《固定收益：债市在经济好转与通胀偏低的博弈中震荡1112.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《固定收益：债市在经济好转与通胀偏低的博弈中震荡1112.ppt（10页珍藏版）》请在三一办公上搜索。
1、,Table_Title,股票代码,投资评级,评级变化,行业 code,Table_Summary,Table_ReportDate,Table_Autho,r,Table_Contacter,相关报告,Table_Report,动,态,跟,踪,HeaderTable_StatementCompany,HeaderTable_User50173865017325,5017402,固定收益,HeaderTable_Stock债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡HeaderTable_Excel,研究结论通胀低位运行，四季度 CPI 同比均值或在 2.1%附近。10 月 CPI 低于预期主要由于食品
2、环比明显低于季节性。10 月受天气影响蔬菜供给充足，鲜菜价格降幅较大，天气转凉后，蔬菜价格将逐步趋稳回升，商务部公布 11 月 4 日一周蔬菜价格环比上升 0.7%。10 月非食品持平于历史均值，四季度经济企稳回升将带动非食品环比增速在历史均值附近。估计 11 月份 CPI 同比或为2.0%，四季度 CPI 同比均值或为 2.0-2.1%，预计短期内经济形势好转态势还将持续。本月固定资产投资、社会消费品零售额和工业增加值增速继续回升。新一轮基建投资发力、通胀回落带来的购买力提升、去年基数效应较低以及去库存压力趋缓等因素是经济形势持续好转的主要原因。预计短期内经济形势好转的态势还将延续。预计 1
3、1 月下旬资金面将环比 10 月下旬有改善。10 月份 R001 和 R007 均值分别为 2.75%和 3.22%，高于 9 月均值 2.93%和 3.50%的水平，说明 10 月份的超储率较 9 月有所提升。10 月下旬以来人民币兑美元即期成交价格频繁涨停，10 月外汇占款增量或多于 9 月份；假设 10 月外汇占款增量为 2000 亿元，,报告发布日期证券分析师联系人,2012 年 11 月 12 日邵宇021-执业证书编号：S0860511110001高子惠021-63325888*执业证书编号：S0860512060002周科010-,则 10 月超储率为 2.23%左右。11 月份
4、央行需再滚动 2000-3000 亿左右的资金到 12 月到期，11 月底超储率可以达到 2.1-2.2%的水平。11 月初以来资金面相对宽松，但回购利率仍然高于 10 月份的低点。由于财政存款将在 11月中下旬提前释放、外汇占款持续回升，预计 11 月中下旬的资金面环比10 月下旬将有所改善。债市在基本面好转与“通胀偏低+流动性改善”的博弈中震荡。通胀水平低于预期对债市构成利好，但同时经济反弹，短期内经济好转态势还将持续，预计将会提升市场风险偏好情绪，债市将在通胀偏低与基本面向好的博弈中震荡，利率债收益率仍有小幅上行的风险。11 月下旬资金价格将低于 10 月下旬，届时流动性改善若带动债市收
5、益率小幅下降，我们认为这是利率债“出票”的机会。债券大机会难寻，但在通胀偏低、经济内生动力仍然不足的情况下，整体风险也不大。信用债方面，可适当配置 3 年左右中票、3-5 年期企业债。风险提示国内政策刺激力度过小及信用违约风险值得关注。,“尴尬”的局面不会持久9 月固定收益市场月报低基数效应助推外贸增速有所回升9 月进出口数据点评宽货币、紧信贷环境有利于债市发展9 月货币信贷数据点评四季度通胀将温和反弹 9 月CPI、PPI 数据点评经济出现企稳回升的迹象9 月主要宏观经济数据点评配置需求犹在，信用债估值水平尚可供需结构改善，配置价值犹存11月固定收益策略报告震荡行情持续，关注政策变化货币政策
6、从数量向价格调控转型第三季度中国货币政策执行报告点,2012 年 8 月31 日2012 年 10月 15 日2012 年 10月 15 日2012 年 10月 15 日2012 年 10月 19 日2012 年 10月 29 日2012 年 10月 31 日2012 年 11月 5 日2012 年 11月 5 日,评【固定收益证券研究报告】东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益
7、冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡1 通胀维持低位，经济企稳回升10 月 CPI 同比低于预期。10 月 CPI 同比增速为 1.7%；环比增速为-0.1%，低于去年同期和历史均值，主要由于食品环比明显低于季节性；9 月最后一周至 10 月 8 日商务部没有公布农产品价格指数，导致食品环比估计有偏差。10 月食品环比增速为-0.8%，主要由于鲜菜、蛋和水产品的环比增速为负，并且降幅高于历史均值（鲜菜环比
8、增速为-12.1%，是推动食品环比低于历史均值的主因）；粮食、肉禽及其制品和鲜果的环比增速略高于季节性。猪肉环比增速为 0.2%,同比增速为-15.8%。10 月非食品环比增速为 0.3%，和历史均值相当。衣着、医疗保健、交通通讯及服务项略高于历史均值，其他分项均略低或持平于均值。在房地产行业整体库存处于高位、“金九银十”销售不理想的情况下居住环比已连续两个月低于历史均值。CPI 食品环比增速已经连续两个月低于历史均值，主要由于 10 月受天气影响蔬菜供给充足，鲜菜价格降幅较大，天气转凉后，蔬菜价格将逐步趋稳回升，11 月 4 日一周鲜菜价格环比上升 0.7%。08 年以来四季度鲜菜价格累计环
9、比增速最低的年份是 2010 年（为-6%），预计 11 月、12 月鲜菜环比增速将会反弹。由于能繁母猪和生猪存栏量在历史高位，猪肉环比增速已经连续 2 周下降，受低基数的影响，同比回升幅度有限。10 月非食品持平于历史均值，四季度经济企稳回升将带动非食品环比增速在历史均值附近。估计 11 月份 CPI 同比或为 2.0%，四季度 CPI 同比均值或为2.0-2.1%，全年 CPI 同比上涨 2.6%左右。图 1-1：食用农产品价格周变动,321-1-2-3-4-5-6,9月23日一周10月28日一周,10月14日一周11月4日一周,10月21日一周,粮食类 食用油类,肉类,禽类,蛋类,蔬菜类
10、 水产品类 水果类,资料来源：WIND 资讯，商务部，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2,10!/02,10!/08,10!/04,10!/06,10!/10,10!/12,11!/02,11!/04,11!/06,11!/08,11!/10,11!/12,12!/02,12!/04,12!/06,12!/08,12!/10,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡图 1-2：CPI 各月环比变动与均值比较,1.51.00.50.0-0.5-1.0,11年,12年,2001-20
11、10年CPI月均环比,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,资料来源：WIND 资讯，东方证券研究所PPI 同比增速将持续回升。10 月份 PPI 同比增速为-2.8%，环比增速由负转正，为 0.2%，这与 10月 PMI 购进价格指数回升的走势较为一致。10 月生产资料环比增速转正（为 0.2%）；其中，采掘工业和原材料工业环比增速分别为 0.7%和 0.5%，加工工业环比增速为 0；生活资料环比增速为0.1%。受去年四季度低基数的影响，PPI 已见底回升，在市场流动性有所改善、经济企稳的背景下，PPI 同比会持续回升。我们估计 11 月份 PPI 同
12、比在-1.9%左右。图 1-3：PPI 环比由负转正2.0,PPI:全部工业品:环比,PPIRM:环比,1.51.00.50.0-0.5-1.0资料来源：WIND 资讯，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡工业增加值增速继续回升，但去年基数较低是本月回升的主因。10 月工业增加值同比增长 9.6%，较上月上升了 0.4 个百分点，工业增加值增速连续两个月回升。其中，重工业同比增长 9.7%，增速较上月提高了 0.4 个百分点；轻工业同比增长
13、 9.1%，较上月提升了 0.1 个百分点，重工业增速反弹是本月工业增加值增速回升的主要原因。本月工业增加值环比增速微升 0.01 个百分点至 0.81，但由于去年同期基数较低使得本月同比增速回升 0.4 个百分点。从主要工业品产量来看，发电量、钢材和十种有色金属的产量同比增速明显回升，而水泥、乙烯和汽车产量的同比增速有所下降。表 1-1：主要行业工业增加值同比增速,当月同比（%）,累计同比（%）,注：下面 9 个行业占 50%,历史同期均值,历史同期均值,占工业增加,工业增加值工业增加值,（07-10 年）12.65,10/20129.60,9/20129.20,（07-10 年）13.50
14、,10/201210.00,9/201210.00,值比重（%）,黑色金属冶炼及压延加,工业,8.70,12.60,9.60,10.13,9.00,8.70,7.70,电力、热力的生产和供应,业,6.98,4.70,3.30,9.15,4.60,4.60,7.54,通信设备、计算机及其他,电子设备制造业,10.75,10.10,10.00,12.58,11.30,11.30,6.77,化学原料及化学制品制,造业交通运输设备制造业电气机械及器材制造业通用设备制造业非金属矿物制品业纺织业,13.6316.8813.4315.5016.559.38,11.900.007.907.1011.0011.
15、90,10.800.008.107.2010.0010.10,13.6317.2515.8517.0517.639.65,11.600.009.208.0011.1012.50,11.400.009.307.9011.1012.50,6.275.965.174.364.144.20,资料来源：CEIC，东方证券研究所基建投资加大力度，固定资产投资增速延续反弹。10 月固定资产投资额累计增长 20.7%，较上月提高了 0.2 个百分点；其中，当月投资额同比增长 22.2%，与上月持平，仍处于今年以来最高的单月增速。分大类行业来看，本月房地产投资增速与上月持平，制造业投资增速延续下滑态势，但受政府
16、支出加大的影响基建类投资增速大幅反弹。10 月国家预算内资金累计增长 27.6%，较上月提高了 0.2 个百分点；受资金支出加大的影响，本月中央投资增速大幅反弹 2.8 个百分点至 5.1%；行业层面显示，交通运输、电热水和水利环境等三大类行业的固定资产投资额累计同比增长 14.3%，较上月提高了 1.5 个百分点。2 货币政策与资金面2.1 公开市场操作净回笼 1010 亿元上周央行公开市场操作净回笼资金 1010 亿元。上周二 7 天和 28 天逆回购发行规模分别为 1660亿和 1110 亿元，周四 7 天和 14 天回购规模分别为 650 亿和 800 亿元。逆回购发行利率保持稳定。有
17、关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4,7,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡图 2-1：公开市场各月净投放（或到期）资金分布净投放量6,000,4,000,3,090,2530,2940,3,440,4,060,2190,2,0000,840,70,-2,000-4,000-6,000-8,000,-2,430,-720,-440,-6,170,1月,2月,3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,资料来源：WIND 资讯，东方证券研究所2.2 月初资金面相对宽松11
18、 月 9 日银行间 1 天、天、14 天和 1 个月质押式回购利率分别为 2.6206%、3.1103%、3.3589%和 3.6974%；周降幅分别为 4.03bp、26.31bp、1.86bp 和 0.5bp。月初资金面相对宽松，但回购利率仍然高于 10 月份的低点，由于财政存款将于 11 月中下旬释放，预计届时资金面将好于 10 月下旬的状况。图 2-2：银行间质押式回购利率走势,%,R001,R007,R014,R1M,5.55.04.54.03.53.02.52.0,12-06,12-07,12-08,12-09,12-10,12-11,资料来源：WIND 资讯，东方证券研究所有关分
19、析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5,2011/06,2011/08,2011/10,2011/12,2012/02,2012/04,2012/06,2012/08,11-08,12-02,11-06,11-10,11-12,12-04,12-06,12-08,12-10,2012/10,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡2.3 人民币即期价格频繁涨停10 月初以来人民币持续升值，美元对人民币中间价从 6.34 下降至 6.30，10 月 30 日以来人民币即期结算价格频繁涨停。9 月 12 日
20、以来，人民币即期成交价格相对中间价持续上涨，10 月下旬以来频繁涨停，结汇意愿依然较强。目前美元对人民币 12 个月 NDF 为 6.3555,NDF 与中间价的比值在1.00785 附近，外围量化宽松，导致新兴市场跨境资本流动波动的加剧，同时国内经济可能见底回升，人民币升值预期增强。10 月外汇占款增量或多于 9 月份。,图 2-3：美元对人民币 12 月 NDF 与中间价之比,图 1-4：中间价与 USDCNY 收盘价,NDF/中间价1.031.010.990.97资料来源：WIND、东方证券研究所,中间价:美元兑人民币6.506.456.406.356.306.256.20资料来源：WI
21、ND、东方证券研究所,USDCNY收盘价,2.4 超储率测算10 月份 R001 和 R007 均值分别为 2.75%和 3.22%，高于 9 月均值 2.93%和 3.50%的水平，说明10 月份的超储率较 9 月有所提升。参考 9 月以来人民币汇率走势，10 月份外汇占款增量可能高于1000 亿，假设 10 月外汇占款增量为 2000 亿元，10 月、11 月财政存款释放-4000 亿和 4000 亿，则 10 月、11 月的超储率分别为 2.23%（10 月超储率高于 9 月）和 1.91%，11 月份央行需再滚动2000-3000 亿左右的资金到 12 月到期，11 月底商业银行超储率
22、可以达到 2.1-2.2%的水平。因此我们认为在财政存款提前释放、外汇占款持续回升的情况下，流动性将会有所改善，11 月中下旬的资金面环比 10 月下旬将有所改善。3 债市观点有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6,7,3,5,7,5,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡表 3-1：国债、金融债一级市场发行情况国债,发行日期2012-11-07,债券名称2012 年附息国债 16(续 2),发行金额(亿)300,期限(年),票面(参考)利率3.4650%,认购倍数1.9112,中债估值3.49
23、38%,金融债,发行日期2012-11-062012-11-062012-11-062012-11-062012-11-082012-11-08,债券名称12 国开 39（增 4）12 国开 40（增 4）12 国开 41（增 4）12 国开 42（增 4）12 进出 2012 进出 21,发行份额(亿)60706060100200,期限(年)100.5,票面(参考)利率3.9029%4.1085%4.3153%4.4095%3.1853%3.99%,认购倍数3.182.662.251.661.702.31,中债估值3.9282%4.1435%4.3294%4.4149%3.2030%4.02
24、94%,资料来源：WIND 资讯，东方证券研究所基本面向好与“通胀偏低+流动性改善”的博弈。四季度经济企稳回升，但 CPI 环比连续 2 个月低于历史均值，通胀水平低于之前的预期。11 月份财政存款开始大规模释放、外汇占款持续回升，流动性将会有所改善，中下旬的资金价格将比 10 月下旬低。若流动性改善带动债市收益率小幅下降，我们认为这是利率债“出票”的机会；在经济企稳回升的背景下，债券大机会难寻，但在通胀偏低、经济内生动力仍然不足的情况下，债市整体风险也不大。信用债方面，可适当配置 3 年左右中票、3-5 年期企业债。表 3-2：国债收益率变动比较,国债2012-11-092012-11-02
25、国债变动（bp）1-10 月最低点国债距最低点（bp）1-10 月最高点国债距最高点（bp）2010 年 10 月 20 日以来最低点距 2010 年 10 月 20日以来最低点,0.25Y2.882.93-5.061.9791.103.1122.811.78109.71,0.50Y2.812.84-2.662.0872.532.9413.131.8496.72,1Y2.942.96-1.772.1677.902.994.791.9598.62,2Y3.043.08-3.452.2480.903.116.192.1787.26,3Y3.043.09-4.802.3865.923.2621.46
26、2.3668.89,4Y3.153.18-3.542.5757.583.3015.512.5757.58,5Y3.183.22-3.312.6553.793.3516.882.6553.79,7Y3.473.51-3.483.0146.343.513.593.0146.34,8Y3.513.53-1.943.2129.753.564.963.2129.75,10Y3.563.59-2.583.2431.963.571.233.2431.96,资料来源：WIND 资讯，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研
27、究报告最后一页的免责申明。7,5,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡11 月 9 日 3 年、年和 10 年期进出口与农发行金融债与国债利差分别为 78bp、84.5bp 和 72bp，周涨幅分别为 5bp、3bp 和 4bp，高于历史中位数 34.6bp、42bp 和 38bp；3Y、5Y 和 10Y 进出口与农发行金融债与国债利差均处于历史 3/4 分位数以上。,图 3-1：进出口与农发行金融债与国债利差,单位：%,100500,3Y,5Y,10Y,07/01,08/01,09/01,10/01,11/01,12/01,资料来源：WIND 资讯，东方证券研究所3Y、5Y 和 10Y 国开行
28、金融债与国债利差分别为 87bp、97bp 和 86bp；3Y、5Y 和 10Y 国开行与非国开金融债的利差分别为 9bp、12.85bp 和 14bp，上周 10 年期国开与非国开债收益率分别为 4.42%和 4.2785%。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8,Table_Disclaimer,债市在经济好转与通胀偏低博弈中震荡,分析师申明,每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：,分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对
29、该证,券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研,究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。,投资评级和相关定义,报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；,公司投资评级的量化标准,买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；,增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。,暂
30、停评级根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。,行业投资评级的量化标准：,看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；,中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；,看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。,未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业
31、的研究状况，未给予投资评级等相关信息。,暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。,HeadertTable_Disclaimer,免责声明本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公
32、开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及
33、推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以
34、电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address东方证券研究所,地址：,上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼,联系人：王骏飞,电话：传真：网址：,021-63325888*1131021-,Email：,
