项目储备已较为充分，我们相信在双方正式合并后，协同效应已开始帮助公司快速抢占市场份额。图表 12.盛运股份单独承接或与中科通用联合投资的垃圾焚烧项目,项目签订时间,项目名
17、,公司股权比例,合作方,项目情况简介,2010.11,济宁垃圾焚烧,70%,中科通用，30%年可焚烧垃圾40.15万吨，同时每年可对外供电12,203万度电,2010.11,淮南皖能垃圾焚烧,45%,皖能环保发电能源环保 55%,设计每天可焚烧1,000吨垃圾，每年对外供电14,653万度电,2010.112012.5,伊春垃圾焚烧项目与桐庐城市建设投资有限公司签订特许经营转让协议,49%,中科通用，51%设计每天可焚烧450吨垃圾，每年对外供电5,518.50万度电项目二期建成前，平均每日向盛运股份提供的垃圾数量不高于贰佰伍拾吨（250）吨；项目二期建成移交后每日向盛运股份提供的垃圾数量不少
18、于肆佰贰拾吨（420）吨,武汉蔡甸区常福千子,2012.102012.112012.112012.122012.12,山固体废物循环产业园招远市生活垃圾焚烧发电项目郓城县再生能源发电项目俄罗斯奔萨市垃圾焚烧发电合作意向协议湖南澧州、山东乐陵市、临清市、冠县生活垃圾焚烧发电项目,与武汉市经济技术开发区签署垃圾处理合作意向书设计每天可焚烧500吨垃圾（二期预计规划处理能力为750吨/天）项目总体设计为两条日焚烧处理生活垃圾的生产线和配置一台0.75万千瓦/小时的余热发电机组中科通用，中国成套工程有限公 1.年处理垃圾23万吨司2.澧州垃圾发电项目建设规模为日处理城市生活垃圾 800 吨，配置 2
19、台 400 吨/日垃圾焚烧炉和1 套 15 MW（或 2 套 7.5MW）汽轮发电机组3.乐陵垃圾发电项目建设规模为日处理城乡生活垃圾500吨/日，配置1台400吨/日垃圾焚烧炉和1套 6 MW汽轮发电机组的生活垃圾焚烧发电厂,冠县生活垃圾量2015年底可达到400吨/日。为满足这一要求，该项目设计一条日焚烧处理生活垃圾的生产线和配置一台0.6万千瓦/小时的余热发电机组资料来源：公司数据，中银国际研究2012 年 1 月 31 日，公司发布 12 年业绩预告：较 11 年同期增长 10%-20%，折合每股盈利摊薄前 0.31 元-0.34 元。我们认为公司充裕的在手订单将会在未来几年内陆续确认
20、为销售收入，同时收购中科通用完成后，公司在垃圾焚烧领域的实力将会发生质的飞跃。考虑到公司在垃圾焚烧领域未来的市场领袖地位，以及业绩增长的良好预期，我们建议可对公司积极关注。,2013 年 2 月 7 日,盛运股份,89,披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，其本人或其关联人士都没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向其本人或其关联人士提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券有限责任公司声明，其员工均没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；
21、在本报告发布前的十二个月内，与本报告评论的上市公司不存在投资银行业务关系；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向中银国际证券有限责任公司提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券有限责任公司同时声明，未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告。如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券有限责任公司不对其报告理解和使用承担任何责任。评级体系说明公司投资评级：买入：预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 10%以上；持有：预计该公司股价在未来 12 个月内在上下 10%区间内波动；卖出：预计该公司股价在未来 1
22、2 个月内下降 10%以上；未有评级（NR）。行业投资评级：增持：预计该行业指数在未来 12 个月内表现强于有关基准指数；中立：预计该行业指数在未来 12 个月内表现基本与有关基准指数持平；减持：预计该行业指数在未来 12 个月内表现弱于有关基准指数。有关基准指数包括：恒生指数、恒生中国企业指数、以及沪深 300 指数等。,2012 年 10 月 31 日,中银国际证券有限责任公司 璞玉共精金,风险提示及免责声明本报告由中银国际证券有限责任公司证券分析师撰写并向特定客户发布。本报告发布的特定客户包括：1)基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际
23、证券有限责任公司的机构客户；2)中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。中银国际证券有限责任公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券有限责任公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券有限责任公司不承担由此产生的任何责任及损失等。本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目
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28、险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。中银国际证券有限责任公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。,中银国际证券有限责任公司中国上海浦东银城中路 200 号中银大厦 39 楼邮编 200121电话:(8621)6860 4866传真:(8621)5888 3554相关关联机构：中银国际研究有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话:(852)3988 6333致电香港免费电话:中国网通 10 省市客户请拨打：10800 8521065中国电信 21 省市客户请
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