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1、,风险因素,素,年上,相关报告,告,号：,英大证券研研究所-研究究报告行 业 研 究,报告日期期：2011年年12月15日行业评级级：,战略略转型适应中中国经经济结构构调整报告告概要：目前，中国宏观经济环境境主要表现在在外部出口需需求疲弱、进出口增速趋趋于下调、,2012年度银行行业投资资策略,银行业重点公司司评级：工商银行民生银行兴业银行招商银行浦发银行深发展宁波银行,强于于大市买入买入买入买入买入买入买入,外汇占款趋趋减且负增长长、通胀有所控制、国内工工业生产状况况有所下滑、经济增速放缓。在在此背景下，为实现中国经济“调结构构”、“稳增增长”的目的的，央行对货币政策策的预调微调调有可能贯穿
2、2012年。总体体上，宏观调控重点在“软软着陆”，预计2012年年GDP增速下行行破9%探8.55%，宏观政策策将维持“积积极的财政政政策和稳健的货币政政策”这一基基调不变。由于市场资金出出现流动性偏偏紧趋势，下下调存款准备金率依依然是货币调调控工具的首选，而利率政政策则较为审审慎。银行信贷增增速放缓，息息差扩大驱动力减弱。受宏宏观调控和银银行监管政策策影响，预计2012年年银行体系信信贷增长维持在8-8.5万亿亿左右，增速速约为14%-155%。由于加息可能性性趋弱，银行行议价能力达到饱和，我们们预期息差也也将在一季度度见顶，之后环比稳稳中趋微降。信贷成本整体趋稳，不良风险或显现现但依然可控
3、控。在上述假设前提提下，受宏观观经济下行影响，2012年银银行业绩增速速将较2011年年有所下滑，但依然然保持较好的的增长势头，我们预计银行行业绩增速在在15%-20%。为适应中国国经济“调结结构”、“稳增长”的政策策目的，上市市银行特别是是股份制银行加快转转型，经营重重点转向优化结构、提升风风险定价水平平、提高资本本效率、并在2011年年取得了盈利利能力持续提升、各项业务务稳健发展的的良好业绩。2012年，,1、资本本外流引发的系系统性风险；2、房地产产泡沫破裂引引发银行资产产质量恶化化及经济增速速超预期下行；3、银行行IPO及上市银银行融资压力力。4、货币政政策或行业监监管政策超出出市场预
4、期期。5、欧债危危机蔓延，甚甚至短期内难难以逆转，将对我国经经济造成深远影影响。行业指数数走势,中国银行机机构将根据国家经济结构调整方面继续续进行战略转转型，而转型型成功且各项监管指指标良好的上上市银行将是我们关注的重重点。在系列假设设前提下，我我们认为，2012年中国经济济实现“软着着陆”，上市市银行盈利同比增长长15-20%。银银行信贷规模模增长放缓缓14-15%，净净息差比20111年上升5-10bp，一一季度后逐季季回落；非息收入增速降；成本收入比比略升；不良良余额温和上涨，不不良率维持在在1%上下。总体上，银行业业盈利增速同同比温和回落落，但投资价值在各各行业中仍较较为凸显。估值筑底
5、坚坚实，存在阶阶段性估值修复机会。20111年银行板块块随大盘下行行，但业绩在三季度度同比增长了了32%，预计全全年也将维持在30%上下下。目前银行行业平均PE6.78倍，动态PE8.833倍，PB1.35倍。市场平均均PE12.81倍倍，动态PE133.45倍，PB1.9倍。预计2012 上市银行整体体净利润增长长15%-20%，对应2012年PPE5.5倍、,PB1.2倍。相相较其他板块块和大盘，银银行板块具备备高业绩、低低估值的特点点。如排除大额融资资压力和资产产质量可能恶化的影响，银银行板块将在在2012年迎来来久违的估值修复行行情，给予“强于大市”评级。投资策略：在外围经济疲疲软、国
6、内经经济调控的背背景下，国有有银行具有先先天优势，而中小股份份制银行开始始注重战略转型，挖掘内生生增长力。在在选股标准上上，我们选取战略转转型优势明显显、资本内生能力较强、监监管指标压力力不大、资产产结构符合政策导向向的银行。综综合考量之下，我们的投资资组合首选工工行、兴业、民生、招行、浦发发、宁波。风险提示：1、资本外流流引发的系统统性风险；2、房地产泡沫沫破裂引发银银行资产质量恶化及及经济增速超超预期下行；3、银行IPO及及上市银行融融资压力。44、货币政策或行业业监管政策超超出市场预期；5、欧债危危机蔓延，甚甚至短期内难难以逆转，将对我国经经济造成深远远影响。金融行业业研究员：李海燕执业
7、编号 S09905111010003电 话：0755-830007076E-mail：请务必阅阅读最后一页的的免责条款,致。,在经,行业研研究报告一、政策层层面：财政政政策和货币政政策偏宽松1、经济增增速下滑但相相对平稳中国经济在在经过这两的恢复和发发展，面临着着许多新问题题的挑战，包包括经济增长下速加加快、资及及债务问题突突显、通胀回回但仍未受受控、房地产产困局有待突突破等等。这些问题及其其演变将影响响未来宏观政政策的方向。2010-2011年年，中国政府府为应对这些些问题也采取取了一系列的的宏观调控措措施，受政策策调控影响，房地产投资资将大幅削减减，同时由于于全球经济格局面临调整整，出口形
8、势势将进一步恶恶化，这两方方面原因导致致又中国经济济加速回落。从GDP增速速来看，2011第三季GGDP同比升幅幅仍达到9.1%，与第一季季的9.7%和第第二季的的9.5%相比，虽然下降较较快，但相对对2008年金融融危机时由9%急跌至6.2%的恶劣情形相相比，要稳稳定和平缓的的多。此轮经经济加速下滑滑主要是是由由于内外需求求不平衡所致内需不稳。固定资产投投资扣除价格格因素后实质质增幅只有155.6%，其中房房地产开发投投资降速快于于整体固定资资产投资。全全社会消费品品售总额扣扣除物价变动动后实质增加10.7%，低低于上半的的11.6%。外外部需求减弱主要是欧美经经济复苏出现现反复导致中中国出
9、口增长长放缓的结果果。11月份中中国制造业采采购经理指数数（PMI）为449.0%，环比比回落1.4个百百分点。这是是该数据自20009年3月以以来首次回落落到50%以内，并低于历史同期均值22.9个百分点点。外需乏力。从11月份中中国制造业采采购经理指数数（PMI）11个个分项指数来来看，同10月月相比，只有有产成品库存存指数和进口口指数分别上上升2.8和0.33个百分点，其余各指数数均有所回落，且多低于于50%分界线线。其中，反反映内需的新订单指数和反映外需的新新出口订单指指数回落幅度度较大。数据据显示，11月月新订单指数数回落到47.88%，为33个月月以来首度回回落到50%以内；而新出
10、口订单指数数下半年也明明显下降，整整体徘徊在500%以下的局面面。由于制造业业占中国经济济的比重最大大，如果制造造业在上述内内外因素影响响下继续下降，未来中国国经济增长速速排除加加快下滑的可可能，经济景气从扩张转为为收缩。经济增速持续续放缓，通胀胀回落情况下下，今后稳增增长或将取代代抗通胀成为为决策层的政政策重心。,图1：GGDP同比增速速趋缓（%）图3：房房地产开发投投资降速快于于整体固定定资产投资2,图2：固定资资产投资同比比增速下降降（%）图4：中中国制造业采采购经理指数数（PMI）跌跌破50%,10,房地,万亿,行业研研究报告,39,39,60,60,36333027242118,36
11、333027242118,58565452504846,58565452504846,1509-12,0-02,10-04,10-06,10-08,10-10,10-12,11-02,11-04,11-06,11-08,11-10,15,09-12,10-02,10-04,10-06,10-08PMI,10-10,10-12 11-02PMI:新订单,11-04,1-06,11-08,11-10,固定资产投资资完成额:累计同比,地产开发投资完成额:累计同比,PMI:新出口订单,图5：CCPI/PPI同比比增速（%）,数据来源:Wind资讯,图6：新增贷款投投放额上升，增速下降,数据来源:Win
12、d资讯,2、货币政政策定向宽松松，财政政策略为积极在十二五规规划全面展开开的情况下，2012年经济济增长回落，但总体风险险不大。主要依据是20111年11月16日日央行发布的的2011年第第三季度中国国货币政策执执行报告和一年一度的中中央经济工工作会议，报报告和会议精精神都剑指“稳”字。报报告指出，下下阶段央行将将继续实施稳健健的货币政政策，同时密密切监测国内内外经济金融融形势发展变变化，把握好好政策的力度度和节奏，适时适度进行行预调微调。中央经济工工作会议指出出，做好明年年的经济工作作，要坚持统统筹兼顾，切实把握好各各项目标、任任务之间的平平衡，稳中求求进。与稳字字相对应的当当然是风险，20
13、12年的政策着眼点在在于防范风险险，包括经济济下行失速的的风险和经济济下行所引致致的潜在金融风险。之前112月9日召开开的中共中央央政治局会议议已定调20122年的经济政政策，即继续续实施积极的财政政策和稳稳健的货币币政策。可以说，在在市场和政策策的博弈中，货币政策更更为灵活，信信贷总量不会会有大的增长，调结构成成为政策重点点。由于利率率政策操作空空间有限，因因而更多地是是通过准备金金下调来缓解资金紧张。而财政政策策在“稳增长长”方面将发发挥更大的作作用。我们预预计，推出政政策的时间窗口将在两会会前后。不过过，“稳增长”不同于“保增增长”，“稳增增长”主要是强强调经济平滑滑下行，重点点在防范经
14、济济失速的风险险和波动，这这也意味着政政府不会像以以往那样采取取大规模的经经济刺激计划应应对目前经经济下滑的局局面。从货币供应应量来看，22011年11月末末，M1余额228.14万亿，MM2余额82.555万亿，M1和和M2同比增增速分别为77.8%和12.7%，分别较上上月减少0.6和和0.2个百分点点；一方面，M1和M2仍处处于年初以以来的下降通通道中，货币币流通速度放放缓，M2增速速已创近年来来的新低，前前期紧缩政策策的累积效应应进一步显现现；另一方面面，年初以来来M1 和M2 增速之差进一一步扩大，表表明实体经济济活力不足，GDP已经自自2010年1季季度以来，连续续6个季度同同比增
15、速出现现下滑。2011年前三三季度社会融融资规模为9.80 万亿元，比上年同期期少1.26 亿元；第三季季度社会3,比上,行业研研究报告融资资总量为2.04 万亿，上年同期减少少8700 亿元。第一、二季季度社会融资资总量分别为4.19 万亿、3.57 万亿，整个社会融融资规模呈现现出逐季回落落的态势，符符合整个宏观观紧缩的政策策环境。信贷配给制制可能松动，计划的表内内额度会增加加一些，对应22012年14%的的M2 增速和和银行体系目前67.5%的的平均存贷比比水平，信贷投投放上限为8-8.5万亿，信贷数量扩张方面还是相对对谨慎，总体体社会融资总总量相对稳定定。3、小结2012年是实十二五五
16、规划的关关键一，也也是政府换届届的特殊份份，维持整体经济的平稳稳增长依然至至关重要。在在2012年经济济增长放缓与与物价下行的的背景下，货币政策将进入预调微调调期。货币政政策定向宽松松，银行资产产增速有所回回落。在流动动性趋紧背景景下，净息差扩扩大空间收收窄，或许拐拐点出现在上上半年，上半半年利息净收收入有望继续续增长。信贷贷投放略微放松松，预计新新增贷款8-8.5万亿，小微微、在建工程程、保障性住住房将是信贷贷投放的主要要投向。同时时，考虑到政政府融资平台台的有效清理理、社会流动动性缓解等因素，我们相信信信贷成本仍仍保持在较低低水平。,图7：金金融机构资金金运用构成（亿元）图9：金金融机构资
17、金金来源和运用用同比增数数（%）图11：社会融资总总量按季（%）4,图8：金融机机构存款构成成（亿元）图10：M1/M2M2/贷款余额增增速比较图12：社社会融资总量量构成（亿元元）,行业研究报告,14000013000012000011000010000090000800007000060000,14000013000012000011000010000090000800007000060000,100908070605040302010,100908070605040302010,50000,50000,009-Q4,10-Q1,10-Q2,10-Q3,10-Q4,11-Q1,11-Q2,
18、11-Q3,011-Q4,4000009-Q4,10-Q1,10-Q2,10-Q3,10-Q4,11-Q1,11-Q2,11-Q3,4000011-Q4,社会融资总量占比:新增人民币贷款:累计值社会融资总量占比:新增委托贷款:累计值社会融资总量占比:新增银行承兑汇票:累计值,社会融资总量占比:新增外币贷款:累计值社会融资总量占比:新增信托贷款:累计值社会融资总量占比:企业债券融资:累计值,社会融资总量:累计值,数据来源:Wind资讯,社会融资总量占比:非金融企业股票融资:累计值,数据来源:Wind资讯,二、经济环境层面：外需逐渐回暖，内需仍成为驱动力1、外围环境：2012年下半年有望走出危机阴
19、影从外部环境看，2011年欧元债务危机不断拉响欧元崩溃的警钟，希腊、西班牙、意大利等国的国债利率均达到了7%的警戒线水平。欧元地位岌岌可危，让近年来一直奉行弱势美元政策的美联储面临美元被动走强的窘境。为了应对债务危机，欧元区国家纷纷实施财政紧缩政策，同时从新兴国家抽回投资资金以自救，人民币币值在2011年年末的连续下跌，与欧元区抽回资本密切相关，同时国际热钱逃离中国，也是国内股市2011年下跌的资金面因素之一。预计2012年全球经济增长率将显著下行，特别是债务危机将导致欧洲经济步入衰退，与此同时通胀压力不会明显消退，全球迈向新型“滞胀”时期。为应对新的形势变化，各国政策将保持“紧财政”而“松货
20、币”的新常态，金融市场波动性不减。在经营环境恶化、监管环境强化和竞争压力增大的背景下，国际银行业经营形势不容乐观。对新兴市场而言，应当密切关注贸易赤字与财政赤字并存所带来的新困境。进入2012年后，虽然短时期内欧元危机还无法消除，但是，欧元区的整体经济前景会逐步走暖。预计，2012年下半年，欧元区的债务危机会得到有效缓解。一旦欧元区债务危机缓解，影响国内股市上涨的国际因素也将随着化解，国内出口会出现恢复性增长。由于2012年全球经济下行，全球贸易受影响的可能性较高，中国的贸易顺差增速有可能下降至个位数的水平，考虑到欧洲危机的影响，海外银行业去杠杆速度加快，2012年全球的货币环境可能很难再像过
21、去两年那样继续宽松。考虑到当前资金流出加速的情况，2012年外汇占款增长可能会相对2011年的3万亿增长大幅下降，因此在基础货币的增长方面，2012年显著弱于2011年。,图13：主要发达国家经济10年来经济增速走势,图14：主要新兴经济体10年来经济增速走势,43210-1-2-3-4-5-6,43210-1-2-3-4-5-6,15129630-3,15129630-3,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,日本:GDP:现价:同比,欧元区:GDP:不变价:同比,2000,2001,2002,2003,2004,200
22、5,2006,2007,2008,2009,2010,美国:GDP:2005价:同比,法国:GDP:不变价:同比,中国香港:GDP:现价:同比,中国台湾:现价:经济增长率,德国:GDP:不变价:同比图15：我国人民币汇率5,数据来源:Wind资讯,新加坡:GDP:现价:同比图16：我国贸易顺逆差与外汇储备,数据来源:Wind资讯,解。,行业研研究报告2、内部环环境：扩大内需成为2012年拉动经济的主要驱动力2011年我国国经济运行总总体良好，呈呈现“增长较较快、价格趋趋稳、效益较较好和民生改善善”四大特特征。预计22011年全年GGDP增长9.3%左右，CPI上上涨5.4%左右右。但受外部部环
23、境恶化、楼市调整和和产能过剩等等因素影响，2012年我国国经济和物价价的增速将延延续2011年四季度走势出现现“双降”，GDP和CPPI涨幅均低于于2011年。初初步预测，20012年中国GDDP增长8.8%左右，比20011年回落00.5个百分点；CPI上涨3.5%左右，比比2011年回落落1.9个百分点点。我们认为，2012年全球球经济复苏放放缓影响出口口、楼市调控控影响投资和地方政府债务问题是22012年我国经经济面临的最最大风险，因因此“稳增长长”将成为宏宏观政策的主主要任务。尽管2012年宏宏观政策总基基调不变，将将继续实施积积极的财政政政策和稳健的的货币政策，但政策“稳中中趋松”的
24、空空间、可能性性和必要性都都在明显增大大，预计20122年上半年存存款准备金率下调2次以上上，可能是33到4次，但在在通胀压力犹犹存、实际负负利率仍十分分明显的前提提下，短期内调整利率的可能性不大大。从市场角度度看，国家实实施的房产新新政和宏观调调控政策，在在抑制房价上上涨的同时，也给金融股股和地产股的的上涨带来了了重压。如央央行从2010年年年末开始执执行的连续调高银行存款准准备金率，使得国内资资金流动性趋趋于紧张。由由于金融股和和地产股是沪沪深指数中最最大的权重股，其走势严严重影响大盘盘指数和投资资者信心。20011年的指数数走向基本反反映了上述观点。不过，资金金紧缩的局面面，将在2012
25、2年会得到很很大程度的缓缓解。2011年12月初，央行行近3年来首首次反向操作作开始下调存存款准备金率率，这既是央央行实施定向向宽松货币政政策的具体体现现，也预示示着2012年资资金面压力有有望得到缓解2011年下半半年外汇占款款增量有所减减少，并且通通胀得到一定定控制，这为宽松政策的出台创造了了条件。因为为汇改以来，我国存款准准备金率的调调整主要是为为了对冲新增增外汇占款，调整存款准准备金率相较较于利率调整整，力度相对对温和，实施施频率较高。因此，2011年12月初，央央行开始下下调存款准备备金率，至此此，可以判定定存款准备金金率进入下降降通道。,图17：利率水平和和CPI6,图18：外汇占
26、占款和CPI下降降为政策放放松创造条件,行业研究报告,9876543210,9876543210,2400002100001800001500001200009000060000,9876543210,-1-1-2-200-12-31 01-12-31 02-12-31 03-12-31 04-12-31 05-12-31 06-12-31 07-12-31 08-12-31 09-12-31 10-12-31 11-12-31定期存款利率:1年(整存整取)(月)央行票据:发行利率:1年期,3000000-12,01-12,02-12,03-12,04-12,05-12,06-12,07-12
27、,08-12,09-12,10-12,-1-211-12,CPI:当月同比,数据来源:Wind资讯,CPI:当月同比(右轴),金融机构:外汇占款余额,数据来源:Wind资讯,图19：存款准备金率历次调整一览数据来源：Wind资讯3、小结2011年前三季度内需对经济增长贡献率达到101%，其中最终消费的贡献率由2010年同期的32.7%提高到47.9%。国家通过不断扩大国内需求，有效应对了国际金融危机的冲击，增强了经济的内生动力和抗冲击能力。在通胀压力减缓的情况下，2012年央行稳健的货币政策可能会更趋于稳中偏宽松。同样，政策重心从“控通胀”转变为“稳增长”，也意味着央行在调控时会考虑到给予银行
28、相对宽松的流动性，以支持实体经济的发展，存款准备金率下调的可能性非常大，只是时机问题，有利于缓解市场资金紧张的格局。三、业绩层面：业绩增速温和回落，投资价值凸显基于上述讨论，我们罗列出以下几个假设条件：（1）2012年中国GDP增长8.8%左右，CPI上涨3.5%左右；（2）存款准备金率下调2次以上，到3-4 次，存贷款基准利率不变；（3）原本2012年起实施银监会监管新规推迟甚至可能标准放松；（4）房地产泡沫受挤压但不破灭。在这些假设前提下，我们认为，2012年中国经济实现“软着陆”，上市银行盈利同比增长15-20%，更乐观估计可上冲到25%。银行信贷规模增长放缓14-15%；净息差比201
29、1年上升5-10bp，一季度后逐季回落；非息收入增速下降；成本收入比略升；不良余额温和上涨，不良率维持在1%上下。总体上，银行业盈利增速同比温和回落，但投资价值在各行业中仍较为凸显。,图20：银行行业毛利率（%）7,图21：银行行业净利润增长率（%）,行业研究报告1、乘数因子一：信贷规模贷款结构性宽松，存款仍趋紧在经历了2011年三季度对银行承兑汇票进行规范、保证金存款纳入存准率缴存范围之后，10月和11月人民币新增信贷量分别为5868亿元、5622亿元，2011年前11个月新增信贷6.84万亿，与年初拟定的7.5万亿新增信贷规模比较，银行信贷呈现微调宽松，12月还剩6600万左右。我们预计，
30、随着存贷比受限、资本充足率水平限制以及存款增长乏力，全年新增信贷约在7.5万亿左右。2012年，随着通胀水平回落，欧美债务危机演化的不确定性增加，我们认为2012年信贷投放会呈现紧平衡下的结构性宽松。按照2012年经济增速8.8%和CPI 涨幅中值3.5%的初步判断看，信贷增速水平预计不低于15%，对应的新增信贷总量将在8-8.5万亿元。其中针对中小企业的信贷投放仍会呈现较快的增长。这是因为自2011年10月以来，国家加大了对小微企业的贷款支持力度，未来小微金融企业债券发行所募得资金的投放都将支撑小企业贷款快-速增长。此外，铁路建设、基础设施如三农水利后续建设等仍需要持续的信贷支持。而针对地方
31、政府融资平台的清理整顿已经基本接近尾声，同时对房地产贷款和住房按揭贷款大多数银行基本持审慎态度。2012年商业银行还面临着房地产贷款及地方融资平台贷款等偿债风险，贷款结构调整和贷款投放能力将备受考验。存款方面：我们认为2012年存款仍将紧张，但好于2011年。存款仍会是银行经营中最重要的考核指标。主要原因是：（1）预计负利率的状况仍将持续一段时间，存款的吸引力继续下降；（2）理财产品和民间借贷对存款的替代作用将愈发明显；（3）日均存贷比考核仍将严格执行，部分中小银行贷款投放或受存款增长制约。假设2012年热钱不再流入，预计存款增速将下降至12%，而银行的增量存贷比会高达84.9%，存贷比达标压
32、力继续增大。高的增量存贷比带来的另一后果是准备金率下调要求非常迫切。但降准不能提高银行的信贷投放能力。预计2012年存贷比监管有很强的放松要求。存贷比监管指标监管或将成为2012年限制部分银行信贷增长的最主要因素。总体上，我们认为存款偏弱的银行，2012年仍将继续面临贷存比监管的困境，贷款的正常增长也会受到影响。而小型微型企业贷款由于可以享有贷存比方面的优惠政策，中小型银行相对大型银行更偏好将其列入业务发展的重点，在贷款投放对象上开始了战略转型。,图22：金融机构人民币存贷款余额月度比较8,图23：金融机构人民币存贷款增速比较,数据来源,08,2 在新,行业研研究报告,333027242118
33、1512,3330272421181512,3330272421181512,3330272421181512,00-12,01-12,02-12,03-12,04-12,05-12,06-12,07-12,08-12,09-12,10-12,11-12,00-12,01-12,02-12,03-12,04-12,05-12,06-12,07-12,08-12,09-12,10-12,金融机机构:各项存款余额:同比,金融机构:各项贷款余额:同同比,金融机构:各项存款余额:同比,金融机构:各项贷款余余额:同比,图24：存贷差和贷贷存比变化,数据来源:Windd资讯,333027242118151
34、2,图25：贷款款增速平稳下下降，存在向向上拐点可能,来源:Wind资讯,3330272421181512,00-12,01-12,02-12,03-12,04-12,05-12,06-12,07-12,8-12,09-12,10-12,M2:同比,金融机构:各项贷款余额额:同比,数据来源:WiWind资讯图26：2011 年每每月新增人民民币存款金额,2500020000150001000050000-5000,2500020000150001000050000-5000,09-12,10-02,10-04,10-06,10-08,10-10,10-12,1-02,11-04,11-06,1
35、-08,11-10,11-12,金融机构:新增人民币存存款:当月值数据来源:Wind资讯2、乘数因因子二：息差差见顶温和回落银行的净息息差水平主要要受金融市场场环境、货币币政策调整、银行业竞争争程度和资产负债期限结结构等因素影影响。经历2006-2007年一一轮加息周期期后，2008年年行业净息差差达到近几年年最高水平22.97%；由于连连续降息，009年净息差差回落，二季度企稳并逐季季回升。新一轮加息周周期中，20110年四季度开开始净息差保保持了稳定回回升的态势，前三季度行行业平均净息差为2.67%。其中股份制制银行的净息息差水平最高高，达2.77%；其次是城商商行的2.67%；最低是五大
36、行的2.54%。总体上，2011年净息息差走势较为为平稳。预计计2012年净息息差将保持高高位震荡的态态势，一二季度度达到高点点，下半年基基本持平或者者略有回落。表1：2010-1011上市银银行净息差（%）水平9,3,行业研究报告数据来源：Wind 资讯图 27：2010-1011 年三大类银行净息差（%）平均水平按季,股份制银行平均,五大行平均,城商行平均,2.82.62.42.222010一季 2010中期 2010三季 2010年度 2011一季 2011中期 2011三季数据来源：Wind 资讯最近一轮加息周期中，一共有五次基准利率的上调，其中三次发生在2011年，将继续影响各银行2
37、012年的存贷款利率。2011年1、2季度，重定价因素仍将抬升上市银行的存贷利差与息差，但幅度已经十分微小。到了3、4季度，贷款重定价已基本完成，少量存款的重定价仍在持续中，将对存贷利差与息差形成小幅负面影响。重定价因素对2012年息差走势的影响十分微小，但由于2011年息差在重定价的影响下是逐步抬升的，存在翘尾因素，因而重定价将使得2012年的全年平均存贷利差同比提升21.7BP，使得全年平均息差同比提升3.9BP。从资产端分析来看，未来行业议价能力大幅提升的空间较为有限；2011年第三季度末贷款加权平均利率为8.06%，9月份执行上浮利率的贷款占比为67.19%，2012年继续上浮空间较小
38、。从重定价因素来看，除了部分按揭贷款在2012年一季度仍将有重定价，绝大部分存量贷款重定价基本完成；从货币市场走势来看，定向宽松政策使得市场资金紧张程度有所缓和，在预调微调的政策基调下，预计2012 年资金面将保持紧平衡的态势，资金价格走势趋缓，银行同业资金业务收入将保持平稳。从负债端分析来看，存款方面的重定价将逐步进行，加之揽存压力和存款定期化将推高存款成本，而且存准率缴存范围扩大将对现有高息资产形成替代，这些都将对2012 年行业净息差水平形成一定的压制；负面因素的影响程度主要取决于银行体系派生存款能力、货币政策、外汇占款和表外业务发展等因素综合判断。总体判断，我们预计2012 年行业净息
39、差水平保持高位平稳的态势。从银行类别看息差。由于保证金存款占比较低，四大国有银行息差受到的负面影响较小，皆在2%以内，而股份制银行由于保证金存款占比普遍较高，息差受到的负面影响也偏大。每10,1,1,1,1,行业研究报告次上调基准利率后，绝大多数的贷款与存款将在随后的四个季度内完成重定价。由于国家重点支持对小微企业的金融扶持，中小银行对小微信贷和其他配套金融服务将更多重视。小微金融加速发展下，银行信贷结构的调整或为贷款利率提升带来持续动力，提升议价能力，中小银行将从中受益非浅。从理财产品角度看息差。2011 年，随着各家银行为了吸引存款而加大了理财产品的发行，理财产品的收益率在一定程度上反映了
40、银行的资金成本和市场利率水平。2011年3季度，我们发现各银行名义息差是扩张的，但是结合理财产品产生的其他不能计入利息支出的支出如其他业务支出，公允价值变动损失等等，我们发现息差扩张已经不明显。2012 年，如果流动性宽松那么收益率必然会降低，但理财产品主要是为高端客户提供服务的产品，收益率不会大幅度下降，银行方面的资金成本方面将保持高位。从重定价角度看息差。由于存贷款重定价结构的不同而有差异。在频繁加息的2011年，贷款重定价快的银行更有优势，而到了后加息时代，贷款重定价快的银行一方面利率已调整完毕，另一方面前一年的基数较高，在增长方面将弱于贷款重定价慢的银行。上市银行中，贷款重定价较慢的分
41、别有北京银行、光大银行、建设银行以及工商银行。各上市银行在存款重定价方面的差异不大。2011年由于信贷紧缩，整个银行业的贷款议价能力显著提升，根据央行披露数据，9月份利率上浮贷款占比合计达到67%，较年初提升24个百分点，利率下浮贷款占比7%，较年1初下降21个百分点，主要考虑2012年的信贷供给将宽松，我们大致判断贷款议价能力系统性上升的趋势将终止，但也不会出现明显的下降，2011年4季度以及2012年全年新投放贷款的定价水平与2011年3季度基本相当。,图28：银行间同业拆借加权利率（%）1天、1天、14天,图29：银行间回购加权利率（%）1天、1天、14天,98765432,7.9933
42、,9.0420,98765432,98765432,98765432,1.4069,1.030610-01-3110-03-31 10-05-31 10-07-31 10-09-30 10-11-30 11-01-3111-03-31 11-05-31 11-07-31 11-09-30 11-11-30,10-01-3110-03-31 10-05-31 10-07-31 10-09-30 10-11-30 11-01-3111-03-31 11-05-31 11-07-31 11-09-30 11-11-30,银行间同业拆借加权利率:14天,银行间同业拆借加权利率:7天,银行间回购加权利率
43、:1天,银行间回购加权利率:7天,银行间同业拆借加权利率:1天数据来源:Wind资讯图30：银行间同业拆借加权、回购加权、票据转贴利率（%）6个月11,银行间回购加权利率:14天,数据来源:Wind资讯,行业研究报告,111098765432,10-01-3110-03-31 10-05-31 10-07-31 10-09-30 10-11-30 11-01-3111-03-31 11-05-31 11-07-31 11-09-30 11-11-30,111098765432,票据转贴利率(月息):6个月,银行间回购加权利率:6个月,银行间同业拆借加权利率:6个月数据来源:Wind资讯3、抵减
44、因素：不良贷款和拨备计提部分银行存在压力2011年不良贷款双降。2011年不良贷款余额及比例呈现显著下降趋势，主要原因是国家对银行不良资产剥离划转；经济高速增长，贷款增速较快，不良率分母增大；同时银行风险管理水平逐步提高。可以说，目前银行业资产质量属于历史最好阶段，不良率低于1%。从2011年前三季度数据看，不良贷款率继续延续下降的趋势，行业均值为0.75%，较2010年末下降了0.14个百分点；从结构上来看，股份制银行的不良率依然最低，仅为0.57%；城商行的不良率较高，为0.67%；国有银行的不良率最高，为1.09%。不良贷款拨备覆盖率均有提升，三季末环比提升19.54%点至259.3%。
45、2011年前三季度拨贷比均值为2.18%，较年初的2.09%上升了9个BP。其中，农行、建行、华夏均已达到2.5%的监管目标，兴业、宁波、中信和深发展的拨贷比相对较低。兴业银行的拨贷比仅为1.34%，主要是由于兴业银行不良非常低，三季末不良率仅为0.34%，因而拨备占贷款总额比例较低，但拨备覆盖率还是高达387.81%。2012年不良贷款或双微升。2011年市场普遍担心的影响银行资产质量的风险因素主要是地方融资平台贷款、房地产开发贷款和中小企业贷款，而这些问题贷款是否在2012年集中爆发成为贯穿全年的热门话题。通过我们对部分上市银行的实地调研，我们认为，2012年进入经济增速下行区间，即使国家
46、采取结构性宽松政策也难以保证不良贷款维持稳定，上述三类信贷风险将令不良贷款余额仍可能会温和反弹5%-10%，由于信贷规模扩大，分母放大，不良率得以稳定在1%上下，信用成本不会有太大压力，维持在50%以下，成本收入比略升，但总体风险可控。其一：房地产贷款方面增速下降很快，调控导致逾期增长。目前房地产相关贷款占我国银行体系贷款总额约20%，房价回调将降低抵押品价值，对银行业形成负面冲击。在持续的房地产政策调控背景下，银行基本都在压缩涉房贷款占比。从新增量看，2011年前三个季度累计新增房地产贷款9923亿，同比少增7439 亿元；房地产贷款新增额占各项贷款新增额的18.3%，比上半年低1.4 个百
47、分点，比2010年全年水平低8.6 个百分点。在政策调控延续的基调下，2012 年预计银行仍将对涉房贷款投放持谨慎态势。银行对房地产开发贷款秉承名单制管理和在建工程抵押，准贷标准提高，存量贷款抵押率降低，压力测试对银行影响较小。个人按揭贷款相对风险可控。主要问题在于如果房价下跌将引起资金回笼慢、现金流紧张，银行逾期贷款和不良将增多。其二：地方融资平台风险总体可控。2011年银行加大平台贷款的清理核查，融资平台贷款总额减少，通过期限整改和适度展期，平滑了债务集中到期的风险。审计署显示全国地方政府性债务余额10.7万亿，其中融资平台公司政府性债务余额4.97万亿，占比为46.38%；2011年和2
48、012年地方债务到期规模为42；2016年将是另一个偿还高峰期。进入2012年，我们认为地方融资平台风险总体可控，地方政府面临的并非违约风险，而是流动性风险；考虑到债务展期以及财政部每年代理债券，违约风险将大为降低；如果地方政府可以将地方融资平台下的项目出售或者出售其拥有的其他优良国有资产来偿还贷款，情况将更为乐观。其三：中小企业贷款融资环境有所改善。中小企业贷款问题本来是一个长期的结构性问题，但在整体信贷环境紧缩的背景下，这一问题尤为突出。随着2011年三季度以来高利贷问12,中信银行,浦发银行,北京银行,民生银行,宁波银行,工商银行,华夏银行,建设银行,中行,民生,光大,工行,兴业,浦发,
49、南京,华夏,浦发银行,招商银行,光大银行,民生银行,南京银行,中信银行,农业银行,宁波银行,5,0,一季,三季,行业研研究报告题的的恶化，导致致部分中小企企业尤其是小小微企业现金金流断裂，贷贷款风险凸显显。对此，监管层针对中中小企业金融融服务也颁布布了系列优惠惠措施，如通通过结构性减减税、财政支支持和定向信贷贷支持等。随着监管层层对中小企业业财税金融政政策方面支持持力度的加大大，2012年中中小企业所面面临的信贷环环境将有所改改善，风险暴暴露多显示为为个体现象，不代表全部部，中小企业业贷风险得以消化。,图31：2011年前三三季度上市银银行不良贷款款率（%）21.5,图332：2011年前前三
50、季度上市市银行拨备备覆盖率（%）600050004000,10.50,2011一季2011中期2011三季,3000200010000,2011一一季2011中中期2011三三季,数据来源：WiWind资讯,图33：2011年前三三季度上市银银行拨贷比（%）4.504.003.50,图34：2011年前三三季度上市银银行成本收入入比（%）454035,3.002.502.001.501.000.50,201103201106201109,3025201510,2011一2011中期2011三,0.00数据来源：WiWind资讯4、加项因因素：中间业业务增速减缓回归常态由于创新业业务的发展和和政
