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1、,行业趋势确立配电、脱硝发展地位,2013年电力设备行业投资策略,证券研究报告 2012年12月7日刘骁（分析师）,邮件：电话：010-59312823,证书编号：S0880512040002,投资要点,受益于我国能源传输效率和环保效益的提升需求，电力设备行业存在三大趋势,电网建设从满足“基础性”需求向着“升级化”转变；,电力体制改革的大趋势下，电网作为投资主体的核心利益逐步在投资规划中体现；电源侧火电厂脱硝改造的趋势;,这三大趋势将影响2013年乃至未来三年的行业投资，主要体现在对结构（量）和节奏（速）的影响,配电自动化和变电智能化成为投资重点,预计配电自动化2013-2015年投资较201
2、0-2012年翻番，在经过2013年的最后准备阶段，2014年将在全国重点城市铺开；,变电智能化行业维持稳定增长，标准完善、技术发展、管理模式升级等左右建设进度；,我们认为市场对配电自动化改造预期偏保守，没有充分认识到2014年后全面改造提速，对2013年重点城市前期布局的完成将成为有力证明。,2013年火电厂脱硝改造将全面实施,我们预计2013年将继续签订并推动改造落实，设备企业受益将迎来业绩增长高峰；电价调整2012年落空，随着改造普及率提升，电价有望在2013年继续上调至1.1分/度。我们认为市场对脱硝改造将受益“责任状”续签并于2013年进入订单确认高峰认识不足,重点公司推荐,配电自动
3、化和变电智能化板块推荐积成电子（002339）、许继电气（000400）、国电南瑞（600406）和四方股份（601126）；火电脱硝推荐龙源技术（300105）。,目录,完善行业分析框架，寻找影响驱动指标的主流趋势,把握行业发展趋势，寻找强势子板块,2013年后配电自动化行业有望加速发展,2013年火电厂脱硝改造将全面实施,重点公司投资评级和盈利预测,传统行业分析框架：先行指标的准确性大打折扣传统框架以“下游投资”为驱动要素，其“提前量指标”一般采用电网或电厂的五年规划，电网的年初预算，以及重大项目发展规划，但如今先行指标的准确性大打折扣，甚至引发趋势性误判。以电网为例，五年规划的阶段性完成
4、率降低；受重大项目建设推迟的影响，年度预算的完成情况差异度大；影响投资的因素趋于复杂，投资主体面临非市场化改革压力；图.电力设备传统行业分析框架,下游投资规划,分析投资变动方向、幅度和节奏,强势子板块,寻找具有明显竞争优势的企业,形成推荐组合,核心驱动指标数据来源：国泰君安证券研究,说明成长性和发展空间,形成“自上而下”推荐,下,游,投,资,规,划,重点完善电网设备和火电脱硝的分析框架考虑行业周期和景气度，重点研究电网设备和火电脱硝。以国家电网为主的“两网”投资是影响行业的最主要因素。子板块中输配电设备、电线电缆、电气自动化及信息化、电力计量设备和部分电力电子设备都以电网下游为主；发电设备主要
5、研究与环保相关的火电厂脱硝改造和设备供应情况。发电设备标的以火电为主，未来较长时间内在低景气区间徘徊，我们在本次策略报告中较少论述度大；电机和部分电力电子以工业设备生产需求为主，与宏观景气度关联，目前经济复苏势头尚难确立，该驱动因素下的标的也不作为我们本次策略报告研究重点；,两网投资电源投资（结构、供需、价格影响）工业需求影响,结构调整，子板块存在投资机会研究标的火电为主，低景气区间徘徊；重点看脱硝改造周期性强，宏观紧密关联，复苏不,确定性高投资主体五年规划、年初预算、重大项目建设方案数据来源：国泰君安证券研究,完善后的行业分析框架引入对行业趋势的分析行业整体弱周期，判断中观发展的核心趋势最为
6、关键。以电网为下游的子行业存在两大发展趋势，分别影响中短期和长期的投资总量、结构和进度1.电网投资过去主要满足“基础性”需求，未来将更多引入“升级性”需求。2.电力体制改革将长期影响电网行业，目前主要体现为在各项投资方案中更多地凸显投资规划和执行方的利益。火电脱硝改造受下游发电集团和地方电厂的投资影响，但最核心因素是配套政策，我们预计2013年初将将再次签署脱硝改造的“责任状”，随着改造覆盖面加大，电价补贴将逐步跟进。,新框架完善部分,传统逻辑框架,经济发展重视质量提升，能源利用致力效率提升、,趋势一：电力体制改革影响电网核心利益趋势二：从“基础性”向“升级性”环保发展趋势明确，政策影响渐显,
7、电网投资电源投资（结构、价格影响）工业需求影响,下游投资规划核心指标,强势子板块成长性和空间,形成推荐组合自上而下,宏观动因,中观趋势,行业指标,逻辑推导的方向,数据来源：国泰君安证券研究,完善行业分析框架，寻找影响驱动指标的主流趋势,把握行业发展趋势，寻找强势子板块,2013年后配电自动化行业有望加速发展,2013年火电厂脱硝改造将全面实施,重点公司投资评级和盈利预测,对于2013年后的,发展，我们认为,智能化改造中的,配电和用电环节,景气，其中配电,投资在未来两年,加速增长，变电,维持稳定。,把握行业发展趋势，寻找强势子板块,我们的核心观点是：经济发展更重视质量提升，落实到二次能源利用则要
8、提高运输效率和环保效益 行业中观层面形成三大趋势：电网建设从“基础性”向“升级性”转变；电力体制改革的大趋势；电厂环保改造趋势 落实到强势细分子板块：配电自动化、火电厂脱硝、变电智能化。强势子板块：配电自动化、火电脱硝、变电智能化 配网自动化、火电厂前端脱硝改造和变电智能化改造是我们看好的强势细分子行业。考虑市场对变电智能化改造预期较为充分，我们重点推荐配网自动化和火电厂前端脱硝改造。,经济发展质量提升意味提高能源利用效率 落实到电网设备，在“智能化”背景下提升自动化水平，是区别于过去十年以“基础性”需求为主的重要变化；对于传统火电设备，要降低发电过程中的污染物排放，实现节能指标。“安全、高效
9、、低碳”预示建设目标转变 未来五年内基础网架建设将不再是投资重点；电网投资结构分化，形成从“基础性”向“升级性”转变；1.“基础性”投资增速放缓主要体现在220kV及以上（不含特高压），110kV的配网基础薄弱，仍将享受以农网建设和城网升级为拉动的新一轮增长。2.“升级性”在提高电网运行的安全和稳定，“智能化”中配电自动化和变电自动化增长趋势更明确。,未来五年内基础网架建设将不再是投资重点,图.电源建设在“十五”期间爆发增长30201001980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015,图.过去十年电网建设追赶电源建设1501005002003 2004 2005
10、 2006 2007 2008 2009 2010 2011,装机容量增速(%),火电装机增速,电源投资增速,电网投资增速,电源装机增速,图.220千伏+变电设备容量基建新增,图.220千伏+输电线路回路长度累计,3,02,52,01,5,1,6,1,6,2,3,2,7,2,6,2,1,2,0,604020,6543,2,8,3,2,3,6,4,0,4,5,4,8,5,2,1510,1,00,50,0,2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012,0-20,210,2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012,50,增速,22变电设备容量基建新增
11、（亿千瓦）,增速,22线路长度基建新增（亿米）,数据来源：中电联网站、国泰君安证券研究,电网投资结构分化，从“基础性”向“升级性”转变,电网投资结构分化，形成从“基础性”向“升级性”转变,这里包含了两个层面：,“基础性”投资增速放缓主要体现在220kV及以上（不含特高压），而110kV及以下的配网由于基础薄弱，仍将享受以农网建设和城网升级为拉动的新一轮增长。,“升级性”集中在提高电网运行的安全和稳定，2010年国网提出的“智能化”中配电自动化和变电自动化增长趋势更明确。,0,0%,2009年,123,配网及其自动化建设集中体现了投资结构转变的趋势以配网及其自动化建设为核心，集中体现了电网投资的
12、结构变化；一方面对应“基础性”需求的扩充；一方面对应“升级性”趋势；,电网投资结构中，配网（110kV及以下）占比高但过去五年发展增速低，加快建设有利于提高电能输送的质量，自动化水平提升能降低电网损耗。图.配网2009、2010年投资（亿）,“十一五”强调电网匹配电源建设步伐，220kV及以上的区、省内骨干电网得到快速发展，配网尤其是农村电网设施相对落后，自动化水平低图.配网2010年占比达到43%,1.500,1.083,1.322 1.315,750千伏 500千伏330千伏8,7%,1.000,891,35千伏,36,3%,1,4%】,19,5%,220千伏,5000,220KV2009
13、年,2010年,110KV及以下,34,1%,110千伏,数据来源：中电联网站、国泰君安证券研究,对应“升级性”需求，配电和变电增长预期乐观,配电发展规划明确、落实清晰，2013年后将得到加速变电环节的智能化发展维持稳定增长，对此市场的预期较为充分。我们认为从目前较高的占有率看，单一依靠新建站中智能化设备占比提升拉动的边际效益递减，所以智能站新建更多提高的是设备商的收入规模。未来更多关注改造市场全面启动时点。图.保护设备中智能化占比大幅提升,国家电网2011年统计，配电自动化系统覆盖范围不到9%，而根据发展目标经过“十二五”前三年在重点城市核心区域的示范和推广，2014年将向重点城市市区范围全
14、面推进。配电自动化发展，尤其是自动化和调控一体化系统的建设进入景气周期，未来存在加速预期，我们预计2013-2015年较2010-2012年投资翻番图.监控设备中智能化占比大幅提升,7060,52%,62%,7060,59%,54%,66%,5040,40%,5040,3020100,21%,20112012,3020100,29%,20112012,全年六批累计,第六批招标,全年六批累计,第六批招标,数据来源：国家电网公司、国泰君安证券研究,提高能源利用的环保效益成为电厂侧发展趋势,我们看好前端脱硝改造市场，主要针对的是电厂侧的火电企业，我们判断2013年将进入改造全面实施的阶段，对应设备企
15、业业绩爆发。,与电网设备分析逻辑有所区别，影响环保投资规模和进度的核心因素是政策，主要包括两个部分：,排放指标约束：限制污染物总量，制定切实可行的减排目标并落实到执行单元，减,排方案的执行具有行政约束力。,补贴政策：由于环保改造并不产生直接经济效益，需要通过直接财政补贴、价格补,贴等方式引导企业执行。,目前火电脱硝的配套政策较为完善，2013年补贴电价存在继续上调至1.1分/度的预期，,我们判断2013年将进入改造全面实施的阶段，对应设备企业业绩爆发。,电力体制改革是影响行业长期发展的大趋势电力体制改革的趋势对中短期行业投资影响主要通过引入电网核心利益体现。这包括三个特点：一方面在选择投资项目
16、时更贴近国家产业政策和宏观发展方向，落实到近两年表现为大力推进农网建设和支持城镇化的城网建设；一方面，争取资源做有影响力的品牌，集中体现电网整合优势，表现为向产业链上游扩张打造设备生产大平台，同时积极收购海外电网，助推电力设备出口；一方面强化电网的整体性，在经营管理、监督运营和招投标等方面进行改革，主要体现为“三集五大”的推行和招标范围的扩张。落实到对子板块的影响，农网和城网同属配电网络，受益于体制改革推动下的投资增长；同时设备生产平台的打造，强化了电网背景企业的核心优势；电网整体性的提高，对行业竞争格局产生影响（招标价格、中标份额管理等）。原国家电力公司,两家电网公司,五家发电集团,国家电监
17、会,四家辅业集团,国家电网南方电网,华能集团大唐集团,国电集团华电集团,中国电力工程中国水电工程,中国水利水电中国葛洲坝,中电投,强势子板块：配电自动化、火电脱硝、变电智能化,需求基本,类别一次设备,分类110kV及以下220kV-550kV,建设水平农村电网新建、城市电网升级；扩大覆盖面积，更换老旧设备，提高稳定性和效率以区内电网为主，建设高峰已过，能满足未来一段时期的电力传输需求，再,目前景气度,2013年景气度,市场对景气变化的预期预期偏乐观，未考虑基数因素影响增速下滑预期相符,综合,需,提速建设的动力不足,求,二次设备,800kV-1000kV传统保护监测设备,800kV直流2010年
18、以来建设如期，1000kV交流建设进度低于预期新建站的“智能化”占比逐步提升，改造尚未规模启动,预期相符预期相符,对景气度判断时，表示基本景气，每增加一颗表示景气度提升，反向可推。综合推荐时：表示给予行业是“增持”评级,强势子板块：配电自动化、火电脱硝、变电智能化,需求,类别,分类,建设水平,目前景气度,2013年景气度,市场对景气变化的预期,综合,用电调度,招标高峰已过，本轮改造预计在2014年基本完成网省调自动化水平高，未来推动向下兼容的调控一体化,预期偏乐观，未充分认识招标量将大幅下滑预期相符,新建站中智能站比例显著提升；,预期偏乐观，行,升级需求,二次设备,变电配电发电,电网“智能化”
19、趋势明确，预计改造在未来三年内稳步推进2013年扩大试点，2014年全面推进31个重点城市建设建立风光储示范工程；未来分布式能源利用和微网发展是中,业竞争格局短期波动较大预期偏谨慎，尤其是2014年后将开展全面建设市场正在对分布式能源发展趋势,长期趋势,形成预期中,输电,未来发展输电设备状态监测和全寿命周期管理推进,预期相符,节能设备,火电脱硝,综合覆盖率不足20%，剩余机组在2015年前要完成改造,预期偏谨慎，未认识到2013年将迎来业绩爆发,对景气度判断时，表示基本景气，每增加一颗表示景气度提升，反向可推。综合推荐时：表示给予行业是“增持”评级,完善行业分析框架，寻找影响驱动指标的主流趋势
20、,把握行业发展趋势，寻找强势子板块,2013年后配电自动化行业有望加速发展,2013年火电厂脱硝改造将全面实施,重点公司投资评级和盈利预测,2013年后配电自动化行业有望加速发展,我们认为：从总量结构上看，“2012年-2015年”配电自动化市场总量或为“2009年-2012年”市场总量的1倍以上。主要原因如下：,国网“十二五”配电自动化目标为完成31个重点城市核心区域的配电自动化建设，目前仅,完成了6个重点城市“核心区域”的建设，以及17个重点城市“核心区域的局部区域”建设。,1.根据2010年国网“十二五”电网智能化规划，国网计划“十二五”期间，优先在4个直辖市，21个省会城市、4个计划单
21、列市、唐山、苏州共31个重点城市的核心区电网开展配电自动化与配网调控一体化系统建设；,2.根据2012年关于加快推进城市配电网示范工程建设的工作方案，国网计划在“十二五”完成重点城市核心区10千伏配电网架空线路联络率、绝缘化率、“N-1”比例及电缆网环网率实现100%。,单个城市的“配网自动化”的建设大都采用“三阶段”建设战略，经验看，三阶段的投资,额比例为1:2:1.5。第一步完成“局部区域试点”，第二部完成“核心区域”建设，第三部完成“城市全覆盖”。,数据来源：国家电网公司网站、国网“十二五”电网智能化规划、国泰君安证券研究,配电自动化：2013年增速为30%，2014年开始加速我们认为城
22、市配网自动化在2013年增速或平稳在30%，2014年进入建设改造高峰 2012年：六大重点城市配网自动化示范工程试点；2013年：1.扩大示范工程试点范围；2.完成配网终端等产品的统一招标准备；3.完成剩余7个主要城市的第一阶段局部试点建设；2014年：全面推进重点城市市区范围配网建设工作；其余7个城市试点,第一批4个城市,第二批19个城市,6个重点城市,扩大试范范围,全面加速推广,城市配网试点工程（2009年-2011年）数据来源：国家电网公司网站、国泰君安证券研究,城市配网示范工程（2012年-2013年）,推荐积成电子、许继电气、国电南瑞、四方股份,积成电子（002339）享受配电自动
23、化发展趋势，开拓公用事业测控系统，“增持”，目标价16.7元。投资要点方面：配网自动化市场在2013年-2015年复合增速或在50%以上，其中2013年增速平稳在30%左右，2014年开始加速。用电自动化2013年增速或为20%，基数原因或使同比增速呈现前高后低。我们预计2013年公司公用事业整体增速约40%，主要受益于天然气价格改革或加速至其下游加速及公司表计产能释放。图.积成电子10-14年净利润（百万元）,四方股份（601126）短期招标影响待判，长期网内外业务协调发展，“增持”评级，目标价21元。投资要点方面：传统业务电网侧变电站保护和自动化领域三年内维持稳健增长。下游变电站投资增长趋
24、势较为明确，目前股价体现了成长的稳定性。我们对三伊的整合较市场预期更为乐观。从产品看，未来提供增量的是电力电子设备；从下游市场看，开拓工业领域目标明确。图.四方股份10-14年净利润（百万元）,20015010050,55,63,+47%,93,121,152,600400200,153,217,+43%,309,407,513,0,0,2010,2011,2012E,2013E,2014E,2010,2011,2012E,2013E,2014E,数据来源：Wind资讯、国泰君安证券研究,推荐：积成电子、许继电气、国电南瑞、四方股份,国电南瑞（600406）、许继电气（000400）：国家电网
25、背景助推产业整合,投资要点方面：,依据我们对行业大趋势的判断，随着电力体制改革深入，电网将在投资决策中争取资源、打,造品牌、集中体现电网整合优势，向产业链上游拓展打造设备生产平台就是主要方向。在国家电网旗下设备企业中，符合行业发展另一趋势的从“基础性”需求向“升级化”,转变包括国电南瑞和许继电气，考虑配电自动化和变电智能化业务整合预期，我们认为两家公司将享受产业格局变动的红利,国电南瑞（600406）投资要点方面：,国电南瑞于2012年11月公布对大股东定向增发预案，拟将集团中调度、配网产业链上游和新能源并网等业务吸收，进一步扩大业务参与范围、加强综合竞争力。预计2012和2013年EPS 0
26、.82元和1.02元（考虑资产注入后），维持“增持”评级。,完善行业分析框架，寻找影响驱动指标的主流趋势,把握行业发展趋势，寻找强势子板块,2013年后配电自动化行业有望加速发展,2013年火电厂脱硝改造将全面实施,重点公司投资评级和盈利预测,2013年火电厂脱硝改造将全面实施我们认为，脱硝改造具备了“政策敏感性”和“建设必须性”：一方面氮氧化物排放指标2011年不降反升，为后续减排造成巨大压力，严格的排放标准出台即体现了政府降低排放量的决心；另一方面脱硝电价成为触发行业全面启动的唯一要素，补贴政策具备统一制定、统一执行、效果可控的特点，政策敏感性高。短期看，2013年有望继续通过行政强制的方
27、法通过签订减排责任状约束电厂改造进度；中期看，电价补贴最终将调整到位，电厂将在合理回收成本的基础上实现“十二五”氮氧化物减排目标。,2011年排放标准2011年0.8分补贴电价2012年环保部责任状地方制定减排细则环保政策推动,政策配套：每年一签的NOX减排责任状；脱硝补贴电价调整预期；财政补贴预期市场预期：担心2013年执行情况，担心业绩确认；我们预期：责任状签订，推动行业改造加速,增持评级，预计12年、13年EPS0.83、1.2元，行业爆发增长弹性最大行业龙头龙源技术，2010和2011年份额超50%,电企盈利复苏,招标提速,前端低氮技术,龙源技术受益,2011年招标约60台,年运行成本
28、节约1000万元；,煤炭价格趋势性走低电价改革总体利好,2012年或超300台不完全统计,环保部：LNB作为首选技术市场空间：约300亿,2012年订单爆发增长，2013年将进入收入确认高峰区别于市场对2013年脱硝改造进度的质疑，我们强调责任状签订将有效保障低氮燃烧改造市场进入订单确认高峰观察近1年火电低氮燃烧改造招标项目情况，我们确信火电低氮燃烧改造招标市场已经充分启动，增长趋势呈现爆发式。国电招标网、中国采购与招标网、中国建设招标网招标统计数据一致显示，火电低氮燃烧改造市场已经充分启动，季度间环比增幅明显。图.同一口径下，9M2011-9M2012低氮改造招标机组量（单位：台）,3530
29、,34,252015105,1,2,2,16,5,6,20,23,21,18,14,20,0,9M-2011,10M-2011,11M-2011,12M-2011,1M-2012,2M-2012,3M-2012,4M-2012,5M-2012,6M-2012,7M-2012,8M-2012,9M-2012,数据来源：中国采购与招标网、国泰君安证券研究,龙源技术2013年将进入收入确认高峰 龙源技术（300105）：我们强调责任状签订将有效保障低氮燃烧改造市场进入订单确认高峰，公司受益于电厂脱硝改造趋势，行业地位稳固，“增持”评级，目标价26元。我们对2013年行业改造订单安装情况更为乐观：市场
30、观点受2012年补贴电价调整预期落空的影响，对2013年改造进度悲观，进而担心公司业绩确认节奏。我们注意到2012年火电厂基本完成年初签订的“责任状”目标，同时招标量较2011年增长近400%，说明一方面电厂对“十二五”改造责任较为明确，一方面在补贴电价出台困难的背景下行政强制的“责任状”能确保改造实施进度。综上，我们认为2013年将继续签订“责任状”，确保包括龙源技术在内的设备企业进入订单确认高峰，进度比市场预期乐观。图.龙源技术10-14年净利润（百万元）,600400,+36%,343,452,200,105,174,237,0,2010,2011,2012E,2013E,2014E,数
31、据来源：Wind资讯、国泰君安证券研究,推荐公司盈利预测及估值,公司代码002339300105002028600406600422002123002350600517002546,公司名称积成电子龙源技术思源电气国电南瑞四方股份荣信股份北京科锐置信电气新联电子,现价(元)12.6018.4512.8715.0717.048.029.5112.1215.61,20110.370.610.350.540.530.560.40.240.78,每股收益(元)2012E0.540.830.50.650.760.570.530.41.03,2013E0.71.20.650.731.020.70.680.
32、791.23,201134.130.236.827.932.214.323.850.520.0,市盈率2012E23.322.225.723.222.414.117.930.315.2,2013E18.015.419.820.616.711.514.015.312.7,目标价（元）16.72616222011.51216.520,投资评级增持增持谨慎增持增持增持谨慎增持增持增持增持,风险提示,本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明,作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准
33、确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明,本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。,本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的
34、报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。,本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。,本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投
35、资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。,市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。,本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。,诚信 亲和 专业 创新,谢谢！,证券研究报告 2012年12月7日刘骁（分析师）,邮件：电话：010-59312823,证书编号：S0880512040002,
